报告行业投资评级 - 行业评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 报告认为2026年行业投资将趋于稳定，部分新兴板块预计将随着国家重大战略实施而获得较高投资机会 [3] - 报告建议关注中西部区域投资、新基建、出海以及“好房子”等方向，并指出低估值破净企业估值有望修复 [3] 建筑装饰行业市场表现 - 报告期内（2025年12月15日至12月19日），SW建筑装饰指数下跌0.10%，跑赢沪深300指数（下跌0.28%），相对收益为0.18个百分点 [3][4] - 周度表现最好的三个子行业为国际工程（上涨4.90%）、钢结构（上涨3.09%）和装饰幕墙（上涨2.09%） [3][6] - 年初至今表现最好的三个子行业为生态园林（上涨50.07%）、装饰幕墙（上涨44.48%）和专业工程（上涨43.15%） [3][6] - 周度涨幅最大的五只个股为中天精装（上涨12.03%）、中材国际（上涨10.78%）、ST柯利达（上涨10.3%）、华蓝集团（上涨7.68%）和鸿路钢构（上涨7.44%） [3][10] - 周度跌幅最大的五只个股为正平股份（下跌22.26%）、能辉科技（下跌18.36%）、海南发展（下跌13.35%）、招标股份（下跌13.04%）和同济科技（下跌11.82%） [3][10] 行业及公司近况 - **行业主要变化**： - 国家统计局数据显示，2025年1-11月全国固定资产投资累计同比下降2.6%，增速较1-10月回落0.9个百分点；基础设施投资（全口径）同比增长0.1%，增速较1-10月回落1.4个百分点；基础设施投资（不含电力）同比下降1.1%，增速较1-10月回落1.0个百分点 [3][12] - 住建部召开全国智能建造工作会议，强调发展智能建造是建筑业转型发展的内在需要，将加强对企业的指导和支持，培育骨干企业 [3][12] - 住建部部长提出推动房地产高质量发展，强调建设安全舒适绿色智慧的“好房子” [13] - **重点公司主要变化**： - 圣晖集成中标泰国鹏晟PA02动力及内装一次配机电工程项目，总金额4.32亿元，占其2024年营业收入的21.51% [3][15] - 时空科技中标秀山县洪安边城风情小镇智慧文旅融合项目，总金额1.41亿元，占其2024年营业收入的41.35% [3][15] - 中国化学2025年1-11月累计新签合同额3525.69亿元，同比增加6.49% [16] - 中国中冶2025年1-11月累计新签合同额9581.3亿元，同比下降8.6% [16] - 中国中冶计划回购A股金额不低于10亿元且不超过20亿元，H股回购金额不超过5亿元 [16] 投资分析意见与关注方向 - **中西部区域投资**：建议关注四川路桥、中国化学、东华科技、新疆交建 [3] - **新基建**：建议关注圣晖集成、亚翔集成、柏诚股份 [3] - **出海方向**：建议关注精工钢构、志特新材、中钢国际、中材国际 [3] - **好房子方向**：推荐建发合诚 [3] - **低估值破净企业**：认为其估值有望修复，建议关注中国中铁、中国中冶、上海建工、隧道股份、安徽建工 [3]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物管行业“看好”评级 [2] 报告核心观点 - 房地产行业仍将继续磨底，但核心城市止跌回稳将更早到来 [2] - 两大发展机遇值得关注：一是“好房子”政策推动房企由金融业转向制造业，迎接PB-ROE向上突破；二是优质商业地产在货币宽松周期下有望价值重估 [2] - 推荐关注五大方向：商业地产、“好房子”房企、低估值修复房企、物业管理及二手房中介 [2] 行业数据总结 新房市场 - **周度成交环比回升**：上周（12.13-12.19）34个重点城市新房合计成交309.5万平米，环比上升26.3% [2][3] - **分城市能级看**：一二线城市成交285.1万平米，环比上升24.6%；三四线城市成交24.4万平米，环比上升50.5% [2][3] - **月度成交同比降幅收窄**：12月（12.1-12.19）34城一手房成交同比下降30.2%，降幅较11月收窄6.2个百分点 [2][5] - **累计成交**：年初至今34城累计成交1.18亿平米，同比下降17% [5] 二手房市场 - **周度成交环比微升**：上周13个重点城市二手房合计成交119.2万平米，环比上升6.4% [2][11] - **月度成交同比降幅扩大**：12月累计成交同比下降32.9%，降幅较11月扩大15.7个百分点 [2][11] - **累计成交**：年初至今13城累计成交5717.5万平米，同比下降2.5% [11] 库存与去化 - **推盘与成交**：上周15城合计推盘128万平米，成交107万平米，成交推盘比为0.83倍 [2][20] - **可售面积**：截至上周末（12/19），15城合计住宅可售面积为9035.4万平米，环比上升0.2% [2][20] - **去化周期**：15城住宅3个月移动平均去化月数为22.6个月，环比下降0.3个月 [2][20] 行业政策和新闻跟踪总结 宏观政策 - **住建部表态**：推动房地产高质量发展，促进行业从高速增长转向高质量发展，企业从追求规模扩张转向注重产品品质和服务 [2][26] - **中央财办提出三重举措**：从供需两端稳市场、推动房企转型发展、加快构建房地产发展新模式并改革基础制度 [2][26][27][29] - **11月行业数据**：11月单月同比，投资下降30.3%，开工下降27.6%，竣工下降25.5%，销售面积下降17.3%，销售金额下降25.1%，资金来源下降32.5% [2][26] 因城施策 - **深圳**：要求稳妥做好重点企业风险处置，加快推动重点房企涉众理财风险出清 [2][26][29] - **山东**：发布住房“以旧换新”指导意见，提出“卖旧换新”、“收旧换新”、“拆旧换新”三种模式 [2][26][29] - **公积金政策**：深圳、福州、石家庄等地优化公积金提取和贷款政策，支持购房和租房需求 [26][30][31] - **土地市场**：保利发展以19.8亿元、溢价率17.8%摘得广州白云新城一宗宅地 [2][26][32] 物业管理政策 - **杭州**：发布《杭州市物业专项维修资金管理办法》，将于2026年1月1日起施行，规范资金全流程管理 [34][35] 重点公司动态总结 地产公司 - **融资与担保**： - 越秀地产获一家银行5000万港元定期贷款，最长贷款期18个月 [2][35][36] - 保利发展拟发行85亿元、期限6年的可转换公司债券 [2][35][36] - **股份变动**： - 新城控股控股股东富域发展将3400万股（占其持股2.5%）质押给渤海国际信托，用于为子公司融资提供担保 [2][35][37] - 滨江集团完成大宗交易，成交2525.1万股，金额2.3亿元 [2][35][37] - **其他**：万科20亿元中期票据（22万科MTN004）展期的三项议案均未获持有人会议通过 [2][35][37] 物管公司 - **股份回购**： - 贝壳-W在12月12日至18日期间，共耗资约1499万美元回购约271万股股份 [38][39] - 绿城服务在12月15日至19日期间，共耗资约849万港币回购约189万股股份 [38][39] 板块行情回顾总结 地产板块 - **板块表现弱于大市**：上周SW房地产指数下跌0.41%，沪深300指数下跌0.28%，相对收益为-0.13%，在31个板块中排名第24位 [2][40] - **个股表现**：涨幅前五位为华联控股、*ST中迪、大连友谊、中国武夷、世联行；跌幅后五位为财信发展、首开股份、荣丰控股、合肥城建、张江高科 [2][40][43] - **板块估值**：当前主流A/H房企2025/2026年PE均值分别为20.9倍和18.3倍 [2][44] 物管板块 - **板块表现略弱于大市**：上周物业管理板块个股平均下跌0.29%，相对收益为-0.01% [2][45] - **个股表现**：涨幅前五位为佳源服务、新大正、荣万家、宝龙商业、弘阳服务；跌幅后五位为恒大物业、宋都服务、卓越商企服务、祈福生活服务、中奥到家 [45][46][50] - **板块估值**：板块平均2025、2026年PE分别为13.2倍和11.9倍；华润万象生活估值较高，2025/2026年PE分别为22.1/19.8倍；中海物业估值较低，分别为8.5/7.8倍 [2][49][52]

报告行业投资评级 - 对房地产及物管行业维持“看好”评级 [3] 报告核心观点 - 房地产行业仍将继续磨底，但核心城市止跌回稳将更早到来 [3] - 两大发展机遇值得关注：一是“好房子”政策推动房企由金融业转向制造业，迎接PB-ROE向上突破；二是优质商业地产在货币宽松周期下有望价值重估 [3] - 推荐关注五大投资主线：商业地产、“好房子”房企、低估值修复房企、物业管理及二手房中介 [3] 行业数据总结 - **新房成交量**：上周（12.13-12.19）34个重点城市新房合计成交309.5万平米，环比上升26.3%，其中一二线城市环比上升24.6%，三四线城市环比上升50.5% [3][4] - **新房成交月同比**：12月（12.1-12.19）34城一手房成交同比下降30.2%，降幅较11月收窄6.2个百分点，其中一二线同比下降29.4%，三四线同比下降38.8% [3][6] - **二手房成交量**：上周13个重点城市二手房合计成交119.2万平米，环比上升6.4%；12月累计成交同比下降32.9%，降幅较11月扩大15.7个百分点 [3][12] - **新房库存与去化**：上周15个重点城市合计推盘128万平米，成交107万平米，成交推盘比为0.83倍；截至上周末，15城合计住宅可售面积为9035.4万平米，环比上升0.2%；3个月移动平均去化月数为22.6个月，环比下降0.3个月 [3][22] 行业政策和新闻跟踪总结 - **宏观政策**：住建部部长提出推动房地产高质量发展，促进行业从高速增长转向高质量发展，推动企业从规模扩张转向提升产品品质和服务 [3][29] - **宏观政策**：中央财办提出2026年稳定房地产市场的三重举措，包括供需两端发力稳市场、推动房企转型发展、加快构建房地产发展新模式并改革基础制度 [29][30][32] - **行业数据**：统计局公布11月单月行业数据同比，投资下降30.3%，开工下降27.6%，竣工下降25.5%，销售面积下降17.3%，销售金额下降25.1%，资金来源下降32.5% [3][29] - **地方政策**：深圳要求稳妥做好重点企业风险处置，加快推动重点房企涉众理财风险出清 [3][32] - **地方政策**：山东发布住房“以旧换新”指导意见，提出“卖旧换新”、“收旧换新”、“拆旧换新”三种模式 [29][32] - **公积金政策**：深圳公积金新规允许职工在未全额支付首付款前提取公积金，并支持“既提又贷” [33] - **土地市场**：保利发展以19.8亿元、溢价率17.8%摘得广州白云新城一宗宅地 [3][35] 重点公司动态总结 - **融资担保**：越秀地产获一家银行5000万港元定期贷款，最长贷款期18个月 [3][38][39] - **融资担保**：保利发展拟发行85亿元、期限6年的可转换公司债券 [3][38][39] - **股份变动**：新城控股控股股东富域发展将3400万股非限售股（占新城控股总股本的1.5%）质押给渤海国际信托，用于为子公司融资提供担保 [3][38][40] - **股份变动**：滨江集团完成大宗交易，成交2525.1万股，成交额2.3亿元 [3][38][40] - **其他**：万科20亿元中期票据（22万科MTN004）的展期三项议案均未获持有人会议通过 [3][38][40] - **股份回购**：贝壳-W在12月12日至18日期间共耗资约1499万美元回购股份约271万股 [41][42] - **股份回购**：绿城服务在12月15日至19日期间共耗资约849万港币回购股份约189万股 [41][42] 板块行情回顾总结 - **地产板块表现**：上周SW房地产指数下跌0.41%，沪深300指数下跌0.28%，相对收益为-0.13%，板块表现弱于大市，在31个板块中排名第24位 [3][43] - **地产个股表现**：涨幅前5位的个股为华联控股、*ST中迪、大连友谊、中国武夷、世联行；跌幅后5位的个股为财信发展、首开股份、荣丰控股、合肥城建、张江高科 [3][47] - **地产板块估值**：当前主流AH房企2025/2026年预测市盈率（PE）均值分别为20.9倍和18.3倍 [3][48] - **物管板块表现**：上周物业管理板块个股平均下跌0.29%，相对收益为-0.01%，板块表现弱于大市 [3][49] - **物管个股表现**：涨幅前5位的个股为佳源服务、新大正、荣万家、宝龙商业、弘阳服务；跌幅后5位的个股为恒大物业、宋都服务、卓越商企服务、祈福生活服务、中奥到家 [49][50][54] - **物管板块估值**：板块平均2025/2026年预测市盈率（PE）分别为13.2倍和11.9倍 [3][56]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告核心观点 - 船舶ETF启航，二手船景气度向新船传导，继续推荐中国船舶、中国动力、苏美达 [4] - 油散二手船价上涨，5年船龄VLCC船价上涨200万美元至1.2亿美元，推荐招商轮船、中远海能 [4] - 航空业供给高度约束，需求端具备弹性，航空公司有望迎来黄金时代，继续推荐航空板块 [4] - 快递反内卷进入新阶段，关注行业年报表现及旺季价格情况 [4] - 高速公路板块高股息和破净股两条投资主线值得关注 [4] 本周交运行业市场表现 - 交通运输行业指数上涨2.04%，跑赢沪深300指数2.31个百分点 [5] - 交运三级子行业中，航空运输涨幅最大，为6.84%，中间产品及消费品供应链服务板块跌幅最大，为-4.52% [5] - 航运数据回顾：中国沿海干散货运价指数收于1,036.64点，周下跌2.04%；上海出口集装箱运价指数收于1,552.92点，周上涨3.08%；波罗的海干散货指数报收于2,023.00点，周下跌8.25%；原油油轮运价指数报收于1,401.00点，周上涨0.36% [5] - 上周超额收益最大的交运子行业为航空运输，一周超额收益最多的公司为华夏航空（13.9%） [12] - 2025年至今A股涨幅前三的交通运输行业证券为原尚股份（232.79%）、龙洲股份（118.68%）、三羊马（102.93%） [14] 航运造船子行业 - 船舶ETF于12月19日发布，前10大权重股合计权重超77%，中国船舶（13.777%）、中国动力（13.62%）权重合计近三成 [26] - 原油运：VLCC本周运价环比下滑11%，录得101,623美元/天；苏伊士原油轮运价环比上涨9%，录得78,107美元/天；阿芙拉原油轮运价环比上涨4%至65,418美元/天 [27] - 成品油运：本周MR平均运价下滑1%至23,031美元/天；LR2运价环比下滑4%至36,215美元/天 [28] - 干散货：BDI本周五收于2,023点，环比下滑8.3%；Capesize运价环比下滑2.2%，录得30,052美元/天；Panamax运价环比下滑21.6%，录得11,908美元/天；超灵便型散货船运价环比下滑12.4%，录得13,407美元/天 [28][29] - 集运：12月19日SCFI指数录得1,552.92点，环比上涨3.1%；美西航线运价环比上涨11.9%至1,992美元/FEU，美东航线上涨7.3%至2,846美元/FEU；南美运价下跌13.1%至1,291美元/TEU；中东波斯湾运价上涨7.1%至2,015美元/TEU [30] - 造船：截至12月19日，新造船价格收报184.57点，周环比下滑0.02%，较2025年初下跌2.39% [31] - 推荐中国船舶、中国动力、苏美达、招商轮船、中远海能 [4][26] 航空机场子行业 - 核心观点：飞机制造链困境前所未有，全球飞机老龄化趋势延续，供给高度约束；客座率已达历史高位，客运量增速因供给限制降至历史低位；出入境旅客量增长趋势确定，更多运力将分配至国际航线；航空公司效益有望显著提升 [44] - 行业动态：上海口岸出入境人员数量已突破4,000万人次，同比增长11.8%；上海机场签订新免税协议，年固定租金约7.6亿元，并拟与中免、杜福睿成立合资公司；深圳航空引战增资计划首期融资确定，鲲航投资及中国国航合计增资40.82亿元 [45] - 油汇变化：本周人民币兑美元中间价升值0.12%，七天移动平均油价为60.26美元/桶，环比下跌3.9% [46] - 推荐中国东航、华夏航空、中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、国泰航空 [4][46] 快递子行业 - 核心观点：快递反内卷进入新阶段，提出三种假设：行业价格洼地消灭、利润修复；行业分化加剧；更高维度的整合并购 [48] - 行业数据：2025年11月快递业务量完成180.6亿件，同比增长5.0%；快递业务收入完成1,376.5亿元，同比下降3.7% [48] - 公司经营月报：11月，顺丰控股速运物流业务营收206.6亿元，同比增长9.88%；圆通速递快递产品收入64.74亿元，同比增长11.08%；韵达股份快递服务业务收入46.98亿元，同比上升2.17%；申通快递快递服务业务收入60.28亿元，同比增长33.1% [49] - 推荐申通快递、圆通速递、极兔速递，重点关注中通快递、韵达股份 [4][48] 铁路公路子行业 - 核心观点：铁路货运量及高速公路货车通行量具备韧性，保持稳健增长；高速公路板块高股息投资主线和潜在市值管理催化的破净股主线值得关注 [51] - 行业数据：12月8日—12月14日国家铁路运输货物7,993.5万吨，环比下降0.32%；全国高速公路货车通行5,434.5万辆，环比下降2% [52] - 1—11月份全国铁路累计完成货运发送量48.30亿吨，同比增长2.4%；累计发送集装箱9.63亿吨，同比增长16.2% [52] - 推荐大秦铁路、京沪高铁、招商公路、宁沪高速 [52] 交运高股息标的 - A股高股息标的包括：中谷物流（股息率TTM 11.46%）、渤海轮渡（8.40%）、唐山港（5.17%）、大秦铁路（4.08%）等 [22] - 港股高股息标的包括：中远海控（股息率TTM 13.09%）、东方海外国际（12.87%）、海丰国际（11.24%）、德翔海运（10.50%）、中国船舶租赁（7.51%）等 [24]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告核心观点 - 船舶ETF启航，二手船景气度向新船传导，继续推荐中国船舶、中国动力、苏美达 [4][26] - 临近圣诞假期，油散运价季节性回落，但二手船价上涨，继续推荐招商轮船、中远海能 [4] - 航空业供给高度约束，需求端具备弹性，航空公司有望迎来黄金时代，继续推荐航空板块 [4][44] - 快递反内卷进入新阶段，关注行业年报及旺季价格情况 [4][48] - 铁路公路货运量保持韧性，高速公路板块高股息与破净股主线值得关注 [4][51] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周交运行业市场表现 - 交通运输行业指数上涨2.04%，跑赢沪深300指数2.31个百分点 [5] - 交运三级子行业中，航空运输涨幅最大，为6.84%，中间产品及消费品供应链服务板块跌幅最大，为-4.52% [5] - 航运数据回顾：中国沿海干散货运价指数收于1,036.64点，周下跌2.04%；上海出口集装箱运价指数收于1,552.92点，周上涨3.08%；波罗的海干散货指数报收于2,023.00点，周下跌8.25%；原油油轮运价指数报收于1,401.00点，周上涨0.36% [5] - 年初以来累计涨幅最大的三级子行业为公路货运，涨幅达51.43% [9] - 上周超额收益最大的交运子行业为航空运输，超额收益为7.12%，其中华夏航空一周超额收益为13.9% [12] - 2025年至今A股涨幅前三的交通运输行业证券为：原尚股份(232.79%)、龙洲股份(118.68%)、三羊马(102.93%) [14] - 港股通红利ETF中，规模最大的为港股红利指数ETF，最新规模168.38亿元，今年以来规模增长108.55亿元 [17] 2. 子行业周观点 2.1 航运造船 - 12月19日中证自选内船舶产业基金指数产品发布，前10大权重股合计权重超77%，中国船舶(13.777%)和中国动力(13.62%)权重合计近三成 [26] - 原油运：VLCC本周运价环比下滑11%，录得101,623美元/天；苏伊士原油轮运价环比上涨9%，录得78,107美元/天；阿芙拉原油轮运价环比上涨4%至65,418美元/天 [4][27] - 成品油运：本周MR平均运价下滑1%至23,031美元/天 [4][28] - 干散货运：BDI本周五收于2,023点，环比下滑8.3%；Capesize运价环比下滑2.2%至30,052美元/天；Panamax运价环比下滑21.6%至11,908美元/天；超灵便型散货船运价环比下滑12.4%至13,407美元/天 [4][28][29] - 集运：12月19日SCFI指数录得1,552.92点，环比上涨3.1%；美西航线运价环比上涨11.9%至1,992美元/FEU，美东航线上涨7.3%至2,846美元/FEU；南美航线运价下跌13.1%至1,291美元/TEU [4][30] - 造船：截至12月19日，新造船价格收报184.57点，周环比下滑0.02%，较2025年初下跌2.39% [4][31] - 推荐中国船舶、中国动力、苏美达、招商轮船、中远海能，关注中船防务、松发股份、扬子江 [4][26][31] 2.2 航空机场 - 当前飞机制造链困境前所未有，全球飞机老龄化趋势延续，供给高度约束 [4][44] - 上海口岸出入境人员数量已突破4,000万人次，同比增长11.8% [45] - 上海机场签订新免税协议，年固定租金约7.6亿元，并拟与中免、杜福睿成立合资公司 [45] - 深圳航空引战增资计划首期融资确定，鲲航投资及中国国航分别增资20亿元和20.82亿元 [45] - 本周人民币兑美元中间价升值0.12%，七天移动平均油价为60.26美元/桶，环比下跌3.9% [46] - 推荐中国东航、华夏航空、中国国航、南方航空、吉祥航空、春秋航空、国泰航空 [4][46] 2.3 快递 - 快递反内卷进入新阶段，提出三种假设：行业价格洼地消灭、行业分化加剧、整合并购供给侧优化 [4][48] - 2025年11月快递业务量完成180.6亿件，同比增长5.0%；快递业务收入完成1,376.5亿元，同比下降3.7% [48] - 11月主要快递公司经营数据：顺丰速运业务量同比增长20.13%；圆通业务量同比增长13.55%；韵达业务量同比下降4.19%；申通业务量同比增长14.67% [49] - 推荐申通快递、圆通速递、极兔速递，重点关注中通快递、韵达股份 [4][48] 2.4 铁路公路 - 12月8日—12月14日国家铁路运输货物7,993.5万吨，环比下降0.32%；全国高速公路货车通行5,434.5万辆，环比下降2% [4][52] - 1—11月份全国铁路累计完成旅客发送量42.79亿人，同比增长6.6%；累计完成货运发送量48.30亿吨，同比增长2.4% [52] - 高速公路板块两大投资主线：传统高股息投资主线和潜在市值管理催化的破净股主线 [4][51] - 推荐大秦铁路、京沪高铁、招商公路、宁沪高速，关注铁龙物流、现代投资、广深铁路等 [52] 3. 交运看经济 - 华北地区主要货种为钢材、煤炭、PVC、有色金属等大宗货物 [54] - 东北地区主要货种为粮食、农产品、钢材，与新粮上市相关 [55] - 波罗的海指数细项显示，以BCI为代表的铁矿石运价显著好于2023年，粮食相关BPI反弹 [60] 4. 重点公司盈利预测与相对估值 - 报告列出了航空、机场、高速、快递、物流、航运、港口、铁路等子板块重点公司的盈利预测与估值数据，包括中国国航、南方航空、顺丰控股、中远海控、大秦铁路等 [102]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 报告围绕人工智能领域的最新进展展开，重点分析了字节跳动豆包大模型1.8的发布、壁仞科技提交港股招股书以及税友股份AI数字会计的商业化超预期进展，认为这些事件标志着AI技术正从“解决问题”向“定义问题”的新阶段演进，并梳理了计算机行业的九大投资主线 [3][41] 豆包大模型1.8 - 字节跳动正式发布豆包大模型1.8，核心提升在于Agent（智能体）、多模态理解和上下文灵活管理能力 [3][4] - 在多项测试中，豆包1.8在通用智能体能力、通用视觉问答、空间理解、文档图表理解、动作与感知、长视频理解等能力上达到行业SOTA（State-of-the-Art）水平 [3][4] - 模型优化方向并非单纯追求参数规模，而是针对复杂任务解决能力和多模态交互，旨在通过更少的tokens消耗完成长程任务，实现端侧综合Agent助手的目标 [3][8][9] - 视频理解能力显著提升，单次处理帧数从640帧翻倍至1480帧，支持长视频低频率理解与关键片段高帧率精度，对在线教育、工业质检等场景具有重要意义 [14] - 支持256K超长上下文，并具备动态上下文记忆与实时更新能力，提升长序列任务执行效率 [14] - 成本策略具备高性价比，定价为全球主流模型中性价比最高之一，输入价格为0.11美金/百万tokens，输出价格为0.28美金/百万tokens，并推出阶梯式折扣，最高可节省47%使用成本 [11][15] - 规模效应显著，豆包大模型日均tokens使用量突破50万亿，较2025年5月公布的16.4万亿增长204.9%，领先于谷歌Gemini（约43.3万亿）和OpenAI GPT（API口径约8.6万亿） [11][12] 壁仞科技 - 壁仞科技于2025年12月18日提交港股招股书，公司成立于2019年，专注自研GPGPU芯片及智能算力解决方案 [3][16] - 公司推行“1+1+N+X”平台战略，即1个GPU架构加1个统一软件平台，衍生多款芯片及产品组合，覆盖云训练、云推理、边缘运算等场景 [19] - 核心产品包括已量产的BR106、BR110、BR166系列芯片，其中BR106于2023年1月量产，BR110于2024年10月量产 [20] - 公司收入快速增长，2022年营收为49.9万元，2024年增至3.368亿元，2025年上半年收入为5890万元 [3][34] - 截至最后可行日期，公司在手订单（包括未完成订单、框架协议及销售合同）合计超过20亿元，其中未完成订单为8.218亿元，另有12.407亿元待变现 [34] - 销量以BR106为主，2024年销量达9344卡，2025年上半年销售BR106 2216卡，BR166 22卡 [3][37] - 利润端仍处于亏损状态，毛利率从2023年的76.4%下降至2025年上半年的31.9% [35][36] - 公司于2023年10月被列入BIS实体清单，但已通过引入国内供应商完成供应链替代，覆盖IP、EDA工具、芯片制造等关键环节，制造成本因此增加约10%，但未影响现有订单及未来产品开发 [38][40] 税友股份 - 报告认为税友股份的发展正沿着AI从“解决问题”转向“定义问题”的主线推进，并在2025年第四季度获得超预期进展，已进入PMF（产品市场契合）阶段 [3][41] - 税友AI通过三级产品矩阵赋能财税业务：1）执行层：推出AI会计、AI开票员、AI顾问等数字人产品，实现开票、记账、报税全流程自动化并已商业化落地；2）日常管理层：打造合规管家等高价值标准化服务包，客单价约2万元，采用与财税服务机构联营分成的模式；3）决策规划层：聚焦经营决策辅助，目前处于探索阶段 [44][45][46] - 针对财税严肃场景，公司优化了核心AI技术：1）模型选型与成本控制：根据不同场景灵活选择性价比最高的模型（如豆包、deepseek等），通过微调和prompt优化降低token成本；2）幻觉控制：构建内部质控平台，将业务流程拆解并设置各环节成功率指标，结合人工抽检将幻觉风险控制在极低水平；3）思考链技术应用：通过工程化优化任务拆分，确保单次服务token数稳定 [46] - AI有望从三方面革新税友的财税服务链条商业价值：1）重构服务模式，推动机构从基础代账向高价值顾问服务转型；2）推动行业标准化，打破低价内卷，做大行业蛋糕；3）打造类似贝壳的企业服务聚合平台，整合上下游资源 [46] 行业投资主线 - 报告重点推荐九大投资主线：1）数字经济领军；2）AIGC应用；3）AIGC算力；4）数据要素；5）信创弹性；6）港股核心；7）智联汽车；8）新型工业化；9）医疗信息化 [3][46][47]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周微盘股修复，转债跟随正股上涨，高价转债表现偏弱、低价转债表现较强，转债涨幅低于正股；临期转债估值有衰减压力，强赎风险维持高位；权益市场预期向好时，转债市场有贝塔机会，但需关注临期转债估值衰减和强赎风险[2][3] 根据相关目录分别进行总结 转债估值 - 本周正股和转债修复，百元溢价率小幅上行0.4%至30.2%，分位数处于2017年以来99.5%百分位[2][4] - 本周估值结构变化，偏债区估值好于偏股区，偏债区因下修案例增加、平价上涨回暖，偏股区受赎回风险压制，130 - 140元平价区间转股溢价率大幅拉升[2][9] - 平衡和偏债转债中，临期转债估值环比下滑大，如华安、国投、健友转债；偏股转债中，因强赎预期估值收敛的有恒帅、博瑞、精装转债[2][14] - 本周转债价格中位数和到期收益率分别报132.04元、 - 6.81%，较上周分别变化 + 1.14元、 - 0.25%，分位数处于2017年以来的98.60、0.70百分位[2][18] 条款跟踪 赎回 - 本周博23、福蓉转债公告赎回，华医转债公告不赎回，强赎率67%；已发强赎、到期赎回公告且未退市的转债18只，潜在转股或到期余额52亿元[2][21] - 最新处于赎回进度的转债26只，下周有望满足赎回条件的9只，预计发布有望触发赎回公告的7只；未来一个月内预计9只转债进入强赎计数期[2][26] 下修 - 本周裕兴转债提议下修，蓝帆、天能转债公布下修结果，均未下修到底[2][29] - 截至最新，114只转债处于暂不下修区间，20只因净资产约束无法下修，1只已触发且股价低于下修触发价未出公告，24只正在累计下修日子，4只已发下修董事会预案但未上股东大会[2][29] 回售 - 本周华海转债发布有条件回售公告[2][31] - 截至最新，4只转债正在累计回售触发日子，其中1只正在累计下修日子，3只处于暂不下修区间[2][31] 一级发行 - 本周鼎捷转债发行，下周无转债发行；澳弘、神宇、天准转债已发行待上市，普联转债将于2025/12/22上市[33] - 处于同意注册进度的转债7只，待发规模86亿元；处于上市委通过进度的转债10只，待发规模85亿元[33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周 REITs 指数单边下跌，交通、保障房领跌，新上市产品表现承压，但华夏中核水电 REIT 受市场热捧，有效认购倍数创新高；资产端出现扩容信号，政策面持续释放暖意；各板块表现分化，流动性和估值情况有所不同 [3] 根据相关目录分别进行总结 一级市场 - 本周共 3 单首发公募 REITs 取得新进展，包括华夏安博仓储 REIT 上市、华夏中核清洁能源 REIT 已询价并定价、易方达广西北投高速 REIT 已问询；1 单扩募公募 REITs 取得新进展，即华夏基金华润有巢 REIT 扩募份额上市 [3][12][13] 二级市场 行情回顾 - 本周中证 REITs 全收益指数收于 999.19 点，跌幅 2.85%，跑输沪深 300 和中证红利；产权类 REITs 下跌 2.23%，特许经营权类 REITs 下跌 4.30%；分资产类型看，仓储物流、园区板块表现占优 [3][14][15] 流动性 - 产权类/特许经营权类 REITs 本周日均换手率 0.37%/0.42%，较上周 -0.15/+4.98BP，周内成交量 3.65/1.40 亿份，周环比 +0.42%/+13.47%；数据中心板块活跃度最高，环保水务板块流动性大幅提升 [3][24] 估值 - 保障房板块估值较高 [25] 本周要闻和重要公告 本周要闻 - 中国证监会强调推动私募基金行业高质量发展，尽快落地商业不动产 REITs 试点；锦江国际启动公募 REITs 项目招标；华泰宝湾物流 REIT 宣布扩募；国家发改委多次发文支持 REITs 市场发展；南疆能源集团和重庆物流集团相关 REITs 项目有新进展 [31] 重要公告 - 多家 REITs 发布分红公告；部分 REITs 有战略配售份额解禁提示；华泰江苏交控 REIT、华夏中国交建 REIT、招商高速公路 REIT 公布运营数据 [32][33]

核心观点 - 报告认为，2025年春季A股行情可能主要在“非主战场”上演绎，即产业政策主题、高股息博弈和超跌反弹等领域，而机构重仓的AI产业链和顺周期等主线资产向上空间受限 [4][6] - 报告维持“牛市两段论”的中期判断：2025年的牛市1.0（科技结构牛）已处于高位区域，当前处于季度级别高位震荡；2026年下半年将迎来由多种积极因素共振的牛市2.0（全面牛） [7] 海外宏观环境 - 2025年12月全球货币政策关键验证期有望平稳收官，日本央行鸽派加息，美联储非鹰派降息，且下一任美联储主席人选被要求“超级鸽派”，缓解了套息交易退潮的担忧 [1][3] - 美国进入中期选举年，货币与财政双宽松的中期预期可能重新主导资产定价，增量财政发力的观察期可能在2026年2月美国政府关门问题解决之后 [1][3] - 综合来看，未来一段时间A股面临的海外环境可能趋于平稳 [1][3] 春季市场流动性 - 股市流动性保持宽松，具体表现为：2025年10月高净值投资者借市场回调集中增配私募，导致私募证券投资基金管理规模出现跳增 [1][4] - 保险分红险仍具吸引力，大小保险公司保费“开门红”均可期待，且近期A股未出现明显的博弈开门红行情，高股息资产短期性价比较高，保险资金增配A股正在进行中 [1][4] - 沪深300和A500 ETF出现净申购放量 [1][4] 春季政策与事件窗口 - 2026年2月至4月，每月都有稳定资本市场预期的关键事件窗口：春节前反弹是A股胜率最高的日历特征之一；3月两会可能审议“十五五”规划正式稿，政策催化丰富；4月美国前总统特朗普可能访华，成为中美经贸关系缓和确认的关键窗口 [1][4][6] 春季行情结构与机会 - 春季行情的主线资产（如AI产业链、顺周期）向上有阻力，市场风格特征已回到2025年10月底前的状态，向上空间受限的问题未根本解决 [4][6] - 在AI产业链内部，光模块（光连接）基于Alpha逻辑中枢抬升，但产业链其他环节的Beta仍承压，且市场对2026年美股科技龙头资本开支回落存在担忧 [4][6] - 春季躁动行情将主要在“非主战场”展开，赚钱效应可能来源于：产业与政策主题（如商业航天、核聚变、服务消费、机器人）；高股息板块的年初反弹（因短期性价比偏高且超跌）；以及各种超跌反弹机会 [4][7] - 顺周期投资在春季更偏向于寻找周期Alpha，如工业金属和基础化工等领域 [7] 中期市场展望（牛市两段论） - 2025年的牛市1.0（科技结构牛）已处于高位区域，当前处于季度级别的高位震荡阶段，后续仍需关注触发“怀疑牛市级别”调整的可能性 [7] - 2026年下半年预计将启动牛市2.0（全面牛），驱动因素包括：基本面周期性改善、科技产业趋势进入新阶段、居民资产配置向权益迁移、中国影响力提升显性化等多种积极因素共振 [7] - 2026年风格节奏判断：顺周期和价值风格占优的时间段主要在2026年上半年；2026年第二季度磨底阶段，有基本面Alpha逻辑的科技和先进制造方向可能先于牛市启动；2026年下半年进入全面牛后，最终牛市的主导风格可能仍是科技和先进制造占优 [7]

核心观点 - 报告认为2025年春季躁动行情将主要在“非主战场”展开，即产业政策主题、高股息博弈和超跌反弹等领域，而机构重仓的AI产业链和顺周期等主线资产向上空间受限 [1][5][8] - 中期维持“牛市两段论”判断：2025年牛市1.0（科技结构牛）已处高位震荡阶段，2026年下半年将迎来由基本面、产业趋势、居民资产配置等多因素共振的全面牛市（牛市2.0）[1][9] - 海外货币政策环境趋于平稳，国内春季股市流动性保持宽松，且2月至4月存在多个稳定市场预期的政策窗口期，为春季行情提供支撑 [1][4][5] 宏观与海外环境 - 日本央行鸽派加息25基点，美联储非鹰派降息，叠加特朗普表示下一任美联储主席必须是“超级鸽派”，使得12月全球货币政策关键验证期有望平稳收官 [1][4] - 美国进入中期选举年，货币与财政双宽松的中期预期可能重新主导资产定价，增量财政发力的观察窗口可能在2026年2月美国政府关门问题解决之后 [1][4] - 综合来看，A股面临的海外环境可能趋于平稳 [1][4] 市场流动性 - 春季股市流动性保持宽松，主要体现为：1）10月高净值投资者借市场回调集中增配私募，导致私募证券投资基金管理规模出现跳增 [1][5]；2）保险开门红保费可期，且高股息资产短期性价比较高，保险资金增配A股正在进行时 [1][5]；3）沪深300和A500 ETF出现净申购放量 [1][5] - 图表数据显示，私募证券投资基金管理规模在2025年10月出现显著上升 [2][7] 春季行情特征与结构判断 - 春季行情启动在即，但机构重点关注的主线结构（如AI产业链、顺周期）向上空间有限 [5] - 市场风格特征已回到2025年10月底之前的状态，光模块基于Alpha逻辑中枢抬升，但AI产业链其他环节的Beta仍承压，结构牛处于高位区域的定位不变 [1][5][8] - 同时，市场对顺周期的预期出现阶段性下修 [1][5] - 因此，春季躁动行情可能先在“非主战场”演绎，包括产业和政策主题活跃、博弈高股息以及各种超跌反弹 [1][5][8] 潜在投资方向 - 春季政策和产业主题是主要的赚钱效应来源，建议关注商业航天、核聚变、服务消费、机器人等领域 [1][9] - 光连接（光模块）在Alpha逻辑反映到位后，可能会有新的高位震荡波段，而其他科技成长板块主要是超跌反弹机会 [1][9] - 1月保险开门红可期，叠加高股息资产短期性价比偏高，高股息板块年初反弹可期，这可能成为短期超跌行业修复的主要线索 [1][9] - 春季顺周期投资仍偏向于寻找周期Alpha，例如工业金属和基础化工 [1][9] 中期市场展望（牛市两段论） - 2025年的牛市1.0（科技结构牛）已处于高位区域，当前处于季度级别的高位震荡阶段，后续需关注触发“怀疑牛市级别”调整的可能性 [1][9] - 2026年下半年预计将迎来牛市2.0，这是一轮由基本面周期性改善、科技产业趋势进入新阶段、居民资产配置向权益迁移、中国影响力提升显性化等多种积极因素共振的全面牛市 [1][9] - 2026年风格节奏判断：顺周期和价值风格占优的时间段主要在2026年上半年；2026年第二季度磨底阶段，有基本面Alpha逻辑的科技和先进制造方向可能先于牛市启动；2026年下半年全面牛市中，顺周期可能只是启动牛市的资产，最终牛市主导风格仍将是科技和先进制造 [9] 政策与事件窗口 - 2月至4月每月都有稳定资本市场预期的窗口：2月春节前反弹是A股胜率最高的日历特征之一；3月两会可能审议“十五五”规划正式稿，政策催化可能更加丰富；4月特朗普可能访华，中美经贸关系若进入缓和确认期，也将是关键窗口 [1][5][8]