报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行四项举措加快离岸人民币市场发展，形成完整闭环，提升境外资金配置意愿与市场流动性，为债市国际化注入动力；8月全国规模以上工业企业利润同比大增，推动累计利润增速转正，微观主体活力逐步修复；临近季末资金价格多数上行；信用债一级市场发行规模大幅增加，不同行业融资情况分化，发行成本有涨有跌；信用债二级市场交易活跃度上升，收益率多数上行，信用利差全面扩张 [2][3][4][17][30] 各目录要点总结 市场热点 - 9月25日央行宣布四项举措加快离岸人民币市场发展，包括支持境外机构参与内地债券回购、扩充“互换通”、增加香港市场人民币资产供给、加快人民币国债期货在港上市，形成完整闭环，与前期政策呼应，夯实香港离岸人民币枢纽地位，增强人民币债券吸引力 [2][9][10] 宏观数据 - 8月全国规模以上工业企业利润同比大增20.4%，推动1 - 8月累计利润增速由负转正至0.9%；装备制造业和原材料制造业表现突出；私营企业、中、小型企业利润增速加快，大型企业降幅收窄，微观主体活力逐步修复 [3][11][12] 货币市场 - 上周央行公开市场操作净投放资金11223亿元；受国庆长假和季末因素影响，除1天期质押式回购利率下降15bp外，其他期限质押式回购利率上行2 - 18bp；3个月期和1年期Shibor略有上升，利差缩小 [4][14] 信用债一级市场 - 上周信用债发行规模大幅增加至4474.23亿元，取消发行规模为100.6亿元；各券种发行规模均增加，超短期融资券和中期票据增幅较大；基础设施投融资行业发行规模1561.55亿元，产业债发行规模2728.60亿元，电力生产与供应行业发行规模大幅增加；基础设施投融资行业净流出25.76亿元，产业债融资分化，电力生产与交通运输业净流入1043.61亿元，轻工制造行业净流出226.03亿元；信用债平均发行成本有涨有跌，变动幅度1 - 59bp [17][21][26] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额为93870.90亿元，日均交易额增加，交投活跃度上升；受多种因素影响，债券收益率多数上行，利率债上行幅度最大5bp，10年期国债收益率稳定在1.88%，信用债收益率上行3 - 12bp；信用利差全面扩张5 - 12bp，评级利差变动幅度在3bp以内 [30]

大卫·泰珀的投资观点与策略 - 不看好当前市场估值 认为其中包含风险 [1] - 投资策略类似2000年降息周期后的情况 既想追求收益又担心风险 [1] - 若美联储降息超过三次 风险将超越估值问题 美元走弱和通胀回升可能撕裂市场缓冲带 [2] - 将投资比作端酒 现阶段可适量参与但不宜过度投机 [2] - 投资决策基于逻辑和历史经验 是理性计算而非情绪化行为 [3][4] 对中国资产的具体看法 - 认为中国公司市盈率仅十几倍 去年曾跌至个位数 相对于其增长率而言并不昂贵 [2] - 中国7万亿美元超额储蓄在理论上能对估值形成支撑 [2] - 对中国资产持"看好但克制"态度 不拒绝但也不敢重仓 这种矛盾源于历史经验教训 [4] - 建议能承受政策波动的投资者可配置AI相关龙头公司 追求稳妥的投资者则应分散风险 [3] 投资组合调整与行业偏好 - 2025年第二季度末 Appaloosa管理约64.5亿美元美股市值 持股38只且重仓集中 [1] - 阿里巴巴占比超过12% 是投资组合中最大单一持仓 [1] - 当季度将英伟达仓位提高了四倍多 同时削减了百度和京东的持仓 [1] - 偏好纯AI赛道如英伟达等明确标的 对受制于政策和流动性的中概科技股则谨慎控制仓位 [2] 对市场风险的评估 - 当前信用利差异常收紧 意味着市场缺乏缓冲垫 一旦有负面冲击跌幅可能更大 [2] - 若美联储连续降息三次 可能导致美元走弱、通胀回升、信用利差反弹 股市先涨后跌 [3] - 政策不确定性和出口管制是制约中国科技公司的主要因素 [2] - 海外资金波动时 中概股的抛售压力会被放大 存在资金撤离困难的问题 [3] 对资本流动与市场结构的观察 - 大规模资金流入需要时间、制度和信心三个条件同时满足 7万亿美元储蓄不会立即进入市场 [4] - 如果美元因连续降息而走弱 全球资本流动可能重新洗牌 新兴市场或具短期吸引力 [4] - 市场最终表现取决于后续利率节奏和政策动向 [4]

文章核心观点 - 2024年以来中国债券市场呈现牛市行情，利率债收益率下行，信用利差收窄，违约规模下降 [1] - 债市牛市根基依然存在，但受稳增长政策、债券供给增加、股市反弹等因素影响，预计利率债收益率将维持低位且波动加大，信用债违约维持低位，信用利差收窄空间有限 [1] - 在低利率环境下，建议加强债券走势判断，挖掘信用利差结构性机会，提升波段交易能力，并运用衍生品对冲风险 [1] 利率债市场表现 - 2024年以来债券市场整体呈现牛市行情，1年期国债收益率在2024年12月23日降至0.9307%，创2009年6月3日以来新低 [2] - 10年期国债收益率在2025年2月7日降至1.5958%，刷新历史新低，并在2024年12月下破2.0%关口，处于历史1.8%分位数以下 [2] - 10年期与1年期国债期限利差从2024年初的40基点拓宽至10月8日的82基点，此后逐步收窄至2025年4月30日的16基点 [4] 信用债市场表现 - 2024年以来违约债券规模延续下降趋势，违约企业数量从2021年的37家降至2025年1-5月的4家，违约债券规模从2021年的1076亿元降至2025年1-5月的65亿元 [5][6] - 房企债券规模占比从2021年的29%降至2025年1-5月的15%，AAA级债券规模占比从2021年的30%降至2025年1-5月的15% [6] - 2024年上半年AAA级信用利差和各评级等级利差均大幅收窄，多数在2024年8月压缩至历史1%分位数以内，信用债市场呈现"资产荒" [6] 债市驱动因素 - 经济增速放缓，2024年1月至2025年4月制造业PMI有9个月低于50%荣枯线，同期CPI平均同比涨幅仅为0.17%，2025年2-5月落入负值区间 [8] - 货币宽松力度增强，2024年两次降息累计30基点，两次降准累计1个百分点，2025年5月7日宣布降准0.5个百分点和降息10基点，增加再贷款额度1.1万亿元 [8] - 银行负债成本下降，通过降息、降低存款挂牌利率等政策降低了商业银行负债成本，同时银行债券投资需求升温 [8] - 机构债券配置需求旺盛，股市表现疲弱背景下金融机构流动性充裕，交易型机构提前买入债券推动收益率下行 [9] - 中美贸易摩擦升级，2025年2月1日和3月3日美国对中国加征两轮关税，4月2日推出对等关税政策，市场避险情绪升温 [9] - 广义基金缺乏高息资产，低利率环境下机构采取信用下沉策略，等级利差显著收窄，理财规模迅速增加推动信用利差收窄 [10] 利率债市场展望 - 中美贸易谈判反复可能加剧全球金融市场波动，进而加大中国债市波动 [11] - 2025年赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.66万亿元，拟发行超长期特别国债1.3万亿元、地方政府专项债券4.4万亿元，合计新增政府债务总规模11.86万亿元，较2024年增加2.9万亿元 [11] - 2025年5月7日中国人民银行推出降准降息政策，7天逆回购利率从1.50%降至1.40%，DR001和DR007中枢分别降至1.50%和1.60% [13] - 中国人民银行行长潘功胜指出10年期国债收益率徘徊在1.65%左右，被市场解读为合意收益率中枢 [15] - 若股市继续走强，债券收益率将明显反弹；若股市震荡调整，资金会从股市流入债市，推动债券收益率下行 [17] - 2025年8月8日起对新发行国债、地方政府债券、金融债券的利息收入恢复征收增值税，自营机构投资新发国债的税后收益将降低约10.8基点 [18] 信用债市场展望 - 预计境内债违约率仍将维持低位，房地产债券违约风险降低，房企融资好转，"白名单"持续推进 [20] - 城投公募债违约风险极低，城投平台有息债务同比增速由2023年的8.9%下降至6.5%，综合融资成本从4.7%下降至4.4% [20] - 产业债总体信用风险可控，但行业分化明显，需关注地产上下游行业及出口依赖型行业尾部民企的现金流压力 [21] - 信用利差或趋于收窄，但各期限信用利差均已处于历史低位，进一步压缩空间有限 [22] 投资策略建议 - 紧盯1年期同业存单利率水平，因其对10年期国债收益率影响显著，是预测收益率走势的领先指标 [24][25] - 适当做多短债，截至5月末10年期与1年期国债利差为22基点，处在历史2.8%分位数的低位，未来期限利差拓宽概率较大 [26] - 挖掘信用利差的结构性机会，关注不同期限、评级、板块及行业间的券种轮动机会，适度参与基本面改善但收益率暂未下行的板块 [27] - 提升波段交易能力，合理运用国债期货、利率互换等衍生品工具对冲风险，适当增加资产证券化产品、可转债等类固收资产配置 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 利率调整中信用债受抛售，各期限利差显著走阔，二永债升幅较普信债更大 [2] 根据相关目录分别进行总结 利率调整下信用债受到抛售，各期限利差均显著走阔 - 本周利率债大幅调整后有所修复，短久期表现略好，1Y 期国开债收益率与上周持平，3Y 和 5Y 期国开债收益率分别上行 2BP，7Y 期国开债收益率较上周上行 5BP，10Y 期国债收益率上行 1BP [2][5] - 信用债受抛售，收益率大幅走高，中长端升幅相对更大，各期限信用利差均显著走阔 [2][5] - 评级利差方面，1Y 期 AA/AA - 利差持平，其余上行 1BP；3Y 期 AA/AA - 利差下行 2BP，其余持平；5Y 期 AAA/AA + 利差下行 3BP，其余上行 0 - 1BP；7Y 期 AAA/AA + 上行 1BP，其余持平；10Y 期 AAA/AA + 下行 1BP，AA + /AA 持平 [5] - 期限利差方面，AAA 等级 7Y/5Y 持平，其余上行 2 - 3BP；AA + 等级 3Y/1Y 上行 1BP，7Y/5Y 上行 4BP，其余持平；AA 等级 5Y/3Y 上行 1BP，7Y/5Y 上行 3BP，其余持平 [5] 城投债利差整体上行 6 - 7BP - 外部评级 AAA、AA +、AA 级平台信用利差总体较上周分别上行 6BP、7BP 和 6BP [2][9] - 分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差均上行 6BP [2][15] 产业债利差升幅略小于城投，混合所有制与民企地产债利差同步走高 - 本周央国企地产债利差上行 4 - 5BP，混合所有制地产债利差上行 14BP，民企地产债利差上行 16BP [2][18] - 各等级煤炭债利差上行 5BP；AAA 钢铁债利差上行 5BP，AA + 上行 3BP；各等级化工债利差上行 5BP [2][18] 二永债利差升幅较普信债更高 中长期品种受到大规模抛售 - 本周二永债收益率全线上行，信用利差显著走阔，表现弱于普通信用债，中长期品种受到大规模抛售 [2][28] - 1Y 期各等级商业银行二永债收益率上行 5 - 6BP，各等级二级债利差上行 6BP，永续债收益率上行 7BP [2][29] - 3Y 期 AAA 级二级债收益率上行 12BP，利差上行 10BP；其他等级二级债收益率上行 10BP，利差上行 7BP；各等级永续债收益率上行 12 - 13BP，利差抬升 10 - 11BP [2][29] - 5Y 期各等级二级资本债收益率上行 16 - 18BP，利差上行 14 - 16BP；各等级永续债收益率上行 12 - 14BP，利差上行 10 - 12BP [2][29] 产业永续债超额利差持平，城投超额利差上行 - 本周，产业 AAA3Y 和 AAA5Y 永续债超额利差分别持平于上周的 14.52BP 和 12.40BP，分别处于 2015 年以来的 36.98%分位数和 25.46%分位数 [2][32] - 城投 AAA3Y 永续债超额利差上行 0.95BP 至 7.58BP，处于 11.08%分位数；城投 AAA5Y 永续债超额利差上行 1.45BP 至 8.96BP，处于 7.63%分位数 [2][32] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差基于中债中短票和中债永续债数据求得，城投和产业债相关信用利差由信达证券研发中心整理与统计，历史分位数均自 2015 年初以来 [38] - 产业和城投个券信用利差计算方式为个券中债估值（行权） - 同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差 [38] - 银行二级资本债/永续债超额利差、产业/城投类永续债超额利差计算方式分别为对应信用利差减去同等级同期限银行普通债信用利差、中票信用利差 [38] - 产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债 [38] - 若某个券的剩余期限在 0.5 年之下或者 5 年之上，则将其剔除统计样本 [38] - 产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年9月22 - 26日信用债发行量环比增长，各行业信用利差整体上行，总成交量环比上升 [1][3][4] 各目录总结 一级市场 发行统计 - 信用债发行501只，规模5845.03亿元，环比增0.79% [1][11] - 产业债发行200只，规模2646.84亿元，环比增30.71%，占比45.28% [1][11] - 城投债发行253只，规模1599.39亿元，环比增13.21%，占比27.36% [1][11] - 金融债发行48只，规模1598.80亿元，环比减32.29%，占比27.35% [1][11] - 信用债平均发行期限2.71年，产业债2.22年、城投债3.31年、金融债1.88年 [1][14] - 信用债平均发行票面利率2.33%，产业债2.19%、城投债2.53%、金融债1.91% [2][19] 取消发行统计 本周13只信用债取消发行 [3][22] 二级市场 信用利差跟踪 - 行业信用利差整体上行，申万一级行业中不同等级行业有不同程度的上行和下行 [3][24] - 煤炭和钢铁信用利差均上行，各等级城投和非城投信用利差均上行 [24] - 区域城投信用利差涨跌互现，不同等级信用利差最高区域不同，且环比变动有差异 [27] 交易量统计 - 信用债总成交量16175.15亿元，环比升10.61% [4][28] - 成交量排名前三为商业银行债、公司债和中期票据，且各有不同的环比增幅和占比 [4][28] 本周交易活跃债券 - 提供本周成交笔数TOP20的城投债、产业债和金融债相关信息，包括证券代码、简称、成交笔数等 [31][32][33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年前三季度债市收益率呈“N”形走势，信用债收益率和国债收益率波动类似整体宽幅震荡向上，信用利差先整体波动收窄尔后小幅走扩，违约风险同比和环比均下降，违约主体集中在地产债以民营企业为主，中债市场隐含评级下调金额同比上升上调金额低于去年同期，违约债券回收率依然偏低 [9][37][38] 根据相关目录分别进行总结 2025年前三季度债券行情回顾 - 收益率呈“N”形走势，信用利差被动收窄，1年期国债、10年期国债、10年期国开债收益率分别变动30BP、20BP、30BP，3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA - 收益率分别变动22BP、13BP、8BP和 - 25BP，3年AAA、3年AA+、3年AA和3年AA - 信用利差分别收窄11BP、21BP、26BP和59BP [1] 收益率走势及市场情况 - 年初央行稳汇率暂停国债买卖并缩减公开市场投放，资金面收紧致债市收益率上行进入震荡下跌通道；3月两会后潘行长表述推动市场修正预期，10年期国债收益率升至1.90%高位；3月下旬资金面转松叠加中美关税拉锯，10年期国债收益率下行至1.63% - 1.67%区间震荡；5月央行降准降息、关税谈判有成果，债市收益率小幅上行；6月央行逆回购操作改善资金面，债市收益率波动下行；三季度“反内卷”政策推升通胀预期，权益走强压制债市，叠加基金费率新规与债基赎回，债市收益率整体上行，央行呵护资金面使短端收益率平稳，债市呈“熊陡”格局 [2][9][36] - 中债市场隐含评级下调的信用债金额为7641亿，同比大幅上升，上调的信用债总金额为3580亿，明显低于去年同期 [2][21][38] - 首次违约发行人新增3个，广义违约口径下前三季度违约金额60亿，违约率0.01%，年化违约率较前几年明显下降 [3][24][37] - 违约债券前三季度共回收本金207.60亿，2014年至今违约债券共兑付本金1247亿，逾期本金兑付率为11.9% [3][34][38] 估值曲线 - 收益率宽幅震荡上行，中短端及长端利率债收益率普遍上行，信用债收益率大多上行，各品种信用利差收窄，低等级、短期限信用利差收窄更多，10 - 1曲线变平 [10] 国债收益率走势 - 1月至3月中上旬，央行稳汇率暂停国债买卖并缩减公开市场投放，资金面收紧，债市收益率震荡向上，两会后市场修正预期，10年期国债收益率达1.90%高位 [11][12][16] - 3月下旬至4月，资金面转松，中美关税拉锯，10年期国债收益率下行至1.63% - 1.67%区间震荡 [16] - 5月至7月上旬，央行降准降息、关税谈判有成果，长端利率债收益率小幅波动上行，6月央行逆回购操作使资金面改善，债市收益率波动下行 [16] - 7月中旬至9月，“反内卷”政策升温通胀预期，权益市场走强，债基净赎回，推动利率债收益率震荡上行，央行呵护资金面使短端收益率平稳，债市呈“熊陡”格局 [16] 信用利差变化 - 1月至3月中旬，1月初利率债回调上行，信用利差被动收窄；两会前市场预期降准降息，利率债收益率下行，信用利差短暂走扩；两会后市场调整预期，利率债收益率上行，信用利差再度快速被动收窄 [17] - 3月末至4月，债市回暖，国债收益率下行，信用利差小幅被动走扩 [17] - 5月，降准、降息等货币政策工具落地，资金面转松，信用利差收窄至年内低点 [17] - 6月至7月上旬，短端国债收益率下行，信用利差先被动小幅走扩，资金面持续宽松，信用利差小幅收窄 [17] - 7月中旬至9月，债市回调呈“熊陡”走势，流动性宽松，信用利差小幅走扩 [17] 违约情况 - 违约风险下降，前三季度首次违约发行人新增3个，广义违约口径下违约金额60亿，违约率0.01%，年化违约率较前几年明显下降 [3][24][37] - 违约主体集中在地产债，以民营企业为主，前三季度地产债违约率0.2%，违约规模和年化违约率环比和同比均下行，民营企业违约率0.5%，年化违约率环比继续下行 [31] 回收率情况 - 2025年前三季度违约债券共回收本金207.60亿，2014年至今违约债券共兑付本金1247亿，逾期本金兑付率为11.9% [3][34][38]

宏观经济 - 8月规模以上工业增加值同比增长5.2%，较7月的5.7%略有回落，制造业增长5.7%快于整体工业0.5个百分点[5] - 高技术制造业增加值同比增长9.3%，装备制造业增长8.1%，其中电子、电气机械、汽车行业增速分别达9.9%、9.8%、8.4%[5] - 1-8月固定资产投资同比增长0.5%，较1-7月的1.6%明显回落，房地产开发投资同比下降12.9%[5] - 8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，服务零售额1-8月同比增长5.1%，新能源汽车渗透率达55.3%[6] 固定收益 - 7年期各评级中短票信用利差全周累计走阔2-5bp，1年期各评级中短票利差收窄约3-4bp[6] - 信用债整体换手率从前周的1.87%升至2.23%，理财、保险、基金为主要增配力量[7] - 10年期国债利率波动区间上调至1.75%-1.9%，建议采取防守策略并关注中短信用品种[7] 银行与金融 - 25Q1上市银行金融投资规模同比增长14.13%，25H1增速升至14.88%[9] - 25H1上市银行公允价值变动损益同比下降96.8%，投资净收益同比增23.5%[9] - 25Q3商业银行交易账户浮亏估算约453亿元，卖债规模预计在0.63-1.39万亿元[9] 资产配置 - 全球配置GARRI指数年化收益7.76%，年化波动4.05%，最大回撤5.46%[10] - 境内配置CARRI2指数年化收益率7.42%，年化波动4.62%，最大回撤5.66%[10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年9月12日中央结算公司与同业拆借中心联合发布集中债券借贷业务政策，10月10日正式推出该业务，意在提升银行间债券市场流动性等，但可能面临严格担保品要求和短期期限要求等挑战；9月9日北交所首只可转债“优机定转”上市，标志北交所可转债市场正式启动，市场层次进一步丰富，但目前处于起步阶段，存在非公开转让交易、条款设计及回售保护条件更严等特征，未来有优化空间；8月经济数据整体下滑，固定资产投资、社会消费品零售、工业增加值同比增速均下降，CPI同比由平转降，PPI同比降幅收窄；上周央行净投放资金，资金价格上行；信用债一级市场发行规模由降转升，不同期限发行成本差异明显；二级市场交易活跃度上升，收益率全面上行 [4][5][6]。 根据相关目录分别进行总结 市场热点 - 集中债券借贷业务政策出炉，2025年10月10日正式推出，是对现有债券借贷业务的重要补充，或在市场运行效率、风险防控能力和市场发展质量三个维度产生多方面影响，但面临严格担保品要求和短期期限要求等挑战 [11][12][13] - 北交所可转债正式“开闸”，9月9日首只可转债“优机定转”上市，市场层次进一步丰富，但目前处于起步阶段，存在非公开转让交易、条款设计及回售保护条件更严等特征，未来建议探索发行公募可转债及加大条款设计创新 [13][15][17] 宏观数据 - 8月经济数据整体下滑，固定资产投资同比增速仅0.5%，社会消费品零售同比增速降至3.4%，工业增加值同比增速持续下降至5.2%，降幅为0.5%；2025年8月CPI同比为 -0.4%，由平转降，PPI同比下降2.9%，降幅较7月收窄0.7% [6][18][20] 货币市场 - 上周央行通过公开市场操作净投放资金1961亿元，受国债发行及缴税缴款集中期等因素影响，资金价格有所上行，质押式回购利率均有所上行，幅度在2 - 7bp之间，3个月期和1年期Shibor分别上升0.3bp与0.7bp，两者利差小幅扩张至11.4bp [7][23] 信用债一级市场 - 上周信用债发行规模由降转升，为2162.71亿元，较前一期增加828.20亿元；各券种发行规模均增加，中期票据和非公开发行公司债规模增加幅度较大；基础设施投融资行业发行规模合计930.96亿元，产业债发行规模1051.95亿元；基础设施投融资行业融资规模为净流入204.89亿元，产业债融资情况涨跌互现；信用债平均发行成本有涨有跌，变动幅度从1bp到59bp不等，1年期AAA与AA +主体发行成本增幅较大 [8][28][35] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额为87698.69亿元，日均现券交易额较前一期增加3045.24亿元至17539.74亿元，交投活跃度有所上升；债券市场收益率整体上行，利率债收益率全面上行，幅度最大为16bp，10年期国债收益率上行4bp至1.87%，信用债收益率上行幅度在3 - 6bp之间；信用利差多数有所扩张，幅度不超过5bp，评级利差各级别间利差变动幅度在2bp以内，变动不大 [37][38]

市场表现与情绪 - 标普500指数和纳斯达克指数在2025年3月中旬均创下历史新高 [1] - 罗素2000小盘股指数在年初以来完成惊人逆袭，MSCI全球指数同步刷新里程碑 [1] - 市场情绪高度亢奋，交易大厅出现彻夜欢腾的景象 [1] - 对冲基金净值报告创新高，体现市场普遍的顺势心态 [2] 驱动因素：流动性预期与AI叙事 - 市场普遍预期美联储将在2025年上半年开启降息周期，资金成本下行刺激风险偏好 [1][5] - 期货市场定价显示投资者已内化明年多次降息的预期，全球资本流动性大幅抬升 [5] - 资金流入风险资产的速度创下当年单周新高，被形容为“资金潮” [5] - AI板块盈利预期被反复放大，生成式模型和算力的故事吸引资金如潮水般涌入 [1] - 市场参与者购买的不仅是资产，更是一个由利率下行和AI浪潮构成的“故事” [8] 行业动态与公司行为 - AI领域的两家龙头企业年初至今资本开支暴增三到四倍，主要用于采购GPU和建设数据中心 [4] - 科技巨头被指出握有充裕现金流，能够在未来几年持续投入AI并提升边际利润率 [4] - 某笔企业债发行遭遇超额认购，机构报价几乎没有差别，显示风险溢价极低 [8] 潜在风险与市场裂缝 - 信用利差收窄至近30年低位，高评级企业债券利差仅剩不到0.8个百分点 [4] - 法国部分公司的借贷成本在某些交易日比国债更为低廉，显示市场对风险补偿要求消失 [4] - 信贷利差的极端压缩和科技公司的重资本开支被视为容易被忽视的时间炸弹 [9] - iShares罗素2000相关ETF的空头头寸有所上升，黄金和现金等避险资产资金流入连续数周 [6] 宏观背景与不确定性 - 美国劳动力市场显露出放缓信号，薪资增长节奏减慢，失业率微幅上扬 [6] - 市场面临高地缘政治风险、就业放缓和通胀边缘徘徊的三重夹击 [6] - 企业盈利能否展现出预期弹性是关键不确定性，若不及预期将触发资本瞬间逆转 [11]

投资建议 - 建议重点关注具备全球制造布局、品牌输出能力与渠道整合优势的出口型消费企业 [3] - 看好市场占有率高、供应链韧性强、并已建立成熟海外产能的标的 [3] - 具备产能多元化配置、稳定客户黏性及定价权的企业有望在全球贸易格局调整中实现持续成长 [3] 宏观环境 - 美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.00%-4.25% [3] - 8月美国CPI同比上涨2.9%，季调后环比上涨0.4% [3] - 8月美国核心CPI同比上涨3.1%，季调后环比上涨0.3% [3] - 8月美国非农就业人数增加2.2万人，7月季调后新增非农就业人数为7.9万 [3] 成本跟踪 - 2025年9月17日美元兑人民币即期汇率为7.11，环比9月10日下降0.23% [4] - 2025年9月17日欧元兑人民币汇率为8.41，环比9月10日上升0.93% [4] - 2025年9月第二周中国出口集装箱运价指数（CCFI）综合指数为1125.30，同比下降38.11%，环比下降2.07% [4] - 欧洲航线运价指数为1537.28，同比下降49.05%，环比下降6.19% [4] - 美东航线运价指数为918.22，同比下降38.80%，环比下降0.30% [4] - 美西航线运价指数为757.45，同比下降43.33%，环比下降2.19% [4] - 东南亚航线运价指数为813.94，同比下降25.98%，环比上升1.36% [4] 行业高频数据 - 美国餐饮业：2025年7月美国RPI为99.7，相较6月的100.0下降0.3% [5] - 美国房地产：2025年9月美国住房市场指数为32，环比持平，同比下降21.95% [5] - 美国房地产：7月美国成屋库存量155万套，同比增加15.67%，成屋销量401万套，同比增加0.75% [5] - 美国房地产：7月美国新建住房销量652万套，同比减少8.17% [5] - 美国批发和零售：7月批发销售环比增加1.4%，8月零售销售环比上升0.6% [5] - 高尔夫球车行业：2025年7月中国高尔夫球车出口额0.33亿美元，环比下降1.54%，同比下降71.21% [5] - 高尔夫球车行业：2025年1-7月中国高尔夫球车累计出口额1.95亿美元，累计同比下降67.54% [5] - 高尔夫球车行业：2025年7月中国高尔夫球车出口量0.89万辆，同比下降72.12% [5] - 摩托车行业：2025年8月中国摩托车出口额环比下降3.17%，同比上升24.42% [5] - 摩托车行业：2025年8月中国摩托车出口量环比下降1.35%，同比上升18.11% [5] 固收市场 - 上周（2025年9月15日-9月19日）9个省市共发行62只地方债，规模共计1885.19亿元 [12] - 地方债发行中新增专项债978.23亿元、再融资债券699.81亿元 [12] - 河南、贵州共发行213.58亿元特殊再融资债 [12] - 上周地方债发行利差为21.97BP，较前一周的22.56BP小幅收窄 [13] - 10年及以下期限地方债二级利差多数收窄，超长期限地方债利差有所走阔 [14]