证 券 研 究 报 告 转债市场日度跟踪 20251219 市场概况：19 日转债跟随正股上涨，估值抬升 指数表现：中证转债指数环比上涨 0.38%、上证综指环比上涨 0.36%、深证成 指环比上涨 0.66%、创业板指环比上涨 0.49%、上证 50 指数环比上涨 0.19%、 中证 1000 指数环比上涨 0.79%。 市场风格：小盘价值相对占优。大盘成长环比上涨 0.40%、大盘价值环比下降 0.17%、中盘成长环比上涨 1.05%、中盘价值环比上涨 0.91%、小盘成长环比 上涨 0.97%、小盘价值环比上涨 1.07%。 资金表现：转债市场成交情绪升温。可转债市场成交额为 712.04 亿元，环比 增长 11.42%；万得全 A 总成交额为 17487.42 亿元，环比增长 4.29%；沪深两 市主力净流出 44.44 亿元，十年国债收益率环比降低 0.48bp 至 1.83%。 转债价格：转债中枢提升，高价券占比提升。转债整体收盘价加权平均值为 132.77 元，环比上升 0.35%。其中偏股型转债的收盘价为 192.56 元，环比下降 1.43%；偏债型转债的收盘价为 119.54 元，环比上升 ...

报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级 [1] 报告核心观点 * 报告核心聚焦于HR+/HER2-乳腺癌内分泌治疗领域，特别是新一代口服选择性雌激素受体降解剂（SERD）的研发进展和临床数据更新 [3][5][6][8] * 报告认为，口服SERD是解决现有内分泌疗法耐药问题的重要方向，已成为该领域的研发热点，并有多款药物取得关键进展 [8][10][11][13] * 报告详细展示了礼来、罗氏、阿斯利康等跨国药企以及先声药业、益方生物等国内药企在口服SERD领域的临床突破，包括药物获批、III期积极数据等，显示出该赛道的竞争活力和投资机会 [12][13][18][23][27][32][33][36][37][39][40][43] 根据相关目录分别进行总结 第一部分：HR+/HER2-乳腺癌与内分泌治疗 * **疾病背景与治疗现状**：HR+/HER2-乳腺癌是最常见的分子亚型，对内分泌治疗反应良好，一线标准疗法为内分泌疗法联合CDK4/6抑制剂 [5] * **耐药挑战与新一代疗法**：约50%的ER+/HER2-转移性乳腺癌患者在芳香化酶抑制剂治疗期间或之后会出现ESR1突变，导致耐药 [8][10]。新一代疗法旨在解决耐药问题，其中口服SERD因可口服、兼具拮抗和降解ER的双重机制而成为研发热点 [8][10][13] * **口服SERD研发格局**：礼来的imlunestrant和Radius Health的elacestrant已获批上市 [12][13]。阿斯利康的camizestrant已申请上市，罗氏的giredestrant、益方生物的taragarestrant、先声药业的SIM0270、恒瑞医药的HRS-8080等多款药物处于III期临床阶段 [12][13] * **礼来imlunestrant关键数据**： * 基于EMBER-3试验，imlunestrant于2025年9月获FDA批准，用于治疗ER+/HER2-/ESR1突变的晚期或转移性乳腺癌 [18] * 在ESR1突变患者中，imlunestrant单药对比标准内分泌治疗的中位无进展生存期为5.5个月 vs 3.8个月，中位总生存期为34.5个月 vs 23.1个月 [23] * Imlunestrant联合CDK4/6抑制剂阿贝西利的中位无进展生存期延长至10.9个月，显著优于单药治疗的5.5个月 [23] * **罗氏giredestrant关键数据**： * 在III期evERA试验中，giredestrant联合依维莫司用于CDK4/6抑制剂经治患者，在意向治疗人群中的中位无进展生存期为8.77个月 vs 标准治疗组的5.49个月；在ESR1突变人群中为9.99个月 vs 5.45个月 [27] * 在III期lidERA辅助治疗试验中，giredestrant组3年无侵袭性疾病生存率为92.4%，显著优于标准治疗组的89.6% [32] * **阿斯利康camizestrant关键数据**：在III期SERENA-6试验中，对于一线治疗期间出现ESR1突变的患者，换用camizestrant联合CDK4/6抑制剂的中位无进展生存期为16.6个月，显著优于继续使用芳香化酶抑制剂联合CDK4/6抑制剂的9.2个月 [33][36] * **国内企业进展**： * 先声药业的SIM0270是一款透脑型口服SERD，已进入III期临床，其Ib期研究在脑转移患者中显示出初步疗效 [37][39] * 益方生物的taragarestrant已进入注册性III期临床，其Ib期单药治疗的临床受益率达47.1%，中位无进展生存期为7.4个月 [40][43] 第二部分：国内创新药回顾 * **市场表现**：报告期内，亚虹医药-U（+12.03%）、新诺威（+11.94%）、云顶新耀（+9.32%）涨幅居前；创胜集团（-16.03%）、北海康成（-12.33%）、药明巨诺（-11.15%）跌幅居前 [46][47] * **公司市值**：截至2025年12月19日，百济神州（4222亿元）、恒瑞医药（4039亿元）、翰森制药（2586亿元）市值位列前三 [48][49] * **研发与监管动态**：本周国产新药临床试验申请受理27个，新药上市申请受理2个 [50] * **公司重要公告摘要**： * **荣昌生物**：拟回购2000万至4000万元A股股份 [51] * **云顶新耀**：多名董事及主要股东增持股份，合计超3800万港元 [51] * **歌礼制药**：将股份回购授权金额增至5亿港元，并披露多项研发里程碑 [51] * **翰森制药**：与Glenmark就阿美替尼达成许可协议，潜在总金额超十亿美元 [52] * **和铂医药**：与百时美施贵宝达成多特异性抗体合作，获9000万美元首付款，潜在里程碑总额超10.35亿美元 [52] * **科伦博泰**：三款产品（包括ADC药物SKB264）被纳入国家医保目录 [53] * **康宁杰瑞**：其HER2双表位ADC药物JSKN003获FDA突破性疗法认定 [54] * **交易事件**：本周全球创新药领域发生多起交易，重点包括： * 赛增医疗将GenSci098（I期）许可给Yarrow Bioscience，总交易金额14.35亿美元 [56] * 和铂医药与百时美施贵宝的合作交易总额达11.25亿美元 [58] * Caris Life Sciences与基因泰克达成合作，交易总额11.25亿美元 [58] * 复星医药与绿谷医药就甘露特钠达成1.96亿美元的部分收购 [58] 第三部分：全球创新药速递 * **GSK长效IL-5单抗获批**：FDA批准GSK的depemokimab用于治疗嗜酸性粒细胞表型严重哮喘，该药每年仅需给药两次。III期研究显示其使年化哮喘急性发作率降低48%-58% [62][63] * **礼来口服GLP-1RA维持减重数据积极**：III期ATTAIN-MAINTAIN试验显示，口服orforglipron能有效维持经司美格鲁肽或替尔泊肽初始治疗后的减重效果 [64][66] * **武田TYK2抑制剂银屑病数据积极**：TAK-279在两项III期银屑病关键试验中达到所有主要和次要终点，超过半数患者在16周达到PASI 90应答 [67][70]

行业投资评级 - 对机械行业维持“推荐”评级 [1][6] 核心观点 - 报告认为AI正在为传统装备行业注入感知、决策与进化的“灵魂”，驱动制造业进入新周期，投资逻辑从追逐周期波动转向聚焦于定义未来的“新硬核”资产 [18] - 货币及财政政策正加码推出，内需提振措施百花齐放，“两新”政策正加力扩围实施，装备行业有望开启新一轮复苏周期 [6] 行情回顾 - 报告期内（2025年12月15日至12月21日），上证综指涨幅为0%，深证成指涨幅为-0.9%，沪深300涨幅为-0.3%，机械（中信）板块涨幅为-1.7% [10] - 机械各子板块中，其他通用机械板块表现相对最好，涨幅为-0.1%；油气装备板块表现最差，涨幅为-6.7% [10] - 在全行业中，商贸零售板块涨幅最大，为+6.6%；电力设备板块跌幅最大，为-3.1% [14] - 个股方面，本周涨幅前五名依次为理工光科（31.1%）、大元泵业（27.4%）、浙矿股份（22.6%）、宏盛股份（20.8%）、安达智能（18.0%） [16] - 个股方面，本周涨幅后五名依次为康跃科技（-24.0%）、中坚科技（-22.1%）、浙海德曼（-19.9%）、迈为股份（-15.8%）、联德股份（-15.1%） [17] 重点投资方向与观点 AI设备及耗材 - 全球存储芯片巨头美光科技2026财年第一财季收入为136.43亿美元，同比增长56.65%，净利润52.40亿美元，同比增长180.21%，存储市场向好信号明确，为AI板块注入信心 [6] - AI大模型与智能硬件应用快速迭代，算力基础设施需求激增，驱动高性能服务器、GPU及高阶PCB需求大幅增长 [6] - AI PCB板的重要发展方向是线宽更窄、层数变多、精度更高；AI对高阶HDI PCB需求或进一步释放；正交背板/M9等新方案/新材料正在迭代 [6][20] - 从耗材端看，层数变大、板材变更、孔径变细等因素，或有望提升钻针的消耗量及价值量 [6][20] - 从设备端看，材料变更、孔长径比、孔精细度等将对钻孔设备提出更高要求，层数变多及线宽变细则对曝光设备提出更高要求 [6][20] - 建议重点关注：耗材端的鼎泰高科、中钨高新；设备端的大族数控、芯碁微装、凯格精机等 [6][20] 核聚变 - 在AI数据中心、大模型快速发展的背景下，全球能源平衡受到冲击，新型能源方案得到重视，全球已有多个国家在可控核聚变领域加大投入 [6] - 据国际能源署预测，到2030年，全球核聚变市场规模有望接近5000亿美元（约3.5万亿元人民币） [6] - 国内在建的BEST项目自11月以来发布了数十条招标、中标公告，其中包括总金额约7.3亿元的低温系统关键部件项目、总金额约4.4亿元的ECRH回旋管采购计划等 [6] - 看好国内核聚变产业化提速，建议关注杭氧股份、合锻智能、联创光电、国光电气、永鼎股份等 [6] - 建议在产业化初期，关注已经确定参与核聚变项目的公司以及潜在形成卡位优势的公司，具体包括：低温系统（杭氧股份、中泰股份等）、真空室（合锻智能、上海电气等）、堆内结构件（国光电气、安泰科技等）、超导磁体（西部超导、联创光电、永鼎股份等） [22] 人形机器人 - 人形机器人是AI具身智能的终极形态，是精密机械的集大成者，也是AI理解并交互物理世界的通用平台，将率先在解放劳动力领域引爆变革 [18] - 随着产业从概念验证迈向商业化落地，主营业务有成长性并在关键零部件、整机或特定场景解决方案中已形成产品化能力的企业，或将迎来戴维斯双击 [19] - 机器人市场的审美原则排序为：增量零部件 > 特斯拉相关供应链 > 国产机器人供应链 > 丝杠 > 其他零部件 > 设备 > 场景 [19] - 人形机器人软硬件仍在优化迭代，设计方案未收敛带来了当前阶段独特的投资机会，应抓边际增量零部件 [19] - 建议重点关注：信捷电气、汇川技术、恒立液压、华辰装备、东华测试等 [19] 固态电池 - 固态电池具备宽温运行、安全、能量密度高、体积小等优势 [21] - 宁德时代、中创新航、亿纬锂能等头部厂商均将2027年定为全固态电池小批量装车的关键节点 [21] - 设备作为先行环节，有望充分受益新一轮资本开支上行周期，根据《中国固态电池设备行业发展白皮书（2025年）》，预计到2030年全球固态电池设备市场规模将达到1079.4亿元 [21] - 前道工序核心在于干法混料、纤维化、辊压设备；中道工序升级叠片设备、新增等静压设备；后道核心在于高压化成分容设备 [21] - 建议关注先导智能、海目星、赢合科技、利元亨、纳科诺尔、宏工科技、荣旗科技、联赢激光、德龙激光、杭可科技、曼恩斯特等 [21] 工程机械 - 2025年以来，国内挖机延续复苏态势，非挖板块自下半年起实现加速修复，工程机械行业呈现触底反弹态势 [23] - 雅下水电站、新藏铁路、引大济岷等大型、特大型项目相继落地，提振国内工程机械需求 [23] - 以挖机为代表的工程机械品类正逐步进入设备更新周期，预计更新需求为国内工程机械行业托底 [23] - 海外方面，随着欧美陆续进入降息周期，全球资金流动性趋暖，受房建需求、制造业回流、数据中心建设等因素拉动，海外工程机械需求加速向好 [23] - 贵金属维持高位，矿山开采需求持续景气，中资矿企加速海外拓展，为工程机械带来增量空间 [23] - 看好国内外共振，随着销量复苏，规模效应下主机厂利润弹性凸显 [23] - 建议关注：三一重工、徐工机械、中联重科、恒立液压等 [23] 重点数据跟踪摘要 - 制造业PMI指数为49.20，低于50的冷热分界线 [25][26] - 图表展示了固定资产投资完成额在制造业、房地产业及基础设施建设领域的累计同比增速变化趋势 [27][28] - 图表展示了全部工业品PPI当月同比及工业企业产成品存货同比的变化趋势 [29] - 图表展示了我国挖掘机月度销量及同比变化、叉车销量、工业企业产成品存货及利润同比等数据 [31][32][33][35][37] - 图表展示了OPEC原油产量及同比变化、美国活跃钻机数 [38][39][41] - 图表展示了我国新能源汽车月度销量及同比变化、动力电池装机量及同比变化 [44][45][46][48] - 图表展示了我国工业机器人月度产量及同比变化 [47][49] - 图表展示了我国金属切削机床、金属成形机床月度产量及同比变化，以及日本出口中国大陆机床金额 [50][51][52][53][54] - 图表展示了我国铁路客运量及货运量的累计值与当月值及其同比变化 [55][56][57][58][59] 重点公司覆盖 - 报告覆盖并给出了多家公司的盈利预测、估值及投资评级，包括汇川技术、法兰泰克、信捷电气、欧科亿、兰剑智能、杭氧股份、伟创电气、英诺激光、安徽合力、苏试试验、柯力传感、华锐精密、三一重工、精测电子、英华特、东华测试、杰普特、浙江鼎力、绿的谐波、鼎泰高科、威海广泰、银都股份、恒立液压、中联重科、海天精工、锐科激光等 [2][7] - 对大部分公司给予“强推”评级，对英诺激光、杰普特、绿的谐波给予“推荐”评级 [2][7]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为“推荐（维持）” [2] 报告核心观点 - 核心观点认为美国通胀数据虽好于预期，但因数据统计受政府停摆影响，市场可信度有限，贵金属价格短期或维持震荡，但长期在全球不确定性下，黄金的避险和投资需求以及央行购金需求将持续，白银则因工业需求爆发、库存挤兑及金融政策转向，价格弹性更强，已突破65美元/盎司创历史新高 [3] - 核心观点认为铜精矿加工费长单价格降至0美元/吨，凸显矿端供应增速下降与冶炼产能扩张（2025年预计超200万吨，2026年预计超100万吨）的矛盾，冶炼减产预期大增（国内CSPT小组或降低10%产能负荷，涉及近100万吨），将支撑铜价走高 [3] - 核心观点认为海外铝厂（如南非South32旗下莫扎尔铝业）因电力问题减产确定性增强，叠加国内铝锭持续去库（截至12月18日库存56.1万吨，环比下降1.8万吨），全球铝库存低位（LME+国内总计121万吨），供需紧平衡将支撑铝价，且电解铝行业利润有望维持高位（预计约5500元/吨），企业分红意愿和能力提升，红利属性凸显 [4][9] - 核心观点认为新能源金属方面，宜春枧下窝锂矿复产进度或低于预期，可能延后至2026年上半年，加剧供应紧张，支撑锂价上涨 [12] - 核心观点认为钴盐价格受刚果金出口审批慢于预期、原料供应结构性偏紧（预计2026年Q1前维持）及成本支撑影响，价格或小幅上行，且刚果金对钴资源价值的重视将长期维持钴价高位 [13][14] 根据相关目录分别进行总结 一、工业金属 - **贵金属**：报告认为美国11月CPI同比上涨2.7%，低于9月的3%，但数据因政府停摆可信度有限，贵金属短期震荡，长期看好黄金的避险、投资及央行购金需求，白银因供需连续5年缺口、低库存及被列入美国关键矿产清单，价格更具弹性，本周白银价格首次突破65美元/盎司 [3][8] - **铜**：报告指出2026年铜精矿长单加工费Benchmark敲定为0美元/吨（2025年为21.25美元/吨），TC价格自今年4月持续维持在-40美元/吨以下，矿冶矛盾突出，叠加2025-2026年冶炼产能大幅增加，国内铜粗炼产能近1000万吨，CSPT小组提出的降低10%产能负荷或涉及近100万吨，冶炼减产预期大增，支撑铜价 [3] - **铝**：报告指出南非South32宣布其莫桑比克莫扎尔铝业将于2026年3月15日左右停产维护，主因电力供应协议未达成，基本面看，截至12月18日国内铝锭现货库存56.1万吨，环比下降1.8万吨，铝棒库存12.95万吨，LME库存51.96万吨，全球铝库存（LME+国内）总计仅121万吨，处于低位，未来2-3年供需或维持紧平衡，支撑铝价，同时国内外铜铝价格比维持高位（SHFE为4.2，LME为4.02），铝有补涨空间，美国铝升水接近70%，若缺电导致减产，铝价弹性或更强，电解铝行业平均利润预计在5500元/吨附近，企业现金流修复、盈利稳定且资本开支强度低，分红意愿强，红利属性凸显 [4][9] - **公司动态（洛阳钼业）**：报告指出洛阳钼业拟以10.15亿美元收购EQX旗下资产，获得Aurizona、RDM、Bahia等金矿100%权益，合计黄金资源量501.3万盎司，储量387.3万盎司，预计交易完成后公司黄金年产量达8吨，黄金业务再获成长 [10] - **股票观点**：报告看好贵金属、铜、铝板块，推荐贵金属板块的中金黄金、赤峰黄金、山金国际，白银推荐兴业银锡，建议关注盛达资源，铜板块重点推荐紫金矿业、金诚信、藏格矿业、西部矿业，建议关注洛阳钼业、五矿资源、中国有色矿业，铝板块建议关注中国宏桥、宏创控股、天山铝业、神火铝业、云铝股份、中孚实业、南山铝业、焦作万方、华通线缆 [11] 二、新能源金属及小金属 - **锂**：报告指出宜春枧下窝锂矿采矿项目进行第一次环评公示，但采矿许可证已于8月9日到期，复产进度或低于预期，可能延后至2026年上半年，加剧当前锂供应紧张局面，强势支撑锂价上涨 [12] - **钴**：报告指出截至12月19日，电解钴现货均价报41.35万元/吨，较12月12日上涨3000元/吨，涨幅0.73%，硫酸钴均价报91850元/吨，涨幅0.11%，氯化钴均价报110750元/吨，上涨750元/吨，涨幅0.68%，当前刚果金出口审批慢于预期，原料到港时间或再延后（预计明年3、4月陆续到港），2026年第一季度前中国钴原料供应维持结构性偏紧，钴盐价格或小幅上行，电钴价格短期震荡，后续随着库存消耗和采购开启，上行弹性将显现，且刚果金对钴资源价值的重视是长期定位，将维持钴价中枢高位 [13][14] - **公司动态（天齐锂业）**：报告指出天齐锂业旗下泰利森第三期化学级锂精矿扩产项目已建设完成并正式投料试车，项目投产后，泰利森锂精矿总建成产能将达到214万吨/年，有助于为公司提供充足原料保障，提高盈利能力 [15] - **股票观点**：报告看好锂钴板块表现，建议关注受益于价格弹性的盛新锂能、大中矿业、国城矿业、雅化集团、天华新能、天齐锂业、赣锋锂业、中矿资源、永兴材料、华友钴业、洛阳钼业、腾远钴业、寒锐钴业 [15] 三、本周行情回顾（基于图表数据） - **价格表现**：本周（数据截至报告期）金属价格涨跌不一，其中SHFE白银上涨3.25%至15376元/千克，SHFE锡上涨3.02%至343040元/吨，SHFE黄金上涨0.95%至979.9元/克，NYMEX铂金上涨14.27%至2016美元/盎司，NYMEX钯金上涨15.88%至1795.5美元/盎司，碳酸锂上涨3.33%至97650元/吨，氢氧化锂上涨3.91%至86280元/吨，硫酸钴上涨2.46%至91700元/吨，锂辉石上涨4.89%至1180美元/吨，1电解锰上涨6.96%至16900元/吨，钨精矿上涨5.29%至367900元/吨，SHFE铜下跌0.96%至93180元/吨，SHFE锌下跌2.25%至23075元/吨 [21]

行业投资评级 - 计算机行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 核心观点 - 国产算力多元发展，通用模型上市或催生行业贝塔行情 [4] - 2026年，中国正迎来国产算力持续落地和高景气以及企业级AI应用商业落地关键窗口期，看多AI在企业级应用、多模态以及物理AI、端侧AI领域机会 [4] - 智谱上市将成为中国独立大模型厂商的“风向标事件”，对市场格局、产业链和估值体系产生三重影响 [4] - 大模型在2025年已进入技术纵深与商业化落地并重关键阶段，行业核心矛盾体现在技术“深度”与“广度”路线、开源与闭源的生态博弈及巨大投入与商业回报的平衡上 [4] 行情复盘与市场表现 - 本周（12月15日-12月19日）计算机（中信）指数下跌1.58%，创业板指数下跌2.26%，上证指数上涨0.03% [4] - 板块周涨幅前三为星环科技（29.29%）、万集科技（27.86%）、智莱科技（23.30%），板块周跌幅前三为*ST立方（-25.17%）、品茗科技（-19.41%）、品高股份（-14.74%）[4] - 近1个月行业绝对表现下跌4.8%，近6个月上涨19.5%，近12个月上涨13.3% [2] - 行业总市值为56，738.11亿元，流通市值为51，410.85亿元 [1] 行业动态与公司分析 - 12月17日，沐曦登陆科创板，成为今年继摩尔线程之后第二家GPU国产厂商，盘中最高市值突破3500亿元 [4] - 智谱AI（智谱华章）与MiniMax（稀宇科技）通过港交所上市聆讯，筹备上市进展 [4] - 智谱是中国领先的独立大模型开发商，按2024年收入计在中国独立厂商中市场份额排名第一，整体市场排名第二，市占率达6.6% [4] - 智谱2022-2024年收入复合年增长率超130%，分别为0.57亿元、1.25亿元、3.12亿元，2025年上半年收入同比增长325%至1.91亿元 [4] - 智谱2024年净亏损29.6亿元，公司目前仍处于战略投入期 [4] - 截至2025年11月，智谱旗舰模型GLM-4.6在编码能力专项评测CodeArena上位列全球第一，商业化应用已覆盖逾8000家机构客户 [4] - MiniMax发布MiniMax M2，强调其“专为任务链与智能体优化，在长序列任务上训练成本实现显著下降” [4] 市场前景与规模预测 - 根据智谱招股说明书，中国大语言模型市场2024年规模达53亿元人民币，预计2030年将增长至1011亿元，2024-2030年复合年增长率高达63.5% [4] - 近期，OpenAI通过GPT-5.2系列深化高端编程与科研“深度智能”护城河；Google Gemini 3 Flash则以极致性价比掀起“效率革命” [4] 投资建议与关注方向 - 建议关注AI细分景气方向 [4] - 国产算力：寒武纪、海光信息、中科曙光、景嘉微、龙芯中科等 [4] - 企业级服务：模型（智谱华章、稀宇科技、科大讯飞）、广告（蓝色光标、易点天下）、编程（卓易信息）、决策（海康威视、第四范式）、ERP（金蝶国际、用友网络、鼎捷数智）、办公（金山办公、合合信息、福昕软件）[4] - 应用场景：工业（中控技术、索辰科技）、军用（中国卫星、中科星图、佳缘科技）、医疗（晶泰控股、讯飞医疗科技）、财税（税友股份、中科江南、冠中生态）、法律（华宇软件、金桥信息）、教育（科大讯飞、豆神教育）、招聘（同道猎聘、BOSS直聘、北森控股）、电力（国网信通、国能日新）、驾驶（地平线机器人、禾赛科技、速腾聚创）、电商（聚水潭、微盟、光云科技）、安全（深信服）[4]

行业投资评级 - 报告对银行业给予“推荐（维持）”的投资评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为中小银行“减量提质”加速推进，行业改革化险工作节奏加快 [1][4] - 预计2026年仍是银行板块估值系统性回升的一年，投资逻辑将从“红利防御”转向“红利+成长”双轮驱动 [4] 市场回顾与表现 - 报告期内（2025/12/15-2025/12/21），申万银行指数周涨1.0%，跑赢沪深300指数1.28个百分点 [4] - 同期，沪深300指数下跌0.28%，上证综指上升0.03%，创业板指数下跌2.26% [4] - 沪深两市主板A股日均成交额为11,061.61亿元，较上周下跌7.31% [4] - 截至12月18日，两融余额为24,993.66亿元，较上周下跌0.08% [4] - 银行板块近1个月、6个月、12个月的绝对表现分别为5.0%、17.3%、17.7% [2] - 银行板块近1个月、6个月、12个月的相对表现分别为2.8%、15.6%、24.4% [2] - 截至报告期，A股银行板块共有42家公司，总市值114,991.99亿元，流通市值78,973.67亿元 [1] 中小银行改革化险进展 - 自2023年7月中央政治局会议后，中小金融机构改革化险工作加速推进，2025年节奏加快 [4] - 截至2025年12月15日，年内已有超过400家银行被监管批复合并、解散或注销，总数超过前三年（2024年198家、2023年68家、2022年39家）之和 [4] - 根据《中国金融稳定报告2022》，截至2022年二季度，366家高风险银行业金融机构中，农合机构（217家）和村镇银行（118家）风险最高，数量合计占全部高风险机构的92% [4] - 2025年被解散、合并或注销的银行机构中，农合机构和村镇银行占比分别为36%和62% [4] - 改革化险数量较多的省份包括内蒙古（140家）、山东省（34家）、河南省（25家）、湖北省（25家）、四川省（25家） [4] 中小银行兼并重组路径 - 路径一为实力较强的银行兼并收购，具体包括：1）处置城商行风险，例如工商银行2025年全面收购锦州银行 [4]；2）国有大行收购村镇银行后“村改支”，例如工商银行、农业银行、交通银行的收购案例 [4]；3）区域性银行收购后“村改分”以拓展异地经营，例如江苏银行收购宁波江北富民村镇银行设立宁波分行 [4] - 路径二为农信系统改革，主要是省联社改革，目前主要有联合银行、统一法人、金融控股公司、金融服务公司及混合五种模式 [4] - 统一法人模式是将分散的农信机构整合为省级农商行，原基层机构作为其分支机构 [4] - 根据《全国农村中小银行机构行业发展报告2025》，截至2025年8月末，已有11家省级联社完成省级法人机构组建，其中辽宁、海南、河南、内蒙古、吉林5省份采用统一法人农商银行模式 [4] - 改革推进有利于化解存量高风险资产，截至2025年9月末，我国农商行不良率较2023年6月下降43个基点至2.82%，拨备覆盖率则提升21个百分点至160% [4] 2026年投资展望与建议 - 预计2026年银行板块估值将系统性回升，基本面回暖和资金驱动共同发力 [4] - 投资逻辑转向“红利+成长”双轮驱动：1）高股息、低估值的类债属性持续吸引稳健资金 [4]；2）息差企稳、区域信贷需求回升和非息收入增长将使部分优质银行展现业绩弹性，估值有望从PB逻辑向PE逻辑切换 [4] - 建议2026年关注三条投资主线 [4]： - 主线一：国家信用与红利基石，以国有大行及招商银行为代表 [4] - 主线二：息差或率先回暖、财富管理业务弹性大、信用成本走低带动ROE企稳的优质股份行和城商行，建议关注招商银行、中信银行、平安银行、宁波银行、江苏银行、南京银行、常熟银行 [4] - 主线三：持续受益区域政策、业绩释放空间大的城商行，建议关注成都银行、重庆银行、厦门银行、青岛银行、长沙银行、渝农商行 [4] 重点公司数据 - 报告列出了宁波银行、江苏银行、招商银行、常熟银行、瑞丰银行共5家重点银行的盈利预测、估值及投资评级，均给予“推荐”评级 [5] - 具体数据以2025年12月19日收盘价为准，例如：宁波银行股价28.76元，预测2025-2027年EPS分别为4.33元、4.71元、5.27元，2025年预测PE为6.64倍，PB为0.87倍 [5] 板块周度表现详情 - A股银行板块周涨幅前三名为：宁波银行（4.87%）、苏州银行（4.19%）、杭州银行（3.57%） [8] - H股银行板块周涨幅前三名为：广州农商银行（5.23%）、晋商银行（3.68%）、重庆农村商业银行（3.18%） [9]

量化模型与构建方式 **本报告为市场跟踪周报，未涉及具体的量化模型或量化因子的构建思路、过程及评价。** 模型的回测效果 **本报告未涉及具体量化模型的回测效果指标。** 量化因子与构建方式 **本报告未涉及具体量化因子的构建思路、过程及评价。** 因子的回测效果 **本报告未涉及具体量化因子的回测效果指标。** 市场表现与数据跟踪 1. **各类量化策略收益表现**：报告跟踪了样本量化私募在主要指数增强及市场中性策略上的近期收益与超额收益[1] * 300增强策略：周/月/年初以来平均收益分别为+0.3%/-0.6%/+24.6%，平均超额分别为+0.4%/+0.3%/+6.2%[1] * 500增强策略：周/月/年初以来平均收益分别为+0.3%/-1.3%/+36.5%，平均超额分别为-0.7%/-0.4%/+12.7%[1] * A500增强策略：周/月/年初以来平均收益分别为+0.1%/-0.8%/+29.7%，平均超额分别为-0.2%/-0.2%/+7.2%[1] * 1000增强策略：周/月/年初以来平均收益分别为-0.3%/-2.1%/+39.6%，平均超额分别为-0.7%/-0.3%/+16.6%[1] * 空气指增策略：周/月/年初以来平均收益分别为-0.9%/-2.4%/+35.6%[1] * 市场中性策略：周/月/年初以来平均收益分别为-0.4%/-0.9%/+10.1%[1] 2. **风格指数相对收益**：报告展示了不同风格指数相对于中证500指数的超额收益[2] * 沪深300相对中证500：周/月/年初以来超额收益分别为-0.2%/-1.3%/-7.9%[2] * 中证1000相对中证500：周/月/年初以来超额收益分别为-0.6%/-1.7%/-2.7%[2] * 中证2000相对中证500：周/月/年初以来超额收益分别为+0.3%/-0.1%/+6.4%[2] * 微盘股相对中证500：周/月/年初以来超额收益分别为+3%/-4.4%/+42.5%[2] 3. **市场交投活跃度**：报告统计了主要宽基指数及微盘股的日均成交额及其环比变化[3] * 沪深300：周/月/年初以来日均成交额分别为4042/4187/3998亿元，环比-12.4%/-48.8%/+0.6%[3] * 中证500：周/月/年初以来日均成交额分别为2913/2855/2802亿元，环比-9.4%/-48%/+0.8%[3] * 中证1000：周/月/年初以来日均成交额分别为3624/3692/3579亿元，环比-8.3%/-44.3%/+0.5%[3] * 中证2000：周/月/年初以来日均成交额分别为4227/4385/4347亿元，环比-10.6%/-42.4%/+0.3%[3] * 微盘股：周/月/年初以来日均成交额分别为253/345/306亿元，环比-29.2%/-45.8%/+0.7%[3] 4. **行业表现**：报告列出了不同时间窗口内涨幅居前和靠后的行业[4] * 本周涨幅前三行业：日常消费零售+10.6%、可选消费零售+6.5%、消费者服务+4.8%[4] * 本周涨幅后三行业：电气设备-3.4%、半导体-3.3%、硬件设备-1.8%[4] * 本月涨幅前三行业：国防军工+9.6%、日常消费零售+6.6%、硬件设备+5.4%[4] * 本月涨幅后三行业：煤炭-7.5%、房地产-7.3%、工业贸易与综合-5.5%[4] * 年初以来涨幅前三行业：有色金属+75.5%、硬件设备+49.9%、工业贸易与综合+45.7%[4] * 年初以来涨幅后三行业：电信服务-3.3%、房地产-0.5%、食品饮料-0.4%[4] 5. **股指期货基差情况**：报告跟踪了IF、IC、IM合约的年化贴水率及其历史分位数[4] * 当月合约年化贴水：IF/IC/IM均为+0%，近一年分位数分别为21.3%/9.9%/7.3%[4] * 下季合约年化贴水：IF为+3.9%（分位数64.6%），IC为+8.5%（分位数32.8%），IM为+11.6%（分位数47.1%）[4]

行业投资评级 - 报告对汽车行业给予“推荐（维持）”评级 [3] 核心观点 - 传统整车板块触底有望提前，当前是较好的布局时点，市场普遍等待2026年第一季度政策和零售趋势明朗 [3] - 智能驾驶板块受L3相关催化关注度高，2025年进度低于预期，2026年因潜在标准、政策落地及行业进度推进，可能产生板块行情，建议关注 [3] - 在电车增速下行阶段，零部件业绩端会相对承压，建议多关注产业新方向投资机会 [6] 数据跟踪总结 - **市场折扣**：12月上旬行业平均折扣率为9.7%，环比下降0.4个百分点，同比下降1.4个百分点；平均折扣金额为22,156元，环比减少1,238元，同比增加2,780元 [5] - **销量与库存**：10月乘用车批发销量296万辆，同比增长7.5%，环比增长3.6%；零售销量209万辆，同比下降9.2%，环比下降6.4%；出口57万辆，同比增长23%，环比增长2.1%；估算库存变化为增加30万辆，同比增加31万辆，环比增加23万辆 [5] - **新势力交付**：11月，比亚迪交付48.0万辆，环比增长8.7%；零跑交付7.0万辆，同比增长75.1%；理想交付3.3万辆，环比增长4.5%；小鹏交付3.7万辆，环比下降12.6% [6] - **传统车企销量**：11月，吉利汽车销量31.0万辆，同比增长24.0%，环比增长1.1%；上汽集团销量46.1万辆，环比增长1.5%；长安汽车销量28.4万辆，环比增长2.1% [6][7] - **原材料价格**：2025年第四季度，碳酸锂均价8.52万元/吨，同比上涨12%，环比上涨17%；铝均价2.14万元/吨，同比上涨4%，环比上涨4%；铜均价8.79万元/吨，同比上涨16%，环比上涨10% [12] 行业要闻总结 - **政策与法规**：工信部许可长安汽车和北汽蓝谷两款L3级自动驾驶车型产品 [9]；三部门发布通知，拟适当减免汽车以旧换新过程中提前结清贷款产生的违约金 [32]；零跑、奇瑞、长城等车企发文支持《汽车行业价格行为合规指南》 [32] - **技术进展**：广汽集团飞行汽车GOVY AirCab进入适航审定阶段，预计2026年量产 [32]；中国一汽宣布2027年量产固态电池并首搭红旗旗舰车型 [32]；小鹏汽车与小米汽车分别获得广州和北京的L3级自动驾驶道路测试牌照 [32][34] - **海外动态**：欧盟拟放宽新车排放标准，放弃2035年内燃机实质性禁令，转而要求2035年尾气排放量较当前目标减少90% [34]；日本计划从2028年5月起对私人纯电动汽车按车重加征新税 [34]；中欧双方正在就电动汽车案开展磋商 [34] - **市场预测**：乘联分会初步预计12月狭义乘用车零售市场规模约为230万辆，环比增长3.4%，同比下降12.7%，其中新能源零售量预计138万辆左右，渗透率预计可达60% [34] 市场表现总结 - **板块表现**：本周（报告期内）汽车板块上涨0.09%，在29个行业中排名第9；细分板块中，乘用车上涨0.24%，商用车上涨0.21%，零部件下跌0.11%，流通服务下跌3.49% [10] - **个股表现**：本周上涨个股158只，下跌119只；涨幅前五的个股包括浙江世宝（上涨44.1%）、豪恩汽电（上涨28.4%）等；跌幅前五的个股包括龙洲股份（下跌14.7%）、跃岭股份（下跌10.2%）等 [36][39] - **对比指数**：同期上证综指下跌0.34%，沪深300下跌0.08%，创业板指上涨2.74%，恒生指数下跌0.42% [10] 投资建议总结 - **整车领域**：继续重点推荐吉利汽车和江淮汽车；预计吉利汽车高端化与出海将带来盈利大幅抬升至240亿元，致使其2026年预测市盈率仅6.8倍；江淮汽车因2026年有三款产品周期确定性较强，当前股价处于阶段性底部；板块估值修复推荐出海进度超预期的比亚迪 [6] - **零部件领域**：建议关注产业新方向：1) AI/智驾是2026年重要板块，推荐地平线机器人，建议关注禾赛科技、速腾聚创、黑芝麻智能；2) 液冷订单明确，继续推荐敏实集团、银轮股份、凌云股份；3) 机器人可布局回调的龙头公司，推荐敏实集团、拓普集团、银轮股份、豪能股份、双环传动、新泉股份、福赛科技，建议关注均胜电子 [6] - **商用车（重卡）领域**：11月内需与出口表现亮眼，短期内关注12月需求透支与政策落地节奏，继续推荐潍柴动力、中国重汽A，认为中国重汽H的调整不影响2026年确定性 [6]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：成交量模型**[9][12] * **模型构建思路**：基于价量关系进行短期市场择时，认为成交量变化能反映市场情绪和趋势强度[9]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 2. **模型名称：特征龙虎榜机构模型**[12] * **模型构建思路**：利用龙虎榜中机构资金的买卖行为作为特征，构建短期择时模型。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 3. **模型名称：特征成交量模型**[12] * **模型构建思路**：基于特定的成交量特征（可能与常规成交量模型不同）进行短期择时。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 4. **模型名称：智能算法沪深300/中证500模型**[12] * **模型构建思路**：应用智能算法（如机器学习）对沪深300或中证500指数进行择时。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 5. **模型名称：涨跌停模型**[13] * **模型构建思路**：通过分析市场中涨停和跌停股票的数量或比例，判断市场中期情绪和动能[9]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 6. **模型名称：上下行收益差模型**[13] * **模型构建思路**：通过计算市场上涨股票与下跌股票的收益差异，衡量市场内部动量和强度，用于中期择时[9]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 7. **模型名称：月历效应模型**[13] * **模型构建思路**：基于历史数据中存在的特定月份或时间段的规律性表现进行中期择时。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 8. **模型名称：长期动量模型**[14] * **模型构建思路**：依据长期价格趋势（动量）进行择时，认为过去表现好的资产未来仍可能延续趋势[9]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 9. **模型名称：A股综合兵器V3模型**[15] * **模型构建思路**：将不同周期、不同策略的多个择时模型信号进行耦合，形成综合性的市场观点，旨在攻守兼备[9]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 10. **模型名称：A股综合国证2000模型**[15] * **模型构建思路**：针对国证2000指数，综合多个择时模型信号形成观点。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 11. **模型名称：成交额倒波幅模型（港股）**[16] * **模型构建思路**：结合成交额与波动率（波幅）的倒数关系，对港股市场进行中期择时。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 12. **模型名称：恒生指数上下行收益差模型（港股）**[16] * **模型构建思路**：原理与A股上下行收益差模型类似，应用于恒生指数进行中期择时。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细过程。 13. **模型名称：杯柄形态识别模型**[44][47] * **模型构建思路**：识别股价图表中的“杯柄”形态，该形态被认为是上涨趋势中的持续整理形态，突破后有望延续上涨[44]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供具体的形态识别算法和量化规则。 14. **模型名称：双底形态识别模型**[44][53] * **模型构建思路**：识别股价图表中的“双底”（W底）形态，该形态被认为是下跌趋势末期的反转形态，突破颈线后有望开启上涨[44]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供具体的形态识别算法和量化规则。 15. **模型名称：倒杯子形态识别模型**[61] * **模型构建思路**：识别股价图表中的“倒杯子”形态，该形态被认为是下跌趋势中的持续整理形态，是典型的负向风险形态，突破后可能延续下跌[61]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供具体的形态识别算法和量化规则。 模型的回测效果 *报告未提供各量化模型详细的历史回测绩效指标（如年化收益率、夏普比率、最大回撤等）。报告主要展示了模型在特定周期（本周）对各类宽基指数发出的择时信号（看多、看空、中性）[12][13][14][15][16]。* 量化因子与构建方式 *本报告为市场监控与择时周报，核心内容为展示已构建的各类择时模型的观点和部分形态识别结果，并未详细阐述用于选股或Alpha策略的底层量化因子的构建思路与过程。报告中提到的“大师策略”监控了33个策略，涉及价值、成长、综合等类型，但未具体说明这些策略所使用的因子[37]。* 因子的回测效果 *报告未提供具体量化因子的测试结果（如IC值、IR、多空收益等）。*

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12 月第三周，年尾食品价格延续上行，开工率走低，房地产销售年末冲刺但斜率低于去年同期；通胀方面食品价格指数涨势收窄、猪肉价格跌幅扩大，出口方面集运价格微涨，投资方面水泥价格三周小幅上行，建材和螺纹钢表观需求改善，地产新房与二手房环比上升；11 月经济数据动能走低但债市反应钝化，对明年一季度“开门红”有预期，短期债市情绪有潜在扰动，跨年配置窗口临近部分配置盘进场，展望 2026 年财政与宏观政策或靠前发力，数据“开门红”概率大，一季度通胀表现需着重观察 [3][37] 根据相关目录分别总结 通胀相关：食品价格涨幅收窄 - 猪肉价格跌幅走扩，本周全国猪肉平均批发价环比 -1.1%，蔬菜价格环比 -0.3%；农产品批发价格 200 指数、菜篮子产品批发价格指数环比 +0.8%、+1.0%，涨势收窄 [7] 进出口相关：集运价格延续微涨 - CCFI、SCFI 指数延续上涨，本周 CCFI 指数环比 +0.6%，SCFI 环比 +3.1%；北美航线即期订舱价格上涨，美西、美东航线运价环比上周 +11.9%、+7.3% [11] - 12 月 8 日 - 12 月 14 日，港口集装箱吞吐量、货物吞吐量环比分别 -0.9%、-1.2%，继续下滑 [11] - BDI、CDFI 指数跌幅扩大，国际干散货运输市场运价跌多涨少 [11] 工业相关：开工率普遍回落 - 煤价跌幅扩大，本周秦皇岛港动力末煤(Q5500)价格环比 -5.5%；需求上居民用电负荷提升但电厂采购力度不强，价格上因运力释放、库存走高和大型煤企降价引发跟风出货 [16] - 螺纹钢价格止跌回涨，现货价格环比 +0.3%；主要钢材品种库存环比 -3.8%，螺纹钢环比 -6.2%，建材表观需求环比 +2.4%，螺纹钢环比 +2.7% [16] - 沥青开工率回落，本周环比 -0.2pct 至 27.6%，同比 -0.9%，冬季施工节奏放缓 [16] - 国际铜价涨势收敛，本周长江有色铜、LME 铜均价环比 -0.3%、+0.5%；因美联储降息分歧加剧，美元指数回升 [20] - 玻璃价格延续下跌，现货市场采购情绪转弱，行业累库，中下游刚需采购，厂商降价出货 [20] 投资相关：新房销售小幅探涨 - 水泥价格延续微涨，本周水泥价格指数周均环比 +0.44%；市场供需双弱、区域分化，中南地区需求上升、成本支撑价格上涨，其他地区需求偏弱 [25] - 30 城新房成交面积止跌回涨，12 月 12 日 - 12 月 18 日，成交面积环比 +15.4%，同比 -30%、降幅收窄，年末回升斜率不及同期季节性 [28] - 二手房成交季节性上行，上周五至本周四，成交面积环比 +5.3%，同比 -25%，较前周改善，与 2023 年节奏相近 [28] 消费：12 月中上旬乘用车零售同比 -24% - 12 月 1 - 14 日，全国乘用车市场零售 76.4 万辆，同比 -24%，环比 +2% [2][31] - 原油价格下跌，截至 12 月 19 日，布伦特原油、WTI 原油价格环比 -1.1%、-1.6%；因市场预期地缘局势缓和、俄原油供应可能放量、2026 年全球供应或高于需求等因素压制 [31]