市场现状：供需两弱 - 2024-2025年美联储累计降息175个基点，但美国房地产市场未复苏，呈现供需两弱状态[2][12] - 2025年8月新房与成屋年化销售量480万套，低于2024年12月的501万套[12] - 2025年二至三季度美国住宅投资环比折年率均为-5.1%，新建私人住宅在建量与完工量同比分别录得-13.3%和-8.4%[15] - 美国住房供应短缺约280万套，预计需10年左右填补缺口[21] 核心矛盾：房贷利率高企 - 房贷利率降幅有限是市场疲弱核心原因，当前利率维持在6%以上，显著高于存量抵押贷款利率均值4.3%[3][21][45] - 高利率导致“锁仓效应”，约80%借款人的存量利率低于6%，抑制成屋供给[21] - 2025年12月底，10年期美债、30年期美债、30年期抵押贷款利率分别为4.2%、4.8%、6.2%，较2024年9月变动+41、+78、-14个基点[33] 外部压力：成本与风险 - 特朗普关税政策推高建筑成本，钢铁、铜、铝等关键材料面临50%关税，软木材面临10%关税及多项附加税[39] - 关税预计导致未来五年新建房屋数量减少约45万套，相当于2020-2024年新建成房屋总数减少6%[40] - 2025年三季度末美国住房抵押贷款拖欠率升至1.7%，高于2023年末的1.4%，推升房贷风险溢价[46] 政策展望：特朗普房改路径与局限 - 预计2026年特朗普房改将沿降低房贷成本、激活供给市场、降息三条路径推进[4][51] - 政策可能包括将抵押贷款最长年限由30年延至50年，以及推行可转移抵押贷款[51][53] - 但政策面临立法、司法约束，且新房建设周期（独栋住宅平均9.1个月）导致供给无法快速响应[58] - 基准判断2026年美国房地产将维持弱复苏状态[4][59] 周期前瞻指标 - “现有房贷利率-存量房贷利率”利差是指引美国地产周期的前瞻变量，利差收窄至90-100个基点时或预示周期启动[5][60] - 对应合意房贷利率约为5.2%-5.3%（当前6.2%），10年期美债利率或在3.2%-3.3%左右（当前4.2%）[5][61]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年12月22日至26日信用债发行量环比上升，各行业信用利差涨跌互现，二级市场交易量环比上升 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 一级市场 发行统计 - 本周信用债共发行267只，规模4277.02亿元，环比增15.42%；产业债发行117只，规模2192.58亿元，环比增34.26%，占比51.26%；城投债发行110只，规模713.64亿元，环比减18.87%，占比16.69%；金融债发行40只，规模1370.80亿元，环比增14.92%，占比32.05% [1][11] - 本周信用债平均发行期限2.74年，产业债2.36年、城投债3.25年、金融债2.35年 [1][14] - 本周信用债平均发行票面利率2.26%，产业债2.12%、城投债2.41%、金融债2.23% [2][19] 取消发行统计 本周有5只信用债取消发行，包括25三峡GN010等 [2][23] 二级市场 信用利差跟踪 - 申万一级行业中，AAA级医药生物信用利差上行最大（5.1BP），房地产下行最大（1.3BP）；AA+级家用电器上行最大（6.4BP），纺织服装下行最大（9.8BP）；AA级建筑材料上行最大（11BP），商业贸易下行最大（1BP） [3] - 煤炭信用利差涨跌互现，钢铁整体上行；各等级城投和非城投、国企和民企信用利差整体上行；区域城投信用利差涨跌互现 [25][26][27] 交易量统计 - 本周信用债总成交量17827.47亿元，环比升28.47% [4][28] - 成交量前三为商业银行债（6308.94亿元，环比增38.88%，占比35.39%）、公司债（5213.09亿元，环比增15.93%，占比29.24%）、中期票据（3476.36亿元，环比增40.63%，占比19.50%） [4][28] 本周交易活跃债券 提供本周交易笔数TOP20的城投债、产业债和金融债供参考 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周转债市场继续上涨，部分个券波动大，后续走势或进一步分化，建议结合转债条款和正股情况综合判断，精细化择券，关注政策催化相关行业和景气度较高行业新券机会 [4] 各部分总结 市场行情 - 本周（2025 年 12 月 22 日至 26 日）中证转债指数涨跌幅为+1.64%（上周+0.48%），中证全指变动为+2.78%（上周-0.18%）；2025 年以来中证转债涨跌幅为+18.98%，中证全指涨跌幅为+25.00% [1] - 分评级看，中评级券（AA）本周涨幅最高，为+2.52% [1] - 分转债规模看，小规模转债（余额小于 5 亿元）本周涨幅最高，为+2.84% [2] - 分平价看，涨跌幅有所分化，中高平价券（转股价值在 110 至 120 元之间）涨幅为+2.68% [2] 转债价格、平价和转股溢价率情况 - 截至 2025 年 12 月 26 日，存量可转债共 397 只（上周 405 只），余额为 5533.36 亿元（上周 5554.29 亿元） [3] - 转债价格均值为 132.97 元（上周 130.35 元），分位值为 98.75% [3] - 转债平价均值为 102.08 元（上周 100.65 元），分位值为 89.75% [3] - 转债转股溢价率均值为 32.34%（上周 32.57%），分位值为 40.30% [3] 可转债表现和配置方向 - 本周转债市场继续上涨，当前部分个券波动大，后续走势或进一步分化 [4] - 建议结合转债条款和正股情况综合判断，精细化择券，关注政策催化相关行业和景气度较高行业新券机会 [4] 转债涨幅情况 - 本周涨幅排名前 15 的转债中，嘉美转债涨幅最高，为 37.67%，正股嘉美包装涨幅 61.29% [21]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对“绿色甲醇”行业的整体投资评级 [1][4][5][7][30][48][62][63][106][110][112] 报告的核心观点 * 在“碳中和”背景下，全球绿色及低碳甲醇项目规模正快速增长，截至2025年11月总产能规划已达5630万吨，但项目从规划到落地面临落实承购协议及建设阶段融资的核心挑战 [5][14][25] * 生物质甲醇技术的气化环节是工艺控制的核心，其技术水平与运行稳定性直接决定项目的可行性与经济性，三种制醇工艺路线各有优劣，需平衡成本和碳利用率 [5][31][34][38][43] * 电制甲醇技术工艺成熟、和可再生能源协同性较强，但电解水制氢的高成本和系统集成的复杂性是大规模推广的关键掣肘，降低用电成本是重中之重 [5][49][58] * 绿色甲醇项目从规划到量产，资源、技术、客户构成缺一不可的核心闭环，在成本高企背景下，找到愿意支付绿色溢价的终端客户并签订长期承购协议是实现稳定商业化运营的必由之路 [5][64][100][107] 根据相关目录分别进行总结 一、绿色甲醇产能规模稳步提升 * 甲醇生产方式包括天然气制甲醇、煤炭制甲醇和绿色甲醇（生物质甲醇或电制甲醇），未来趋势聚焦“碳中和”，绿色路线有望在降本后成为主流 [8] * 截至2025年11月，全球绿色及低碳甲醇项目（含规划）共270个，总产能达5630万吨，其中电制甲醇产能2330万吨，生物质甲醇产能2180万吨，低碳甲醇产能1120万吨 [14] * 各地区技术路线选择分化明显：欧洲项目约75%为电制甲醇，中国更侧重生物质甲醇（占比62%），北美项目中约73%为低碳甲醇，拉美和东南亚则取决于当地资源禀赋 [19] * 项目落地面临挑战：截至2025年11月，仅约22%的项目已签订长期承购协议，约4%的电制甲醇项目和16%的生物质甲醇项目已投运或进入建设阶段，落实承购协议及建设阶段融资是核心挑战 [24][25] * GENA Solutions预计2030年全球绿色甲醇实际产能有望达到600~1300万吨 [5][25] 二、生物质甲醇：气化是核心，降本提效是方向 * 生物质气化制甲醇包括预处理、气化、气体净化与调变、甲醇合成与纯化四个关键步骤，其中气化是工艺核心 [31] * 主流气化技术包括固定床、循环流化床和气流床，其中气流床技术碳转化率高（99.0~99.5%）、合成气有效气含量高（80%），且无需二次处理，与后续甲醇合成工艺最为适配，但技术难度高 [32] * 国内外有多家厂商提供不同炉型的气化技术，例如德国的鲁奇（Lurgi）、荷兰的壳牌（Shell），以及国内的金风科技、上海电气、清创晋华等均有相关项目应用 [33] * 生物质制甲醇主要有三种工艺路线：传统WGS调变+脱碳路线技术成熟但碳利用率较低；碳捕集+分布加氢路线（双合成甲醇）碳利用效率高（99%）但设备投资较高；直接加氢协同合成路线工艺流程简洁、成本较低但催化剂转化效率较低 [34][38][43][47] 三、电制甲醇：降本是重中之重 * 电制甲醇技术路线工艺成熟、和可再生能源协同性较强，但电解水制氢的高成本和系统集成的复杂性是大规模推广的核心挑战 [49] * 电制甲醇的高成本主要来自制氢环节，当绿电价格为0.3元/度时，生产成本达4948元/吨，其中71%的成本来自绿氢生产，而绿氢成本中电费占比近80% [58] * 碳源选择多元化，欧盟可再生能源指令明确了五种CO2来源，当前在我国可大规模推广的是通过生物质电厂直燃捕集的CO2 [60] * Carbon Recycling International（CRI）的Emissions-to-Liquid™（ETL）技术是典型的电制甲醇工艺，已在冰岛、中国河南安阳等地有实际项目应用，其中冰岛George Olah项目已连续稳定运行12年 [53] 四、从规划到量产：资源、技术、客户缺一不可 * **资源是项目量产的底层支撑**：东北地区因丰富的生物质资源、风光资源和水资源成为我国绿色甲醇项目的重要承载地，地方政府也提供了强力政策支持 [64] * 碳源方面，生物质碳源是当前实现规模化量产的最优解，我国农作物秸秆可收集量达7.31亿吨，能源化利用率仅8.3%，提升空间大 [69][70] * 氢源方面，绿氢成本中70%以上来自电力消耗，优质风光资源的规模化开发能力是降本关键 [79] * 政府支持方面，绿色甲醇项目可获核定投资20%的中央预算内投资补助，内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江等地也出台了配套支持政策 [64][83][84] * **技术是项目落地的核心引擎**：生物质甲醇与电制甲醇各有优劣，资源禀赋和目标市场决定适配性 [86] * 生物质甲醇在成本控制上具备优势，对于20万吨/年项目，生物质气化加氢合成路线的生产成本为2648元/吨，而电制甲醇为5127元/吨 [91][92] * 电制甲醇在碳减排效果和生产稳定性上处于领先地位，为满足FuelEU的降碳要求，所需电制甲醇的占比较生物甲醇更低，且其生产流程高度标准化 [94] * **客户是项目成功的价值闭环**：当前绿色甲醇价格（7000+元/吨）远高于合成甲醇（2000+元/吨），找到愿意支付绿色溢价的终端客户并签订长期承购协议是实现稳定商业化运营的必由之路 [100] * 下游客户支付溢价的核心驱动力包括合规需求、ESG价值、品牌溢价和长期战略 [100] * 当前支付动力最强的包括航运领域的全球龙头企业（如马士基）以及面向欧洲市场的高端化工巨头（如巴斯夫） [100] 五、投资建议 * 报告建议关注两类企业 [5][6][108] * 提前布局绿色甲醇制造且产品通过相关认证（如RED、ISCC等）的企业：金风科技（A+H）、中国天楹、吉电股份、嘉泽新能、佛燃能源、中集安瑞科（H）、上海电气（A+H）等 [5][108] * 布局更高效制氢技术（PEM、AEM等）和相关设备制造的企业：明阳智能、华电科工、亿纬锂能、阳光电源等 [6][108]

行业投资评级 - 机械行业评级为“买入”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 2025年11月工程机械行业呈现内需持续复苏、海外增长加速的态势，行业短期具备良好催化剂，中期需求复苏有保障，长期看好国际化、电动化进程及重大工程项目带来的机遇 [1][3][10] 行业数据与现状分析 - **挖掘机销量整体增长**：2025年11月挖掘机（含出口）销量为20,027台，同比增长13.9%；2025年1-11月累计销量为212,162台，同比增长16.7% [3][14] - **内销持续复苏**：2025年11月挖掘机内销9,842台，同比增长9.1%；1-11月内销108,187台，同比增长18.6% [3][14] - **非挖品类景气度显著复苏**：2025年11月，装载机内销同比增长29.4%，平地机内销同比增长24.7%，汽车起重机内销同比增长25.8%，履带起重机内销同比增长102.0%，随车起重机内销同比增长36.4% [3] - **出口增长加速**：2025年11月挖掘机出口10,185台，同比增长18.8%；1-11月出口103,975台，同比增长14.9% [3][6][14] - **工程机械出口额增长**：2025年11月工程机械出口额为52.3亿美元，同比增长16.6%；1-11月出口额为537.6亿美元，同比增长12.4% [6] 核心驱动因素 - **更新换代需求强劲**：考虑到工程机械使用寿命通常为8-10年，上一轮周期（约2015-2021年）的设备进入替换期，测算国内工程机械在2025年及后续几年存在复合30%左右的替换量增长，对销量形成有力支持 [4] - **二手机出口降低保有量**：工程机械二手机大量出口海外发展中国家，客观上拉低了国内保有量，从而支撑新机销量 [4] - **积极财政政策支持基建**：中央经济工作会议指出2026年将继续实施更加积极的财政政策，包括适当增加中央预算内投资、优化地方政府专项债券管理等，有望拉动基建投资，进而带动下游设备需求 [5] - **重大工程项目拉动**：雅鲁藏布江下游水电工程（雅下水电工程）总投资约1.2万亿元人民币，依据经验，工程机械设备投资约占项目总投资的10%~15%，即设备需求量可达1200亿至1800亿元人民币，对大型挖掘机、掘进机、起重机、混凝土机械等形成持续需求推动 [9] 行业发展趋势 - **电动化进程加速**：2025年11月电动装载机销量2,935台，同比大幅增长192.0%，电动化率达到25.7%，同比提升14.1个百分点；1-11月电动装载机销量27,049台，同比增长160.9%，电动化率23.4% [7] - **绿色化成为重点方向**：中央经济工作会议指出要深入推进重点行业节能降碳改造，绿色化、电动化是工程机械行业未来的重点发展方向之一 [7] - **国际化与海外机遇**：我国工程机械出口面临东南亚、非洲、中东市场基建与矿山机械需求提升，以及欧美高端市场渗透率提升等机遇，随着龙头企业加大海外布局，出口有望维持增长趋势 [6] 投资建议与关注标的 - **看好行业长期表现**，推荐主机厂商三一重工、徐工机械、中联重科(A/H)、柳工、山推股份、中国龙工(H)，以及零部件厂商恒立液压 [10][11] - **建议关注雅下水电工程相关受益标的**，包括铁建重工、中铁工业、山河智能、广东宏大 [10]

核心观点 - 报告构建了一个A股牛市见顶的三重预警框架，认为牛市见顶是政策与外部环境、基本面、市场交易三类因素共同作用的结果，其传导路径为“政策/外部风险先行、基本面跟进、交易信号收尾” [1][15][16] - 报告通过对历史牛市的复盘，详细阐述了三类预警信号的具体表现 [2][3] - 报告认为，截至2025年12月22日，当前A股市场并未出现明显的牛市见顶预警信号，未来行情仍值得期待 [4][92] 牛市见顶预警框架与历史复盘 - **框架总览**：导致牛市见顶的核心因素可归纳为政策与外部环境类因素、基本面类因素以及市场交易类因素，其中政策收紧或外部风险冲击是重要的前置影响变量，基本面回落是趋势反转的核心验证变量，而交易信号是见顶的最终确认变量 [1][15] - **政策与外部风险信号**：历史牛市见顶均伴随政策边际收紧或外部风险冲击，具体形态多元 [17] - **2005-2007年**：内部政策收紧（央行在2007年5月至12月间多次提高存款准备金率、2007年5月29日上调证券交易印花税税率至3‰）与外部次贷危机共振 [2][18][23] - **2013-2015年**：杠杆资金调控政策收紧（2015年严查场外配资、规范融资融券业务） [2][24][27] - **2016-2018年**：金融去杠杆政策（2017年11月发布资管新规征求意见稿）与外部贸易摩擦、全球流动性收紧（美联储2017年12月加息）叠加 [2][28][29][30] - **2019-2021年**：行业针对性政策（2021年房地产调控、平台经济反垄断、校外培训监管）与美联储货币政策转“鹰”（2021年12月宣布加速缩表） [2][30][33] - **基本面信号**：历史牛市末期均呈现一致的基本面下行特征 [2][35] - **核心盈利指标下滑**：实际GDP与名义GDP增速、A股归母净利润增速及ROE下滑 [35][38] - **辅助指标印证**：PPI同比增速回落、中长期贷款余额同比增速放缓，从工业需求、实体经济融资维度印证经济下行趋势 [35][40][41] - **结构性牛市的风向标**：在结构性牛市中，领涨板块的盈利增速见顶回落是关键预警信号，例如2016-2018年牛市末期的食品饮料、家用电器行业，以及2019-2021年牛市末期的新能源赛道核心的电力设备行业 [2][42][43][46][48] - **交易信号**：不同交易信号对全面牛市与结构性牛市的适配性存在显著差异 [3][50] - **换手率**：在全面牛市中，当A股换手率超过7%时往往预示牛市逐步结束（如2005-2007年及2013-2015年），但在结构性牛市中，该指标及领涨行业的换手率指引效果不佳 [50][52][54] - **估值指标**：估值绝对值对牛市见顶的指引效果有限，但市盈率移动五年分位数处于历史高位、ERP（股权风险溢价）移动五年分位数处于历史低位能反映市场相对过热状态 [3][50][58][62][63] - **创新高个股占比**：该指标反映市场“赚钱效应”的广度，仅对全面牛市见顶有指引作用，对结构性牛市无效 [3][65][66] - **重要股东净减持**：这是贯穿各类牛市的通用预警信号，其持续落地体现内部人对估值合理性的判断 [3][20][65][68] 对当前市场（截至2025年12月）的评估 - **政策与外部环境**：内部政策仍积极发力，货币政策保持适度宽松；中美关系总体稳定向好，外部风险缓释；美联储处于降息周期（2025年12月11日降息25个基点至3.50%-3.75%），海外流动性或继续边际改善 [4][71][72][73][74][76] - **基本面**：A股基本面处于改善趋势之中，未来持续下行的概率较小；预计2025年A股盈利增速为4.9%，2026年将达到10.5%（非金融石油石化板块为11.1%）；在AI产业加速发展背景下，TMT板块盈利有望持续改善 [4][79][80] - **交易信号**：当前市场未发出明确的见顶预警 [4][82][87][92] - **换手率**：位于历史中等水平，与历史牛市峰值差距较大 [4][82][84] - **估值分位数**：相对较高（ERP移动5年分位数处于历史相对低位，PE移动5年分位数处于历史相对高位），反映市场有一定过热 [4][82][84] - **创新高个股占比**：处于历史相对低位，与历史牛市峰值差距较大 [4][87][90] - **重要股东净减持**：上市公司占比有所回升，但处于历史中等水平（移动三月均值不足5%），与历史峰值差距较大 [4][87][90]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为“增持” [4] 报告核心观点 - 脑机接口行业处于政策支持加码、技术快速迭代、商业化加速落地的关键阶段，全球近百亿美元蓝海市场加速开启 [1][3][6][9] - 投资需锚定“技术壁垒+临床落地”双主线，聚焦具备核心技术优势与商业化能力的企业 [3][9] - 行业有望形成“严肃医疗筑基、消费应用破圈”的双增长曲线 [2] 行业概述与市场规模 - 脑机接口是在大脑与外部设备之间创建信息通道，实现直接信息交互的新型交叉技术 [16] - 根据信号采集方式可分为侵入式、半侵入式和非侵入式三类 [17][20] - 全球脑机接口市场规模从2019年的12亿美元增至2023年的20亿美元，预计2029年将达到76.3亿美元 [1][24] - 截至2025年2月，全球脑机接口领域投融资事件超1500起，总金额近100亿美元，其中美国超50亿美元，中国近20亿美元 [27] 政策与监管环境 - 全球主要国家发布脑计划，美国“脑计划”投入资金总额约45亿美元，欧盟“人类脑计划”规划总投入10亿欧元 [1][52] - 中国在“十三五”时期将脑科学研究纳入国家科技规划，后续资金规模可达数百亿元 [1][54] - 2025年7月，中国七部门联合发布《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》，明确2027年技术突破、2030年产业生态成型的目标 [1][59][61] - 国内监管政策持续完善，2024年国家医保局设立脑机接口相关医疗服务价格项目，打通支付链路 [2][59] 产业链与技术进展 - 产业链上游核心环节包括柔性电极、专用芯片等，技术壁垒高，呈现“海外先发领跑、国内后发突破”格局 [33] - 海外企业如Neuralink的柔性电极阵列含1024根超细电极，Synchron的Stentrode电极可通过血管微创植入 [35] - 国内企业在柔性电极、汉语实时解码等领域实现突破，如阶梯医疗超柔神经微电极通道数达256，脑虎科技实现汉语实时解码速率达49.6字/分钟 [37][44][50] - 专用芯片方面，国内“脑语者”系列芯片实现全链条自主可控，清华大学与天津大学团队研发的忆阻器芯片计算能耗比CPU降低3个数量级 [39] 临床应用与需求 - 医疗是目前脑机接口商业化最成熟、规模最大的细分领域，主要聚焦神经康复、功能替代和疾病治疗三大方向 [2][45][66] - 适应人群广泛，中国每年新发卒中约394万例，肢体残疾人口达1976万人，带来巨大应用空间 [67][69] - 全球已有多个产品进入临床试验或获批上市，侵入式技术在瘫痪患者运动功能重建方面表现突出，非侵入式设备在癫痫监测等场景推广 [2][66] - 临床试验数量快速增长，中国2024年注册31项相关试验，数量几乎是2023年的三倍 [78] 海内外行业进展 - 海外进展迅速，Neuralink已完成超10例人体植入，设备累计使用时间突破1.5万小时；Synchron实现渐冻症患者用“脑波”遥控iPad [81][82] - 国内临床试验加速开展，产学研转化加速，上海、北京等地有望形成产业集群 [2] - 国内重点企业多元竞争，如翔宇医疗（非侵入式）、伟思医疗（神经康复体系）、诚益通（侵入式与非侵入式双轨并行）等推动技术产业化 [11] 投资建议与关注方向 - 建议关注医疗场景整合者，相关企业凭借成熟的医疗渠道、临床资源及产品整合能力，有望快速兑现商业化价值，如翔宇医疗、伟思医疗、诚益通、麦澜德、爱朋医疗、创新医疗等 [3][9] - 建议关注侵入式/半侵入式/介入式技术领军者，国内企业在相关领域实现技术突破，国产化替代加速，长期成长潜力显著，如心玮医疗、脑虎科技、阶梯医疗、博睿康等 [3][9]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司全资子公司以1.91亿元对价收购华东管道设计院100%股权，此举将扩充公司在管道储运领域的业务资质，增强从设计到施工的一体化EPC服务能力，并为拓展氢能管道等新兴市场及开拓中东市场增添重要筹码 [1][2] - 公司国内外新签合同额快速增长，2025年前三季度新签合同额913亿元，同比增长24.4%，其中海外新签合同369亿元，同比增长38.6%，截至2025年9月末未完成合同额2155亿元，同比增长24.8%，未来有望充分受益于国内外市场开拓及中东地区活跃的资本开支 [3] - 公司背靠中石化集团，在国企改革背景下，其低估值与高分红价值凸显，预计2025-2027年归母净利润分别为25.95亿元、27.60亿元、29.02亿元，对应EPS分别为0.59元、0.63元、0.66元 [4] 收购事件分析 - 收购标的华东管道设计院2024年税后净利润为1048万元，截至2025年8月31日净资产为1.68亿元，拥有石油天然气（海洋石油）行业管道输送专业甲级资质 [2] - 本次交易将巩固公司全业务链、一体化EPC服务能力，并为其拓展氢能管道、航煤管道、化工品长输管道等新兴市场创造条件 [2] - 交易将增强公司在中东地区储运工程建设市场的竞争力，有助于进一步扩大工程服务范围，做强做优境外业务 [2] 经营与市场前景 - 2025年前三季度，公司国内新签合同545亿元，同比增长16.3%，海外新签合同369亿元，同比增长38.6% [3] - 中国石化行业高质量发展推进，下游产业链延伸，高端新材料项目资本开支保持增长，中东地区活跃资本开支已超千亿美元，为公司提供了广阔的市场机遇 [3] - 公司依托中石化集团平台优势，深化“一带一路”合作，中东市场订单获取前景广阔 [3] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为688.52亿元、733.77亿元、781.39亿元，同比增长率分别为7.25%、6.57%、6.49% [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为25.95亿元、27.60亿元、29.02亿元，同比增长率分别为5.25%、6.34%、5.16% [5] - 基于盈利预测，公司2025-2027年对应PE分别为11.5倍、10.8倍、10.2倍，PB分别为0.92倍、0.89倍、0.86倍，股息率分别为4.8%、5.1%、5.4% [5][13]

银行业2026年投资策略核心观点 - 报告核心观点为对银行业给予“买入”评级 预计2025年营收和盈利维持小幅正增长 2026年作为“十五五”开局之年 银行经营在低利率环境下稳中求进 预计上市银行全年营收同比增速小幅上修至2%附近 盈利增速在1%附近 基本面韧性较强 投资层面建议关注“高股息”红利属性大行及业绩亮眼的江苏区域银行 [2] 公用事业（碳中和领域）动态跟踪核心观点 - 报告核心观点为对公用事业（碳中和领域）给予“买入”评级 广东省2026年度电力交易结果落地 成交均价为372.14厘/千瓦时 同比下降5.03% 2026年容量补贴预计达0.042元/千瓦时 相应广东综合电价为0.414元/千瓦时 同比下降0.78%（对应3厘/千瓦时） 同比基本持平 符合市场预期 判断电力现货市场未连续结算的区域以及月度长协电价相对稳健的北京和上海 其2026年年度长协电价预计相对稳健 建议关注京能电力和申能股份 [3] 市场数据概览 - A股市场主要指数普遍上涨 上证综指收盘3959.62点 上涨0.47% 沪深300指数收盘4642.54点 上涨0.18% 深证成指收盘13531.41点 上涨0.33% 中小板指收盘8221.45点 上涨0.48% 创业板指收盘3239.34点 上涨0.30% [4] - 股指期货主力合约上涨 IF2601收盘4632.00点 上涨0.27% IF2602收盘4618.60点 上涨0.27% IF2603收盘4610.60点 上涨0.32% IF2606收盘4561.80点 上涨0.36% [4] - 商品市场表现分化 SHFE黄金收盘1008.76元/克 下跌0.58% SHFE燃油收盘2489元/吨 上涨0.36% SHFE铜收盘96210元/吨 上涨0.11% SHFE锌收盘23065元/吨 下跌0.71% SHFE铝收盘22275元/吨 下跌0.25% SHFE镍收盘125410元/吨 下跌2.02% [4] - 海外市场多数上涨 恒生指数收盘25818.93点 上涨0.17% 国企指数收盘8915.12点 上涨0.01% 道琼斯指数收盘48731.16点 上涨0.60% 标普500指数收盘6932.05点 上涨0.32% 纳斯达克指数收盘23613.31点 上涨0.22% 德国DAX指数收盘24340.06点 上涨0.23% 法国CAC指数收盘8103.58点 下跌0.00% 日经225指数收盘50407.79点 上涨0.13% 韩国综合指数收盘4108.62点 下跌0.21% [4] - 外汇市场人民币对主要货币中间价变动 美元兑人民币中间价7.0392 下跌0.11% 欧元兑人民币中间价8.2825 下跌0.17% 日元兑人民币中间价0.045 下跌0.04% 港币兑人民币中间价0.9053 下跌0.1% [4] - 利率市场方面 银行间回购利率DR001加权平均利率为1.2589% 下跌0.33个基点 DR007加权平均利率为1.4842% 上涨10.42个基点 DR014加权平均利率为1.6176% 下跌0.26个基点 二级市场国债收益率一年期为1.3072% 下跌3.00个基点 五年期为1.6028% 上涨0.37个基点 十年期为1.8386% 上涨0.30个基点 [4]

行业投资评级 - 公用事业行业评级为“买入” [5] 报告核心观点 - 广东省2026年度电力交易结果符合市场预期 综合上网电价同比基本持平 [1][3] - 火电电量电价接近市场参考价下浮20% 绿电综合电价高于机制电价 [2] - 容量电价提升部分对冲了电量电价下降 使得综合电价保持稳定 [3] - 预计2026年广东电力供需格局延续宽松 现货市场波动可能为电力运营商提供盈利机会 [4] 交易结果分析 - 2026年度电力交易成交均价为372.14厘/千瓦时 同比下降5.03% 基本处于市场参考价下浮20%的水平 [2] - 年度双边协商交易电价为372.14厘/千瓦时 同比下降5.03% 其成交量占总成交量的99.87% [2] - 绿电双边协商交易电价为372.21厘/千瓦时 叠加环境溢价4.93厘/千瓦时后 综合电价为377.14厘/千瓦时 同比下降3.88% 但高于360厘/千瓦时的机制电价 [2] - 2026年绿电交易量为47.79亿千瓦时 较2025年的40.59亿千瓦时同比增长17.74% [2] 电价构成与影响 - 自2026年1月起 广东煤电容量补贴从100元/千瓦提升至165元/千瓦 [3] - 参考2024年火电利用小时数3950小时计算 容量补贴对应0.042元/千瓦时 同比提升0.016元/千瓦时 [3] - 广东煤电机组年度综合电价（容量+电量）为0.414元/千瓦时 同比下降0.78%（对应3厘/千瓦时） 同比基本持平 [3] 市场展望与投资建议 - 2025年广东电力供需宽松 考虑到2026年省内仍有装机增量 预计宽松格局将延续 [4] - 2025年1至11月 实时市场和日前市场的现货均价均低于年度长协均价391.86元/MWh 月度中长期交易综合价也低于年度长协均价 [4] - 广东大规模绿电入市后 预计现货市场电价波动将加大 [4] - 电力运营商可能通过灵活策略 利用现货与长协电价差盈利 同时绿电大规模入市将凸显火电的电网稳定作用 其功能性溢价有望在现货市场显现 [4] - 报告判断电力现货市场未连续结算的区域 以及月度长协电价相对稳健的北京和上海 其2026年度长协电价预计相对稳健 [4] - 建议关注京能电力、申能股份 [4]