行业投资评级 - 行业评级为推荐（维持）[3] 核心观点 - 继续坚定看好游戏行业龙头公司 包括巨人网络 神州泰岳 南方传媒 分众传媒 完美世界 恺英网络 腾讯控股 昆仑万维 中国科传 芒果超媒 哔哩哔哩 中文在线等[2] - 游戏板块三季报有望维持良好表现 估值不算贵 属于新兴消费（受贸易战和经济影响较弱） 政策支持 出海空间打开 AI应用即将落地[7] - 巨人网络推荐逻辑：25H1收入利润稳步增长 新品《超自然行动组》上线后用户和流水迅速增长 但因收入递延主要贡献将于后续释放 上半年销售费用率达35.8%同比上升5.7pct 期末合同负债达8.89亿元较24年末上升40% 征途系列表现优秀《原始征途》首月新增用户586万 上半年累计新增用户突破2000万 月均流水稳定维持1亿元水平 《超自然行动组》7月同时在线人数突破100万 稳居iOS游戏免费榜TOP5 畅销榜最高TOP4 《球球大作战》上半年累计新进用户数超1100万 小程序日活跃用户超100万 海外产品《Super Sus》在印尼地区DAU创两年新高 收入同比显著增长 公司全方位拥抱AI 与阿里云聚焦AI Agent及高性能算力合作 《太空杀》布局AI原生玩法 联合国内主流大模型打造多用户与AI智能体混合对抗机制 《原始征途》AI NPC"小师妹"接入DeepSeek-R1 拥有性格情绪和长期记忆[7][8] 上周市场表现回顾 - 上周（9.15-9.21）传媒（中信）指数上涨0.69% 沪深300下跌0.44% 上证综指下跌1.30% 深证成指上涨1.14%[11] - 传媒板块年初至今上涨37.23% 排名所有板块第4名[7] - 个股周涨跌幅前5名：完美世界（14.55%） 迅游科技（13.37%） 芒果超媒（12.62%） 恺英网络（11.25%） 贵广网络（8.97%）[13][14] - 个股周涨跌幅后5名：幸福蓝海（-9.28%） 元隆雅图（-10.00%） 文投控股（-11.54%） 粤传媒（-14.43%） 吉视传媒（-23.52%）[13][14] - 中概股周表现：陌陌上涨0.53% 阅文集团上涨0.38% 爱奇艺下跌0.38% 腾讯音乐上涨0.44% 网易下跌0.49% B站上涨6.68% 虎牙下跌1.42% 好未来上涨1.64% 新东方下跌3.48% 腾讯下跌0.16% 金山软件上涨1.38% IGG上涨2.68% 欢喜传媒上涨13.85% 猫眼电影上涨1.54%[14][16] - 海外公司周表现：奈飞上涨3.24% Roku上涨7.68% 迪士尼下跌1.90% 康卡斯特下跌4.45% 动视暴雪持平[14][16] 影视及游戏行业重点数据 电影板块 - 周票房TOP10中7部为中国影片 2部美国影片 1部俄罗斯影片[17] - 《731》周票房122904.7万 占比87.7%[18] - 《捕风追影》周票房5457.8万 累计票房119021.3万[18] - 《浪浪山小妖怪》周票房3093.8万 累计票房163856.5万[18] - 《南京照相馆》周票房1609.2万 累计票房300360.5万[18] - 下周排片《一只绣花鞋》猫眼想看人数18101人[19] 电视剧板块 - 卫视收视率TOP3：《不眠日》（上海东方卫视 2.166%） 《归队》（江苏卫视 1.393%） 《浴血荣光》（浙江卫视 1.362%）[20][21] - 电视剧网播TOP3：《灼灼韶华》（播映指数79.2） 《生万物》（播映指数76.9） 《欢乐家长群第二季》（播映指数76.8）[22] - 网剧播映指数TOP3：《赴山海》（83.2） 《不眠日》（79.2） 《吴邪私家笔记》（77.3）[25] 综艺板块 - 电视综艺播映指数TOP3：《花儿与少年同心季》（78.5） 《王牌对王牌第九季》（76.3） 《奔跑吧第九季》（67.9）[27] - 网络综艺播映指数TOP3：《地球超新鲜》（79.7） 《心动的信号第八季》（77.9） 《一饭封神》（75.2）[29] 游戏板块 - iOS游戏畅销榜TOP3：《三角洲行动》（腾讯） 《和平精英》（腾讯） 《王者荣耀》（腾讯）[30][33] - 安卓游戏热玩榜TOP3：《心动小镇》（心动） 《我的休闲时光》（山奈游戏） 《杖剑传说》（雷霆游戏）[33] 图书板块 - 虚构类图书TOP3：《一句顶一万句（精）》《红岩》《盗墓笔记-云顶天宫（纪念版）》[35] - 非虚构类图书TOP3：《渔樵问对译注》《寒门诡将》《渔樵问对》[36] - 少儿类图书TOP3：《赢在破局思维》《改变孩子命运的顶尖思维》《生命里的第一课》[37]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级 看好公司中长期市值上升空间 [5] 核心观点 - 小米17全系产品力跨代升级 多IoT新品助力全品类高端化 [1] - 手机业务全面对标iPhone 数字系列迎来关键变阵 [5] - IoT生态竞争力持续强化 汽车定制服务推动个性化体验 [5] - 预计2025-2027年总营收达4899/6603/8233亿元 同比增长34%/35%/25% [5][6] - 预计调整后净利润431/635/866亿元 当前市值对应PE为31.6/21.4/15.7倍 [5] 手机业务 - 发布小米17/17 Pro/17 Pro Max三款新机 全系首发第五代骁龙8至尊版 [5] - 全系搭载小米澎湃OS3 售价4499/4999/5999元起 [5] - 小米17采用6.3英寸小屏 配备7000mAh电池和徕卡三摄 [5] - 17 Pro系列搭载妙享背屏 17 Pro Max采用6.9英寸超大直屏和7500mAh电池 [5] IoT业务 - 发布Xiaomi Pad 8系列 售价2199元起 Pad 8 Pro搭载骁龙8至尊版芯片和9200mAh电池 [5] - 推出S Pro Mini LED 2026电视系列 采用2880分区背光和5200nits峰值亮度 首销价5199元起 [5] - 发布法式冰箱Pro 560L(首销价6399元)和米家三区洗衣机Pro(首销价3999元起) [5] - 推出高端旗舰路由器BE10000 Pro和最高端音箱Sound 2 Max [5] 汽车业务 - YU7发布3个月累计交付超4万辆 [5] - 正式推出小米定制服务 覆盖YU7 Max和SU7 Ultra车型 [5] - 定制内容包括5款外观颜色 2款内饰 以及定制缝线/迎宾灯/彩色安全带等 [5] - 预计下半年伴随北京工厂产能爬坡 YU7交付有望上量提速 [5] 财务表现 - 预计2025-2027年营业总收入4899/6603/8233亿元 同比增长34%/35%/25% [5][6] - 预计归母净利润393/605/839亿元 同比增长66%/54%/39% [5][6] - 毛利率预计从2024年20.9%提升至2027年24.2% [10] - 净利率预计从2024年6.5%提升至2027年10.2% [10] - ROE预计从2024年12.5%提升至2027年20.8% [10] 估值指标 - 当前股价59.45港元 总市值1547.2十亿港元 [1] - 2025-2027年预测PE为35.7/23.2/16.7倍 [5][6] - 2025-2027年预测PB为5.3/4.3/3.5倍 [10] - EV/EBITDA预计从2024年44.1倍降至2027年13.2倍 [10]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告核心观点 - 持续坚定推荐业绩表现稳中向好、AI领先布局的互联网龙头公司，包括腾讯控股、泡泡玛特、快手、网易、哔哩哔哩、美图公司等[1] - 腾讯《三角洲行动》国服日活跃用户突破3000万，位居行业日活前五、流水前三[8][12][20] - 行业AI布局加速，包括百度学术AI重构、钉钉AI硬件、腾讯云AI算力解决方案、快手AI社交APP及数字人技术等[8][12] 互联网上市公司重要公告 - 东方甄选2025年度报告净收入6.19百万元，同比下降99.64%；公司权益持有人应占盈利5.74百万元，同比下降97.70%[2][11] - 微盟集团2025年中期报告营收7.75亿元，同比下降10.6%；净亏损0.47亿元，亏损大幅改善5.17亿元[3][11] 行业规模与指数表现 - 行业股票家数160只，占比3.1%；总市值2087.8十亿元，占比2.0%；流通市值1898.8十亿元，占比2.0%[5] - 行业指数绝对表现：1个月4.9%、6个月12.1%、12个月77.6%；相对表现：1个月-1.7%、6个月-0.1%、12个月36.8%[7] - 上周市场表现：恒生互联网科技业指数上涨4.00%，产业互联网综合服务指数下跌2.69%[13] 公司市场表现 - 腾讯控股周跌0.16%，哔哩哔哩-W周涨6.64%，快手-W周涨0.73%[18][19] - 东方甄选周涨14.83%，微盟集团周涨17.70%[19] 核心推荐公司及理由 - 腾讯控股：网络游戏业务25Q2收入592亿元，高于预期；《三角洲行动》DAU突破2000万；国际市场游戏收入增长35%至188亿元；AI驱动广告业务优化[20] - 快手-W：25Q2 DAU达4.09亿，用户总时长同比增长7.5%；可灵AI收入超2.5亿元；电商GMV达3589亿元，同比增长17.6%[21] - 网易-S：游戏板块25Q2收入228亿元，同比增长13.7%；多款全球新品上线，包括《漫威秘法狂潮》等[22] - 哔哩哔哩-W：25Q2收入73.4亿元，同比增长20%；经调整净利润5.6亿元，同比扭亏为盈；游戏《三国：谋定天下》表现强劲[23] - 美图公司：2025年上半年收入18.21亿元，同比增长12.3%；影像与设计产品收入13.51亿元，同比增长45%；海外MAU同比增长15.3%至9800万[24] 行业新闻与动态 - 百度学术上线AI学术搜索、文献总结等数十项新能力，升级为全链路AI学术平台[8][12] - 钉钉推出AI硬件DingTalk A1旗舰版，支持语音记录与工作流程打通[8][12] - 腾讯云推出TencentOS Server AI解决方案，适配国产芯片并提供高性价比AI算力[8][12] - 快手海外上线AI社交APP"Fantasay"，并推出可灵AI数字人技术，支持多语种视频生成[8][12]

宏观经济 - 8月规模以上工业增加值同比增长5.2%，较7月的5.7%略有回落，制造业增长5.7%快于整体工业0.5个百分点[5] - 高技术制造业增加值同比增长9.3%，装备制造业增长8.1%，其中电子、电气机械、汽车行业增速分别达9.9%、9.8%、8.4%[5] - 1-8月固定资产投资同比增长0.5%，较1-7月的1.6%明显回落，房地产开发投资同比下降12.9%[5] - 8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，服务零售额1-8月同比增长5.1%，新能源汽车渗透率达55.3%[6] 固定收益 - 7年期各评级中短票信用利差全周累计走阔2-5bp，1年期各评级中短票利差收窄约3-4bp[6] - 信用债整体换手率从前周的1.87%升至2.23%，理财、保险、基金为主要增配力量[7] - 10年期国债利率波动区间上调至1.75%-1.9%，建议采取防守策略并关注中短信用品种[7] 银行与金融 - 25Q1上市银行金融投资规模同比增长14.13%，25H1增速升至14.88%[9] - 25H1上市银行公允价值变动损益同比下降96.8%，投资净收益同比增23.5%[9] - 25Q3商业银行交易账户浮亏估算约453亿元，卖债规模预计在0.63-1.39万亿元[9] 资产配置 - 全球配置GARRI指数年化收益7.76%，年化波动4.05%，最大回撤5.46%[10] - 境内配置CARRI2指数年化收益率7.42%，年化波动4.62%，最大回撤5.66%[10]

核心观点 - 多重产业变革共振带动科技板块上涨 近1年申万一级行业中计算机(+58%)、通信(+54%)、传媒(+53%)、电子(+43%)涨幅领先 恒生科技指数涨幅超55% [6] - 中欧基金科技团队采用"集团化作战"模式 拥有25名核心成员(13位基金经理+12位研究员) 形成覆盖全产业链的"工业化"投研体系 强调广度、深度和时效性 [4][12][13][14] - 团队管理6只重仓科技板块的主动型基金 合计规模140.38亿元 其中中欧智能制造和中欧科创主题近2年收益均超65% 在242只同类基金中表现突出 [4][9][10][11] 科技板块投资机会 - 人工智能技术突破引爆算力革命 推动GPU、AI专用芯片、光模块、服务器等硬件需求激增 [6] - 国产替代与供应链重构推动半导体设备、EDA工具、高端芯片等领域国产化率提升 [6] - 智能驾驶、物联网、AR/VR、工业自动化等技术商业化落地拓宽科技板块增长边界 [6] 中欧基金科技团队架构 - 组织发展历经从"单兵作战"到"集团化作战"的战略升级 2013年开始关注工业机器人领域 2023年下半年增设AI和人形机器人研究员岗位 [12] - 权益投决会主席周蔚文统筹战略方向与风险管控 科技研究组组长杜厚良主导全产业链研究框架搭建 [4][13] - 研究员深度覆盖计算机、半导体、AI等细分领域 形成"战略-框架-执行"三级协作体系 [4][13] 产品矩阵与投资风格 - AI硬件与先进制造：邵洁管理的中欧智能制造(规模13.31亿元)和中欧科创主题(规模40.50亿元) 重点布局AI硬件、端侧芯片及推理产业链 [2][10][11] - 机器人与智能驾驶：钟鸣管理的中欧内需成长(规模4.19亿元) 深度布局智能汽车与人形机器人产业链 [2][76][77] - AI应用与数字经济：冯炉丹管理的中欧数字经济(规模15.27亿元) 动态配置AI Agent、大模型应用、国产AI生态等赛道 任职期间收益109.81% [2][48][49] - 互联网与平台经济：王颖管理的中欧互联网先锋 重点配置港股互联网公司并延伸至AI推理侧 [2][19] - 全产业链机会：刘伟伟、代云锋等人管理的基金在科技全产业链寻找景气度向上机会 杜厚良管理的中欧信息科技快速反应产业前沿动态 [2][19] 重点基金分析 中欧科创主题(邵洁管理) - 覆盖半导体、AI硬件、大模型、消费电子、机器人、智能驾驶全产业链 任职期间累计收益28.79% 同类排名前5% [20][21][22] - 保持高仓位运作 平均股票仓位84.80% TMT板块配置比例超40% 重仓电子行业 [31][34] - 风格偏中大盘、高估值、高成长 持股集中度54%-66% 换手率160%左右 [38][41][45] 中欧数字经济(冯炉丹管理) - 聚焦AI基础设施、AI应用、人形机器人、智能可穿戴设备和智能汽车五大领域 任职期间收益109.81% 同类排名前1% [47][48][49] - 仓位调整积极 平均股票仓位80.75% 在TMT板块内部均衡配置通信、计算机和电子行业 [58][61][62] - 风格偏中盘、高估值、高成长 持股集中度52%-69% 换手率240%左右 [63][64][69] 中欧内需成长(钟鸣管理) - 聚焦智能驾驶与AI领域 任职期间累计收益35.28% 同类排名前11% [74][76][77] - 保持高仓位运作 平均股票仓位88.10% 重配中游制造板块(占比超50%) 港股配置比例超10% [86][89] - 风格偏大盘、高成长、高盈利 持股集中度50%-57% 换手率210%左右 [91][92][98] 中欧电子信息产业(刘金辉管理) - 聚焦TMT核心赛道 深度布局信创与AI产业链 任职期间累计收益38.70% 同类排名前12% [101][102][103] - 灵活调整仓位 平均股票仓位90.43% TMT板块配置比例超60% 在计算机和电子行业间动态切换 [110][113][114] - 风格偏大盘、高估值、高盈利、高成长 持股集中度41%-53% [115][116][118]

银行自由现金流与资本分析 - 开创银行自由现金流分析框架，提出自由现金流本质是自由资本流，构建可比算法[3] - 银行高利润增速指数年化回报率超20%，2008年指数从1增长至30+[9] 险资投资行为与逻辑 - 险资增持港股大行逻辑涉及资金、估值、股息、税收、流动性及监管规则[3] - 险资举牌银行背景包括资产荒、会计核算、政策规则及银行董事会情况[5] - 24年以来险资成为银行及全市场主要增量资金来源，多维度跟踪研究[8] 资产质量与风险指标 - 构建广义不良资产率及超额拨备利润倍数指标，进行估值还原和回收率测算[11] - 首创基于公开数据的存款到期规模方法，并估算对银行息差影响[13] - 首创基于公开数据的贷款到期规模方法[14] 债券市场与浮盈分析 - 详细梳理银行债券投资记账规则、浮盈情况、业绩影响及兑现节奏[6] - 对25H1银行债市浮盈及兑现情况梳理，并对25Q3卖债行为展望[17] - 计算25H1末银行AC账户债市浮盈余额，阐述浮盈兑现逻辑[18] 宏观与货币创造影响 - 开创银行预算视角资产荒分析框架，量化测算并解释利率市场走势[4] - 推演大行注资对市场流动性影响，模拟资产负债表变化并分情景分析[7]

投资评级 - 首次覆盖给予"强烈推荐"评级 [1][9] 核心观点 - 公司专注民用阀门出口，产品资质认证齐全，全球化布局领先，受益于全球AIDC建设周期和液冷渗透率提升，有望加速提升市占率 [1][6][9] - 公司产品覆盖消防阀、水阀、天然气阀门三大类，SKU齐全，外销收入占比76%，是沙特阿美消防阀门亚洲唯一供应商 [6][13] - 财务表现优异，2020-2024年营业收入从3.45亿元增长至5.78亿元（CAGR=14%），归母净利润从0.58亿元增长至1.31亿元（CAGR=22.6%），毛利率从34.53%提升至40.34% [6][23] - 预计2025-2027年收入为6.85/8.95/11.75亿元（同比增长18%/31%/31%），归母净利润为1.5/1.97/2.6亿元（同比增长15%/31%/32%），对应PE为28/22/16倍 [8][9][93] 公司概况 - 深耕民用阀门行业30余年，产品应用于市政给排水、水利工程、消防给水等六大行业，出口70多个国家和地区 [6][13] - 股权结构稳定，实际控制人范庆伟持股55.83%，员工持股平台持股4.9%，上市后实施三次股权激励绑定核心员工 [2][6][37] - 2024年国外收入毛利率45.45%，显著高于国内的24.43%，海外收入占比提升带动整体毛利率增长 [6][32] 行业分析 - 2021年全球工业阀门市场规模约730亿美元，预计2026年达905亿美元，增长动力来自医疗、核电、智慧城市等领域需求 [6][45] - 竞争格局由欧美日企业主导，国内市场集中度低，企业多专注于细分领域 [6][57] - 行业壁垒体现在"安全冗余+长期验证"，需通过严格认证（如3C、FM/UL等），新进入者需5-10年积累技术、认证和客户经验 [6][60][64] 数据中心液冷驱动 - 阀门是冷却系统关键部件，液冷渗透率提升带动需求"超线性增长"，机柜功率翻倍时阀门数量增加不止一倍 [6][75] - 冷板式液冷应用导致冷却系统负荷激增，高精度控制阀门占比提升，价值量增加 [6][75] - 公司自2018年参与数据中心项目，产品应用于印尼及北美数据中心，具备成熟项目经验 [6][9][91] 公司竞争优势 - 资质认证齐全，获得美国FM/UL、欧盟CE、德国VDS等认证，是国内首家获得VDS水流指示器认证的企业 [6][78] - 纵向一体化布局，自制铸件和橡胶配件保障质量稳定性，降低成本（原材料成本占比超60%） [6][81][82] - 全球化产能扩张，沙特工厂（年产能6万套）满足中东需求，泰国工厂（年产能10万套）降低关税风险并辐射东南亚市场 [6][89][90] 财务与估值 - 当前总市值4.3十亿元，每股净资产3.3元，ROE（TTM）16.5%，资产负债率35.6% [2] - 预计2025-2027年阀门销售业务收入5.5/7.4/10亿元（同比增长20%/35%/35%），毛利率提升至45% [92][93] - 相对估值显示PE Band处于历史区间中低位，PB Band稳定 [98][99]

行业投资评级 - 行业评级为"推荐（维持）" [6] 核心观点 - 建议关注受益于草甘膦涨价且创新药有望提供增量的江山股份 [5] - 建议关注DVA市场空间广阔且产品取得关键进展的道恩股份 [5] 行业走势 - 化工板块（申万）周下跌1.33%，落后上证A指0.02个百分点 [2][13] - 板块动态PE为22.54倍，高于2015年来平均PE的12.20% [2][13] - 涨幅前五个股：凯美特气（+28.62%）、广东宏大（+22.93%）、杭州高新（+13.36%）、金发科技（+13.22%）、华软科技（+12.69%） [2][13] - 跌幅前五个股：嘉澳环保（-10.25%）、世龙实业（-9.41%）、红墙股份（-8.72%）、领湃科技（-8.69%）、湖北宜化（-8.54%） [2][13] 细分子行业走势 - 8个子行业上涨，23个子行业下跌 [3][17] - 涨幅前五子行业：民爆用品（+7.72%）、改性塑料（+7.67%）、粘胶（+1.56%）、其他塑料制品（+1.49%）、氨纶（+1.07%） [3][17] - 跌幅前五子行业：炭黑（-5.25%）、其他化学原料（-4.74%）、合成革（-4.71%）、无机盐（-4.48%）、磷肥（-4.26%） [3][17] 化学品价格走势 - 周涨幅前五产品：液氯（+22.93%）、一氯甲烷（+19.44%）、丙烯酸异辛酯（+7.47%）、丙烯酸（+5.04%）、电石（+4.94%） [4][22] - 周跌幅前五产品：维生素VE（-8.33%）、新戊二醇（-5.48%）、硫酸（-4.94%）、二氯甲烷（-3.64%）、异丁醛（-3.57%） [4][22] 产品价差走势 - 周涨幅前五价差：苯胺价差（+17.56%）、乙二醇价差（+16.49%）、环氧丙烷价差（+13.36%）、乙烯价差（+13.17%）、丙烯酸价差（+12.75%） [4][34] - 周跌幅前五价差：三聚氰胺价差（-127.5%）、PTA价差（-70.03%）、三聚磷酸钠价差（-17.65%）、PVC（电石法）价差（-16.39%）、有机硅DMC价差（-16.07%） [4][34] 重要品种库存变化 - 库存增加前五：乙二醇（+25.67%）、涤纶长丝（+19.10%）、聚酯切片（+11.98%） [5][52] - 库存减少前五：环氧丙烷（-10.44%）、醋酸（-3.72%） [5][52] 行业规模 - 化工行业股票家数444只，占总市值8.7% [6] - 总市值6671.2十亿元，流通市值6201.4十亿元 [6] 行业指数表现 - 绝对表现：1个月+0.5%、6个月+19.7%、12个月+68.2% [8] - 相对表现：1个月-2.8%、6个月+4.2%、12个月+26.9% [8]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为"推荐（维持）" [2] 报告核心观点 - 传统锂电设备景气复苏叠加固态电池新技术催化 驱动板块股价强势反弹 2025年初至9月22日整体涨幅130.14% 显著跑赢沪深300指数 [5] - 2025Q2样本公司营收同比+9.93% 结束连续4个季度下滑趋势 归母净利润同比-12.76% 降幅收窄 行业迎来基本面拐点 [5][14] - 固态电池产业化进程加速 预计2030年全球半固态电池设备市场规模达624.4亿元（2024-2030年CAGR 59%） 全固态电池设备市场规模达455.0亿元（2024-2030年CAGR 159%） 工艺变革驱动设备价值量显著提升 [5][50] - 投资建议关注三条主线：前道干法工艺设备弹性标的、与头部电池厂绑定深入的整线设备龙头、平台型激光及超声波设备公司 [5][64][67] 锂电设备2025年中报综述 市场表现 - 板块2025年初至9月22日涨幅130.14% 显著跑赢沪深300指数（涨幅17.84%） 受基本面复苏、固态电池产业进展及政策预期多重催化 [10] - 股价走势分三阶段：1）2025/1/1-3/7政策利好驱动涨幅30.32% 2）3/8-4/7关税冲击回调28.97% 3）4/8至今业绩修复与产业催化下涨幅149.19% [10] - 重点公司涨幅分化 利元亨（216.50%）、先导智能（194.87%）、骄成超声（112.18%）涨幅居前 [13] 业绩表现 - 2025H1样本公司营收214.76亿元（同比-0.35%） 归母净利润9.20亿元（同比-37.20%） 2025Q2营收123.47亿元（同比+9.93%） 归母净利润4.34亿元（同比-12.76%） 单季度收入增速转正 [14] - 头部公司利润修复快于收入 骄成超声因高毛利线束焊接设备及配件业务带动盈利提升 先导智能、杭可科技、赢合科技、利元亨业绩改善显著 [22] - 费用管控良好 2025Q2期间费用率18.17%（同比-2.71pct） 其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.22pct/-0.17pct/-0.56pct/-0.75pct [29] 盈利能力 - 2025Q2毛利率27.93%（同比-3.27pct） 主因确认2024年价格竞争导致的低毛利订单 归母净利率3.51%（同比-0.91pct） 降幅逐季收窄 [5][26] - 先导智能、杭可科技、利元亨、骄成超声盈利能力率先见底回升 信宇人、曼恩斯特、纳科诺尔、海目星仍待改善 [26] 现金流与订单 - 2025H1经营性现金流净额31.46亿元（去年同期-37.87亿元） 净现比3.42 2025Q2连续三个季度转正至25.30亿元 体现回款改善及下游需求好转 [32][36] - 截至2025H1末预收账款+合同负债277.15亿元（同比+24.69%） 存货364.91亿元（同比+14.40%） 金额创新高且增速转正 支撑短期业绩 [5][36] 固态电池后市展望 产业化驱动因素 - 政策端：中国工信部2024年推出60亿元研发专项 2025年4月印发全固态电池标准体系 美国、欧盟、日韩均推出资金扶持及产业化计划 [45][47] - 需求端：新能源汽车（2026年逐步装车）、低空经济（要求能量密度450-550Wh/kg）、消费电子、人形机器人等多场景应用 [48][50][54] - 技术端：全固态电解质路线向硫化物收敛 宁德时代、比亚迪、国轩高科等国内厂商目标能量密度350-500Wh/kg 预计2027年量产 [55] 设备工艺变革 - 前道环节：干法电极成主流方案 替代湿法工艺 解决溶剂回收及成本问题 设备价值量占比提升 [57][58] - 中道环节：叠片工艺替代卷绕 新增胶框印刷（解决极片贴合度）和等静压设备（提升电芯致密化） [58][61] - 后道环节：升级高压化成分容设备 适配固态电池低倍率、高压充电需求 [59] - 设备厂商布局：纳科诺尔（干法电极+等静压）、曼恩斯特（湿法+干法双线）、先导智能（全固态整线）、骄成超声（超声波焊接）等已有订单或技术储备 [63] 投资建议 - 前道干法设备弹性标的：纳科诺尔（PE 2025E 59X）、信宇人、宏工科技（PE 2025E 62X）、曼恩斯特（PE 2025E 70X） [64][65] - 整线设备龙头：先导智能（PE 2025E 57X）、赢合科技（PE 2025E 30X）、利元亨（PE 2025E 163X）、杭可科技（PE 2025E 38X） [64][65] - 平台型设备公司：联赢激光（PE 2025E 34X）、海目星、德龙激光、骄成超声（PE 2025E 70X） [64][65]

投资评级 - 强烈推荐（维持）[3] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025年上半年业绩短期承压 营业收入同比下降4.78%至9.64亿元 归母净利润同比下降72.43%至0.47亿元[2] - 业绩承压主要受国内医疗设备行业终端招标减少及战略投入加大影响 但第二季度营收已实现同比微增0.17%至5.34亿元 显示复苏迹象[2][7] - 随着招采回暖和新产品放量 预计2025-2027年归母净利润将实现110%/28%/31%增长 对应PE倍数47/37/28倍[7] 产品业务表现 - 超声业务收入5.50亿元 同比下降9.87% 但高端产品P80/S80台式机及便携X11/E11系列取得临床突破[7] - 内窥镜业务收入3.88亿元 同比微增0.08% 全新iEndo系列4K智慧内镜平台HD-650强化国内领先地位[7] - 微创外科领域4K三维荧光内窥镜摄像系统获批 心血管介入产品IVUS在省际集采中标 加速入院放量[7] 区域市场表现 - 境内业务收入4.95亿元 同比下降9.17% 受行业整顿影响中标与收入存在周期差[7] - 境外业务收入4.69亿元 同比增长0.33% 海外本地化建设与渠道网络协同发展提升竞争力[7] 财务指标分析 - 综合毛利率同比下降5.34个百分点至62.08%[7] - 费用率全面上升：销售费用率31.63%(+3.26pts) 研发费用率25.31%(+4.36pts) 管理费用率7.11%(+0.91pts) 财务费用率-3.64%(-0.77pts)[7] - 净利率同比下降11.97个百分点至4.88%[7] - 预测2025年营收22.53亿元(同比增长12%) 毛利率63.7% 净利率13.3%[7][10] 估值与预测 - 当前股价32.76元 总市值142亿元[3] - 预测2025-2027年每股收益0.69/0.89/1.16元 对应PB倍数4.2/3.9/3.5倍[2][10] - ROE预计从2024年4.6%提升至2027年13.1% 资产周转率稳定在0.5-0.6倍[10]