纪要涉及的行业或公司 * 行业：通信（光模块）、国防军工、电子、机械、电芯（新能源动力系统）、机器人、券商、煤炭、石油石化、房地产、钢铁、建筑、家电、食品饮料、医药、消费、AI应用、芯片半导体、化工、黑色系商品、商贸、社服（消服）、交运（运输）、计算机、有色金属、农业[1][6][7][8][17][22][23] * 公司：未提及具体上市公司名称 核心观点与论据 市场整体走势与判断 * 市场短期或面临回调风险，春节前后或为阶段性高点[1] * 上证指数反弹至3,936点，接近压力位3,925-3,950区间[1][3] * 创业板指数表现强劲，从2,900点反弹，已修复前期跌幅的70%-80%[1][3] * 春季攻势提前到来的概率较小，当前调整尚未结束[2] * 若市场直接上涨至春节前，应适当降低仓位；若震荡整理，可关注跌幅较大的科创50、恒生科技指数及年线附近的券商股[1][15] 主要指数分析 * **上证指数**：自4,034点跌至3,800点出头后反弹，调整不充分，若继续向下调整，支撑位在3,700至3,750点区域[3][9][16] * **创业板指数**：从3,331点跌至2,900点左右后反弹，已修复前期跌幅80%，具备反转基础，但大概率将进行震荡整理[1][3][10] * **恒生科技指数**：前期调整至年线附近，最低5,360点，吐掉了4月以来涨幅的大约60%，调整相对充分[4] * **科创50指数**：自2025年4月以来涨幅较大，但10月10日破位后已运行明显的ABC结构，吐掉了45%左右涨幅，调整相对充分[4] 行业板块表现与格局 * 当前市场呈现“一超多强”格局：“一超”为光模块；“多强”包括军工电子、电芯和机器人等板块[1][7] * 本周通信板块表现突出，受光模块龙头股带动[1][6] * 国防军工受中美关系影响走强，但属于反弹[1][6] * 电子、机械、电芯等硬科技板块亦有良好表现[1][6] * 传统产业如煤炭、石油石化、房地产、钢铁、建筑等顺周期方向，以及家电、食品饮料等大消费方向，未获资金青睐[1][8] 券商板块分析 * 券商板块目前处于调整结构中，表现较弱[1][11] * 监管层允许券商适当加杠杆利好行业增长，但短期内难以出现大行情[1][5] * 需要观察市场态度是否能走出明显翻转信号，如出现5%-7%的阳线才可确认翻转[5] * 自2025年8月25日以来，券商板块形成了一个明显的A B C D E结构，可能会进行二次探底[12] 风险提示 * 光模块驱动的可持续性存疑，需警惕ETF资金退潮风险[1] * 本周光模块走强主要受ETF建仓影响，一旦ETF资金跟不上或外围环境不利，则创业板可能面临回调[10] * 资金集中于光模块和创业板，但缺乏良性轮动[10] 投资机会与布局建议 * **短期关注**：历史上12月份胜率较高的家电行业（过去10年胜率达80%）、受特朗普机器人计划影响的机械行业、医药、消费及AI应用领域相对低位个股[17] * **明年布局重点**：内需相关领域，如化工领域及黑色系商品，这些都是反内卷重点领域，也符合顺周期逻辑[1][22] * **可关注指数区间**：上证指数在3,700-3,750点区间、恒生科技指数在5,360-5,400点区间、科创50在1,270点左右[16] * **行业打分表表现较好的一级行业**：通信、商贸、电子、社服（消服）、机械、医药、交运（运输）、计算机、有色金属、电芯（新能源动力系统）及农业[23] 其他重要内容 市场风格与轮动 * 近期风格处于均衡中快速轮动状态，成长和周期股占优[18] * 目前市场风格最佳的是大盘成长股，尤其是广义的国证成长[20] * 绩效管理新规出台后，电子、军工、电新、非银、通信等高贝塔方向表现突出，交易热情在往年12月份并不常见[19] * 公募新规对风格有中长期影响，短期高贝塔板块受追捧，长期需评估与中长期影响的一致性[24] 宏观与政策影响 * 国内强调科技自立自强及内需支持，海外受日本加息影响风险偏好下降[18] * 经济工作会议释放出强调内需的重要信号，包括反内卷、居民增收及物价合理回升等政策导向[20][22] * 海外降息利好流动性，使得一些标普500指数成分股如创新药（XBI）等标的享受流动性宽松[21] 投资者行为 * 新公募基金管理规定带来的游戏规则变化，使得短期行为与中长期行为相背离，一些管理人选择年底做高业绩[18]

国泰海通证券开放式基金周报(20251214) 建议均衡偏成长风格配置，重视科技成长风格基金，兼顾大 金融、顺周期等资产 基 本报告导读： [Table_Report] 相关报告 A 股震荡，通信、国防军工和电子行业板块表现较优，部分重仓海外算力、芯片半 导体等板块的基金表现较优。建议均衡偏成长风格配置，重视科技成长风格基金， 兼顾大金融、顺周期等资产。 国泰海通证券：基金数据周报（2025.12.14） 2025.12.14 国泰海通证券：基金数据周报（2025.12.07） 2025.12.07 开放式基金周报(20251207) 2025.12.07 国泰海通证券：基金数据周报（2025.11.30） 2025.11.30 国泰海通证券开放式基金周报(20251130) 2025.11.30 投资要点： 证 券 研 究 报 告 基金评价 /[Table_Date] 2025.12.14 | [Table_Authors] | 倪韵婷(分析师) | | --- | --- | | | 021-23185605 | | | niyunting@gtht.com | | 登记编号 | S08805250400 ...

报告行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“推荐”，并予以“维持” [1] 报告核心观点 - 11月CPI连续2个月同比正增长，中央经济工作会议将扩大内需置于首位，看好人均收入改善与内需复苏带来的行业整体β修复，同时新消费有望贡献α [3][5] - 展望2026年，新消费仍具持续性但内部将会轮动，传统消费有望迎来底部改善 [3][50] 一、11月CPI继续正增长，中央经济工作会议重视内需 - 11月CPI同比上涨0.7%，较10月的0.2%加速，连续2个月正增长 [3][5] - 食品价格同比上涨0.2%，实现环比转正（10月同比为下降2.9%） [3][5] - 具体品类中：鲜菜价格同比上涨15%，为连续下降9个月后首次转涨（10月同比下降7.3%）；鲜果价格同比上涨0.7%（10月同比下降2.0%）；牛肉和羊肉价格分别同比上涨6.2%和3.7%，涨幅扩大；猪肉和禽肉类价格分别同比下降15.0%和0.6%，降幅收窄 [3][5] - 中央经济工作会议提出“制定实施城乡居民增收计划”、“扩大优质商品和服务供给” [3][5] 二、数据跟踪 （一）白酒重点单品批价跟踪 - **贵州茅台**：12月12日，飞天整箱/散瓶批价为1495/1485元，较11月30日均下跌85元，较去年同期分别下跌765元和725元 [3][7] - **五粮液**：12月12日，八代普五批价为850元，较11月30日持平，较去年同期下跌100元 [3][7] - **泸州老窖**：12月12日，国窖1573批价为850元，较11月30日持平，较去年同期下跌10元 [3][7] - **山西汾酒**：12月12日，青花20批价为358元，较11月30日及去年同期均持平 [3][7] - **洋河股份**：12月12日，M6+批价为540元，较11月30日持平，较去年同期下跌10元 [3][7] （二）大众品核心原料价格变动总览 - 截至12月12日，原材料成本持续分化，包材价格跌幅环比收窄 [16] - **软饮料**：PET价格同比下降5.8%，纸箱价格同比上涨16.8%，白糖价格同比下降14.2%，包膜价格同比下降9.3% [17] - **零食**：棕榈油价格同比下降14.1%，面粉价格同比下降1.9%，鹌鹑蛋价格同比上涨1.4%，葵花籽价格同比下降6.2% [17] - **调味品**：大豆价格同比上涨7.1%，白糖价格同比下降14.2%，PET价格同比下降5.8%，玻璃价格同比下降23.3% [17] - **啤酒**：铝材价格同比上涨7.2%，10月大麦进口价格同比上涨3.2% [17] - **乳制品**：原奶价格同比下降3.2% [17] （三）包材成本 - 截至12月12日，部分包装材料价格同比下行：玻璃价格同比下降23.3%，PET瓶片价格同比下降5.8%，包膜价格同比下降9.3% [17] - 部分包装材料成本同比上升：铝材价格同比上涨7.2%，纸箱价格同比上涨16.8% [17] （四）原料成本 - 截至12月12日，部分原材料价格同比下行：白糖价格同比下降14.2%，面粉价格同比下降1.9%，棕榈油价格同比下降14.1%，猪肉价格同比下降23.8%，葵花籽价格同比下降6.2% [27] - 部分原材料价格同比上涨：鹌鹑蛋价格同比上涨1.4%，大豆价格同比上涨7.1% [27] - **乳制品**：12月4日，国内生鲜乳价格3.02元/公斤，同比下降3.2%，较上月末持平；GDT拍卖全脂奶粉中标价3364美元/吨，同比下降15.6%，环比下降2.5% [3][41] 三、行情回顾 - 截至12月12日，食品饮料行业指数下跌3.5%，相对于Wind全A指数的超额收益为-4.5%，在31个子行业中排名第27位，排名较11月下降 [3][47][48] - 10个子板块股价均有回调，其中啤酒、调味发酵品、软饮料跌幅较窄，分别为-0.1%、-1.7%、-1.7% [3][47] - 年初至今（截至12月12日），食品饮料行业指数累计下跌8.1%，在31个子行业中排名第31位 [48] 四、投资建议 - 12月上旬指数回调主因月度动销数据环比略有放缓，受中秋错期影响 [3][50] - 展望2026年投资方向： 1. **新渠道**：零食量贩关注门店型公司如万辰集团；山姆渠道关注仍有SKU扩张空间的上游公司；渠道自有品牌与多品类折扣业态关注锅圈、千味央厨 [50] 2. **新品类**：魔芋零食与功能饮料景气度延续，关注东鹏饮料、农夫山泉、盐津铺子、卫龙美味、劲仔食品；C端大健康食品、便捷化食品关注西麦食品、宝立食品 [50] 3. **传统消费**：部分供给逐渐出清，需求改善有望推动修复，如乳制品（优然牧业、伊利股份、新乳业等）、速冻与调味品（安井食品、海天味业等） [50] 4. **白酒**：2026年若动销与批价跌幅收窄，则逐渐步入筑底阶段，在低估值背景下，流动性改善有望推动估值修复，关注贵州茅台、山西汾酒 [3][51]

核心观点 - 报告认为2026年港股市场有望继续回升，主要动力包括美联储继续降息、中美关系阶段性缓和、国内货币与财政政策协同发力、企业盈利改善以及南向与外资的持续流入 [1] - 报告预计2026年上半年的交易机会多于下半年，因国内外积极因素在上半年更为集中，而下半年海外不确定性可能增加 [2] - 在行业配置上，报告建议以科技和周期为主线，同时关注创新药，并采用杠铃配置策略，兼顾红利底仓和出口链机会 [3] 2025年港股表现回顾 - 2025年港股表现超全球投资者预期，截至2025年12月7日，恒生指数上涨30%，恒生科技指数上涨26.7%，恒生国企指数上涨26.2%，跑赢标普500、德国DAX、日经225等全球主要市场 [1][8] - 全年走势并非一帆风顺，主要经历了四阶段：1-3月因DeepSeek出圈及国内政策支持而行情爆发；4-7月因特朗普“对等关税”超预期而回调加剧；7-10月因美联储降息及国内“反内卷”政策而快速回升；10月后进入政策空窗期的震荡盘整 [11][12][13][14][15] 2026年港股上行动力 - **美联储继续降息**：预计2026年美联储仍有1-2次降息，利率或回落至3.25%-3.50%，且可能集中在上半年，这将改善港股流动性并降低资金成本 [1][16] - **中美关系阶段性缓和**：2025年11月高层会晤达成为期一年的贸易缓和协议，且特朗普透露可能在2026年4月访华，有利于缓解市场对双边关系不确定性的担忧 [1][18] - **国内政策积极发力**：2026年是“十五五”开局之年，政策基调偏积极，预计将延续货币与财政双宽，节奏上或有“开门红”效应，政策发力将在下半年经济中体现 [1][21] - **企业盈利有望改善**：预计2025年第四季度是中国经济增速的拐点，随着经济和物价回升，港股企业盈利将进一步修复，2025年半年报显示全部港股营业收入同比增速为+0.21%，归母净利润同比增速为+3.65% [1][25][26] - **南向资金持续流入**：在“赚钱效应”下，预计2026年南向资金将保持净流入，2025年港股通成交额占全部港股成交比例一度从约30%攀升至接近64% [1][33][40] - **外资有望锦上添花**：2025年外资已阶段性切入港股市场，若2026年房地产和物价方面出现积极转变，外资态度可能更为积极 [1][43] 2026年市场节奏与交易机会 - **上半年机会更多**：国内外因素协同发力，国内有“十五五”政策开门红，海外有美联储集中降息及潜在的中美高层会面（可能在4月），支撑港股上行的因素更多 [2][47] - **下半年不确定性增加**：主要风险包括美联储可能在下半年停滞降息，以及中美关税延期一周年（至2026年11月3日中期选举前）到期后政策可能转向 [2][48][52] 2026年行业配置建议 - **主线一：继续看好AI科技**：在美联储利率宽松背景下，有利于成长股估值抬升，全球科技共振周期下中国AI科技有上涨空间，若出现第二个“DeepSeek”式突破，港股科技弹性会更大 [3][58] - **主线二：看好顺周期板块**：受益于国内“反内卷”政策及全球需求好转下的大宗商品涨价，预计CPI及PPI环比改善，企业盈利有望回升，节奏上上半年以上游为主，下半年可能传导至消费，重点关注有色（兼具顺周期与AI逻辑）及香港本地房地产股票 [3][58] - **关注创新药**：美联储降息利好创新药企业，历史显示降息周期下该板块弹性可观，同时产业趋势明确，未来或有更多BD（业务发展）落地催化股价 [3][58] - **红利资产作为底仓**：建议关注低市净率（PB）的央国企、保险及香港本地公用事业等 [3][59] - **关注出口链机会**：尤其是与美国房地产相关的方向，国内制造业升级、全球经济温和增长及中美关系缓冲期将缓解出口压力，海外美联储降息利好美国房地产投资，有望拉动中国家居、家电、建材等出口需求 [3][59]

市场回顾 - 上周A股主要指数涨跌不一，市场量能持续降低 [1][11] 宏观数据分析 - 日本央行行长植田和男于12月1日暗示可能在12月晚些时候加息，释放强烈鹰派信号，12月18-19日的货币政策会议加息成为大概率事件 [5][14] - 日本在“失去的30年”以来维持低利率甚至0利率，日元是国际套利交易重要组成部分，当前经济有复苏苗头，工资持续上行，弱势日元带来输入性通胀压力，促使央行试探加息收紧流动性 [5][14] - 国际市场对日本潜在流动性收紧进行了有限定价，后续关注点集中于弱美元，需观察日元汇率和日债收益率走强的持续性以判断真正影响 [5][14] 股市策略展望：短期观点 - 年底临近，机构资金活跃度低，市场量能降低，量化等资金定价权增强，科技成长板块对边际催化更加敏感 [8][17] - 上周长债利率上涨导致债市调整，结合经济数据下滑压力，市场开始交易12月重要会议的政策稳经济预期 [8][17] - 保险风险因子下调和适度打开优质券商资本空间与杠杆限制的提法，为可能的春季躁动行情提供流动性支撑，预计带来增量资金千亿级别 [8][17] - 下周起重要会议的结果将很大程度影响市场，需密切观察是否带来市场风格变化 [8][17] 股市策略展望：中期观点 - 科技成长仍是优势方向，当前经济基本面和科技叙事未发生根本变化，美国仍在降息周期，科技板块中长期逻辑依旧，是优先增配方向 [8][17] - 多数红利避险板块和顺周期板块存在基本面问题或缺乏长期叙事，其行情深化需要足够强力的催化出现，如出口承压下的投资消费政策对冲或在美国降息周期下的宽松跟进，这是市场风格能否改变的决定性因素 [8][17] - 在偏宽松的货币政策支持和低利率环境下，市场流动性充足，依旧支持主题性机会不断产生 [8][17] 股市策略展望：长期观点 - 长期维度，中美长期斗争基调已定，美国政策底线逐渐清晰与持续增加赤字，引发国际资本市场对其治理能力与制度信誉的质疑，但美元信用未被实质撼动，美债暂时不存在大风险 [9][18] - 在美国经济前景不确定及美联储降息区间中，人民币对美元汇率提升，若外资持续流入将对我国权益市场形成支撑 [9][18] - 在监管政策推动下，公募产品被动化、险资和券商自营等资金长期化趋势可能进一步强化，五家A股上市大型险企持有股票1.8万亿元，同比增长28.7%，股票和基金配置比例均在10%以上，后续如下调险资持股风险因子等政策应会持续 [9][18] - 从居民角度看，权益市场赚钱效应增加有利于居民超额存款流入股市，超额存款约55万亿元，目前仅有22%的家庭金融资产配置在基金和股票上，中长期维度看市场仍可能迎来配置资金流入 [9][18] 行业观点：防御类行业 - 对于偏防御的红利类行业，配置比例建议保持，险资入市资金增加和重要会议稳经济预期均形成利好 [10][19] - 关注有催化的红利标的，如部分反内卷相关行业和地产链低位标的，以及稳定避险属性强的港股红利、金融、农业、贵金属等价值红利 [10][19] 行业观点：进攻性行业 - 科技方向：AI竞赛持续，是短期业绩与长期叙事结合最好的方向，中期看好，关注短期有催化的国产算力、商业航天、机器人，以及产业景气度高及调整幅度较大的港股互联网、NV链等方向 [10][19] - 内需与高景气方向：内需板块问题在于宏观基本面，行情启动需要自身强力催化或科技行情结束，低估值内需和高景气方向如一些电新细分方向、部分机械、化工等在科技调整、市场缺乏主线背景下优势凸显 [10][19] - 弱美元交易：如黄金有色等，短期涨幅大叠加多个事件打击情绪，但中长期逻辑仍在 [10][19] - 出海类：在美国制造业资本开支提高预期和美国关税谈判时期，短期在情绪压力中寻找错杀品种或受益于后续政策更大的品种，自下而上择股更加重要 [10][19]

中国股票定价逻辑与核心配置方向 - 中国股票的定价逻辑正在潜移默化改变 中美贸易中逐步占据更主动地位 中国制造业进入全球化发展周期 [1] - 地产止跌在途 反内卷构成经济思路转折 宏观尾部风险降低 [1] - 新技术/新产业涌现 结构性发展领域涌现更多机会 [1] - 核心板块配置方向有四点 结构性成长的新消费趋势 全球资源配置能力提升的出海 高股息策略长期占优 价值低估的消费白马 [1] 新消费趋势 - **个护、宠食、婴护**：宠食行业呈量价齐升趋势 多元化增长驱动有望抬高天花板 消费者教育壁垒更高 品牌粘性强 具备显著大单品效应 头部品牌具备较高壁垒 [2] - **个护、宠食、婴护**：婴童行业格局分散 但优秀品牌依托质价比与爆款产品快速迭代提份额 行业向精细化、功能化和专业化的方向深度发展 [2] - **黄金珠宝**：看好2026年精品金饰延续良好景气度 核心源于金饰保值增值属性以及头部企业产品与品牌逻辑强化 份额加速向头部品牌集中 [2] - **潮玩**：作为情绪消费代表 企业龙头正处于业务布局全球化 业务模式从“单一产品驱动”向“IP+产业链+生态”驱动的升级阶段 [2] - **新型烟草**：雾化监管趋严 合规市场稳步复苏 HNB行业渗透率加速提升 全球烟草龙头新品迭代加快 品牌竞争加剧 [2] - **智能眼镜**：2025Q1-3全球AI智能眼镜销量达312万台 同比增长285% Wellsenn预计26年行业有望大幅增长 全球销量达1800万台 [2] - **两轮车**：新国标产品平滑过渡 监管驱动行业格局优化 龙头产品结构改善 [2] 顺周期板块 - **家居**：预计25-26年行业仍处调整期 27年有望企稳 25年软体、智能家居依托更新需求 内生渠道变革、品类扩张实现稳健增长 [3] - **家居**：定制新房依赖度较高 门店数量收缩显著 存活门店改革成效逐步显现 经营保持韧性 [3] - **造纸**：全球木片供给收缩 需求受下游纸浆投产预计持续提升 木片资源偏紧或将成为常态 中长期支撑浆价底部抬升 [3] - **造纸**：26年纸浆新增产能有限 海外降息或将延续 且贸易冲突边际减弱 判断需求有望稳步回暖 预计整体供需或基本平衡 浆价预计温和上涨 [3] - **包装**：金属包装行业集中度进一步提升 未来两片罐国内新增供给有限 供需压力趋缓 行业盈利低位 龙头有望由份额导向转向盈利导向 判断26年基准价格或将实现小幅提升 [3] - **包装**：纸与塑包装下游需求平稳 龙头收入表现稳健 盈利领先同行 现金流表现优异 高比例分红 且出海征程加速展开 [3] 出口与出海 - 美国降息后地产改善预期逐步建立 关税纷争缓和 Q4企业订单已显改善 [5] - 本轮关税纠纷中 产业链利润分配并未发生显著变化 多数公司仅承担小部分税率 盈利影响有限 [5] - 中期来看 龙头海外基地本土化自制领先 先发优势明确 全球供应份额有望提升 [5] - 以涛涛、致欧、匠心为代表的品牌出海企业逆势展现较强韧性 未来凭借趋于成熟的本土化运营 品牌影响力扩张 [5] 纺织服饰 - 展望2026年 三大主线值得关注 一是运动户外景气度高企 2025-2029年户外服装与鞋类CAGR预计达9.6%与9.2% 产品创新驱动增长 [6] - 二是男装与家纺龙头展现业绩韧性 男装CR10达23% 家纺大单品和线上化打开新增量空间 头部企业高分红特征显著 [6] - 三是纺织制造外需乐观 渠道库存健康 订单有望改善 产能转移持续深化 印尼凭借零关税窗口、人口红利及政策力挺 成为继越南后重要目的地 [6]

核心观点 - 报告认为，随着企业基本面在2025年下半年陆续筑底，2026年交通运输行业有望迎来弱贝塔的转向，成为全年交易主线[7][34] - 投资策略围绕“内需先于外需、上游先于下游、价涨先于量增”三大思路展开[3][36] - 内需方面，基本面已于25H2筑底，低基数是2026年重要看点，底部品种值得重视[3][34] - 外需方面，关税扰动基本落地，重点关注东南亚、拉美市场结构景气以及跨境电商产业趋势[3][36] - 上游修复节奏先于下游，25Q3上游反内卷对商品价格和库存的拉动初见端倪，叠加25H1低基数，26年初开工后的需求弹性值得重视[3][36] - 在需求弱复苏基准下，供给约束的强度决定了不同板块顺周期修复的弹性，重点关注供求关系有望反转、政策反内卷及供给受限的板块[3][36] 板块整体复盘与现状 - 截至2025年12月10日，申万一级交通运输指数下跌1%，市场排名第29位，为近十年相对表现第二差的一年[7][18] - 板块表现不佳的原因包括：基本面高度挂钩经济，全年业绩承压；预期与市场主线AI、机器人等新质生产力相关性较弱，修复节奏落后[18] - 2025年交运大多数细分板块盈利受到冲击，ROE与净利润同比普遍下降[7][28] - 在流动性改善背景下，市场对底部预期较为充分，股价逐步脱钩2025年业绩趋势，呈现“盈利底部、股价底部、估值虚高”的定价特征[7][28] - 交运各细分板块基本面已基本完成探底，其中“量升价跌”的象限以内贸顺周期资产为主，供给侧已出现投资收缩信号，未来顺周期需求弹性可观[23][25] 物流行业投资策略 - **内贸快递**：2025年需求呈现前高后低态势，预计2026年行业增长中枢将下移[38][39]。反内卷政策推行下，2025年7月起电商快递企业单票收入明显上行[39][42] - **外贸与跨境物流**：新兴市场电商快递需求高增，以极兔速递为例，其在东南亚及新市场的季度业务量增速处于环比提速趋势[43][45]。跨境空运在供给紧张背景下，2025年运价依旧维持在相对高位[50][54] - **大宗与化工物流**：以蒙煤运输为例，甘其毛都口岸2025年1-11月累计煤炭通关量同比下降2.8%，运量呈前低后高态势[46][49]。化工物流行业供需相对一般，外贸化学品船运价中枢有所走低，内贸运价仍在较低位[51][55] - **投资关注点**： - 海外高景气方向：关注非洲（嘉友国际）、新兴市场电商（极兔速递）和跨境电商（东航物流）[64] - 反内卷方向：关注电商快递板块（中通快递、圆通速递、申通快递、韵达股份、极兔速递），看好2026年全年业绩弹性[64] - 顺周期修复方向：关注化工物流（密尔克卫、兴通股份）、快运（德邦股份）等板块[65] 机场航空行业投资策略 - **行业基本面**：2025年前三季度航空板块呈现“量增价减”，9月以来受供给收紧及需求修复影响，呈现“量价双升”[67][69]。2025年1-10月，民航旅客运输量恢复至2019年同期的117.2%，正班客座率达85.1%，超2019年整体水平1.7个百分点[70][74] - **国内航线**：2025年1-10月国内旅客运输量相当于2019年同期的119.2%[74][76]。票价自9月开始同比回升，第36至47周国内全仓乘机日成交均价同比上升6.8%[74][79] - **国际及地区航线**：2025年1-11月地区及国际日均航班量恢复至2019年同期的84.9%[79][82]。2025年1-10月地区及国际客运量恢复至2019年同期的103.5%，其中10月已超2019年同期15.3%[79][82] - **航司业绩**：2025年第三季度，上市航司总供需恢复至2019年的114.81%/117.32%，客座率同比提升1.1个百分点至85.5%[92][96]。单位ASK营业成本同比下降，单位客公里营收降幅缩窄，行业毛利率同比普遍回升[98][100] - **未来展望**：供给端增速持续受限，三大航飞机引进目标达成率较低（52.9%-82.4%），为行业提供看涨期权[102][103]。成本端，2025年第三季度航空煤油出厂价格同比下跌11.1%，同时人民币升值，油汇有望形成共振利好[98][102] - **投资关注点**：重点关注供给受限、油汇共振利好的航空板块，具体公司包括华夏航空、海航控股、中国国航、吉祥航空[3][36] 航运行业投资策略 - **核心机会**：报告认为干散货海运是2026年最具性价比的机会[11] - **供给端分析**：散货船在手订单仍保持较低水平，未来三年供给压力不大，增速基本在5%以内且逐年走低[15][60]。油轮和集装箱船部分船型未来面临一定的供给投放压力[49][58] - **需求端催化**：需求侧受中国影响较大，结合高频数据，新一轮供需剪刀差有望出现[65][66]。地缘冲突缓和、乌克兰重建、美联储降息可能成为干散货运输的需求催化剂[37] - **投资关注点**：重点关注供求关系有望反转的干散货运输，具体公司包括海通发展[3][36] 重点公司估值摘要（基于报告数据） - **海通发展 (603162.SH)**：报告给予“增持”评级，合理价值13.16元。预计2026年EPS为0.88元，对应PE为15.57倍[8] - **极兔速递-W (01519.HK)**：报告给予“买入”评级，合理价值11.93港元。预计2026年EPS为0.05元[8] - **嘉友国际 (603871.SH)**：报告给予“买入”评级，合理价值15.75元。预计2026年EPS为1.05元，对应PE为12.21倍，ROE达20.7%[8] - **中通快递-W (02057.HK)**：报告给予“买入”评级，合理价值181.04港元。预计2026年EPS为12.47元，对应PE为13.25倍[8] - **华夏航空**：作为支线航空代表，围绕主基地培养了独特竞争力的航网[45]。在供给受限、油汇共振背景下被列为重点关注公司[3][36]

市场宏观与政策环境 - 隔夜美联储如期降息25个基点，这是连续第三次降息，合计降息幅度达75个基点[2] - 美联储此次降息并未显露市场此前预期的“鹰派”信号，这一政策动向显著提振了市场情绪[2] 港股市场表现 - 2025年12月11日，港股早盘高开，恒生科技指数上涨0.55%[1] - 主要科网龙头公司股价多数走强，哔哩哔哩-W、腾讯控股、阿里巴巴-W、美团-W集体上涨超过1%，小米集团-W跟涨[1] 特定ETF产品表现与资金流向 - 跟踪港股互联网板块的港股互联网ETF（513770）场内价格在12月11日早盘上涨超过1%[1] - 该ETF近期持续获得资金关注，连续5个交易日资金净流入总额达2.38亿元人民币[1] - 截至12月11日交易时段，港股互联网ETF（513770）当日收盘价为0.546元，涨幅1.11%[2] - 该ETF最新规模已超过100亿元人民币，年内日均成交额超过6亿元人民币[3] 行业与公司动态 - 据智通财经报道，Meta公司使用阿里巴巴的“千问”大模型来优化其最新AI模型[3] - 阿里巴巴近期成立了“千问C端事业群”，业务范围包含千问APP、夸克、AI硬件、UC、书旗等，其首要目标是将“千问”打造成为AI时代用户的第一入口超级APP[3] - 分析认为，阿里巴巴旗下的AI应用可能因此迎来加速增长[3] 机构观点 - 中信证券表示，继续看好互联网板块的顺周期属性叠加AI的向上趋势[3] - 中信证券认为，互联网巨头在AI趋势中攻防兼备：若AI技术超预期，大概率由互联网巨头及合作方产生；若AI泡沫破裂，其扎实的资产负债表和现金流可作为避风港[3] - 中泰证券表示，港股科技龙头在AI投入加大的背景下，当前估值合理且分红回购增强[3] - 中泰证券认为，随着美联储降息周期开启、南向资金持续流入，港股科技板块的估值洼地效应与盈利弹性正同步显现[3] 指数与ETF产品构成 - 港股互联网ETF（513770）及其联接基金被动跟踪中证港股通互联网指数[3] - 该指数重仓阿里巴巴-W、腾讯控股等互联网龙头，前十大持仓股合计权重超过73%[3] - 前十大持仓公司汇聚了AI云计算、大模型以及各领域的AI应用公司[3] - 指数前三大成分股及权重分别为：阿里巴巴-W（18.95%）、腾讯控股（16.90%）、小米集团-W（10.61%）[3] - 其他主要成分股包括美团-W（8.54%）、商汤-W（3.85%）、京东健康（3.74%）、哔哩哔哩-W（3.39%）、阿里健康（2.98%）、快手-W（2.82%）、同程旅行（2.58%）[3] 相关投资工具 - 香港大盘30ETF（520560）被提及为全市场首只采用“科技+红利”哑铃策略的ETF产品[5] - 该ETF重仓股既包括阿里巴巴、腾讯控股等高弹性科技股，也囊括了建设银行、中国平安等稳健高股息股票[5]

市场表现与资金流向 - 12月9日早盘A股市场震荡调整 中证石化产业指数盘中下跌约0.8% [1] - 指数成分股中 巨化股份、三美股份、蓝晓科技等股票领涨 [1] - 石化ETF（159731）在近10个交易日内合计净流入资金1321万元 [1] 机构市场观点 - 国泰海通研报观点认为 中国股市在长时间横盘震荡后将进入跨年攻势 [1] - 今年12月至明年2月被视作政策、流动性、基本面向上共振的窗口期 指数有望迈上新台阶 [1] - 行业配置层面可关注顺周期板块 该板块调整三年后估值与持仓处于低位 [1] - 随着宏观尾部风险降低与潜在增量政策出台 顺周期板块将出现结构性机会 [1] 石化行业与相关产品 - 石化ETF（159731）及其联接基金紧密跟踪中证石化产业指数 [1] - 该指数申万一级行业分布为基础化工行业占比60.39% 石油石化行业占比32.71% [1] - 石化行业新一轮产能扩张周期步入尾声 供需格局进入再平衡阶段 [1] - 行业景气度预期将逐步回升 [1]

**会议纪要关键要点总结** **一、 涉及的行业与公司** * **行业**：宏观市场、航空、油运、化工、石油石化、煤炭、金属（工业金属、贵金属）、建材、电力、金融（保险、券商）、科技成长 * **公司**： * **航空**：国航、吉祥航空、东航、南航、春秋航空[7] * **油运**：中远海能、招商轮船、招商南油、中国船舶租赁[8] * **化工**：华鲁恒升[1][9][10]、华峰化学[12]、博源化工[13]、万华化学[14]、瑞丰新材[15]、盛泉集团[15]、东材科技[15]、雅克科技[15]、桐昆股份[18]、新凤鸣[18]、恒逸石化[18]、恒力石化[19]、荣盛石化[19]、东华能源[19]、卫星化学[19] * **石油石化**：中国石油、中国石化、中国海洋石油（“三桶油”）[4][17] * **金属/矿业**：中国中冶、中国中铁[28] * **建材**：东方雨虹、三棵树、汉高集团、兔宝宝、北新建材、北新津材[25] * **电力**：建投能源、晋能电力、内蒙华电、甘肃能源、华电国际、华能国际、大唐发电（港股）[34] * **高股息/基建**：中国建筑、四川路桥[28] **二、 宏观市场与整体策略观点** * **市场展望**：对跨年行情持乐观态度，认为12月至2月是政策、流动性和基本面向上共振的窗口期[1][3] * **政策预期**：预计明年初货币政策可能宽松[1][3]，金融监管总局下调保险公司权益入市风险因子并拓宽券商资本空间，提升市场风险偏好[1][3] * **盈利预测**：预计2026年全A股非金融业绩增长约10.6%[1][6]，股市盈利不再仅依赖传统周期行业[1][6] * **流动性增量**：未上市保险公司将在2026年实行新会计准则，叠加风险因子下调，预计保险资金入市增量可能超过万亿[1][6] * **推荐方向**：科技成长（中期景气来源）、大金融（受益季节效应和保险开门红）、周期类资产（全球流动性宽松及复苏预期下的资源品，国内反内卷政策受益领域）[1][5] **三、 周期行业核心观点与论据** * **航空**： * 前景乐观，预计2025年第四季度行业大幅减亏并全年扭亏[1][7] * 2026年需求增长将驱动票价和盈利上行，建议逆向布局航空超级周期[1][7] * 长逻辑不变，“十五”期间机队将继续递增[7] * **油运**： * 预计第四季度及全年原油轮盈利创十年来新高[1][8] * 中东和南美原油增产效应显现，印度缩减俄油进口驱动运价飙升[1][8] * 全球油运增产持续，但有效运力供给增长有限，景气将继续超预期上行[8] * **化工**： * 板块目前处于底部状态，自2021年高点以来价格下行已近四年，部分品种开始修复[1][9] * 反内卷政策推动带来利好，正处在景气度拐点向上的时间点前后[9] * 应积极配置具备成本优势且新增产能带动业绩提升的龙头企业[1][9] * **华鲁恒升**：利润提升受益于税率从25%下降到15%，重点产品处于涨价趋势中，四季度业绩预计较好，中长期有多个新增项目保证年化利润以双位数增速增长[10][11] * **华峰化学**：氨纶需求较好，2026年新增产能逐步收缩，2027年基本无新增产能，市场景气度将改善[12] * **博源化工**：纯碱价格回升，阿拉善基地二期产能将在2025年底或2026年初投产，是行业成本曲线最左侧企业[13] * **万华化学**：MDI和TDI价格有所支撑，随着需求修复及供给格局改善，2026年有望实现年化业绩增长[14] * **石化反内卷**：PTA、长丝和己内酰胺等细分品种确定性强，正在推进PTA反倾销措施[18] * **炼化与PDH**：关注恒力、荣盛和中石化[19]，PDH项目因丙烯供给格局向好及2026年原料成本（LPG）预计下降，价差有望拉大[19] * **石油与煤炭**： * **油价**：当前在60~65美元/桶区间震荡，OPEC明年一季度暂停增产计划表明仍顾及油价水平，油价中枢下移幅度可控[16] * **石油公司**：建议坚定持有“三桶油”作为优质红利股代表，其股息率仍具吸引力[4][17] * **煤炭价格**：港口煤价加速回落，一周内下滑27元/吨至830元/吨[20]，动力煤价格一周内下滑近30元/吨[20]，核心因素在于冬季需求未超预期[20]，港口库存上升至过去5年均值水平[21] * **煤炭行业**：全球能源格局变化对煤电地位短期内难以撼动，煤炭板块资产价值重估需要关注[4][22]，全国原煤产量自9月起恢复至月均4.1亿吨左右水平[22] * **金属**： * **整体趋势**：金属板块开启共振式上行趋势，降息周期和制造业复苏利好金属板块[4][27] * **铜**：供应端扰动增多，新矿少、存量矿品位下降，处于紧平衡甚至硬缺状态[4][29]，需求受AI基建、数据中心、电网改造和储能拉动[29] * **铝**：国内产能利用率高（97.5%至98%），供应弹性低[4][29]，电价上涨及印尼项目不确定性使供应端刚性较强[29] * **锡**：需求受益于AI驱动的换机潮[4][30]，缅甸、印尼等矿端扰动及非洲、南美供应不稳定[30] * **贵金属**：配置思路以防风险为主，央行购金、流动性及地缘政治问题支撑金价，建议逢低布局[31] * **碳酸锂**：一季度可能阶段性调整，但全年看好储能带来的需求弹性反弹[32] * **建材**： * **需求环境假设**：2026年地产处于相对底部，基建投资相对疲软，消费类和出口类材料预计持平或略有增长[25] * **投资逻辑**： 1. **性价比看消费建材**：关注逆境中仍能增长的公司（如东方雨虹、三棵树）或提供高股息/低市盈率补偿的公司（如兔宝宝、北新建材）[25] 2. **景气度看玻纤**：玻璃纤维行业存在结构性机会，热塑性材料和风电长协价格明年有望提价，普通电子部件处于涨价通道[25] 3. **供给端看大宗**：水泥行业预计继续推进反倾销政策；玻璃行业面临冷修带来的供给变化；海外水泥和光伏玻璃预计高景气[25][26] * **电力**： * **挑战**：面临电价压力，例如江苏12月月度长协电价为0.339元/度，比年度长协价格低近0.08元[33]，煤炭价格下行导致电价支撑变弱[34] * **机遇**：12月中旬长协落地后不确定因素消除，可能利空出尽带来行业机会，火电公司在12月20日前后可能迎来反转[34] * **光伏电价**：部分地区即时电价显著提高（如福建、宁夏达0.3元/度左右），对光伏企业是利好[34] * **储能**：全国30多个省中有10个省份峰谷差相对于去年12月有所上升，但需密切关注各地用电形势[34] **四、 其他重要内容** * **高股息资产**：由于保险风险因子调整，高股息资产在跨年时可能超预期表现，例如中国建筑、四川路桥等公司的股息率在5%左右[28] * **新材料领域**：关注润滑油添加剂（瑞丰新材）、高频高速树脂（盛泉集团、东材科技）、存储芯片相关材料（雅克科技）等高成长性品种[15] * **财政政策关注点**：需关注年度工作会议对财政政策的描述，既要对比去年力度，也要观察结构变化（如基建投资占比是否下降）[29]