核心观点 - 公司2025年上半年营业收入303.47亿元同比增长12.07% 归母净利润7.08亿元同比增长11.13% 在行业承压背景下展现韧性 形成汽车安全与智能驾驶及机器人业务的双增长曲线 [1][7][9] 财务业绩表现 - 营业收入303.47亿元同比增长12.07% 归母净利润7.08亿元同比增长11.13% [1] - 整体毛利率升至18.2%同比提升2.6个百分点 第二季度单季度毛利率达18.4%创近年新高 [2] - 汽车安全业务毛利率达15.9%同比提升2.0个百分点 汽车电子毛利率约21.5%同比提升约2.2个百分点 [2] - 经营性现金流19.06亿元保持净流入 过去三年累计分红8.6亿元平均分红比例约35% 2025年启动2.22亿元回购并部分注销 [5] 业务驱动因素 - 汽车安全业务巩固全球第二大供应商地位 开发零重力座椅、光学增强安全带等新技术提升单车价值量 [1] - 智能座舱推出沉浸式JoySpace+概念 新能源管理在800V快充及千伏级电源管理平台持续领先 [1] - 全球供应链系统性重构：欧洲工厂引入中国供应商降低材料成本 菲律宾工厂扩产提高自供比例 海外毛利率同比提升约3.0个百分点至约17.8% [2] - 新订单312亿元中汽车安全174亿元、汽车电子138亿元 新能源车型订单占比60%-70% 头部自主品牌及新势力订单贡献提升 [3] - 欧洲市场下半年新获订单增速显著快于上半年 全年滚动订单与销售额基本持平 [3][4] 智能驾驶与机器人业务布局 - 智能驾驶领域构建算法、硬件与系统集成全栈能力 与Momenta合作开发L2到L4解决方案获超10亿元项目定点 预计2026年量产 [7] - 战略投资芯片企业新芯航途 基于其平台的高阶域控制器完成上车测试 [7] - 成立全资子公司宁波均胜具身智能机器人 切入特斯拉Optimus供应链 实现头部、颈部肩部、膝盖及手指批量供货 [7][8] - 与智元机器人合作送样高能量密度电芯、智能电池管理系统等关键传感器 与银河通用实现主控板批量供货 [8] - 完成机器人头部、胸腔及底盘总成布局 集成全域控制器、能源管理及散热模块 配套无线充电系统 [8] - 基于英伟达Jetson Orin芯片推出高性能方案 未来升级至Jetson Thor [8] 协同效应与市场前景 - 智能驾驶域控制器与机器人在硬件架构、软件中间件、功能安全标准高度同源 研发摊销可同步回收 [9] - 全球生产基地具备本地化快速响应能力 测试验证体系可复用于机器人高可靠性检测 [9] - 人形机器人业务实现从0到1突破 特斯拉头部总成落地具示范效应 头部客户验证和量产能力为行业稀缺资源 [9] - 港股上市预期提供短期催化剂 [10]

核心观点 - 公司2025年上半年营业收入303.47亿元同比增长12.07% 归母净利润7.08亿元同比增长11.13% 在行业承压背景下展现韧性 [1] - 公司形成两条增长曲线：汽车安全与电子业务构成当前安全垫 智能驾驶与机器人业务构成未来核心期权 [1][5][6] - 毛利率提升、订单结构优化和财务质量改善共同构成未来成长三重安全垫 [2][3][5] 财务表现 - 上半年整体毛利率18.2%同比提升2.6个百分点 第二季度单季度毛利率18.4%创近年新高 [2] - 汽车安全业务毛利率15.9%同比提升2.0个百分点 汽车电子业务毛利率约21.5%同比提升约2.2个百分点 [2] - 海外主营业务毛利率同比提升约3.0个百分点至约17.8% 欧洲区域提升明显 [2] - 经营性现金流19.06亿元保持净流入 过去三年累计分红8.6亿元平均分红比例约35% [5] - 2025年启动2.22亿元回购并完成部分注销 直接增厚每股盈利 [5] 业务发展 - 汽车安全业务巩固全球第二大供应商地位 开发零重力座椅、光学增强安全带等新技术提升单车价值量 [1] - 智能座舱领域推出沉浸式智能座舱JoySpace+概念 新能源管理方面在800V快充及千伏级电源管理平台持续领先 [1] - 上半年新订单312亿元其中汽车安全174亿元、汽车电子138亿元 新能源车型订单占比60%-70% [3] - 头部自主品牌与造车新势力订单金额持续提升 欧洲市场下半年新获订单增速显著快于上半年 [3] - 全年滚动订单与销售额基本持平 订单转化率保持较高水平 [4] 智能驾驶布局 - 构建涵盖算法、硬件与系统集成的智能驾驶全栈能力 [6] - 与Momenta合作开发全栈智能驾驶解决方案覆盖L2到L4场景 获得国内头部自主品牌超10亿元项目定点 [6] - 战略投资智能驾驶芯片企业新芯航途 基于其平台开发的高阶域控制器完成上车测试 [6] - 智能驾驶业务与传统主业形成协同效应 预计2026年量产 [6] 机器人业务突破 - 成立全资子公司宁波均胜具身智能机器人有限责任公司 确立机器人Tier 1战略定位 [6] - 进入特斯拉Optimus供应链 实现机器人头部、颈部肩部、膝盖及手指批量供货 [7] - 与智元机器人合作供应高能量密度电芯、智能电池管理系统等关键传感器 基于英伟达Jetson Orin芯片的定制化集成域控解决方案优先供应智元 [7] - 与银河通用实现主控板批量供货 在北美和欧洲部署24小时运营机器人预计量达万台级 [7] - 完成机器人头部、胸腔及底盘总成布局 集成全域控制器、能源管理模块及散热模块 [7] 协同效应与市场反馈 - 智能驾驶域控制器与机器人在硬件架构、软件中间件、功能安全标准上高度同源 研发摊销可同步回收 [8] - 全球生产基地具备local for local快速响应能力 满足车企出海和机器人客户全球部署 [8] - 测试验证体系可复用到机器人高可靠性需求检测 [8] - 人形机器人业务实现从0到1突破 特斯拉头部总成落地具备示范效应 [8] - 头部客户验证和量产能力成为行业稀缺资源 率先突破的Tier 1厂商将获得估值溢价 [8] 潜在催化剂 - 公司有望近期在港股上市 为短期最具确定性催化剂 [9]

融资与资本动态 - 梅卡曼德机器人完成近5亿元新一轮融资 由雄安基金、大洋电机、华创资本等投资 资金将用于加速具身智能"眼脑手"全栈技术进化及全球商业化能力提升[1][3] - 大洋电机作为产业投资方 将与梅卡曼德探索业务场景应用和前瞻业务研发的深入合作[3] 企业财务与研发进展 - 新松机器人上半年实现营收16.60亿元 研发投入约1.37亿元[4][6] - 公司推进六轴工业机器人标准化 销量快速增长 并成立具身智能研究院开启"机器人+AI"融合创新[6] - 计划突破机器人"大脑"与"身体"协同瓶颈 打造通用型智能机器人平台 通过"技术认证+场景验证"加速全球市场布局[6] 商业化应用与市场表现 - 机器人焰究所日均接待顾客达300至400人 单日最高人流量突破千人[7][9] - 餐厅融合科技与餐饮 提供机器人乐手表演及仿生人形互动体验 正依托大会流量与消费节热度吸引多元客群[9] - 已获市场好评并吸引企业合作 未来将持续融入机器人元素助力北京亦庄打造消费新高地[9] 战略合作与技术布局 - 均胜电子与阿里云签署合作协议 基于通义千问AI模型在具身智能机器人领域展开全面合作[10][12] - 聚焦工业、医疗等场景开发先进机器人智能体 推进海外本地化方案落地[12] - 阿里云将提供全栈大模型服务及云资源支撑 双方共同开拓海外市场[12] - 虹软科技布局具身智能领域 已与全球知名民用机器人公司建立技术合作[13][15] - 公司掌握适用于机器人的核心算法技术 包括人脸识别、手势识别、3D重建及SLAM等 并研发了智能视觉感知与视觉融合IPs[15] 行业生态与产业链 - 工业机器人领域涵盖埃斯顿自动化、埃夫特机器人、非夕科技等企业[20] - 服务与特种机器人领域包括亿嘉和、晶品特装、普渡机器人等企业[20] - 医疗机器人企业涉及元化智能、天智航、精锋医疗等[21] - 人形机器人企业包含优必选科技、宇树、云深处等[21] - 具身智能企业覆盖跨维智能、银河通用、科大讯飞等[22] - 核心零部件企业涉及绿的谐波、因时机器人、思岚科技等[24]

核心观点 Robotaxi行业正迎来商业化拐点 政策支持 技术成熟和成本下降共同推动行业爆发 其有望变革出行方式 潜在市场空间巨大 预计带动相关智能驾驶零部件渗透率快速提升 维持对汽车行业的超配评级[1][7][65] 行业现状 - Robotaxi是L4或L5级别自动驾驶出租车 依靠传感器 人工智能和高精度地图等技术实现自动行驶 导航和决策[14][16] - 海外企业起步略早 但中国企业凭借政策协同性商业化落地成果显著 海外两大巨头为Waymo和特斯拉 国内头部企业包括百度萝卜快跑 小马智行和文远知行等[19] - 截至2025年5月萝卜快跑已在全球15个城市完成超过1,100万次公共出行服务 超越Waymo的1,000万次出行记录[7][20] - 特斯拉Robotaxi于2025年6月22日在美国正式开启服务 首批投放35辆 单次收费4.2美元 低于Uber的8美元 预计到2026年底美国将有超过100万辆自动驾驶特斯拉投入运营[7][21][22] - 全球Robotaxi技术路线分为激光雷达+高精地图派（Waymo 萝卜快跑 小马智行）和纯视觉派（特斯拉FSD）[22] 政策环境 - 2025年7月20日工业和信息化部联合公安部发布《自动驾驶汽车道路测试与示范应用管理办法（2025修订版）》 在上海 广州 深圳 重庆 杭州五个试点城市 L4级高度自动驾驶汽车获准开展全域范围内商业化载客和载货运营服务 并首次取消安全员强制随车值守要求[25][26] - 新规系统明确交通事故责任划分原则 由车辆生产企业和保险机构依据技术缺陷比例共同承担[25][26] - 北京 广州 武汉 深圳等地均出台智能网联汽车发展促进政策 开放更多测试区域 支持商业化试点[26] 商业化进展 - 小马智行2025年第二季度总营收达1.54亿元人民币（约合2150万美元） 同比增长75.9% 其中Robotaxi业务收入同比涨超300%[27] - 文远知行2025年第二季度Robotaxi业务收入4590万元 同比增长836.7% 占营收比重36.1% 毛利率28.1%[27] - 萝卜快跑2025年第二季度完成220万次出行服务 同比增长144.72% 并在武汉实现单车收支平衡[27] 安全与效率优势 - 94%的交通事故由人为失误导致 Robotaxi通过多传感器融合和AI算法显著降低事故率 Waymo百万英里事故率显著低于基准水平 能88%减少造成重伤事故 93%减少行人事故率[29][30] - Robotaxi可根据实时需求灵活调度 避免传统出租车空驶巡游造成的无效交通流量 日均运营时长可达传统出租车的3倍以上 通过聚合平台模式整合分散出行需求 降低私家车使用率[32][33] 成本下降趋势 - 小马智行第七代Robotaxi硬件总成本从2017年第一代的100万元降低至27万元 未来三年有望再降低30%～40%[7][45][46] - 百度萝卜快跑第六代无人车整车成本相比于第五代下降60% 价格约为20.46万元[46] - 文远知行预计下一代Robotaxi成本能够再降低20%-30%[46] - 激光雷达成本相比2024年降幅超50% 单价已下降至一千多元 2025年城市NOA单车硬件总价低于一万元 高速NOA则有望低于四千元[45][46][47] 市场需求与规模预测 - 预计2025年中国出租车及持证网约车总保有量分别为110万台和252万台 而预计2025年国内运营的Robotaxi数量合计为6000台 对应市场渗透率不足2%[49][53] - 预计到2026年传统出租车/网约车和Robotaxi的单公里成本相当 2030 2035年Robotaxi运营成本有望降至1.0/0.9元/km 相当于人类司机的42% 36%[7][49][50] - 预计到2035年Robotaxi保有量为415万辆（一线城市138万辆 二线城市277万辆） 而出租车及网约车总量仅为138万辆[50][53] - Robotaxi服务全球市场规模预计2025年达到1.6亿美元 2030年达到1192亿美元 2035年达到4627亿美元[7][56][58] 投资建议与相关标的 - 维持对汽车行业的超配评级 建议关注激光雷达相关零部件企业[7][65] - 巨星科技（002444）通过收购华达科捷和欧镭激光进入激光雷达领域 2024年非手工具业务占比接近40% 2025年7月收购杭州微纳科技获得射频芯片和端侧AI芯片技术[61] - 宇瞳光学（300790）提供半固态激光雷达转镜总成模块和光学元件 车规级一体式金属转镜反射率超过98% 贴片式转镜总成模块成本压缩至200元/套[62] - 均胜电子（600699）战略投资图达通（Seyond）并负责其激光雷达产品的生产 测试与交付 形成域控制器+激光雷达+车载通信终端的综合布局[64]

财务表现 - 25H1营收利润稳健增长 符合预期 [1] - 盈利能力持续提升 主营业务盈利能力持续增强 [1][1] - 研发费用同比增长49.91% [1] 业务发展 - 机器人业务加速布局 产品丰富 [1] - 提供人形机器人关键零部件包括大小脑控制器 能源管理模块 高性能机身机甲材料 [1] - 提供机器人头部 胸腔总成等软硬件一体化解决方案 [1] - 客户突破进展迅速 主要客户包括海外机器人头部企业 国内智元机器人 银河通用 [1] 战略合作 - 与智元机器人签署战略合作协议 [1] - 在核心技术攻关 定制化开发等方面深度合作 [1] 研发投入 - 针对智能驾驶 舱驾融合域控制器以及人形机器人等前沿技术加大研发投入 [1] - 研发投入为增强核心竞争力 [1] 运营效率 - 各项降本增效措施取得成效 [1]

公司业务与市场地位 - 公司主营汽车电子和汽车安全解决方案 2024年两项业务收入占比分别为30.4%和69.2% [2] - 按2024年收入计算 公司是中国和全球第二大汽车被动安全产品供应商 [3] - 汽车安全解决方案中安全气囊和智能方向盘占总营收45.4% 汽车电子解决方案收入占比持续提升 [5] - 欧洲、中东和非洲地区收入占比超40% 中国和美洲各占约25% 亚洲其他地区占10%左右 [5] 财务表现 - 2024年营收558.64亿元同比持平 归母净利润9.60亿元同比下滑11.3% [2][6] - 2025年上半年营收303.47亿元同比增长12.07% 归母净利润7.08亿元同比增长11.13% [2][7] - 财务费用高企 2022-2024年分别为4.78亿元、8.9亿元和8.28亿元 占年度利润比例达204.7%、71.8%和62.4% [6] - 毛利率持续改善 从2022年11.1%提升至2023年14.5% 2024年进一步增至16.2% 2025年前四个月达17.8% [7] 成本结构与研发投入 - 行政开支呈上升趋势 2022-2024年分别为25.72亿元、29.22亿元和35.56亿元 占收入比例从5.17%升至6.37% [6] - 研发费用持续增长 2022-2024年分别为21.39亿元、25.41亿元和25.85亿元 占收入比例维持在4.3%-4.63% [7] - 截至2025年4月拥有6347名研发人员 占雇员总数13.3% [7] 资本结构与融资计划 - 资产负债率处于较高水平 2024年末为69.1% 2025年4月底升至69.8% [6] - 总负债持续增长 从2022年末364.1亿元增至2025年4月底468.1亿元 [6] - 计划将港股募资用于智能解决方案开发、功率电子产品商业化、无线充电系统开发及海外市场扩张 [11] 公司基本情况 - 2011年于上交所上市 A股总市值约300亿元 截至2025年8月26日股价报21.01元/股 [2][8] - 实控人王剑锋通过直接持股2.54%及均胜集团间接持股37.17% 合计控制39.71%股权 [8] - 曾于2025年1月首次递交港交所聆讯资料 本次由中金公司和瑞银集团担任联席保荐人 [2]

投资评级 - 增持（首次覆盖）[4] 核心观点 - 公司2025H1实现营收303.47亿元，同比+12.07%，归母净利润7.08亿元，同比+11.13%[4] - 2025Q2毛利率18.4%，同环比+2.9/+0.5pct，主要受益于原材料降本和运营效率提升[6] - 智驾与具身智能新业务拓展顺利，新增订单全生命周期金额约312亿元，新能源相关订单占比超66%[6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.90/18.98/22.50亿元，对应PE 19.7/15.4/13.0倍[9] 财务表现 - 2025Q2营收157.71亿元，同比+14.27%，归母净利润3.67亿元，同比+11.18%[4] - 汽车安全系统业务营收189.77亿元（同比+1.13%），汽车电子系统业务营收83.56亿元（同比+2.73%）[6] - 2025Q2扣非归母净利润同环比+17.89%/+20.55%[6] - 海外地区毛利率同比+3.0pct至17.8%[6] 业务进展 - 联合Momenta获取自主品牌智驾域控多车型定点，订单金额超10亿元，预计2026年量产[6] - 基于新芯航途智驾芯片的域控产品成功点亮并上车测试[6] - 成立子公司均胜具身智能，提供机器人关键零部件及软硬一体化解决方案[6] - 后续将基于英伟达Jetson Thor芯片开发机器人全域控制器[6] 研发与费用 - 2025Q2研发费用率5.69%，环比+0.2pct，聚焦智能驾驶及舱驾融合域控制器等前沿技术[6] - 期间费用率13.55%，同环比+3.0/-0.2pct，香山股份并表影响费用率[6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收64,954/71,653/77,017百万元，增长率16.27%/10.31%/7.49%[7] - 预计毛利率17.60%/18.01%/18.22%，净利率2.83%/3.27%/3.52%[10] - ROE 8.63%/10.06%/10.57%，每股收益1.07/1.36/1.61元[7][10] 估值比较 - 当前股价21.01元，对应2025E市盈率19.7倍，低于可比公司平均值23.6倍[8][9] - 可比公司包括松原安全（2025E PE 26.1倍）、德赛西威（25.6倍）、华阳集团（19.0倍）[8]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营收303.47亿元，同比增长12.07%，归母净利润7.08亿元，同比增长11.13% [1] - 2025年第二季度营收157.71亿元，同比增长14.27%，归母净利润3.67亿元，同比增长11.18% [1] - 汽车安全系统业务营收189.77亿元，同比增长1.13%，汽车电子系统业务营收83.56亿元，同比增长2.73% [2] 盈利能力改善 - 2025年上半年毛利率达18.15%，其中第二季度毛利率18.4%，同比提升2.9个百分点，环比提升0.5个百分点 [2] - 海外地区毛利率同比提升3.0个百分点至17.8%，主要受益于中国供应商引入和产能全球结构调整 [2] - 芯片国产化与安全气囊气体发生器自主生产将持续推动毛利率提升 [2] 费用结构与研发投入 - 第二季度期间费用率13.55%，同比上升3.0个百分点，环比下降0.2个百分点，香山股份并表推高费用率 [3] - 研发费用率维持5.69%高位，主要投入智能驾驶、舱驾融合域控制器及机器人全域控制器技术开发 [3] - 扣非归母净利润同比增长17.89%，环比增长20.55% [3] 新业务进展与订单储备 - 上半年新获定点项目全生命周期金额312亿元，汽车安全业务占174亿元，汽车电子业务占138亿元 [4] - 新能源相关订单占比超过66% [4] - 与Momenta合作获自主品牌智驾域控多车型定点，订单金额超10亿元，预计2026年量产 [4] - 成立均胜具身智能子公司，开发基于英伟达JetsonThor芯片的机器人全域控制器 [4] 行业比较与估值 - 公司当前股价对应2025-2027年PE为19.7/15.4/13.0倍，低于可比公司平均值23.6/18.1/14.2倍 [5] - 90天内5家机构给予买入评级，目标均价26.26元 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价上调至26.56元人民币[1][4][6] 财务表现 - 1H25营收303.47亿元 同比增长12.07%[1] - 1H25综合毛利率18.2% 同比提升2.6个百分点[1] - 1H25归母净利润7.08亿元 同比增长11.13%[1] - 2Q25毛利率18.39% 创五年单季度新高[1] - 汽车安全业务营收189.77亿元 毛利率15.93%同比提升1.99个百分点[2] - 汽车电子业务营收83.56亿元 毛利率21.54%同比提升2.17个百分点[2] - 国内/国外毛利率分别为19.16%/17.7% 海外毛利率持续修复[2] 业务发展 - 新获定点项目全生命周期金额312亿元[3] - 汽车安全业务新订单174亿元 同比下降56%[3] - 汽车电子业务新订单138亿元 同比增长31%[3] - 突破智能辅助驾驶域控项目定点 订单金额超10亿元[3] - 4月成立机器人全资子公司 提供软硬件一体化解决方案[3] - 机器人客户包括海外头部企业及智元机器人、银河通用等[3] 成本与费用 - 管理/研发费用15.08/16.94亿元 同比增24.78%/49.91%[2] - 通过关停高成本工厂、引入中国供应商等措施持续降本[2] 盈利预测 - 维持2025-2027年营收预期640.0/707.9/775.8亿元[4][10] - 维持归母净利润预期15.6/19.0/21.9亿元[1][4][10] - 2025年汽车电子/安全/内饰件业务PE估值26.7/21.4/13.5倍[4][12] 估值数据 - 当前股价21.01元 目标价26.56元[6][7] - 总市值293.23亿元[7] - 2025年预测PE 18.78倍 PB 1.94倍[10]

公司与阿里云合作 - 均胜电子子公司均胜具身智能与阿里云达成人工智能全面合作 将基于通义千问模型打造具备先进认知、决策与交互水平的机器人智能体 [1] - 合作将助力具身智能机器人在工业制造、医疗康养、特殊作业等多样化场景落地 [1] - 双方将共同面向海外市场提供具身智能机器人出海整体解决方案 [1] 公司战略布局 - 均胜电子定位"汽车+机器人Tier1" 今年年初全面布局人形机器人领域 [1] - 公司为国内外客户提供包括大小脑全域控制器、能源管理模块、高性能机身机甲材料等关键零部件以及机器人头部、胸腔总成等软硬件一体化解决方案 [1] - 核心产品主要客户包括海外机器人头部企业、国内机器人头部公司智元机器人、银河通用等 [1] 技术研发进展 - 公司今年以来将汽车领域研发与制造能力向具身智能机器人领域拓展 重点突破机器人大小脑以及关键零部件领域 [2] - 目前已发布机器人能源管理系统、无线充电系统、轻量化机甲以及多款传感器等机器人零部件解决方案 [2] - 2025年4月成立均胜具身智能 汇聚国内外知名学校的博士和硕士 为机器人提供交互智能、作业智能、移动智能等各类具身智能系统解决方案 [2] 合作技术细节 - 阿里云将基于全系列、全尺寸的通义千问模型为均胜具身智能在机器人领域提供全栈大模型服务和底层云资源支撑 [2] - 基于均胜电子的全球化布局和阿里云的全球基础设施 双方将共同打造符合本地化需求的机器人智能化解决方案及底层大模型能力 [2] - 合作将确保解决方案的技术先进性、合规性与跨文化适配性 [2]