报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供给端钢材市场供需双弱，供给收缩力度小于需求端，长流程钢厂盈利率尚可、供应稳定，短流程电炉钢厂亏损扩大、供给收缩，受秋冬季环保限产政策影响，钢材供应有望继续收缩 [4] - 需求端10月钢材需求旺季不旺，房地产开发投资、基建投资增速下滑，制造业PMI处于收缩区间，需求核心矛盾集中在房地产产业链收缩，11月进入传统淡季，需求转弱 [4] - 未来一个月钢材供应压力不减、需求逐步转弱，政策面利好落地、宏观情绪稳定，基本面需求进入淡季、弱现实难改，钢价预计维持震荡偏弱走势，螺纹钢参考区间2900 - 3150元/吨 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 10月钢材期货行情震荡先跌后涨、整体偏弱，月初走基本面偏弱逻辑，月中走宏观预期改善逻辑，宏观利好落地后焦点重回基本面，表需修复但产量增长、库存去化慢，成本端分化，钢价低位震荡 [9] 钢材基本面分析 供应有望收缩 - 2025年10月24日工信部修订《钢铁行业产能置换实施办法（征求意见稿）》，强化产能置换比例要求，鼓励低碳工艺，规范置换程序，引导压减过剩产能 [16] - 10月钢材供需双弱，供给收缩力度小于需求端，长流程钢厂供应稳定，短流程电炉钢厂供给收缩，建筑钢材供应减量显著，预计后续供应有望继续收缩 [17] 钢材库存压力较大 - 10月钢材库存小幅累库后去库，速度偏慢，钢厂库存攀升，社会库存下降慢，热卷库存压力高于螺纹，库存对钢价有压制作用 [19] 旺季需求不旺 - 10月钢材需求旺季不旺，房地产投资、新开工和施工面积下滑，基建投资增速下滑，制造业需求分化，出口环比回落，需求核心矛盾在房地产产业链收缩，11月进入淡季需求收缩 [26] 宏观影响减弱 - 海外方面，10月美联储降息，中美经贸磋商关税关系缓和 [30] - 国内方面，二十届四中全会提出“十五五”时期发展目标，房地产行业低迷，基建增速放缓，制造业用钢需求分化，钢材出口有韧性但环比回落 [30][31][37] 行情展望 - 供给端供需双弱，长流程供应稳定，短流程供给收缩，受环保限产和亏损约束，供应有望继续收缩 [40] - 需求端10月旺季不旺，核心矛盾在房地产产业链收缩，11月进入淡季需求转弱 [40] - 未来一个月供应压力不减、需求转弱，政策面稳定，基本面弱现实难改，钢价预计震荡偏弱，螺纹钢参考区间2900 - 3150元/吨 [40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上月铁矿石需求整体高位波动但逐步转弱，月底河北环保限产加严，铁水产量下滑，钢厂采购谨慎、进口矿库存主动去化，需求端对矿价驱动减弱 [3] - 西芒杜首船铁矿石计划11月发运，2026年产量有望显著提升，2027 - 28年进入快速放量阶段；10月全球铁矿石发运量环比小幅提升，中国到港量明显增加，后续到港量或继续保持高位 [3] - 未来一个月市场焦点转向基本面，宏观面政策利好情绪释放，基本面铁矿需求边际下滑、钢厂减产预期增强、铁水产量继续回落，供应端海外发运与到港预期平稳、港口库存或将继续累库，预计铁矿震荡承压走势，关注区间700 - 810元/吨 [3] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 10月铁矿石期货高位宽幅震荡、先跌后涨，11月价格高位转弱；月初受假期影响矿价承压，中旬宏观利好带动触底反弹；基本面全球发运量高位、港口库存累积、需求端边际走弱，供需格局向宽松过渡 [8] - 现货价格震荡调整，截至11月初62%普氏指数月环比跌1.2%至104.6美元/吨，PB粉现货跌2元至782元/湿吨；高低品价差止跌反弹；01 - 05合约价差震荡，近月价格压力增加 [8] 基本面分析 需求驱动明显减弱 - 10月铁矿石需求整体高位波动但逐步转弱，247家钢厂样本10月日均铁水产量环比增1.9万吨但周度数据连续环比下滑，月末降至236.36万吨 [10] - 上月钢厂利润收缩，盈利率降至52.2%，环比下降7.3%，月底河北环保限产加严，铁水产量下滑，钢厂采购谨慎 [10] - 终端用钢需求疲软，房地产投资同比下滑，基建和制造业增速放缓，钢材累库抑制铁矿消费；港口疏港量环比下降，钢厂进口矿库存主动去化、补库意愿弱 [10] - 海外方面，10月美联储降息，中美经贸磋商有成果；主要铁矿石进口国粗钢生产不佳，1 - 9月日本、韩国、德国粗钢累计产量同比下降，9月全球70个国家/地区粗钢产量同比降1.6% [11] 供给：海外发运平稳 - 今年我国铁矿石进口同比下降但近期降幅收窄，1 - 9月进口91769万吨，同比减少0.1%，9月进口11633万吨，当月同比增加11.9%；从国别来看，进口澳大利亚矿同比增加1.6%，巴西矿同比减少0.3%，印度矿同比减少46%，南非矿同比增加11% [14] - 几内亚西芒杜铁矿项目预计11月首船发运，年产能1.2亿吨，2026年产量有望显著提升，2027 - 28年进入快速放量阶段，今年1 - 9月我国自几内亚进口仅30万吨，需关注后续变化 [14] - 10月全球铁矿石发运量环比小幅提升，周度发运量均值达3302万吨，较9月增长18万吨，澳大利亚和巴西主要矿山发运稳定；中国到港量明显增加，45港口周度到港量月均值为2438万吨，环比增长92万吨，后续到港量或继续保持高位 [15] 铁矿石港口库存 - 10月港口铁矿石库存持续累积，截至10月31日，45个港口进口铁矿石库存总量达14542万吨，环比9月末上升565万吨，库存处于同期高位 [23] - 库存累积因供应端到港量回升、需求端疏港量下降、钢厂补库放缓；粗粉库存攀升，块矿库存下降，中低品资源供应压力突出 [24] - 未来到港量维持高位，铁水产量面临回落压力，港口库存进入季节性累库周期，后续库存压力将凸显 [24] 钢厂库存情况 - 10月钢厂主动去库，采购谨慎，截至月末247家样本钢厂进口矿库存总量为8849万吨，环比下降230万吨，库存消费比降至30.35天 [26] - 目前钢厂盈利率跌至52%，现金利润大幅回落，采购节奏放缓，主动补库动力不足，倾向按需采购、维持低库存运营 [26] - 随着下游需求淡季深入和成材库存压力增大，预计钢厂以刚性需求为主，难有大规模补库行情 [26] 国内矿山生产情况 - 10月国内铁矿石矿山生产稳中有降，全国样本矿山铁精粉产量维持在47.6万吨左右，环比小幅下降0.21，产能利用率回落至60.96%，较9月下降0.31 [27][30] - 华北地区因秋冬季大气污染防治要求限产力度加大，国产矿供应弹性有限，在进口矿到港量高位背景下，市场占比略有收缩 [30] 海运费情况 - 10月波罗的海干散货指数（BDI）表现平稳，截至11月4日报1958点，月环比 + 1.3%，整体高位窄幅波动 [31] - 11月4日澳大利亚丹皮尔至青岛航线运价为9.31美元/吨，月下跌0.26美元/吨，巴西图巴朗至青岛航线运价为22.95美元/吨，月环比下跌1.21美元/吨 [31] - 上期铁矿石发运量高位但增量有限，中国钢厂消耗自身库存为主、补库减弱，叠加船舶供应稳定，预计海运市场整体缺乏驱动 [31] 行情展望 - 需求端10月情况同基本面分析中需求部分，在供需边际转松背景下，需求端对矿价驱动明显减弱 [34] - 供给端西芒杜项目情况同基本面分析中供给部分，10月全球铁矿石发运及中国到港情况也一致，后续主流矿山发运节奏有望积极，到港量或继续高位 [35] - 未来一个月市场焦点转向基本面，宏观政策利好情绪释放，基本面铁矿需求下滑、钢厂减产预期增强、铁水产量回落，供应端平稳、港口库存或累库，预计铁矿震荡承压走势，关注区间700 - 810元/吨 [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上美联储 10 月降息 25bp 符合预期但内部有分歧，美国政府停摆致数据缺失经济前景不明，12 月并非一定降息；产业上菲律宾雨季镍矿发运收缩、印尼供给平稳价格微幅上调，房地产低迷钢企排产不佳镍铁价格承压，电镍新增产能供给高位库存累库，基本面过剩压力不改；后期镍市指引有限价格区间震荡，宏观面难有提涨驱动，产业上镍矿供给预期收紧成本支撑夯实，终端需求分化，新能源市场或延续强势、房地产低迷，供给端或维持高位基本面暂无明显改善 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 10 月沪镍主力合约震荡运行，月初伦镍探涨国内节后补涨后回撤，中旬后中美关系缓和及美联储降息预期推高镍价，利多兑现后价格大幅回撤 [9] - 10 月精炼镍升贴水表现分化，金川镍升贴水由 2450 元/吨涨至 2550 元/吨，进口镍升贴水由 500 元/吨跌至 450 元/吨，月末镍价盘整金川镍升水显著抬升 [10] 宏观分析 海外 - 美联储 10 月降息 25bp 符合预期，但内部对降息节奏有分歧，鸽派米兰认为应降 50bp，鲍威尔意外转鹰，认为 12 月并非一定降息，市场对 12 月降息概率预期降至 67%，多名联储官员认为需等更多数据确定政策方向 [14] - 9 月美国通胀数据低于预期推高降息预期后回落，10 月制造业 PMI 走弱但需求与就业分项回升，产出分项大幅回落，通胀压力有回升迹象但再通涨压力可控，制造业仍低迷 [15] - 截止 11 月 5 日美国政府停摆 36 天刷新记录，或造成 70 - 140 亿美元损失，下调四季度 GDP 增速 1 - 2 个百分点，影响民生经济 [16] 国内 - 9 月国内社零增速走弱，国补资金退坡拖累家电等行业零售，内需自驱力度弱对补贴依赖度高 [17] - 10 月制造业 PMI 下行，供需、就业、库存均走弱，出口和生产为主要拖累项，随着中美关系缓和出口订单指数有望 11 月回升，国内国补政策退出内需增量预期有限，制造业景气度难显著回升 [18] 基本面分析 镍矿供给预期收缩，成本支撑夯实 - 10 月印尼、菲律宾镍矿价格小幅上涨，菲律宾雨季镍矿供给边际收紧，印尼供给平稳内贸基准价小幅抬升，印尼要求镍企提交 2026 年生产计划用于审批配额 [19] - 9 月中国镍矿进口量 611.44 万吨同比大增 33.91%，主要来自菲律宾，10 月末国内港口库存 1479.1 万吨较 9 月末累库 69.73 万吨 [19][21] 新增产能投放，供给压力延续 - 10 月全国精炼镍产量 3.59 万吨同环比增 17.06%/0.84%，产能规模增加，开工率 64%略降，部分工艺利润率修复，成本利润驱动下资源流转，产能扩张和套保支撑产量高位 [23] - 9 月中国进口精炼镍 28367 吨同比大增 378.86%，主要增量来自俄罗斯，10 月末进口亏损略有扩大，9 月出口 14112 吨同比增 33.21% [23][24] 不锈钢排产不佳，镍铁利润承压 - 10 月高镍生铁价格偏弱运行，镍铁冶炼利润率走弱，房地产低迷拖累不锈钢排产，对镍铁需求不佳，11 月排产增量不足，传统需求难改善 [26][27] - 9 月国内镍铁进口 108.53 万吨同比增 47.19%，主要来自印尼；不锈钢进口 12.03 万吨同比增 0.39%，出口 41.85 万吨同比降 8.72% [28][29] 动力终端需求偏热，硫酸镍基本面较好 - 10 月硫酸镍价格偏强运行，产量 36232 吨同环比增 26.14%/6.66%，三元材料产量增速强于硫酸镍，需求热度提振价格，部分工艺利润率上升 [34] - 9 月中国硫酸镍进口 2.87 万吨同环比增 56.61%/-3.55%，出口 806 吨同环比降 0.76%/增 0.59% [35] 政策窗口期尤在，中期存走弱预期 - 9 月新能源汽车产销均衡，商用车市场热度延续，出口方面乘用车出口量同比大增 [37] - 海外欧洲 8 月新能源汽车销量同比增 33.41%环比回落，美国 8 月同比增 11.47%环比上升，年内均维持增长态势 [38][39] - 新能源汽车销量在政策窗口期延续强势，11 月临尾需求热度或下移，消费者为获补贴和优惠年底前提车，但车企交付周期长有退订风险，传统车企若 11 月底前不出台购置税兜底政策，12 月消费或跳水 [40] 海内外交易所大幅累库，现货向仓单流转 - 10 月末国内精炼镍社会库存 48104 吨较 9 月末累库 7276 吨，SHFE 和 LME 库存均累库，全球两大交易所库存合计 283702 吨较 9 月末增 27573 吨，资源向交易所流转趋势或延续 [41] 行情展望 - 供给上新增产能爬产或微增；需求上动力终端有增量预期，传统行业延续磨底；成本上菲律宾镍矿供给收紧矿价维持高位；宏观上美国政府停摆数据缺失市场情绪保守，美元指数有上行预期难有提涨驱动 [45] - 产业上菲律宾雨季镍矿供给预期收紧成本支撑夯实，终端需求分化，新能源市场或月内延续强势、房地产低迷，不锈钢排产近乎持平，供给端或维持高位，基本面无明显改善，月内镍市无明确指引价格区间震荡 [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 生柴政策方面，印尼B50政策遭矿业协会反对且实施时间或推迟，美国生柴政策不明朗且政策端降温，国际油价低位弱势运行 [4][47] - 产需方面，10月MPOB报告显示库存增加超预期，10月产量维持增势、出口需求走弱，预计期末库存增至244万吨；印尼9月产量亮眼、年度增幅预计10%，产地报价下调，供应趋于宽松；印度10月棕榈油进口量下滑但有潜在刚性需求；中国10 - 11月船期棕榈油买船多，当前库存低，后续到港增多库存或增加，近期成交增加 [4][47] - 宏观方面，美国政府停摆致美元流动性危机、美元指数震荡偏强，后续关注经济数据对降息路径的指引；10月底中美高层会晤释放稳定全球经济信号；国际油价低位弱势运行；基本面供需宽松预期强化，油脂持续偏弱运行，等待11月MPOB报告；11月至次年3月产地减产，供应有收缩预期；生柴政策偏空情绪消化后，印尼B50题材或炒作支撑盘面；预计短期棕榈油震荡偏弱，中长期11月价格止跌企稳后低位震荡 [4][48] 根据相关目录分别进行总结 一、油脂市场行情回顾 - 10月以来油脂板块节后高开后持续走弱，内盘棕榈油01合约跌464收于8828元/吨、跌幅5.03%，豆油01合约跌12收于8128元/吨、跌幅0.15%，菜油01合约跌622收于9422元/吨、跌幅6.19%；外盘BMD马棕油主连跌170收于4205林吉特/吨、跌幅3.89%，CBOT美豆油主连跌0.82收于48.62美分/磅、跌幅1.66%，ICE油菜籽活跃合约涨34收于639.2加元/吨、涨幅5.63%；现货广东广州棕榈油（24度）跌360收于8700元/吨、跌幅3.97%，山东日照一级豆油涨20收于8320元/吨、涨幅0.24%，江苏张家港进口三级菜油跌500收于9750元/吨、跌幅4.88% [9] - 10月棕榈油高开后走弱，高开因节假日外盘上涨节后补涨，MPOB报告马棕油期末库存超预期增加，高频数据显示马棕油产量增、出口弱，预计10月底库存大增，印尼2025年产量预计增10%且9月产量亮眼，印尼B50政策受阻、题材炒作降温，国际油价震荡偏弱，商品市场情绪弱 [10] 二、基本面分析 2.1 MPOB报告 - 马来西亚9月棕榈油产量184.1万吨、环比减0.73%，出口量142.7万吨、环比增7.69%，进口量7.8万吨、环比增33.95%，9月底期末库存增至236万吨、环比增7.2%，国内消费33万吨、环比降33.53%，累库幅度超预期，报告整体中性偏空 [21] 2.2 马棕产量和出口 - 2025年10月1 - 31日马来西亚棕榈油单产环比上月同期增4.50%，出油率环比增0.20%，产量环比增5.55%；10月1 - 20日产量预估增10.77%，其中马来半岛增4.54%，沙巴增21.99%，沙捞越增16.69%，婆罗洲增20.45% [24] - 船运调查机构数据显示，10月1 - 31日ITS统计出口量1639089吨、较上月同期增5.19%，AmSpec统计出口量1501945吨、环比增4.31%，SGS预计出口量1282036吨、较上月同期增26.54% [24] 2.3 印度尼西亚情况 - 2025年8月印尼棕榈油产量554万吨、环比减6万吨，同比增116万吨，1 - 8月产量合计3904万吨、同比增13%；出口量347万吨、环比减7万吨，同比增109万吨，1 - 8月出口累计值2270万吨、同比增301万吨；国内消费量210万吨、环比增7万吨，同比增4万吨，1 - 8月累计1641万吨、同比增5.4%；8月库存254万吨，上月257万吨，去年同期245万吨 [30] 2.4 印度植物油进口 - 印度2025年9月植物油进口量160.5万吨，上月162万吨，去年同期106万吨，2024/2025年度至今累计1398万吨、同比减55万吨 [33] - 9月棕榈油进口量83万吨，上月99.1万吨，去年同期52.7万吨，2024/2025年度至今累计696万吨、同比减121万吨；豆油进口量50.3万吨，上月36.8万吨，去年同期38.4万吨，2024/2025年度至今累计439万吨、同比增129万吨；葵花籽油进口量27.2万吨，上月25.7万吨，去年同期15.3万吨，2024/2025年度至今累计262万吨、同比减65万吨 [34] 2.5 中国油脂进口 - 2025年9月棕榈油进口量15万吨，上月34万吨，去年同期22万吨，1 - 9月累计175万吨、同比减22万吨；菜籽油进口量15.7万吨，上月13.8万吨，去年同期14.6万吨，1 - 9月累计160.4万吨、同比增29.4万吨；葵花籽油进口量3.8万吨，上月2万吨，去年同期10.4万吨，1 - 9月累计37.5万吨 [39] - 9月三大油脂进口量34.5万吨，8月49.8万吨，2024年8月47万吨，2025年1 - 9月累计372.9万吨、去年同期431.3万吨 [42] 2.6 国内油脂库存 - 截至2025年10月31日当周，全国重点地区三大油脂库存232.46万吨，较上周减6.88万吨，较去年同期增30.66万吨；其中豆油库存121.58万吨，较上周减3.45万吨，较去年同期增8.33万吨；棕榈油库存59.28万吨，较上周减1.43万吨，较去年同期增8.74万吨；菜油库存51.6万吨，较上周减2万吨，较去年同期增13.59万吨 [44] 三、总结与后市展望 - 生柴政策方面，印尼B50政策受阻、实施时间或推迟，美国生柴政策不明朗且降温，国际油价低位弱势运行 [47] - 产需方面，10月MPOB报告库存超预期增加，10月产量增、出口弱，预计期末库存增；印尼9月产量好、年度增幅预计10%，供应宽松；印度10月棕榈油进口下滑但有潜在需求；中国后续棕榈油到港增多库存或增加，近期成交增加 [47] - 宏观方面，美国政府停摆影响美元，关注后续经济数据对降息指引；中美高层会晤释放积极信号；国际油价低位运行；基本面供需宽松，油脂偏弱，等待11月MPOB报告；11月至次年3月产地减产；生柴政策偏空消化后印尼B50题材或支撑盘面；预计短期棕榈油震荡偏弱，中长期11月低位震荡 [48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上10月降息后美联储内部分歧加大，多位官员对12月降息转向谨慎，美元指数反弹令金属市场承压，市场担忧美国四季度经济衰退；国内“十五五”围绕高质量发展，我国经济长期向好 [2] - 基本面上今年全球精矿供应增速或不足1%，全球精铜产能增长遇瓶颈，国内产量下滑进口回升；消费端10月传统产业旺季不旺，新兴产业尤其是数据中心用铜提供增量，国内和全球库存上行 [2] - 整体来看美国政府停摆使美联储平衡双重风险遇挑战，市场交易美国经济四季度衰退预期，中国强调高质量发展；基本面矿端紧缺，国内精铜产量下滑，高铜价抑制传统消费但成本有支撑，预计11月铜价先抑后扬 [2][96] 根据相关目录分别进行总结 一、2025年10月铜行情回顾 - 10月铜价震荡上行，伦铜从10263美元涨至11200美元，沪铜从84600元涨至89200元；美联储10月降息但鲍威尔表态12月降息不确定，欧央行暂停降息；海外矿企增产不及预期，国内精铜四季度产量下滑，中美会晤宏观情绪回暖，预计短期铜价回调但中期向上 [7] - 10月国内精铜终端消费有韧性但下游观望，铜缆线企业开工率低，电网投资放缓，房地产订单低迷；电子铜箔市场需求提振，锂电铜箔规模递增；10月社会库存回升，现货升贴水回落，加工费下降；预计11月传统行业消费降温，新兴产业除风光用铜外保持增长，内贸铜升水窄幅波动 [9][10] 二、宏观经济分析 1、中美经贸谈判达成阶段性共识，美联储降息后鲍威尔又放鹰 - 中美首脑10月会晤达成阶段性共识，包括关税、出口管制、贸易等多方面，缓和贸易摩擦，提振全球经济和市场风险偏好 [13] - 美国政府停摆六周，经济损失达180亿美元，四季度GDP增速预计低1.5%；鲍威尔10月降息后放鹰，12月降息不确定，美国通胀高位，政府停摆致数据缺失或使12月暂停降息；中期来看全球央行仍处宽松周期 [14] 2、美国服务业略显疲软，欧元区三季度GDP增速超预期 - 美国10月ISM服务业PMI降至50，新订单指数和商业活动指数下滑，就业指数萎缩，支付价格指数上升，制造业PMI连续7个月收缩，四季度经济面临下行压力 [15] - 欧元区三季度GDP环比增长0.2%，法国增长0.5%，德国停滞，葡萄牙增长0.8%；服务业稳定，制造业和出口有下行风险；欧央行10月暂停降息，预计年底维持开放式降息政策 [17] 3、四中全会围绕高质量发展，深入实施“人工智能+”行动 - “十五五”规划提出“五个以”“两个推动”“一个确保”要求，遵循六项重大原则 [18] - 科技部强调加强人工智能顶层设计和体系化部署，包括基础研究、“人工智能+”行动、治理和国际合作；规划提出发展新兴支柱产业和前瞻布局未来产业，未来10年将再造中国高技术产业 [19] 三、基本面分析 1、全球中断矿山复产缓慢，主流矿企三季度增产不及预期 - 10月底铜精矿现货TC维持-40美金/吨外，预计2025年全球铜精矿供应增速不到1%，部分主流矿企净现金成本创新高；巴拿马、特尼恩特、Grasberg、卡莫阿等项目复产慢或停产，主流矿企下调产量预期，市场担忧中期供应短缺 [22][23] - 嘉能可、第一量子、力拓等矿企三季度产量有增有减，部分企业下调产量指引 [24][25][27] - ICSG数据显示8月全球精炼铜供应过剩4.7万吨，智利9月铜产量同比降4.5%，南方铜业Tia Maria项目预计2027年投产 [28] 2、全球中断矿山复产缓慢，主流矿企三季度增产不及预期 - 10月国内电解铜产量延续回落，精矿供应紧缺，废铜供应趋紧，炼厂原料和冷料短缺，预计产量难反弹 [29] - 海外多家冶炼厂停产、爬产慢或产量不及预期，预计2025年海外精铜新增产能62万吨，实际增量约5万吨 [30] 3、精铜进口量持续恢复，废铜进口总体平稳 - 1-9月我国未锻造铜及铜材、铜矿砂及精矿、精炼铜进口量有不同变化，9月精炼铜进口量回升，10月预计稍有回落；海外美铜库存高位增加但未见回流 [54] - 10月洋山铜提单溢价回落，进口窗口未开启，国内保税区库存增加；美国对废铜和铜输入型材料有相关政策 [55] - 1-9月我国废铜总进口量同比增0.12%，转向进口东南亚国家废铜；冶炼企业响应政策强化再生资源回收利用；770号文使废铜制杆企业成本增加，供应趋紧 [56][57] 4、北美地区库存高位增加，国内社库低位反弹 - 10月国内库存低位反弹，全球库存上行，美铜地区库存增加，国内社会库存回升但仍处近年同期偏低水平；近月结构趋于平水，LME的0-3保持低BACK水平 [61] - 截止10月31日，三大交易所库存增加，LME注销仓单比例反弹，COMEX库存攀升，国内铜显性库存增加；预计11月全球显性库存回落 [62][63] 5、传统行业旺季不旺，新兴产业发展势头迅猛 - 电网投资累计增速放缓，10月铜缆线企业开工率降至67.8%，高铜价拖累订单，预计2025年电网投资用铜增速2.5%-3% [67][68] - 光伏行业进入结构性改革，六部委规范产业竞争秩序，预计未来回收环节重要；风电装机增速低迷，预计风光行业用铜总量降10% [69][72] - 房地产未摆脱筑底周期，70城房价跌幅收窄，竣工端用铜减速超10% [73][74] - 空调排产量递减，年底国补减弱，预计四季度白色家电用铜回落 [75][76] - 新能源汽车产销高增长，预计用铜增速保持25%以上 [77][78] - 全球数据中心市场规模预计2025年突破2300亿美元，2026年将为全球带来约105万吨用铜增量 [79] 四、行情展望 - 宏观上美联储对12月降息谨慎，美元反弹使金属承压，市场担忧美国经济衰退；国内“十五五”围绕高质量发展，经济向好 [96] - 基本面矿端紧缺，国内精铜产量下滑，高铜价抑制传统消费但成本有支撑，预计11月铜价先抑后扬 [96]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 美国政府持续停摆，叠加逆回购利率飙升引发流动性担忧，市场风险偏好显著降温，各类商品面临不同程度调整 [2] - 国内A股短期预计震荡偏弱，中长期逢低布局仍具性价比；债市短期维持偏强震荡格局 [3] 各品种总结 宏观 - 海外方面，美国政府停摆追平历史纪录，逆回购利率飙升，市场风险偏好降温，风险资产回调，关注美国政府开门及10月ADP就业和非制造业PMI数据 [2] - 国内方面，A股震荡走弱，两市超3600只个股收跌，成交额缩至1.94万亿，11月市场缺乏催化，短期预计震荡偏弱，中长期逢低布局仍具性价比；债市延续分化，11月或受益于风险偏好回落，短期维持偏强震荡格局 [3] 贵金属 - 周二国际贵金属期货价格双双下挫，COMEX黄金期货跌1.81%报3941.30美元/盎司，COMEX白银期货跌2.40%报46.90美元/盎司，主要因美元指数上涨及市场对美联储12月再次降息预期下降 [4] - 美国政府停摆追平历史纪录，官方经济数据暂停发表，投资者关注今晚ADP私人就业数据，维持金银价格处于阶段性调整之中的观点 [5] 铜 - 周二沪铜主力延续回调，伦铜夜盘跌破10600美金一线，国内近月结构维持平水，电解铜现货市场成交活跃，LME库存升至13.4万吨 [6] - 美国政府停摆追平历史纪录，预计今年四季度实际GDP增速环比下降1 - 2%，美联储官员对12月降息看法分歧加剧 [6] - 嘉能可计划关闭加拿大魁北克省的霍恩冶炼厂及其配套的加拿大铜精炼厂，业内估计霍恩冶炼厂年产量超30万吨，占美国进口铜来源约17% [6] - 预计随着12月降息预期回落铜价仍将延续调整 [7] 铝 - 周二沪铝主力收21500元/吨，平；LME收2865.5美元/吨，跌1.48%；现货SMM均价21440元/吨，平，贴水10元/吨；南储现货均价21300元/吨，涨10元/吨，贴水150元/吨 [8] - 11月3日，电解铝锭库存62.7万吨，环比增加0.8万吨；国内主流消费地铝棒库存13.8万吨，环比持平 [8] - 美国政府停摆，美指连续反弹施压金属，铝价高位调整；基本面国内电解铝开工稳定，11月铝水比例回升预期强，铝锭供应或增加，消费端下游畏高接货谨慎，铝价跟随宏观情绪调整 [8] 氧化铝 - 周二氧化铝期货主力合约收2764元/吨，跌0.4%；现货氧化铝全国均价2900元/吨，跌6元/吨，升水149元/吨；澳洲氧化铝F0B价格316美元/吨，跌2美元/吨，理论进口窗口开启；上期所仓单库存22.8万吨，增加1195吨，厂库0吨，持平 [9][10] - 国家电投集团几内亚铝业开发项目（二期）氧化铝项目正式开工，计划于2028年建成投产，年产120万吨氧化铝厂及其配套附属工程 [10] - 氧化铝企业高开工状况未改，供应整体宽松，社会库存高位累增，矿石端价格小幅走低，成本支撑稍有下移，预计走势难改弱势 [10] 锌 - 周二沪锌主力2512合约期价日内冲高回落，夜间横盘震荡，伦锌窄幅震荡；现货市场上海0锌主流成交价集中在22610 - 22810元/吨，对2512合约贴水30元/吨 [11] - Glencore第三季度自有锌产量为24.42万吨，比2025年第三季度高8%，前三季度自有锌产量总计70.94万吨，较去年同比增加10%；South32三季度锌产量为0.83万吨，环比下降22%，同比下降31%；Penoles三季度其锌精矿产量为6.32万吨，同比降低11% [11] - 美股遭遇“黑色星期二”，叠加美元五连阳，锌价小幅承压；消费转弱，下游采买谨慎，但贸易商挺价，现货升水维稳；内外加工费回调压缩炼厂利润，部分缩减产量，月供应预计环比小降，且贸易商推进锌锭出口，社会库存存回落预期，短期锌价走势偏震荡 [11][12] 铅 - 周二沪铅主力2512合约日内先扬后抑，夜间冲高回落，伦铅横盘震荡；现货市场上海市场驰宏铅17450 - 17500元/吨，对沪铅2512合约升水0 - 50元/吨 [13] - 从2025年11月4日0时起河南启动重污染天气橙色预警，实施Ⅱ级管控及应急响应，对济源市内铅冶炼厂铅锭发货产生影响 [13] - 河南地区环保管控使车辆运输受阻，加剧区域供应紧张态势，铅价冲高回落；后期原再炼厂复产增多，供应趋松预期不改，社会库存有望转增，但量级可控，预计铅价高位震荡 [13] 锡 - 周二沪锡主力2512合约期价日内震荡回落，夜间横盘震荡，伦锡震荡偏弱；现货市场听闻小牌对12月贴水200 - 升水200元/吨左右，云字头对12月升水200 - 升水500元/吨附近，云锡对12月升水500 - 升水800元/吨左右 [15] - 美元持续上涨压制大宗商品走势，锡价跟随有色板块震荡偏弱，主力资金减仓明显；原料端矛盾缓解有限，国内各地加工费低位维稳，成本端支撑较强；消费端传统电子板块表现偏弱，光伏订单降幅收窄，下游高价采买谨慎，短期供需矛盾钝化，预计延续震荡偏弱调整 [15] 工业硅 - 周二工业硅窄幅震荡，华东通氧553现货对2512合约升水565元/吨，交割套利空间负值大幅收窄，11月4日广期所仓单库降至45823手，较上一交易日减少338手；近期仓单库存高位回落主因西南进入枯水期后产量逐步下降，主流5系货源成为交易所交割主力型号 [16] - 周二华东地区部分主流牌号报价基本持平，上周社会库小幅降至55.8万吨，近期盘面价格区间震荡拉动现货市场总体企稳 [16] - 新疆地区开工率维持8成上方，云南地区开工率降至54%，四川地区产量下滑，供应端边际小幅收缩；需求侧多晶硅行业会议召开，市场对新平台进展乐观，但硅片价格下滑，光伏电池走弱，组件端国内头部企业出货尚可，部分二三线企业进场竞价出货，需求端集中式项目有所回暖，组件库存压力减弱，昨日工业品市场情绪转弱，预计期价短期转入调整 [17] 碳酸锂 - 周二碳酸锂价格偏弱运行，现货价格上涨，SMM电碳价格下跌100元/吨，工碳价格下跌100元/吨，SMM口径下现货升水2601合约2440元/吨；原材料价格小幅上涨，澳洲锂辉石价格下跌30美元/吨至945美元/吨，国内价格（5.0% - 5.5%）价格下跌250元/吨至6675元/吨，锂云母（2.0% - 2.5%）价格下跌35元/吨至2115元/吨；仓单合计26490手，匹配交割价78680元/吨，2601持仓45.73万手 [18] - 受宁德矿复产预期驱动，多头避险离场，主力合约大幅减仓6.7万手，日K接连跌破5日、10日均线，多头情绪显著降温 [18] - 市场对宁德枕下窝矿月内复产预期再起，但官方未明确发布复产公告；基本面总库存仍有回落，但市场库存微幅去库，下游主动累库意愿不佳，现货跟涨动力不足；短期市场信息嘈杂，多空情绪起伏较大，价格宽幅震荡 [18] 镍 - 周二镍价震荡偏弱运行，SMM1镍报价121800/吨，-200元/吨；金川镍报123150元/吨，-200元/吨；电积镍报120600元/吨，-200元/吨；金川镍升水2600元/吨，上涨0；SMM库存合计48104吨，较上期-698吨 [19] - 埃赫曼三季度财报显示，该公司镍铁产量约1.86万金属吨，同环比+22.37%/+11.38%，其中印尼WedaBay项目镍铁产量0.94万金属吨，新喀镍铁产量0.92万金属吨，新喀SLN项目镍矿产量达80.9万湿吨 [19] - 美联储理事库克表示美国就业风险大于通胀压力，当前利率水平略具限制性，关税影响深化或使通胀压力未来凸显，但未明确12月降息路径；美国参议院法案未通过，政府停摆时长刷历史记录 [19] - 宏观上美元指数走强对镍价施压；产业上菲律宾或遇极端天气扰动，镍矿供给预期收紧，但矿价暂稳；国内300系不锈钢排产近乎持平，传统需求无亮点，镍铁价格承压，动力端热度延续，但镍价走弱拖累硫酸镍价格；电镍现货交投尚可，下游询价积极；短期镍价已至区间底部，成本端支撑较强，静候低多机会 [20] 纯碱玻璃 - 周二纯碱主力合约震荡运行，夜盘收1196元/吨，涨跌幅约+0.17%；现货市场平稳，沙河地区重质纯碱价格1150元/吨，较上期下跌12元/吨，较2601合约贴水46元/吨；玻璃主力合约震荡偏强运行，夜盘小幅探涨收1117元/吨，涨跌幅约+1.27%，国内沙河地区5mm玻璃大板现货价1048元/吨，现货较盘贴水69元/吨 [21] - 宁夏日盛计划于11月4日起纯碱装置降负荷运转，预计持续一周，公司现有产能40万吨；江苏德邦纯碱装置降负荷运转，公司现有产能60万吨；湖北亿钧11月一条光伏玻璃产线计划冷修，公司日熔量合计约6100吨，共计6条产线 [21] - 纯碱基本面延续偏空预期，远兴二期阿拉善天然碱项目点火在即，产能大幅提升将强化供给压力；光伏玻璃与浮法玻璃在产日熔数据平稳，需求端暂无明显回升，基本面边际走弱；光伏玻璃企业库存显著增加，浮法玻璃微幅去库，玻璃需求提涨动力不佳；预计纯碱玻璃价格震荡运行，关注跨品种价差收敛机会 [21] 螺卷 - 周二钢材期货震荡偏弱，现货成交9.2万吨，唐山钢坯价格2950（0）元/吨，上海螺纹报价3210（-10）元/吨，上海热卷3290（-20）元/吨 [22] - 10月份全国33家建筑钢材生产企业进行减产检修，影响建筑钢材产量176.2万吨，环比减少2.12%，其中影响螺纹钢产量131.08万吨；11月4日，76家独立电弧炉建筑钢材钢厂平均成本为3348元/吨，平均利润亏损161元/吨，谷电利润亏损58元/吨 [22][23] - 10月27日 - 11月2日，10个重点城市新建商品房成交（签约）面积总计174.36万平方米，环比增长3%，同比下降35.9%；随着市场焦点转向基本面，黑色整体走弱，现货成交偏弱，天气转冷钢材需求将进一步转弱，叠加终端数据不佳，钢材供需双弱格局不改，预计钢价偏弱走势 [23] 铁矿 - 周二铁矿石期货下跌，港口现货成交146万吨，日照港PB粉报价782（-6）元/吨，超特粉687（-5）元/吨，现货高低品PB粉 - 超特粉价差95元/吨 [24] - 10月27日 - 11月2日，澳大利亚、巴西七个主要港口铁矿石库存总量1216.8万吨，环比增加58.5万吨，呈小幅累库态势，但当前库存水平仍低于下半年均值；11月4日，中国47港进口铁矿石港口库存总量15439.08万吨，较上周一增432.03万吨；45港库存总量14714.08万吨，环比增402.93万吨 [24] - 本周港口库存环比大幅增加，因到港大幅增加，供应持续较强，而需求走弱，上周钢厂检修显著增加，铁水产量大幅调整，淡季临近铁水将处于下滑阶段，宏观暂时平稳，供需转弱，预计铁矿偏弱走势 [24] 豆菜粕 - 周二，豆粕01合约收跌0.69%，报3015元/吨；华南豆粕现货跌20收于2990元/吨；菜粕01合约收涨1.55%，报2497元/吨；广西菜粕现货涨10收于2600元/吨；CBOT美豆1月合约跌14.25收于1020.25美分/蒲式耳 [25] - StoneX机构将美国2025年大豆单产预估从每英亩53.9蒲式耳调降至53.6蒲式耳，预计2025年美国大豆产量为43.03亿蒲式耳，低于此前预期的43.26亿蒲式耳；Deral机构发布，本周巴拉那州2025/26年度大豆种植面积已达预计面积的79%，较上周上升8个百分点，去年同期大豆种植率为85%，大豆长势总体良好 [25] - 巴西产区降水条件整体适宜，中西部产区上周因降水少有所拖慢播种节奏，美豆加速上涨后回落；近期国内采买12 - 1船期大豆节奏加快，届时供应得到有效补充，预计短期连粕转入震荡调整阶段 [25][26] 棕榈油 - 周二，棕榈油01合约收跌0.85%，报8616元/吨；豆油01合约持平，报8108元/吨；菜油01合约收涨0.11%，报9443元/吨；BMD马棕油主连涨29收于4144林吉特/吨；CBOT美豆油主连跌0.33收于49.49美分/磅 [27] - 马来西亚棕榈油库存在10月攀升至两年来最高水平，得益于产量创下七年新高的推动，增长速度超过出口需求；路透社调查显示，10月棕榈油库存预计飙升3.5%，达到244万吨，创下自2023年10月以来最高水平；10月毛棕榈油产量估计为194万吨，比上月增长5.6%，达到自2018年10月以来当月最高水平；10月棕榈油出口预计增长3.8%，达到148万吨，连续第二个月增长，并创下近一年来最高水平 [27][28] - 宏观上美国停摆持续，就业市场疲软，美元指数继续上涨，油价偏震荡运行；基本面上10月底马棕油期末库存将增加至244万吨，创两年来新高，供应趋于宽松，等待MPOB报告发布，预计短期棕榈油震荡偏弱运行 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 原生铅方面，天气转冷使北方炼厂冬储展开，铅精矿供需矛盾加剧、加工费承压，虽部分炼厂采购粗铅缓解压力但原料紧缺难改，11月炼厂集中复产预计电解铅供应环比回升至33.47万吨 [2][70] - 再生铅方面，原料废旧电瓶报价维稳且铅价回升，炼厂利润修复，11月检修炼厂复产叠加新增产能产出，预计再生精铅供应环比增加至28.58万吨 [2][70] - 需求端，储能电池消费好，电动自行车及汽车启动电池整车配套需求好于置换需求，终端消费温和，电池企业对高价原料接受度有限，生产计划有调整灵活性 [2][70] - 整体来看，炼厂复产推进供应偏紧有望缓解，但沪伦比价回落铅锭进口窗口关闭，进口补充预期下降，电池消费有韧性，供增需稳下社会库存有望回升但累库量级小，预计11月铅价高位震荡 [2][70] 根据相关目录分别进行总结 一、铅市行情回顾 - 10月沪铅主力期价震荡走强，上旬横盘，月底突破震荡区间上涨后调整，收至17390元/吨，月度涨幅2.66%，受宏观、炼厂复产慢、下游需求好及运输管控等影响，后因下游难接受高价，月底电池企业减产 [7] - 伦铅延续宽幅震荡，美元弱反弹施压但LME库存未持续上涨提供支撑，收至2025美元/吨，月度涨幅1.96% [7] 二、铅基本面分析 2.1铅矿供应情况 - **全球铅精矿供应缓慢恢复**：2025年1 - 8月全球铅精矿累计产量295.6万吨，累计同比增1.29%，海外降1.77%，中国增2.2%，预计2025年产量增0.7%至457万吨，2026年增2.2%至467万吨；国内9月产量15.14万吨，环比降3%，同比增9.95%，1 - 9月累计同比增11.54%，预计月度产量环比回落但同比正增长 [10][11] - **铅精矿加工费维持低迷，银精矿进口环比回落**：11月国产铅精矿加工费均值350元/金属吨，环比降50元/金属吨，进口环比降，四季度供减需增下加工费易跌难涨；9月铅精矿进口量15.06万实物吨，环比增11.72%，同比减5.84%，1 - 9月累计同比增26.12%；9月进口银精矿16.1万吨实物量，同比降8.5%，环比降13.2%，1 - 9月累计同比增6.0%，预计进口持续承压 [17][18] 2.2精炼铅供应情况 - **全球精炼铅供应增速缓慢**：2025年1 - 8月全球精炼铅产量881.3万吨，累计同比增2.31%，海外增1.4%，中国增3.67%，预计2025年产量同比增2%至1334万吨，2026年同比增0.98%至1347.2万吨 [22] - **炼厂减复产并存，电解铅月度供应延续回升**：10月电解铅产量32.6万吨，环比降0.55%，同比增2.68%，1 - 10月累计同比增8.04%；11月多区域企业复产，预计产量环比增2.67%至33.47万吨 [27] - **废旧电瓶价格稳中偏增，再生铅供应边际增加**：10月废旧电瓶均值报价10025元/吨，月度增25元/吨，预计11月稳中偏增；10月再生精铅产量27.29万吨，环比增15.24%，同比增4.28%，1 - 10月累计同比减2.55%，预计11月产量环比增4.73%至28.58万吨 [33][34] 2.3精炼铅需求情况 - **全球精炼铅需求情况**：2025年1 - 8月全球精炼铅消费量875.6万吨，累计同比增2.2%，1 - 8月欧洲、美洲、中国消费量累计同比分别增1.56%、3.2%、0.95%，2025年全球精炼铅过剩9.1万吨，2026年扩大至10.2万吨；欧美汽车销售市场回暖，海外铅蓄电池销售有韧性但难大幅改善 [45][46] - **月底电池企业集中减停产，铅蓄电池企业开工回落**：国内铅消费集中在铅酸蓄电池行业，国庆后下游开工率回升，月底因铅价拉升企业集中减停产，开工率回落至68.9%，预计11月开工率环比回升但难大幅提振 [48][49] - **沪伦比值利好铅材进口，海外高关税及反倾销令电池出口承压**：9月精铅出口量1486吨，环比减46%，同比增66.1%，1 - 9月累计同比增41.38%，预计10月出口量低；9月精铅进口1508吨，铅合金进口13864吨，1 - 9月累计同比减34.87%，预计10月进口量环比增加；9月铅酸蓄电池出口量1708.42万只，环比减5.9%，同比减15.74%，1 - 9月累计同比减8.8%，预计出口承压 [50][51] - **终端增速缓慢，储能表现偏好**：汽车板块，2025年1 - 9月产销同比分别增13.3%和12.9%，10月总体偏好；电动自行车板块，预计2025年保有量突破4.2亿辆，同比增5% - 6%，新国标实施有望带来新增铅元素消费增加约16.32万吨；储能板块，截至2025年上半年中国新型储能新增投运规模达23.03GW，同比增超68%，需求有增长预期 [58][59][60] 2.4全球显性库存高位回落 - 10月LME库存月度减少13325吨，LME0 - 3现货贴水收窄，基金净多持仓先增后减，预计年底高库存压力难缓解 [64] - 10月社会库存持续回落至1.23万吨，后期随着炼厂复产和进口货源流入，库存存止跌回升预期 [64] 三、总结与后市展望 - 原生铅原料紧缺难改，11月电解铅供应预计回升至33.47万吨；再生铅炼厂利润修复，11月再生精铅供应预计增加至28.58万吨；需求端消费温和，企业生产有灵活性；整体11月铅价预计高位震荡 [70]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月金银价格屡创新高后高位回落，此前大幅上涨已充分定价利多因素，在中美经贸关系缓和、美联储降息预期减弱背景下，金银价格步入阶段性调整，预计调整时间长、空间大，短期反弹不改中期调整趋势 [3][45] - 长期来看，贵金属避险属性强化，货币属性回归，金银长期上涨逻辑坚实 [3][45] 根据相关目录分别进行总结 一、贵金属行情回顾 - 2025年10月，贵金属价格冲高回落，月初美国政府停摆致市场避险需求抬升，国际黄金价格创新高，10月10日特朗普关税威胁使中美贸易关系紧张，避险资金推动COMEX期金主力合约10月20日冲高至4398美元/盎司，伦敦白银逼仓风险助推国际银价突破50美元/盎司，COMEX期银主力合约10月17日达53.76美元/盎司，后银价高位回调，中美经贸关系缓和使黄金价格大幅回落，截止10月31日，COMEX期金主力合约月度涨幅3.24%，COMEX期银主力合约月度涨幅3.01% [8] - 国内金银价格跟随外盘走势，沪期金主力合约10月21日冲高至1001.96元/克后回调，沪期银涨势弱于外盘且更抗跌 [9] 二、贵金属价格影响因素分析 1、中美经贸关系缓和，但博弈仍在继续 - 特朗普10月10日关税威胁很快缓和，特朗普政府放松关税政策，表达与中国领导人会谈意愿，10月中下旬中美经贸团队在吉隆坡谈判达成框架，10月30日两国领导人在釜山会晤达成经贸协议，美方取消部分关税、暂停部分措施，中方相应调整反制措施 [14] - 中美经贸关系缓和是带时限让步，美国未取消高科技和关键软件出口限制，后续关税政策可能反复 [15] 2、美国政府持续停摆，有限的数据指向经济走弱 - 美国联邦政府“停摆”进入第34天，可能成最长一次，凸显党争加剧，影响涉及多领域，民生与经济承压，预计今年四季度美国实际GDP年增长率下降一至两个百分点 [16][17] - 从有限数据看，美国9月CPI同比上涨3%、核心CPI环比放缓、服务业通胀放缓，10月消费者信心指数下滑，就业市场降温，10月ISM制造业PMI指数不及预期且连续八个月萎缩，这些指向美国经济走弱 [18] 3、鲍威尔讲话偏鹰，美联储降息预期下降 - 美联储10月底议息会议降息25个基点，将联邦基金利率下调至3.75%-4.00%，宣布12月1日起结束资产负债表缩减，声明通胀仍处高位、就业下行风险上升，货币政策保持适度限制性，理事米兰反对、希望降息50个基点，施密德希望维持利率不变，主席鲍威尔表示12月是否降息不确定 [19] - 市场对后续降息预期明显下降，12月降息25BP概率降至67%，2026年仍有2次左右降息空间，关税向通胀传导压力加大及美联储主席换届将推升明年降息节奏不确定性 [20] 三、市场结构及资金流向分析 1、金银比价变化 - 10月金银价格冲高回落，COMEX金银比价波动大，先从85降至80附近，后反弹至86又下滑，沪金银比价先升至84附近后降至80一线，预计接下来金银价格延续调整，金银比价可能上行 [26] 2、期现及内外价差变化 - 10月国际金银价格创新高，国内金银价格跟随但涨势不及，外盘金银相对内盘溢价，伦敦白银逼仓致价格倒挂，10月下旬逼仓行情终结，金银内外价差回归正常区间 [28] 3、央行购金动向 - 2010年起全球央行成黄金净买入方，2022年俄乌冲突后加速储备资产多元化，黄金受青睐，2024年全球央行购金总量达1045吨，2025年三季度净购金量220吨，前三季度净购金总量634吨 [29][31] - 中国9月末黄金储备7406万盎司，环比增加4万盎司，为连续第11个月增持，波兰央行计划提升黄金在外汇储备中占比 [31] - 逆全球化背景下，全球央行去美元化趋势持续，未来央行增持黄金仍是大方向，2025年全球央行购金需求仍将主导，为黄金需求提供支撑 [32] 4、金银ETF持仓分析 - 过去三年金银ETF持仓与价格正相关性弱化，今年资金流入金银ETF，投资资金是驱动金银价格主要因素，2025年三季度全球黄金需求由投资需求推动，黄金ETF成主要投资驱动力，投资者连续三季度增持，前三个季度全球黄金ETF总持仓增加619吨 [34][35] - 10月中下旬金银价格回落，投资资金小幅流出黄金和白银ETF，截至10月31日，全球最大黄金ETF - SPDR持金量1039吨，比上月增加20吨，全球最大白银ETF - ishares持银量15189吨，比上月下降453吨 [36] 5、贵金属库存变化 - 自去年12月起，因特朗普关税政策预期，COMEX黄金库存先成倍增加，后增速放缓，4 - 6月小幅下降，7 - 10月初增加，之后下降，截至2025年10月31日，COMEX黄金期货库存3817万盎司，约1187吨，环比下降4.69%，比去年同期增加123% [39] - COMEX白银库存在近几个月小幅增加，8月美国提议将白银纳入关键矿产清单，9月LMBA白银库存下降，10月中旬大量白银流入伦敦缓解紧张局面，截至10月31日，COMEX白银期货库存5.28亿盎司，约16428吨，环比增加1.89%，比去年同比增加72% [40] - 10月国内两大交易所白银库存大幅下降，上海期货交易所白银库存665吨，比上月减少527吨，上海黄金交易所白银库存905吨，比上月减少267吨，预计10月国内白银库存流向伦敦 [41] 四、行情展望及操作策略 - 10月金银价格创新高后高位回落，目前已步入阶段性调整，预计调整时间长、空间大，短期反弹不改中期调整趋势 [45] - 长期来看，贵金属避险属性强化，货币属性回归，金银长期上涨逻辑坚实 [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观重要事件落地后市场转向基本面，11月锌市供需双弱，加工费下调强化成本支撑，精炼锌环比下滑及锌锭出口缓解高供应压力，需求虽边际转弱但韧性尚存，伦锌低库存强结构格局短时难逆转，预计11月锌价重心上移 [3][70] 根据相关目录分别进行总结 锌市场行情回顾 - 10月沪锌主力总体延续低位区间震荡，月下旬市场情绪好转带动有色等风险资产回升，期价收至22355元/吨，月度涨幅2.43% [8] - 10月伦锌震荡重心持续上移，月下旬海外挤仓风险加剧，期价突破3000美元/吨，最终收至3050美元/吨，月度涨幅3.16% [8] 宏观面 美国方面 - 美国经济增速回落，10月ISM制造业PMI指数不及预期且连续八个月萎缩，就业市场疲软，通胀数据全线低于预期 [11] - 美联储10月降息25BP，12月降息不确定性上升，市场下调12月降息预期，美元反弹施压风险资产 [12] - 10月底中美元首会晤达成阶段性协议，贸易局势缓和利好市场风险偏好，但美国政府停摆事件发酵影响部分数据发布 [12] 欧元区方面 - 欧元区经济有所回升但修复持续性待观察，10月制造业PMI略高于9月，三季度GDP环比增速回升但同比增速放缓 [13] - 就业市场保持稳定，通胀小幅回落但核心通胀顽固，10月欧央行连续第三次维持关键利率不变 [13] - 欧元区经济修复及通胀分化使欧央行内部对政策路径分歧增大，预计其政策将更谨慎 [13] 国内方面 - 国内经济下行压力增加，三季度GDP同比增速回落，9月经济数据分化，出口及生产端较强，消费及投资端较弱 [14] - 10月制造业PMI低于前值且连续七个月处于荣枯线下方，非制造业PMI略高于前值 [15] - 四中全会落地与“十五五”规划建设意见发布为市场注入中长期信心，国内经济复苏节奏放缓，温和政策出台仍可期 [3][15][70] 锌基本面分析 锌矿供应情况 - 全球锌精矿供应如期恢复，2025年1 - 8月累计产量829.7万吨，累计同比增6.5%，预计海外锌精矿增量约55万吨 [23] - 国内9月锌精矿产量环比和同比均减少，四季度北方矿山进入季节性生产淡季，预计11月产量环比回落 [26] - 11月国产锌精矿加工费均值环比降650元/吨，进口矿加工费均值环比增18.03美元/干吨，内外加工费走势分化加剧 [29] - 2025年9月锌精矿进口量环比和同比均增加，1 - 9月累计进口量同比增加40.49%，预计进口量进一步增长空间有限但单月仍能保持高位 [30] 精炼锌供应情况 - 2025年1 - 8月全球精炼锌产量累计同比增加0.03%，其中海外累计产量同比减少5.2%，中国累计产量同比增加6% [33] - 四季度部分海外炼厂存复产提产预期，但年底主动大幅提产意愿不足，全球精炼锌供应预计延续内强外弱格局 [34] - 10月精炼锌产量61.72万吨，1 - 10月累计产量568.63万吨，累计同比增加10.1%，预计11月产量环比减少0.94%至61.14万吨 [39][40] - 2025年9月精炼锌进口量环比和同比均减少，预计10月进口量难有增量，锌锭出口窗口开启概率较大，出口量环比预计大幅增加 [40] 精炼锌需求情况 - 2025年1 - 8月全球精炼锌消费量累计同比增加2%，全球锌市场供应过剩量级扩大 [47] - 海外锌需求主要集中在汽车及地产板块，美国地产市场有望复苏，欧元区营建信心指数略有改善但依旧疲软，汽车市场维持正增长 [48][50] - 10月初端镀锌及氧化锌企业开工率处于同期偏低位，压铸合金企业开工率处于同期中性水平，11月预计各版块企业开工不同程度环比回落 [53] - 9月镀锌板出口量环比和同比均增加，1 - 9月累计出口量同比增加9.87%，预计10月出口量环比有所回落 [54] - 2025年1 - 9月基建投资同比增速回落，传统基建板块投资动能减弱，新基建快速推进，四季度基建投资有望企稳修复 [55][57] - 2025年1 - 9月地产各项指标延续弱势，10月底四中全会定调推动地产高质量发展，地产板块修复周期漫长 [57][58] - 2025年9月汽车产销同比增长，1 - 9月累计产销同比增长，出口量同比增长，10月车市总体保持偏好态势 [58][59] - 2025年1 - 9月家电产量有增有减，出口方面空调和彩电累计出口量同比下降，冰箱和洗衣机累计出口量同比增长，11月企业内外销排产同比下滑 [59][61] - 9月光伏新增装机环比好转，1 - 9月累计新增装机量同比增速49.35%，四季度新增装机量存边际修复预期 [61] - 9月风电新增装机稍回升，1 - 9月累计新增装机量同比增加21.3%，四季度新增装机量预计保持同比正增长 [62] 内外库存分化 - LME库存自7月中旬加速回落，10月去库放缓，截止至10月31日库存达3.53万吨，预计库存存在企稳小幅回升可能但仍保持低位 [65] - 10月国内社会锌锭库存保持高位，截止至10月30日为16.15万吨，后期预计保持高位，若锌锭出口效率提升或缓解库存压力 [65] 总结与后市展望 - 宏观面中美达成阶段性协议、美联储10月降息落地，但12月降息不确定，国内经济复苏放缓，温和政策可期，四中全会与“十五五”规划注入中长期信心 [3][70] - 供应端北方矿山淡季、炼厂冬储使内外加工费下调，成本支撑增强，部分炼厂压缩产量，精炼锌供应预计环比减少，锌锭出口缓解供应压力 [3][70] - 需求端终端消费平淡，基建及地产增速承压，汽车向好，家电有韧性，光伏增速降幅收窄，风光消费强劲，镀锌板出口或回落，11月初端企业开工预计回落 [3][70] - 11月锌市供需双弱，加工费下调强化成本支撑，需求有韧性，伦锌低库存强结构支撑锌市，预计锌价重心上移 [3][70]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外美国制造业走弱、通胀压力缓解，欧元区复苏停滞；国内股市短期震荡偏弱、中长期逢低布局有性价比，债市短期偏强震荡 [2][3] - 各商品走势分化，金银、铜、镍等受宏观及基本面因素影响呈现不同态势，农产品中菜粕大幅上涨、棕榈油延续弱势 [4][6][26][28] 根据相关目录分别总结 宏观 - 海外美国 10 月 ISM 制造业 PMI 降至 48.7 连续八个月萎缩，欧元区 10 月制造业 PMI 持平 50.0 复苏停滞，多位美联储官员对经济风险和降息看法不一 [2] - 国内 10 月 Rating Dog 中国制造业 PMI 跌至 50.6 扩张态势放缓，A股 周一低开高走，债市延续偏强 [3] 贵金属 - 周一国际贵金属期货价格走势震荡收盘涨跌不一，COMEX 黄金期货涨 0.43%报 4013.7 美元/盎司，COMEX 白银期货跌 0.52%报 47.91 美元/盎司 [4] - 金银价格维持震荡，投资者等待更多数据指引，预计处于阶段性调整之中 [4][5] 铜 - 周一沪铜主力延续调整，伦铜夜盘下探至 10800 美金寻求支撑，国内近月维持平水，电解铜现货市场成交好转 [6] - 宏观上美联储内部鹰鸽分歧大，产业上坦桑尼亚港口关闭影响非洲铜运输，预计铜价短期转入调整 [6][7] 铝 - 周一沪铝主力收 21600 元/吨涨 1.48%，LME 收 2908.5 美元/吨涨 0.71%，现货价格上涨 [8] - 宏观氛围尚可，海外供应扰动外盘较强，国内供需对铝价驱动有限，铝价偏强 [9] 氧化铝 - 周一氧化铝期货主力合约收 2789 元/吨跌 0.75%，现货价格下跌，理论进口窗口开启 [10] - 供应端压力仍在，市场在供应压力与减产预期等利好博弈，预计延续弱势震荡格局 [10] 锌 - 周一沪锌主力期价午后增仓上行，伦锌突破 3100 美元/吨一线，现货交投平淡 [11] - 美元对锌价影响平平，LME 去库，国内成本支撑增强、供应压力边际减弱，供需转向双弱，短期沪锌跟随伦锌偏强运行 [12] 铅 - 周一沪铅主力合约日内冲高回落，夜间横盘震荡，伦铅窄幅震荡，现货市场成交低迷 [13] - 社会库存小增但维持低位，11 月供应边际增加，预计铅价维持高位震荡调整空间有限 [13][14] 锡 - 周一沪锡主力合约期价日内横盘震荡，夜间窄幅震荡，伦锡震荡，现货市场有价无市 [15] - 原料对冶炼厂掣肘存在，库存略放缓，供需双弱格局未变，短期锡价横盘震荡 [15] 工业硅 - 周一工业硅窄幅震荡，华东部分主流牌号报价基本持平，近期仓单库存高位回落 [16] - 供应端边际小幅收缩，需求端部分环节有变化，市场供需矛盾有限，预计期价短期区间震荡 [16][17] 碳酸锂 - 周一碳酸锂价格宽幅震荡，现货价格上涨，产业上湖南项目开工 [18] - 基本面偏强但增量有限，库存去化，需求近强远弱，多空有博弈空间，锂价宽幅震荡 [19] 镍 - 周一镍价震荡偏弱运行，SMM 库存减少，宏观上美国制造业 PMI 表现及官员表态影响市场 [20] - 产业上菲律宾镍矿供给环降，镍铁价格或止跌放缓，镍价已至区间下沿，静候宏观驱动 [20] 纯碱玻璃 - 周一纯碱主力合约震荡偏弱运行，玻璃主力合约震荡偏弱运行后夜盘小幅探涨 [22] - 纯碱开工率上移、库存增加，玻璃需求强度不佳，预计纯碱玻璃弱势震荡运行 [22] 螺卷 - 周一钢材期货震荡偏弱，现货成交偏弱，天气转冷需求转弱 [23] - 宏观利好兑现后市场焦点转向基本面，预计钢价震荡调整 [23] 铁矿 - 周一铁矿石期货下跌，港口现货成交情况及价格有变化，10 月 27 日 - 11 月 2 日到港量大幅增加 [24] - 供应持续较强，需求边际向下，预计铁矿震荡偏弱走势 [24] 豆菜粕 - 周一豆粕 01 合约收涨 0.7%，菜粕 01 合约收涨 4.23%，美豆收割进度预计过 9 成，巴西播种进度慢于去年同期 [25][26] - 沿海油厂菜籽库存耗尽，菜粕库存下滑，预计短期连粕震荡偏强运行 [27] 棕榈油 - 周一棕榈油 01 合约收跌 1.55%，印度 10 月棕榈油进口量环比下降 27.6%至 60 万吨 [28] - 宏观因素及产地出口需求走弱，预计短期棕榈油震荡偏弱运行 [29] 金属主要品种昨日交易数据 - 展示了 SHFE 铜、LME 铜等多个金属品种的收盘价、涨跌、涨跌幅、成交量、持仓量等交易数据 [30] 产业数据透视 - 呈现了铜、镍、锌、铅、铝、氧化铝、锡、贵金属、螺纹钢、铁矿、焦炭、焦煤、碳酸锂、工业硅、豆粕等品种的产业数据，包括主力合约价格、仓单、库存、升贴水、报价等变化情况 [32][36][38]