报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（2025.11.17 - 2025.11.21）商品期权市场成交小幅反弹 日均成交量 854 万手、持仓量 1019 万手 环比变化分别为 +10.09%和 -0.74%；标的期货以下跌为主 48 个品种周度收跌；29 个隐波周度上涨 17 个品种当前隐波位于近一年历史 50%分位以上；不同品种成交量和持仓量 PCR 显示不同市场博弈预期 建议关注交易活跃品种机会、警惕单边风险、关注做空波动率或买权机会 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 商品期权市场活跃度 - 本周商品期权市场成交小幅反弹 日均成交量 854 万手、持仓量 1019 万手 环比变化分别为 +10.09%和 -0.74% [1][9] - 日均成交活跃品种有白银、碳酸锂、玻璃等 4 个品种成交增长超 100% 原油、烧碱和 PTA 成交量下降明显 [1][9] - 日均持仓量较高品种为玻璃、豆粕和纯碱 工业硅、对二甲苯、碳酸锂日均持仓量环比增长迅速 [1][9] - 建议关注交易活跃品种可能存在的市场机会 [1][9] 商品期权主要数据点评 标的涨跌情况 - 本周商品期权标的期货以下跌为主 48 个品种周度收跌 [2][16] - 周度涨幅较高品种有碳酸锂、铁矿石 跌幅较高品种有白银、纸浆、燃油 [2][16] 市场波动情况 - 本周 29 个商品期权隐波周度上涨 17 个品种当前隐波位于近一年历史 50%分位以上 碳酸锂隐波本周上涨 16.18 个百分点 [2][16] - 当前隐波位于近一年历史高位的品种包括苹果、碳酸锂等 警惕单边风险 建议关注做空波动率机会；当前隐波位于近一年历史低位的品种包括尿素、菜粕等 买权性价比较高 [2][16] 期权市场情绪 - 纸浆、LPG 等成交量 PCR 位于历史高位 市场短期集中博弈下跌预期；苯乙烯、工业硅等成交量 PCR 处于近一年低位 市场集中博弈上涨预期 [3][17] - 对二甲苯、碳酸锂等持仓量 PCR 位于历史高位 市场对下跌的博弈情绪已积累至较高水平；玻璃、塑料等持仓量 PCR 位于近一年低位 市场对看涨的博弈情绪积累 [3][17] 主要品种重点数据一览 - 展示主要品种的关键数据 包括成交情况、波动情况以及期权市场情绪指标 更多品种详细数据可访问东证繁微官网查阅 [21] - 分别对能源、化工（PTA、烧碱、玻璃、纯碱）、贵金属、黑色金属（铁矿石、锰硅）、有色金属（铜、铝）、农产品（豆粕、棕榈油、棉花）等品种给出期权总成交额、波动率、持仓量 PCR、成交量 PCR 等相关图表及数据来源 [22][29][57][65][81][98]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周市场各品种表现各异，股指期货和国债期货有不同走势及策略建议，商品市场因子和跟踪策略表现有别，应关注各品种基差、套利、择时等策略机会及风险 [3][4][55] 根据相关目录分别进行总结 股指期货量化策略 - **行情简评**：上周市场下跌，不同指数主要跌幅由不同行业贡献，各品种成交环比上行，IH、IF基差走弱，IC、IM基差走强 [3][4] - **基差策略推荐**：IH维持升水、IF维持浅贴水、IC、IM维持深贴水，预计IC、IM深度贴水格局将维持，建议市场情绪驱动贴水收敛时关注跨期正套建仓机会，展期策略推荐多近空远 [4] - **套利策略跟踪**：跨期套利策略上周净值涨跌不一，年化基差率、正套和动量因子分别盈利0.5%、盈利0.1%、亏损0.1%（6倍杠杆），年化基差率因子转向正套信号；跨品种套利时序合成策略净值上周盈利0.5%，最新信号推荐50%仓位多IF空IC、50%仓位多IM空IC [5][6] - **择时策略跟踪**：日度择时策略上周普遍盈利，上证50、沪深300、中证500、中证1000上周分别亏损1.2%、盈利1.0%、盈利2.5%、盈利0.2%，择时模型最新信号看多程度显著增加，看多各指数 [7] 国债期货量化策略 - **基差与跨期价差**：本周期债IRR有所下行、基差走强，跨期价差震荡偏弱，可关注跨期价差小幅走扩引起的正套空间 [41] - **单边策略**：上周期债行情偏震荡，日频择时策略信号以多头为主，主要看多因子包括基差、日内量价和高频资金流，主要看空因子包括日间技术和会员持仓 [42] - **利率择时信号**：预测利率上行，生产因子和库存因子的多头占比较高 [43][51] 商品CTA因子及跟踪策略表现 - **商品因子表现**：受外部宏观因素扰动和国内投资情绪影响，上周商品市场品种走势震荡偏弱，跌幅靠前的是焦煤、玻璃和纯碱，黄金、白银跌幅超2%，上涨较多的是碳酸锂；表现不错的大类因子是动量和期限结构类因子，价值类因子有平均超0.3%涨幅，其他类因子上周小幅下跌；近期市场波动可能引发中长期趋势头寸平仓影响因子收益，但中长期仍对商品因子总体表现乐观 [55][57] - **跟踪策略表现**：各策略年化收益、夏普比率、Calmar、最大回撤等指标不同，上周表现最好的是CWFT，收益0.20%，今年以来表现最好的也是CWFT，收益4.42%；截面策略的等权复合策略年化收益12.9%，夏普比率1.82，Calmar1.75，最大回撤 -7.38%，最近一周收益 -0.38%，今年以来收益 -1.66% [56][79]

报告行业投资评级 - 股指走势评级为震荡 [5] 报告的核心观点 - 本周全球股市下跌，多数国家跌超3%，A股主要指数跌超5%，沪指回调幅度达5%；调整原因包括市场投机情绪消退、美国流动性宽松预期反复、美国AI领域泡沫争论发酵；国家队呵护资本市场，市场向下有底，美国流动性宽松未退坡，本次调整幅度有限，中期看好市场慢牛格局 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 一周观点与宏观重点事件概览 - 下周观点为政策维稳态度不变，A股虽回调但难以趋势下跌，本次调整幅度有限，中期仍看好慢牛格局 [11] - 本周重点事件包括前十月全国一般公共预算收入增0.8%；10月银行结售汇顺差177亿美元；北京市支持发消费基础设施Reits；10月不含在校生的16 - 24岁劳动力失业率为17.3%；财政部提前下达2026年部分中央财政城镇保障性安居工程补助资金预算；11月LPR按兵不动；国务院副总理何立峰支持跨境电商等新业态新模式发展；住建部系统推进“四好”建设；10月全社会用电量同比增10.4% [12][13][14][16][17][18][19][20][21] 一周市场行情总览 - 全球股市周度概览：本周以美元计价的全球股市大跌，MSCI全球指数跌2.48%，前沿市场（-1.07%）>发达市场（-2.32%）>新兴市场（-3.73%），印度股市跌0.70%跑赢全球平均，中国股市跌5.52%全球表现最差 [22] - 中国股市周度概览：本周中国权益资产大跌，中概股>A股>港股，A股沪深京三市日均成交额18652亿元，环比缩量1788亿元，宽基指数全部收跌，上证50跌幅2.72%相对较好，北证50指数跌幅9.04%表现最差 [25] - 中外股市GICS一级行业周度概览：本周全球GICS一级行业多数收跌，领跑行业为电信服务（+1.21%），表现较差的行业为信息技术（-4.80%），中国市场中，电信服务跌幅较小（-1.24%），材料落后（-7.49%） [28] - 中国A股中信一级行业周度概览：本周A股中信一级行业0个上涨，30个下跌，跌幅最小的行业为传媒（-1.39%），跌幅最大的行业为新能源（-9.41%） [29] - 中国A股风格周度概览：大盘价值占优 [34] 指数估值与盈利预测概览 - 宽基指数估值：展示了上证50、中证100等多个宽基指数的PE、PB本周值、八年分位、本年初值及年内变化 [42] - 一级行业估值：展示了石油石化、煤炭等多个一级行业的PE、PB本周值、八年分位、本年初值及年内变化 [43] - 宽基指数股权风险溢价：沪深300、中证500、中证1000的ERP本周小幅上行 [44][49] - 宽基指数一致预期盈利增速：沪深300的2025年预期盈利增速调低至8.69%，2026年调高为9.45%；中证500的2025年调低至27.87%，2026年调低至20.63%；中证1000的2025年调高至29.17%，2026年调低至24.87% [50] 流动性与资金流向跟踪 - 利率与汇率：本周10Y国债收益率上行，1Y下行，利差扩大，美元指数99.3，离岸人民币7.10 [58] - 交易型资金跟踪：本周北向日均成交额较上周减少161亿元，融资余额较上周减少3亿元 [61] - 通过ETF流入的资金跟踪：跟踪沪深300、中证500、中证1000、中证A500的ETF份额本周分别增加8亿份、14.4亿份、14亿份、30亿份 [66][70] 国内宏观高频数据跟踪 - 供给端：轮胎开工率下降 [72] - 消费端：房地产成交持续低迷，乘用车批发销量同比增速回升，原油价格回落至62.5美元/桶左右 [80][88] - 通胀观察：生产资料价格企稳，农产品价格回升 [90]

报告行业投资评级 - 美元走势评级为震荡 [5] 报告的核心观点 - 本周美国 9 月非农数据超预期，就业市场降温但未明显恶化，未强化美联储降息预期，12 月利率会议降息存在变数，市场风险偏好下降，各类资产价格多数下跌 [2][11][33] - 转折点在周五，美联储副主席表态近期有降息空间，其他官员表态使 12 月降息概率超 50%，继续流动性紧缩可能性降低 [33] 根据相关目录分别进行总结 全球市场本周概述 - 市场风险偏好下降，股市多数下跌，债券收益率多数下行，美债收益率降至 4.06% [1][5][9] - 美元指数涨 0.89%至 100.2，非美货币悉数贬值，离岸人民币涨 0.08%，欧元、英镑、日元等货币下跌 [1][5][9] - 金价跌 0.5%至 4065 美元/盎司，VIX 指数升至 23.4，现货商品指数收跌，布油跌 2.2%至 62.33 美元/桶 [1][5][9] 市场交易逻辑及资产表现 股票市场 - 全球股市多数下跌，美股、A股显著收跌，标普 500 指数跌 1.95%，上证指数跌 3.9%，港股恒生指跌 5.09%，日经 225 指数跌 3.48% [10][11] - 9 月非农报告未强化美联储降息预期，12 月利率会议降息存在变数，股票市场受压制，预计延续震荡偏弱走势 [11][13] 债券市场 - 全球债券市场收益率多数下行，10 年美债收益率降至 4.06%，市场风险偏好下降，资金流入债市推动收益率下行 [14][17] - 美联储表态鹰派，债市缺乏利多，长端债券收益率下行空间受限，中国 10 年期国债收益率震荡收涨于 1.814%，中美利差倒挂收窄至 225bp [18][20] 外汇市场 - 美元指数涨 0.89%至 100.2，非美货币悉数贬值，离岸人民币涨 0.08%，欧元、英镑、日元等货币下跌 [23][24][26] 商品市场 - 现货黄金跌 0.5%至 4065 美元/盎司，短期缺乏利多，未摆脱震荡格局，需注意下跌风险 [27][29] - 布伦特原油跌 2.2%至 62.33 美元/桶，油价供需格局偏弱，强势美元打压大宗商品，大宗商品现货指数收跌 [27][29] 热点跟踪 - 美国 9 月非农数据超预期，新增就业 11.9 万人高于预期的 5 万人，失业率回升至 4.4%，薪资增速同比 3.8%维持高位 [2][11][33] 下周重要事件提示 - 周一：美国 11 月达拉斯联储商业活动指数 [35] - 周二：美国 9 月零售销售、PPI、房价指数，美国 11 月咨商会消费者信心指数 [35] - 周三：美国当周首申、9 月耐用品订单和新屋销售，美国 11 月芝加哥 PMI [35] - 周四：欧元区 11 月经济景气指数，美联储公布经济状况褐皮书，欧央行 10 月利率会议纪要 [35] - 周五：法国、德国 10 月 CPI [35]

报告行业投资评级 - 黄金：看跌 [1] 报告的核心观点 - 市场风险偏好下降，黄金震荡走弱，伦敦金跌0.5%至4065美元/盎司 [1] - 金价于4000美元关口附近震荡，未摆脱区间震荡格局，货币政策层面短期对黄金偏空 [2] - 俄罗斯出售实体黄金，后续有财政压力国家可能卖金，增加黄金波动 [3] - 短期金价未摆脱震荡格局，注意回调风险，内外价差窄幅波动 [4] 根据相关目录分别进行总结 黄金高频数据周度变化 - 内盘基差周度环比变化率-18.4%，内外期货价差周度环比变化率-108.8%，COMEX黄金库存周度环比变化率-1.65%，SPDR ETF持有量周度环比变化率-0.33%，CFTC黄金投机净多仓周度环比变化率-10.3% [12] - 美债收益率周度环比变化率-1.9%，美元指数周度环比变化率0.87%，SOFR周度环比变化率-2.3%，美国10年期盈亏平衡利率周度环比变化率-2.09%，标普500指数周度环比变化率-1.9%，VIX波动率指数周度环比变化率18.2%，黄金跨市套利交易周度环比变化率-2.2%，美国10年期实际利率周度环比变化率0.4% [12] 金融市场相关数据跟踪 美国金融市场 - 美元指数涨0.89%，美债收益率降至4.06%，标普500跌1.95%，VIX指数升至23.4，美国隔夜担保融资利率3.91%，油价跌2.2%，美国通胀预期2.25%，实际利率震荡收于1.83%，金价跌0.5%，现货商品指数收跌 [11][18][20][21] 全球金融市场--股、债、汇、商 - 发达国家股市多数下跌，标普500跌1.95%，发展中国家股市多数下跌，上证指数跌3.9% [11][23] - 美债、德债下行，美德利差1.38%，英国国债收益率4.56%，日债1.778% [11][31] - 欧元贬值0.94%，英镑贬值0.55%，日元贬值1.2%，瑞郎贬值1.8%，美元指数涨0.89%至100.2，非美货币多数贬值 [11][29][32] 黄金交易层面数据跟踪 - 黄金投机净多仓数据恢复公布，SPDR黄金ETF持有量微降至1040吨 [11][35] - 人民币小幅贬值，沪金溢价收窄，黄金、白银下跌，金银比回升至83 [11][38] 周度经济日历 - 周一有美国11月达拉斯联储商业活动指数；周二有美国9月零售销售、PPI、房价指数及11月咨商会消费者信心指数；周三有美国当周首申、9月耐用品订单和新屋销售及11月芝加哥PMI；周四有欧元区11月经济景气指数、美联储公布经济状况褐皮书、欧央行10月利率会议纪要；周五有法国、德国10月CPI [39]

报告行业投资评级 - 氧化铝走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 几内亚矿价小幅下跌，氧化铝供应少量修复，价格存在理论下行空间，但不宜过度博弈，产业仍过剩，反弹可偏空对待 [15] 根据相关目录分别进行总结 氧化铝产业链周度概述 - 原料方面，上周国内矿石价格暂稳，山西、河南部分停产矿山恢复但增量有限，采暖季管控严格，国产矿供应难改善，几内亚矿报价降1美元/干吨，发货量恢复，12月关注长单签订和一季度价格，新到矿石398.3万吨，几内亚至中国船价小幅走高 [12] - 氧化铝方面，上周现货价格小幅下行，下游补库后需求降低，进口窗口关闭，国内完全成本2818元/吨，实时利润58元/吨，建成产能11462万吨，运行9610万吨，开工率83.6% [13] - 需求方面，国内电解铝运行产能持平，海外印度尼西亚信发聚万铝业投产，海外电解铝运行产能增加 [13] - 库存方面，截至11月20日全国氧化铝库存增4.3万吨，部分铝厂库存高，部分氧化铝厂装库存回升，港口库存降低，其他库存增加 [14] - 仓单方面，上期所氧化铝注册仓单降2744吨，期价偏弱运行 [15] 周内产业链重点事件消息汇总 - 海外运费下跌，11月21日澳洲氧化铝报价持平，北方理论进口利润约 -23元/吨 [16] - 10月份氧化铝转为净进口，结束连续9个月净出口格局 [16] - 11月25日左右广西港口有2船进口氧化铝到港，部分新建项目有进展，预计2026年1 - 2月新产能试车 [16] 产业链上下游重点数据监测 原料及成本端 - 监测国产铝土矿价格、进口铝土矿价格、国内铝土矿港口库存、主要铝土矿进口国港口发运量、海漂库存、国内烧碱价格走势、动力煤价格走势、各省份氧化铝生产成本等数据 [17][19][24] 氧化铝价格及供需平衡 - 监测国内各省份氧化铝现货价格、进口氧化铝价格、国内电解铝现货价格、上期所电解铝与氧化铝期货比价等数据 [32][33] - 给出2025年7 - 11月氧化铝和电解铝运行产能及供需平衡数据 [37] 氧化铝库存及仓单 - 监测电解铝厂氧化铝库存、氧化铝厂氧化铝库存、国内氧化铝堆场/站台/在途库存、港口库存、总社会库存、上期所氧化铝仓单量及持仓量、持仓量/仓单量等数据 [40][43][48]

报告行业投资评级 - 碳酸锂走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 上周（11/17 - 11/21）锂盐价格维持偏强走势，盘面周中上行但周五日盘回调；广期所提费限仓降温，枧下窝复产待批；基本面上产量增加、库存减少，累库放缓，短期需求强，但年底至明年一季度动力需求或走弱，供应或小幅增长，盘面短期有回调压力，可轻仓逢高沽空 [2][3][16] 根据相关目录分别总结 限仓提费去库放缓，锂价冲高回落 - 上周锂盐价格偏强，LC2512、LC2601收盘价环比+4.3%、+4.2%至9.1万元/吨，SMM电池级及工业级碳酸锂现货均价环比+8.4%、+8.6%至9.23、8.99万元/吨，氢氧化锂价格跟随上涨，电工价差、电池级氢氧化锂贴水有变化 [2][13] - 盘面周中投机资金增仓拉涨，周五广期所提费限仓致全合约跌停，枧下窝预计12月或重启但待批准；本周碳酸锂产量+585吨，库存 - 2052吨，累库放缓，贸易累库，上下游去库，年底至明年一季度动力需求或走弱，12月去库或收窄到8000吨左右，供应或小幅增长 [3][16] 周内行业要闻回顾 - PMET提交CV5锂项目可行性研究报告，项目有美洲最大锂辉石资源量，规划年产约80万吨锂辉石精矿 [17] - Sigma三季度暂停巴西锂矿山，第三季度锂辉石产量降至4.4万吨，同比降27%，环比降36%，本周重启，2 - 3周恢复正常，扩建计划2026年底完成，扩产后产能从24.5万吨/年提至52万吨/年 [17] - Liontown Resources首次锂辉石拍卖价1254美元/吨，较现货溢价16.7% [18] - 湖南裕能启动2万吨电池回收与3万吨碳酸锂项目建设，总投资6.3亿元，同步推进上游项目 [18] 产业链重点高频数据监测 资源端：锂精矿价格持续上行 - 锂辉石精矿现货均价（6%，CIF中国）从1006美元/吨涨至1089美元/吨，环比+8.3% [14] 锂盐：复产扰动博弈加剧 - 碳酸锂期货及现货价格上涨，如广期所碳酸锂期货近月合约收盘价（LC2512）环比+4.3%，SMM电池级碳酸锂现货均价环比+8.4% [14] - 氢氧化锂价格上涨，如SMM粗颗粒及微粉型电池级氢氧化锂均价环比分别+6.3%、+5.8% [2][14] 下游中间品：三元及钴酸锂延续强势 - 磷酸铁锂动力型、储能型现货均价环比+4.6%、+5.1% [14] - 三元材料523、622、811现货均价环比+1.2%、+1.6%、+0.8% [14] - 钴酸锂现货均价持平，钴酸锂电芯现货均价环比+1.4% [14] 终端：动力电池装机维持高增 - 中国动力电池装机量维持高增，新能源车产销同比有变化，渗透率有数据体现 [48][52][55]

报告行业投资评级 - 国债走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 本周国债期货窄幅震荡，下周政策预期等利空因素扰动上升，预计国债期货震荡转弱 [11][12] - 年末稳增长政策预期上升，重要会议后各行业稳增长政策将陆续推出，但总量型货币政策相对不多 [13] - 权益市场下跌不一定带动国债期货上涨，股市大幅下跌时股债往往双杀，只有股市小幅下跌债市才可能小幅上涨 [13] - 债市或震荡转空，建议关注短线逢高做空长端品种、空头套保、做陡曲线和跨期价差走阔等策略 [18] 根据相关目录分别进行总结 一周复盘及观点 - 本周（11.17 - 11.23）国债期货窄幅震荡，受海外市场、地缘风险、股市表现、政策消息和含权产品赎回等因素影响，截至11月21日收盘，不同期限国债期货主力合约结算价有不同变动 [11] - 下周市场消息面相对平静，但政策预期等利空因素扰动上升，预计国债期货震荡转弱，长端品种表现将弱于短端 [12][13][14] 利率债周度观察 - **一级市场**：本周共发行利率债76只，总发行量和净融资额分别为4865.29亿元和3431.71亿元，较上周减少；地方政府债和同业存单发行量和净融资额也较上周下降 [17] - **二级市场**：国债收益率走势分化，不同期限国债利差走阔，1年、5年和10年期国开债到期收益率有不同变动 [20] 国债期货 - **价格及成交、持仓**：截至11月21日收盘，不同期限国债期货主力合约结算价有不同变动，本周成交量增加，持仓量有增有减 [31][34] - **基差、IRR**：本周市场窄幅震荡，长端品种略偏弱，国债期货正套机会不显著，当前期现策略机会有限，建议适度关注空头套保策略 [37][38] - **跨期、跨品种价差**：截至11月21日收盘，不同期限国债期货2512 - 2603合约跨期价差有不同变动，本期移仓节奏偏慢，若下周债市震荡走弱，跨期价差应会小幅走阔 [42][43] 资金面周度观察 - 本周央行公开市场实现净投放13540亿元，含国库现金净投放12340亿元；资金利率方面，R007、DR007、SHIBOR隔夜和SHIBOR1周较上周末有不同变动；银行间质押式回购日均成交量减少，隔夜占比降低 [48][49][51][53] 海外周度观察 - 美元指数走强，10Y美债收益率小幅下行，截至11月21日收盘，美元指数较上周末涨0.87%，10Y美债收益率较上周末下行8BP，中美10Y国债利差倒挂223.9BP [58] 通胀高频数据周度观察 - 本周工业品和农产品价格齐跌，截至11月21日收盘，南华工业品指数、金属和能化指数及猪肉、28种重点蔬菜和7种重点水果价格较上周末均有下降 [63] 投资建议 - 债市震荡转空，建议关注短线逢高做空策略 [64]

报告行业投资评级 - 原油走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 俄乌冲突以来俄罗斯供应韧性强，今年原油出口量平稳，境内炼厂加工量下降短期提升出口需求 [4] - 10月美欧制裁俄主要石油企业或使买家短期内削减采购量 [4] - 制裁不升级贸易流或随新销售渠道建立恢复，制裁升级部分买家退出将限制贸易流空间，使断供风险上升 [4] - 俄乌局势不确定高，市场未计价美国严厉限制俄油出口情景，油价风险溢价温和，难形成持续上涨驱动 [4] 根据相关目录分别进行总结 俄罗斯境内能源设施遭袭击，原油出口需求上升 - 今年前十个月俄原油和石油产品出口量小幅下降，海运原油出口量平均约346万桶/天，同比降5万桶/天，石油产品出口量前十个月平均228万桶/天，同比降16万桶/天 [13] - 7月以来炼厂遭袭击致原油加工量被动下降，出口量高于季节性水平，石油产品出口量降至2021年以来新低 [13] - 原油海运流向稳定，买家集中于印度、中国和土耳其，石油产品贸易流分散，出口市场包括非洲、亚洲、土耳其和南美 [15] - 8月以来俄能源设施受无人机袭击增多，炼厂、泵站和港口成目标，部分炼厂多次被袭，9 - 10月炼厂原油加工量显著下降 [18] - 港口和管道设施安全影响供应稳定性，Primorsk港和Novoossiysk港曾遭袭击，前者未严重中断出口，后者部分装运短暂中断 [19] 欧美制裁升级情况下，俄罗斯原油供应及贸易流前景 欧美扩大对俄罗斯石油企业制裁，船只制裁影响有限 - 10月英美先后制裁俄石油公司和卢克石油及其子公司，欧盟通过第十九轮制裁，美国警告非美金融机构与被制裁俄企交易或面临次级制裁 [24] - 俄石油供应集中于四家主要企业，占比77%，目前前四大石油企业均被美列入制裁清单，部分企业被制裁后出口量下降，新出口商和Rosneft接手业务 [26] - 欧美扩大对“影子船队”制裁范围，但实际效果有限，“影子船队”运输俄原油占比呈下降趋势，部分被制裁船只仍装运俄油，市场有适应规避限制的能力 [28][29] 买家采购俄油出现新障碍，关注新销售渠道建立 - 印度和土耳其企业对美制裁敏感，未来俄向两国出口或短期降量，印度约100万桶/天俄油供应或降量或需转换卖家，维持进口量依赖新“合规”渠道 [2][34][35] - 土耳其进口约30万桶/天俄原油减量风险高，欧盟与俄能源脱钩趋势凸显，部分欧盟国家管道进口俄油或面临中断风险 [41][43] 俄罗斯原油贸易流再次调节的空间可能受限 - 若印度或土耳其无法维持进口，俄油寻找新买家或遇阻碍，一是物流成本高使Urals原油在中国市场竞争力弱，需大幅折价吸引买家，二是买家群体局限，潜在买家集中于独立炼厂，贸易流调节空间有限 [45][48] 石油产品：欧盟第十八轮制裁待生效，柴油区域错配支撑裂解价差 - 欧盟7月通过第十八轮制裁，明年起禁止进口俄原油提炼的石油产品，10月发布指引明确进口规定，主要针对印度和土耳其 [52] - 今年前十个月欧盟从印度和土耳其进口柴油分别达12万桶/天和10万桶/天，印度Reliance理论上可满足新规，土耳其炼厂分流能力弱，出口量或降 [55] - 欧盟新规或使柴油贸易流变化，欧盟或增加从中东和美国进口，新规生效后或加剧资源争夺，支撑裂解价差 [57] 投资建议 - 短期内美欧制裁或使买家削减俄油采购量，长期来看制裁不升级贸易流或恢复，制裁升级则断供风险上升，目前油价难形成持续上涨驱动 [4]

报告行业投资评级 - 美元走势评级为震荡 [2] 报告的核心观点 - 美国9月非农远超预期，12月降息前景不明，9月非农显示就业市场未显著恶化，失业率抬升是唯一弱势表现，就业市场对降息紧迫性不强，12月利率会议更可能不降息且对未来降息路径表态鸽派 [3][4][37] - 2025年内已累积降息50bp，经济数据未加速走弱，多数美联储官员倾向暂缓降息节奏，货币政策缺乏增量信息，贵金属盘整，美债收益率在近期高位震荡，美元指数震荡偏强运行，美股高估值压力凸显，短期波动难降低 [5][42] 各部分内容总结 美国9月非农数据情况 - 9月非农新增就业11.9万人，超出预期的5万人，过去12个月平均每月新增10.9万人，7、8月新增就业人数合计下修3.3万人，失业率回升至4.4%，劳动参与率小幅回升至62.4%，时薪环比增速0.2%，同比增速3.8% [3][10] - 数据公布后，美元指数和十年期美债收益率下行，黄金继续盘整，美股冲高回落 [3][10] 分行业就业情况 - 新增就业主要来自教育和医疗保健（5.9万人）、休闲和酒店业（4.7万人）、建筑业（1.9万人）、零售业（1.4万人），运输和仓储、专业和商业服务、制造业和联邦政府延续裁员态势 [3] - 私人服务就业新增8.7万人，教育和医疗保健、休闲和酒店业、零售业为主要新增来源，运输和仓储行业裁员2.5万人，专业和商业服务连续5个月裁员2万人，9月政府部门新增就业2.2万人，联邦政府就业人数继续减少3000人 [17] - 生产部门9月新增就业1万人，建筑业新增1.9万人，采矿业裁员3000人，制造业裁员6000人 [24] 其他就业相关数据 - 8月职位空缺数回升至722.7万，服务业职位空缺数小幅回升，生产部门职位空缺数延续回落态势 [28] - 9月薪资增速持平前值，环比增速小幅回落至0.2%，同比增速3.8%，制造业等行业薪资增速小幅抬升，教育医疗和专业与商业服务行业延续降温趋势 [33] - 9月平均每周工时34.2小时，持平前值和市场预期，信息行业工时小幅抬升，制造业工时小幅回落 [34]