行业投资评级 - 投资评级为看好 [2] 核心观点 - 2025年或是双周期共振、产业大拐点、军工投资大年，景气反转、价值重估和事件催化是核心驱动因素 [5] - 军工板块业绩自2025Q2起呈现逐季改善态势，上游电子元器件企业如火炬电子、宏达电子、鸿远电子业绩明显改善 [5] - 新战争形态刺激新质新域需求，军贸和高端民用市场有望打开行业新成长空间 [5] - 福建舰电磁弹射成功标志中国海军航母技术达到世界前列，有望重塑西太平洋格局 [4][24] - 机器人落地加速，具身智能有望革新未来战场，特斯拉和宇树科技是产业重要推动者 [3][12][14] 机器人行业跟踪 - 人形机器人是典型情绪+产业驱动板块，特斯拉Optimus迭代对行业指数影响较大 [10] - 特斯拉处于向AI+机器人公司转型关键拐点，11月股东大会决议可能成为产业加速器 [12] - 特斯拉2025年出货指引为几千至万台机器人，并设未来10年销售100万台AI机器人目标 [13] - 宇树科技预计2025年10月至12月提交上市申请，有望加速国内机器人产业链进展 [14] - 灵巧手是机器人迭代重点，特斯拉22自由度方案提升操作精细度，驱动系统向小型化、轻量化发展 [13][20] - 机器人有望在后装保障和协同作战场景应用，机器狗擅长复杂地形探索和危险环境作业 [4][23] 福建舰电磁弹射成功 - 歼-15T、歼-35、空警-600三型舰载机成功实现阻拦着舰和弹射起飞，标志福建舰具备电磁弹射和回收能力 [4][21] - 电磁弹射、隐身战机、固定翼预警机上舰标志中国海军航母技术达到世界前列 [4][24] - 福建舰正式服役后将与辽宁舰、山东舰形成三航母时代，提升远海掌控能力 [24] 军工行情回顾 - 本周(9.22-9.26)国防军工指数下跌0.26%，跑输大盘0.47个百分点，排名第11/29 [3][31] - 年初至今(1.1-9.26)国防军工指数上涨16.65%，跑赢大盘2.44个百分点，排名第13/29 [34] - 细分板块本周涨幅前列：地面兵装北化股份涨27.2%、兴图新科涨14.1%，国防信息化紫光国微涨12.02% [37][40] - 细分板块年初至今涨幅前列：地面兵装长城军工涨260.88%、北方长龙涨253.49%，国防信息化新光光电涨178.72% [41][43] - 国防军工行业融资余额751.27亿元，占两市融资余额3.1% [42] - 板块估值PE-TTM为73.3倍 [46] 投资主线与受益标的 - 新一代作战体系：中航沈飞、华秦科技、内蒙一机、国力股份 [5][56] - 无人装备：航天电子、光电股份、力鼎光电、中无人机 [5][56] - 卫星互联网&商业航天：陕西华达、苏试试验、铂力特、上海瀚讯、国博电子 [5][56] - 导弹&弹药：长盈通、菲利华、国科军工 [5][56] - 景气反转&低估值：火炬电子、宏达电子、振华科技、中航重机 [5][56]

报告行业投资评级 - 投资评级为看好 维持上次评级看好 [2] 报告核心观点 - 当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的初期 基本面与政策面共振 逢低配置煤炭板块正当时 [2][11] - 煤炭产能短缺的底层投资逻辑未变 短期供需基本平衡 中长期仍存缺口 煤价底部确立并中枢站上新平台的趋势未变 [2][11] - 优质煤企具有高盈利 高现金流 高ROE 高分红的核心资产属性 ROE为10-15% 股息率＞5% 新增中期分红 [2][11] - 煤炭资产相对低估且估值整体性仍有望提升 一级矿权市场高溢价 多数公司PB约1倍 公募基金煤炭持仓处于低配状态 [2][11] - 煤炭板块向下回调有高股息边际支撑 向上弹性有后续煤价上涨预期催化 叠加煤价底部确认有望带来估值重塑 是具有性价比 高胜率和高赔率资产 [2][11] - 能源大通胀背景下 未来3-5年煤炭供需偏紧的格局仍未改变 优质煤炭企业依然具有高壁垒 高现金 高分红 高股息的属性 [2][11] - 供给端刚性约束仍将较强 叠加冬季备煤需求逐步启动和大秦线秋季检修的影响 煤炭价格有望继续走强 [2][11] 煤炭价格跟踪 - 港口动力煤：截至9月27日 秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价703元/吨 周环比上涨4元/吨 [2][29] - 产地动力煤：截至9月26日 陕西榆林动力块煤（Q6000）坑口价680元/吨 周环比上涨5.0元/吨 内蒙古东胜大块精煤车板价（Q5500）557元/吨 周环比上涨10.9元/吨 大同南郊粘煤坑口价(含税)（Q5500）595元/吨 周环比上涨19.0元/吨 [2][29] - 国际动力煤：截至9月27日 纽卡斯尔NEWC5500大卡动力煤FOB现货价格70.5美元/吨 周环比上涨0.7美元/吨 ARA6000大卡动力煤现货价90.1美元/吨 周环比下跌0.5美元/吨 理查兹港动力煤FOB现货价68.8美元/吨 周环比下跌0.3美元/吨 [2][29] - 港口炼焦煤：截至9月26日 京唐港山西产主焦煤库提价(含税)1710元/吨 周上涨100元/吨 连云港山西产主焦煤平仓价(含税)1847元/吨 周上涨118元/吨 [2][31] - 产地炼焦煤：截至9月26日 临汾肥精煤车板价(含税)1590.0元/吨 周环比上涨80.0元/吨 兖州气精煤车板价985.0元/吨 周环比持平 邢台1/3焦精煤车板价1320.0元/吨 周环比上涨40.0元/吨 [2][31] - 国际炼焦煤：截至9月26日 澳大利亚峰景煤矿硬焦煤中国到岸价204.9美元/吨 周环比上涨1.5美元/吨 [2][31] 煤炭供需跟踪 - 煤矿产能利用率：截至9月26日 样本动力煤矿井产能利用率为93.8% 周环比增加0.5个百分点 样本炼焦煤矿井开工率为86.46% 周环比增加1.8个百分点 [2][41][46] - 煤电日耗及库存：截至9月25日 内陆十七省煤炭库存较上周上升207.10万吨 周环比增加2.32% 日耗较上周下降37.80万吨/日 周环比下降11.14% 可用天数较上周上升4.00天 [2][47] - 沿海八省煤炭库存较上周上升19.10万吨 周环比增加0.55% 日耗较上周下降12.50万吨/日 周环比下降5.61% 可用天数较上周上升1.00天 [2][47] - 非电需求：截至9月26日 化工周度耗煤较上周上升11.19万吨/日 周环比增加1.65% [2][75] - 钢铁高炉开工率为84.5% 周环比增加0.47百分点 [2][62][66] - 水泥熟料产能利用率为57.5% 周环比上涨4.4百分点 [2][75] 煤炭库存情况 - 动力煤库存：截至9月27日 秦皇岛港煤炭库存较上周同期下降30.0万吨至545.0万吨 [83][89] - 截至9月19日 55个港口动力煤库存较上周同期下降25.0万吨至5977.4万吨 [83][89] - 截至9月26日 462家样本矿山动力煤库存315.1万吨 周环比上涨18.8万吨 [83][89] - 炼焦煤库存：截至9月26日 生产地炼焦煤库存较上周下降21.8万吨至211.0万吨 周环比下降9.38% [90] - 六大港口炼焦煤库存较上周下降16.7万吨至265.5万吨 周环比下降5.92% [90] - 国内独立焦化厂(230家)炼焦煤总库存较上周增加53.1万吨至856.2万吨 周环比增加6.61% [90] - 国内样本钢厂(247家)炼焦煤总库存较上周增加5.7万吨至796.1万吨 周环比增加0.73% [90] 煤炭运输情况 - 截至9月26日 波罗的海干散货指数(BDI)为2259.0点 周环比上涨56.0点 [100][106] - 截至9月25日 大秦线煤炭周度日均发运量110.3万吨 上周周度日均发运量105.9万吨 周环比上涨4.44万吨 [100][106] - 截至9月26日 环渤海地区四大港口库存为1383.9万吨 周环比下降32.70万吨 锚地船舶数为123艘 周环比增加32艘 货船比为11.3 周环比下降4.32 [103] 投资建议 - 结合能源产能周期研判 煤炭供给瓶颈约束有望持续至"十五五" 仍需新规划建设一批优质产能以保障我国中长期能源煤炭需求 [3][12] - 在煤炭布局加速西移 资源费与吨煤投资大幅提升背景下 国内经济开发刚性成本和国外进口煤成本的抬升均有望支撑煤价中枢保持高位 [3][12] - 煤炭板块仍属高业绩 高现金 高分红资产 行业仍具高景气 长周期 高壁垒特征 叠加宏观经济底部向好 央企市值管理新规落地 煤炭央国企资产注入工作已然开启 [3][12] - 继续全面看多煤炭板块 重点关注三类公司：一是经营稳定 业绩稳健的中国神华 陕西煤业 中煤能源 新集能源 二是前期超跌 弹性较大的兖矿能源 电投能源 广汇能源 晋控煤业 山煤国际 甘肃能化等 三是全球资源特殊稀缺的优质冶金煤公司潞安环能 山西焦煤 盘江股份等 同时建议关注华阳股份 兖煤澳大利亚 天地科技 兰花科创 上海能源 天玛智控等 [3][12]

行业投资评级 - 钢铁行业投资评级为看好 维持与上次评级一致 [2] 核心观点 - 传统旺季叠加限产预期 钢铁板块有望持续改善 [1][2] - 反内卷背景下钢铁行业产能管理有望进一步加强 供需总体形势有望维持平稳 [3] - 普钢吨钢利润可观 在反内卷背景下普钢公司业绩改善空间较大 有望迎来价值修复 [3] - 高端钢材受益于能源周期、国产替代、高端装备制造趋势 有望充分受益 [3] - 钢铁板块当前处于价值低估区域 仍具结构性投资机遇 [3] 市场表现 - 本周钢铁板块下跌0.55% 表现劣于大盘（沪深300上涨1.07%） [2][10] - 特钢板块上涨1.23% 铁矿石板块上涨0.54% [2][12] - 板材板块下跌0.81% 长材板块下跌2.39% [2][12] - 钢铁耗材板块下跌1.34% 贸易流通板块下跌3.88% [2][12] - 个股表现前三：武进不锈上涨14.07% 友发集团上涨8.26% 中信特钢上涨5.73% [14] 供给情况 - 样本钢企高炉产能利用率90.9% 周环比增加0.51百分点 [2][25] - 样本钢企电炉产能利用率52.1% 周环比下降2.28百分点 [2][25] - 五大钢材品种产量753.6万吨 周环比增加9.90万吨（+1.33%） [2][25] - 日均铁水产量242.36万吨 周环比增加1.34万吨（+0.56%） 同比增加18.53万吨（+8.28%） [2][25] 需求情况 - 五大钢材品种消费量874.1万吨 周环比增加23.73万吨（+2.79%） [2][34] - 主流贸易商建筑用钢成交量10.4万吨 周环比下降0.26万吨（-2.41%） [2][34] - 30大中城市商品房成交面积171.7万平方米 周环比增加17.2万平方米 [34] - 地方政府专项债净融资额55256亿元 累计同比增加67.01% [34] 库存情况 - 五大钢材品种社会库存1089.2万吨 周环比下降12.16万吨（-1.10%） 同比增加19.43% [2][42] - 五大钢材品种厂内库存421.4万吨 周环比增加3.03万吨（+0.72%） 同比增加10.92% [2][42] 价格与利润 - 普钢综合指数3497.6元/吨 周环比下降9.66元/吨（-0.28%） 同比增加0.40% [2][48] - 特钢综合指数6651.5元/吨 周环比下降2.48元/吨（-0.04%） 同比增加1.03% [2][48] - 螺纹钢高炉吨钢利润14元/吨 周环比下降8.0元/吨（-36.36%） [2][57] - 建筑用钢电炉平电吨钢利润-127元/吨 周环比增加5.0元/吨（+3.79%） [2][57] - 247家钢铁企业盈利率58.01% 周环比下降0.9百分点 [57] 原燃料情况 - 日照港澳洲粉矿现货价格指数（62%Fe）787元/吨 周环比下跌15.0元/吨（-1.87%） [2][73] - 京唐港主焦煤库提价1710元/吨 周环比上涨100.0元/吨 [2][73] - 一级冶金焦出厂价格1715元/吨 周环比持平 [2][73] - 独立焦化企业吨焦平均利润-34元/吨 周环比下降17.0元/吨 [73] - 样本钢企焦炭库存可用天数11.66天 周环比增加0.2天 [2] - 样本钢企进口铁矿石平均可用天数27.14天 周环比增加2.0天 [2] 投资建议 - 关注设备先进性高、环保水平优的区域性龙头企业：山东钢铁、华菱钢铁、首钢股份、沙钢股份、三钢闽光 [3] - 关注布局整合重组、具备优异成长性的企业：宝钢股份、南钢股份、马钢股份、新钢股份、鞍钢股份 [3] - 关注受益新一轮能源周期的优特钢企业：中信特钢、久立特材、方大特钢、常宝股份、武进不锈、友发集团 [3] - 关注具备突出竞争优势的高壁垒上游原料供应企业：首钢资源、河钢资源、方大炭素 [3]

流动性操作与市场影响 - 央行本周公开市场操作净投放6406亿元，MLF净投放3000亿元，周一开展3000亿元14天逆回购后暂停操作，周五再度投放6000亿元14天逆回购[3][7] - 质押式回购日均成交量上升0.1万亿元至7.27万亿元，周五回落至6.75万亿元[3][15] - 季调后资金缺口指数从-1839下降至-6458，显示流动性压力缓解[3][15] 跨季资金行为 - 银行间跨季进度达50.4%，较20-24年均值高7.7个百分点，反映避险情绪升温[3][20] - 交易所跨季进度36.6%，仅次于2024年，较20-24年均值高0.5个百分点[3][20] - 大行净融出维持在4万亿元以上，股份行和城商行融出持续上升[3][15] 货币政策与央行态度 - 14天逆回购招标方式调整后定位为跨季补充工具，不再具有政策利率属性[3][24] - Q3货币政策例会强调落实现有政策，未释放明确降准降息信号[3][29] - 政府存款8月较历年同期均值高逾万亿元，可能通过财政支出补充流动性[3][28] 债券发行与融资 - 9月政府债发行2.38万亿元，净融资1.21万亿元，较8月下降约1200亿元[3][41] - 下周政府债净缴款规模从910亿元上升至1927亿元，其中国债缴款1573.2亿元[3][32] - 24个地区公布Q4地方债发行计划8462亿元，10月计划发行5423亿元[3][45] 同业存单市场 - 同业存单转为净偿还3086亿元，国有行净融资-1685亿元[4][56] - 1年期Shibor利率上行0.8BP至1.68%，1年期AAA存单二级利率上行1.0BP至1.69%[4][54] - 存单供需指数从39%升至42.2%，处于偏高水平[4][56] 利率与交易情绪 - DR001下行14.6BP至1.32%，DR007上行2.2BP至1.53%[7] - 利率债高位震荡，信用利差走阔，大行增持中短端债券[4] - 3个月国股票据利率上行9BP至1.34%，6个月下行1BP至0.85%[4]

根据研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **公募基金仓位测算模型**[20][21][22][23] * **模型构建思路**： 通过持股市值加权平均的方法，测算主动权益型基金和“固收+”基金的整体仓位水平，以监控市场资金动向和风险偏好[20][21][22][23] * **模型具体构建过程**： 首先，根据基金类型（如普通股票型、偏股混合型等）和特定条件（如成立时间、规模、历史仓位）筛选合格样本[23]；然后，对合格样本的仓位数据按其持股市值进行加权平均计算，得到市场整体平均仓位[23]；具体筛选门槛包括：成立期满两个季度、未到期、规模大于5000万元、过去四期平均仓位大于60%（主动权益型）或在10%-30%之间（“固收+”基金），并剔除不完全投资于A股的基金[23] 2. **主动权益产品风格仓位模型**[27][28][29] * **模型构建思路**： 将主动偏股型基金的持仓按市值规模（大、中、小盘）和价值/成长风格进行划分，计算各类风格的配置比例，以分析基金风格偏好变化[27][28][29] * **模型具体构建过程**： 基于基金的持仓数据，将股票划分为大盘成长、大盘价值、中盘成长、中盘价值、小盘成长、小盘价值等风格类别；然后，加总计算主动偏股型基金在所有样本中，对每个风格类别的持仓市值占比，得到各风格的仓位百分比[27][28][29] 3. **主动权益产品行业仓位模型**[30][31] * **模型构建思路**： 基于中信一级行业分类，测算主动权益型基金在各行业的配置比例及其变动趋势，以跟踪基金行业配置动向[30][31] * **模型具体构建过程**： 使用基金的持仓数据，计算其在中信各一级行业（如电子、医药、银行等）的持股市值；然后，以持股市值加权平均值的方式，计算所有样本基金在每个行业的配置比例，并与前一期数据比较得出变动情况[30][31] 4. **主力/主动资金流统计模型**[47][48] * **模型构建思路**： 根据同花顺对成交单的划分标准，统计不同规模资金（特大单、大单、中单、小单）在个股和行业层面的净流入/流出情况，以分析资金动向[47][48] * **模型具体构建过程**： 首先，定义资金类型标准：特大单（成交量≥20万股或金额≥100万元）、大单（6万股≤成交量<20万股或30万元≤金额<100万元）、中单（1万股≤成交量<6万股或5万元≤金额<30万元）、小单（成交量<1万股或金额<5万元）[47]；然后，分别计算每个交易日各只股票或每个行业在不同资金类型上的买入总额与卖出总额之差，得到净流入额；最后，按周度等时间窗口汇总统计[48] 模型的回测效果 * **公募基金仓位测算模型**：截至2025/9/26，主动权益型基金平均仓位为90.31%，其中普通股票型基金仓位92.51%，偏股混合型基金仓位91.14%，配置型基金仓位88.03%，“固收+”基金平均仓位23.27%[20] * **主动权益产品风格仓位模型**：截至2025/9/26，主动偏股型基金大盘成长仓位32.35%，大盘价值仓位9.73%，中盘成长仓位6.73%，中盘价值仓位8.35%，小盘成长仓位36.19%，小盘价值仓位6.64%[27] * **主动权益产品行业仓位模型**：截至2025/9/26，主动权益型基金配置比例上调较多的行业有电子（约18.72%）、传媒（约2.12%）、计算机（约4.43%）、银行（约3.29%）、机械（约5.41%）；配比下调较多的行业有基础化工（约3.89%）、通信（约7.39%）、农林牧渔（约1.41%）、房地产（约0.83%）、交通运输（约1.44%）[30] * **主力/主动资金流统计模型**：本周（2025/9/22-2025/9/26）主力资金净流入银行，流出电子、计算机；主动资金主买净额约-2688.64亿元，净流入银行，流出机械、医药[48]

行业投资评级 - 汽车行业投资评级为看好 [2] 核心观点 - 汽车扶持政策持续落地，新车型持续上市，建议关注整车厂、商用车及零部件领域的多家公司 [3] - 行业重点新闻涵盖政策支持、企业动态及新产品发布，包括智能网联汽车试点、奇瑞汽车港股IPO、理想i6上市等 [3][21][22] - 上游原材料价格及运价指数被跟踪监测，涵盖钢材、铝锭、天然橡胶、浮法平板玻璃、聚丙烯、碳酸锂及集装箱运价等 [23][26][28][29][30][31][33] 板块市场表现 - 本周A股汽车板块持平，涨跌幅位居申万一级行业第7位，同期沪深300指数涨幅1.07% [3][9][10] - 本年度A股汽车板块涨跌幅在申万一级行业中排名第8位，涨幅15.63% [12][13] - 乘用车板块本周跌幅0.94%，赛力斯周涨9.5%、长安汽车周涨0.2%领涨 [3][16] - 商用车板块本周跌幅2.64%，曙光股份周涨6.6%、汉马科技周涨4.5%领涨 [3][19] - 汽车零部件板块本周涨幅0.42%，新坐标周涨25.0%、科博达周涨22.6%领涨 [3][20] 行业重点新闻 - 8部门联合发文要求增加人工智能终端产品供给，开展智能网联汽车准入和上路通行试点 [21] - 工信部就《汽车车门把手安全技术要求》公开征求意见，要求车门外把手具备机械释放功能及特定操作空间 [21] - 奇瑞汽车正式登陆港交所，发行价每股30.75港元，募集资金91.45亿港元，2022-2024年营收从926.18亿元增长至2698.97亿元，复合年增长率70.7%，净利润从58.06亿元提升至143.34亿元，复合年增长率57.1% [21] - 赛力斯发行境外上市外资股（H股）获中国证监会备案，拟发行不超过331,477,235股 [21] - 美国对欧盟进口汽车征收15%关税 [21] - 福特中国成立全资销售服务公司，负责乘用车和皮卡车型在华营销、销售及服务业务 [21] - 一汽收购卓驭科技35.80%股权 [21] - 阿维塔启动"战略2.0"规划，目标2027年全球销量40万辆、年收入千亿元，2030年销量80万辆，2035年销量150万辆 [22] - 理想i6上市，起售价24.98万元，车长4950mm，轴距3000mm，车内纵向空间超3.3米 [22] - 零跑汽车第100万台整车下线，从第50万台到100万台用时343天 [22] - 全新问界M7开启交付，起售价27.98万元，车身尺寸5080/1999/1780mm，轴距3030mm [22] - 宇树科技预计下半年发布身高1.8米的人形机器人，算法稳定性提升 [22] 上游重点数据跟踪 - 钢材综合价格指数被监测 [23] - 铝锭价格市场价被跟踪 [23] - 天然橡胶价格被记录 [24][28] - 浮法平板玻璃价格被监测 [25] - 聚丙烯价格被跟踪 [27][30] - 碳酸锂价格平均价被记录，单位万元/吨 [29] - 中国/东亚-北美西海岸集装箱运价指数被跟踪 [31] - 中国/东亚-北欧集装箱运价指数被监测 [33]

报告行业投资评级 - 公用事业行业投资评级为看好 [2] 报告核心观点 - 电力板块有望迎来盈利改善和价值重估，煤电顶峰价值凸显，电价趋势稳中小幅上涨，电力市场化改革持续推进，容量电价机制出台 [6] - 天然气城燃业务有望实现毛差稳定和售气量高增，拥有低成本长协气源和接收站资产的贸易商可扩大进口或把握国际市场转售机遇 [6] - 中俄能源领域合作加深，俄罗斯向中国供应能源的合同史无前例，扩大两家公司合作领域 [6] 本周市场表现 - 截至9月26日收盘，公用事业板块上涨0.3%，表现优于大盘，其中电力板块上涨0.37%，燃气板块下跌0.63% [5][13] - 电力子行业中，火力发电下跌0.82%，水力发电上涨0.82%，核力发电上涨0.64%，热力服务上涨3.77%，电能综合服务上涨0.27%，光伏发电下跌1.81%，风力发电上涨1.00% [15] - 电力板块涨幅前三公司：华能水电(3.82%)、桂冠电力(3.70%)、龙源电力(3.57%)，跌幅前三：晋控电力(-5.32%)、华能国际(-3.26%)、大唐发电(-2.03%) [17] - 燃气板块涨幅前三公司：中泰股份(4.43%)、大众公用(2.79%)、蓝天燃气(1.79%)，跌幅前三：九丰能源(-5.30%)、新天然气(-3.86%)、水发燃气(-2.09%) [17] 电力行业数据跟踪 - 动力煤价格周环比上涨，秦港动力煤(Q5500)市场价703元/吨，周环比上涨4元/吨 [5][23] - 秦港煤炭库存540万吨，周环比下降75万吨，内陆17省煤炭库存9121.9万吨，周环比上升2.32% [5][30] - 内陆17省电厂日耗301.4万吨，周环比下降11.14%，沿海8省电厂日耗210.2万吨，周环比下降5.61% [5] - 三峡出库流量24300立方米/秒，同比上升220.16%，周环比下降6.18% [5] - 广东电力日前现货周度均价299.51元/MWh，周环比下降3.80%，实时现货296.96元/MWh，周环比下降2.95% [5] - 山西电力日前现货周度均价311.28元/MWh，周环比下降18.53%，实时现货354.38元/MWh，周环比下降9.59% [5] - 山东电力日前现货周度均价305.00元/MWh，周环比下降3.78%，实时现货311.55元/MWh，周环比下降10.87% [5][59] 天然气行业数据跟踪 - 上海石油天然气交易中心LNG出厂价格全国指数4016元/吨，同比下降20.66%，环比下降0.07% [5] - 欧洲TTF现货价格11.08美元/百万英热，同比下降9.1%，周环比下降1.4%，美国HH现货价格2.93美元/百万英热，同比上升3.9%，周环比下降3.3% [5] - 欧盟天然气供应量54.6亿方，同比上升14.5%，周环比上升0.2%，其中LNG供应量27.7亿方，周环比上升5.0% [5] - 欧盟天然气库存量898.34亿方，同比下降13.70%，周环比上升1.58%，库存水平82.1% [72] - 国内天然气表观消费量361.70亿方，同比上升2.9%，产量212.40亿方，同比上升6.1% [6][78] - LNG进口量635.00万吨，同比下降2.9%，环比上升16.7%，PNG进口量551.00万吨，同比上升5.6%，环比上升6.0% [6] 本周行业重点新闻 - 8月份全社会用电量10154亿千瓦时，同比增长5.0%，1-8月累计68788亿千瓦时，同比增长4.6% [6] - 第一产业用电量同比增长9.7%，第二产业同比增长5.0%，第三产业同比增长7.2%，城乡居民生活用电量同比增长2.4% [6] - 习近平宣布中国新一轮国家自主贡献目标：2035年全经济范围温室气体净排放比峰值下降7%-10%，非化石能源消费占比30%以上，风电和太阳能装机达36亿千瓦 [86] - 俄罗斯向中国供应能源的合同史无前例，俄罗斯天然气工业股份公司和中国石油天然气集团公司签署四份文件扩大合作领域 [6][86] 投资建议 - 电力运营商业绩有望大幅改善，关注全国性煤电龙头：国电电力、华能国际、华电国际等 [6] - 关注电力供应偏紧区域龙头：皖能电力、新集能源、浙能电力、申能股份、粤电力A等 [6] - 关注水电运营商：长江电力、国投电力、川投能源、华能水电等 [6] - 煤电设备制造商和灵活性改造技术类公司受益标的：东方电气、华光环能、青达环保、龙源技术等 [6] - 天然气受益标的：新奥股份、广汇能源 [6]

行业投资评级 - 报告未明确提供行业投资评级 [1] 核心观点 - 涤纶长丝主流工厂小幅追加减产 库存有所去化 [1] - 国内外大炼化项目价差环比下降 其中国内项目价差为2338.86元/吨（环比-1.52%） 国外项目价差为1062.71元/吨（环比-9.32%） [2][3] - 布伦特原油周均价68.03美元/桶（环比+0.71%） 周内受地缘政治及供需因素影响价格波动 最终强势上涨至70.13美元/桶 [2][14] 炼油板块 - 原油价格周内先跌后涨 主因美国经济数据疲软及伊拉克库尔德地区出口问题 布伦特和WTI原油分别收于70.13美元/桶（+3.45美元/桶）和65.72美元/桶（+3.04美元/桶） [2][14] - 成品油价格及价差小幅回落 国内柴油/汽油/航煤与原油价差分别为3374.23元/吨（-57.77元/吨）、4464.09元/吨（-51.05元/吨）、2457.59元/吨（-14.77元/吨） [14] - 东南亚市场柴油价差1088.58元/吨（-33.30元/吨） 北美市场柴油价差1593.98元/吨（+0.44元/吨） 欧洲市场柴油价差1462.66元/吨（-0.61元/吨） [28] 化工板块 - 聚烯烃价格稳中略跌 价差收窄 LDPE/LLDPE/HDPE与原油价差分别为6154.66元/吨（-41.19元/吨）、3616.95元/吨（-95.34元/吨）、4468.95元/吨（-26.91元/吨） [53] - EVA价格回调至11785.71元/吨（-57.14元/吨） 价差下滑至8254.66元/吨（-84.05元/吨） [53] - 苯乙烯价格7000.00元/吨（-100.00元/吨） 因库存上涨及供应增多 价差收窄至3468.95元/吨（-126.91元/吨） [53] - MMA价格10242.86元/吨（+360.71元/吨） 因装置检修及低库存 价差走阔至6711.80元/吨（+333.81元/吨） [66] 聚酯&锦纶板块 - PX价格5757.10元/吨（-151.87元/吨） 开工率87.42%（+0.73pct） 下游PTA加工费低迷抑制需求 [81] - PTA价格4537.86元/吨（-55.00元/吨） 单吨净利润-250.89元/吨（+33.27元/吨） 库存75.94万吨（-2.19万吨） [97] - 涤纶长丝价格POY 6589.29元/吨（-57.14元/吨） 库存天数POY 18.80天（-1.80天） 需求端订单以小批量为主且持续性不足 [104] - 锦纶纤维价格POY 11814.29元/吨（-85.71元/吨） 与切片价差2653.57元/吨（+67.86元/吨） 价差有所改善 [115] 公司市场表现 - 近一周股价涨幅最高为恒逸石化（+7.73%）和新凤鸣（+6.62%） 近一月涨幅最高为新凤鸣（+13.54%）和桐昆股份（+4.69%） [134][135] - 信达大炼化指数自2017年9月4日至2025年9月26日累计涨幅+44.48% 超越石油石化行业指数（+18.97%）和沪深300指数（+18.32%） [137]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 利率调整中信用债受抛售，各期限利差显著走阔，二永债升幅较普信债更大 [2] 根据相关目录分别进行总结 利率调整下信用债受到抛售，各期限利差均显著走阔 - 本周利率债大幅调整后有所修复，短久期表现略好，1Y 期国开债收益率与上周持平，3Y 和 5Y 期国开债收益率分别上行 2BP，7Y 期国开债收益率较上周上行 5BP，10Y 期国债收益率上行 1BP [2][5] - 信用债受抛售，收益率大幅走高，中长端升幅相对更大，各期限信用利差均显著走阔 [2][5] - 评级利差方面，1Y 期 AA/AA - 利差持平，其余上行 1BP；3Y 期 AA/AA - 利差下行 2BP，其余持平；5Y 期 AAA/AA + 利差下行 3BP，其余上行 0 - 1BP；7Y 期 AAA/AA + 上行 1BP，其余持平；10Y 期 AAA/AA + 下行 1BP，AA + /AA 持平 [5] - 期限利差方面，AAA 等级 7Y/5Y 持平，其余上行 2 - 3BP；AA + 等级 3Y/1Y 上行 1BP，7Y/5Y 上行 4BP，其余持平；AA 等级 5Y/3Y 上行 1BP，7Y/5Y 上行 3BP，其余持平 [5] 城投债利差整体上行 6 - 7BP - 外部评级 AAA、AA +、AA 级平台信用利差总体较上周分别上行 6BP、7BP 和 6BP [2][9] - 分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差均上行 6BP [2][15] 产业债利差升幅略小于城投，混合所有制与民企地产债利差同步走高 - 本周央国企地产债利差上行 4 - 5BP，混合所有制地产债利差上行 14BP，民企地产债利差上行 16BP [2][18] - 各等级煤炭债利差上行 5BP；AAA 钢铁债利差上行 5BP，AA + 上行 3BP；各等级化工债利差上行 5BP [2][18] 二永债利差升幅较普信债更高 中长期品种受到大规模抛售 - 本周二永债收益率全线上行，信用利差显著走阔，表现弱于普通信用债，中长期品种受到大规模抛售 [2][28] - 1Y 期各等级商业银行二永债收益率上行 5 - 6BP，各等级二级债利差上行 6BP，永续债收益率上行 7BP [2][29] - 3Y 期 AAA 级二级债收益率上行 12BP，利差上行 10BP；其他等级二级债收益率上行 10BP，利差上行 7BP；各等级永续债收益率上行 12 - 13BP，利差抬升 10 - 11BP [2][29] - 5Y 期各等级二级资本债收益率上行 16 - 18BP，利差上行 14 - 16BP；各等级永续债收益率上行 12 - 14BP，利差上行 10 - 12BP [2][29] 产业永续债超额利差持平，城投超额利差上行 - 本周，产业 AAA3Y 和 AAA5Y 永续债超额利差分别持平于上周的 14.52BP 和 12.40BP，分别处于 2015 年以来的 36.98%分位数和 25.46%分位数 [2][32] - 城投 AAA3Y 永续债超额利差上行 0.95BP 至 7.58BP，处于 11.08%分位数；城投 AAA5Y 永续债超额利差上行 1.45BP 至 8.96BP，处于 7.63%分位数 [2][32] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差基于中债中短票和中债永续债数据求得，城投和产业债相关信用利差由信达证券研发中心整理与统计，历史分位数均自 2015 年初以来 [38] - 产业和城投个券信用利差计算方式为个券中债估值（行权） - 同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差 [38] - 银行二级资本债/永续债超额利差、产业/城投类永续债超额利差计算方式分别为对应信用利差减去同等级同期限银行普通债信用利差、中票信用利差 [38] - 产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债 [38] - 若某个券的剩余期限在 0.5 年之下或者 5 年之上，则将其剔除统计样本 [38] - 产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级 [38]

投资评级 - 环保行业投资评级为看好 [2] 核心观点 - 居民端供热价格改革持续推进 供热企业盈利有望迎来修复 [4] - 节能环保及资源循环利用维持高景气度 水务和垃圾焚烧板块盈利稳健上行 [4][5] - 环保板块本周上涨1.1% 表现优于大盘 [4][11] 行情回顾 - 截至9月26日收盘 环保板块上涨1.1% 上证综指上涨0.2%至3828.11 [4][11] - 电力设备板块涨幅最高达3.9% 有色金属和电子板块均上涨3.5% [4][11] - 社会服务板块跌幅最大为-5.9% 综合和商贸零售分别下跌4.6%和4.3% [4][11] - 水治理板块上涨2.7% 水务板块上涨2.83% [4][12] - 大气治理板块下跌2.84% 环保设备板块下跌0.39% [4][12] - 固废板块中环卫上涨1.06% 垃圾焚烧上涨0.7% 资源化上涨0.15% 其他固废上涨4.69% [4][12] 供热企业盈利分析 - 联美控股2024年毛利率接近25% 处于行业较高水平 [4][18] - 华电能源和惠天热电长期处于亏损状态 [4][18] - 燃料成本占供热成本58% 是盈利关键因素 [4][29] - 北京市单位供热价格全国最高 达7.5元/月·㎡·供暖季 [4][24] - 哈尔滨和沈阳已有十年未进行热价调整 [4][26] 价格改革进展 - 2024年以来多地实施供热价格调整 包括河北新乐市上涨19.6% 新疆哈密市上涨14.7% [28] - 2025年4月出台《关于完善价格治理机制的意见》提出深化城镇供热价格改革 [4][26] - 供热价格校核周期原则上不超过3年 实行政府定价或政府指导价 [22] 行业动态 - 2024年全国PM2.5浓度下降至29.3微克/立方米 比2020年下降16.3% [4][37] - 地表水优良水质断面比例达90.4% 首次超过90% [4][37] - 国家标准化管理委员会推进氢能标准实证标准化试点 [4][39] - 陕西省批准10项工程建设标准 涉及生活垃圾焚烧飞灰处理等领域 [41] - 辽宁省提出压缩环评审批时限至法定基础的三分之一 [42] 投资建议 - 重点推荐瀚蓝环境 兴蓉环境 洪城环境 [5][53] - 建议关注旺能环境 军信股份 武汉控股 英科再生 高能环境 青达环保 [5][53] - 运营类资产有望迎来戴维斯双击 [4][5]