报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期RU、NR中性偏多，短期割胶受阻不改增产预期，供给端待天气转好正常上量，需求端短多长空，且RU供应更紧、浅色去库优于深色，RU强于NR [4] - 中长期RU、NR偏空，轮胎需求方面，全钢胎四季度或受开工和收款影响，半钢胎四季度大概率较弱 [4] - 国内需求中性，汽车需求有政策和基建支撑，但整体缺少驱动，需关注需求旺季兑现情况和半钢出口转移 [4] - 国外供应中性偏空，极端天气概率小，旺产季原料上量预期强，除印尼、越南外主要产胶国产量增长，预计整体增0.5%至1489.2万吨 [4] - 社会库存中性偏空，去库缓慢，9月底前未大去库后续或累库 [4] 根据相关目录分别进行总结 中国天然橡胶市场 - 产量方面，2025年1 - 7月累计39.51万吨，同比+9.42%，预计全年同比+6%至93.28万吨，今年物候好且浓乳新增产能投产，但后续预备产能不足，割胶率预计稳定 [17][24] - 进口方面，2025年1 - 7月共166.7万吨，同比累计35.54%，EUDR推迟使各产胶国出口格局恢复，且不发达国家零关税使老挝、缅甸等进口增加 [29] - 库存方面，云南库存高企去库慢，社会库存去库始于7月中旬且缓慢，9月底前未大去库或累库 [33][44] - 下游需求方面，手套厂三季度新增订单9月转好但不如去年，发泡厂“金九”回暖；半钢胎1 - 7月产量和出口有增长，但产能过剩、累库严重，四季度需求或走低；全钢胎1 - 8月产量和1 - 7月出口有增长，整体产销平衡，四季度消费或受抑制；乘用车和商用车对轮胎配套市场有支撑，但替换市场需求或承压 [49][56][60][64] 泰国天然橡胶市场 - 产量方面，2025年1 - 7月累计230.62万吨，同比+2.83%，开割季推迟使5月产量低，四季度正常预计产160.58万吨，极端气候下为152.42 - 158.54万吨，ANRPC预计全年同比+1.2%至484.66万吨 [77][83] - 出口方面，受美国关税政策影响，东南亚存在轮胎抢出口现象 [86] - 政策方面，我国从泰国进口标胶有暂定税率和增值税，泰国橡胶管理局启动零进口税出口计划 [89][90] 印尼天然橡胶市场 - 产量方面，2025年1 - 7月累计137.36万吨，同比-1.56%，受树龄老化限制产量逐年走低，虽部分胶园复割但产能2027年后释放，ANRPC预计全年同比-9.8%至204.04万吨 [99][102] 越南天然橡胶市场 - 产量方面，2025年1 - 7月为51.17万吨，同比-8.89%，开割上量不及预期，四季度预计下降，ANRPC预计全年同比-1.3%至127.97万吨，长期供应增量空间有限 [117] 科特迪瓦天然橡胶市场 - 产量方面，单产有提升空间，预计2025年产量在177.5 - 203万吨之间 [124] - 政策方面，中国对部分非洲国家实施零关税，科特迪瓦零关税政策待落地，落地后出口中国总量或增加 [127]

从业资格证号：F03149087 交易咨询证号：Z0022950 研究联系方式：weishuting@zjtfqh.com 作者：魏舒婷 我公司依法已获取期货交易咨询业务资格 审核：李文涛 交易咨询证号：Z0015640 数据来源：紫金天风期货研究所 ◼ Q3行情为弱现实与下调关税预期的博弈。中国停止购买美豆的情形下，美豆盘面却有一定支撑，一方面因素是美国国内需求乐观，对冲了出 口惨淡，此外是市场对未来的中美谈判存在乐观期待。 ◼ 供给基调1——总体供应大格局：25/26季大豆产量增幅不及菜、葵。据USDA预估，25/26季全球油料产量6.9亿吨（同比增1.39%），其中大豆 4.25亿吨（同比增0.39%），菜籽9096万吨（同比增6.1%），葵籽5510万吨（同比增5.05%）。25/26季美豆单产在53.5蒲/英亩的高位，25/26 季南美豆初步保持丰产的定性。气候模式展望方面，四季度中性概率>拉尼娜>厄尔尼诺。拉尼娜通常对北半球的冬季和南半球的夏季产生较 大影响，也即12-2月，一般对巴西南部和阿根廷产生干旱影响，拉尼娜对美国大豆播种期、生长期的影响不如冬季显著。巴西大豆播种初始， 天气较干，阿根廷大 ...

2 0 2 5 / 9 作者：聂波 从业资格证号：F03117695 交易咨询证号：Z0019358 研究联系方:niebo@zjtfqh.com 我公司依法已获取期货交易咨询业务资格 审核：李文涛 交易咨询证号：Z0015640 全球油脂油料概况 主题 -4 -3 -2 -1 0 1 2 25/26年度全球油料产量月度调整量（百万吨） 棉籽 棕榈仁 花生 菜籽 大豆 葵花籽 总量 -1 0 1 2 3 4 5 6 椰子 棉籽 棕榈仁 花生 菜籽 大豆 葵花籽 25/26年度全球油料增产情况（百万吨） 全球主要油料产量（百万吨） 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 椰子 棉籽 棕榈仁 花生 菜籽 大豆 葵花籽 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 ◼ 菜籽产量连续上调，葵籽连续下调。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 椰子 棉籽 棕榈仁 花生 菜籽 大豆 葵花籽 全球主要油料出口（百万吨） 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -3 -2 ...

审核：李文涛 我公司依法已获取期货交易咨询业务资格 交易咨询证号：Z0015640 数据来源：郑商所,同花顺,紫金天风期货 季度末发运冲量后，国际矿 山供给快速走低，国产矿产 量因环保等明显下滑，铁水 持续上行，下游五大品种产 量不断上行， 季度末供给充足， 需求疲软，终端累 库，矿价承压。 国际矿山发运有所 恢复，国产矿产量 回升，需求颓势初 现，淡季来临，铁 水回落。 铁矿发运量再度下滑，澳巴 发运均明显走弱，港口库存 走低。 重大活动影响下， 环保限产较严格， 下游利润下滑带动 需求走弱，矿价松 动。 Vale码头检修，意外影响发 运。美国加息推升宏观看涨 情绪。 | | • 静态测算，25年中国进口铁矿或呈现先减后增态势，同比减少808万吨（-0.5%）至12.28亿吨。澳巴地区矿山新增产能较预期缓慢， | | --- | --- | | 供应 | 异常天气等事件对发运影响明显，预计四季度发运将有所好转。 | | | • 2025年前7个月国内铁矿石累计产量同比下滑3.28%，4季度或有所回升，25年国产精粉预计同比增+0.05%至2.97亿吨。 | | | • 总供给同比减少795万吨（-0.51% ...

报告行业投资评级 - 锰硅各方面评级为中性，包括核心观点、月差、现货、钢材产量、库存、成本利润 [3] - 硅铁核心观点、月差、现货评级为中性，钢材&金属镁产量、成本利润评级为偏多，库存评级为偏空 [4] 报告的核心观点 - 锰硅本周盘面震荡上行，周度产量小幅回落，钢厂陆续复产，铁水基本恢复，仓单和有效预报合计数量持续下降，隐性库存占比增加，现货工厂报价坚挺，出货意愿低，成本端锰矿北方港口现货探涨，化工焦价格下降 [3] - 硅铁本周盘面震荡上行，市场情绪一般，产量稳定，北方钢厂高炉复产，铁水和金属镁产量回升，预计需求增长，成本利润端主产区即期盈利差，兰炭价格小幅上涨 [4] 锰硅相关总结 锰矿 - 港口库存合计452.5万吨，环比小幅累库，天津港库存上行至380.3万吨，钦州港去库至71.7万吨 [12] - 天津港南非矿、澳矿库存小幅累库，加蓬矿小幅去库 [15] - 天津港加蓬块、澳块、南非半碳酸价格小幅上涨，实际成交价略低于报价 [17] 供给 - 截止9月19日，硅锰周度产量上行至20.88万吨，内蒙、宁夏日均产量下降，云南、贵州日均产量上行 [30] 需求 - 截止9月19日，Mysteel样本企业周度需求量12.14万吨，五大钢材周产环比下行至855.46万吨，螺纹钢产量占比下降 [3][40] 价格 - 内蒙市场价格5730元/吨附近，天津地区5820元/吨，河钢招标定价6000元/吨 [48] 成本利润 - 截止9月19日，化工焦价格环比下降50元/吨，焦炭价格第二轮提降落地 [51] - 锰硅即期利润较低，亏损情况好转，盘面震荡上行，锰矿价格坚挺，化工焦价格下降 [53] 月差 - 截止9月18日，锰硅1 - 5月差 - 44元/吨，低位震荡 [56] 库存 - 截至9月18日，锰硅仓单和有效预报合计31.995万吨，环比小幅增加，整体呈下降趋势 [59] 硅铁相关总结 供给 - 截止9月12日，周产量11.31万吨，内蒙、青海、宁夏、陕西日均产量分别为5190吨、2360吨、3920吨、2580吨 [73] 需求 - 钢厂硅铁需求量回落，但仍高于去年同期，北方钢厂高炉复产，铁水产量回升，预计需求增加 [77] - 截止9月19日，金属镁天津港出口价格2435美元/吨，市场价格降至16750元/吨，周产量17241吨，环比增加 [86] - 截止9月19日，75硅铁、72硅铁海外FOB价格环比小幅上涨，7月进口数量下降，出口数量增加 [90] 价格 - 硅铁主产区72硅铁自然块现金含税出厂5350 - 5400元/吨，75硅铁价格报5800 - 5950元/吨，河钢9月75B硅铁采购价5800元/吨 [4][4] 成本利润 - 截至9月19日，各主流区域兰炭小料报价小幅上涨，氧化铁皮价格维持在830元/吨 [97] - 截至9月18日，硅铁点对点利润亏损小幅收窄，陕西地区亏损多，内蒙地区亏损小 [106] 月差 - 截至9月18日，硅铁11 - 1月差12元/吨，环比小幅走弱，低于去年同期水平 [108] 库存 - 截止9月18日，硅铁仓单和有效预报合计9.478万吨，环比明显回升 [111] 平衡表相关总结 硅锰平衡表 - 2025年1 - 12月总供给、产量、总需求、过剩量等数据呈现不同变化趋势，产量累计同比和消费累计同比也有相应波动 [113] 硅铁平衡表 - 2025年1 - 12月总供给、产量、总需求、国内消费、出口、过剩量等数据有不同表现，产量累计同比和消费累计同比有相应变化 [114]

2 0 2 5 / 0 9 / 1 8 | 作者：李文涛 | 研究助理：刘宇涵 | | --- | --- | | 从业资格证号：F3050524 | 从业资格证号：F03121274 | | 交易咨询证号：Z0015640 | 联系方式：liuyuhan@zjtfqh.com | | 联系方式：liwentao1@zjtfqh.com | 审核：李文涛 | | 我公司依法已获取期货交易咨询业务资格 | 交易咨询证号：Z0015640 | ◼ 供应端：2025年1-7月，原煤产量27.8亿吨，同比增长3.8%；焦煤产量累计2.9亿吨，累计同比+2.7%，增速逐月下滑；其中，1-5月焦煤产量 扰动少，而6月后，部分煤矿出现检修、环保、顶仓等原因减产，7月查超产等政策压制煤矿增产，7-9月焦煤产量维持偏低水平；四季度来 看，我们认为煤矿增产空间不大，一方面上半年山西等主产地煤矿大幅增产，对于全年产量目标的完成压力不大，另一方面查超产政策可能 存在长期影响，因此认为四季度国产煤不会再出现五月前的供应高点；我们预计全年炼焦煤产量4.78亿吨，同比+500万吨；进口方面，2025 年1-7月，我国进口炼焦煤6245万吨 ...

作者：刘诗瑶 从业资格证号：F3041949 交易咨询证号：Z0019385 邮箱：liushiyao@zjtfqh.com 审核：李文涛 交易咨询证号：Z0015640 我公司依法已获取期货交易咨询业务资格 ◼ 经历长达四个月的盘整后，黄金终于再次突破上涨，年内涨幅已接近40%。随着2025年9月、10月和12月连续降息逐渐成为基准情形，叠加对 美联储独立性丧失以及美元信用体系的不信任的宏观对冲，我们仍然相信金价还有进一步上涨的空间。 ◼ "大美丽法案"落地、关税收入暴增以及长端国债增发计划推迟等举措使得美国的财政前景似乎有所改善，但由于财政支出存在刚性约束， 即便疫情这类特殊危机阶段已过，6%的赤字率仍成为一种"新常态"。这一深层财政背景，正是黄金价格获得支撑的根本逻辑。 ◼ 与此同时，美联储独立性的削弱也成为推升黄金的另一重要动力。尽管FOMC的人员架构未发生实质性变动，但政治力量对货币政策的干预明 显加强，进一步动摇了市场对传统政策框架的信心。 ◼ 二季度以来，全球央行购金量有所减少，但我们预计各国央行——尤其是俄罗斯、土耳其和中国——继续推进储备资产分散化的动机仍将延 续。在减持美债的同时增持黄金， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - PVC前三季度供应平稳但新投产压力在四季度，需求下滑且内需难有增量，库存向中游和交割库转移，预计四季度先随宏观反弹后回归基本面；烧碱前三季度产量增加、需求下滑，预计四季度需求受氧化铝备货刺激后回归季节性过剩 [3][6] - 给出PVC和烧碱的交易策略，PVC包括单边区间操作、期权策略和月差策略，烧碱包括单边低买旺季合约、套利策略等 [4][8][78] 各部分总结 PVC行情回顾 - 2025年一季度开工平稳，二、三季度受检修影响起伏，9月以来回升，前三季度平均开工76.8%，总产量约1794.8万吨，同比增2.35%，7 - 9月新投产较多 [16] - 前三季度表需约1516万吨，同比降3.4%，终端需求季节性低点，投机需求一般，地产数据弱，1 - 7月出口同比走强，PVC粉出口量229.10万吨，同比增56.9%，地板累计出口244.69万吨，同比降11.15% [20][31][32][34] - 三季度库存由上游向中游转移，现同步累库，截至9月17日，仓单量11.09万张为历史最高位 [42][46] PVC四季度展望 - 供给方面，10月有部分检修随后减少，存量装置有产能退出可能，2022年以来部分装置因效益问题长时间停车、检修产能197万吨，约占总产能6.72%，新投产装置推迟后四季度压力凸显 [52][53][55][57] - 需求方面，出口关注印度反倾销影响，印度需求强劲，24年出口印度占比50.9%，BIS认证延期到年底，反倾销税率调整至122 - 232美元/吨 [70][71] - 平衡表显示四季度各月有不同程度过剩 [73] PVC四季度交易策略 - 单边区间操作，9 - 10月交易宏观好转后回归基本面 [78] - 期权策略，01价格相对低点卖V2601的虚值put，反弹后卖V2601的虚值call [78] - 月差策略，1 - 5逢低正套，5 - 9有正套机会 [78] 烧碱行情回顾 - 现货价格受检修、下游补库、液氯价格等因素影响波动，期货行情不缺波动，受反内卷、备货、需求透支等因素影响 [80][81][83] - 前三季度产量约3170.3万吨，同比增2.42%，三季度新投产产能，Q3非铝需求好转，造纸开工分化，2024年全年出口307.7万吨，同比增23.8%，2025年1 - 7月出口239.8万吨，同比增51.3% [85][91][95] 烧碱供需展望 - 待投产产能合计105万吨，但投产达标率5 - 6成，9 - 10月待投产项目多，关注投产压力 [98][100] - 从检修计划推演，预计9月下旬开工回升，10月下滑，11 - 12月维持相对高开工 [103] - 四季度有新投产备碱需求，氧化铝大概率10 - 12月分批备碱，关注氧化铝过剩价格跌破成本时降负荷影响存量需求 [106][113] - 我国电解铝产能红线对应氧化铝产量红线和耗碱量天花板，关注氯碱亏损下的负反馈 [116][118][121] 烧碱交易策略 - 单边，近端偏弱，低买旺季合约 [138] - 套利，基于氧化铝备货、供需季节性，包括非备货月对备货月份反套、备货月对淡季正套、多烧碱空氧化铝、备货结束氧化铝过剩减产逻辑 [138]

报告行业投资评级 - 核心观点为中性，认为巴西中南部糖产量可能不及此前，但全球丰产周期下对原糖形成明显压制，国内配额外利润打开，7 - 8月进口糖加速到港，推动内外正套走出，中期处于寻底过程，下方新糖成本作为支撑，上方空间为增产预期差 [3] 报告的核心观点 - 巴西产量逐渐明朗后，因印度增产不及预期价格阶段性抬升，整体区间震荡，巴西虽高产预期持续压制盘面，但各机构已下调其最终产量，原糖正完成寻底过程 [6] - 随着原糖价格下跌，远月出现进口利润，预期5月后进口量增加，远月承载进口糖浆放开预期，呈back结构，春节期间国内产销两旺，7月进口放量致国内价格下跌，内外正套兑现 [9] - 全球处于食糖增产周期，当前主要矛盾是最终定产与预期的差异，巴西压榨中期出口旺盛、库存累积，原糖接近巴西生产成本，短期寻底，增产周期下上方压制明显 [48] - 今年配额外有利润窗口期，7 - 9月大量进口糖冲击使内外正套走出，预计四季度配额外利润缩窄至关闭 [63] - 国内上半年产销好，7 - 8月受进口糖冲击，广西糖销售放缓，现货价格松动，陈糖未去库完成前新糖预售低迷 [83] - 近期盘面快速下跌使基差小幅走扩，9 - 1价差反套收尾，1 - 5价差暂时平稳后期或转向反套，全球丰产周期压制原糖价格，但巴西中南部产量或低于预期有支撑，郑糖下方支撑在新糖成本附近，上方空间看增产预期与落地产量的预期差 [92] 根据相关目录分别进行总结 国外生产 - 25/26榨季巴西中南部预期4000万吨，小幅下调；印度25/26存增产预期达3500万吨；泰国维持小幅增产 [3] - 8月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量4982.3万吨，同比增14.77%，产糖量340.6万吨，同比增15.07%；累计入榨量25614万吨，同比降9.61%，累计产糖量1565.5万吨，同比降9.22% [18] - 2025/26榨季截至8月上半月，巴西产乙醇21.93亿升，同比降5.21%，累计产乙醇160.71亿升，同比降11.12%，Conab预计2025/26榨季乙醇总产量357.4亿升，较上榨季降3.9%，2025/26榨季玉米乙醇产量或增14.5% [22] - 巴西国家商品供应公司将巴西2025/26榨季食糖总产量预估下修3.1%至4450万吨，预计巴西中南部地区食糖产量为4060万吨，较之前预估下调2.8%，但仍较上一榨季增加0.8%；Hedgepoint Global Markets预计巴西中南部2025/26榨季食糖产量为4090万吨，同比减少65万吨，出口量为3190万吨 [27] - 截至8月27日当周，港口等待装运的食糖数量为272.21万吨，环比降6.67%，7月巴西食糖出口量达到358.05万吨，8 - 9月为出口高峰期 [38] - 印度糖厂协会首次预估预计毛糖产量接近3500万吨，转用于乙醇部分在400 - 450万吨之间，净糖产量在3050 - 3100万吨之间，若完成400 - 500万吨出口，印度国内库销比改善 [43] - 2025/26榨季，Hedgepoint Global Markets预计泰国甘蔗压榨量修订为1亿吨，基于天气条件总体有利，泰国增产预期基本不变，其市场对我国影响主要来自糖浆出口 [47] 国内产销 - 截至2025年7月底，全国累计销售食糖955万吨，同比增加130万吨，增幅15.7%；累计销糖率85.6%，同比加快2.7个百分点 [3] - 国内上半年累计产销情况好，7 - 8月受进口糖冲击，广西糖销售明显放缓，进口糖冲击下现货价格松动，陈糖未去库完成前新糖预售低迷，暂无报价 [83] 进口利润 - 配额外利润打开，7 - 9月进口放量；糖浆管制部分放开，预计后期会增加糖浆进口 [3] - 我国预计9月进口在80万吨左右，创年内新高，随着内外正套走出，挤压了配额外利润，预计四季度配额外利润缩窄至关闭 [63] - 自去年年底我国对泰国糖浆进行管控以来，糖浆进口量累计同比下滑66.81%，糖浆 + 预拌粉累计同比下滑43.47%，泰国糖浆管制当前已放开三分之一企业，预计8月份开始糖浆进口量小幅回升 [70] 整体库存 - 7月食糖工业库存161万吨，同比减少10万吨，减幅5.8% [3] 醇油 - 醇油比小幅抬升至0.6737，乙醇存在微弱优势，接近平衡 [3] 原白价差 - 原白价差在120美元/吨，对原糖需求存在正常需求 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供应端产出绝对量稳定，需求环比增长，库存压力有限，基本面暂无趋势性驱动，市场对矿端不确定性反应灵敏，供应预期交易难度大，建议短期内轻仓操作，待矿端实际处理结果落地后再计价 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 碳酸锂平衡表 - 2025年1 - 12月总产量在62490 - 83907吨之间，总消费在80710 - 111659吨之间，过剩量在 - 4863 - 12959吨之间，产量同比在15% - 97%之间，消费同比在4% - 110%之间 [6] - 上周期货价格先跌后涨，基本面供应端锂矿港口可售库存减少、进口价下跌压低生产成本，碳酸锂产量维持高位；需求端下游正极、电池排产稳定，锂盐需求韧性强，支撑价格 [6] 碳酸锂价格 - 期货价格宽幅震荡，主力LC2511合约开于77000元/吨，收于74260元/吨，周跌3.78% [13] - 现货价格周环比大幅上涨，电碳现货价格环比下跌6850元/吨，电/工碳价差环比持平，电池级氢氧化锂/碳酸锂价差环比 + 3550至 + 800元/吨 [20] 锂矿 - 国内现货报价下调、港口可售库存环比减少，国内锂辉石精矿、锂云母精矿价格下跌，进口锂辉石原矿、澳大利亚和巴西锂辉石精矿CIF价格下跌 [25] - 截至9月5日，国内主港贸易商库存、及仓库待售总库存较8月29日 - 1.2至9.3万吨，工厂原料库存方面，截至2025年8月，锂盐厂原料库存共100602吨，环比 + 1217吨（折LCE） [32] 中游 - 周度产量上周国内碳酸锂产量环比 + 389吨至19419吨，月度产量2025年9月预计增加1490吨至86730吨，环比增加1.7% [39] - 外购锂辉石精矿、锂云母精矿等生产成本环比下降，利润环比下降 [44] - 总库存截至9月4日，碳酸锂总库存环比 - 1044吨至140092吨，注册仓单截至9月5日共36631吨，较8月29日增加6744吨 [48] 正极 - 三元材料上周价格波动在 - 650元/吨至 + 50元/吨左右，9月产量预计达72330吨，环比 - 1.5%，截至9月4日，周度库存环比 - 188吨至17644吨，523型和811型生产利润环比增加 [61] - 磷酸铁锂上周价格下跌，截至9月4日，库存环比 + 263吨至94756吨，9月产量预计达335250吨，环比 + 6% [63] - 钴酸锂9月产量预计达12530吨，环比 + 1%，锰酸锂9月产量预计达11887吨，环比 + 6% [71] 电池 - 国内电池8月总产量达160.35GWh，环比 + 16.34GWh，9月预计达168.39GWh，环比 + 8.04GWh [76] - 国内电芯成品库存总量环比减少，2025年7月，动力、储能电池库存分别为166.9、44.6GWh，环比分别 - 0.4、 - 4.1GWh，7月储能电池库销比环比走低至0.92个月 [79]