报告行业投资评级 - 看好国内消费持续复苏 看好电商与即时零售协同 坚定投入AI的电商板块 金价驱动下产品力领先的优质黄金珠宝品牌 国庆出游需求下受益的出行产业链 推进调改经营效率改善的百货超市板块 海南封关背景下有望受益的免税板块 强化IP战略布局的消费品牌 AI+赋能效率提升的人力资源服务板块[5] 核心观点 - 2025年8月社会零售总额同比增长3.4% 略低于市场一致预期 实现4.0万亿元 除汽车外消费品零售额同比增长3.7%[5] - 线上零售额及渗透率持续大幅提升 1-8月全国网上零售额累计增速达9.6% 高于社零总体增速5.0个百分点 8月实物商品网上零售额为10174亿元 同比增长7.1% 线上渗透率25.6% 同比大幅增长0.9个百分点[5] - 商品零售额同比增长3.6% 餐饮零售增速边际改善 餐饮收入达4496亿元 同比增长2.1% 增速环比提升1.0个百分点[5] - 以旧换新政策细化调整 日用品类维持韧性 金价向上突破拉动金银强劲增长 家具同比增长18.6% 金银同比增长16.8% 家电同比增长14.3%[5] 行业重点公司估值 - 免税类：中国中免股价69.94元 市值1429亿元 王府井股价14.59元 市值164亿元[6] - 景区类：宋城演艺股价9.19元 市值241亿元 天目湖股价13.25元 市值36亿元[6] - 酒店类：首旅酒店股价15.26元 市值170亿元 华住股价37.16美元 市值117亿美元[6] - 电商：阿里巴巴股价155.06美元 市值3790亿美元 京东股价33.67美元 市值540亿美元 拼多多股价125.44美元 市值1781亿美元 美团股价97.35港元 市值5949亿港元[6] - 黄金珠宝：老凤祥股价55.18元 市值229亿元 周大生股价14.12元 市值153亿元 豫园股份股价6.18元 市值241亿元 菜百股份股价14.26元 市值111亿元[6] - 超市百货：天虹股份股价5.62元 市值65.7亿元 家家悦股价11.34元 市值72.4亿元 永辉超市股价5.35元 市值485.5亿元 重庆百货股价28.36元 市值124.9亿元[6]

行业投资评级 - 维持房地产及物管行业"看好"评级 [2] 核心观点 - 房地产行业投资端持续走弱，供给主体过度出清及补库存困难导致后续投资仍将偏弱，修复节奏显著慢于以往周期 [1][20] - 销售端处于筑底阶段，政策推动需求修复，但供给端约束销售修复，总量偏弱但结构有弹性 [2][34] - 资金来源降幅收窄，融资资金改善，预计后续仍略偏紧但将逐步改善 [2][39] - 核心城市房地产市场预计进入底部拐点区域，好房子政策将推动新产品、新定价、新模式发展 [2] 投资端表现 - 2025年1-8月房地产开发投资60,309亿元，同比-12.9%，较1-7月下降0.9个百分点 [3][4] - 8月单月投资同比-19.5%，较7月下降2.4个百分点 [1][4] - 住宅投资46,382亿元，同比-11.9%，占开发投资比重76.9% [3][4] - 分区域表现：东部地区同比-15.2%、中部-10.6%、西部-6.5%、东北-22.9% [3] - 新开工面积同比-19.5%，施工面积同比-9.3%，竣工面积同比-17.0% [1][4] - 维持2025年预测：投资同比-11.0%、开工同比-15.1%、竣工同比-20.0% [1][20] 销售端表现 - 2025年1-8月销售面积5.7亿平方米，同比-4.7%；销售额5.5万亿元，同比-7.3% [2][4] - 销售均价9,601元/平米，同比-2.6% [4][33] - 8月单月销售面积同比-10.6%，销售金额同比-14.0% [2][4] - 住宅销售面积4.8亿平米，同比-4.7%；住宅销售均价10,075元/平米，同比-2.3% [4][33] - 分区域销售面积增速：东部-7.1%、中部-1.4%、西部-3.2%、东北-6.6% [29] - 维持2025年预测：销售面积同比-4.5%、销售金额同比-6.5%、均价同比-2.0% [2][34] 资金端表现 - 2025年1-8月资金来源6.4万亿元，同比-8.0% [2][4] - 8月单月资金来源同比-11.9%，较7月上升3.9个百分点 [2][4] - 国内贷款同比+0.2%，8月单月+1.1%；自筹资金同比-8.9%，8月单月-11.7% [2][4] - 定金及预收款同比-10.5%，8月单月-15.2%；个人按揭贷款同比-10.5%，8月单月-19.5% [2][4][37] - 融资资金中国内贷款增速由负转正，自筹资金降幅收窄；销售回款中定金及预收款降幅收窄 [2][39] 投资建议与推荐标的 - 推荐产品力房企：建发国际、滨江集团、华润置地、绿城中国、中国金茂、建发股份 [2] - 推荐低估值修复房企：新城控股、越秀地产、招商蛇口、龙湖集团、中海外发展、保利发展、华发股份 [2] - 关注二手房中介：贝壳-W，关注我爱我家 [2] - 推荐物业管理：绿城服务、华润万象、招商积余、保利物业、中海物业 [2]

经济表现 - 8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，低于预期3.8%和前值3.7%[1][7] - 工业增加值当月同比回落0.5个百分点至5.2%，低于预期5.8%[1][7][8] - 固定资产投资累计同比0.5%，显著低于前值1.6%和预期1.3%[1][7] 投资领域 - 房地产开发投资累计同比-12.9%，差于预期-12.4%和前值-12%[1][7] - 制造业投资明显下行0.9个百分点至-1.2%，运输设备行业投资大幅下滑36个百分点至7%[2][13] - 建安投资大幅下行5个百分点至-11.1%，构成主要拖累[2][13] 生产结构 - 上游生产表现强劲：煤炭采选增长5.1%（+0.9pct），有色压延增长9.1%（+2.3pct）[8] - 中下游生产普遍走弱：运输设备增长12%（-1.7pct），酒饮料茶下降2.4%（-2.5pct）[2][8] 房地产 - 新建商品房销售面积累计同比-4.7%，较前值-4%进一步恶化[1][7] - 新开工面积同比大幅下降4.8个百分点至-20.3%[3][25] - 70城房价环比仍为负数，一手房-0.3%，二手房-0.6%[25] 消费市场 - 家电零售增速高位回落14.4个百分点至14.3%，通信器材回落7.6个百分点至7.3%[3][30] - 餐饮收入小幅提振1.0个百分点至2.1%，但服务零售额累计同比小幅下滑0.1个百分点至5.1%[3][30] - 必需品消费明显回落：粮油食品增长5.8%（-2.8pct），烟酒下降2.3%（-5.0pct）[30]

行业投资评级 - 看好美股云计算及芯片行业 [5] 核心观点 - 云计算厂商资本支出预期向2030年看齐，新老厂商投入激进程度出现显著分歧，AI云订单需求旺盛推动Capex高速增长 [5][9] - AI算力芯片中GPU与ASIC边界逐渐模糊，英伟达转向ASIC化战略，2026年将进入ASIC芯片密集验证期 [7][22][26] - OpenAI对未来AI算力需求预测激进，2030年收入目标达2000亿美元，推动合作云厂商资本开支扩张 [6][12][21] 云计算资本支出分析 - 四大云厂商（谷歌、META、微软、亚马逊）FY25 Capex总和预计超3500亿美元，同比增速达54%，单Q2 Capex合计958亿美元，同比+64% [9] - Oracle FY26Q1剩余履约义务（RPO）达4550亿美元，同比+359%，单季度新增3170亿美元，指引FY26-FY30云基础设施收入分别为180/320/730/1140/1440亿美元 [5][12] - Coreweave FY25Q2 RPO达301亿美元，同比+86%，年初至今实现翻倍增长 [5][12] - Oracle FY26Q1 Capex支出85亿美元，同比+269%，全年预算350亿美元，但自由现金流转负，存在融资需求 [6][14] 厂商资本支出指引 - 谷歌上调全年Capex指引100亿美元至850亿美元，2026年将进一步增长 [9] - META上修全年Capex指引中值10亿美元至690亿美元，2026年增幅与2025年相近 [9] - Microsoft FY26Q1 Capex将超300亿美元，较FY25Q4的242亿美元显著提升 [9] - Amazon指引FY25H2 Capex参考Q2水平，全年预期接近1100亿美元 [10] AI算力需求与芯片发展 - 英伟达预测到2030年末AI基础设施投入规模达3-4万亿美元 [22] - 博通FY25Q3新增第四个ASIC芯片客户签订100亿美元订单，业绩将于FY26Q3体现 [22] - 英伟达推出专用于AI推理的Rubin CPX芯片，采用P/D分离架构，标志GPU向ASIC化演进 [7][26] - 谷歌向第三方云厂商Fluidstack提供TPU芯片租赁，TPU生态成熟度提升，性价比优势显现 [7][26] - AMD MI400系列采用全机架级架构设计，具备数百亿美元市场机会 [22] 重点公司估值 - 微软总市值37902亿美元，FY25-27营收预期2790/3168/3627亿美元 [33] - 英伟达总市值43210亿美元，FY25-27营收预期2006/2520/2882亿美元 [33] - 博通总市值16994亿美元，FY25-27营收预期629/759/860亿美元 [33] - 亚马逊总市值24332亿美元，FY25-27营收预期6953/7634/8409亿美元 [33]

行业投资评级 - 看好互联网传媒行业 [2] 核心观点 - 国内互联网云计算行业正复刻北美巨头进程 AI带动云景气度向上 形成资本支出投入-云计算和推荐广告加速-资本支出再投入的正向循环 [3] - 竞争格局中 具备内部负载规模效应、自研大模型和自研芯片的互联网云厂商占据优势 这是避免同质化竞争并提升长期利润率的关键 [3] - 云景气度的核心驱动因素是2025年第一季度国产模型进步 2025年第三季度核心驱动是互联网自研国产芯片 [3] - 国内互联网云厂商2025年第二季度收入显著加速 AI相关算力和token收入增长强劲 并带动传统云产品增长 [3] - 推荐关注游戏板块 预计2025年第三季度继续景气上行 2026年预测市盈率中枢15-20倍 存在估值抬升基础 [3] - 长视频剧集政策底已现 关注细分领军公司基本面回暖 [3] 云计算行业表现 - 阿里巴巴阿里云2025年第二季度收入334亿元人民币 同比增长26% 较第一季度18%的增速显著提升 AI相关产品收入连续八个季度实现三位数同比增长 [3] - 金山云2025年第二季度收入同比增长24% 其中AI收入同比增长超120% [3] - 百度2025年第二季度智能云收入同比增长27% [3] - 腾讯2025年第二季度企业服务保持双位数同比增长 [3] 重点推荐公司 - 云计算领域推荐：阿里巴巴（模型一梯队+云计算海量客户+自研芯片平头哥）、腾讯控股（游戏支撑强劲+云计算和AI应用场景价值未充分定价）、金山云（高弹性）、百度（低市盈率+百度云与昆仑芯提升估值） [3] - IDC产业链重点推荐：润泽科技、奥飞数据 关注：万国数据、世纪互联、光环新网、新意网集团 [3] - AI应用推荐美图公司 预计2026年调整后归母净利润13.3亿元人民币 约30倍市盈率 [3] - 游戏板块重点关注：ST华通（SLG全球化）、巨人网络（《超自然行动》IP价值）、恺英网络（传奇盒子增量+AI应用布局） 关注心动公司、哔哩哔哩、神州泰岳、完美世界、吉比特、三七互娱等 [3] - 长视频与悦己消费推荐：阅文集团、芒果超媒、网易云音乐、泡泡玛特、大麦娱乐 [3] 重点公司估值数据 - 腾讯控股2025年预测营业收入7,464亿元人民币（同比增长13%） 归母净利润2,556亿元人民币（同比增长15%） 2025年预测市盈率21倍 [5] - 网易2025年预测营业收入1,167亿元人民币（同比增长11%） 归母净利润356亿元人民币（同比增长6%） 2025年预测市盈率19倍 [5] - 泡泡玛特2025年预测营业收入310亿元人民币（同比增长138%） 归母净利润103亿元人民币（同比增长223%） 2025年预测市盈率33倍 [5] - 快手2025年预测营业收入1,439亿元人民币（同比增长13%） 归母净利润203亿元人民币（同比增长14%） 2025年预测市盈率15倍 [5] - 哔哩哔哩2025年预测营业收入300亿元人民币（同比增长12%） 归母净利润25亿元人民币 2026年预测市盈率23倍 [5]

行业投资评级 - 看好 [2] 核心观点 - 固定资产投资持续走弱，2025年1-8月全国固定资产投资累计同比+0.5%，增速较1-7月下降1.1个百分点，制造业投资同比+5.1%，增速较1-7月下降1.1个百分点 [3][4] - 基础设施投资承压，全口径同比+5.4%，增速较1-7月下降1.9个百分点，不含电力同比+2.0%，增速较1-7月下降1.2个百分点，细分领域中交通运输、仓储和邮政业投资同比+2.7%，增速较1-7月下降1.2个百分点，水利、环境和公共设施管理业投资同比-0.2%，增速较1-7月下降2.2个百分点，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资同比+18.8%，增速较1-7月下降2.7个百分点 [3][5] - 分区域看，东部地区投资同比-3.5%，中部地区同比+2.5%，西部地区同比+2.3%，东北地区同比-6.0% [3][5] - 房地产投资保持低位，2025年1-8月同比-12.9%，较1-7月下降0.9个百分点，开工同比-19.5%，较1-7月下降1.2个百分点，竣工同比-17.0%，较1-7月下降0.5个百分点 [3][12] - 行业总量偏弱，但区域投资有望随国家战略布局深入而获得较大弹性，推荐关注低估值央企、国企、民营类企业和国际工程企业 [3][18] 投资分析意见 - 低估值央企推荐中国化学、中国能建、中国中铁、中国铁建，关注中国电建、中国交建、中国中冶、东华科技 [3][18] - 国企推荐建发合诚、四川路桥、安徽建工，关注新疆交建 [3][18] - 民营类企业推荐志特新材、鸿路钢构，关注中岩大地、深圳瑞捷、华阳国际 [3][18] - 国际工程企业推荐中钢国际、中材国际 [3][18]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1][6] 核心观点 - 2025年上半年营业收入29.95亿元（YoY+6.21%），归母净利润2.41亿元（YoY+9.60%），业绩符合预期 [6] - 抗老化业务稳定增长，润滑油添加剂业务明显放量，生命科学和电子级PI业务成为新成长极 [6] - 当前PB估值1.753X，低于五年PB中枢估值2.965X，具备较高安全边际 [6] 财务表现 - 2025H1营业收入29.95亿元（YoY+6.21%），归母净利润2.41亿元（YoY+9.60%）[6] - 2025E预计营业收入60.95亿元（YoY+7.2%），归母净利润5.05亿元（YoY+18.5%）[2][6] - 2025H1毛利率21.6%，同比提升0.22pct [6] - 2025E预计每股收益2.20元/股，市盈率16X [2][6] 业务分析 - 抗老化业务2025H1营业收入23.58亿元（YoY+3.06%），出货量6.55万吨（YoY+4.3%）[6] - 润滑油添加剂业务2025H1营业收入6.18亿元（YoY+18.49%），出货量3.42万吨（YoY+18.27%），毛利率提升5.53pct至13.48% [6] - 公司拟不超过3亿美金设立新加坡子公司投建马来西亚研发生产基地 [6] - 康泰二期5万吨/年项目扩产完成，总产能达13.3万吨/年 [6] 成长性业务 - 生命科学业务已完成3个产品中试，即将进入量产阶段 [6] - 电子级PI业务通过并购韩国IPI公司100%股权，宜兴PI项目预计2026年试生产 [6] - 已与国内柔性线路板及柔性显示屏企业建立合作，推进国产替代 [6] 估值与预测 - 2025-2027年归母净利润预测分别为5.05亿元、6.10亿元、7.15亿元 [2][6] - 对应PE估值分别为16X、13X、11X [2][6] - 当前市净率1.8X，股息率1.05% [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于当前PB估值2.743X低于历史平均中枢3.525X的安全边际 [6] 核心观点 - 业绩基本符合预期 2025H1归母净利润25.15亿元（YoY +13.7%） Q2单季归母净利润13.71亿元（YoY +7.23%） [6] - 钾肥业务受海外减产及国内需求增长支撑景气高位 Q2国内钾肥均价2994元/吨（QoQ +3.65%） [6] - 碳酸锂业务Q2触底回升 电池级均价6.45万元/吨（QoQ -14.73%） 但产销规模扩张 Q2销量同环比增20.6%/53.6%至1.25万吨 [6] - 4万吨碳酸锂项目进展顺利 吸附提锂装置6月完成中交验收 预计9月底投料试车 [6] 财务表现 - 2025H1营业收入67.81亿元（YoY -6.3%） 毛利率57.2% 同比提升 [2][6] - 盈利预测调整：2025E归母净利润下调至61.23亿元（原66.25亿元） 2026E下调至71.54亿元（原78.59亿元） [6] - 未来三年盈利增长稳健 2025-2027E归母净利润CAGR约15.5% 对应PE 18X/15X/13X [2][6] 业务动态 - 钾肥产销：2025H1产量198.98万吨（YoY -11.8%） 销量177.79万吨（YoY -20.5%） Q2销量受天气影响同比降39.8% [6] - 资源拓展：推进柴达木盆地钾锂资源勘探 加速刚果（布）BMB钾盐项目 [6] - 成本优势：碳酸锂生产成本持续处于行业左侧 工艺改进强化竞争力 [6] 市场数据 - 当前股价20.26元 PB 2.7X 流通市值1072.07亿元 [3] - 一年内股价区间14.15-20.93元 相对沪深300指数超额收益显著 [3][5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 2025年中报业绩符合预期 营业收入8.01亿元(YoY +0.02%) 归母净利润0.39亿元(YoY +25.25%) [6] - TPU主业在复杂市场环境中保持稳定 河南特种异氰酸酯项目投产打开成长空间 [6] - 预计2025-2027年归母净利润复合增速达56% 对应2025年PEG估值0.62X [6] 财务表现 - 2025H1营业收入8.01亿元(YoY +0.02%) 归母净利润0.39亿元(YoY +25.25%) [2][6] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.03/24.12/32.10亿元 同比增长8.7%/33.8%/33.1% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.05/3.48/5.01亿元 同比增长164.0%/70.1%/43.8% [2] - 毛利率从2024年12.9%提升至2025H1的13.8% 预计2025-2027年将达21.5%/22.2%/23.0% [2] 业务运营 - Q2原料成本压力缓解 纯MDI/BDO/己二酸均价环比下滑6.5%/2.1%/10.5% [6] - Q2 TPU均价环比下滑6%至13463元/吨 毛利率同环比变动-0.07/-2.1个百分点至12.75% [6] - 年产1万吨膨胀型TPU项目正在进行设备安装 年产3万吨水性聚氨酯项目完成钢结构施工 [6] - 河南鹤壁聚氨酯产业园一期项目已投产试运行 部分装置实现稳定运行 [6] 行业前景 - HDI产品25Q2均价达29250元/吨 应用于高铁面漆/飞机涂料/风电叶片涂料等高精尖领域 [6] - 全球HDI行业维持寡头垄断格局 万华和科思创收购康睿装置后行业格局进一步优化 [6] 估值指标 - 当前市盈率93倍 预计2025-2027年PE分别为35/21/14倍 [2] - 净资产收益率从2024年5.9%提升至预计2027年19.6% [2] - 当前市净率4.7倍 股息率0.42% [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 模型多维度提示关注沪深 300 的配置价值，沪深 300 指增长期超额收益明显，发展稳定，中欧旗下两只沪深 300 指增有较高超额收益和较低相关性 [4] 根据相关目录分别进行总结 模型信号：多维度提示关注沪深 300 的配置价值 - 沪深 300 指数成交额占比近期提升，8 月以来显著上升，关注度突出 [4][9] - 沪深 300 是高质量宽基指数，盈利能力 ROE 指标领先、盈利稳健，兼具“偏低估值”与“高质量”特征 [4][14] - 沪深 300 股息性价比突出，近 12 个月股息率 2.63%，超中证 500、中证 1000 及十年期国债收益率，与中证红利股息率差距下滑 [4][15] - 沪深 300 成分股年内高涨幅股票占比偏低，低于指数涨幅的占比超 50%，含美的集团、贵州茅台等高质量股票 [4][20] - 模型提示大盘风格占优，短期内 5 日 RSI 相对 20 日 RSI 大幅下滑，沪深 300 指数相对突出 [4][23] 沪深 300 指数增强基金：投资价值与策略分析 沪深 300 指增的长期超额收益明显 - 2015 年以来（2015/1/6 - 2025/9/5）等权持有沪深 300 指增累计收益率 92.89%，沪深 300 指数为 22.48%，超额收益 70.40%，年化超额收益 5.31% [4][26] - 近十年沪深 300 指增每年超额收益均值、中位数为正，2021 年后不同指增产品超额收益差距缩小，业绩前 25%分位数的近年年化超额收益在 2.5% - 4.5% [4][30] 整体发展情况与基金经理背景分析 - 2016 年至 2025 年沪深 300 指增规模增长超 700 亿元，受市场行情影响小，体现配置需求 [4][34] - 规模靠前的 10 只沪深 300 指增产品集中度相对较高，不同产品跟踪误差、超额收益回撤及相关性有差异 [37] - 11 家管理人旗下有两只沪深 300 指增产品，管理模式多样 [39] - 8 只沪深 300 指增有主动基金经理参与管理，中欧沪深 300 指数增强超额收益回撤控制最好 [40] 如何挑选沪深 300 指增：投资策略分类与分析维度 - 指增基金超额收益来源可分为投资能力、投资广度、投资机会，投资能力由管理人决定 [42] - 量化指数增强基金投资决策流程可归纳为四步，收益预测模型是重要环节，方法论大致分四类 [42] - 公募指数增强基金可分为五大流派，具体策略需结合产品分析 [48] - 分析指数增强基金可关注超额收益环境适应能力和相关指标，今年业绩靠前的 15 只沪深 300 指增中，中欧两只产品入选 [50] 中欧旗下的两只沪深 300 指增：较高的超额收益&较低的相关性 - 两只产品今年业绩突出，投资策略有特色，因子拥挤度低、有效性强，放 FOF 组合可降波动、提收益风险比 [51][53] - 中欧沪深 300 指数增强今年收益率 20.10%，超额收益 6.75%，采用基本面和量化结合方法选股 [56][61] - 中欧沪深 300 指数量化增强今年收益率 17.24%，超额收益 3.89%，用机器学习模型预测个股收益 [57][61] - 两只产品投资方法和策略有特色，因子暴露、行业偏离情况不同 [63][67]