行业投资评级与核心观点 - 报告看好中国装备制造行业，认为其已进入科技驱动发展阶段，科技创新是未来几十年成长的主旋律 [2] - 报告核心看好AI端侧以及算力基建两个领域的投资机会 [2] - 报告看好2026年机械装备制造行业出口回暖的三大驱动力 [2] 行业宏观背景与发展阶段 - 中国装备制造业经历了劳动力驱动、资本驱动、能源驱动阶段，目前进入科技驱动阶段 [2] - 自工业化以来共发生五次技术革命，每次构成一次约50年的康德拉季耶夫波周期，分为主导技术爆发成长和成熟扩散两个阶段 [8] - 2000年至今，中国装备制造业先后经历劳动力主导、资本主导、技术主导，目前进入技术+资源主导阶段 [11] - 当前机械行业已基本走出上一轮下行调整阶段，处于新一轮景气周期的早期阶段 [13][15] AI驱动成长的投资主线 AI端侧设备 - 人形机器人、智能制造+AI（移动机器人、协作机械臂等）、各类消费端AI产品（AI手机、AI眼镜、AI戒指等）将呈现快速增长趋势 [2] - 3C设备将进入新一轮景气周期，AI端侧落地将带动对训练、推理、存储等芯片的需求，进而带动半导体设备的新一轮投资周期 [2] - 智能手机是3C领域最大的AI端侧落地场景，全球AI手机出货量快速攀升，2023年0.12亿部，预计2028年达7亿部，渗透率达60% [62][63] - AI眼镜有望成为下一代个人计算终端，IDC预测2025-2029年XR类产品销量年复合增长率达29.3%，2029年销量突破4000万台 [65][67] - 协作机器人市场快速增长，2019-2023年全球市场规模年复合增长率达22.2%，预计未来销量年复合增速超30%，应用从工业向商业、医疗、科教等多场景外延 [52] 算力基建 - AI端侧的落地离不开算力基建投资，AI数据中心投资将快速成长 [2] - 看好一次侧、二次侧散热机会，推荐冷水机组及其核心零部件制冷压缩机、水泵 [2] - 看好因电力短缺受益的柴发+HRSG（余热锅炉）、光储等能源投资机会 [2] - AI算力需求催生用电量缺口，带动燃气轮机与柴油发电机组需求增长 [3] 出海重塑价值与出口驱动力 - 看好2026年机械装备制造行业出口回暖，驱动力一：美联储降息周期下的海外需求复苏 [2] - 驱动力二：“一带一路”沿线国家基建需求旺盛，中东天然气开采高景气，国产油服设备商跟随EPC总包项目出海 [3] - 2025年1-10月工程机械实现出口额485.26亿元，同比增长12%，其中对新兴市场出口同比增长18% [3] - 驱动力三：AI算力需求催生的设备出口，包括燃气轮机、柴油发电机组、PCB钻孔设备及耗材、光模块相关检测及自动化产线等 [3] 人形机器人产业深度分析 产业发展与商业化进展 - 人形机器人正从技术验证迈向规模化量产关键转折期，特斯拉拟启动年产1000万台Optimus产能建设 [43] - 2025年国内累计公开人形机器人订单总金额已突破46亿元，总订单数量超2万台 [43] - 截至2025年11月，中国已有超200家人形机器人本体企业，全球总数超300家，中国企业占比过半 [47] - 2025年Q1-Q3国内机器人行业一级市场融资事件610笔，融资总额约500亿元，为2024年同期的2.5倍 [47] 核心零部件技术路径 - **减速器**：谐波、行星是主流，新型摆线针轮减速器具备应用潜力，根据负载、精度、成本需求差异化适配 [27][28] - **丝杠**：行星滚柱丝杠承载力是滚珠丝杠的3-6倍，寿命是其10-15倍，适用于重载大关节；滚珠丝杠成本低、技术成熟，适用于手部等关节 [27][28] - **电机**：对功率密度、扭矩密度要求高，常用类型包括空心杯电机（适配灵巧手）、无框力矩电机（适配身体关节），轴向磁通电机等新技术有望应用 [30][31] - **灵巧手**：主流产品自由度达12-22个，可完成高精度操作，但开发难度大、成本高，硬件技术路线尚未收敛 [33][34] - **传感器与力控**：力控方案主要有电流环力控（成本低、精度低）和基于六维力传感器的力控（精度高、成本高）；触觉传感器技术路线多样，落地存在性能与成本瓶颈 [36][37] - **轻量化材料**：镁合金（密度1.8g/cm³）、PEEK工程塑料、碳纤维等是主要轻量化材料，通过结构优化、材料替代、工艺创新实现减重 [40][41] 移动机器人及智能装备 - 具身智能算法赋能移动机器人自动避障与路径规划，增强通用性 [50] - 受益产品包括家用扫地机器人、割草机器人，工业场景下的智能叉车与AMR（自主移动机器人） [50] - 全球扫地机器人销量从2020年1.1亿台增长至2025年预计5.3亿台 [49] - 全球割草机器人市场规模从2020年19亿美元增长至2025年预计55亿美元 [49] - 全球移动机器人（含AGV与AMR）销量从2019年7.3万台增长至2025年预计57.5万台 [49] - 中国叉车销量稳步提升，2024年内销达120.8万台，外销达79.6万台 [49] 3C设备产业链 - AI端侧加速落地，3C设备链有望充分受益，覆盖从覆铜板、PCB制造到模组、整机组装的全流程 [69] - 核心设备包括：电镀设备、检测设备、光刻设备、钻孔设备、层压设备、锡膏印刷设备、贴片设备、焊接设备、点胶设备、CNC设备、组装测试设备等 [69] - 报告推荐标的：博众精工、奥普特、快克智能、凯格精机、科瑞技术 [72] 半导体设备产业链 - 投资关注国产替代与内需提升两大主线 [75] - **国产替代**：美欧日制裁向全产业链延展，供应链安全成首要考量；国家大基金三期支持，国产设备向先进制程核心产线加速 [77] - **内需提升**：AI算力爆发与端侧落地驱动，行业库存去化完成，进入上行周期，预计2026年本土晶圆厂资本支出保持高位 [77] - 2024年全球半导体销售额达6310亿美元，同比增长19.7%，预计2026年将达9755亿美元 [78][80] - AI服务器销量从2022年87.7万台增长至2027年预计282.8万台 [79] - 2024年中国半导体设备市场规模达496亿美元，国产化率提升至17.6% [83][86] - 去胶、清洗、CMP、热处理及刻蚀等环节国产化率已较高，但光刻机国产化率不足1%，量检测、涂胶显影、离子注入等环节国产化率普遍低于10%，替代空间大 [86] - 报告推荐标的：中科飞测、精测电子、华海清科 [92] 算力基建之电力需求与解决方案 - **全球电力需求**：2024年数据中心耗电量415TWh，占全球1.5%，预计2030年达945TWh，2024-2030年复合增长率15% [96][99] - **美国电力需求**：受AI数据中心建设及再工业化驱动，电力需求重回增长，预计2025-2030年将新增约126GW电力需求 [100][102] - **解决方案**： - **短期**：燃气发电（CCGT）、燃气轮机（GT）、固体氧化物燃料电池（SOFC）建设周期短（1-4年），可调峰，是匹配AI数据中心建设的优选 [105][106] - **中期**：可再生能源（光伏、风电）配套储能、小型模块化核反应堆（SMR） [106] - **长期**：可控核聚变 [106] - **燃气轮机市场**：GEV、西门子、三菱合计占据85%份额，2025年上半年全球出货量达41.7GW，接近2023年全年，积压订单饱满，产能排期至2028年 [108][109] - **HRSG（余热锅炉）**：是联合循环燃气机组核心设备，景气度与燃机高度挂钩，随着燃机订单激增，HRSG订单确定性高 [110][114] 重点推荐公司列表 报告列出了涵盖机器人、3C设备、半导体设备、AI基建、工程机械、出口链等多个细分领域的重点公司，并给出了盈利预测与“增持”等评级，例如： - **机器人**：长盈精密、恒立液压、三花智控、拓普集团、兆威机电等 [5][58] - **3C设备**：博众精工、奥普特、快克智能、凯格精机、科瑞技术等 [5][73] - **半导体设备**：精测电子、华海清科、中科飞测等 [5][94] - **AI基建**：杰瑞股份、豪迈科技、汉钟精机、冰轮环境等 [5] - **工程机械**：三一重工、徐工机械、中联重科 [5] - **出口链**：涛涛车业、巨星科技 [5]

核心观点 - 报告提出2026年家电行业三大投资主线：重视红利、拥抱出海、把握“家电+”转型机遇 [5][6] 01 2025年家电复盘 - **市场表现平淡**：截至2025年12月23日，家电行业指数年初至今涨幅为7.7%，跑输沪深300指数约9.7个百分点，在申万31个一级行业中排名第22位 [11][14] - **风格错配与基本面影响**：2025年市场风格偏成长，与偏价值的家电行业存在错配；基本面方面，前三季度国补政策拉动效果较好，但第四季度进入高基数时期增速回落，同时美国关税政策变动对出口占比较高的行业造成扰动 [13] - **细分板块分化**：在偏成长风格市场中，具备“家电+”属性的零部件板块涨幅最大，年初至今家电零部件板块上涨65.0%，而白电板块下跌0.7% [14] - **机构持仓处于低位**：2025年第三季度，家用电器板块公募基金持仓比例为2.94%，相比2024年第三季度4.75%的高点明显回落，处于历史较低位置 [18][20] 02 红利 - **白电龙头股息率突出**：按照2025年12月24日收盘价计算，格力电器、美的集团、海信家电、海尔智家的股息率分别高达7.3%、5.1%、4.9%、4.6% [6][24] - **业绩增长具备韧性**：美的集团、海信家电和海尔智家在2014-2024年间的归母净利润复合年均增长率均超过10% [6][24] - **分红率有提升空间**：美的集团、海尔智家等公司可能存在分红率继续提升的空间 [6][24] - **横向对比价值凸显**：在A股市值1000亿以上、股息率超过3%的公司中，消费行业主要为白酒和白电龙头，白电龙头过去10年利润增速保持在9-14%之间，兼具成长性与高分红，是“攻守兼备”的品种 [29][30] 03 内销 - **政策拉动前高后低**：2024年8月开始的国补政策带动家电社零增长，但进入2025年下半年，因高基数及部分地区政策调整，8月至11月社零同比增速分别为+14.3%、+3.3%、-14.6%、-19.4%，呈逐月降速状态 [34] - **政策有望延续**：2025年12月中央经济工作会议明确将优化“两新”政策实施作为2026年重点工作，多地已启动2026年以旧换新经营主体申报，有望继续拉动内销结构升级 [34] - **空调市场量增价稳**：2025年1-11月，空调线上渠道零售额累计同比增长11%，线下微增；终端均价基本保持稳定，中高端升级趋势有望延续 [39][40][41] - **原材料成本压力可控**：截至2025年12月24日，LME铜价累计上涨近38%，给空调行业带来成本压力；但美的、格力等头部企业通过规模优势、供应链管理及期货套保等手段可部分消化压力；行业推动“铝代铜”或带来进一步降本空间 [43][45] - **清洁电器渗透率提升空间大**：2025年1-11月扫地机内销线上销售额146.64亿元，同比增长8.67%；2024年中国内地每百户智能扫地机器人家庭渗透率仅3.4台，远低于美国、日本、韩国（约8.1台）和德国（4.7台），内销渗透潜力较大 [48][49][50] - **全球清洁电器格局变化**：2020-2024年全球智能扫地机器人市场规模复合年增长率为20.6%，预计2024-2029年复合年增长率为22.0%；2025年前三季度全球市场出货量同比增长18.7%，石头科技、科沃斯、追觅、小米、云鲸包揽出货量前五，iRobot跌出前五并申请破产，或重塑北美竞争格局 [53][54][55] 04 “家电+” - **整机制造延伸至机器人**：美的集团与库卡联合研发的类人形机器人或已进入工厂应用，并计划未来投入消费场景；公司计划未来三年至少投入500亿元布局AI、机器人等前沿领域，已实现90%核心部件自研 [58] - **特种机器人新增长点**：富佳股份作为平粮机器人本体及智控箱的唯一制造厂家，预计单仓解决方案价值约10至20万元，该产品有望在2026年开始放量，年订单量预计达数万台，年产能规划10万台 [59] - **零部件公司卡位核心环节**：机器人硬件制造成本占比超过60%，家电零部件公司依托制造基础切入核心零部件领域，包括：华翔股份（减速器核心结构件）、汉宇集团（谐波减速器）、德昌股份（无框力矩电机）、三花智控（机电执行器） [6][64][65] 05 出口 - **美国降息与地产政策可期**：多数美联储官员预计2026、2027年将持续降息，2026年联邦基金利率中值预测为3.4%；美国总统表示将在2026年初公布“激进的”住房改革计划 [71] - **高利率压制需求待释放**：2025年11月美国成屋销量（折年数）为413万套，低于2010年至今的均值500万套；美国约80%的住房贷款利率低于6%，若2026年30年抵押贷款固定利率（2025年12月18日为6.2%）降至6%以下，被压制的需求有望在2026-2027年集中释放 [6][71][84][87] - **渠道库存有待消化**：美国建筑材料、园林设备和物料店的零售库销比自2025年5月以来维持在2.1左右，处于相对高位；2025年10月该渠道销售额同比下滑5%，已连续6个月同比下滑 [76][78][80] - **零售商对2026年态度积极**：家得宝对2026财年可比销售额的中性预期为同比持平至增长2%，乐观预期为增长4%至5%；劳氏认为利率下调将对市场需求形成刺激 [83] - **出货节奏与基数影响**：因2025年第一季度存在“抢出口”，预计2026年第一季度基数较高，但进入第二季度后基数逐渐走低；若美联储持续降息叠加住房刺激政策，2026年第二季度之后对美出口公司的出货端有望迎来反转 [6][89] - **新兴市场占比高、空间大**：空调、冰箱、洗衣机的外销销量占比分别约为47%、59%、54%；在2025冷年空调外销中，亚洲、拉丁美洲、非洲合计占出口销量的70%；冰箱、洗衣机2025年前三季度外销中，亚洲、南美、非洲合计销量占比分别为54%、57%，且增速高于欧美市场 [6][96][97] - **新兴市场普及率低**：东南亚白电普及率仍处于中国2010年前的水平，空调普及率仅相当于中国2003年水平；巴西空调保有量仅约50%，而中国城镇家庭空调普及率已达91% [96][98] 06 投资建议 - **红利主线**：推荐美的集团、海信家电、海尔智家，受益标的包括老板电器 [6][100] - **“家电+”主线**：推荐华翔股份、德昌股份、三花智控，受益标的包括富佳股份、汉宇集团 [6][100] - **出口主线**：推荐巨星科技、创科实业、泉峰控股，受益标的包括银都股份、欧圣电气、TCL智家、绿田机械 [6][100]

涉及的公司与行业 * 公司：巨星科技 (Great Star, 002444 CH)，中国家庭耐用消费品行业公司 [1][2][7] * 行业：工具与五金行业，主要面向北美市场，与房地产、家装市场高度相关 [3][4][39] 核心观点与论据 * **积极信号与基本面拐点**：公司董事长在2025年12月1-4日期间累计买入40万股，传递积极信号 [3] 管理层在12月11日的电话会议中指出：1）年底订单储备稳固且新订单增长，不同于以往淡季趋势；2）预计四季度营收同比降幅将继续收窄；3）美国工具五金商店库存水平可能在2026年一季度见顶 [3] 结合强劲的订单势头，这暗示季度营收下滑可能出现拐点 [3] * **宏观顺风与增长驱动力**：美国主要房地产经纪商预测2026年现房交易将在三年停滞後增长，市场将迎来复苏拐点 [4] 这为巨星科技（2025年上半年北美收入占比65%）未来增长带来宏观顺风 [4] 其他增长驱动力包括：产品SKU从2020年的2千个大幅扩展至2025年的3.7万个 [4] 通过电商渠道销售的自有品牌产品收入增长 [4] 以及全球化的生产基地布局 [4] * **盈利预测调整与估值**：考虑到2025年下半年消费差于预期以及美国客户2026年指引显示家装市场增长前景平淡，下调了2025-27年各业务板块收入预测 [5][42] 整体收入预测下调6-15%，2026-27年每股收益预测分别下调5.9%和12.5% [5][42][44] 当前股价对应2026年预期市盈率为14倍，与2018年以来的历史均值持平 [5] 考虑到公司全球制造布局、改善的产品组合以及不断提升的自有品牌销售，其估值应享有溢价 [5] * **投资评级与目标价**：维持“买入”评级，目标价从41.90元上调至43.00元 [6][11] 目标市净率从2.54倍下调至2.5倍（仍高于2017-24年历史均值2.1倍的20%） [6] 调整基于对2025-26年平均净资产收益率15.2%的预测（此前为15.6%），高于2017-24年平均12.7%的水平 [6] 新目标价意味着较当前股价有20%的上涨空间 [6][7] 其他重要内容 * **财务数据摘要**：2025-27年预测营收分别为147.84亿元、168.01亿元、191.60亿元 [12] 预测每股收益分别为2.21元、2.51元、2.91元 [7][13] 预测净资产收益率分别为15.1%、15.3%、15.7% [7][13] * **业务细分预测调整**：手工具2025-27年收入预测下调4-18%，电动工具下调18-20%，工业工具下调1-2% [42][45] 数据中心机柜订单增长部分抵消了欧洲市场需求疲软对工业工具的影响 [42] * **与市场共识对比**：公司的2025-27年净利润预测高于万得一致预期，源于对毛利率改善和2026-27年需求反弹更乐观的看法 [43][46] * **同业比较**：巨星科技2025-27年预期每股收益复合年增长率为15%，低于同业16%的平均水平，但2026年预期市盈率14.3倍也低于同业平均的14.5倍 [48][56] * **主要下行风险**：1）**盈利能力下降**：劳动力与原材料成本大幅上涨可能侵蚀毛利率 [58] 2）**海外市场风险**：公司96%的收入来自海外市场，面临经济、法律及贸易摩擦（如关税）风险 [58] 3）**并购活动不确定性**：过往及未来可能的并购存在业务整合、估值及监管方面的风险 [58]

公司实控人增持与信心 - 公司实控人、董事长仇建平于12月1日至4日连续4个交易日累计增持公司股份40万股，增持后总持股数达4641.52万股 [1] - 此次增持是继2022年7月至11月、2023年3月后的又一次增持，体现了实控人对公司长期发展的坚定信心 [1] 全球产能布局 - 公司在全球已建立23处生产基地，具体分布为中国11处、欧洲6处、美国3处、东南亚3处 [1] - 全球化的“分布式”产能布局使公司具备快速响应市场需求和及时交付大额订单的能力 [1] - 越南、泰国的新增产能已相继投产，公司将持续推进海外制造基地建设，以建立全球化的产能布局和供应链体系 [1] 电动工具业务表现 - 公司电动工具业务凭借技术创新及渠道与供应链协同优势实现高速增长 [1] - 截至2025年上半年，电动工具业务收入为7.41亿元，同比增长56.03% [1] - 该业务收入占公司总营收的10.56%，占比较去年同期上升约3.5个百分点，业务比重持续提升 [1] - 电动工具业务有望成为驱动公司长期增长的核心引擎 [1] 行业前景与公司业绩展望 - 预期在美国降息周期内，地产行业有望筑底回暖 [2] - 结合公司自身突出的竞争力，其基本面改善在即 [2] - 预计公司2025-2027年将实现营业收入150.3亿元、180.8亿元、215.5亿元 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.4亿元、32.0亿元、38.1亿元 [2] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为16.2倍、13.3倍、11.2倍 [2]

2025年回顾：外部扰动与结构性分化 - 消费品出口链行业广泛 增长动因各异 行情多由自下而上驱动 个股逻辑相对独立 板块效应不强 [2] - 2025年前三季度 出口链公司机构持仓占比普遍较低 收入增速和净利润增速呈现逐季度下降趋势 主要受关税影响导致海外客户提早备货 [2] - 出口链存在景气度持续超预期的细分方向 如摩托车和全地形车 相关公司业绩持续高增 股价表现较好 [2] 2026年展望：宏观环境改善与投资主线 - 宏观环境改善 关税问题缓和 运费处于较低位置 美联储开启新一轮降息周期 将刺激美国消费和投资活动 促进美国地产周期触底回暖 [1][3] - 投资主线上 首推受益于美国地产复苏的工具行业 其次建议持续关注卫浴泵行业和国产摩托车出海 [1][3] 工具行业：受益于美国地产复苏 - 工具需求与美国地产行业景气度直接相关 地产行业对房贷利率高度敏感 [4] - 目前受高利率压制 地产周期处于1999年以来的底部区域 [4] - 随着美联储降息落地 房贷利率下降 新房和二手房销量有望恢复增长 进而带动工具需求恢复 [4] 塑料卫浴泵行业：与地产及消费升级相关 - 塑料卫浴泵主要用于按摩浴缸、SPA浴池、游泳池等欧美需求旺盛的水上康体设施 [5] - 需求一方面作为新建工程配套设施与北美地产开发直接相关 另一方面可作为存量工程的消费升级 [5] - 在利率水平较高时需求会受到压制 未来随着降息落地 塑料卫浴泵的需求有望增长 [5] 摩托车行业：全球市场广阔 国产品牌出海升级 - 全球摩托车市场空间广阔 需求具有韧性 2023年全球摩托车行业销量达到5460万辆 同比增长2.44% 市场规模达到1396亿美元 同比增长2.72% [6] - 行业竞争格局呈现日系品牌领跑、印度品牌居第二梯队、中国品牌突围、欧美品牌坚守高端细分市场的特征 [6] - 国产品牌出海逐渐摆脱对低端通勤车型的依赖 向大排量、电动化等高附加值方向转型 逐步进入欧美市场 有望在全球持续提升市占率 [6] 重点公司推荐 - 重点推荐巨星科技（手工具+电动工具）和泉峰控股（电动工具+园林工具） [6] - 建议关注凌霄泵业、春风动力（中小盘）、隆鑫通用（汽车）、涛涛车业（汽车&家电）等 [6]

公司人事变动 - 巨星科技内部审计部负责人方磊因个人原因辞去职务 [1] - 方磊辞职后将不在公司担任任何其他职务 [1]

公司人事变动 - 巨星科技内部审计部负责人方磊因个人原因辞去职务 辞职申请自送达董事会之日起生效 [1] - 方磊辞职后将不再担任公司其他任何职务 [1] - 公司将尽快完成内部审计部负责人的聘任工作 [1]

人事变动 - 巨星科技内部审计部负责人方磊因个人原因辞职[1] - 方磊辞职后不在公司担任其他职务[1] - 辞职申请自送达董事会之日起生效[1] 后续安排 - 公司将尽快完成内部审计部负责人聘任工作[1]

公司人事变动 - 公司内部审计部负责人方磊先生因个人原因辞职 辞职后将不在公司担任任何其他职务 [1] 公司财务与业务构成 - 2025年1至6月份 公司营业收入中工具五金业务占比99.53% 其他业务占比0.47% [1] 公司市场表现 - 截至发稿时 公司市值为431亿元 [2]

公司业绩与增长 - 2017至2024年，公司收入复合增长率为19.38%，显著高于行业水平 [1] - 公司业绩有望恢复高增长，下调今年业绩预测，上调明年及后年业绩预测 [1] - 当前市值对应市盈率分别为17倍、13倍和10.5倍，估值水平较低 [1] 市场与收入结构 - 公司海外收入占比一直维持在90%以上，销售区域以美国为主 [1] - 公司受益于美国工具行业的复苏 [1] 业务与渠道策略 - 公司持续进行渠道增加和品类扩张 [1] - 公司为世界500强欧美商超提供一站式供应链服务 [1] - 除传统线下商超外，公司与线上龙头亚马逊合作多年，实现线上与线下渠道全覆盖 [1]