枭雄要成就霸业，需要的不只是一招鲜，而是长期源源不断的竞争力。 陕西女首富范代娣和前山东女首富赵燕，如果不做医美，不关注护肤成分，你可能对这两个名字并不熟 悉。但在如今的中国商业版图上，这两位女性，分别掌控着两家市值几百亿的上市公司——巨子生物和 华熙生物。 表面上看，她们一个在西安，一个在山东；一个做蛋白，一个做多糖；一个出身严谨的大学实验室，一 个来自野蛮生长的地产江湖。她们本该井水不犯河水。 但现实是，这两家公司正在进行一场旷日持久的、甚至可以说是「你死我活」的商战。 但命运和机遇有时候就是不讲道理。 这一年，在北大EMBA的课堂上，她结识了山东省生物药物研究院的副院长郭学平。他跟赵燕说了一句 至今被奉为行业金句的话：「一个玻尿酸分子，能锁住1000个水分子。」 故事的起点，要回到2000年。 这是一个神奇的年份，两人的命运在这一年同时被改写。 当时的赵燕，还是一个在海南淘金成功、在北京开发楼盘的地产大鳄。后来更是在北京开发了中环世贸 中心，承建了奥运会场馆五棵松体育馆，也就是现在的五棵松华熙Live。 按理来说，她的头衔，应该是地产女王，而不是现在的「玻尿酸女王」。 01 她没有亲自去搞研发，而是用资 ...

行业规模与核心驱动力 - 中国化妆品行业市场规模巨大，按中国香妆协会全渠道交易额口径统计预计达1.1万亿元，按社会零售额对限额以上单位统计预计2025年零售额达4,700亿元 [1][2] - 国货品牌市场份额已超越国际品牌，占据半边天，消费者对国货偏好大幅提升 [1][2] - 行业高质量发展的核心驱动力是新质生产力，其通过重塑生产逻辑、强化技术壁垒、适配消费升级、优化产业生态来推动行业转型 [4] 智能制造的发展路径与现状 - 美妆制造业经历了从半自动、自动化到当前数据驱动的智能化三阶段演进，通过SCP、ERP、MES等系统打通实现全流程追溯与柔性协同 [6] - 智能制造为行业构筑效率、品控、协同三重护城河 [8] - **效率**：上美股份韩束AI智能无人车间拥有12条全自动生产线，日产200万瓶，人工减少75%；珀莱雅数字化车间全自动覆盖率达92%，面膜日产能200万片 [8] - **品控**：韩束通过AI算法每秒完成20次瑕疵筛查；华熙生物灌装核心区达到A级无菌环境，精度5‰ [8] - **协同**：自然堂智能分拣系统精准辐射全国6万多家门店 [8] - 国货品牌在智能制造领域实现从跟跑到局部反超，2020年后，韩束AI配方研发平台迭代速度超越欧莱雅中国区生产线，头部品牌小批量订单交付周期较欧莱雅中国基地快20%-30% [10] 头部品牌智能制造投资案例 - 上美股份上美科技园二期智能生产基地投资4亿元，配备12条全自动生产线，30台AGV机器人单次可运送3,500个瓶体与6,500个泵盖，科技园一、二期总投资超10亿元，合计产能超350万瓶/天 [13][14] - 珀莱雅AI智能无人车间投资3亿元，其湖州5G智能工厂投资3.5亿元，构建95%无人化的“黑灯物流”体系 [14] - 过去三年智能制造成为头部品牌标配，贝泰妮、华熙生物、丸美股份等企业纷纷投入数亿建设智造基地 [16][18] 研发投入与费用率分析 - 研发费用率呈现赛道分层特征，由品类属性与技术壁垒主导 [21] - **护肤品**：研发费率介于1.5%-5%，如上美股份约2.7%，聚焦环六肽-9等底层技术 [21][23] - **彩妆**：研发费率1%-3%，如毛戈平仅0.8%，侧重应用研发 [21][23] - **医美化妆品**：研发费率2%-5%，如贝泰妮达5.1%，聚焦合规与临床数据 [21][23] - 头部国货品牌研发人员占比已跻身国际梯队，上美股份、珀莱雅的研发人员占比分别达到约10%和8%，与国际品牌如雅诗兰黛、欧莱雅等不相上下 [23] 生产成本与成本结构 - 美妆护肤品的综合生产成本并非仅占产品价格的个位数百分比 [24] - 按产品大类分，生产成本率各有不同 [25][27] - **护肤品**：生产成本率15%-30%，如上美股份旗下韩束品牌约26% [25][27] - **彩妆品**：生产成本率15%-20%，活性成分占比低，可支撑较高毛利 [26][27] - **医美化妆品**：生产成本率15%-25% [27] - 国货品牌通过自研技术、一体化供应链与智能制造实现成本竞争力，例如韩束通过双菌发酵技术自研，使发酵类活性原料生产周期从45天缩短至28天，原料综合成本较外购进口同类降低12%-15%，单位生产成本较其他头部国货品牌低5%-8% [27] 国货品牌的国际竞争力 - 以韩束、珀莱雅、贝泰妮为代表的国货品牌，在新质生产力驱动下实现产品品质、研发创新、供应链整合的全方位突破 [31] - 在智能制造领域，国货品牌已建成AI无人车间、5G智能工厂等世界一流标杆项目，技术水平与运营效率大幅提升，为中国美妆行业高质量发展注入强劲动能 [33]

文章核心观点 - 中国医美注射剂市场正经历从传统物理填充向再生抗衰的消费升级，再生抗衰类注射剂凭借刺激自身胶原再生的优势，成为增长最快的细分赛道，预计2028年市场规模将达204亿元人民币，占注射剂总市场的31% [5][6] - 行业竞争格局加速形成，在微球再生类（童颜针/少女针）、胶原蛋白类、PDRN类三大细分赛道中，国产企业正快速崛起并实现技术突破，与进口产品形成多维博弈，其中重组胶原蛋白领域已形成锦波生物、巨子生物、创健医疗三足鼎立之势 [7][9][12] - 行业面临严格的合规监管与高技术研发门槛，但头部企业正通过融资、技术合作及全球化布局来强化竞争力，未来产品创新（如成分跨界融合）与国产替代将是主要增长动力 [13][17][19] 医美注射剂市场分类与规模 - 医美注射剂按作用机制分为玻尿酸类、肉毒素类和再生抗衰类，其中再生抗衰类侧重于长期组织再生与皮肤质量改善，可进一步细分为微球再生类、胶原蛋白类、PDRN类等 [3][4] - 2023年中国医美注射剂市场规模为212亿元人民币，预计到2028年将增长至653亿元人民币，期间年复合增长率为25.3% [5] - 再生抗衰类是增长最快的细分市场，其市场规模占比预计从2019年的3%提升至2028年的31%，对应市场规模从2023年的41亿元人民币增长至2028年的204亿元人民币 [5][6] 再生抗衰市场增长驱动因素 - 需求端受人口老龄化（2024年中国60岁以上人口占比达22.0%）和年轻消费者抗衰意识提前觉醒的双重推动，抗衰紧致已成为医美消费首要需求 [6] - 消费者美学观念转向自然年轻化，青睐轻量化医美项目，再生类材料通过刺激自身胶原新生实现更自然持久的效果，避免了传统玻尿酸可能出现的“馒化”、移位等问题 [6] 微球再生类（童颜针/少女针）竞争格局 - 微球再生类产品主要成分包括聚左旋乳酸（PLLA，童颜针）和聚己内酯（PCL，少女针），国内市场起步较晚，首款产品于2021年上市，2024年起进入产品密集获批期 [7] - 截至2025年底，国内获批的童颜针达10款（其中国产7款，进口3款），少女针有4款获批 [8] - 四环医药是唯一同时拥有合规少女针与童颜针产品的企业，于2025年3月及4月分别获批，形成独特产品矩阵优势 [9] - 2025年另有新品获批，如摩漾生物的羟基磷酸钙微球填充剂“优法兰”和乐普医疗的童颜针“悦雅颜”，进一步丰富市场供给 [9] 胶原蛋白类竞争格局与技术发展 - 国内获批的械三类胶原蛋白植入剂共15款，按来源分：猪胶原4张（双美生物3张、艾佰瑞1张），牛胶原6张（涉及崇山、斐缦等公司），重组胶原蛋白5张（锦波生物3张、巨子生物1张、创健医疗1张） [10][11] - 锦波生物是重组胶原蛋白先行者，2021年获批国内首张重组胶原三类证（薇旖美），目前拥有冻干纤维、溶液、凝胶三张注册证 [11] - 巨子生物于2025年10月获批“重组I型α1亚型胶原蛋白冻干纤维”，填补国内重组I型胶原注射剂空白 [12] - 创健医疗于2025年12月获批“悦白之几·若境”，成为国内首款交联重组胶原蛋白针剂，至此行业形成锦波、巨子、创健三足鼎立格局 [1][12] - 技术持续突破，例如创健医疗在2024年成功研发出具备天然三螺旋结构的Ⅲ型重组胶原并实现产业化，其植入剂降解维持时间达12-18个月，抗压强度提升25% [17] PDRN类（三文鱼针/婴儿针）发展现状 - PDRN类产品在国内市场认知始于2018年韩国品牌普丽兰进入，目前国内PDRN注射产品均为进口针剂，尚无国产产品获批III类医疗器械 [13] - 乐普医疗的注射用透明质酸钠复合溶液已完成发补材料提交，预计明年一季度末获证，处于国产PDRN赛道第一梯队 [13] - 随着国产企业技术突破与注册推进，PDRN类产品将迎来国产替代发展机遇 [13] 行业面临的挑战与监管环境 - 行业合规与市场监管趋于严格，企业获证门槛提高，中国三类医疗器械开发和注册周期通常需5~8年 [13] - 审批严格性有实例印证，2025年12月18日，南京思元医疗申报的“聚左旋乳酸面部填充剂”未通过注册批准 [14][15] - 研发与生产存在难题，如产品可能引发结节、肉芽肿等问题，中游厂商需持续突破材料研发、工艺优化、效果持久性等技术瓶颈 [16] 企业战略与行业未来展望 - 头部企业通过融资与合作强化实力，例如锦波生物于2025年12月23日审议通过融资议案，拟借款及增资合计2.91亿元支持人源化胶原蛋白创新平台建设 [17] - 企业间开展战略合作以拓展全球市场，例如2025年12月21日巨子生物与Nordberg Medical（长春圣博玛瑞典子公司）签约，共同推进重组胶原蛋白的全球开发与商业化 [18] - 未来产品创新方向包括童颜针与重组胶原蛋白的成分跨界融合，以及国产PDRN注射剂III类医疗器械的落地 [19] - 随着合成生物学等前沿技术应用，国产力量有望凭借技术沉淀与产业链优势在全球医美市场占据更核心位置 [19]

未平仓空单比最高股票 - 截至12月24日，未平仓空单比位列前三的股票为万科企业（02202）、东方电气（01072）和中远海控（01919），空仓比分别为18.64%、17.51%和16.68% [1] - 前十大未平仓空仓比股票中，万科企业最新空仓数为4.11亿股，空仓比18.64%；东方电气最新空仓数为7144.61万股，空仓比17.51%；中远海控最新空仓数为4.80亿股，空仓比16.68% [2] - 其他位列前十的高空仓比公司包括恒瑞医药（15.54%）、中国平安（14.37%）、中兴通讯（14.31%）、宁德时代（12.54%）、紫金矿业（11.98%）、舜宇光学科技（11.47%）和福莱特玻璃（10.88%） [2] 未平仓空单比增幅最大股票 - 未平仓空单比（绝对值）较上一次增加最多的三只股票为东方电气（01072）、加科思-B（01167）和石药集团（01093），分别增加2.20%、0.77%和0.56% [1] - 东方电气的空仓比从15.31%大幅上升至17.51%，增幅达2.20%，是增幅最大的股票 [2] - 空仓比增幅前十的股票还包括昭衍新药（增加0.55%）、晶泰控股（增加0.47%）、IFBH（增加0.44%）、蓝思科技（增加0.42%）、保利置业集团（增加0.42%）、浙江世宝（增加0.41%）和中远海能（增加0.35%） [2] 未平仓空单比降幅最大股票 - 未平仓空单比（绝对值）较上一次减少最多的三只股票为三花智控（02050）、天齐锂业（09696）和越疆（02432），分别减少1.42%、0.82%和0.71% [1] - 三花智控的空仓比从9.87%下降至8.46%，降幅为1.42%，是降幅最大的股票 [3] - 空仓比降幅前十的股票还包括赣锋锂业（减少0.68%）、融创中国（减少0.55%）、美团-W（减少0.38%）、中创智领（减少0.37%）、巨子生物（减少0.36%）、速腾聚创（减少0.33%）和金蝶国际（减少0.33%） [3][4]

市场行情概览 - 12月31日港股主要股指小幅低开，恒生指数跌0.21%报25801.49点，恒生科技指数跌0.22%报5566.24点，国企指数跌0.23%报8970.49点，红筹指数跌0.01%报4045.42点 [1] - 盘面上大型科技股多数走低，阿里巴巴跌0.55%，腾讯控股跌0.42%，京东集团跌1.32%，网易跌1.26%，美团跌0.58%，快手跌1.09%，小米集团和哔哩哔哩分别逆势上涨0.86%和0.16% [1] - 汽车股集体走高，蔚来汽车涨超3%，小鹏汽车涨超2%，内房股活跃，万科涨超1%，光伏股、生物医药股、内险股、体育用品股多数走低，中国太保和李宁跌超1% [1] 公司业绩与预测 - 紫金矿业预计2025年度实现净利润约人民币510亿至520亿元，同比大幅增加约59%至62%，主要因矿产品产量增加及销售价格上升 [2] - 星谦发展截至2025年9月30日止年度收益约8.35亿港元，同比增长13.4%，净利润约1.22亿港元，同比增长21.7%，主要得益于亚太区域鞋履消费开支持续增加 [2] 公司资本运作与交易 - 上海电气拟出售电气国轩47.4%股权及放弃电气国轩3.6%股权的优先购买权 [3] - 中海油田服务近期合共购买30亿元人民币银行理财产品 [4] - 友联国际教育租赁附属公司就项目节能设备订立融资租赁协议 [7] 公司研发与业务进展 - 复星医药控股子公司就诊疗一体化核药项目SRT-007于中国境内启动期临床试验 [5] - 和黄医药宣布赛沃替尼用于治疗伴有MET扩增的胃癌患者的中国新药上市申请获受理并获纳入优先审评 [5] - 联康生物科技集团与温医大国家工程研究中心及温州市瓯海区人民政府达成战略合作 [6] 公司股份回购 - 腾讯控股斥资6.36亿港元回购106.2万股，回购价格区间为594.5至600.5港元 [8] - 中远海控斥资6100.54万港元回购437.15万股，回购价格区间为13.86至14.06港元 [9] - 中国飞鹤斥资3634.24万港元回购883.7万股，回购价格区间为4.07至4.12港元 [10] - 快手-W斥资约2988.46万港元回购46.4万股，回购价格区间为63.75至64.75港元 [10] - 巨子生物斥资1344.08万港元回购40万股，回购价格区间为33.48至33.76港元 [11] 机构观点摘要 - 光大证券认为港股整体盈利能力相对较强，互联网、新消费、创新药等资产相对稀缺，尽管已连续多月上涨，但整体估值仍然偏低，长期配置性价比高，在国内政策持续发力及美元走弱背景下，港股市场未来或将继续震荡上行 [12] - 方正证券指出中央经济工作会议及财政部明确优化“两新”政策，多地遴选以旧换新平台企业，政策端积极信号持续释放，国家市场监管局发布汽车行业价格行为合规指南后，行业价格竞争趋缓，竞争环境持续优化，部分城市已开始部署新国补相关工作，行业有望迎来政策细则落地与配套支持的补充催化，龙头车企底部配置价值突显 [12] - 中信建投分析在美联储降息背景下资产配置需求提升是本轮住宅量价止跌回升的主因，预计2026年香港私宅成交量将增长7.9%至6.5万套，二手住宅价格增长4.0%，利好香港土储丰厚的开发商，香港商办市场整体承压但结构性改善，内资企业加强在港业务布局推升写字楼交易热度，写字楼改造为学生公寓成为应对空置的新思路，核心区域零售物业出租情况出现改善 [12]

证券时报·数据宝统计，巨子生物在港交所公告显示，12月30日以每股33.480港元至33.760港元的价格回 购40.00万股，回购金额达1344.08万港元。该股当日收盘价33.540港元，下跌2.95%，全天成交额3.85亿 港元。 | 日期 | 回购股数（万股） | 回购最高价（港元） | 回购最低价（港元） | 回购金额（万港元） | | --- | --- | --- | --- | --- | | 2025.12.30 | 40.00 | 33.760 | 33.480 | 1344.08 | | 2025.12.29 | 40.00 | 34.760 | 34.280 | 1381.44 | | 2025.12.23 | 40.00 | 36.480 | 35.740 | 1439.66 | | 2025.12.22 | 40.00 | 36.340 | 35.860 | 1442.97 | | 2025.12.19 | 40.00 | 35.520 | 34.540 | 1405.36 | | 2025.12.18 | 40.00 | 35.040 | 34.420 | 1388.30 | | ...

公司股份回购操作 - 公司于2025年12月30日执行了股份回购操作 [1] - 本次回购总金额为1344.08万港元 [1] - 公司本次回购股份数量为40万股 [1] - 本次回购的每股价格区间为33.48港元至33.76港元 [1]

公司股份回购 - 公司于2025年12月30日执行了股份回购操作 [1] - 本次回购总金额为1344.08万港元 [1] - 公司以每股33.48至33.76港元的价格回购了40万股股份 [1]

股份数据 - 2025年12月29日已发行股份（不含库存）数目为1,070,904,000[3] - 公司可根据购回授权购回股份总数为107,090,400[11] - 根据购回授权购回股份数目为5,200,000，占比0.4856%[11] 股份回购 - 2025年12月多笔购回股份拟注销，每次400,000股，占比0.0374%[4] - 2025年12月30日购回400,000股，总价13,440,836港元[11] - 购回授权决议于2025年6月13日获通过[11] 相关期限 - 股份购回后新股发行等暂停期截至2026年1月29日[11] - 除豁免外，购回后30天内不得发行新股等[12]

公司股价表现 - 巨子生物(02367.HK)股价午后下跌超过3%，截至发稿时下跌2.95%，报33.54港元 [1] - 公司股票成交额为2.46亿港元 [1]