围绕美联储政治化的讨论，过去主要集中在其利率决策的独立性。但另一项可能对全球金融稳定具有更 大意义的政策工具，如今重新进入公众视野：美元互换额度（dollar swap lines）。 这是一种美元流动性的管道，美联储在2008年和2020年等危机时期向其他央行开放，以避免美元主导的 全球金融体系陷入停滞。也就是说，当全球迫切需要美元时，美联储会承担起最后贷款人的角色，提供 美元。 在危机中，受特朗普影响的美联储会向外国央行提供美元吗？可能会向某些国家提供，但并非所有国 家。 首尔在7月与华盛顿达成一份初步贸易协议，但由于其中涉及3500亿美元投资计划的外汇影响，尚未正 式签署。 韩国央行理事周二表示："我个人认为，外汇互换是一个高度政治化的问题，而不是经济问题。"就在一 天前，总统李在明告诉路透社，如果在没有保障措施（如货币互换）的情况下接受华盛顿的要求，韩国 经济可能陷入堪比1997年危机的困境。 与此同时，美国财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）周一表示，包括货币互换额度在内的"所有选 项"都在考虑范围之内，以稳定阿根廷市场。阿根廷正再次遭遇严重的信心危机。贝森特强调，美国对 右翼总统米 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 9月美联储议息会议如期降息25BP，国内关注四季度实物工作量进程和金融市场流动性变化；美元流动性改善利于风险资产上行，国内处于风险偏好抬升过程，推荐关注中证1000股指期货、有色金属、油脂油料、贵金属和中国债券四季度配置机会 [8] 各部分总结 宏观精要 - 海外宏观：9月美联储议息会议降息25BP，今年开年以来首次降息，预计今年共降息三次，明年再降一次 [8] - 国内宏观：关注四季度实物工作量进程和金融市场流动性变化，专项债发行用途或转向化债，商品实物消费量需求脉冲或后置，关注居民存款搬家进程和通胀变化 [8] - 资产观点：美元流动性改善利于风险资产上行，国内风险偏好抬升，推荐关注中证1000股指期货、有色金属、油脂油料、贵金属，关注中国债券四季度配置机会 [8] 观点精粹 金融板块 - 股指期货：以哑铃结构应对市场分歧，关注增量资金衰减，短期震荡 [9] - 股指期权：延续对冲防御思路，关注期权市场流动性恶化，短期震荡 [9] - 国债期货：股债跷跷板短期可能持续，关注关税、供给、货币宽松情况，短期震荡 [9] 贵金属板块 - 黄金/白银：9月美国降息周期重启，关注美国基本面、美联储货币政策和全球权益市场走势，短期震荡上涨 [9] 航运板块 - 集运欧线：三季度旺季转淡，关注9月运价回落速率，短期震荡 [9] 黑色建材板块 - 钢材：宏观环境偏暖但现实压力尚存，关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量，短期震荡 [9] - 铁矿：铁水产量微增，关注海外矿山生产发运、国内铁水生产、天气和港口库存变化，短期震荡 [9] - 焦炭：成本支撑偏强，关注钢厂生产、炼焦成本和宏观情绪，短期震荡 [9] - 焦煤：现货煤价反弹，关注钢厂生产、煤矿安全检查和宏观情绪，短期震荡 [9] - 硅铁：旺季预期仍存，关注原料成本和钢招情况，短期震荡 [9] - 锰硅：旺季期价走强，关注成本价格和外盘报价，短期震荡 [9] - 玻璃：湖北现货上涨，关注现货产销，短期震荡 [9] - 纯碱：中游累库明显，关注纯碱库存，短期震荡 [9] 有色与新材料板块 - 铜：铜矿供应再生扰动，关注供应扰动、国内政策、美联储货币政策和国内需求，短期震荡上涨 [9] - 氧化铝：现货走弱库存累积，关注矿石复产、电解铝复产和板块走势，短期震荡 [9] - 铝：库存延续累积，关注宏观风险、供给扰动和需求情况，短期震荡 [9] - 锌：库存延续累积，关注宏观转向和锌矿供应，短期震荡 [9] - 铅：再生铅供应下降，关注供应端扰动和电池出口，短期震荡上涨 [9] - 镍：印尼取缔非法采矿，关注宏观及地缘政治、印尼政策和环节供应，短期震荡 [9] - 不锈钢：成本支撑坚挺，关注印尼政策和需求增长，短期震荡 [9] - 锡：佤邦复产进度不及预期，关注佤邦复产和需求改善预期，短期震荡 [9] - 工业硅：供应持续回升，关注供应端减产和光伏装机，短期震荡 [9] - 碳酸锂：基本面驱动弱，关注需求、供给和新技术突破，短期震荡 [9] 能源化工板块 - 原油：供应压力延续，关注OPEC+产量政策和中东地缘局势，短期震荡下跌 [11] - LPG：估值修复兑现，关注成本端进展，短期震荡 [11] - 沥青：期价3500以下震荡，关注制裁和供应扰动，短期震荡下跌 [11] - 高硫燃油：期价弱势震荡，关注地缘和原油价格，短期震荡下跌 [11] - 低硫燃油：跟随原油宽幅震荡，关注原油价格，短期震荡下跌 [11] - 甲醇：近远月矛盾仍大，关注宏观能源和上下游装置动态，短期震荡 [11] - 尿素：回归基本面承压下行，关注出口和市场情绪，短期震荡 [11] - 乙二醇：预期先行，关注煤、油价格、港口库存和装置落地情况，短期震荡 [11] - PX：基本面驱动有限，关注原油波动、宏观异动和需求旺季情况，短期震荡 [11] - PTA：持货意愿低，关注原油波动、宏观异动和旺季情况，短期震荡 [11] - 短纤：原料支撑一般，关注下游纱厂拿货和旺季需求，短期震荡 [11] - 瓶片：需求淡季深入，关注企业减产和终端需求，短期震荡 [11] - 丙烯：丙烷与PL商品量减量提振，关注油价和国内宏观，短期震荡 [11] - PP：前低附近或有支撑，关注油价和国内外宏观，短期震荡 [11] - 塑料：旺季需求小幅支撑，关注油价和国内外宏观，短期震荡 [11] - 苯乙烯：商品情绪转好，关注油价、宏观政策和装置动态，短期震荡 [11] - PVC：弱现实强预期，关注预期、成本和供应，短期震荡 [11] - 烧碱：现货见顶回落，关注市场情绪、开工和需求，短期震荡 [11] 农业板块 - 油脂：对美生柴政策担忧情绪升温，关注美豆天气和马棕产需数据，短期震荡 [11] - 蛋白粕：美联储降息符合预期，关注美豆天气、国内需求、宏观和贸易战情况，短期震荡 [11] - 玉米/淀粉：近期降雨持续，关注粮质、需求、宏观和天气情况，短期震荡 [11] - 生猪：节前持续去库，关注养殖情绪、疫情和政策，短期震荡 [11] - 橡胶：情绪偏空，关注产区天气、原料价格和宏观变化，短期震荡 [11] - 合成橡胶：天胶偏弱拖拽，关注原油大幅波动，短期震荡 [11] - 棉花：棉价延续小幅震荡，关注需求和库存，短期震荡 [11] - 白糖：糖价延续震荡，关注进口，短期震荡 [11] - 纸浆：突破型驱动不明显，关注宏观经济和美金盘报价，短期震荡 [11] - 双胶纸：成交量偏低，关注产销、教育政策和纸厂开工，短期震荡 [11] - 原木：商品调整，关注出货量和发运量，短期震荡 [11]

核心观点 - 美联储2025年9月重启降息属于预防式降息 由于前期市场对降息交易充分 降息落地后资金获利兑现引发市场波动 但此次降息是开始而非结束 未来降息预期交易可能反复进行 从历史经验看 预防式降息后A股和港股往往受益于美元流动性环境改善 当前A股牛市Ⅱ阶段驱动因素未发生变化 市场有望继续沿低渗透率赛道方向演绎 [1][4][40][49] 美联储降息背景分类 - 美联储降息分为预防式降息和危机式降息两类 预防式降息是在经济增长放缓但未出现明显问题时提前降息预防风险 包括1984年 1995年 2019年降息 危机式降息是因经济或金融风险事件导致经济明显下滑而采取 包括1989年 2001年 2007-2008年 2020年降息 [1][9] - 2000年以来三轮降息周期均出现降息暂停并重启现象 暂停降息是因经济活动恢复后就业和通胀风险大致平衡 重启降息则因经济下行风险增大或通胀持续低迷需进一步政策宽松 [2][13] 历次降息周期资产表现 - 美元指数在预防式降息周期下行概率更高 危机式降息中因避险属性涨跌参半 十年美债利率在降息周期基本下行 美债进入牛市 [3][20] - 预防式降息周期全球股票市场上涨为主 日经225和恒生指数涨幅居前 危机式降息周期全球股市普遍下跌 黄金在降息周期上涨概率较高 [3][21] - 具体数据：预防式降息周期中MSCI发达市场上涨概率100% 恒生指数上涨概率67% 危机式降息中MSCI发达市场上涨概率仅25% 恒生指数上涨概率25% [22] 首次开启/重启降息后资产表现 - 降息后一周美元指数多下跌 预防式降息后1个月美元指数多反弹但之后可能回落 危机式降息后3-6个月美元指数多下跌 [3][25] - 降息落地前美债收益率已下行 降息后两周内美债利率多反弹 但1个月后重回下行且幅度更大 [3][26] - 预防式降息后美股先跌后涨 首次开启/重启降息后3个月和半年上涨概率达100% [3][26] - 预防式降息后A股和港股未来阶段以上涨为主 降息后3个月A股和港股上涨概率分别达100%和75% 降息后半年港股上涨概率达100% [3][28] - 降息后1-6个月黄金上涨概率较高 预防式降息环境下黄金上涨概率更高 后1周 后2周 后1个月 后半年上涨概率均达75%以上 [3][30] 2025年9月降息影响分析 - 9月议息会议符合预期 呈现鸽派决策+鹰派表述的预期管理 声明指出经济增长有所放缓 就业下行风险大于通胀上行风险 风险平衡向偏弱就业数据倾斜 [33] - 经济预期方面上调2025年经济增长预期从1.4%至1.6% 上调2026年从1.6%至1.8% 下调2026年失业率预期从4.5%至4.4% 上调通胀预期 PCE从2.4%至2.6% 核心PCE从2.4%至2.6% [34] - 点阵图显示大多数委员支持2025年内仍有50bp降息空间 过半数委员支持2026年至少还有25bp降息空间 [36] - 短期因会议符合预期 资金获利兑现引发波动 但降息是开始而非结束 未来降息预期交易可能反复进行 推动美元指数和美债收益率重回下行 [4][43] - 中期维度A股和港股有望受益于宽松美元流动性环境 历史数据显示预防式降息后3个月A股上涨概率100% 港股上涨概率75% 半年后港股上涨概率100% [4][47] - 结构上继续看好成长风格 美债收益率下行利好A股成长风格 重点关注AI/人形机器人/固态电池/可控核聚变/军贸商业航天/半导体自主可控/创新药/新消费八大赛道 [4][49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 海外关注9月18日凌晨美联储议息会议，市场基准假设降息25bp，小概率直接降息50bp，美国通胀及理事人事风波助推降息预期；国内关注四季度实物工作量进程、金融市场流动性变化，商品实物消费量需求脉冲或后置至四季度末，投资者关注居民存款搬家进程及通胀变化；判断全球大类资产美元流动性改善是中期趋势，利于风险资产上行，国内处于风险偏好抬升过程，推荐关注中证1000股指期货、有色金属、油脂油料和贵金属，关注中国债券四季度配置机会 [7] 根据相关目录分别进行总结 1、宏观精要 - 海外宏观：关注9月18日凌晨美联储议息会议，市场基准假设降息25bp，小概率直接降息50bp，美国通胀及理事人事风波助推降息预期 [7] - 国内宏观：关注四季度实物工作量进程、金融市场流动性变化，专项债发行用途或更多用于化债，5000亿新型政策性金融工具落地节奏不确定，商品实物消费量需求脉冲或后置至四季度末，投资者关注居民存款搬家进程及通胀变化 [7] - 资产观点：全球大类资产美元流动性改善是中期趋势，利于风险资产上行，国内处于风险偏好抬升过程，推荐关注中证1000股指期货、有色金属、油脂油料和贵金属，关注中国债券四季度配置机会 [7] 2、观点精粹 金融板块 - 股指期货：以哑铃结构应对市场分歧，关注增量资金衰减，短期震荡 [8] - 股指期权：延续对冲防御思路，关注期权市场流动性恶化，短期震荡 [8] - 国债期货：股债跷跷板短期可能持续，关注关税超预期、供给超预期、货币宽松超预期，短期震荡 [8] 贵金属板块 - 黄金/白银：9月美国降息周期重启，美联储独立性风险扩大，关注美国基本面表现、美联储货币政策、全球权益市场走势，短期震荡上涨 [8] 航运板块 - 集运欧线：三季度旺季转淡，装载承压缺乏上涨驱动，关注9月运价回落速率，短期震荡 [8] 黑色建材板块 - 钢材：钢厂利润收缩，螺纹供需双弱，关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量等，短期震荡 [8] - 铁矿：铁水恢复至高位，港口库存微增，关注海外矿山生产发运情况等，短期震荡 [8] - 焦炭：供应增量明显，二轮提降开启，关注钢厂生产、炼焦成本以及宏观情绪，短期震荡 [8] - 焦煤：供应基本恢复，现货情绪谨慎，关注钢厂生产、煤矿安全检查、宏观情绪，短期震荡 [8] - 硅铁：供需趋向宽松，盘面承压运行，关注原料成本、钢招情况，短期震荡 [8] - 锰硅：供需预期悲观，上行驱动有限，关注成本价格、外盘报价，短期震荡 [8] - 玻璃：供应略有回升，预期仍有扰动，关注现货产销，短期震荡 [8] - 纯碱：中游集中提货，库存持续去化，关注纯碱库存，短期震荡 [8] 有色与新材料板块 - 铜：铜矿供应再生扰动，铜价偏强震荡，关注供应扰动等，短期震荡上涨 [8] - 氧化铝：现货走弱库存累积，氧化铝价震荡承压，关注矿石复产不及预期等，短期震荡 [8] - 铝：库存延续累积，铝价震荡运行，关注宏观风险等，短期震荡 [8] - 锌：库存延续累积，锌价震荡运行，关注宏观转向风险等，短期震荡 [8] - 铅：再生铅供应下降，铅价震荡向上，关注供应端扰动等，短期震荡上涨 [8] - 镍：印尼取缔非法采矿，镍价宽幅震荡，关注宏观及地缘政治变动超预期等，短期震荡 [8] - 不锈钢：成本支撑坚挺，不锈钢盘面大幅上行，关注印尼政策风险等，短期震荡 [8] - 锡：佤邦复产进度不及预期，锡价高位震荡，关注佤邦复产预期及需求改善预期变化情况，短期震荡 [8] - 工业硅：供应持续回升，压制硅价上方空间，关注供应端超预期减产等，短期震荡 [8] - 碳酸锂：基本面驱动弱，价格震荡运行，关注需求不及预期等，短期震荡 [8] 能源化工板块 - 原油：供应压力延续，地缘扰动仍存，关注OPEC+产量政策、中东地缘局势，短期震荡下跌 [10] - LPG：估值修复兑现，关注成本端指引，关注原油和海外丙烷等成本端进展，短期震荡 [10] - 沥青：期权3500持仓集中，多空争夺激烈，关注制裁和供应扰动，短期震荡下跌 [10] - 高硫燃油：俄罗斯燃油出口创新高，燃油偏弱运行，关注地缘和原油价格，短期震荡下跌 [10] - 低硫燃油：低硫燃油跟随原油宽幅震荡，关注原油价格，短期震荡下跌 [10] - 甲醇：近远月矛盾仍大，甲醇震荡，关注宏观能源、上下游装置动态，短期震荡 [10] - 尿素：尿素回归基本面承压下行，等待新一轮利好，关注出口实际落地情况和长期承压下市场情绪变化，短期震荡 [10] - 乙二醇：预期先行，市场对远期投产压力偏悲观，关注煤、油价格波动等，短期震荡 [10] - PX：基本面驱动有限，PXN暂有支撑下价格跟随成本为主，关注原油大幅波动等，短期震荡 [10] - PTA：持货意愿低，现货流通性充裕，打压基差，关注原油大幅波动等，短期震荡 [10] - 短纤：原料支撑一般，工厂挺价下加工费环比修复，关注下游纱厂拿货节奏等，短期震荡 [10] - 瓶片：需求淡季深入，制约明显，关注瓶片企业减产目标执行情况等，短期震荡 [10] - 丙烯：丙烷与PL商品量减量提振，短期小幅偏强，关注油价、国内宏观，短期震荡 [10] - PP：前低附近或有支撑，PP震荡，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [10] - 塑料：旺季需求小幅支撑，塑料震荡，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [10] - 苯乙烯：商品情绪转好，关注政策细节落地，关注油价，宏观政策等，短期震荡 [10] - PVC：弱现实强预期，PVC震荡运行，关注预期、成本、供应，短期震荡 [10] - 烧碱：现货见顶回落，烧碱谨慎偏弱，关注市场情绪、开工，需求，短期震荡 [10] 农业板块 - 油脂：美豆优良率继续下调，昨日油脂继续震荡偏强，关注美豆天气、马棕产需数据，短期震荡 [10] - 蛋白粕：现货拖累盘面，期价测试下沿支撑，关注美豆天气，国内需求等，短期震荡 [10] - 玉米/淀粉：到车量高位，期现震荡偏弱，关注需求不及预期等，短期震荡 [10] - 生猪：现货压力持续，盘面近弱远强，关注养殖情绪、疫情、政策，短期震荡 [10] - 橡胶：偏强运行重回万六大关，关注产区天气、原料价格、宏观变化，短期震荡 [10] - 合成橡胶：延续震荡运行走势，关注原油大幅波动，短期震荡 [10] - 棉花：下方支撑强，棉价小幅反弹，关注需求、库存，短期震荡 [10] - 白糖：糖价小幅震荡，关注进口，短期震荡 [10] - 纸浆：心态暂稳，纸浆进入区间波动行情，关注宏观经济变动等，短期震荡 [10] - 双胶纸：商品情绪反弹，双胶纸偏强震荡，关注产销、教育政策等，短期震荡 [10] - 原木：加工需求小幅回暖，现货或有提涨预期，关注出货量、发运量，短期震荡 [10]

报告行业投资评级 报告未提及 报告的核心观点 - 海外关注9月18日凌晨美联储议息会议，市场基准假设降息25bp，小概率降50bp，通胀未因关税大幅上行及理事人事风波助推降息预期；国内关注四季度实物工作量进程和金融市场流动性变化，专项债资金发行平稳支撑基建实物需求，但用途或转向化债，商品实物消费量需求脉冲或后置，关注居民存款搬家进程和通胀变化；全球大类资产美元流动性改善利于风险资产上行，国内居民存款搬家处于风险偏好抬升过程，推荐关注流动性敏感类风险资产，如中证1000股指期货、有色金属、油脂油料和贵金属，中国债券四季度配置价值抬升 [8] 各部分内容总结 宏观精要 - 海外宏观：关注9月18日凌晨美联储议息会议，市场预期降息，通胀与理事人事风波助推预期 [8] - 国内宏观：观测四季度实物工作量进程和金融市场流动性变化，专项债发行支撑基建需求但用途或转变，新型政策性金融工具落地节奏不确定，商品实物消费量需求脉冲可能后置，关注居民存款搬家和通胀变化 [8] - 资产观点：全球大类资产美元流动性改善利于风险资产上行，国内居民存款搬家风险偏好抬升，推荐关注流动性敏感类风险资产，如中证1000股指期货、有色金属、油脂油料和贵金属，中国债券四季度配置价值有一定抬升 [8] 观点精粹 金融板块 - 股指期货：以哑铃结构应对市场分歧，关注增量资金衰减，短期震荡 [10] - 股指期权：延续对冲防御思路，关注期权市场流动性恶化，短期震荡 [10] - 国债期货：股债跷跷板短期可能持续，关注关税、供给、货币宽松超预期情况，短期震荡 [10] 贵金属板块 - 黄金/白银：9月美国降息周期重启，美联储独立性风险扩大，关注美国基本面、货币政策和全球权益市场走势，短期震荡上涨 [10] 航运板块 - 集运欧线：三季度旺季转淡，装载承压缺乏上涨驱动，关注9月运价回落速率，短期震荡 [10] 黑色建材板块 - 钢材：钢厂利润收缩，螺纹供需双弱，关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量，短期震荡 [10] - 铁矿：铁水恢复至高位，港口库存微增，关注海外矿山生产发运、国内铁水生产、天气、港口库存和政策动态，短期震荡 [10] - 焦炭：供应增量明显，二轮提降开启，关注钢厂生产、炼焦成本和宏观情绪，短期震荡 [10] - 焦煤：供应基本恢复，现货情绪谨慎，关注钢厂生产、煤矿安全检查和宏观情绪，短期震荡 [10] - 硅铁：供需趋向宽松，盘面承压运行，关注原料成本和钢招情况，短期震荡 [10] - 锰硅：供需预期悲观，上行驱动有限，关注成本价格和外盘报价，短期震荡 [10] - 玻璃：供应略有回升，预期仍有扰动，关注现货产销，短期震荡 [10] - 纯碱：中游集中提货，库存持续去化，关注纯碱库存，短期震荡 [10] 有色与新材料板块 - 铜：再生铜供应紧张，铜价偏强运行，关注供应扰动、国内政策、美联储货币政策和国内需求，短期震荡 [10] - 氧化铝：现货走弱仓单增长，氧化铝价震荡偏弱，关注矿石复产、电解铝复产和板块走势，短期震荡 [10] - 铝：库存延续累积，铝价震荡回落，关注宏观风险、供给扰动和需求情况，短期震荡 [10] - 锌：库存延续累积，锌价震荡偏弱，关注宏观转向和锌矿供应，短期震荡下跌 [10] - 铅：社会库存小幅下降，铅价震荡运行，关注供应端扰动和电池出口，短期震荡 [10] - 镍：伦镍库存大幅增加，镍价宽幅震荡，关注宏观、地缘政治和印尼政策，短期震荡 [10] - 不锈钢：仓单小幅累积，不锈钢盘面偏弱震荡，关注印尼政策和需求增长，短期震荡 [10] - 锡：两市库存小幅累积，锡价震荡运行，关注佤邦复产和需求改善预期，短期震荡 [10] - 工业硅：供应持续回升，硅价上方受限，关注供应端减产和光伏装机，短期震荡 [10] - 碳酸锂：旺季缺口不及预期，价格维持震荡，关注需求、供给和新技术突破，短期震荡上涨 [10] 能源化工板块 - 原油：供应压力延续，地缘扰动仍存，关注OPEC+产量政策和中东地缘局势，短期震荡下跌 [13] - LPG：估值修复兑现，关注成本端指引，短期震荡 [13] - 沥青：沥青期价仍在3500以下运行，关注制裁和供应扰动，短期下跌 [13] - 高硫燃油：增产遭遇地缘扰动，燃油期价先跌后涨，关注地缘和原油价格，短期下跌 [13] - 低硫燃油：低硫燃油跟随原油宽幅震荡，关注原油价格，短期下跌 [13] - 甲醇：近远月矛盾仍大，关注宏观能源和上下游装置动态，短期震荡 [13] - 尿素：尿素回归基本面承压下行，关注出口落地和市场情绪变化，短期震荡 [13] - 乙二醇：预期先行，市场对远期投产压力偏悲观，关注煤、油价格，港口库存和装置落地情况，短期震荡 [13] - PX：基本面驱动有限，PXN暂有支撑，关注原油波动、宏观异动和需求旺季，短期震荡 [13] - PTA：持货意愿低，现货流通性充裕，关注原油波动、宏观异动和旺季需求，短期震荡 [13] - 短纤：原料支撑一般，工厂挺价下加工费环比修复，关注下游纱厂拿货和旺季需求，短期震荡 [13] - 瓶片：需求淡季深入，制约明显，关注瓶片企业减产和终端需求，短期震荡 [13] - 丙烯：丙烷与PL商品量减量提振，短期小幅偏强，关注油价和国内宏观，短期震荡 [13] - PP：前低附近或有支撑，关注油价和国内外宏观，短期震荡 [13] - 塑料：旺季需求小幅支撑，关注油价和国内外宏观，短期震荡 [13] - 苯乙烯：商品情绪转好，关注政策细节落地，关注油价、宏观政策和装置动态，短期震荡 [13] - PVC：弱现实强预期，关注预期、成本和供应，短期震荡 [13] - 烧碱：现货见顶回落，关注市场情绪、开工和需求，短期震荡 [13] 农业板块 - 油脂：关注走强的持续性，关注美豆天气和马棕产需数据，短期震荡 [13] - 蛋白粕：中美西班牙会谈后双双下跌，关注美豆天气、国内需求、宏观和贸易战情况，短期震荡 [13] - 玉米/淀粉：进口玉米增量，期货跌幅较大，关注需求、宏观和天气，短期震荡 [13] - 生猪：猪源供应充裕，价格低位震荡，关注养殖情绪、疫情和政策，短期震荡 [13] - 橡胶：短期下方支撑偏强，关注产区天气、原料价格和宏观变化，短期震荡 [13] - 合成橡胶：延续震荡运行走势，关注原油大幅波动，短期震荡 [13] - 棉花：棉价支撑较强，关注新棉收购，关注需求和库存，短期震荡 [13] - 白糖：阶段性下行空间有限，糖价止跌反弹，关注进口情况，短期震荡 [13] - 纸浆：持续下跌后迎来反弹，维持观望为主，关注宏观经济和美金盘报价波动，短期震荡 [13] - 双胶纸：缺乏上下驱动，盘面短期维持挂牌价附近震荡，关注产销、教育政策和纸厂开工动态，短期震荡 [13] - 原木：原木新增仓单注册，盘面维持800一线震荡，关注出货量和发运量，短期震荡 [13]

港股市场整体表现 - 恒生指数午盘跌0.22%至25773.56点 恒生科技指数涨0.27%至5840.71点 国企指数跌0.11%至9237.89点 红筹指数跌0.43%至4369.65点 [1] - 大型科技股部分转涨 网易 快手 小米 腾讯翻红 阿里巴巴仍跌超1% 美团 百度小幅走低 [1] - 黄金股领涨有色金属板块 中国黄金国际 灵宝黄金涨超6% 因美联储转鸽派强化降息预期与金价上涨逻辑 [1] - 苹果概念股普遍上升 高伟电子 蓝思科技领涨 受9月新品催化影响 [1] - 濠赌股拉升 金界控股绩后放量大涨超19% 刷新阶段新高 [1] - 汽车股 纸业股 乳制品股 航空股多数上涨 [1] - 生物医药股普遍走低 信达生物 石药集团等创新药概念股齐跌 因特朗普称将迅速对药品征收关税 [1] - 内房股普遍下跌 因上海限购调整后市场需持续政策支持 军工股 中资券商股 半导体芯片股表现低迷 [1] 企业中期财务业绩 - 海底捞上半年收入207.03亿元同比下降3.7% 净利润17.6亿元同比下跌13.7% [2] - 时捷集团上半年收入125.94亿港元同比减少7.7% 净利润2.64亿港元同比减少20.2% [2] - 中国软件国际上半年收入85.1亿元同比增长7.3% 净利润3.16亿元同比增长10.4% [2] - 中海物业上半年收入70.9亿元同比增加3.7% 净利润7.69亿元同比增加4.3% [3] - 京东方精电上半年收入66.71亿港元同比增加约8% 净利润1.8亿港元同比增加约5% [3] - 钧达股份上半年收入36.56亿元同比减少42.5% 净亏损2.64亿元同比扩大58.5% [3] - 颐海国际上半年收入29.27亿元 净利润3.1亿元 业绩同比维持稳定 [4] - 复宏汉霖上半年收入28.2亿元同比增长2.7% 净利润3.9亿元同比增长约1% [5] - 猫眼娱乐上半年收入24.72亿元同比增长13.9% 经调净利润2.35亿元同比下跌33.2% [5] - 绿茶集团上半年收入22.9亿元同比增长23.1% 净利润2.34亿元同比增长34% [6] - 合生创展集团发布盈警 预计中期净亏损超16亿港元 同比盈转亏 [7] 机构市场观点 - 华泰证券认为外资有继续增配中国市场的空间 因海外流动性易松难紧且美元流动性趋势偏松 同时国内基本面预期改善 人民币汇率有升值空间 但南向资金成交占比超40% 其持续性更值得关注 [8] - 招商证券对港股保持乐观 中报盈利预喜率创三年新高 新经济含量更高的港股盈利或先于A股持续改善 建议配置顺序为创新药(流动性宽松+BD数据向好) 互联网(外卖大战拐点) 新消费(宏观经济与盈利拐点) [8] - 申万宏源指出港股阶段性跑输属上涨后盘整 中报季低预期板块有望重获青睐 当前是布局互联网与恒生科技指数权重板块的左侧时点 [8][9] - 广发证券认为港股短期受HIBOR波动震荡 但中长期配置价值突出 因流动性环境改善 南向资金持续流入 美元降息预期升温 建议关注恒生科技等核心资产与成长领域 [9] - 国泰海通预计三大因素共振推动低估港股走高 包括科技龙头受益技术突破 美联储降息带动外资回流 南向资金仍有增量空间 [9]

美联储政策立场转向 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会表示政策处于限制性区间 基准前景和风险平衡可能需要调整政策立场 引发市场对降息的强烈预期 [1] - 鲍威尔指出就业市场面临下行风险 同时淡化关税对通胀的持续性影响 认为其影响偏一次性 整体呈现鸽派立场 [2] - 市场将鲍威尔言论解读为9月降息的明确指引 降息概率从会前70%大幅回升至90%附近 [1][3] 全球市场反应 - 美元指数创下4月以来最大单日跌幅 美债 黄金 原油和加密货币同步飙升 [1] - 道指涨超800点续创历史新高 标普500反弹1.5% 纳指涨1.9% 第二大加密货币以太坊涨幅超14%创历史新高 [1] - 高盛统计显示首次降息后12个月内美股回报率中位数达14% 上涨频率为88% [3] 港股市场表现 - 恒生科技指数期货隔夜收涨2.07% 显著受益于美元流动性增加预期 [4][6] - 6月26日以来恒生中国企业指数涨2.49% 恒指涨3.53% 恒生科技指数涨5.39% 但全部跑输A股宽基指数 [8] - 香港金管局6月底以来12次回笼流动性累计承接1199.7亿港元 相当于5月初注入规模的92.7% 导致Hibor利率从零飙升至2%上方 [6][8] 资金流向分析 - 股票ETF净流入额TOP20中港股相关ETF占据11席 富国港股通互联网ETF净流入201.91亿元 [8] - 易方达香港证券ETF净流入160.05亿元 广发港股通非银ETF净流入129.58亿元 [8] - 汇添富港股通创新药ETF净流入66.55亿元 期间涨幅达30.50% [8][10] A股市场加速上涨 - A股站上3800点 成交额连续8天超过2万亿元人民币创历史最长纪录 [15] - 从3700点到3800点仅用三天时间 高盛指出中国股市走势正在加速 [15] - 有观点认为年底前沪指将跃上4000点 明年可能达到5000点对应资产证券化率100%的目标 [17]

全球风险偏好改善的根源 - 美元流动性宽松是核心驱动因素 体现为政策端TACO交易增强资金信心 资产端美元流动性外溢至全球市场[2] - 美元指数大幅下行 过去季度下跌2.4% 年初以来下跌10% 处于近十年45.5%分位数低位 与非美股市呈现明显负相关[3] - 美债实际利率从4月高点下行逾20bps 较年初下行30bps 但仍处于近十年88.4%分位数偏高位置[6] - 全球央行货币供给边际提速 过去季度增速回升7个百分点 年内累计降息76次远超加息次数（19次）[7] - 离岸美元融资成本显著下降 欧元/美元交叉货币基差为-2.0点（近两年85.4%分位数） 英镑/美元基差3.6点（96.5%分位数） 日元/美元基差-29.6点（99.8%分位数）[12] 外资流向与市场表现 - A股外资持股市值达22.2万亿元 较去年末上升0.75% 金融/通讯/公用事业板块获明显净流入[13] - 港股外资持股占比环比上升0.87% 工业/日常消费/医疗保健板块流入居前[13] - 亚洲股市外资流向逆转 日股/韩股/台股/泰股/越股7月均获净流入 而过去12个月为净流出[19] 股市泡沫衡量指标 - 美股科技股资本开支增速达18%（2021-2024年） 高于90年代均值11% 资本开支有效性存疑[22] - 巴菲特指标（美股总市值/GDP）触及2.1历史新高 高于均值2.9倍标准差[25] - 美股总市值与公共债务增速差达17.4%（近十年84.6%分位数） 与M2增速差达18.7%（76.9%分位数）[29] - 全球主要市场巴菲特指标中位数为1.2（近15年89%分位数） 美股/台股均为2.1 越股1.4 日股1.2 A股0.8 欧股0.7 韩股0.1[32] 跨市场估值比较 - 美股/印股/越股/德股TTM市盈率绝对水平较高 美股/德股/台股/法股市盈率处于近十年高分位数[28] - 美股风险溢价为负（回报率低于债券） 与印股并列全球最低 A股/韩股/日股风险溢价较高[31] - 股价涨幅与盈利增速差值：美股仅4% 日股/欧股相近 A股（30%）、德股（28%）、英股（12%）存在显著非基本面溢价 台股（-16%）、韩股（-21%）为负值[37]

全球风险偏好改善的根源——美元流动性 - 全球风险偏好回升及股市上涨的核心在于美元流动性宽松 [3] - 美元指数大幅下行 过去一个季度下跌2.4% 今年以来下跌10% 截至7月25日处于近十年45.5%分位数 [6] - 美债实际利率从4月11日高点下行逾20bps 较年初下行30bps 但仍处于近十年88.4%分位数高位 [9] - 全球央行货币供应量增速过去一个季度回升近7个百分点 今年全球央行累计降息76次 [11] - 离岸美元融资成本显著下降 欧元/美元/英镑/日元交叉货币互换基差分别处于近两年85.4%/96.5%/99.8%分位数 [13] 非美市场外资流入情况 - A股二季度外资持股市值达22.2万亿元 较去年年底上升0.75% 金融/通讯/公用事业板块净流入明显 [15] - 港股7月底外资持股占比较一季度末上升0.87% 工业/日常消费/医疗保健板块净流入靠前 [16] - 亚洲市场7月获得外资净流入 日本/韩国/中国台湾/泰国/越南股市均实现资金净流入 [19] - 日本股市7月净流入11105百万美元 韩国净流入3029百万美元 中国台湾净流入7624百万美元 [20] 全球股市泡沫衡量指标 - 美股巴菲特指标触及2.1历史新高 高于均值2.9倍标准差 [30] - 美股总市值与美国公共部门债务增速差达17.4% 与美国M2同比增速差达18.7% 分别处于近十年84.6%和76.9%分位数 [32] - 科技股2021-2024年平均资本支出增速达18% 高于90年代均值11% [24] - 全球主要市场巴菲特指标中位数1.2 处于近15年89%分位 美股/中国台湾/越南分别达2.1/2.1/1.4 [37] 全球主要市场估值比较 - 美股/印股/越股/德股TTM市盈率绝对水平较高 美股/德股/台股/法股市盈率历史分位数最高 [33] - 印股与美股风险溢价为负 A股/韩股/日股风险溢价水平较高 [35] - 美股MSCI指数价格同比-EPS同比仅4% A股/德股/英股分别达30%/28%/12% 存在非基本面溢价 [41] - 台股/韩股MSCI指数价格同比-EPS同比分别为-16%/-21% 显著低于其他市场 [41]

全球风险偏好改善的根源——美元流动性 - 全球股市上涨的核心驱动力来自美元流动性宽松，政策端体现为特朗普TACO交易增强资金信心，资产端体现为美元流动性外溢效应[4][5] - 美元指数过去一个季度下跌2.4%，今年以来累计下跌10%，处于近一年0.9%分位、近三年0.6%分位低位水平[7] - 10年期美债实际利率较4月高点下行逾20bps，较年初下行30bps，但仍处于近十年88.4%分位高位[9] - 全球央行货币供应量增速过去一个季度回升近7个百分点，年内累计降息76次远超加息19次[11] - 离岸美元融资成本显著下降，1年期EUR/USD交叉货币基差为-2.0点（近两年85.4%分位），GBP/USD为3.6点（96.5%分位），JPY/USD为-29.6点（99.8%分位）[14] 外资流向与市场表现 - A股外资持股市值达22.2万亿元，较去年底上升0.75%，金融、通讯、公用事业板块净流入明显[16] - 港股外资持股占比较一季度末上升0.87%，工业、日常消费、医疗保健板块流入领先[16] - 亚洲市场7月以来均获外资净流入，日股、韩股、台股、泰股、越股扭转过去12个月净流出趋势[19] - 美股、日股、欧股、越南股市等多国市场创历史新高[4][20] 市场泡沫化衡量指标 - 美股巴菲特指标（总市值/GDP）达2.1创历史新高，超出均值2.9倍标准差[26] - 美股总市值与美国公共部门债务增速差达17.4%（近十年84.6%分位），与M2同比增速差达18.7%（76.9%分位）[28] - 全球主要市场巴菲特指标中，美股和台股并列最高达2.1，越股1.4，日股1.2，A股0.8，欧股0.7，韩股0.1[34] - 科技股2021-2024年平均资本支出增速达18%，高于90年代均值11%[20] 全球估值与风险溢价比较 - 绝对市盈率：美股、印股、越股、德股估值较高，韩股、A股、英股估值较低[29] - 历史分位数市盈率：美股、德股、台股、法股处于高位，越股、英股、韩股、印股相对偏低[29] - 风险溢价：印股、美股风险溢价为负，A股、韩股、日股风险溢价较高[31] - 风险溢价分位数：德股、法股、欧股、美股处于近十年谷底，印股、A股、越股分位数偏高[31] - 股价与盈利匹配度：美股"MSCI价格同比-EPS同比"仅4%，A股达30%，德股28%，英股12%，台股-16%，韩股-21%[38] 市场脆弱性来源 - 美股脆弱性可能源于经济周期挑战与AI资本开支有效性被证伪[20][39] - 非美市场脆弱性可能来自全球美元流动性退缩[39] - 共同脆弱性可能来自TACO交易预期反转[2][39] - 美股呈现杠铃型结构：M7科技巨头与小市值高beta股票同时上涨，定价了经济增长韧性、联储降息预期和政策风险褪色三重利好[22]