报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 特朗普加征关税范围大、税率高，超市场预期，本轮关税或非最终关税，后续有谈判空间，若遇阻力政策可能回收 [4] - 全球贸易秩序崩塌和经济增长放缓大概率发生，美国经济短期滞胀，中期全球经济增速放缓，黄金大级别趋势延续强化 [7] - 特朗普关税冲击大，国内或进行政策对冲，若关税落地超预期，货币政策或择机降息降准，若有流动性风险，资本市场政策或适时推出 [7] - 投资策略维持“高低切换”，注意中小市值风险，重视防御类与安全类主线，包括债券、红利类资产、黄金、有色、电力设备、核电产业链、军工等 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 市场表现：上周主要指数大多下跌，创业板50跌幅大，周度涨跌幅为 -3.54%；公用事业和医疗保健指数表现好，可选消费和信息技术指数表现弱 [10][18] - 申万一级行业表现：30个行业中有10个上涨，公用事业、农林牧渔和医药生物涨幅大，分别上涨2.55%、1.51%和1.20%；汽车、电力设备和家用电器跌幅大，分别下跌3.54%、3.51%和3.46% [21] - 交易热度：上周万得全A日均成交额为11367.50亿元，前值为12607.77亿元，处于历史偏高位置（三年历史分位数81.60%水平） [10][24] - 估值跟踪：截至2025/4/4，万得全A估值（PE_TTM）为18.49，较上周下降0.18，处于近5年历史分位数的57.70%；30个申万一级行业中有13个行业估值（PE_TTM）修复 [10][31] 市场观察 - 特朗普关税影响：4月2日晚特朗普签署“对等关税”行政令，对所有贸易伙伴设10%“最低基准关税”，对包括中国在内数十个国家和地区加征更高关税，美国对中国“对等关税”税率为34%；关税政策反复触及全球贸易秩序根基，全球贸易风险上升，各国发展模式转向“安全”，全球贸易或缩减 [4][7] - 投资建议：全球金融风险加大，国内市场叙事转变；投资策略维持“高低切换”，重视防御类与安全类主线 [7] 经济日历 - 本周关注全球经济数据，国内关注中国外汇储备、CPI同比、PPI同比、M2货币供应同比、社会融资规模、新增人民币贷款等；海外关注欧元区零售销售同比和环比、美国未季调CPI同比、美国PPI同比等；4月10日关注美联储FOMC货币政策会议纪要 [33]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8][22] 报告的核心观点 - 巨子生物2024年营收和净利润实现高增长，可复美延续高增，可丽金提速，胶原龙头潜力可期，预计2025 - 2027年公司收入和净利润保持增长，考虑公司发展阶段和业务看点，首次覆盖给予“买入”评级 [1][2][8][22] 报告各部分总结 财务报告情况 - 2024年公司营业收入55.4亿元，YOY + 57%；经调整净利润21.5亿元，YOY + 46.5%；24H2营收29.8亿元，YOY + 57.2%，归母净利润10.8亿元，YOY + 37.5% [5][11] 收入拆分情况 品牌拆分 - 可复美2024年收入45.4亿元，YOY + 62.9%；可丽金收入8.4亿元，YOY + 36.3%；其他品牌1.4亿元，YOY + 34%；可复美、可丽金24下半年收入分别为24.7亿元和4.4亿元，YOY分别增长58.4%以及50.1% [7][13] 品类拆分 - 功效型护肤品2024年收入43亿元，YOY + 63%，占比达78%、提升2.6pct；敷料收入12亿元，YOY + 42%；保健品及其他收入0.18亿元，YOY + 15% [7][15] 渠道拆分 - 直销渠道2024年41.3亿元，经销渠道14.0亿元，占比分别为74.6%及25.4%，直销渠道占比提高5.9pct；其中，DTC店舖线上直销（天猫抖音）36亿元，YOY + 66%；电商平台线上直销（京东唯品会等）3.8亿元，YOY + 42%；线下直销1.7亿元，YOY + 92% [7][15] 盈利端情况 - 2024年毛利率为82.1%，同比下滑1.5pct，主因销售产品成本增加和产品品类扩充；销售费率36.3%，YOY + 3.3pct，提升主因线上直销渠道投入增长；管理费率2.7%，同比持平；研发费率1.9%，同比下滑0.2pct；净利率37%，同比下滑3.9pct；经调整净利率38.8%，下滑3pct [7][16] 产品端情况 可复美 - 大单品胶原棒在2024年双十一取得多平台类目TOP1，稳固市场头部地位；新品焦点面霜双十一表现出色，大单品潜力显现；秩序系列与舒润系列优化拓宽人群覆盖范围；2025年2月推出帧域密修系列，聚焦皮肤热损伤问题 [20] 可丽金 - 持续强化重组胶原蛋白在抗老领域品牌心智，多款新品实现分区抗老解决方案全面升级；2024年双十一胶卷面霜和胶卷眼霜取得多平台榜单好成绩 [7][22] 业务布局情况 - 公司已进入1700家公立医院、3000家私立医院及诊所，650家OTC以及6000家CS/KA门店；2024年首家品牌旗舰店于重庆开业，入驻CDF三亚国际免税城，已在重点城市购物中心开设18家门店；逐步开启医美三类械产品准备工作，做好市场教育及培训 [7][22] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年公司收入分别为71/89/110亿元，YOY + 27%/26%/24%；净利润分别为25/31/38亿元，YOY + 23%/23%/23%；专业皮肤护理业务25 - 27年收入分别为69/85/102亿元，YOY + 26%/22%/20%；预计25 - 27年毛利率分别为81%/80.7%/80.2% [8][21][22] 估值情况 - 选取化妆品公司如珀莱雅、贝泰妮等作为可比公司，2025年可比公司PE均值为28X [8][22]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [2][4][124] 报告的核心观点 - 特朗普4月2日宣布“对等关税”幅度超预期，关税摩擦引发市场对全球经济衰退担忧，基本金属价格普跌，但长期供需格局重塑下，基本金属价格进一步下行空间或有限，随着利空情绪消化，可寻找介入机会，尤其关注供应刚性品种铝和铜 [4][124] 根据相关目录分别进行总结 1.行情回顾 1.1股市行情回顾 - A股整体下跌，上证指数、深证成指、沪深300环比分别下跌0.28%、2.28%、1.37%；申万有色金属指数收于4737.9点，环比下跌2.86%，跑输上证综指2.59个百分点 [21] - 子板块中，金属新材料、小金属、贵金属、能源金属和工业金属涨跌幅分别为0.43%、 -1.14%、 -1.24%、 -1.77%、 -4.36% [21] - 西部黄金、赤峰黄金等个股周涨幅居前，焦作万方、湖南黄金等个股周跌幅居前 [22] 1.2基本金属价格 - 多数基本金属价格大幅下跌，外盘跌幅更深，LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为 -4.4%、 -3.9%、 -3.5%、 -5%；SHFE铜、铝、铅、锌涨跌幅为 -2.0%、 -0.8%、 -2.0%、 -2.6% [23] 2.宏观“三因素”运行跟踪 2.1中国因素 - 3月国内制造业PMI为50.5（前值50.2），新订单PMI为51.8（前值51.1），需持续关注关税影响 [32] 2.2美国因素 - 3月美国ISM制造业PMI为49（前值50.3），跌至荣枯线下；非制造业PMI为50.8（前值53.5）；新增非农就业人数为22.8万人（前值11.7万人）；失业率为4.2%（前值4.1%） [39] - 本周美元指数下跌至101.95，环比 -2.01%；3月29日首次申领失业救济人数为21.9万人（前值22.5万人） [39] 2.3欧洲因素 - 欧洲经济有复苏趋势，3月欧元区制造业PMI为48.6（前值47.6），服务业PMI为51（前值50.2）；3月欧元区CPI当月环比为0.6%（前值0.4%），同比2.2%（前值2.3%） [45] 2.4全球因素 - 3月全球制造业PMI为50.3，环比 -0.3，维持在荣枯线上 [51] 3.基本金属 3.1电解铝 - 供给：开工产能增加1万吨，运行产能达4380.50万吨，本周产量84.01吨，环比增加0.02%；2025年已减产4.5万吨，总复产规模56.5万吨，已复产33.5万吨，待复产23万吨，新产能241.5万吨，已投产7万吨 [52] - 需求：铝加工企业平均开工率为62.58%，环比下降0.85%，内贸订单增速稳定，外贸订单下滑 [52] - 库存：国内铝锭库存85万吨，环比减5.3万吨；铝棒库存38.89万吨，环比减6.81万吨；海外LME铝库存45.68万吨，环比下降0.93万吨；全球库存169.57万吨，环比减少24.49万吨 [52] - 盈利：长江现货铝价20520元/吨，环比下降1.44%；行业90分位现金成本（含税）17272元/吨，完全成本18482元/吨，即时吨盈利达3417元 [52] - 进出口：2025年1 - 2月未锻轧非合金铝进口量同比降幅超23%，出口接近1.2万吨，净进口量同比下降近26% [52][53] 3.2氧化铝 - 供给：产量减少，建成产能10595万吨，环比持平；运行产能8840万吨，环比减少20万吨；周度产量173.4万吨，环比减少0.2万吨 [90] - 需求：供应宽松格局未扭转，氧化铝/电解铝产能运行比2.02，供给过剩，价格或继续承压 [90] - 库存：库存从上周395.8万吨上升至398万吨，环比增加2.2万吨 [90] - 价格与盈利：4月3日氧化铝价格3030元/吨，较上周 -2.82%；国产矿582元/吨，环比下降4.73%；几内亚进口矿91美金，环比下降2.15%；按国产矿价计算，成本2998元/吨，环比下降2.62%，吨毛利28元/吨，环比减少18.89%；按几内亚进口矿价计算，成本3366元/吨，吨毛利 -297元/吨，环比减少14.63% [90] - 进出口：2025年1 - 2月累计出口氧化铝40.49万吨，累计同比增45.9%；累计进口氧化铝7.76万吨，累计同比降87.9%；累计净出口32.73万吨 [90] 3.3铜 - 供给：矿冶矛盾加深，4月3日SMM进口铜精矿指数（周）报 -26.4美元/吨，较上一期下降2.26美元/吨；截止3月28日国内电解铜周产量22.46万吨，环比 -0.65万吨，同比增加1.98万吨 [99] - 需求：初端加工开工率修复至高位，精铜杆企业周度开工率74.55%，环比上升10.49%；铜线缆企业开工率81.06%，环比上升8.2个百分点 [99] - 库存：全球库存转为累库，LME铜库存21.08万吨，环比下降0.21万吨，较去年同期增加9.53万吨；COMEX库存10.41万吨，环比上升0.96万吨，较去年同期增加7.46万吨；国内现货库存40.92万吨，环比下降0.42万吨，同比减少4.26万吨；全球库存总计72.41万吨，环比增加0.33万吨，同比增加12.73万吨 [10] - 进出口：2025年2月中国进口精炼铜约53.3万吨，同比增加6.2%；出口精炼铜约3.2万吨，同比增加131% [99] 3.4锌 - 供给：加工费小幅上涨，SMM Zn50国产周度TC均价上升50元至3450元/金属吨，SMMZn50进口周度TC均价持平于35美元/干吨；7个港口库存总计32.3万吨，环比增加1.29万吨；2025年进口锌精矿成交基准加工费为80美元/干吨，较2024年下降52%；截止4月4日国内精炼锌周产量11.64万吨，环比 +0.28万吨，同比 +0.42万吨 [114] - 需求：初端加工开工率持稳低位，镀锌周度开工率60.3%，环比 +0.55%；压铸锌开工率54.1%，环比 -3.34%；氧化锌开工率60.65%，环比 +0.57% [114] - 库存：全球库存下降，国内SMM七地锌锭库存总量为10.91万吨，较上周降低2.05万；LME库存为13万吨，较上周增加0.79万吨 [114] 4.投资建议 - 维持“增持”评级，关注供应刚性品种铝和铜的介入机会 [4][124]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩表现良好，营业收入和净利润同比增长，氧化铝贡献主要盈利，电解铝盈利压缩，公司优化产业布局、推进重点项目建设、提升资源保障能力并注重股东回报，考虑供需情况调整铝价假设和盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本17155.63百万股，流通股本17077.51百万股，市价7.17元，市值123005.88百万元，流通市值122445.71百万元 [4] 财务指标变化 - 2024年营业收入2370.66亿元，同比+5%，主要受主营产品销售价格上涨和降低毛利贸易业务规模影响；营业成本1997.21亿元，同比+2%，受原燃材料价格上涨和降低毛利贸易业务规模影响；毛利373.44亿元，同比+29%；归母净利润124.00亿元，同比+85% [3][8] 业务盈利情况 - 2024年氧化铝业务贡献毛利195亿元，占比52%，产量1687万吨，同比+1.2%，吨毛利1156元；电解铝销量760万吨，同比+12%，吨毛利1834元，较23年下降24% [6] 产业布局与项目进展 - 2024年资产减值损失27.51亿元，较去年同期减利19.96亿元，用于优化产业布局；广西华昇二期氧化铝项目、内蒙古华云三期电解铝项目及配套新能源项目、青海分公司产能置换升级项目有序建成投产 [6] 资源保障情况 - 2024年新增铝土矿资源量7355万吨，合计拥有铝土矿资源量27亿吨，储量3.5亿吨，年产量3017万吨，自给率66% [6] 股东回报情况 - 2024年度拟每股派发现金红利0.217元（含税），分红总额37.2亿元，分红比例提升至30%，2021 - 2024年分红绝对额及比例逐年增长 [6] 行业供需与价格判断 - 电解铝供给国内产能近天花板，海外产能投建成本高、周期长，供应增速仅1%附近；需求端受泛新能源、电网建设和包装消费拉动达2 - 3%，供不应求趋势不可逆，维持电解铝价格2.3 - 2.5万元/吨判断 [6] 盈利预测与估值 - 调整2025/2026/2027年铝价假设为2.1/2.3/2.5万元/吨，预计净利润分别为165/234/263亿元，对应PE分别为7.4/5.2/4.7倍 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 24Q4业绩超预期，分红率51% [5] - 24年收入927亿（+8%），归母净利润33.5亿（+18%），扣非归母净利润26亿（+11%）；24Q4收入222亿（+7%），归母净利润5.6亿（+35%），扣非归母净利润3.2亿（+8%） [6] - 25年海信核心看外销持续性、内销修复，央空稳住；长期靠白电利润率提升，预计25 - 27年业绩为38/42/47亿（25 - 26年前值为37/42亿），+13%/+11%/+12%（25 - 26年前值为+15%/+11%），对应25年PE为10X [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本1386.01百万股，流通股本1371.42百万股，市价27.60元，市值38253.89百万元，流通市值37851.22百万元 [2][6] 收入端 - 24年由外销驱动，央空增速 - 6%（内 - 高个位数、外 + 高增）；家空 + 19%（内 - 中个位数、外高增）；冰洗 + 18%（内 + 中高位数、外高增）；三电 - 3% [7] - 24Q4国补提振内销，外销持续高增；央空Q4下滑收窄，25Q1预计转正；白电Q4内销增速修复，Q1延续，外销增长持续但增速环比放缓，预计25年外销仍好于内销 [8] 利润端 - 24年分业务看均贡献利润增量，分区域看靠外销 [9] - 央空净利率16.8%（+2.2pct），靠结构改善 + 灯塔工厂提效；白电整体利润率持平、主要是外销改善、内销一般，家空利润率2 + %（持平）、冰洗3%（持平）；三电盈亏平衡（改善1 - 2亿） [10] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|85600|92746|97838|103489|109988| |增长率yoy%|15%|8%|5%|6%|6%| |归母净利润（百万元）|2837|3348|3784|4211|4730| |增长率yoy%|98%|18%|13%|11%|12%| |每股收益（元）|2.05|2.42|2.73|3.04|3.41| |每股现金流量|7.66|3.70|4.42|5.29|5.73| |净资产收益率|15%|17%|16%|14%|13%| |P/E|13.5|11.4|10.1|9.1|8.1| |P/B|2.8|2.5|2.1|1.8|1.5|[4] 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|4398|11349|17685|25051| |应收票据|459|507|648|601| |应收账款|10481|10570|11342|12121| |预付账款|524|448|506|548| |存货|7567|8127|8358|8894| |流动资产合计|52508|59501|67850|77759| |非流动资产合计|17194|16406|15750|15220| |资产合计|69702|75906|83600|92979| |流动负债合计|47919|49265|51246|54118| |非流动负债合计|2408|2408|2408|2408| |负债合计|50327|51673|53654|56526| |归属母公司所有者权益|15456|18304|21780|25776| |少数股东权益|3919|5929|8165|10678| |所有者权益合计|19375|24233|29946|36453| |负债和股东权益|69702|75906|83600|92979|[15] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|92746|97838|103489|109988| |营业成本|73476|77139|80909|85616| |税金及附加|424|581|596|597| |销售费用|9002|9203|9734|10346| |管理费用|2499|2343|2479|2634| |研发费用|3447|3460|3660|3890| |财务费用|-37|-157|-315|-495| |营业利润|5679|6363|7124|8049| |利润总额|5966|6743|7504|8429| |所得税|840|949|1057|1187| |净利润|5126|5794|6447|7242| |少数股东损益|1778|2010|2237|2512| |归属母公司净利润|3348|3784|4210|4730| |EPS（摊薄）|2.42|2.73|3.04|3.41|[15] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|5132|6131|7333|7948| |投资活动现金流|-619|1399|-577|-342| |融资活动现金流|-5121|-578|-420|-240|[15] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|8.3%|5.5%|5.8%|6.3%| |归母公司净利润增长率|18.0%|13.0%|11.3%|12.3%| |毛利率|20.8%|21.2%|21.8%|22.2%| |净利率|5.5%|5.9%|6.2%|6.6%| |ROE|17.3%|15.6%|14.1%|13.0%| |ROIC|-92.2%|3%|144.2%|69.5%| |资产负债率|72.2%|68.1%|64.2%|60.8%| |债务权益比|26.9%|21.5%|17.4%|14.3%| |流动比率|1.1|1.2|1.3|1.4| |速动比率|0.9|1.0|1.2|1.3| |总资产周转率|1.3|1.3|1.2|1.2| |应收账款周转天数|38|39|38|38| |应付账款周转天数|61|62|63|63| |存货周转天数|35|37|37|36| |每股收益|2.42|2.73|3.04|3.41| |每股经营现金流|3.70|4.42|5.29|5.73| |每股净资产|11.15|13.21|15.71|18.60| |P/E|11|10|9|8| |P/B|2|2|2|1| |EV/EBITDA|184|170|160|148|[15]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 2024年山东高速营收增长但归母净利润下降，通行费收入承压，公司通过路产改扩建、收并购等做大主业，其他业务拓展且投资收益增长，每股分红稳定，综合考虑调整盈利预测并维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本48.5208亿股，流通股本48.5208亿股，市价10.41元，市值505.1016亿元，流通市值505.1016亿元 [1] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|26,546|28,494|27,746|28,694|29,732| |增长率yoy%|44%|7%|-3%|3%|4%| |归母净利润（百万元）|3,297|3,196|3,413|3,611|3,819| |增长率yoy%|15%|-3%|7%|6%|6%| |每股收益（元）|0.68|0.66|0.70|0.74|0.79| |每股现金流量|1.24|1.41|2.15|2.09|2.23| |净资产收益率|6%|6%|6%|6%|6%| |P/E|15.3|15.8|14.8|14.0|13.2| |P/B|1.2|1.2|1.1|1.0|1.0|[3] 2024年度报告情况 - 全年营收284.94亿元，同比增7.34%；归母净利润31.96亿元，同比降3.07%；扣非归母净利润29.14亿元，同比降0.58%；经营活动现金流净额68.41亿元，同比增13.82%；基本每股收益0.540元，同比降5.92%；加权平均净资产收益率8.95%，同比降0.35个百分点 [5] - 第四季度营收85.93亿元，同比降0.16%；归母净利润6.81亿元，同比增8.08%；扣非归母净利润5.03亿元，同比增23.45% [5] 业务情况 - 通行费收入：2024年实现通行费收入99.28亿元，同比降5.95%；济青高速通行费收入31.67亿元，占比约32%，同比降12.12%；京台高速相关路段通行费收入21.67亿元，占比约22%，同比增0.10% [5] - 路产改扩建：2024年齐济项目投资25.88亿元，京台高速齐河至济南段改扩建工程路基完成90%、路面完成75%、桥涵完成95%、交安完成65%；济菏高速改扩建工程2024年12月20日12时全线恢复双向通行；S16荣潍高速莱阳至潍坊段改扩建项目获省发改委核准立项批复和省交通运输厅初设批复；中标G220东深线东营南王村至滨州界段改扩建工程 [5] - 路产收并购：2024年收购泸州东南公司20%股权实现100%控股；联合竞得菏宝高速新乡至长垣段剩余期限内特许权及收益，路产主线里程49.12公里 [5] - 其他业务：2024年轨道交通集团营收48.46亿元，同比增6.51%，净利润4.31亿元，同比降3.56%；信息集团收入44.69亿元，同比增2.50%，净利润3.69亿元，同比增17.89%；公司投资收益14.03亿元，同比增2.33% [5] 分红情况 - 2024年拟每股派现金红利0.42元（含税），同比持平；拟派现金红利总额20.38亿元（含税），占当年归母净利润63.76%；以2025年4月3日收盘价10.41元测算，股息率约4.0% [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内工业气体民营领军者，坚持纵横发展战略，在大宗气体和特种气体双轮驱动下，兼具成长弹性及持续性 考虑到部分特气品种市场降价、光伏等下游需求预期变化以及现场制气项目充沛订单和投产节奏，预计2025 - 2027年归母净利分别为3.0/4.0/5.2亿元，同比增速分别为48%/33%/32%，对应当前股价PE分别为29.7x/22.3x/16.9x，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024全年公司实现营收25.3亿元，同比+4.0%；归母净利润2.0亿元，同比 - 36.1%；扣非归母净利润1.6亿元，同比 - 45.7% [5] - 2024年Q4单季度实现营收6.7亿元，同比+3.1%，环比+6.7%；归母净利润 - 924万元，同比 - 116.5%，环比 - 118.3%；扣非归母净利润 - 1319万元，同比 - 122.5%，环比 - 128.5% [5] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为30.09/37.15/46.00亿元，增长率分别为19%/23%/24%；归母净利润分别为3.0/4.0/5.2亿元，增长率分别为48%/33%/32% [4] 影响利润因素 - 部分特气产品降价、商誉减值为影响利润主要因素 2024年特种气体业务毛利率为27.7%，同比 - 12.7pct，部分核心特气产品价格下滑，如超纯氨2024年市场均价同比 - 31.6%，上海管束氦气同比 - 54.8%；年底对长沙曼德计提3167万元商誉减值 [6] 大宗气体业务 - 增速领先行业，盈利能力稳定 2024年大宗气体业务销量95.6万吨，同比+54.3%，营收9.7亿元，同比+14.2%，增速快于行业；毛利率为31.3%，虽同比略有下滑，但显著高于行业平均值 [6] - 逆势扩张，华东区域并购项目成效显著 上海区域和江苏中部区域被并购公司营业收入和净利润均有同比增长 [6] - 夯实核心区域、发力新增市场，大宗业务仍具强劲增长动力 太仓金宏大宗零售站点项目已投运，计划在多地布局；湖南等新增区域业绩有望增长；海外业务拓展，收购新加坡公司拓展东南亚市场 [6] 特种气体业务 - 以量补价，2024年特种气体销量26.2万吨，同比+37.2%，其中氦气销量同比+125.5% [6] - 未来持续发力精细高端化的国产突围，已实现部分电子特气产品进口替代，新增导入21家半导体客户，在建产能有新品种等待投产放量 [6] 大工业现场制气&电子大宗载气业务 - 2024年现场制气及租金业务收入2.8亿元，同比+39.1%，毛利率62.2%，同比+2.3pct [7] - 电子大宗载气市场空间广阔，公司2024年多个项目量产供气、临时供气或系统交付，新取得多个项目 [7] - 大工业现场制气方面，2024年获得多个项目，实现行业突破，目前订单充沛，预计保持高增速发展 [7] 公司业务属性 - 公司是对标林德的综合型气体供应商，业务模式和下游应用占比具综合性，降低对单一下游行业景气依赖度，形成协同 [7]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 本周医药板块表现优异，关税扰动下优势突出，建议积极加配；创新药不受关税影响，医药内需方向不受关税影响且处于底部区间，药品豁免“对等关税”缩窄影响范围，将催化资金涌入医药板块 [6][11] - 继续把握创新成长主线及一季报业绩催化，创新药有科技属性和政策支持，CRO&CDMO等细分行业有望双重修复，AI医药/医疗产业浪潮刚启动 [7][12] - 药品等医药产品豁免加征关税，建议关注相关催化，不同医药产品豁免情况不同 [7][12] 根据相关目录分别进行总结 主板及科创板申报情况 - 当前申报企业共13家（不含终止），其中提交注册4家，注册生效2家，已问询7家 [16] 一周行情动态 - 2025年初到目前医药板块收益率+4.8%，同期沪深300收益率 -1.9%，跑赢6.6%；本周沪深300下跌1.4%，医药生物上涨1.2%，处于31个一级子行业第3位；本周化学制药、中药、医药商业、生物制品板块分别上涨3.45%、1.53%、1.48%、1.37%，医疗器械、医疗服务板块分别下降0.21%、2.12% [6][11][18] 板块估值 - 以2025年盈利预测估值计算，医药板块估值23.3倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约17.0倍PE，溢价率为35.29%；以TTM估值法计算，医药板块估值27.2倍PE，低于历史平均水平（35.1倍PE），溢价率为29.9% [8][20] 个股表现 - 本周涨幅榜：多瑞医药、欧康医药、伟思医疗、哈三联、润都股份等；本周跌幅榜：东方生物、东方海洋、能特科技、双成药业、百普赛斯等 [26] 本周中泰医药报告 - 公司深度：和黄医药公司深度报告:小分子药物研发领军者,创新驱动全球化 [29] - 行业月报：医药生物行业4月月报:创新药引领行情,关注Q1业绩+政策催化 [29] - 公司点评：凯莱英2024年报点评、心脉医疗2024年报点评、九强生物2024年报点评 [29] 重点推荐组合个股表现 - 中泰医药重点推荐本月平均上涨0.17%，跑输医药行业2.25%；本周平均下跌0.85%，跑输医药行业2.05% [8][29] 重点公司动态 - 云南白药2024年度报告营收400.33亿元，同比增长2.36%；归母净利润47.49亿元，同比增长16.02%；扣非归母净利润45.23亿元，同比增长20.18% [30] - 恒瑞医药HRS - 9813胶囊注册申请获批，聘任冯佶为总经理（总裁）并任首席运营官，选举戴洪斌为副董事长 [30][31] - 华东医药全资子公司江东公司司美格鲁肽注射液上市申请获受理 [30] - 甘李药业甘精胰岛素注射液注册申请获巴基斯坦药品监督管理局批准 [30] - 康缘药业2024年度报告营收38.98亿元，同比下降19.86%；归母净利润3.92亿元，同比下降15.58%；扣非归母净利润3.63亿元，同比下降27.29% [30] - 京新药业2024年度报告营收41.59亿元，同比增长3.99%；归母净利润7.12亿元，同比增长15.04%；扣非归母净利润6.47亿元，同比增长21.38% [30] - 马应龙2024年度报告营收37.28亿元，同比增长18.85%；归母净利润5.28亿元，同比增长19.14%；扣非归母净利润5.11亿元，同比增长44.98% [31] - 通化东宝全资子公司痛风双靶点抑制剂（THDBH151片）Ⅱa期临床试验完成总结报告，达主要终点目标 [31] - 同仁堂2024年度报告营收185.97亿元，同比增长4.12%；归母净利润15.26亿元，同比下降8.54%；扣非归母净利润14.82亿元，同比下降10.55% [31] - 健友股份产品利拉鲁肽注射液获美国FDA药品注册批件 [31] - 三生国健SSGJ - 627注射液临床试验申请获国家药监局批准 [31] - 美康生物全资子公司盛德生物全自动生化分析仪获《医疗器械注册证》 [31] 重点公司股东大会提示 - 4月3日：恒瑞医药 [32] 维生素价格跟踪 - 本周维生素价格均基本保持稳定 [35]

行业前景 - 可控核聚变燃料丰富、能量密度大、安全环保，是未来理想能源，可改变能源格局[4][10] - 全球能源安全需求凸显、电力需求攀升，核能受关注，可控核聚变优势显著[4][10] 技术进展 - 2025年1月“EAST”实现1亿摄氏度超千秒稳定运行，3月“HL - 3”实现原子核温度1.17亿度、电子温度1.6亿度[4][18] - 美国Helion公司预计2028年实现商业发电，超半数公司预期2035年前并网发电，较此前2050年大幅提前[4][24] 技术路线 - 主流技术路线为磁约束和惯性约束，托卡马克是产业化重点方向，磁体占ITER总成本约28%[4][30][31][42] - 聚变 - 裂变混合堆物理成熟度高，有望在纯聚变堆商业化前率先落地，兼具裂变堆和聚变堆优势[4][62][63] 市场格局 - 全球加大投入，2024年融资规模达71亿美元，中美是投资主导力量，中国由科研院所和国资牵头，美国由私企主导[71] - 全球磁约束可控核聚变商业堆设备未来市场空间约2.3万亿元[55] 相关标的 - 建议关注高温超导磁体（联创光电、永鼎股份、精达股份）、ITER配套等相关标的（国光电气、安泰科技、合锻智能）[4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入23.87亿元，同比增长 -2.56%；归母净利润7.99亿元，同比增长 -3.29%；扣非后归母净利润7.32亿元，同比增长 -3.13%；2024Q4收入4.25亿元，同比增长 -14.77%；归母净利润1.29亿元，同比增长 -23.12%；扣非后归母净利润0.95亿元，同比增长 -37.64% [4] - 2024年公司食品加工收入23.83亿元，同比增长 -2.58%；榨菜收入20.44亿元，同比增长 -1.50%，销量11.14万吨，同比增长 -1.68%；萝卜收入0.46亿元，同比增长 -24.44%，销量0.33万吨，同比增长 -29.79%；泡菜收入2.30亿元，同比增长2.20%，销量1.37万吨，同比增长16.10%；其他产品收入0.62亿元，同比增长 -26.00%，销量0.42万吨，同比增长 -10.64% [4] - 2024年公司经销商数量净减少607家至2632家，主要为整顿市场秩序优化布局不合理、渠道冲突的经销商；第四季度公司收入端承压，同比下降14.77% [4] - 2024年公司毛利率同比提升0.27个pct至50.99%，受益于原材料价格下降；2024Q4公司毛利率同比下降7.27个pct至43.38% [4] - 2024年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别 +0.20、+0.35、+0.20、 -0.17个pct至13.57%、3.94%、0.44%、 -4.28%；2024Q4销售、管理、研发、财务费用率同比分别 -0.95、+2.73、+0.43、 -0.56pct至12.26%、7.58%、0.94%、 -5.77% [4] - 2024年公司归母净利率同比下降0.25个pct至33.49%，第四季度归母净利率同比下降3.29个pct至30.28% [4] - 公司2024Q4经营承压，深度调整；2025年计划实现8%的营业收入增长，受益于成本红利，预计营业成本仅上涨6.25%，推动毛利率提升 [4] - 预计公司2025 - 2027年收入分别为25.78、27.54、29.03亿元，同比增长8%、7%、5%，归母净利润分别为8.70、9.17、9.55亿元，同比增长9%、5%、4%，EPS分别为0.75、0.79、0.83元，对应PE为17.9倍、17.0倍、16.3倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 基本状况 - 总股本1153.92百万股，流通股本1148.91百万股，市价13.53元，市值15612.52百万元，流通市值15544.81百万元 [2] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2450|2387|2578|2754|2903| |增长率yoy%|-4%|-3%|8%|7%|5%| |归母净利润（百万元）|827|799|870|917|955| |增长率yoy%|-8%|-3%|9%|5%|4%| |每股收益（元）|0.72|0.69|0.75|0.79|0.83| |每股现金流量|0.38|0.71|0.72|0.74|0.78| |净资产收益率|10%|9%|10%|10%|10%| |P/E|18.9|19.5|17.9|17.0|16.3| |P/B|1.9|1.8|1.7|1.6|1.6| [2] 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|3272|3669|4055|4454| |应收票据|0|0|0|0| |应收账款|8|8|10|10| |预付账款|5|6|6|6| |存货|562|596|645|686| |合同资产|0|0|0|0| |其他流动资产|3513|3522|3531|3538| |流动资产合计|7360|7801|8247|8695| |其他长期投资|0|0|0|0| |长期股权投资|0|0|0|0| |固定资产|982|986|989|992| |在建工程|414|414|414|414| |无形资产|479|441|407|376| |其他非流动资产|159|159|159|159| |非流动资产合计|2034|2000|1969|1941| |资产合计|9394|9801|10216|10636| |短期借款|0|0|0|0| |应付票据|0|0|0|0| |应付账款|236|250|271|288| |预收款项|0|0|0|0| |合同负债|53|57|61|64| |其他应付款|220|220|220|220| |一年内到期的非流动负债|1|1|1|1| |其他流动负债|77|80|81|81| |流动负债合计|586|608|634|655| |长期借款|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0| |其他非流动负债|110|110|110|110| |非流动负债合计|110|110|110|110| |负债合计|696|718|743|765| |归属母公司所有者权益|8698|9083|9472|9872| |少数股东权益|0|0|0|0| |所有者权益合计|8698|9083|9472|9872| |负债和股东权益|9394|9801|10216|10636| [5] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|2387|2578|2754|2903| |营业成本|1170|1242|1343|1430| |税金及附加|37|40|42|45| |销售费用|324|348|364|377| |管理费用|94|98|99|99| |研发费用|11|11|12|13| |财务费用|-102|-105|-105|-105| |信用减值损失|0|0|0|0| |资产减值损失|-2|-2|-2|-2| |公允价值变动收益|19|20|20|20| |投资收益|43|40|40|40| |其他收益|26|25|25|25| |营业利润|942|1026|1081|1127| |营业外收入|2|1|1|1| |营业外支出|1|1|1|1| |利润总额|943|1026|1081|1127| |所得税|144|156|164|172| |净利润|799|870|917|955| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司净利润|799|870|917|955| |NOPLAT|713|781|828|866| |EPS（摊薄）|0.69|0.75|0.79|0.83| [5] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入增长率|-2.6%|8.0%|6.8%|5.4%| |EBIT增长率|-3.8%|9.6%|6.0%|4.6%| |归母公司净利润增长率|-3.3%|8.8%|5.4%|4.2%| |获利能力| | | | | |毛利率|51.0%|51.8%|51.2%|50.7%| |净利率|33.5%|33.7%|33.3%|32.9%| |ROE|9.2%|9.6%|9.7%|9.7%| |ROIC|16.0%|16.4%|16.2%|15.9%| |偿债能力| | | | | |资产负债率|7.4%|7.3%|7.3%|7.2%| |债务权益比|1.3%|1.2%|1.2%|1.1%| |流动比率|12.6|12.8|13.0|13.3| |速动比率|11.6|11.9|12.0|12.2| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.3|0.3|0.3|0.3| |应收账款周转天数|1|1|1|1| |应付账款周转天数|59|70|70|70| |存货周转天数|163|168|166|168| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.69|0.75|0.79|0.83| |每股经营现金流|0.71|0.72|0.74|0.78| |每股净资产|7.54|7.87|8.21|8.55| |估值比率| | | | | |P/E|20|18|17|16| |P/B|2|2|2|2| |EV/EBITDA|22|20|19|18| [5]