报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国务院支持民间投资项目发行基础设施REITs，可拓宽民企融资渠道；2025年10月ABS一二市场均有所降温，各市场发行及交易情况存在差异，民间投资项目类基础设施REITs有较大发展空间 [2][6][22] 各部分总结 政策支持REITs发展 - 国务院办公厅印发《措施》，提出13条举措促进民间投资发展，包括扩大准入、打通堵点、强化保障，聚焦股权融资和基础设施REITs两类融资工具 [2][3] - 国家发改委表示基础设施REITs已进入常态化发行阶段并不断扩围扩容，后续将推动扩围至更多领域；民间投资项目类基础设施REITs有较大发展空间，需政策加大倾斜 [4] 全市场发行情况 - 2025年10月全市场共发行164期资产证券化产品，规模1810.83亿元，较上期减少33%；不良贷款类产品次级分层比例较高，不同产品分层比例差异大 [6] - 本期共发行2期公募REITs产品，截至10月底，已上市公募REITs存量规模2095.43亿元，基础设施领域REITs类产品存量规模约6492亿元 [9] 银行间和交易所市场发行情况 - 银行间市场ABS共发行10期产品，规模343.43亿元，不良贷款类产品平均发行成本最高，个人汽车贷款等类产品平均发行成本较低 [10][11] - 交易商协会ABN共发行49期，规模516.53亿元，较上月减少23%，优先级产品票面利率1.65% - 3.60% [17] - 交易所ABS共发行105期，规模较上月减少42%至950.87亿元，优先级产品票面利率1.65% - 3.95% [18] 二级市场情况 - 银行间市场ABS共成交114.45亿元，交投热度下降，个人汽车贷款类产品成交最多 [23] - 交易商协会ABN共成交461.39亿元，成交规模减少，小额贷款等类别产品成交相对活跃 [26] - 交易所ABS共成交810亿元，交易规模降低，类REITs类产品成交规模最大 [27][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年货币政策保持适度宽松，资金利率中枢波动下行，各类型利率债发行同比均增加，10年期国债收益率呈N型走势 [4][5] - 2026年货币政策延续支持性立场，或存在2 - 3次降准降息，结构性工具使用力度加大，利率债发行规模近36万亿，10年期国债收益率主要波动区间为1.6% - 1.9% [4][5] 根据相关目录分别进行总结 货币政策与流动性监测 - 货币政策适度宽松，5月降准降息同时落地且结构性工具发力，4月以来央行月度净投放资金，10月恢复国债买卖操作 [6][7][8] - 资金利率中枢波动下行，DR007与R007利差持续低位，一季度资金面紧张，二季度降准降息后利率下行，7 - 11月中枢进一步下行 [12] 利率债市场运行特点 - 2025年1 - 11月各类型利率债发行同比均增加，利率债发行规模达30.66万亿元，国债、地方债、政金债发行规模分别同比增长20.3%、15.4%、16.8%，特别国债已全部发行完毕 [14] - 利率债收益率大致呈N型走势，10年期国债年内最高突破1.9%，其运行轨迹分四轮波动，受政策、市场情绪、关税博弈等因素影响 [19][20][21][22] 2026年货币政策展望 - 经济面临内外部挑战，货币政策延续支持性立场，注重释放政策效能，加强与财政协同配合 [26] - 2026年或存在1次降息机会、幅度10BP，1 - 2次降准机会，时间在年中、四季度，结构性工具使用力度加大，不排除增加新型政策性金融工具额度 [27][28] 2026年利率债展望 - 利率债发行规模近36万亿，政府债券供给增加，其中国债发行规模或达17.4万亿，地方债发行规模或达11.6万亿，新增专项债额度或为5.1万亿，政金债发行规模近7万亿 [30][31][32] - 10年期国债收益率核心运行区间为1.6% - 1.9%，宽财政宽货币基调大概率延续，低利率是主旋律，但股债跷跷板效应或使收益率有波动 [34][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月政治局会议为2026年宏观政策定调，明确2025年经济社会发展主要目标将顺利实现，2026年经济增长仍面临压力，中诚信国际研究院测算中性假设下增速或为4.8% [5][8][9] - 2026年继续实施积极财政和适度宽松货币政策，建议赤字率提高到4.5%-5%、广义赤字规模超16万亿，预计年内1次降息、1 - 2次降准 [5][10] - 2026年重点经济工作提出“八个坚持”，“扩大内需”升级为“内需主导”，强调“民生为大”，“防风险”位次降至最后，地方债务管理进入新阶段 [5][13] - 近20个地区“十五五”规划建议稿部署地方债务管理，聚焦构建机制、化解隐债、建立资产负债表、融资平台转型四大看点 [5][15] 各部分总结 要闻点评 - 政治局会议强调政策协同，发挥存、增量政策集成效应，建议2026年预算赤字率提高到4.5%-5%，加大逆周期和跨周期调节力度 [7][10] - 多地“十五五”规划建议稿部署地方债务管理工作，包括构建机制、化解隐债、建立资产负债表、融资平台转型等 [15] - 本周5家城投企业声明成为市场化经营主体或退出融资平台名单，数量较上周减少5家，主体评级以AA+级为主 [19] - 本周23家城投企业提前兑付债券本息，涉及23只债券，规模合计34.02亿元，较前值减少 [22] - 本周2只城投债取消发行，计划发行总规模6亿元，截至12月7日，今年共101只城投债推迟或取消发行，规模645.28亿元 [23] 地方政府债券及城投企业债券发行情况 - 本周地方政府债券发行、净融资规模均下降，2025年用于置换存量隐债的特殊再融资债已全部发完，新增债完成全年限额的100.49% [24][25] - 本周城投债发行、净融资规模均下降，发行利率、利差均下降，发行券种以私募债为主，发行期限以5年期为主，发行人主体级别以AA+为主 [29] - 本周城投境外债发行6只、规模28.84亿元，加权平均发行利率为4.99%，平均发行期限为3.00年 [29] 地方政府债券及城投企业债券交易情况 - 央行本周净回笼8480亿元，短端资金利率多数下行 [33] - 本周未发生城投级别调整和信用风险事件 [33] - 本周地方债现券交易规模上升，到期收益率多数上行；城投债交易规模下降，到期收益率多数上行，部分AA+城投债利差走阔 [35] - 本周5家城投主体的5只债券发生9次异常交易，主体和债券数量较上周均减少 [35] 城投企业重要公告一览 - 本周51家城投企业就高管、法人、董事、监事等变更，控股股东及实际控制人变更，股权/资产划转，涉嫌违纪违法，名称变更，经营范围变更等发布公告 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年信用债市场将在“适度宽松”货币环境和明确政策导向下，迎来稳定流动性支持与结构性发展机遇，有望发挥“稳融资、促增长”作用实现平稳健康发展，但仍需警惕局部风险与短期市场调整 [14] - 美联储降息为中国货币政策宽松打开空间，信用债市场预计总体稳定，结构性机会与风险并存，建议投资者关注中短期限、高等级信用债的票息价值并做好风险防控 [19] 根据相关目录分别进行总结 市场热点 - 中央经济工作会议定调2026年经济工作稳中求进，实施积极宏观政策，货币政策“适度宽松”，注重防范金融风险，科创领域获政策支持，债市违约风险趋缓但需警惕局部风险，信用债市场将迎发展机遇 [11][13][14] - 12月10日美联储年内第三次降息25bp，美债收益率先降后升，缓解中美利差倒挂压力，利于吸引资本流入，但中国信用债市场走势仍由国内主导，预计呈震荡格局，投资者应采取稳健策略 [15][16][19] 宏观数据 - 11月CPI同比增速扩大至0.7%，核心CPI同比上涨1.2%，显示居民消费持续恢复；PPI同比降幅扩大至 -2.2%，受上年基数影响 [20] - 11月社会融资规模存量440.07万亿元，同比增长8.5%，直接融资为核心支撑；M1同比增长4.9%，M2同比增长8.0%，M2 - M1剪刀差重新走阔至3.1个百分点 [20] 货币市场 - 上周央行公开市场净投放47亿元，受季节性因素影响资金面收紧，资金价格多数上行，除1天期质押式回购利率下行3bp外，其余各期限质押式回购利率上行2bp - 7bp，3月期与1年期Shibor保持平稳 [22][23] 信用债一级市场 - 上周信用债发行回暖，规模2748.12亿元，日均发行规模增加127.09亿元，各券种发行规模有涨有跌，中期票据涨幅最大 [27] - 基础设施投融资行业发行规模下降39.50亿元，产业债发行规模增加494.53亿元，多数行业净融资为净流入，综合行业净流入规模最大 [29] - 信用债平均发行成本长短分化，1年期主体发行债券平均发行利率全面下行5bp - 54bp，更长期限债券平均发行成本多数上行不超过17bp [35] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额87159.13亿元，较前值增加1918.20亿元，交投活跃度回升 [36][37] - 受中央经济工作会议利好影响，债券收益率多数下行，利率债中，国债和国开债收益率全面下行最大3bp，10年期国债收益率下行1bp至1.84%；信用债收益率多数下行1 - 7bp [36][38] - 各期限AAA级信用利差多数收窄2bp - 4bp，各等级间评级利差涨跌互现，最大变动幅度为6bp [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 “一揽子化债方案”实施以来，基投行业债务净融资处于“降速周期”，债务“控增化存”成效显现，融资渠道调整，期限结构改善不明显，融资成本下降且有区域分化；经营方面，存货和应收款项增速放缓、回款加快，但现金储备紧张，投资进度放缓，转型投资增长或源于注入，盈利能力走弱且依赖政府补贴 [5] 根据相关目录分别进行总结 债务化解 - “一揽子化债方案”实施后，行业债务净融资额及净融资率下滑，重点省份早于非重点省份收缩，2024 年重点省份净融资率降至 1.11 倍，2025 年 1 - 6 月行业债务净融资额 2.94 万亿、同比降 2.44%，净融资率降 3.65 个百分点，预计 2026 年仍处低位 [5][6] - 基投企业债务规模总体增长但增速放缓，部分重点省份下降，非重点省份增速回落，资产增速下滑，重点省份低于非重点省份，行业“控增化存”成效显现 [5][12][13] - 企业融资渠道调整，债券及非标融资占比下降，银行融资为主的特征更显著 [5][23] - 企业整体债务期限结构改善不明显，短债占比小幅抬升，但多数重点省份短期债务占比下降或处低位，流动性压力减轻 [5][25][26] - 基投行业综合融资成本呈下降趋势，2023 - 2025 年上半年分别降约 22、17、48 个 bp，降幅有区域分化，重点省份和经济强省压降明显 [5][28][32] 经营发展 - 存货和应收类款项规模上升，2024 年行业增速放缓，回款加快，2024 年末存货和应收类款项同比增 3.23%和降 3.84%，应收类款项占比降 1.14 个百分点 [5][36] - 项目建设推进且部分区域债务净偿还，企业现金储备紧张，2024 年末货币资金占总资产比例降至 4.34%，2025 年 6 月末占比仅增 0.03 个百分点 [5][42] - 2024 年以来基建和自营项目现金支出下降，投资进度放缓，2024 年购买商品劳务和购建长期资产现金支出增速分别为 - 0.97%和呈相似下降趋势 [5][44] - 产业和股权投资是转型方向，2024 年以来股权和运营类资产增长显著，但现金投入下降，新增资产或源于股东或政府注入，盘活存量资产是改善经营的重要抓手 [5][47] - 基投公司期间费用侵蚀盈利，2024 年以来盈利能力走弱，期间费用率高于营业毛利率且分化拉大 [5][49] - 受宏观环境影响，投资收益和公允价值变动损益对盈利贡献未有效体现，2024 年以来企业盈利对政府补贴依赖加大，其他收益占净利润比例上升 [5][52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月资产支持票据发行规模同比环比均下降，个人消费金融和小微贷款类资产发行节奏有所回落，二级市场交易笔数和成交金额也均呈现同比环比下降态势 [3][4][19] 各部分内容总结 发行情况 - 2025年11月资产支持票据发行48单产品，规模430.80亿元，数量与上月持平、规模降16.25%，与上年同期比数量减13单、规模降32.29%，公开发行2单，其余定向发行 [4][5] - 发起机构中厦门信托发行规模30.00亿元居首，前十大发起机构发行规模合计226.36亿元，占比52.54% [5] - 基础资产细分类型含应收账款、补贴款等，应收账款产品发行10单、规模占比19.69% [7] - 单笔产品最高发行规模20.69亿元，最低2.01亿元，单笔发行规模在(5，10]亿元的产品单数和规模最多，共27单、规模占比53.70% [9] - 期限最短0.21年，最长18.01年，期限在(0，1]年的产品发行单数和规模最多，共18单、规模占比34.67% [11] - 按发行规模统计，AAAsf级票据占比87.39%，AA+sf级票据占比5.62% [13] - 一年期左右AAAsf级票据最低发行利率1.65%，最高2.45%，利率中枢大致位于1.77% [15] - 2025年11月ABCP产品发行17单，规模159.77亿元，同比减46.29%，占ABN发行规模37.09%，基础资产涉及补贴款等五类 [18] 二级市场交易情况 - 2025年11月资产支持票据二级市场成交478笔，交易笔数环比降21.51%，同比降25.08%；成交金额398.42亿元，环比降13.65%，同比降42.76% [4][19] - 2025年11月二级市场交易较活跃品类为类REITs、应收账款等，成交金额占比分别为18.88%、16.15%等 [19][20]

宏观经济与地缘政治 - 欧洲多国领导人近期密集访华，核心诉求为经贸合作与外交破局，以应对经济增长乏力（如德国2023-2024年连续负增长）及被美国边缘化的风险[11][12] - 海湾合作委员会（GCC）经济一体化趋势加强，2024年经济规模达2.3万亿美元，非石油经济占GDP比重达76%[16] - 阿联酋2025年上半年实际GDP同比增长4.2%，非油GDP增长5.7%，非油经济占GDP比重达77.5%[15] 国家经济与财政动态 - 韩国2025年第三季度GDP环比增速初步核实为1.3%，创近15个季度新高，内需（贡献1.2个百分点）为主要拉动因素[18][19] - 沙特批准2026年国家预算，预计财政赤字收窄至1650亿里亚尔（约440亿美元），占GDP的3.3%[25] - 伊朗面临高通胀与金融压力，国债收益率突破40%（部分达32%-42%），2025年11月基础货币量同比增长36.6%[21] 贸易与国际收支 - 伊朗本年度前8个月非石油贸易额为765.4亿美元，同比下降9.4%[29] - 土耳其11月贸易逆差扩大4%至78亿美元，前11个月累计逆差达825亿美元[30] - 沙特2025年第三季度非石油出口（含转口）同比增长19.4%，石油出口占总出口比重从71.1%降至68.5%[33][34] 主权信用评级变动 - 标普将阿塞拜疆信用展望由稳定调整至正面，维持BB+评级，主因区域紧张局势缓和及财政缓冲强劲[39] - 惠誉将阿曼主权信用等级由BB+上调至BBB-，主因公共债务/GDP从2020年的68%显著降至2025年的约36%[42] - 惠誉将赞比亚主权信用等级由RD上调至B-，主因债务重组接近完成，政府债务/GDP预计从2024年的114%降至2026年的85%[43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周国有林场资源禁止无偿划拨至城投，吉林符合退出债务重点省份条件，地方政府债与城投债发行和交易情况有变化，多家城投企业发布重要公告 [6] 根据相关目录分别进行总结 要闻点评 - 国家六部委发文禁止国有林场资源无偿划拨至融资平台，为资源利用和地方债务风险防范提供保障，也为城投企业参与资源开发提供市场化路径 [6][8][9] - 吉林符合退出债务重点省份条件，安徽多措并举防范地方债务风险，退重点省份后地方投融资机会与风险并存 [6][12][13] - 本周5家城投企业声明“退平台”，主体评级以AA级为主，行政层级区县级居多；吉林成为第3个明确提出满足退出条件的省份 [6][15] - 本周17家城投企业提前兑付债券本息，涉及21只债券，规模合计28.03亿元 [20] - 本周2只城投债取消发行，截至11月23日，今年共有94只城投债推迟或取消发行，规模合计606.58亿元 [21] 地方政府债券及城投企业债券发行情况 - 本周地方政府债券发行、净融资规模均下降，新增债发行进度超九成，2万亿置换额度仅剩河南未发完；发行期限以10年期为主，加权平均发行期限延长；新疆发行规模最大，贵州发行利率和利差最高 [22][23][25] - 本周城投债发行规模、净融资规模均上升，发行利率下降、利差收窄；发行券种以一般中期票据为主，发行期限以5年期为主，发行人主体级别以AAA为主；江苏发行数量最多，云南发行利率和利差最高；境外债发行4只，规模合计23.08亿元 [29] 地方政府债券及城投企业债券交易情况 - 本周央行净投放4340亿元，短端资金利率涨跌互现 [35] - 本周未发生城投级别调整和信用风险事件 [35] - 本周地方债现券交易规模上升，到期收益率全面下行；城投债交易规模下降，到期收益率涨跌互现，1年期、3年期AA+城投债利差走阔，5年期AA+城投债利差收窄 [35] - 本周9家城投主体的9只债券发生11次异常交易，主体数量、债券数量和异常交易次数较上周均下降 [36] 城投企业重要公告一览 - 本周80家城投企业就高管、法人、董事、监事等变更，控股股东及实际控制人变更，股权/资产划转，募集资金用途变更，名称变更等发布公告 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年10月企业资产支持证券发行规模环比收缩、融资成本下行态势趋缓，二级市场活跃度环比走低但同比仍呈提升趋势；11月到期应偿还规模较大 [4] 各部分总结 发行情况 - 2025年10月共发行105单，规模950.87亿元，较上月数量减少85单、规模降42.19%，较上年同期数量增10单、规模升21.47% [4][5][20] - 上交所发行73单、金额725.19亿元，占比76.27%；深交所发行32单、金额225.68亿元，占比23.73% [5] - 原始权益人前五大发行规模合计253.75亿元，占比26.69%；前十大合计399.16亿元，占比41.98% [6] - 管理人新增管理规模占比前五大合计563.61亿元，占比59.27%；前十大合计753.56亿元，占比79.25% [6][10] - 基础资产主要涉及个人消费金融、企业融资租赁等，个人消费金融发行27单、规模占比21.82%，企业融资租赁发行17单、规模占比16.85%，应收账款发行13单、规模占比14.09% [4][12] - 单笔最高规模49.80亿元，最低0.39亿元；(5, 10]亿元区间产品发行单数、规模最多，共47单，金额占比40.69% [14] - 期限最短0.46年，最长37.02年；(1, 3]年产品发行数量、规模最多，共59单，规模占比53.18% [16][17] - AAAsf级证券占比89.05%；一年期左右AAAsf级证券利率中枢1.80% - 2.00%，中位数环比不变，同比降约47BP [17][18][21] 备案情况 - 2025年10月130单在基金业协会完成备案，总规模1350.31亿元 [4][22] 二级市场交易情况 - 2025年10月成交3463笔，交易额818.89亿元，笔数环比减549笔、同比增659笔，交易额环比降23.47%、同比升34.63%；上交所成交金额占比79.02%，深交所占比20.98% [4][23] - 交易较活跃品类为类REITs、应收账款等，成交金额占比分别为29.56%、12.71%等 [23] 到期情况 - 2025年11月到期应偿还387支，规模919.43亿元 [4][25] - 基础资产主要为应收账款、供应链等，到期规模占比分别为44.48%、22.92%等 [25] - 原始权益人中，中铁资本有限公司应偿付规模141.35亿元，占比15.37%；中铁建商业保理有限公司应偿付规模69.28亿元，占比7.53%；深圳前海联易融商业保理有限公司应偿付规模51.21亿元，占比5.57% [25]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16] 核心观点 - "十五五"规划建议明确提出推动房地产高质量发展，加快构建房地产发展新模式，政策导向从短期调控转向长效机制建设，从需求管理转向供给优化 [2][3][5] - 未来五年房地产市场供给核心主线是"盘活存量"和"优化增量"，重要抓手包括坚持"保障+市场"双轨并行以及持续推进"好房子"建设理念 [3][5] - 当前新房交易规模仍在下探，"好房子"正成为支撑市场的主力军，行业加快从增量扩张向存量提质转型 [1][6] 政策环境 - 中央从完善基础制度、优化供给结构、提升居住品质等多维度系统部署，体现"稳增长、防风险、惠民生"的政策协同 [2] - 未来五年房地产市场或将维持整体宽松政策，清理不合理限制性消费措施，完善商品房开发、融资、销售等基础制度 [3][5] - 住建部部长强调"四好"建设与现房销售，持续巩固房地产市场止跌回稳态势 [6] 市场表现：新房 - 10月商品住宅价格环比延续下行趋势，70个大中城市中环比上涨城市数量为6个 [6] - 商品住宅价格同比降幅自2024年11月起连续12个月呈收窄态势 [6] - 10月商品房销售面积及销售金额同比降幅分别为19.60%和25.06%，环比降幅分别为27.94%和25.53% [6] - 前10月累计销售面积和销售金额同比降幅较上月进一步扩大，下行压力较大 [6] 市场表现：土地与投资 - 10月土地成交建筑面积和金额分别环比下降13%和20%，整体平均溢价率进一步回落 [7] - 1~10月房地产开发投资规模同比下降14.70%，累计降幅环比持续小幅增加 [8] - 10月新开工面积及竣工面积同比均大幅下滑，累计降幅同比均扩大 [7] 市场表现：二手房 - 10月70个大中城市二手销售住宅价格均有所下行，再次全面下跌 [8] - 一线城市二手住宅销售价格同比下降4.4%，降幅比上月扩大1.2个百分点；二线城市同比下降5.2%，三线城市同比下降5.7% [8] - 10月二手房市场成交量有所回落，呈现"旺季不旺"特征，多数城市延续"以价换量"行情 [8] - 百城二手房挂牌量达65.36万套，同比增长10.82%，二线城市和新一线城市挂牌量增幅高于一线城市 [8] 库存与去化 - 商品房待售面积连续8个月环比下降至7.56亿平方米，但仍处于历史高位，去库存压力较大 [7][8] 融资与债券市场 - 10月房企境内债券融资金额环比微增，净融资规模转为净流入态势，发行主体以央国企为主 [9] - 10月越秀地产境外发行28.50亿元绿色票据，息票率3.30% [9] - 11月26日，万科一笔20亿元境内债寻求展期 [9] - 自11月25日至12月末房地产企业境内债整体到期规模345.14亿元 [9] - 10月房企境内债券日均交易量环比有所上升，成交热度整体不高，市场偏好仍以央国企为主 [9]