（文章来源：中国新闻网） 分析人士认为，这一预期上扬在一定程度反映出通胀压力在英国经济中仍具持续性。事实上，英国8月 份的整体通胀水平已攀升至3.8%。英国央行预计通胀将在9月触顶至4.0%，并预测其回落至2%目标水平 可能要到2027年春季。 在此背景下，英国央行在本月暗示可能放缓未来降息步伐。央行指出，在通胀下行轨迹尚未确立之前， 其将谨慎评估进一步调整利率的节奏。(完) 中新网伦敦9月28日电 (记者欧阳开宇)机构调查显示，英国公众对未来五年至十年间的中长期通胀预期 有所上升，这一动向加剧了市场对英国央行货币政策路径的关注。 调查由花旗银行与民调机构YouGov联合进行，显示公众对五至十年期的通胀预期从8月的3.9%上升至9 月的4.1%，不过仍低于7月的4.2%和6月的4.3%水平。短期通胀预期则连续三个月维持在4.0%。 ...

低利率下的宏观分析框架与债券定价 20250926 摘要 中国房地产投资占 GDP 比重显著下降，从 14%降至 7%，住宅投资降 至 3.3%，低于发达国家水平，表明房地产不再是宏观经济的核心驱动 因素，需调整分析框架，转向消费等其他驱动因素。 房地产投资下降导致储蓄剩余，资金流向制造业投资和政府债券，理解 资金流向是宏观分析的关键，需关注储蓄和消费之间的动态变化，以及 工业和服务业的相对变化。 中国消费率相对较低，提升消费率是一个长期过程，面临收入分配和消 费者倾向较低的挑战，不能简单照搬美国消费驱动型模式，需具体情况 具体分析。 新兴市场高消费率往往与高通胀相关，并非健康的消费驱动型经济，温 和通胀环境更有利于维持稳定健康的消费者行为，中国应避免高通胀或 低通胀。 房地产融资下降，政府债券融资快速增长，实体企业融资保持较高水平， 社融结构变化降低了社融指标对宏观经济的指引作用，未来金融对实体 经济的作用可能更多依赖于利率。 Q&A 传统的宏观分析框架及其对债券定价逻辑的影响是什么？ 传统的宏观分析框架在很大程度上以房地产作为核心。过去，房地产在中国经 济中的占比非常高，对经济波动有着显著影响。例如，房地 ...

2025 年 09 月 28 日 证券研究报告·固定收益·固收周报 固收周报 20250928 周观：14 天逆回购的"间断性"（2025 年第 38 期） [Table_Summary] [Table_Summary] 观点 ◼ 国庆假期临近，14 天期逆回购重启，但操作存在"间断性"，引发市场 担忧，如何看待央行对于流动性的态度？本周（2025.9.22-2025.9.26）， 10 年期国债活跃券收益率从上周五的 1.795%上行 0.4bp 至 1.799%。周 度复盘：周一（9.22），上周五受中美元首通话或超预期影响，利率出现 "抢跑式"上行，周一早盘出现修复下行。此外，央行为应对国庆假期 间的流动性需求，重启 14 天期逆回购，也助力利率下行。午后，"介绍 十四五金融业发展成就"发布会召开，潘行长开场即明确发布会"不涉 及短期政策的调整"，对于货币政策的表达为"以我为主，兼顾内外"， 暗指短期内追随美联储降息的概率较低。全天 10 年期国债活跃券收益 率下行 0.75bp。周二（9.23），早盘央行并未延续昨日的 14 天期逆回购 操作，令市场对于央行持续呵护流动性的力度存疑，债市情绪走弱。同 ...

证券研究报告 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 联系人 9 月债市调整较明显，与股市强势及债基等机构行为等有关。9 月份超长期政府债券 及长久期资本债调整明显，特别是债基重仓的债券调整尤其明显。9 月债市走势偏离 资金面及经济基本面，主要是由于 1）三季度股市显著上涨，特别是科技股涨幅大， 使得部分投资者预期经济可能复苏；2）年金等机构资金大幅加仓股票，使得部分机 构资金从债市流向股市；3）公募基金监管规则的冲击，惩罚性赎回费规则可能使得 理财等机构大幅赎回债基，阶段性冲击债市；4）部分银行 9 月卖老券释放浮盈以调 节三季报业绩，且 9 月份政府债券发行量较大。 今年债市主要靠银行自营加大配置。2025 年前 8 个月，中国债市余额增加 15.3 万 亿，其中，政府债券增量达 10.3 万亿，金融债增量达 2.7 万亿。从投资端来看，前 8 个月银行业自营债券投资增量达 11.4 万亿，已经超过去年全年。2025 年政府债券 发行多，叠加信贷需求低迷，银行大幅加大了债券投资力度。2025 年初以来，各类 型银行债券投资余额同比增速均显著上升，截至 8 月末，四大行债券投资余额同比 增速达 21.4 ...

与此同时，美国就业市场出现疲软迹象，这使得美联储面临艰难抉择。一方面需要应对经济增长放缓的压力，另一方面又不得不关注持续走高的通胀数据。 一些知名经济学家警告称，美国可能正面临滞胀风险，即经济增长停滞与通货膨胀并存的局面。 最新数据显示美国通货膨胀风险正急剧升温，引发市场广泛担忧。在美联储上周刚刚宣布降息二十五个基点后，通胀压力的持续加剧让货币政策前景变得更 为复杂。 根据权威机构发布的研究报告，目前美国消费者价格指数中约有百分之七十二组成部分的涨幅已超过美联储设定的百分之二目标水平，这一比例为三年来的 最高点。与去年百分之五十五的比例相比，通胀扩大的趋势十分明显。有分析指出，这一变化可能意味着通胀正在重新加速。 导致通胀风险上升的因素中，贸易政策带来的影响备受关注。经济学家认为，近期实施的关税措施可能推动了商品通胀再次攀升。数据显示，当前通胀广度 已经超过疫情前二零一八年和一九年百分之五十七的平均水平。 多位经济专家对当前形势表达了担忧。有学者引用美联储主席最近的言论指出，美国失业率持续上升而通胀仍处于高位的情况值得警惕。还有有个别官员表 示，关税政策对经济的影响尚未完全显现，并提示可能面临更广泛的市场风险 ...

货币政策基调变化 - 央行删除"加力实施增量政策"表述，强调抓好现有政策执行和释放效应[1][2][9] - 政策基调增加"保持连续性稳定性，增强灵活性预见性"要求[3][8] - 货币政策最宽松阶段已过的判断维持[2][4][9] 信贷政策导向 - 需求不足背景下降息降准必要性不强，因信贷多流向生产侧加剧供需失衡[2][4][11] - 过去几年信贷主要投向工业部门和经营性贷款而非地产基建消费[4][11] - 防范资金空转和抑制杠杆资金入市成为政策考量因素[2][4] 中小银行行为监测 - 中小银行债券投资占比从2017-2022年均值25%升至过去一年52%[2][4][11] - 央行要求中小银行聚焦主责主业，关注债券投资风险[2][4][11] - 7-8月中小银行债券投资规模仍维持高位[2] 结构性工具调整 - 新增"加力支持小微企业、稳定外贸"等结构性工具表述[3][8] - 金融支持重点聚焦科技创新、提振消费、小微企业三大领域[4][6][11] - 删除"灵活把握政策力度节奏"改为"把握好力度节奏"[3][8]

2025.09. 28 本文字数：1911，阅读时长大约3分钟 作者 | 第一财经 杜川 在外部环境更趋复杂严峻、国内经济面临需求不足与物价低位运行挑战的背景下，本次例会在形势判 断、政策基调及重点领域支持等方面的表述调整，既呼应了当前经济运行特点，也为后续政策走向提 供了清晰指引。 重在推进已出台政策落实落细 三季度例会在货币政策基调上与7月政治局会议的要求相同，均强调"落实落细适度宽松的货币政 策"。与上个季度例会内容相比，一些表述出现微调。 | | 二季度 | 三季度 | | --- | --- | --- | | 经济形势 | 经济呈现向好态势,社会信 | 经济运行稳中有进,社会信心 | | | 心持续提振,高质量发展扎 | 持续提振,高质量发展取得新 | | | 实推进，但仍面临国内需求 | 成效,但仍面临国内需求不 | | | 不足、物价持续低位运行、 | 足、物价低位运行等困难和挑 | | | 风险隐患较多等困难和挑 | 战。 | | | 战。 | | | 货币政策要求 | 实施好适度宽松的货币政 | 落实落细适度宽松的货币政 | | | 策,加强逆周期调节。 | 策,加强逆周期调节 | | 经 ...

01 维护资本市场稳定！央行，重磅部署 央行货币政策委员会2025年第三季度（总第110次）例会于9月23日召开。其中会议研究了下阶段货币政策主要思路，建议加强货币 政策调控，提高前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度和节奏，抓好各 项货币政策措施执行，充分释放政策效应。保持流动性充裕，引导金融机构加大货币信贷投放力度，使社会融资规模、货币供应量 增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。强化央行政策利率引导，完善市场化利率形成传导机制，发挥市场利率定价自律机 制作用，加强利率政策执行和监督。推动社会综合融资成本下降。从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的 变化。畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率，防范资金空转。增强外汇市场韧性，稳定市场预期，防范汇率超调风险，保持 人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 会议指出，要引导大型银行发挥金融服务实体经济主力军作用，推动中小银行聚焦主责主业，增强银行资本实力，共同维护金融市 场的稳定发展。有效落实好各类结构性货币政策工具，扎实做好金融"五篇大文章"，加力支持科技创新、提振消费、小微企业、稳 定外 ...

意味着后续相较于货币政策增量，央行或更多关注存量工具的使用情况。 同时，在经济形势、货币政策操作、经济目标等方面的表述也存在一些微调。例如，从"保持经济稳定增长和物价处于合理水平"转变为"促进经济稳定增长 和物价处于合理水平"，从"保持"转变为"促进"，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈。 在外部环境更趋复杂严峻、国内经济面临需求不足与物价低位运行挑战的背景下，本次例会在形势判断、政策基调及重点领域支持等方面的表述调整，既呼 应了当前经济运行特点，也为后续政策走向提供了清晰指引。 重在推进已出台政策落实落细 三季度例会在货币政策基调上与7月政治局会议的要求相同，均强调"落实落细适度宽松的货币政策"。与上个季度例会内容相比，一些表述出现微调。 | | 二季度 | | | --- | --- | --- | | 经济形势 | 经济呈现向好态势,社会信 | 华: | | | 心持续提振，高质量发展扎 | 持: | | | 实推进，但仍面临国内需求 | 成: | | | 不足、物价持续低位运行、 | 足 | | | 风险隐患较多等困难和挑 | 成 | | | 成。 | | | 货币政策要求 | 实施好适度 ...

周度报告-国债期货 债市震荡寻底，持续调整概率不高 [Table_Summary] ★一周复盘：国债期货震荡下跌 国 债 期 货 本周（09.22-09.28）国债期货震荡下跌。周一，受央行开展 14 天期逆回购影响，债市情绪整体偏暖；尾盘国新办发布会主要 总结"十四五"期间金融领域成就，并未谈及短期刺激政策， 期债收涨。周二，市场较为担忧公募基金费率发生变化，即使 上午股市震荡走弱，国债也未能走强，尾盘股市有所拉升，国 债期货跌幅扩大。周三，央行并未开展 14 天逆回购操作，资金 面边际收敛，叠加股市上涨，券商等机构做空国债期货的意愿 较强，国债期货震荡下跌。尾盘央行宣布明日开展 6000 亿元 MLF 操作，资金面边际缓和，但对债市影响暂有限。周四，早 盘权益表现强势，债市大幅下跌，TL 合约刷新年内新低。午后 权益走弱，国债期货超跌反弹。周五，市场消息面较为平静， 资金整体均衡，股市震荡走弱，国债期货小幅上涨。截至 9 月 26 日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结 算价分别为 102.358、105.630、107.755 和 114.880 元，分别较上 周末变动-0.006、+0. ...