行业投资评级 - 电力设备新能源行业评级为“买入”（维持）[1] - 环保行业评级为“买入”（维持）[1] 报告核心观点 - 持续看好储能、氢氨醇板块的投资机会 [1] - 国内储能招标持续景气，2026年国内独立储能招标有望维持2025年的较好水平，并通过电能量、容量及辅助服务市场构建完整收益模型 [3] - 海外储能需求逻辑持续，美国缺电问题未改，非美国家（如中东、乌克兰）需求亦有望提升 [3] - 氢氨醇作为新能源消纳和绿电非电应用的重要方向，在“十五五”期间及欧盟碳关税背景下有望获得更多投资 [4] - 锂电产业链供需好转趋势确立，博弈2026年需求预期，建议关注供给变数较大的环节 [5] - 欧洲海风行业景气度高，国内相关企业将持续受益；风电整机厂处于盈利修复通道，并叠加氢氨醇概念 [19] 储能板块总结 - **国内储能景气持续**：本周出现GWh级别招标，包括中广核7.2GWh储能系统框采、新疆兵团300MW/1200MWh独立储能项目EPC招标 [3][7] - **国内储能装机高增长**：2025年11月，国内新型储能新增装机4.51GW/13.03GWh，功率环比增长57.14%，容量环比增长74.66% [8] - **海外大储需求强劲**：美国PJM最新容量拍卖价格达333.44美元/兆瓦日，再创新高，反映对可靠电源的迫切需求 [7] - **海外户储需求旺盛**：乌克兰因能源设施受打击拉动户储需求；2025年11月逆变器出口金额7.7亿美元，同比增长26%，环比增长13% [7] - **投资建议关注**：阳光电源、阿特斯、德业股份、盛弘股份、金盘科技、四方股份 [3] 风电板块总结 - **国内装机情况**：2024年陆风新增装机75.8GW，同比增长9.68%；海风新增4.0GW，同比减少40.85% [9] - **2025年装机高增长**：2025年1-10月国内风电新增装机70.01GW，同比增长52.86%；其中10月新增8.92GW，同比增长33.53%，环比增长174.46% [9] - **招标容量高位**：2024年国内风电机组公开招标容量164.1GW，同比增长90%；2025年1-9月招标102.1GW [14] - **风机价格稳定**：2025年8月国内陆风机组（含塔筒）中标均价2007元/kW，环比下降1.19%；陆风机组（不含塔筒）均价1469元/kW，环比下降1.02% [14] - **欧洲海风进展**：波兰首次海上风电竞标成功落地3个项目，总装机3.4GW，计划于2032年底前投运，执行价格区间为每兆瓦时113~117欧元 [4] - **原材料价格**：截至2025年12月19日，中厚板价格3422元/吨，螺纹钢价格3327元/吨，铁矿石价格727元/吨，轴承钢价格4845元/吨，齿轮钢价格4034元/吨 [16] - **投资建议关注**：欧洲海风市场及风电整机方向，具体公司包括金风科技（A+H）、吉电股份、中国天楹、嘉泽新能 [4][19] 锂电板块总结 - **行业动态**：宜春时代枧下窝锂矿进行第一次环评信息公示，若Q1需求淡季不淡预期兑现，碳酸锂去库趋势有望延续 [5][23] - **各环节现状**： - 碳酸锂：期货市场表现强劲，行业维持“供给稳步增加、需求高位持稳”格局 [20] - 三元材料：市场对钴、锂价格看涨，正极材料企业报价上涨意愿强，生产节奏有所放缓 [20] - 磷酸铁锂：月中下游需求出现小幅下滑，订单环比减量，高压实材料加工费谈涨落地可能性更高 [20] - 负极：原料成本传导效应尚未完全消退，市场供需双弱，价格短期内缺乏弹性 [20] - 电解液：核心原材料价格处高位，但下游接受度低，电解液价格预计短期维持平稳 [21] - 隔膜：行业集中度高，发起第三轮协同提价，市场供需偏紧，价格易涨难跌 [22] - **投资建议**：中期看锂电供需好转趋势确立，看好震荡向上趋势 [23] - **关注环节排序**：碳酸锂 > 铝箔 > 隔膜 > 负极 > 铜箔 > 高压实铁锂 [23] - **建议关注公司**：宁德时代、鼎胜新材、璞泰来、尚太科技 [5][23] 光伏板块总结 - **产业链价格**：本周产业链各环节价格基本企稳，电池价格因应对银价成本压力有所上调 [32] - **硅料报价探涨**：大多数多晶硅企业将新单报价上调至约6.5万元/吨以上，以传递稳价信号 [32] - **盈利状况**：根据测算，截至2025年12月17日，除硅料外各环节仍无经营利润，行业持续面临经营压力 [32][34] - **具体盈利测算（以N型TOPCon 210R为例，12月17日数据）**： - 硅料单瓦净利：0.013元/W [34] - 硅片单瓦净利：-0.04元/W [34] - 电池片单瓦净利：-0.08元/W [34] - 组件单瓦净利：-0.01元/W [34] - 一体化（硅片+电池片+组件）单瓦净利：-0.15元/W [34]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持” [6] 核心观点 - 报告继续看好铜价上行，预计后续随供给收紧和需求改善，铜价有望继续上行 [1][4] - 宏观层面，中美经贸摩擦朝向缓和方向，美国2026年1月降息概率环比回升 [1][40] - 供需层面，铜冶炼厂利润或好于预期，线缆企业开工率略有回升，Q4电网旺季效应仍存，供需维持偏紧格局 [1] - 供给端，矿端干扰不断，废铜产量增速放缓，2025-2026年铜供给紧张状态不变 [111] 市场表现与价格 - 截至2025年12月19日，SHFE铜收盘价93180元/吨，环比12月12日下跌0.96% [1][18] - 截至2025年12月19日，LME铜收盘价11882美元/吨，环比12月12日上涨2.85% [1][18] - 当周国内外铜价价差为-1353元/吨，较12月12日收窄3274元/吨 [18] - 当周SHFE铜/SHFE铝价比值为4.20，较12月12日下跌1.02%，仍处于历史高位（2012-2023年均值为3.48） [18] - 当周铜行业股票涨跌分化，金诚信（+7.1%）、洛阳钼业（+4.4%）涨幅靠前 [16] 库存情况 - 截至2025年12月18日，SMM电解铜社会库存16.6万吨，环比12月11日增加1.7% [2][26] - 截至2025年12月18日，LME铜全球库存16.0万吨，环比12月11日下降3.3% [2][26] - 截至2025年12月19日，COMEX铜库存46.2万吨，环比12月12日增加2.6%，续创历史新高 [2][26] - 截至2025年12月15日，全球三大交易所（LME、SHFE、COMEX）铜库存合计70.6万吨，环比12月8日增加2.3% [2][26] - 截至2025年11月底，SMM中国冶炼企业电解铜月度库存70211吨，环比增加3.3%；消费商电解铜月度库存112779吨（处于近6年同期低位），环比增加0.1%；二者合计18.3万吨，环比增加1.3% [32] 供给端分析 - **铜精矿**：2025年10月全球铜精矿产量193.8万吨，同比下降2.4%，环比增长1.9% [2][56]；2025年10月中国铜精矿产量13.0万吨，环比下降8.1%，同比下降12.1% [2][51] - **港口库存**：截至2025年12月19日，国内主流港口铜精矿库存73.1万吨，环比上周下降4.3%，处于2022年5月有统计以来的26%分位数 [2][51] - **冶炼加工费**：截至2025年12月19日，中国铜冶炼厂粗炼费（TC）现货价为-43.98美元/吨，环比下降0.5美元/吨，处于2007年9月有数据统计以来的低位 [3][64]；中国冶炼厂与安托法加斯塔敲定2026年铜精矿TC长单Benchmark为0美元/吨 [1] - **冶炼盈利**：截至2025年10月，SMM测算的铜精矿现货冶炼盈利-2600元/吨（负值为亏损），长单冶炼盈利为245元/吨，均处于2011年3月有统计以来的低位 [64] - **电解铜产量**：2025年11月SMM中国电解铜产量110.31万吨，环比增长1.1%，同比增长9.8% [3][68] - **进出口**：2025年11月电解铜进口27.1万吨，环比下降3.9%，同比下降24.7%；出口14.3万吨，环比增长116.8%，同比增长1128.1% [3][71] - **废铜**：截至2025年12月19日，精废价差为4683元/吨，环比下降114元/吨（2013-2023年均值为1194元/吨） [2][59]；2025年11月废铜进口18.1万金属吨，环比增长5.9%，同比增长30.7% [62] 需求端分析 - **电力（线缆）**：线缆约占国内铜需求31%，截至2025年12月18日当周，线缆企业开工率为66.71%，环比上周提升0.40个百分点 [3][77]；2025年1-10月电网基本建设投资完成额累计4824.34亿元，累计同比增长7.2% [84] - **家电（空调）**：空调约占国内铜需求13%，2025年11月家用空调产量1057.7万台，同比下降36.7% [3][95]；据产业在线2025年11月26日更新，2025年12月、2026年1月家用空调排产同比分别为-22.3%、+13.6% [96] - **建筑地产（铜棒）**：铜棒约占国内铜需求4.2%，2025年11月黄铜棒开工率为50.18%，环比提升6.7个百分点，同比下降4.73个百分点，仍处于近6年同期低位 [3][105] 期货与持仓 - 截至2025年12月19日，SHFE铜活跃合约持仓量23.8万手，环比上周大幅增加43.3%，持仓量处于1995年至今74%分位数 [4][35] - 截至2025年12月9日，COMEX铜非商业净多头持仓6.2万手，环比上周增加17.0%，持仓量处于1990年以来87%分位数 [4][35] 宏观环境 - 美国2025年11月失业率达4.6% [1][40] - 截至2025年12月20日，市场预计美联储2026年1月降息25个基点的概率为22% [40] 投资建议 - 推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业，关注铜陵有色 [4][111]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 金融监管总局发布的《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》旨在完善保险公司资产负债监管框架，提升行业长期经营韧性[1][2] - 该办法通过明确管理目标、规范治理体系、设立量化监管与监测指标，并结合新会计准则与偿付能力规则优化计算口径，以推动保险公司强化资产负债管理水平，防范错配风险[3][4][5] 政策背景与内容总结 - **政策背景**：为响应2024年新“国十条”提出的“强化资产负债联动监管”，并适应2026年保险业全面实施新会计准则带来的影响，金融监管总局整合了2018年以来的相关规则，制定了此次征求意见稿[3] - **核心内容**：办法主要包括五个方面：明确资产负债管理目标和管理原则、规范资产负债管理治理体系、明确资产负债管理政策和程序、设立监管指标和监测指标、加强监督管理[2][4] - **指标设立**： - **财产险公司**：设立3项监管指标，包括沉淀资金覆盖率（最低标准不低于100%）、收入覆盖率（最低标准不低于100%）和压力情景下流动性覆盖率（最低标准不低于100%）[4][6] - **人身险公司**：设立4项监管指标，包括有效久期缺口（标准为不高于5年或低于-5年）、综合投资收益覆盖率（最低标准不低于100%）、净投资收益覆盖率（最低标准不低于100%）和压力情景下流动性覆盖率（最低标准不低于100%）[4][7] - **口径优化**：根据宏观经济变化调整压力情景，将金融衍生工具的风险对冲作用纳入久期计算，并将成本收益指标评价周期拉长至3-5年，以引导长期经营[5] 行业影响与投资建议 - **行业影响**：该办法通过量化监管指标及压力情景设置，能更真实反映保险公司的经济价值和风险水平，有助于其在利率长期下行趋势下强化资产负债匹配，提升长期经营韧性[5] - **负债端展望**：受益于银保新单高增、报行合一及预定利率下调推动价值率提升，前三季度新业务价值在较高基数下保持快速增长，全年新业务价值有望延续两位数正增长[8] - **资产端展望**：截至2025年上半年末，五家上市险企合计股票资产占比达9.3%，为近十年最高值，权益市场上行将显著提振投资端表现，高股息策略继续支撑净投资收益安全垫[8] - **具体投资建议**：推荐资产端驱动下更为受益的纯寿险标的新华保险（A+H）、中国人寿（A+H），以及长期深耕转型、经营整体稳健的中国太保（A+H）[8]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为“增持”，且评级维持不变 [5] 核心观点 - AI需求推动全球半导体销售额持续增长，并带动晶圆产能扩张，尤其是先进制程加速建设 [1][2] - AI数据中心拉动高带宽存储（HBM）需求，其制造复杂性显著提升了半导体材料的消耗量，推动全球及中国大陆半导体材料市场规模持续提升 [3] - 先进制程对电子化学品的纯度、稳定性和一致性提出极高要求，行业技术壁垒提升，竞争格局有望向具备技术、规模和客户优势的头部企业集中 [4] - 投资建议重点关注在半导体光刻胶、湿电子化学品、电子特气等高端材料领域具备技术积累、产能规模，并与下游晶圆厂客户深度绑定的头部企业 [4][33][34] 市场表现回顾 - 过去5个交易日，中信基础化工板块涨跌幅为+1.5%，在A股所有板块中排名第12位 [9] - 基础化工子板块中，聚氨酯（+9.2%）、钾肥（+7.7%）、粘胶（+6.1%）涨幅居前；锂电化学品（-3.3%）、橡胶助剂（-3.0%）、电子化学品（-2.6%）跌幅居前 [11][13] - 个股方面，苏利股份（+30.69%）、*ST宁科（+27.48%）、再升科技（+23.25%）涨幅居前；华融化学（-20.01%）、恩捷股份（-18.36%）、格林达（-14.87%）跌幅居前 [15][16][17] 行业关键数据与趋势 - **半导体销售额增长**：2025年1-10月，全球半导体销售额约为6121亿美元，同比增长21.9%；中国大陆销售额约为1694亿美元，同比增长12.5% [1][22] - **市场规模预测**：WSTS预测2025年全球半导体市场规模将达到7009亿美元，同比增长11.2%；2026年将进一步增长至7607亿美元，同比增长8.5% [1][22] - **晶圆产能扩张**：SEMI预计到2028年，全球12英寸晶圆月产能将达到1110万片，2024-2028年CAGR约为7% [2][26] - **先进制程驱动**：7nm及以下先进制程月产能预计从2024年的85万片增至2028年的140万片，期间CAGR高达14% [2][26] - **中国大陆产能建设**：中国大陆已投产及在建的晶圆代工厂数量预计从2024年的29座增长至2027年的71座 [2][26] - **半导体材料市场**：TECHCET预测2025年全球半导体材料市场规模约700亿美元，同比增长6%；2029年将超过870亿美元 [3][30] - **中国大陆材料市场**：预计2025年中国大陆半导体关键材料市场规模达1740.8亿元，同比增长21.1% [3][30] - **HBM材料消耗**：HBM单位比特所需晶圆面积约为传统DRAM的三倍以上，显著提升材料消耗量 [3][30] 重点化工产品价格动态 - **价格涨幅前十**：近一周涨幅靠前的品种包括液氯:江苏（+33.33%）、电解液:锰酸锂（+29.57%）、电解液:三元电池(圆柱/2200mAh)（+19.05%）、电解液:磷酸铁锂（+17.98%）、丁二烯:华东地区（+6.82%）等 [19][20] - **价格跌幅前十**：近一周跌幅靠前的品种包括汽油(95无铅):新加坡:FOB（-5.83%）、汽油(97无铅):新加坡:FOB（-5.20%）、正丁醇:齐鲁石化（-4.35%）、电石:西北（-3.83%）、WTI原油（-3.11%）等 [20][21] 子行业动态跟踪 - **化纤板块**：涤纶长丝市场价格下跌，成本支撑不佳，下游需求疲弱，企业出货情绪浓厚 [35] - **聚氨酯板块**：国内聚合MDI市场稳中上涨，工厂挺价态度坚决，但终端反应平淡，交投清淡 [35] - **钛白粉板块**：成本高位施压，行业亏损格局难改，下游需求低迷导致涨价接受度低 [36] - **化肥板块**：国内复合肥市场交投氛围平淡，高价新单成交有限，上下游备肥心态僵持 [36] - **维生素板块**：整体市场需求冷清，维生素E因渠道库存偏低行情小幅偏强，泛酸钙等品种行情弱势运行 [36] - **氨基酸板块**：98.5%赖氨酸市场微涨，固体蛋氨酸市场继续跌势但跌幅放缓 [37] - **制冷剂板块**：生产企业年度配额消耗尾声，供应收紧支撑价格，整体行情保持坚挺 [37] - **有机硅板块**：市场波动有限，在涨价预期驱动下，中下游企业备货积极性有望提升 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年12月15日至19日我国公募REITs二级市场价格整体下跌 成交规模和市场交投热情环比下降 华夏安博仓储REIT于12月19日上市 另有2只REITs产品项目状态更新 [1][2][4] 各部分总结 二级市场 价格走势 - 大类资产层面：本周我国已上市公募REITs二级市场价格持续下跌 加权REITs指数回报率为 -2.74% 与其他主流大类资产相比表现较弱 回报率排序为可转债>黄金>美股>纯债>A 股>原油>REITs [11] - 底层资产层面：产权类和特许经营权类REITs均下跌 回报率分别为 -2.05%和 -3.83% 各类REITs均下跌 生态环保类跌幅最小 回报率排名前三的是生态环保类、仓储物流类和园区类 分别为 -0.94%、 -1.52%和 -1.82% [16][17] - 单只REIT层面：排除华夏安博仓储REIT后 2只REITs上涨 75只下跌 涨幅前三为华安外高桥REIT和博时津开产园REIT 跌幅前三为华夏越秀高速REIT、华泰江苏交控REIT和中金山东高速REIT 年化波动率前三为浙商沪杭甬REIT、华安外高桥REIT和华夏南京交通高速公路REIT [20] 成交规模及换手率 - 底层资产层面：本周78只已上市REITs总成交额23.0亿元 区间日均换手率均值0.51% 成交额前三为交通基础设施类、消费基础设施类和仓储物流类 换手率前三为水利设施类、新型基础设施类和仓储物流类 [23] - 单只REIT层面：成交规模和换手率表现分化 成交量前三为中金普洛斯REIT、华夏中国交建REIT和华夏安博仓储REIT 成交额前三为华夏中国交建REIT、华夏华润商业REIT和华泰江苏交控REIT 换手率前三为华夏安博仓储REIT、中信建投沈阳国际软件园REIT和华泰南京建邺REIT [25] 主力净流入及大宗交易情况 - 主力净流入情况：本周主力净流入总额 -139万元 市场交投热情下降 不同底层资产中 净流入额前三为仓储物流类、新型基础设施类和保障性租赁住房类 单只REIT中 净流入额前三为南方润泽科技数据中心REIT、华泰江苏交控REIT和招商高速公路REIT [28] - 大宗交易情况：本周大宗交易总额16927万元 较上周下降 周四成交额最高 为6467万元 单只REIT大宗交易成交额前三为中金联东科创REIT、中金湖北科投光谷REIT和华夏中国交建REIT [30] 一级市场 已上市项目 - 截至2025年12月19日 我国公募REITs产品78只 合计发行规模2017.49亿元 交通基础设施类发行规模最大 为687.71亿元 园区基础设施类次之 为329.33亿元 [34] - 本周华夏安博仓储REIT于12月19日上市 发行规模24.48亿元 底层资产为仓储物流 [34] 待上市项目 - 共有20只REITs待上市 14只为首发 6只为待扩募 [40] - 本周华泰三峡清洁能源封闭式基础设施证券投资基金项目状态更新至“已申报” 易方达广西北投高速公路封闭式基础设施证券投资基金项目状态更新至“已反馈” [41]

核心观点 - 2025年全球科技投资呈现“强算力、弱应用”的结构性分化，上游算力硬件直接受益，而计算机/软件板块面临业绩增速低、估值不便宜及“大模型吞噬软件”担忧三重压力，截至25Q3国内公募基金对计算机板块低配1.7个百分点 [3] - 2026年AI应用有望破局，算力成本预计持续下降为应用繁荣铺平道路，机会在于C端寻找AI原生交互范式、B端深入高含金量垂类场景赋能 [3] - 中国AI应用存在三大机遇：实业深耕、外展出海、端侧重构 [3] - 投资建议关注三条确定性较高的主线：产业赋能、应用出海、端侧AI [3] 市场回顾：AI应用的隐忧与破局 - 2025年全球科技股市场结构性分化显著，计算机/软件板块表现明显跑输硬件和半导体板块，截至2025年12月12日，A股申万计算机指数年初至今涨幅为15.15%，大幅跑输涨幅为49.16%的创业板指数及涨幅为45.90%的申万电子指数 [5] - 美股市场同样呈现“算力强、应用弱”，追踪软件板块的IGV同期涨幅仅为7.84%，不及涨幅达22.52%的纳斯达克综合指数及大涨39.75%的SOXX指数 [5] - 公募基金对计算机板块仍维持低配状态，2025年三季度低配1.7个百分点，虽较二季度环比收窄0.6个百分点，但低配格局未变 [10] - AI Agent大规模落地面临现实挑战，根据麦肯锡2025年6-7月调研，AI Agent在企业的多数职能中应用率仍不到30%，主要障碍包括工作流集成、员工抵触和数据安全 [16][19] - AI应用破局思路：C端寻找交互革命，算力供给充分导致Token价格加速下降，交互形式创新空间巨大，国内外巨头如OpenAI、阿里、小米、Meta等正积极探索新的交互范式 [21]；B端需深入高含金量垂类场景赋能，从通用办公AI向核心业务流AI渗透，实现隐性知识资产化并按结果收费 [24][25] 中国AI应用机遇1：实业深耕 - 中国拥有全球唯一完整的工业体系，包含全部41个工业大类、207个工业中类、666个工业小类，能为大模型提供最理想的现实世界数据、高价值应用场景及电力支撑 [27][28][31] - 高质量语言数据存量预计在2026年耗尽，但机器数据、时序数据等工业数据远未充分开发，工业体系是AI最有潜力的数据供给方和能力消纳方 [29][31] - 碎片化的工业场景催生多元的Agent形态，工业软件融合AI后升级为工业AI Agent是大势所趋，小模型与大模型互补发展，目前工业AI小模型应用占整体比例高达70% [35][36] - 现代化产业体系建设在《十五五规划建议》中提升至首位，“人工智能+”全面赋能千行百业，预计将获政策密集支持，国务院《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》要求到2027年新一代智能终端、智能体等应用普及率超70% [37][38][39] - 工业AI在细分行业渐进式渗透，例如汽车、钢铁等行业已形成AI用例地图 [41] - 流程工业案例：中控技术携手万华化学打造行业首套“无人调度”系统，以AI驱动实时调度全厂14套生产装置与31种介质物料，实现全厂级自主运行 [44][50] - 离散制造业案例：海康威视智能工厂入选全国首批“领航级智能工厂”，年产2.56亿台智能物联产品，型号达3万余种，通过计划智能体、排程智能体等将换线时间缩短50%，工艺设计效率提升60% [55] - 电力行业案例：朗新发布“朗新九功”AI能源大模型，集成九大核心功能，在广东、山东、浙江等电力现货市场，负荷预测准确率达97%以上，价差预测准确率超70%，显著提升新能源车桩匹配效率，降低充电风险达50% [58] 中国AI应用机遇2：外展出海 - AI应用出海本质是中国AI产品团队“极致效率+全球定价”的套利，中国团队在研发成本、工程化效率和商业化能力上具备比较优势，美国AI工程师平均薪资显著高于国内 [60][61][62] - 财务实证显示出海已成为众多计算机公司的优先战略，在筛选的66家计算机公司中，共42家公司2025年上半年境外业务增速高于其境内增速，占比64%，其中27家境外增速高于境内增速20个百分点以上 [63][64] - AI工具类应用出海在全球市场表现活跃，2025年11月AI应用出海月活排名中，DeepSeek以6937万月活位居第一，Cici以5121万月活位列第二 [68] - 出海核心赛道包括：视觉创意（如CapCut、Meitu、Wondershare）、办公/生产力（如CamScanner、WPS AI）、情感/学习陪同（如Talkie、PolyBuzz、Linky） [69] - 智能设备出海是大势所趋，2024年全球AI硬件市场规模约250–350亿美元，预计以CAGR 20%+持续扩张，2025年市场规模预计300亿美元左右，2030年有望接近700–800亿美元 [74] - AI赋能电商出海，通过多语种数字人、生成式商拍、智能投放Agent等技术重构跨境电商的“人、货、场”，实现人力成本显著下降、素材成本降至单图1元以内、上新周期从“周”缩短至“分钟” [75][77][78] - AI在跨境支付领域应用不断拓宽，例如AI反欺诈系统帮助万事达降低了85%的欺诈误报率，采用AI优化的跨境支付体系平均结算时间缩短80%以上，操作成本降低30%以上 [81] 中国AI应用机遇3：端侧重构 - AI落地需要寻找硬件载体，包括在传统消费电子上赋能AI技术以及构建AI原生的新型硬件 [85] - AI手机成为智能手机下一个突破口，各手机大厂积极布局，Counterpoint报告显示2025Q3全球具备GenAI功能的智能手机累计出货量超过5亿部，预计到2026年第三季度累计出货量将超过10亿部 [88][92] - AI PC带动全球PC出货量持续复苏，2025Q3全球PC出货量整体增长8%，Canalys预计到2025年AI PC出货量将超过1亿台，占PC总出货量的40%，到2028年出货量将达到2.05亿台，2024年至2028年CAGR将高达44% [95][97][98] - AI眼镜是AI最好载体之一，根据Counterpoint数据，2025H1全球智能眼镜出货量同比增长110%，雷朋Meta AI眼镜在2025H1全球智能眼镜市场份额为73%，IDC预测中国智能眼镜出货量将在2029年超过1200万台 [100][101][103] - AIoT与可穿戴设备创新驱动高增长，根据Fortune Business Insights预测，全球AI可穿戴设备市场规模将从2025年的488.2亿美元增长到2032年的2602.9亿美元，预测期内CAGR为27.0% [106] 投资建议 - 主线1：产业赋能，结合“十五五”规划目标，“AI+实业”有望迎来3-5年高速建设期，建议关注拥有垂直行业Knowhow和数据的公司，如海康威视、大华股份、中控技术、税友股份、汉得信息等 [108][110] - 主线2：应用出海，中国工程师红利持续扩大，海外用户付费意愿强，建议优先考虑海外收入占比高的AI应用企业，如福昕软件、合合信息、金山办公、道通科技、万兴科技、焦点科技等 [108][110] - 主线3：端侧AI，各大厂商争夺AI时代流量入口，端侧爆品出现概率增加，建议关注AI硬件品牌商及算法厂商，如虹软科技、萤石网络、中科创达、当虹科技、科大讯飞等 [108][110]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：PB-ROE-50组合** **模型构建思路：** 基于市净率（PB）和净资产收益率（ROE）两个核心指标进行选股，旨在寻找估值合理且盈利能力强的公司[23]。 **模型具体构建过程：** 报告未详细描述该组合的具体构建公式和步骤，仅提及其为基于PB和ROE的选股策略[23]。 2. **模型名称：机构调研组合（公募调研选股策略、私募调研跟踪策略）** **模型构建思路：** 利用机构调研事件作为信息源，构建选股策略[25]。 **模型具体构建过程：** 报告未详细描述该组合的具体构建公式和步骤，仅提及其为基于公募和私募调研事件的选股策略[25]。 3. **模型名称：大宗交易组合** **模型构建思路：** 基于“高成交、低波动”原则，从发生大宗交易的股票中筛选后续表现更佳的标的[29]。 **模型具体构建过程：** 报告提及该组合使用“大宗交易成交金额比率”和“6日成交金额波动率”两个指标，根据“高成交、低波动”原则，通过月频调仓方式构造组合[29]。具体公式和构建细节需参考其2023年8月5日的专题报告。 4. **模型名称：定向增发组合** **模型构建思路：** 以定向增发（定增）的股东大会公告日为事件节点，进行事件驱动选股[35]。 **模型具体构建过程：** 报告提及该组合以股东大会公告日为时间节点，综合考虑市值因素、调仓周期以及对仓位的控制来构造组合[35]。具体公式和构建细节需参考其2023年11月26日的专题报告。 模型的回测效果 1. **PB-ROE-50组合**，本周超越基准收益率（中证500）为-0.02%[24]，本周超越基准收益率（中证800）为-0.19%[24]，本周超越基准收益率（全市场）为-0.75%[24]，今年以来超额收益率（中证500）为3.12%[24]，今年以来超额收益率（中证800）为17.02%[24]，今年以来超额收益率（全市场）为19.20%[24]，本周绝对收益率为-0.03%（中证500）/-0.39%（中证800）/-0.92%（全市场）[24]，今年以来绝对收益率为29.13%（中证500）/38.56%（中证800）/44.96%（全市场）[24] 2. **机构调研组合（公募调研选股）**，本周超越基准收益率（中证800）为-0.43%[26]，今年以来超额收益率（中证800）为18.56%[26]，本周绝对收益率为-0.64%[26]，今年以来绝对收益率为40.39%[26] 3. **机构调研组合（私募调研跟踪）**，本周超越基准收益率（中证800）为-1.92%[26]，今年以来超额收益率（中证800）为17.05%[26]，本周绝对收益率为-2.12%[26]，今年以来绝对收益率为38.60%[26] 4. **大宗交易组合**，本周超越基准收益率（中证全指）为-0.68%[30]，今年以来超额收益率（中证全指）为36.76%[30]，本周绝对收益率为-0.86%[30]，今年以来绝对收益率为66.32%[30] 5. **定向增发组合**，本周超越基准收益率（中证全指）为1.46%[36]，今年以来超额收益率（中证全指）为-6.90%[36]，本周绝对收益率为1.28%[36]，今年以来绝对收益率为13.22%[36] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：单季度ROE同比** **因子构建思路：** 衡量公司最新单季度净资产收益率相对于去年同期的增长情况，反映盈利能力的改善趋势[12]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 2. **因子名称：单季度ROE** **因子构建思路：** 衡量公司最新单季度的净资产收益率，反映当季的盈利能力[12]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 3. **因子名称：市盈率因子** **因子构建思路：** 使用市盈率（PE）或其倒数衡量股票的估值水平，通常认为低估值股票未来收益更高[12]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 4. **因子名称：市净率因子** **因子构建思路：** 使用市净率（PB）或其倒数衡量股票的估值水平，通常认为低估值股票未来收益更高[14]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 5. **因子名称：标准化预期外收入** **因子构建思路：** 衡量公司营业收入超出市场预期的程度，通常认为超预期会带来正向股价反应[14]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 6. **因子名称：经营现金流比率** **因子构建思路：** 衡量公司经营现金流与相关财务指标（如营业收入、总资产等）的比率，反映盈利质量和财务稳健性[14]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 7. **因子名称：下行波动率占比** **因子构建思路：** 衡量股票下行风险的大小，通常认为下行波动率低的股票风险更小[16]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 8. **因子名称：对数市值因子** **因子构建思路：** 使用公司市值的对数来衡量公司规模，是市值因子的常见表达形式[13]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 9. **因子名称：残差波动率因子** **因子构建思路：** 衡量剔除市场（和行业）影响后的个股特异性波动率，通常认为低特质波动的股票风险更低[18]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 10. **因子名称：非线性市值因子** **因子构建思路：** 捕捉市值因子中非线性的部分，即市值与收益关系并非完全线性[18]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 11. **因子名称：估值因子（大类）** **因子构建思路：** 综合了多个估值类因子（如PE、PB等）的复合因子，代表整体的估值风格暴露[1][18]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建方法。 12. **因子名称：盈利因子（大类）** **因子构建思路：** 综合了多个盈利类因子（如ROE、ROA等）的复合因子，代表整体的盈利质量风格暴露[1][18]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建方法。 13. **因子名称：市值因子（大类）** **因子构建思路：** 代表公司规模大小的风格因子，通常小市值公司长期表现更优[1][18]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体构建方法。 14. **因子名称：BP因子** **因子构建思路：** 即市净率（PB）的倒数，是常见的估值因子[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 15. **因子名称：EP因子** **因子构建思路：** 即市盈率（PE）的倒数，是常见的估值因子[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 16. **因子名称：净资产增长率因子** **因子构建思路：** 衡量公司净资产的增长速度，反映公司内生增长和积累能力[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 17. **因子名称：净利润增长率因子** **因子构建思路：** 衡量公司净利润的增长速度，反映盈利的增长趋势[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 18. **因子名称：每股净资产因子** **因子构建思路：** 即每股净资产（BPS），是基本面因子之一[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 19. **因子名称：每股经营利润TTM因子** **因子构建思路：** 衡量公司过去十二个月每股经营利润，反映主营业务盈利能力[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 20. **因子名称：5日动量因子** **因子构建思路：** 衡量股票过去5日的价格走势，属于短期动量因子[22]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 21. **因子名称：1月动量因子** **因子构建思路：** 衡量股票过去1个月的价格走势，属于中期动量因子[22]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 22. **因子名称：流动性因子** **因子构建思路：** 衡量股票的成交活跃度或换手率，通常与流动性溢价相关[21]。 **因子具体构建过程：** 报告未提供具体计算公式。 23. **其他单因子：** 报告还列出了大量其他因子，包括但不限于：大单净流入[13]、单季度EPS[13]、5日成交量的标准差[13]、早盘后收益因子[13]、市销率TTM倒数[13]、6日成交金额的移动平均值[13]、市盈率TTM倒数[13]、5分钟收益率偏度[13]、动量调整大单[13]、动量弹簧因子[13]、营业利润率TTM[13]、日内波动率与成交金额的相关性[13]、5日平均换手率[13]、EPTTM分位点[13]、单季度ROA[13]、单季度ROA同比[13]、ROE稳定性[13]、净利润率TTM[13]、6日成交金额的标准差[13]、单季度营业收入同比增长率[13]、总资产毛利率TTM[13]、标准化预期外盈利[13]、换手率相对波动率[13]、单季度总资产毛利率[13]、小单净流入[13]、动量调整小单[13]、5日反转[13]、单季度净利润同比增长率[13]、成交量的5日指数移动平均[13]、ROA稳定性[13]、毛利率TTM[13]、ROIC增强因子[13]、早盘收益因子[13]、净利润断层[13]、单季度营业利润同比增长率[13]、总资产增长率[13]。报告均未提供这些因子的具体构建公式。 因子的回测效果 **注：** 以下因子表现数据均为“最近1周”的收益，为剔除行业与市值影响后多头组合相对于基准指数的超额收益[12]。报告提供了沪深300、中证500、流动性1500三个股票池的因子表现，此处选取各股票池中本周表现最好和最差的几个因子作为示例。完整列表请参见报告图1、图2、图3[13][15][17]。 1. **单季度ROE同比因子**，最近1周收益（沪深300）为2.31%[13] 2. **单季度ROE因子**，最近1周收益（沪深300）为1.81%[13] 3. **市盈率因子**，最近1周收益（沪深300）为1.51%[13]，最近1周收益（流动性1500）为1.44%[17] 4. **总资产增长率因子**，最近1周收益（沪深300）为-1.28%[13] 5. **单季度营业利润同比增长率因子**，最近1周收益（沪深300）为-0.83%[13] 6. **市净率因子**，最近1周收益（中证500）为1.78%[15]，最近1周收益（流动性1500）为1.17%[17] 7. **标准化预期外收入因子**，最近1周收益（中证500）为1.74%[15] 8. **经营现金流比率因子**，最近1周收益（中证500）为1.28%[15] 9. **单季度净利润同比增长率因子**，最近1周收益（中证500）为-1.19%[15]，最近1周收益（流动性1500）为-1.00%[17] 10. **单季度ROA同比因子**，最近1周收益（中证500）为-0.98%[15] 11. **下行波动率占比因子**，最近1周收益（流动性1500）为1.24%[17] 12. **单季度营业收入同比增长率因子**，最近1周收益（流动性1500）为-0.82%[17] 13. **估值因子（大类）**，最近1周收益（全市场）为0.27%[18] 14. **盈利因子（大类）**，最近1周收益（全市场）为0.25%[18] 15. **市值因子（大类）**，最近1周收益（全市场）为-0.91%[18] 16. **非线性市值因子（大类）**，最近1周收益（全市场）为-0.51%[18] 17. **残差波动率因子（大类）**，最近1周收益（全市场）为-0.44%[18]

核心观点 - 报告核心观点认为，受政策持续发力与资金积极流入的推动，2026年跨年行情或已开启，市场有望震荡上行，行业配置应关注成长及消费两大方向 [4][5] 近期市场表现回顾 - 本周A股市场出现回暖，上证指数上涨，主要宽基指数涨跌分化，其中上证50表现最好，涨跌幅为0.3%，科创50表现最差，涨跌幅为-3.0% [1][11] - 当前万得全A估值处于2010年以来85.7%分位数，位于历史偏高水平 [1][11] - 市场风格偏向价值，大盘价值涨跌幅为1.5%，大盘成长涨跌幅为-1.4% [13] - 行业方面，商贸零售、非银金融、美容护理表现相对较好，涨跌幅分别达到了6.7%、2.9%、2.9%，而电子、电力设备、机械设备表现靠后，涨跌幅分别达到了-3.3%、-3.1%、-1.6% [1][13] “春季躁动”历史规律总结 - 历史来看，A股市场几乎每年都存在“春季躁动”行情，2012年以来的14年间，除2022年外共出现过13次 [2][19] - 行情驱动因素多元化，包括央行货币政策调整、重要经济数据公布、重要会议召开、产业事件催化等 [2][19] - 从启动时点看，“春季躁动”在前一年12月启动演变为“跨年行情”的情况并不少见，2012年至2025年期间，在上一年12月启动的情形共出现过5次 [19] - 历史数据显示，在“春季躁动”期间，多数宽基指数表现较好，其中中证1000、创业板指指数区间涨跌幅均值分别为21.0%、20.7% [3][21] - 分板块看，TMT、先进制造等板块表现较好，其在2012年至2025年（除2022年）“春季躁动”期间涨跌幅均值分别为22.2%、21.3% [3][21] - 分行业看，计算机、有色金属、机械设备、电力设备等行业表现相对较好，其区间涨跌幅均值分别为24.7%、23.9%、22.7%、22.0% [21] 2026年跨年行情展望与催化 - 政策有望持续发力，中央经济工作会议明确延续“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，并将“坚持内需主导，建设强大国内市场”置于首位，为市场提供支撑 [28][30] - 政策红利释放有望提振市场信心，吸引社保基金、保险资金等中长期资金及外资加大布局 [28] - 本周三（12月17日）市场午后强力上涨，或与中长期资金积极流入有关，近期股票型ETF出现大幅净申购，标志着2026年跨年行情可能已经开启 [4][29] 行业配置建议 - 结合历史规律及当前环境，建议关注成长及消费板块 [5] - **成长板块**：历史来看，“春季躁动”期间TMT及先进制造板块弹性相对更大 [5][35] - 在流动性驱动行情下，行情中期TMT更容易成为主线，本轮行情可能延续此规律 [35] - TMT板块当前存在较多催化，如阿里巴巴推出更高效的Qwen3-Next AI模型、美联储继续降息等，自身存在上行动力 [36] - 若行情转向基本面驱动，在基本面驱动的行情中期，先进制造板块成为阶段性主线的概率更高 [37] - **消费板块**：本轮行情中也值得关注 [5] - 当前政策对消费板块重视程度高，有望持续得到政策催化 [5][41] - 消费板块今年相对滞涨，风险可能较低，更容易获得“踏空”资金及“高切低”资金的青睐 [42] - 从本周行情看，消费板块已有所表现，如商贸零售、美容护理等行业涨幅居前 [42] 本周重要事件汇总 - **政策会议**：习近平总书记发表重要文章《扩大内需是战略之举》，海南自由贸易港于12月18日正式启动全岛封关 [49] - **经济数据**：国内11月工业增加值同比增4.8%，1-11月固定资产投资累计同比减2.6%，11月社零同比增1.3%，数据整体低于预期 [50] - **产业动态**：飞天茅台终端价格回升，首批两款L3级自动驾驶车型获工信部准入许可，中金公司吸收合并东兴证券、信达证券预案出炉，沐曦股份IPO上市并成为A股全面注册制以来“最赚钱新股” [51][52][53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年12月15日至19日信用债发行量环比下降，各行业信用利差涨跌互现，交易量也环比下降 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 一级市场 发行统计 - 信用债共发行347只，规模3705.49亿元，环比减少19.36% [1][11] - 产业债发行170只，规模1633.10亿元，环比减12.44%，占比44.07% [1][11] - 城投债发行138只，规模879.59亿元，环比减0.96%，占比23.74% [1][11] - 金融债发行39只，规模1192.80亿元，环比减35.24%，占比32.19% [1][11] - 信用债平均发行期限2.63年，产业债2.38年、城投债3.14年、金融债1.91年 [1][13] - 信用债平均发行票面利率2.26%，产业债2.16%、城投债2.41%、金融债2.15% [2][18] 取消发行统计 本周9只信用债取消发行 [3][23] 二级市场 信用利差跟踪 - 申万一级行业中，不同等级行业信用利差涨跌不一，如AAA级医药生物上行5.3BP、采掘下行1.3BP [3][25] - 煤炭信用利差整体上行，钢铁涨跌互现 [25] - 各等级城投和非城投信用利差整体上行 [25] - 国企信用利差整体上行，民企涨跌互现 [25][26] - 区域城投信用利差涨跌互现，不同等级有不同表现 [27] 交易量统计 - 信用债总成交量13876.93亿元，环比降14.63% [4][28] - 成交量前三为商业银行债、公司债和中期票据 [4][28] 本周交易活跃债券 提供本周交易笔数TOP20的城投债、产业债和金融债信息供参考 [30]

投资评级 - 无评级（维持）[5] 核心观点 - 公司国内业务有序推进，海外业务表现亮眼，成为重要增长引擎，前三季度收入增速超过65%，占总收入比重提升至18%[1] - 公司盈利能力环比改善，得益于生产效率提升及原材料国产化率超过85%等降本增效措施，预计全年整体毛利率有望恢复至70%以上[1] - 研发管线稳步推进，多款重磅产品预计未来一年内陆续获批上市，为中长期发展提供动力[2] - 公司是国内主动脉及外周介入领域龙头，25Q3收入端在低基数下实现高增，同比增长64.68%，但利润端同比下滑主要受产品价格调整影响[1][3] - 考虑到潜在集采政策影响，报告下调公司25/26年归母净利润预测为6.33/7.05亿元（原值为8.16/10.48亿元）[3] 业务与运营分析 - **国内业务**：国内业务稳步推进，主要产品价格受治理影响导致上年同期基数较低[1] - **海外业务**：海外业务快速增长，子公司Lombard预期今年扭亏为盈，海外业务整体毛利率已提升至50%[1] - **研发进展**： - 主动脉领域：Hector（通天戟）胸主动脉多分支覆膜支架系统已于11月成功完成全国首例上市前临床植入；AegisⅡ腹主动脉覆膜支架系统和IBD髂分支支架等产品按计划推进[2] - 外周领域：SunRiver膝下药物球囊扩张导管、SeaNet血栓保护装置、Fishhawk机械血栓切除导管系统、FinderSphere/FluentSphere聚乙烯醇栓塞微球、Tipspear/穿云箭经颈静脉肝内穿刺套件等重点产品预计未来一年内陆续获批上市[2] 财务预测与估值 - **盈利预测**： - 预计25~27年营业收入分别为15.32亿元、18.34亿元、22.24亿元，同比增长26.98%、19.73%、21.25%[4] - 预计25~27年归母净利润分别为6.33亿元、7.05亿元、8.48亿元，同比增长26.0%、11.4%、20.3%[3][4] - **盈利能力**：预计25~27年整体毛利率维持在72.6%-73.0%之间，归母净利润率在38.1%-41.3%之间[11] - **估值指标**：当前股价对应26年PE约为16倍，25~27年预测PE分别为18倍、16倍、13倍[3][4][12] 市场数据与表现 - **当前价**：92.54元[5] - **总市值**：114.06亿元[5] - **股价表现**：近1个月、3个月、1年绝对收益分别为-5.04%、-12.19%、-17.71%[8]