市场整体表现 - 2023年12月31日，白色家电板块整体下跌1.01%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.09%，深证成指下跌0.58% [1] - 板块内个股表现分化，10只样本股中仅3只上涨，7只下跌，其中长虹美菱涨幅最大为1.71%，TCL智家领跌，跌幅为4.07% [1] - 从成交额看，行业龙头成交活跃，美的集团、格力电器、海尔智家成交额均超过100亿元，分别为22.57亿元、20.28亿元和11.42亿元 [1] 个股价格与成交 - TCL智家领跌板块，收盘价10.38元，下跌4.07%，成交25.41万手，成交额2.67亿元 [1] - 行业龙头普遍下跌，美的集团收盘78.15元跌0.89%，格力电器收盘40.22元跌0.76%，海尔智家收盘26.09元跌1.70% [1] - 长虹美菱逆势上涨表现最佳，收盘6.55元涨1.71%，成交11.48万手，成交额7487.18万元 [1] - 澳柯玛成交最为活跃，成交量达22.07万手，成交额1.82亿元，股价微涨0.37% [1] 板块资金流向 - 当日白色家电板块整体呈现主力资金净流出态势，主力资金净流出4.24亿元，而游资和散户资金分别净流入1.89亿元和2.35亿元 [1] - 主力资金流向分化明显，仅TCL智家、美的集团、长虹美菱和海信家电4只个股获主力净流入，其中TCL智家主力净流入3582.81万元，净占比13.42%，为最高 [2] - 格力电器和海尔智家遭遇主力资金大幅卖出，主力净流出分别为2.67亿元和2.11亿元，净占比分别为-13.16%和-18.45% [2] - 游资资金整体活跃，在格力电器、海尔智家、TCL智家等个股上呈现净流入，其中格力电器获游资净流入9568.73万元 [2] - 散户资金流向与主力资金呈现一定反向操作，在格力电器、海尔智家、澳柯玛、深康佳A等主力净流出个股上，散户资金为净流入 [2]

星巴克门店战略调整 - 星巴克正在美国关闭约400家表现不佳的城市门店 [2] - 公司将投资转向翻新门店及郊区得来速门店，以应对客流变化和成本压力 [2] 格力电器成本与风险管理 - 公司对原材料需求及库存进行数字化管控，并制定灵活的储备策略 [3] - 定期开展大宗材料期货套期保值业务，以对冲原材料价格大幅波动的风险 [3] - 通过成本管控、技术创新、工艺优化、提高生产效率和减少损耗等方式持续降低成本 [3] 国内黄金饰品价格动态 - 12月30日，多家品牌足金首饰价格较昨日大幅回调 [4] - 具体报价：老凤祥1363元/克，老庙黄金1359元/克，周生生1353元/克，周大福1363元/克，六福珠宝1403元/克 [4] 英国消费者支出趋势 - 巴克莱银行数据显示，2025年英国消费者使用借记卡和信用卡的消费支出同比下降0.2% [5] - 与去年增长1.6%相比大幅放缓，为2020年以来首次下降 [5] 智谱港股IPO信息 - 公司拟全球发售37,419,500股H股，其中香港发售1,871,000股，国际发售35,548,500股 [6] - 发售价为每股116.20港元，预期股份将于2026年1月8日开始在香港联交所买卖 [6] 泡泡玛特潮玩市场变化 - 今年12月，原价594元一盒的Labubu坐坐派对系列在二手平台均价从1478元回落到632元左右 [7][8] - 部分原价99元的单只款式已跌破原价，最低售82元 [7][8] - 在多个二手及电商平台，Labubu挂牌数量增多，成交价格下移，部分线下门店开始限时特惠促销 [8] 华为战略方向 - 华为轮值董事长孟晚舟在新年致辞中表示，智能化变革浪潮是公司面临的长期战略机遇 [9] - 强调智能时代的新征程已经开启，最终的胜利属于敢于挺身而出、勇于自我批判的奋斗者 [9] 中国航司飞机采购 - 春秋航空与吉祥航空拟合计向空中客车公司采购55架A320系列飞机 [10] - 交易金额超82亿美元（约人民币574.48亿元），交付周期集中在2028年至2032年 [10] 亿纬锂能港股IPO进展 - 公司于2025年6月30日递交的港股招股书，因满6个月于2025年12月30日失效 [11] 美国加密货币会计准则探讨 - 美国财务会计准则委员会将于2026年探讨某些加密货币资产是否可被认定为现金等价物 [12] - 同时将探讨如何对加密货币转移进行会计处理 [12] 三星电子汽车芯片业务 - 三星电子已开始为宝马公司生产的电动汽车提供先进的汽车芯片 [13] - 为宝马新款iX3电动汽车提供Exynos Auto V720芯片，成为其软件定义汽车项目主要半导体合作伙伴 [13] - 还将为下一代宝马7系车型提供Exynos Auto V920处理器 [13] 顾家家居产品与渠道动态 - 董宇辉直播间一款顾家家居沙发单品成交额突破1亿元，单场总销售额达3.56亿元 [14] - 针对“代工”质疑，顾家家居抖音官方旗舰店客服回应称相关产品均为自有工厂生产 [14]

品牌传播与市场反响 - 公司与央视频联合打造的深度商业观察栏目《格力电器请回答》第二季全网曝光量近2.4亿，成为2025年年末现象级栏目 [2] - 该栏目通过五集深度走访，全方位拆解了公司三十余年的技术沉淀与品牌坚守，为中国高端制造提供了鲜活范本 [2] 核心技术自主与科研体系 - 公司通过自主攻坚打破垄断，研发队伍从数百人扩充至近两万人，建成16个研究院、152个研究所、1411个实验室的科研集群 [3] - 在中央空调领域，通过自主研发磁悬浮、气悬浮压缩机，使中央空调能效提升超30%，可靠性优于外资品牌，并成功进驻中国尊、港珠澳大桥、北京大兴机场等国家级地标 [3] - 公司是白电行业唯一拥有芯片生产能力的企业，已实现碳化硅芯片百万级量产，并能自主设计建造芯片智能工厂 [23][25] - 自研芯片成为家电“智慧大脑”，赋能AI空调实现智能控温，同时为工业机器人、数控机床等装备制造提供核心支撑 [25] 产品创新与能效突破 - 公司早在2012年便布局清洁能源，打造出“光储空”一体化系统，可脱离城市电网自供电 [5] - “光储空”系统在深圳地铁单条线路年省1500万度电，在上海机场两台机组实现37%节能 [5] - 为解决用户痛点，公司研发“风不吹人”空调，在保证制冷制热效率的同时实现15%节能 [11] - 搭载AI节能芯片的空调，动态能效再提升13.6%，实现“一夜仅两度电”的实用体验 [11] 智能制造与品质控制 - 在家用空调智能工厂，15秒即可下线一台空调，同时通过5G+AI技术实现全流程品控 [8] - 具体品控措施包括螺丝钉全筛、铜管X光探伤、核心零部件进行168小时盐雾试验，远超国标24小时标准 [8] - 公司以“十年免费包修”承诺和全产业链自主可控的品质底气，守护用户长远利益 [8] 技术迁移与品类拓展 - 凭借核心部件研发的技术积淀，公司成功实现跨品类突破，拓展至冰箱、洗护机等领域 [15] - 长沙冰箱智能基地采用自主设计的全自动化产线，其恒温发泡技术让保温层更薄且保温性更强，-38℃深冷技术可长效锁住营养，鲜花能保鲜25天、荔枝可存30天，并可覆盖-86℃医用冷藏场景 [15] - 成都洗护机工厂迁移空调热泵技术，打造出全球独有的热泵洗护一体机，37℃低温烘干可省60%电、省30%时间，还能实现蒸汽护理除皱除菌 [19] 公司战略与行业影响 - 公司坚持全产业链自主，不做贴牌代工，致力于在“消费者看不到的地方做到极致” [25] - 公司的实践从打破技术垄断到制定行业标准，从单品突破到全品类布局，从家电制造到芯片攻坚，为中国制造业的高质量发展和迈向高端提供了可借鉴的路径 [27]

2026年国家补贴政策概览 - 新一轮国家补贴于1月1日正式开启，消费者可在淘宝天猫平台领取使用[1] - 补贴覆盖十大品类：冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、手机、平板、智能手表手环及智能眼镜，其中智能眼镜为新增品类[1] - 补贴力度统一为商品售价的15%，一级能效或水效家电补贴上限为1500元人民币，数码和智能产品（单价不超过6000元）补贴上限为500元人民币[1] 平台承接与区域覆盖 - 天猫线上线下全面承接2026年国补，线下天猫优品全国超万家门店支持领用[1][4] - 广东、浙江、江苏、安徽、福建、内蒙古、江西、上海、四川、山东、河北、重庆等省（区、市）已率先在淘宝天猫上线国补[4] - 消费者可通过淘宝APP首页“国补”频道或搜索“国家补贴”领用补贴[4] 促销活动与优惠力度 - 1月1日至3日，天猫联合海尔、美的、华为、西门子等上千个品牌举办“国补焕新季”活动[4] - 活动提供超级立减9折起，消费者在国补基础上可额外领取950元人民币的“国补焕新季”消费券，多重优惠叠加后家电价格低至5折[4] - 平台积极响应以旧换新增量政策，为消费者提供更大力度让利[4] 代表性商品补贴后价格 - 雷鸟智能眼镜 Air 4 Pro：原价1888元人民币，优惠后价1614元人民币[6] - 格力晶弘致享家1.5匹空调：原价4799元人民币，国补贴叠加平台优惠后价格相当于原价的4.1折[6][8] - 创维100A4F电视：原价15999元人民币，优惠后价7599元人民币[6] - 小天鹅小乌梅3.0洗衣机：原价7599元人民币，多重优惠后价格相当于原价的5折[6][8] - 海尔冰箱制冰512L：原价11999元人民币，多重优惠后价格为5899元人民币，相当于5折[6][8] - A.O.史密斯级能效TJ3热水器：原价6000元人民币，优惠后价3199元人民币[6] - vivo X300 Pro：原价5299元人民币，国补立省500元人民币[6][8] - 联想拯救者Y7000P AI高静本：原价10299元人民币，优惠后价8799元人民币[6] 平台历史表现与规模 - 2025年，淘宝天猫平台上线国补的商品覆盖超3000个品类、1万多个品牌、50万款商品[8] - 该平台国补专区日均访问量超1.5亿人次，是国补覆盖品类、品牌、商品最丰富，消费者领用频次最高的平台之一[8]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业评级，但给出了具体公司的投资评级与目标价 [4] 报告核心观点 - 2026年家电以旧换新政策出台，补贴范围、比例和资金虽较2025年有所收窄和下调，但整体符合预期，有望刺激家电内销边际改善，推动行业产品结构向高端化、智能化、绿色化升级 [1][8] - 2025年政策效果显著，1-11月全国家电以旧换新超1.2844亿台，测算累计补贴约827亿元，带动家电消费约4395亿元，全国限额以上单位家用电器和音像器材类商品零售额同比增长14.8% [3] - 2026年政策优化实施机制，包括全国统一补贴标准、建立资金预拨制度、支持线下实体零售及向农村地区倾斜，有望推动行业良性发展 [2][8] - 投资建议关注三条主线：高经营质量、高股息率的白电头部企业；全球化能力突出的出海龙头；不断外延拓展新业务的科技家电企业 [9] 政策细则分析 - **支持范围**：2026年政策聚焦冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器等6类产品，较2025年减少了家用灶具、吸油烟机、微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等6类产品 [2] - **补贴标准**：2026年仅对1级能效或水效产品给予补贴，比例为产品售价的15%（2025年为20%），不再补贴2级能效产品，单件补贴上限从2000元降至1500元，每位消费者每类产品限补1件（空调从最多3件调整为1件） [2] - **资金额度**：2026年第一批消费品以旧换新资金为625亿元，较2025年同期的810亿元同比下降23% [2] 市场表现与影响 - 2025年10月以来，受需求提前释放、国补退坡和高基数影响，国内家电消费有所承压 [3] - 2026年政策落地及首批资金下达，有望改善家电内销景气 [3] - 具有研发、渠道和品牌优势的大家电企业将更受益于新政策 [8] 投资建议与关注公司 - **首选股票**：美的集团（目标价94.68元，买入-A）、海尔智家（目标价31.81元，买入-A）、格力电器（目标价50.60元，买入-A） [4] - **投资主线一（白电龙头）**：推荐美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电、长虹美菱，因其品牌渠道完善、数字化改革见效、现金流好、股息率高 [9] - **投资主线二（出海龙头）**：建议关注海信视像、TCL电子、TCL智家、新宝股份，因其全球产能释放、品牌出海及在新兴市场（如中东非、拉美）的布局 [9] - **投资主线三（科技家电）**：建议关注九号公司、科沃斯、石头科技、视源股份，因其通过AI大模型和机器人应用拓展新业务、提升产品体验 [9] 行业数据 - 2025年1-11月，全国限额以上单位家用电器和音像器材类商品零售额同比增长14.8% [3] - 2025年1-11月，全国家电以旧换新超1.2844亿台，测算累计补贴金额约827亿元，带动家电消费约4395亿元 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前中国制冷空调设备行业处于关键转折点，家用内销市场进入存量更新需求为主的稳定发展期，增长驱动来自能效标准提升，行业内部正孕育变化，将重塑价值链和定义新增长极 [2] - 关注海外市场本地化深耕和产业链价值延伸，海外拓展是系统性工程，收并购和海外产能建设成重要趋势，中国制冷设备企业正迈向全球化新阶段 [2] - 商用制冷领域尤其是数据中心制冷赛道是短期内增长亮点，全球数字化浪潮驱动算力需求增长，数据中心制冷需求大，高端制冷方案市场空间大，技术路径多元迭代 [2] - 投资建议关注家用制冷设备龙头美的集团等、专用制冷设备领域英维克等、上游零部件汉钟精机等 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、传统制冷设备概览 - 全球制冷空调市场稳健增长，2018 - 2024年全球空调销量复合年增长率达2.0%，预计2024 - 2028年复合年增长率为2.9%，中央空调增速快于家用空调，亚洲、北美、欧洲为重要区域市场，中国是最大单一空调市场 [22] - 2024冷年中国家用空调产量占全球比重为80.8%，近年企业加码海外布局，2024冷年海外产能增加近700万台，2025冷年国产家用空调外销同比增长16.7%，亚洲出口占比最高，除北美外其他市场出口量增长 [28] - 常见中央空调分风冷式、水冷式、多联式等，冷水机组分活塞式、螺杆压缩式等，应用于数据中心的螺杆式和离心式冷水机组近年出口亮眼，内销市场有待企稳，头部企业引领行业 [33] 二、家用市场：内销复盘与龙头的挑战 - 家用制冷空调内销市场历经三轮价格战，竞争维度不断升级，未来将进入超越价格战的立体竞争时代，品牌集中度提高，竞争维度多元化 [35] - 2025冷年家用空调内销市场同比增长8.7%，短期受政策和气候驱动，长期进入存量更新与结构升级阶段，消费者需求升级，渠道库存需关注 [36] - 空调能效升级趋势贯穿行业发展历程，新能效标准下空调市场由定频主导转为变频主导，龙头企业在技术和产业布局上有先发优势 [39] - 2024 - 2025年价格战因产能扩张和跨界者冲击而起，国补背景下竞争复杂，龙头品牌份额优势稳定，行业盈利分化，价格战是对企业综合能力的压力测试 [40] - 家用制冷空调企业在数字化改革上有共识，格力打造智能工厂，美的建设灯塔工厂，智能化工厂可提升效率和满足个性化需求 [43] - 龙头企业渠道与物流体系自我革命，渠道扁平化、业态融合，物流体系升级，如格力渠道改革、美的“美云销”系统等 [44] - 中国家用制冷设备龙头盈利分化，美的发展ToB业务，海尔海外营收增速高，格力多元化但营收和净利润下滑，行业新增长点在海外拓展和产业链延伸 [48] 三、国产企业的海外拓展 - 海外市场使用习惯与国内不同，美国市场准入壁垒高，欧洲市场空调渗透率低且分散，海外渠道环节影响力大，中国企业可通过海外收购进入高端市场 [54] - 近年中国企业加快海外产能建设，美的在泰国和意大利布局，海尔在泰国、印尼、埃及布局，海信、奥克斯、TCL等也有海外产能布局 [55][56] - 面向东盟出口趋势向好，2024年对东盟白电出口同比增长19.8%，东盟市场受城市化和工业化驱动，对制冷空调设备需求增长 [63] 四、海外代表企业经营概览 - 海外暖通空调代表企业业务模式等有差异，江森自控从设备制造商转型为智能建筑生态构建者，特灵科技服务升级、战略转型，能效提升推动行业发展 [73] - 近年暖通制冷领域有收购事件，三星收购德国FläktGroup，大金收购美国Alliance Air Products，大金2024财年业绩增长，展望2025财年盈利向好 [74][82] - 特灵科技有机收入持续增长，2025财年三季度整体有机收入同比增长13%，预计商用暖通制冷板块收入两位数增长 [83] - 江森自控2025财年业绩强劲，出售业务聚焦商业建筑科技，研发新技术，推进商业模式转型 [86] - 开利全球业务分高增长、短周期、调整期三部分，商用HVAC特别是数据中心冷却解决方案增长快，在手订单好 [87] - 维谛技术2025Q3业绩亮眼，上调全年指引，增加投资，与英伟达合作助力数据中心落地，谷歌开源CDU设计规范 [88] 五、商用市场：关注数据中心等制冷需求 - AI等产业发展推动数据中心建设，预计2023 - 2030年全球对数据中心容量需求复合平均增长率达19%，降低制冷设备能耗是关键研发方向 [94] - 数据中心制冷常见技术方案有水冷、风冷、间接蒸发冷却、“冰川”相变冷却、液冷等，需因地制宜选择，液冷技术能耗低，风液混合模式将共存，液冷是大势所趋 [96][104] - 磁悬浮离心压缩机等上游零部件有望受益于数据中心制冷需求，磁悬浮轴承技术可提高设备效能，丹佛斯磁悬浮压缩机在多行业有优势 [106] - 液冷方式分直接和间接两类，冷板液冷有CDU等重要部件，浸没液冷和喷淋液冷也各有特点 [111] - 投资建议关注传统暖通制冷设备企业美的集团、精密温控设备企业英维克、特种空调厂商申菱环境等把握数据中心制冷机遇的企业 [112] - 布局数据中心制冷机遇的上游零部件企业有汉钟精机、冰轮环境、三花智控等 [113]

核心观点 - 报告的核心观点聚焦于空调行业“铝代铜”技术路线的成本效益、应用现状与推广挑战 在铜价高企的背景下 该技术能显著降低空调生产成本 但因其材料性能短板、消费者认知及维修成本等问题 在国内的全面推广仍面临障碍 [5][6][10] 铝代铜技术成本效益分析 - 铜在空调原材料中成本占比较高 普通机型铜成本占比约26%至33% 高端机型可达40%以上 普通空调机型用铜量约为6公斤至8公斤 [6][11] - 根据测算 以当前铝价替代50%的铜材 普通空调单机成本可节约208元至277元 若100%替代 单机成本可节约416元至554元 此时全铝空调单机成本仅为126元至167元 [6][12] - 假设铜价上涨至15000美元/吨（较现价上涨17%） 铝价相应为3188美元/吨 在此情景下 铝替代50%的铜可节约单机成本248元至331元 100%替代可节约497元至662元 全铜空调成本约为全铝空调的5倍 [13][14] 海外与国内应用现状 - 海外市场铝代铜产品应用相对成熟 日本市场采用铝制换热器的房间空调器占比约40%至50% 其中大金在2024年空调中铝机占比超过50% 韩国及东南亚地区渗透率约为30%至40% 美国市场达到15%至20% [6][15] - 国内头部企业如美的、海尔正通过结构优化和工艺改进推进技术储备 但尚未推出相应机型 长尾品牌万宝联合京东推出了国内首款定位中低端价格带（999元至1199元）的铝代铜空调 并响应《空调铝应用自律公约》 [6][16][17] 铝代铜技术推广的挑战 - 铝材在性能上存在天然短板：导热系数约为237W/(m·K) 仅为铜的60%左右 在潮湿、高盐分环境中耐腐蚀性较差 且焊接工艺复杂 [6][19] - 信息不透明是最大推广障碍之一 消费者认知多源于负面舆论 部分厂商未清晰标注材料 导致消费纠纷 [6][19] - 铝代铜空调质保期通常较低（如万宝提供5年质保 低于行业平均6年） 且维修成本较高 单次维修费用可达600元以上 可能超过购买时的成本节约 同时制冷率衰减会导致电费增加 [6][17][20] 家电板块市场表现与资金流向 - 报告期内（12月22日至12月26日） 家电板块整体上涨0.44% 同期沪深300指数上涨1.95% 创业板指数上涨3.9% 从细分板块看 白电下跌1.12% 黑电上涨2.18% 小家电上涨0.46% [21][22][23] - 周度涨幅前五的个股为：天际股份（+48.5%）、飞科电器（+24.6%）、金海高科（+22.6%）、天银机电（+17.9%）、英唐智控（+17.7%） [24] 原材料价格走势 - 截至2025年12月26日 期货阴极铜收盘价为98600元/吨 周环比上涨6.02% 年初至今上涨33.6% 期货铝收盘价为22335元/吨 周环比上涨0.97% 年初至今上涨13% [29] - 中国塑料城价格指数为750.45 周环比下跌0.73% 年初至今下跌15.61% 钢材综合价格指数为92.06 周环比微涨0.07% 年初至今下跌5.55% [29] 行业产销数据 - **空调出货端**：2025年10月内销量同比下滑21.3% 外销量同比下滑19.0% 2025年1-10月累计内销量同比增长6.3% 累计外销量同比增长6.8% 内销增速较2024年（+4.6%）有所改善 [33] - **冰箱出货端**：2025年10月内销量同比下滑10.8% 外销量同比下滑1.3% 2025年1-10月累计内销量同比增长0.8% 累计外销量同比增长3.7% [33] - **洗衣机出货端**：2025年10月内销量同比下滑9.2% 外销量同比增长6.4% 2025年1-10月累计内销量同比增长2.6% 累计外销量同比增长12.2% [33] - **零售端（奥维数据）**： - **线上**：2025年第1周至第51周 空调销额累计同比增长10% 增速领先 生活电器中净化器销额年累同比增长17% 厨小家电中养生壶、电蒸锅、榨汁机、豆浆机销额年累同比分别增长17%、22%、7%、9% [47][49] - **线下**：2025年第1周至第51周 大家电销额普遍下滑 但扫地机器人零售额同比增长17% 表现亮眼 [47][49] 行业与公司动态 - 商务部部署岁末年初消费促进与市场保供工作 包括举办新春消费季、网上年货节等活动 并加强生活必需品市场监测与供应保障 [50][52] - 帅丰电器公告 增加使用闲置自有资金进行现金管理的额度 累计授权额度不超过人民币5亿元 [53] 关注公司建议 - 报告建议关注以下公司：大家电领域的格力电器、美的集团、海信家电、海尔智家 小家电领域的科沃斯、石头科技 黑电领域的TCL电子、海信视像 其他家电领域的盾安环境、华翔股份 以及厨大电领域的华帝股份、老板电器 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对格力电器（000651）维持“强推”评级 [2] - 报告核心观点：公司主营业务承压，但盈利能力有所改善，长期制造与技术能力持续夯实，厚积薄发将是未来主旋律 [2][9] - 采用DCF估值法，给出目标价49.7元，当前价40.72元，隐含约22%的上涨空间 [5][9] 近期经营与财务表现 - **收入端承压**：2025年第三季度（25Q3）实现营业收入398.6亿元，同比下滑15.1% [9] - **销量分析**：根据产业在线数据，25Q3格力内销量同比+3.2%，外销量同比-15.3%，内外销增速均较25Q2（内销+6.6%，外销-4%）有所放缓 [9] - **盈利能力改善**：25Q3实现归母净利润70.5亿元，同比-9.9%，但归母净利率达到17.7%，同比提升1.0个百分点 [9] - **毛利率与费用**：25Q3毛利率为28.3%，同比微降0.27个百分点；期间费用率同比下降1.1个百分点，主要得益于财务费用率下降1.06个百分点 [9] - **现金流稳健**：25Q3经营性现金流净额为174亿元，同比增加98.1亿元，是当期归母净利润的2.5倍 [9] - **合同负债改善**：25Q3末合同负债为137亿元，环比增长13亿元，同比增长28亿元，结束了同比下滑趋势 [9] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025/2026/2027年营业总收入分别为1795.15亿元、1877.40亿元、1965.61亿元，同比增速分别为-5.5%、+4.6%、+4.7% [5] - **利润预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为300.58亿元、322.79亿元、341.56亿元，同比增速分别为-6.6%、+7.4%、+5.8% [5] - **每股收益（EPS）**：预计2025/2026/2027年EPS分别为5.37元、5.76元、6.10元 [5][9] - **估值水平**：基于2025年预测，市盈率（P/E）为8倍，市净率（P/B）为1.5倍 [5] 长期竞争力与战略方向 - **智能制造获国家级认可**：2025年11月，公司“全价值链格力协同屋空调智能工厂”项目入选工信部首批（仅15家）领航级智能工厂培育名单 [2] - **长期优势**：作为空调龙头，公司在技术端和制造端的长期竞争优势持续存在 [9] - **战略拓展**：公司正努力拓展价格带，布局低价格带产品进入线上市场，长期有望打开收入空间 [9] - **渠道改革**：渠道改革是公司的必经之路，长期来看将为盈利能力带来提升空间 [9]

文章核心观点 - 尽管促消费、促内需是重要议题，但年内A股市场跌幅居前的多为消费板块，多个细分行业指数出现显著下跌 [1] - 在行业普遍面临挑战的背景下，危机中酝酿着转机，深度调整可能带来新的机遇 [5] 白酒板块 - 白酒板块年内跌幅达12.44%，市场情绪彻底反转，仅少数酒企微涨，多数下跌，其中ST岩石跌幅达74.23%，五粮液等龙头跌幅超20% [6][8] - 五粮液2024年营收891.75亿元，同比增长7.09%，归母净利润318.53亿元，同比增长5.44%，但2025年前三季度营收609.45亿元，同比下降10.26%，归母净利润215.11亿元，同比下降13.72%，为近十年首次负增长 [8][9] - 五粮液第三季度营收81.74亿元，同比下降52.66%，归母净利润20.19亿元，同比下降65.62%，合同负债从期初116.90亿元降至92.68亿元，下降20.72% [9] - 白酒行业进入连续第八年产量下滑，且呈现“量价齐跌”，行业平均存货周转天数高达900天，近六成企业面临价格倒挂 [10][11] - 驱动增长的核心场景从政务、高端商务转向婚宴、家庭自饮，年轻消费群体偏好低度化、利口化和健康化产品 [12][13][14] - 行业正从企业主导扩张转向消费者选择的存量竞争，未来股价支撑取决于价格体系稳定性、渠道库存健康度及新增长曲线开拓 [15] 专业连锁板块 - 专业连锁板块年内跌幅达14.72%，实体门店成批关闭，传统商业模式面临瓦解 [16][17] - 人人乐巅峰时期市值超130亿元，2012年营收超百亿，门店近150家，但上市后15年中有9年归母净利润为负，停牌前市值仅16.24亿元，2024年底门店仅剩32家，最终触发退市 [20][21][22][23] - 家乐福中国门店萎缩至个位数，沃尔玛持续收缩，大润发面临营收下滑与关店压力，背后原因是购物行为转向线上及消费者个性化需求崛起 [24] - 以大型物理空间、海量标准品SKU为特征的“大卖场黄金时代”已落幕，山姆、Costco、盒马、胖东来等新模式崛起 [24][25] 非白酒板块 - 非白酒板块（啤酒、葡萄酒、预调鸡尾酒）年内跌幅11.61%，表现跑输大盘并在食品饮料行业内垫底 [27][28] - 啤酒板块跌落明显，百威亚太2025年上半年中国市场销量同比下滑8.2%，营收减少9.5%，净利润跌幅达24.4%，将市场头把交椅让予华润啤酒 [31][32] - 百威亚太困境源于过度依赖疲软的现饮渠道及高端化战略疲态，行业进入总量缓慢萎缩的缩量时代 [33] - 白酒巨头跨界“染啤”，如珍酒李渡推“牛市”精酿，五粮液推“风火轮”精酿；啤酒巨头也寻求跨界，如燕京推汽水，重庆啤酒试水电持能量饮料 [34] - 百润股份（Rio）年内股价跌幅超20%，2025年前三季度营收22.7亿元，同比下滑4.89%，净利润5.49亿元，同比下滑4.35%，面临产品创新瓶颈及与健康消费趋势的隔阂 [35] - 行业压力源于消费场景萎缩与分化，传统集中式饮酒场景消解，老品牌溢价能力瓦解，竞争边界模糊 [36][37][38] - 板块估值已回落至历史低位，若酒企能掌握年轻人消费取向，有望率先脱身 [40] 出版板块 - 出版板块年内跌幅7.22%，2025年前三季度国内纸质图书市场码洋786.09亿元，同比下降10.40%，动销品种数同比下降4.92% [41][43] - 29家A股出版上市公司前三季度总营收939.1亿元，同比下降7.82%，但归母净利润逆势同比增长14.65%至108亿元，呈现“增利不增收” [44] - 中文传媒年内股价跌幅达26%，前三季度营收同比下滑21.66%，归母净利润同比下滑45.14% [45][46] - 困境根源在于依赖的“教辅护城河”瓦解，政策停止教辅材料评议推荐，迫使行业从目录征订转向直面零售市场竞争 [47][48] - 渠道剧烈重构，短视频电商（抖音、快手）市场份额与传统电商平分秋色；品类需求分化，教辅类图书码洋占比逆势提升2.6个百分点，而一般图书销售码洋同比下降超15% [50] - 出版核心价值转向经营内容IP、提供知识服务，如中信出版围绕《哪吒》、《黑神话：悟空》等IP进行全生态开发 [50] 调味品板块 - 调味品板块年内跌幅6.04%，行业在消费疲软、渠道变革和同质化竞争中面临挑战 [51] - 千禾味业自2024年Q2起营收连续同比下滑，2025年前三季度营收19.87亿元，同比下滑13.17%，归母净利润2.6亿元，同比下滑26.13% [54][55] - 其酱油业务收入同比下降12.3%，食醋业务收入下滑17.2% [56] - 公司凭借“零添加”概念崛起，但营销策略在2025年翻车，且新规明确禁止使用“零添加”等宣传用语，消解其话术壁垒 [57][58] - 行业面临DTC模式下的渠道分流及餐饮渠道定制化采购趋势，对多渠道布局能力要求更高，马太效应明显 [59][60] 中药板块 - 中药板块年内跌幅5.02%，“药中茅台”片仔癀锭剂价格从一度1600元跌回官方指导价 [61][63] - 片仔癀2025年第三季度营收同比下降11.93%，净利润同比下降20.74%，为2003年以来首次双双下滑 [64] - 业绩压力来自珍稀原材料（天然麝香、牛黄）成本高企挤压利润，以及院外零售渠道受医保控费及集采“三进”影响承压 [65] - 同仁堂也出现营收与净利润双降，白云山增长显露疲态，中成药集采常态化，第三批集采平均价格降幅达63% [66][67][68] - 行业正积极开拓创新药、日化用品等第二增长曲线以推动高质量转型 [70] 数字媒体板块 - 数字媒体板块年内跌幅4.95%，2024年数字传媒产业总产值3.43万亿元，同比增长8.97%，但资本市场表现跑输大盘 [71][73] - 芒果超媒前三季度营收90.63亿元，同比下滑11.82%，归母净利润10.16亿元，同比下滑29.67%，9月以来股价跌幅超30% [73] - 芒果TV会员收入2024年达51.48亿元，同比增长19.3%，但广告收入已连续三年下滑，运营商业务2024年大幅萎缩42% [73] - 2025年前三季度文化产业营收同比增长7.9%，但行业内部凉热不均，游戏板块年内上涨超50%，而传统娱乐模式正被AI、短视频等新形态取代 [74][75] 厨卫电器板块 - 厨卫电器板块年内跌幅4.11%，行业与房地产深度绑定，新房交付量收缩斩断新增需求，“以旧换新”政策拉动效应减弱 [76][78] - 老板电器前三季度营收同比下滑1.14%，净利润同比下滑3.73%，为2007年以来营收首次同比下滑，市值较高点缩水超三百亿元 [79] - 2025年1-8月厨电市场零售额549亿元，同比下降0.6%，增长乏力，行业内部存在分化：传统厨电维持个位数增长，集成灶品类下跌，洗碗机等新兴品类普及率不足5% [79][80][81] - 行业陷入价格战等“内卷”式竞争，未来出路在于技术/AI赋能产品及开拓海外市场 [81] 白色家电板块 - 白色家电板块年内跌幅2.02%，2025年第三季度家电行业零售额1988亿元，同比下降3.2%，空调、冰箱、洗衣机等核心品类增速普遍低于3%或负增长 [81][83] - 格力电器前三季度营收1376.5亿元，同比下降6.6%，归母净利润214.6亿元，同比下降2.3%，为2022年后再次出现营收与净利润同步负增长，市值被海尔智家超过 [84] - 格力过度依赖空调主业（占营收近八成），行业价格战激烈，且面临小米等跨界竞争，2025年上半年小米空调出货量同比激增超60% [85][86] - 格力庞大的线下经销商体系在电商时代成为转型枷锁，且国际化与多元化滞后 [87] - 行业增长驱动力从依赖政策与地产转向产品力、品牌力与运营效率 [88] 酒店餐饮板块 - 酒店餐饮板块年内跌幅1.37%，尽管文旅市场有亮点，但行业利润未有效转化至企业 [89][91] - 北京市前三季度限额以上住宿和餐饮业营收1128.3亿元，同比下降3.9% [92] - 行业利润结构转变，利润向OTC平台倾斜，高额佣金挤压实体经营者利润 [93] - 呷哺呷哺陷入连续五年亏损，自2021年以来累计亏损超13亿元，股价较高点暴跌逾92% [94] - 行业出现分化，华住集团凭借会员体系和数字化运营维持可观净利率，亚朵酒店通过多元化打开第二增长曲线 [95]

文章核心观点 - 尽管促消费、促内需是重要议题，但2025年A股市场跌幅居前的板块多为消费板块，其中十个为消费相关行业[4][5] - 行业普遍面临消费场景萎缩、需求转变、渠道变革及激烈竞争等挑战，正经历深度调整与新旧模式转换[143][144] - 在危机中酝酿转机，企业需顺应消费变迁、积极创新转型、拥抱新模式，才能在行业洗牌后迎来新发展[27][39][57][144] 消费板块整体表现 - 同花顺数据显示，在申万二级行业指数中，年内下跌的16个行业里有十个是消费板块[5] - 专业连锁板块年内跌幅最大，达-14.72%，其次为铁路公路(-12.86%)、白酒(-12.44%)、房屋建设(-11.80%)和非白酒(-11.61%)[7] - 其他下跌的消费板块包括出版(-7.22%)、调味品(-6.04%)、中药(-5.02%)、数字媒体(-4.95%)、厨卫电器(-4.11%)、白色家电(-2.02%)和酒店餐饮(-1.37%)[7][8] 白酒板块分析 - 白酒板块年内跌幅达12.44%，市场情绪反转，仅金徽酒、酒鬼酒微涨，其余酒企全部下跌[9][14] - ST岩石跌幅达74.23%，五粮液等龙头股价跌幅超20%[15] - 五粮液2024年营收891.75亿元，同比增长7.09%，归母净利润318.53亿元，同比增长5.44%，连续十年增长[16] - 2025年前三季度，五粮液营收609.45亿元，同比下降10.26%，归母净利润215.11亿元，同比下降13.72%，为近十年首次负增长[17] - 第三季度营收81.74亿元，同比下降52.66%，归母净利润20.19亿元，同比下降65.62%[17] - 报告期末合同负债92.68亿元，较期初116.90亿元下降20.72%，反映经销商打款意愿减弱[20] - 白酒行业进入连续第八年产量下滑，且“量价齐跌”，行业平均存货周转天数高达900天，近六成企业价格倒挂[22] - 核心消费场景从政务、高端商务转向婚宴、家庭自饮，年轻消费群体偏好低度化、利口化和健康化[24][25] - 行业从企业主导扩张转向消费者选择的存量竞争，未来股价支撑取决于价格体系稳定性、渠道库存健康度及新增长曲线开拓[26] 专业连锁板块分析 - 专业连锁板块年内跌幅14.72%，实体门店成批关闭，传统商业模式瓦解[28][31] - “民营超市第一股”人人乐巅峰市值超130亿元，2012年营收超百亿，门店近150家[32] - 上市后15年中有9年归母净利润为负，2023年2月停牌前市值仅16.24亿元[32][34] - 2024年底通过资产重组扭亏为盈，但最终净资产为-4.04亿元，审计报告“无法表示意见”，触发退市，门店仅剩32家[34][35] - 家乐福中国门店萎缩至个位数，沃尔玛收缩国内战线，大润发面临营收下滑与关店压力[36] - 消费行为转向线上，线下需求被挤占；个性化需求崛起，山姆、Costco、盒马等会员店及胖东来等独特体验模式受青睐[36] - 依赖大型物理空间、海量标准品SKU和地理位置自然客流的“大卖场黄金时代”已落幕[38] 非白酒板块分析 - 非白酒板块（啤酒、葡萄酒、预调鸡尾酒）年内跌幅11.61%，表现跑输大盘且在食品饮料行业内垫底[40][41] - 啤酒板块跌落明显，百威亚太2025年上半年中国市场销量同比下滑8.2%，营收减少9.5%，净利润跌幅达24.4%[45][46] - 百威亚太将中国市场头把交椅让予华润啤酒，其过度依赖的现饮渠道受餐饮消费疲软拖累[47][49] - 高端化战略显露疲态，行业进入总量缓慢萎缩、结构博弈的缩量时代[50] - 白酒巨头跨界“染啤”，如珍酒李渡推“牛市”精酿，五粮液推“风火轮”精酿啤酒[51] - 啤酒企业也在跨界突围，如燕京啤酒推汽水，重庆啤酒试水电持能量饮料和果味汽水，华润啤酒探索与零食量贩、即时零售绑定[51] - 百润股份（RIO）股价年内跌幅超20%，2025年前三季度营收22.7亿元，同比下滑4.89%，净利润5.49亿元，同比下滑4.35%[52][54] - 产品创新进入瓶颈期，品牌印象与健康、低糖消费趋势产生隔阂[53] - 酒类行业普遍面临消费场景萎缩与分化，竞争边界模糊，各品类企业需打破固步自封[55][56] - 板块估值已回落至历史低位，若企业能掌握年轻人消费取向，有望率先脱身[57] 出版板块分析 - 出版板块年内跌幅7.22%，但上市公司业绩显现韧性[58] - 2025年前三季度国内纸质图书市场码洋786.09亿元，同比下降10.40%，动销品种数同比下降4.92%[60] - 同期29家A股出版上市公司总营收939.1亿元，同比下降7.82%，但归母净利润逆势同比增长14.65%至108亿元，呈现“增利不增收”[61] - 中文传媒年内股价跌幅达26%，前三季度营收同比下滑21.66%，归母净利润同比下滑45.14%[62][63] - 困境根源在于长期依赖的“教辅护城河”瓦解，江西省自2024年秋季停止教辅材料评议推荐，全国“规范管理提升年”行动冲击教辅利润池[64][66] - 渠道剧烈重构，抖音、快手等短视频电商市场份额与传统电商近乎平分秋色[68] - 品类需求分化：教辅类图书码洋占比逆势提升2.6个百分点；大众类、非刚需的一般图书销售码洋同比下降超15%[70] - 出版核心价值转向经营内容IP、提供知识服务、构建垂直生态，如中信出版围绕《哪吒》、《黑神话：悟空》等IP进行全生态开发[70] 调味品板块分析 - 调味品板块年内跌幅6.04%，与市场期待的“复苏”背道而驰[71][72] - 千禾味业2025年前三季度营收同比下滑13.17%至19.87亿元，归母净利润同比下滑26.13%至2.6亿元[74] - 酱油业务收入同比下降12.3%，食醋业务收入大幅下滑17.2%[75] - 困境源于自身战略失衡与信任危机，其“零添加”营销策略在2025年接连翻车[76] - 国家规定预包装食品不得使用“不添加”、“零添加”等用语宣传，使其产品核心话术壁垒将不复存在[77] - 行业整体受DTC模式冲击，线下流量被线上电商、社区团购、即时零售分流；餐饮渠道定制化、规模化采购趋势明显[80] - 行业马太效应明显，业绩分化突出，未来属于能深刻理解渠道变革、精准捕捉消费者需求的龙头企业[81] 中药板块分析 - 中药板块年内跌幅5.02%，“老字号”光环褪色[82][83] - “药中茅台”片仔癀锭剂价格从一度炒到1600元一颗跌回官方指导价[84] - 2025年第三季度片仔癀营收同比下降11.93%，净利润同比下降20.74%，为2003年后首次双双下滑[86] - 困境源于成本与销售双重压力：天然麝香与天然牛黄成本处于历史高位挤压利润；医保控费及集采“三进”使零售渠道承压[87] - 同仁堂也出现营收与净利润双降，白云山增长显露疲态，2024年营收一度同比小幅下滑[88] - 中成药集采常态化，第三批全国集采平均价格降幅达63%，第四批已启动报量[89][90] - 政策推动中药企业高质量转型，积极开拓创新药、日化用品等第二增长曲线[91] 数字媒体板块分析 - 数字媒体板块年内跌幅4.95%，行业呈现“拉扯”状态[93][94] - 2024年数字传媒产业总产值增长至3.43万亿元，同比增速8.97%[97] - 但资本市场表现跑输大盘，人民网、新华网、芒果超媒等龙头年内小幅下跌[97] - 芒果超媒2025年前三季度营收同比下滑11.82%至90.63亿元，归母净利润同比下滑29.67%至10.16亿元[100] - 自9月起股价跌幅超30%[101] - 增长引擎失衡：芒果TV会员收入2024年首次突破50亿元大关，达51.48亿元，同比增长19.3%；但广告收入已连续三年下滑，运营商业务2024年大幅萎缩42%[102][103][104] - 传统娱乐模式正让位于AI、短视频、微短剧、互动娱乐等新形态，导致板块内部分化，如游戏板块年内上涨超50%[105] 厨卫电器板块分析 - 厨卫电器板块年内跌幅4.11%，与房地产行业深度绑定成为拖累[106][107] - 新房交付量收缩斩断烟、灶、消等品类新增需求；“以旧换新”国补政策拉动效应快速减弱[110] - 老板电器前三季度营收同比下滑1.14%，净利润同比下滑3.73%，为2007年以来营收首次同比下滑[112] - 老板电器市值较高点已缩水超三百亿元[113] - 奥维云网数据显示，2025年1-8月厨电市场零售额549亿元，同比下降0.6%[114] - 行业内部分化：传统厨电（油烟机、燃气灶）靠换新维持个位数增长；集成灶品类遭遇下跌；新兴品类（洗碗机、嵌入式微蒸烤）增速亮眼但普及率不足5%[116] - 行业陷入价格战、参数虚标等“内卷”式竞争，未来出路在于利用技术和AI赋能产品，以及加速全球化布局[117] 白色家电板块分析 - 白色家电板块年内跌幅2.02%，同样受地产热潮退去影响，行业内部分化复杂[119][120] - 奥维云网数据显示，2025年第三季度家电行业零售额1988亿元，同比下降3.2%[123] - 空调、冰箱、洗衣机等核心品类零售量增速普遍低于3%，部分品类负增长[124] - 格力电器前三季度营收1376.5亿元，同比下降6.6%，归母净利润214.6亿元，同比下降2.3%，为2022年后再次营收与净利润同步负增长[127] - 格力市值被海尔智家超过，位列国内白电龙头第三，问题在于对空调单一主业过度依赖（占营收近八成）[128] - 行业价格战激烈，小米2025年上半年空调出货量同比激增超60%，剑指行业前二[129][130] - 格力庞大的线下经销商体系在电商时代成为转型枷锁，且国际化与多元化滞后[131][132] - 行业增长驱动力从依赖政策与地产刺激，转向依靠产品力、品牌力与运营效率[133] 酒店餐饮板块分析 - 酒店餐饮板块年内跌幅1.37%，消费升级与出行复苏预期落空[135][136] - 北京市前三季度限额以上住宿和餐饮业营业收入1128.3亿元，同比下降3.9%[140] - 行业利润结构转变，利润向OTC平台倾斜，高额佣金抽成挤压实体经营者利润[141] - 餐饮端案例：呷哺呷哺连续五年亏损，自2021年以来累计亏损超13亿元，股价较高点暴跌逾92%[141] - 行业剧烈分化也预示转型机遇：华住集团凭借强大会员体系和数字化运营维持可观净利率；亚朵酒店通过多元化打开第二增长曲线[142] - 规模化扩张模式或走到尽头，精细化运营正在崛起[142]