财政政策与政府债 - 社融存量同比增长8.8%，较上月回落0.2个百分点[2] - 社融口径政府债券融资同比增长21.1%，对社融增速拉动为4个百分点[2] - 财政存款同比增速7.1%，较上月回落1个百分点[2] 信贷结构与贷款表现 - 贷款存量同比增长6.8%，较上月回落0.1个百分点[2] - 8月新增企业短期和中长期贷款规模合计5400亿元，较去年同期多增2400亿元[2] - 8月新增居民短期和中长期贷款规模分别较去年同期少增611亿元和1000亿元[2] - 普惠小微贷款余额35.20万亿元，同比增长11.8%[2] - 制造业中长期贷款余额14.87万亿元，同比增长8.6%，较上月提升0.1个百分点[2] 货币供应与资本市场 - M1同比增长6%，较上月提升0.4个百分点[2] - M2同比增长8.8%，与上月持平[2] - 8月居民存款新增1100亿元，较去年同期减少6000亿元，同比增速9.8%为2018年11月以来最低[2] - 8月非金融企业新增存款1.18万亿元，较去年同期增加5500亿元[2]

报告行业投资评级 - 大消费行业整体表现平稳 核心CPI同比上涨0.9% 涨幅连续第4个月扩大[3] - 除消费者服务外大消费各子版块均实现正增长 主要得益于整体市场环境与资金面驱动[3] 核心观点 - 8月CPI同比下降0.4% 主要受上年高基数和食品价格涨幅低于季节性影响 但核心CPI持续回升显示内需改善[3][9] - 旅游消费潜力持续释放 OTA平台和头部连锁酒店集团表现突出[3] - 体育消费受政策支持持续景气 城市户外运动赛道存在投资机会[3] - 功能饮料和魔芋零食景气度较高 乳制品板块业绩逐季改善[3] - 白酒公司加大营销投入提升品牌力 关注高端白酒、全国化次高端及地产酒三条主线[3] 各子行业表现与动态 社会服务 - 多地开展旅游促进活动 福建、广东等地发放旅游消费券 最高立减200元[8] - 港股携程集团-S、同程旅行、华住集团中报表现不错 A股建议关注中国中免、长白山、锦江酒店等[3] - 美业板块个股分化 毛戈平、上美股份、巨子生物等港股标的上半年业绩获不错增长[3] 纺织服装 - 8月纺织服装出口1899.3亿元 同比下降4.9% 其中服装出口下降10%[13] - 1-7月规模以上纺织企业利润总额802亿元 同比下降9.8%[13] - 看好安踏体育及361度等头部运动户外品牌企业[3] 传媒 - 微信广告助力近800万流量主变现 图文日均阅读量同比增长3倍以上[16] - 潮玩市场加速分化 闲鱼平台二季度订单量同比提升330.2% 交易额增长309.7%[16] - 建议关注泡泡玛特、布鲁可等业绩确定性较强的潮玩IP品牌企业[3] 家电 - 小米空调Q2出货量超540万台 销量连续三个季度增速超50%[17] - 1-7月洗碗机销量636.1万台 同比增长12.2% 其中外销增长14.2%[17] - 追觅科技宣布进军汽车领域 首款产品定位顶级超跑[17] 食品饮料-大众品 - 9月11日全国农产品批发市场猪肉均价19.93元/公斤 比昨天上升0.1%[18] - 功能饮料和魔芋零食景气度较高 推荐东鹏饮料 建议关注卫龙美味、盐津铺子[3] - 乳制品板块业绩逐季改善 推荐伊利股份、妙可蓝多 建议关注新乳业[3] 食品饮料-酒类 - 茅台22年整箱批价2000元/瓶 环比上涨30元 散装批价1940元/瓶 环比上涨20元[23] - 普五（八代）批价840元/瓶 环比下降10元[23] - 泸州老窖签约中网 国窖1573作为独家荣耀庆功伙伴[22] - 推荐贵州茅台、五粮液、古井贡酒等[3] 重点公司动态 - 华熙生物战略入股圣诺医药 认购金额约1.38亿港元 持有约9.44%总股本[12] - 朗姿股份收购重庆米兰柏羽时光整形美容医院67.50%股权 交易对价0.92亿元[12] - 养元饮品半年度权益分派 每股派现0.50元 共计6.30亿元[18] - 海天味业推出员工持股计划 参与人员不超800人 资金规模1.84亿元[18] - 金种子酒财务总监金昊辞职 聘任郭继宝为新财务总监[21]

行 业 报 告 相关研究报告 【平安证券】行业点评*电子*苹果新品发布，关注 AI 智能化背景下消费电子机会*强于大市 20250911 【平安证券】行业点评*电子*长存三期正式成立，存 储扩产&自主可控提速*强于大市 20250909 【平安证券】行业周报*电子*美持续收紧对华半导体 政策， 自主可控迫在眉睫*强于大市 20250907 证券分析师 | 杨钟 | 投资咨询资格编号 | | --- | --- | | | S1060525080001 | | | y angzhong035@pingan.com.cn | | 徐碧云 | 投资咨询资格编号 | | | S1060523070002 | | | XUBIYUN372@pingan.com.cn | 研究助理 电子 2025 年 09 月 15 日 行业点评 商务部对美产模拟芯片展开反倾销调查事件点评 强于大市（维持） 詹小瑁 一般证券从业资格编号 S1060125090006 zhanxiaomao140@pingan.com.cn 事项： 2025 年 9 月 13 日，中国商务部公布对原产于美国的进口模拟芯片发起反倾销 立案调查： 本次调查确 ...

报告行业投资评级 - 医药行业评级为强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 医保覆盖率高且稳定 参保率常年维持在94%以上 基本实现医保全覆盖[2] - 医保基金收入持续增长 从2018年21384亿元增至2024年34913亿元 支出从2018年17822亿元增至2024年29764亿元 2023-2024年支出增速大于收入增速导致当期结余负增长[2][7] - 职工医保是医保收入主力 2018-2024年收入占比稳定在63%以上 收入从13537.8亿元增至23732.47亿元[19] - 医保支付"腾笼换鸟"政策持续推进 国家医保局表态不再以最低价作为参考 利好创新药械发展[4][85] - 多层次医疗支付体系逐步成型 有助于未来创新产品放量[4][85] Part1 医保总述：医保基金收入持续增长，参保率高 - 医保基金收入持续六年增长 2018-2024年复合增长率为8.5% 2024年达34913亿元[2][7] - 医保基金支出同步增长 2024年达29764亿元 2023-2024年支出增速超过收入增速[2][7] - 医保参保率稳定在94%以上 2021年达峰值96.49% 2024年回落至94.20%[12] - 当期结余在2020-2022年快速增长 2022年达6325亿元 2023-2024年出现负增长[7] Part2 职工医保：医保收入主力，参保人数持续增长 - 职工医保参保人数持续增长但增速放缓 从2018年31681万人增至2024年37948.34万人[23] - 在职退休比从2018年2.78下降至2024年2.63 反映老龄化趋势影响[23] - 企业职工是参保主力 2024年占比65% 较2018年68%下降 灵活就业人员占比从13%升至17%[27] - 次均住院费用2022年起下降 从2021年峰值12948元降至2024年11707元 与DRG支付政策相关[37] - 住院费用医保支付比例总体提升 2024年达84.80% 一级及以下机构支付比例最高达89.90%[37][40] - 医疗费用流向药店占比提升 从2018年较低水平升至2024年10.79% 反映医药分离政策效果[41] Part3 居民医保：参保人数近年下滑，累计结余保持正增长 - 居民医保参保人数2019年后持续下降 从2019年102483万人降至2024年94714万人[48] - 基金收入保持正增长 从2018年6971亿元增至2024年11181亿元[48] - 次均住院费用2023年起下降 从2022年8129元降至2024年7408元[58] - 住院费用支付比例低于职工医保 2024年为68.60% 但较2018年65.60%有所提升[58][61] - 累计结余持续增长 从2018年4372亿元增至2024年8183亿元 但2023-2024年增速放缓[63] Part4 其他方面：医保目录内药品种类增长，医疗救助支出增长 - 医保目录药品数量持续增加 从2018年2709个增至2024年3159个 西药增长较中成药更快[69] - 2021-2024年累计新增药品数量从250个增至835个 谈判药品报销人次从1.4亿增至2.8亿[69] - 2018-2024年开展10批药品集采覆盖435种药品 平均降幅52-84% 5批高值耗材集采覆盖7大类[73][74] - 医疗救助支出大幅增长 从2018年425亿元增至2024年792亿元 托底功能增强[75] - 异地就医结算人次快速提升 从2020年8238万人次增至2024年3.97亿人次[80] - 长期护理保险参与人数持续增长 从2020年10835.3万人增至2024年18786.3万人[80] 投资建议 - 创新药领域关注管线丰富企业：恒瑞医药、百济神州、中国生物制药等[85] - 关注单品潜力大企业：一品红、三生制药、凯因科技、千红制药等[85] - 前沿技术平台企业：远大医药、科伦博泰等[85] - CXO领域关注：凯莱英、药明康德、药明生物、博腾股份等[85] - 上游领域关注：奥浦迈、药康生物、百普赛斯、百奥赛图等[85] - 器械领域关注受集采压制估值低位企业：心脉医疗、南微医学、安杰思、爱博医疗等[85]

CPI表现 - 8月CPI同比下降0.4%，较上月回落0.4个百分点[2][3] - 核心CPI同比上涨0.9%，涨幅连续4个月扩大[3] - 食品价格同比下降4.3%，降幅较上月扩大2.7个百分点，下拉CPI同比约0.51个百分点[3] - 猪肉价格低迷是CPI下降主因，政府计划调减100万头能繁母猪以缓解供应压力[3] - 交通工具用燃料价格同比从-9%升至-7.1%，因油价基数走低[3] - 家用器具价格同比涨幅扩大至4.6%，金饰品贡献CPI上涨约0.22个百分点[3] - 服务价格同比涨幅扩大0.1个百分点至0.6%，贡献CPI上涨约0.23个百分点[3] PPI及行业动态 - 8月PPI同比下降2.9%，降幅较上月收窄0.7个百分点，为3月以来首次收窄[2][3] - PPI环比由上月下降0.2%转为持平，结束连续8个月下行[3] - 生产资料价格环比回升0.3个百分点至0.1%，生活资料环比回升0.1个百分点至-0.1%[3] - 黑色金属冶炼、煤炭开采和电力热力行业环比由降转升，共同拉动PPI环比扩大0.3个百分点[3] - 石油煤炭加工、石油开采和有色金属加工业环比回落，下拉PPI环比0.09个百分点[3] 趋势与展望 - 物价数据进入改善过程，核心CPI稳步回升，PPI环比止跌[3] - 生猪存栏处于历史高位，猪肉供给压力或持续至明年一季度[3] - 9月后低基数有望改善CPI同比，PPI改善取决于反内卷政策及需求端效果[3]

行业投资评级 - 强于大市(维持) [1] 核心观点 - 苹果新品发布关注AI智能化背景下消费电子机会 [1] - 随着四季度手机传统旺季来临看好AI智能化背景下消费电子机会 [7] 产品发布详情 - iPhone17标准版配备全新A19芯片256GB起步存储影像系统升级为4800万像素主摄+1200万像素超广角 [6] - iPhone17标准版外观设计延续铝合金中框与玻璃背板工艺机身重量约177克厚度仅7.95mm连接方面保留实体SIM卡槽配色提供薰衣草紫鼠尾草绿青雾蓝色白色与黑色选择256GB版本5999元起512GB版本7999元起 [6] - iPhone17Pro与ProMax屏幕分别为6.3英寸与6.9英寸高刷新率屏支持120Hz自适应刷新率峰值亮度高达3000尼特配备全新4800万像素广角主摄与第二代长焦镜头支持最高8倍光学变焦前置1800万像素摄像头后置三摄均为4800万像素存储提供256GB至2TB多档选择机身配色涵盖星宇橙色深蓝色与银色iPhone17Pro起步价为8999元(256GB)512GB与1TB版本分别为10999元与12999元iPhone17ProMax起售价为9999元(256GB)512GB1TB与2TB版本价格依次为11999元13999元和17999元 [6][7] - iPhoneAir主打极致轻薄与高端体验机身厚度仅5.6mm重量约165g配备6.5英寸OLED屏幕支持120Hz自适应刷新率峰值亮度可达3000尼特搭载全新A19Pro芯片标配256GB存储影像系统配备4800万像素主摄和1800万像素前摄连接转向eSIM机身框架采用钛金属边框配色提供深空黑色云白色浅金色与天蓝色256GB版本起售价7999元512GB版本9999元1TB版本11999元 [6] - AirPodsPro3搭载AppleIntelligence驱动的实时语音翻译功能可将听到的语音实时转换为多种目标语言用户通过简单手势激活功能原始语音音量自动降低翻译语音更突出新增心率传感器可在锻炼时测量心率和卡路里消耗借助每秒256次非可见光脉冲的LED以及基于多个加速感应器的传感器融合技术提供精准测量数据主动降噪功能ANC能力相比上一代提升约2倍配合泡沫耳塞提升隔音与佩戴舒适度支持IP57等级防水防尘ANC模式下可使用8小时官方售价为1899元起 [6] 投资建议 - 建议关注立讯精密鹏鼎控股蓝思科技领益智造歌尔股份莱特光电和珠海冠宇等 [7]

核心观点 - 主动权益基金仓位整体抬升，多维弹性品种获得增持，投顾组合在结构优化中侧重混合型基金和特定策略产品 [3][32][35] - 股债中枢型组合业绩普遍跑输同类FOF及基准，而赛道型中的新能源、红利、央国企组合以及区域型中的港股策略表现相对领先 [3][16][17][22][23] - 调仓活动聚焦于主动权益、QDII及行业主题指数产品，科技、黄金、机器人等板块成为增持重点 [3][40][65][68] 基金投顾组合总体情况 - 截至2025年8月末，天天基金APP上线投顾组合总数达454只，较上月增加4只，新增消费、医药、红利赛道型组合各1只及海外策略区域型组合1只 [3][9] - 组合结构以股债中枢型为主（399只），赛道型35只，区域型20只，其中进取型组合在股债中枢型中数量最多 [3][9] - 华宝证券、国联证券、南方基金、中欧财富等前十大机构上线组合数量占比达66%，2022年2-5月为组合成立高峰期，单月新增超20只 [12] 投顾组合业绩表现跟踪 - 股债中枢型组合过去一年及本月收益率中位数均跑输同类型FOF产品和基准，例如进取型组合本月收益率中位数8.97%，低于FOF的9.69%及基准的11.19% [3][16][17] - 赛道型组合本月全部实现正收益，其中新能源、红利、央国企组合中位数跑赢基准，新能源组合收益率中位数16.46%高于基准的15.15% [3][22][23] - 区域型组合中港股策略表现突出，本月收益率中位数8.08%跑赢基准的2.23%，而海外策略组合1.93%跑输基准的2.06% [3][22][23] - 年内收益领先组合包括进取型的安鑫激进90（43.13%）、平衡型的桃李不言（22.80%）及稳健型的国泰闲钱稳步走（11.72%） [19][21] - 夏普比率突出组合为进取型的全球精选（2.73）、平衡型的万家安鑫全球投（2.71）及稳健型的招商闲钱佳（3.46） [20][21] 持仓基金仓位变化 - 稳健型组合增持混合型基金（仓位升0.41%）并减持指数型基金（仓位降0.50%），同时增持主动权益基金（仓位升0.57%）并减持主动债券基金（仓位降0.78%） [3][32][35] - 平衡型组合增持混合型基金（仓位升0.94%）并减持债券型基金（仓位降1.26%），同时增持主动权益基金（仓位升5.22%）并减持QDII基金（仓位降3.58%） [3][32][35] - 进取型组合增持混合型基金（仓位升0.63%）并减持股票型基金（仓位降0.28%），同时增持主动权益基金（仓位升0.52%）并减持QDII基金（仓位降0.28%） [3][32][35] 投顾组合持仓个基跟踪 - 主动权益基金中最受青睐的为价值风格（刘旭、姜诚、徐彦）、量化策略（王平）及科技主题（农冰立）产品，大成高鑫A被74只组合持有 [37][41] - QDII基金中南方亚洲美元债A人民币（32只组合持有）和华夏恒生科技ETF联接A（24只组合持有）最受欢迎，增持重点为全球债券及恒生科技指数产品 [42][46] - 被动权益基金侧重红利低波策略（如东方红中证东方红红利低波动A，33只组合持有）及行业指数（港股通互联网、白酒），增持方向为黄金、化工、机器人行业主题 [47][48][51] - 固收+基金中景顺长城景颐双利A（27只组合持有）和中欧瑾通A（21只组合持有）受青睐，增持产品包括中欧瑾通、南方卓元、富国久利稳健配置 [52][56] - 主动债券基金以易方达增强回报A（29只组合持有）和鹏华丰享（27只组合持有）为主，华泰保兴安悦A获重点增持 [57][60] 基金投顾调仓情况 - 2025年8月投顾组合调仓107次，较上月减少27次，以进取型（48次）和稳健型（32次）为主，平衡型调仓16次 [63] - 稳健型组合增持QDII基金并减持主动债券基金，平衡型增持主动权益基金并减持主动债券基金，进取型增持被动权益基金并减持主动权益基金 [3][63] - 重点增持的主动权益基金包括科技主题（农冰立，景顺长城品质长青A）、行业轮动策略（胡中原，华商润丰A）及成长风格（高楠，永赢睿信A） [40][65][68] - 被动权益基金中黄金（永赢中证沪深港黄金产业股票ETF联接A）和机器人（华夏中证机器人ETF联接A）行业主题获增持，QDII中全球科技成长及纳斯达克100指数产品被侧重 [65][68] - 商品基金中华安黄金ETF联接A获8只组合净加仓，成为重点增持对象 [65][68]

美国降息预期 - 美国5-8月新增非农就业月均仅2.7万人，呈现快速下降趋势[4] - 7月16日至9月5日，2年期美债利率累计下行44BP，同期黄金现价上涨7.5%[6] - 历史显示特朗普执政时期预防式降息和贸易不确定性高时金价走强[8] 美联储独立性挑战 - 特朗普政府频繁干预美联储独立性，驱动金价上涨[13] - 1970年代美联储独立性缺失导致通胀反复与金价走强[16] - CBO预测美国财政赤字未来十年增加3.4万亿美元，利息支出占GDP比重将从3%升至4%[18][19] 亚洲买盘支撑 - 全球黄金ETF持有量增长超400吨，亚洲贡献超100吨，占比上升2个百分点至8.7%[21] - 中国央行连续10个月增持黄金，上半年增持18.97吨[21][22] - 印度官方黄金储备1-9月增加12.2吨，美印关系恶化或助推配置需求[25] 市场热度与风险 - COMEX黄金期货建仓规模空前增长，但净多头数量低于2024年下半年[30][31] - 全球最大实物黄金ETF持有规模上升斜率和绝对水平不及2020年[30] - 风险包括美联储降息幅度不及预期和国际地缘政治局势降温[32]

核心观点 - 各路资金协同聚力推动A股市场流动性格局持续改善 机构资金呈现多点开花态势 公募新发加速回暖 私募权益仓位提升 险资加快入市步伐 国家队继续增持ETF 自然人资金交易热度提升但节奏温和 境外资金加速回流且呈现哑铃型配置特征 中期A股优质股权配置价值持续凸显[3][4][42][43] 机构资金动态 公募基金 - 7月新发股票型基金数量环比增长32.8%至96只 规模环比增长97.5%至437.9亿元 其中股票型ETF新发数量环比增长34.8% 规模环比增长56.3%[9] - 上半年股票型基金净赎回781.4亿份 4月股票型ETF净流入1835.2亿元 7-8月行业和主题类ETF成为净流入主力 合计净流入273.9亿元和484.2亿元[9][12] - 2025上半年主要增持银行仓位1.1pct至7.1% TMT板块中电子仓位提升至15.9% 超配6.3% 同时增持医药生物和有色金属[10][13][14] 私募基金 - 7月新发股票型私募基金1591只 环比增长20.7% 但平均规模环比下降81.4%[15] - 股票仓位连续3个月回升 从4月55.3%提升至7月62.8%[15][17] - 2025Q2增持石油石化2.1亿股 煤炭0.6亿股 建材0.5亿股 钢铁0.2亿股 以及电力公用和交通运输板块 持仓风格偏稳定防御[15][19] 保险资金 - 上半年净流入A股超6400亿元 Q2财险+寿险业股票配置净流入2512.8亿元 Q1净流入3893.3亿元[20] - OCI股票配置规模达7416.1亿元 占股票总投资比重40.2% 较2024年末提升8.3pct 持有ETF规模2810亿元 较2024年末增长198.4亿元[21][22] - 2025Q2增持银行2.1亿股 通信3.2亿股 传媒2.6亿股 环保1.8亿股 建筑装饰1.7亿股 钢铁0.6亿股 公用事业0.4亿股 科技仓位持续拓展[23][25] 国家队资金 - 上半年增持ETF规模达2461.8亿元 4月规模指数ETF净流入1785.5亿元 其中4月7-11日当周净流入1590.7亿元[26][27] - Q2直接持股略减持0.5% 逆周期调控特征明显[26][27] - 2025Q2增持公用事业1.3亿股 基础化工1.2亿股 电子0.6亿股 传媒0.4亿股 持仓方向凸显政策导向与产业周期共振[28][30] 自然人资金动态 - 8月上交所新增开户数265万户 环比增长35% 连续3个月增长 但较2024年10月684.7万户仍显温和[31][32] - 融资余额达2.2万亿元 突破2015年高点 但占流通市值比重仅2.4% 低于2015年4.4%的水平[31][32] - 8月TMT/电力机械/医药生物行业融资净买入均超百亿 其中电子行业净流入784亿元 通信/电子/计算机/电力设备/机械设备行业涨幅达12%-35%[35][36] 境外资金动态 - 2025Q2外资回流A股超1000亿元 陆股通增持41.2亿股[37][40] - 8月14-20日配置型外资净流入69.8亿元 其中主动配置型外资净流入1.4亿元 为2024年10月中旬以来首次转正[37] - 2025Q2陆股通增持银行5.9亿股 非银金融9.8亿股 建筑装饰11.8亿股 交通运输6.3亿股 公用事业3.8亿股 通信4.3亿股 医药生物1.5亿股 呈现哑铃型仓位特征[38][41] 市场展望与配置主线 - 中期A股优质股权配置价值持续凸显 产业端积极因素累积与政策落实落地 弱美元背景下全球资本再平衡推动资金面改善[42][43] - 建议关注三条配置主线：AI产业链（半导体/通信/元件/传媒/计算机） 先进制造（新能源/机器人/军工/创新药） 新消费领域[43]

进出口总体表现 - 2025年8月中国出口金额同比增长4.4%，较前值7.2%回落2.8个百分点[2][4] - 2025年8月中国进口金额同比增长1.3%，较前值4.1%回落2.8个百分点[2][4] - 贸易顺差扩大至1023.3亿美元，前值为982.4亿美元[2] 出口区域结构 - 欧盟对中国出口增速拉动1.6个百分点，较上月提升0.2个百分点[4] - 东盟对中国出口增速拉动3.4个百分点，较上月提升0.8个百分点[4] - 美国对中国出口增速拖累5.1个百分点，较上月拖累增加1.8个百分点[4] - 俄罗斯、拉丁美洲、非洲对中国出口增速拉动合计减少1.8个百分点[4] 出口产品结构 - 前8个月机电产品对中国出口增速拉动4.8个百分点，较上月提升0.01个百分点[4] - 前8个月高新技术产品对中国出口增速拉动1.5个百分点，较上月提升0.09个百分点[4] - 劳动密集型产品对中国出口增速拖累0.3个百分点，拖累较上月扩大0.09个百分点[4] - 汽车、集成电路、船舶三类商品出口拉动合计较上月提升0.14个百分点[4] 进口产品结构 - 前8个月农产品对中国进口增速拖累0.6个百分点，较上月拖累减少0.1个百分点[4] - 原材料相关产品对中国进口增速拖累3.3个百分点，与上月持平[4] - 铁矿砂、铜矿砂、天然气进口拉动合计较上月提升0.14个百分点[4] - 机电产品和高新技术产品对进口拉动分别回落0.2个百分点至1.6%和2.4%[4]