投资评级 - 维持"增持"评级，看好下半年主业修复+湿法业务放量 [1][6] 核心财务表现 - 2025年上半年营收27.94亿元（同比+3.57%），归母净利润0.69亿元（同比-48.26%），扣非净利润0.54亿元（同比-44.85%） [1] - Q2单季度营收14.54亿元（同比+3.93%），归母净利润0.14亿元（同比-79.34%），扣非净利润0.08亿元（同比-80.71%） [1] - 综合毛利率17.22%（同比-1.85pct），净利率2.49%（同比-2.36pct） [3] - 信用减值损失0.52亿元（同比多计提0.37亿元），主要因东欧客户破产及非洲湿法业务回款周期延长 [3] 分业务表现 - 功能性/定型/不定形耐火材料收入分别为6.27/10.72/5.44亿元（同比+0.25%/+2.93%/+1.90%），毛利率28.20%/13.08%/16.98%（同比-2.44/-2.29/-2.72pct） [2] - 其他类业务收入5.51亿元（同比+10.85%），毛利率13.01%（同比+1.43pct） [2] - 美国工厂收入大幅增长，海外市场贡献业绩稳定性 [1][4] 未来增长驱动 - 钢铁行业反内卷政策推进，耐材主业结算价格有望修复 [1][4] - 湿法业务：与格林美签订50万吨沉淀剂采购协议（2028年底前），现有产能11万吨/年，上半年已批量供货 [4] - 预计25-27年归母净利润3/4.2/5.7亿元，对应EPS 0.26/0.37/0.50元 [1][5] 财务预测与估值 - 25-27年营收预测60.07/68.15/77.05亿元（同比+15.69%/+13.45%/+13.07%） [5][12] - 25-27年毛利率19.67%/19.88%/20.40%，ROE 7.85%/10.16%/12.64% [12] - 当前市盈率28.93/20.71/15.13倍（25-27年），市净率2.27/2.10/1.91倍 [5][12] 行业与市场 - 所属行业：建筑材料/装修建材 [6] - 股价表现：当前价格7.63元，一年内最高/最低7.71/3.07元 [7] - 总市值86.49亿元，流通市值72.37亿元，资产负债率58.75% [7][12]

行业投资评级 - 行业评级为"强于大市"，且维持此前评级 [4] 核心观点 - 水泥价格迎来推涨，长三角地区熟料价格上涨30元/吨，8月区域内企业计划错峰生产15天并减产50%，两湖、西南、新疆等地亦有涨价动作 [2][15] - 水泥板块年初经历两轮上涨：第一波（2月底至3月中旬）涨幅9.2%，受旺季需求催化；第二波（6月底至7月中旬）涨幅28%，受"反内卷"情绪及重点工程启动推动 [2] - 水泥基本面底部拐点或已出现，下半年在供应端限产+基建需求托底下有望逐季改善 [2][15] - 高端电子布投资机会显现，玻纤电子布链条被持续推荐 [2][18] 行情回顾 - 本周（20250811-20250815）沪深300涨2.37%，建材（中信）涨2.13%，玻璃纤维板块领涨 [1][12] - 个股涨幅前五：宏和科技（+33.1%）、国际复材（+28.9%）、中旗新材（+25.8%）、中材科技（+19.9%）、蒙娜丽莎（+18.8%） [1][12] - 中信建材三级子行业中，玻璃纤维板块周涨幅达14.41%，远超其他子板块（陶瓷1.59%、水泥-3.38%） [14] 行业数据跟踪 水泥 - 全国水泥价格环比上涨0.2%，重庆、贵州、新疆涨价10-30元/吨，黑吉辽、江浙沪等地推涨20-30元/吨 [16] - 重点地区水泥企业出货率45.8%，周环比提升2个百分点 [16] 光伏玻璃 - 2.0mm/3.2mm镀膜面板价格分别稳定在10.5-11元/㎡和18.5-19元/㎡ [16] - 全国光伏玻璃日熔量89290吨/日，同比降16.71%；库存天数25.32天，环比降5.98% [16] 浮法玻璃 - 均价1235.66元/吨，周环比跌3.08%，管道气燃料玻璃毛利亏损扩大至77.99元/吨 [16] - 行业产能利用率81.87%，库存5608万重量箱（环比增2.15%），产销率90.91% [16][17] 玻纤 - 无碱粗纱主流成交价3150-3700元/吨，均价3521.25元/吨（同比跌4.25%） [17] - 池窑在产产能841.1万吨/年，同比增17.67%；电子纱高端产品货源趋紧 [17] 重点推荐组合 - 本周核心标的：宏和科技（EPS 2025E 0.17元，PE 193x）、中材科技（EPS 2025E 0.96元，PE 33x）、青松建化、西藏天路、华新水泥 [3][8] - 其他推荐方向：消费建材（三棵树、兔宝宝）、新材料（金晶科技、中复神鹰）、光伏玻璃（旗滨集团、福莱特） [18]

信用市场表现 - 当周信用债收益率跟随利率债调整，二永债跌幅整体高于普信债，其中3-5年期中高等级二永债跌幅达6-11bp，5年以上超长二永债跌幅较大 [1][11] - 城投债跌幅整体高于中短票，7年期左右超长城投债跌幅最大达8bp，2-4年城投债跌幅亦不低 [1][11] - 中短票尤其是4年期以上债项跌幅整体弱于同期限国开债，信用利差被动收窄 [1][11] 交易特征分析 - 7月以来普信债成交规模持续缩量，成交久期自高位回落，5年期以上超长信用债在配置盘买入下相对抗跌 [2][16] - ETF成分券中长端尤其是超长端成分券当周更为抗跌，多数个券估值跌幅低于非成分券 [3][25][44] - 5月以来二永债成交久期持续拉长，5年期以上二永债成交规模及占比均升至年内高位 [4][46] 投资机会展望 - 截至2025年8月15日，部分2年内AA及AA(2)信用债收益率跌至1.9%以上，短端票息价值显现 [5][60] - 3-4年期二永债跌出性价比，收益率曲线陡峭化，当前估值整体高于同评级中短票和城投债 [5][60] - 短端信用债在波动行情下兼具防守属性，而3-4年期二永债流动性更好且交易性价比较高 [5][60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 从隐含波动率看，转债整体估值处于历史相对高位，与2022年峰值接近，但结构有分化，部分转债估值或仍有提升空间；反转指标显示短期转债指数或有回调风险 [1][2][10][11] - 股市风险溢价比显示当前A股有较好配置性价比，国内经济基本面与资金面弱共振有望逐步开启；转债供给收缩需求有支撑，但整体估值不低，需警惕回调风险，关注条款博弈机会 [21] - 行业上可关注热门主题、内需方向、中国特色估值体系相关板块及军工行业 [22] 根据相关目录分别进行总结 转债周度专题与展望 隐含波动率看转债当前估值如何 - 本周转债随权益市场上行，中证转债指数创近年新高，年内涨幅14.64%，略低于万得全A [1][10] - 从隐含波动率、正股波动率及隐波差看，转债整体估值处历史高位，隐波自2024年9月上行，隐波差自今年4月加速上行，已达历史95%分位以上 [1][10] - 转债估值有分化，平价50 - 80区间转债隐波差分位最高，大于120区间分位较低；反转指标显示短期转债指数或回调 [2][11][17] 周度回顾与市场展望 - 本周市场震荡上行，各交易日A股三大指数涨跌不一，不同板块表现有差异 [18][21] - 股市方面，风险溢价比显示A股有配置性价比，国内经济基本面修复斜率有回升空间，大规模措施有望提振内需，经济与资金面弱共振将开启 [21] - 转债层面，供给收缩需求有支撑，整体估值不低，警惕回调；关注下修博弈、强赎风险及临期转债短期博弈机会 [21] 转债市场周度跟踪 权益市场收涨 - 本周权益市场主要指数收涨，万得全A涨2.95%，上证指数涨1.70%，深证成指涨4.55%，创业板指涨8.58%，市场风格偏向小盘价值 [25] - 22个申万行业指数上涨，9个下跌，通信、电子、非银金融领涨，银行、钢铁和纺织服饰居跌幅前三 [27] 转债市场收涨，百元溢价率下降 - 本周转债市场收涨，中证转债涨1.60%，上证转债涨1.53%，深证转债涨1.71%，万得可转债等权涨2.33%，加权涨1.27% [3][29] - 转债日均成交额增加，本周日均930.85亿元，较上周增86.10亿元，周内合计4654.24亿元 [3][29] - 行业层面，24个行业收涨，5个收跌，非银金融、通信和机械设备涨幅前三，社会服务、银行和国防军工领跌；对应正股22个行业收涨，7个收跌，有色金属、传媒和电力设备涨幅前三，社会服务、银行和国防军工领跌 [34] - 多数个券上涨，周涨幅前五为欧通转债、大元转债等，周跌幅前五为信测转债、景23转债等，周成交额前五为欧通转债、大元转债等 [36] - 转债价格中位数上升，绝对低价转债增加，110 - 130元区间减少，其他高价区间增加，本周五中位数报132.17元，较上周末涨1.76元 [39] - 全市场加权转股价值增加，溢价率下降，百元平价溢价率加权平均下降、中位数上升，拉长看处于2017年以来50%分位数以上；隐含波动率中位数上升，偏债型转债纯债溢价率上升 [44] 不同类型转债高频跟踪 分类估值变化 - 本周转债结构估值有分化，0 - 80、100 - 110平价转债估值下行，其余上行；AAA评级及A及以下评级转债估值上行，其余下行；小盘及大盘转债估值上行，其余下行 [53] - 2024年初至今，偏股型、平衡型转债转股溢价率触底反弹，截至周五，偏股型处于2017年以来35%分位数以上，平衡型处于50%分位数以上 [53] 市场指数表现 - 本周各评级转债均上涨，2023年以来低评级转债抗跌弱、反弹力度大；各规模转债均上涨，2023年以来小盘转债收益最高 [65][67] 转债供给与条款跟踪 本周一级预案发行 - 本周已发行待上市转债2只，一级审批数量3只，艾为电子股东大会通过 [72] - 自2023年初至2025年8月15日，预案转债数量89只，规模1394.08亿元，各阶段数量和规模不同；已通过证监会同意注册待发行公募转债6只 [73][76] 下修&赎回条款 - 本周5只转债公告预计触发下修，8只公告不下修，2只提议下修，3只公告下修结果 [77] - 本周18只转债公告预计触发赎回，6只公告不赎回，4只公告提前赎回 [80][81][82] - 截至本周末，4只转债在回售申报期，11只在公司减资清偿申报期，关注转债价格及公司下修倾向变化 [85]

宏观经济与政策 - 7月国内三大经济数据增速均下滑：工业增加值同比回落至3.1%（前值3.5%），社消同比回落至2.8%（前值3.2%），固定资产投资同比回落至3.9%（前值4.3%）[1][25] - 央行Q2货币政策执行报告新增"防资金空转"表述，信贷投放从"加大力度"改为"稳固支持力度"，显示政策边际收紧倾向[1][25] - 美联储9月降息概率升至92.1%，但美国7月核心CPI同比3.1%高于预期（前值2.9%），全年降息预期从3次回落至2次[1][40] 市场趋势与策略 - A股均线距离扩大至7.96%，赚钱效应值3.73%维持正值，建议保持80%高仓位配置[2][36] - 行业配置推荐困境反转板块（港股创新药+证券保险）、政策驱动板块（光伏/煤炭/有色）及科技主线（军工/算力/电池）[2][36] - 基金回本后若出现5%回撤并快速收复，后续两个季度将吸引超额净申购，当前偏股基金历史新高比例26%[31][32] 重点行业分析 新能源车 - 北汽蓝谷与华为合作享界S9定位40万级豪华轿车，预计2025-2027年营收CAGR达60%，目标价12.68元（47%上行空间）[15] - 动力煤价格受迎峰度夏支撑，但供需宽松格局未改，年底目标价700-750元/吨[6] 电子与AI - 苹果Q3营收940亿美元同比增10%，Mac业务增速最快，中国区消费补贴显著提振需求[8] - AI应用形成四大梯队格局，移动端月活达6.8亿，搜索+服务融合成流量新范式[8] 医药与化工 - 港股创新药ETF近1年收益137%，产业进入密集兑现期，三生制药PD-1/VEGF双抗获辉瑞12.5亿美元首付款[38] - 美国对印度农药加征50%关税，中国农药对美出口占比14%（印度22%），利好扬农化工等企业[17] 流动性跟踪 - 资金利率维持"低位低波"格局，DR007小幅上行至1.48%，大行单周净融出创4.53万亿元新高[3][44] - 央行买断式逆回购操作侧重预期管理，若操作不及预期可能引发CD利率上行[6] 公司动态 - 调入组合新增腾讯控股、快手-W、工业富联等科技龙头，以及长江电力、华能国际等公用事业标的[4] - 医疗设备7月中标额126亿元同比增20%，迈瑞医疗PET/CT中标额同比增536%[18]

行业投资评级 - 行业评级：强于大市(维持评级) [6] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025年H1业绩表现显著增长，25Q2单季/H1分别实现营业收入33.7/68.6亿元，同比+35.4%/+38.7%，归母净利润28.5/55.7亿元，同比+35.7%/+37.3% [1] - 证券业务市占率持续提升，25H1月平均市占率约5.00%，较24H1+0.32Pct，带动手续费和佣金净收入同比+60.6% [1] - 两融业务表现优于行业，25H1期末融出资金余额583.0亿元，同比+33.8%，全市场两融余额同比+25.0% [2] - 基金业务收入小幅改善，25H1收入同比+3.6%，主要受益于新发市场回暖及存量基金规模提升 [3] 证券业务 - 经纪业务：25Q2单季/H1手续费和佣金净收入18.9/38.5亿元，同比+55.8%/+60.6%，全市场25H1股基日均成交额16135亿，同比+63.9% [1] - 两融业务：25Q2单季/H1利息净收入7.1/14.3亿元，同比+41.6%/+39.4%，融出资金余额增速高于行业 [2] - 投资业务：25Q2单季/H1投资收益及公允价值变动收益7.0/14.0亿元，同比-15.8%/-14.7%，主要受债市震荡影响 [2] 基金业务及其他 - 25Q2单季/H1基金业务及其他收入7.7/15.8亿元，同比-0.6%/+3.6% [3] - 全市场25H1新成立股票+混合基金498只，同比+35.0%，份额2404.1亿份，同比+118.1% [3] - 25H1股票+混合基金保有净值7.5万亿，同比+21.6% [3] 成本及费用 - 25H1营业成本21.3亿元，同比+0.2%，费用合计1.8亿元，同比+2.0% [4] - 销售/管理/研发费用率分别为2.0%/17.7%/7.3%，同比-1.0/-5.5/-4.0Pct [4] 投资建议 - 政策积极信号释放，市场成交量大幅提升，未来市场有望持续回暖，报告研究的具体公司作为互联网券商将受益于政策与市场双轮驱动 [4]

投资评级与估值 - 报告首次覆盖给予"增持"评级，目标价27.09元/股，对应2025年17倍PS估值 [7] - 预计2025-2027年营收分别为6.47/7.13/7.72亿元，同比增长9.80%/10.27%/8.34% [5] - 预计2025-2027年归母净利润0.30/0.44/0.66亿元，EPS 0.07/0.11/0.16元 [5] - 当前股价23.99元，A股总市值97.38亿元，流通市值97.26亿元 [8] 核心产品分析 - 吸附破伤风疫苗是核心产品，2018-2024年贡献近80%营收且毛利率超90% [2] - 2024年吸附破伤风疫苗收入5.36亿元同比增长15.73%，预计2030年市场规模达24亿元 [2][41] - 产品通过疾控中心、医院临床及出口多渠道销售，批签发量居行业首位 [45][48] - 预计2025-2027年该产品收入增速12.27%/11.61%/9.09%，毛利率稳定在96.2% [84] 研发管线进展 - 重组金葡菌疫苗进入Ⅲ期临床，研发进度全球领先，有望填补世界空白 [3][71] - 该疫苗含五组分抗原，针对骨科手术感染适应症，未来可拓展至全院感染场景 [72][77] - 预计2030年闭合性骨科手术市场规模9.64亿元，全院感染场景理论规模超百亿 [77][80] - 幽门螺杆菌疫苗获澳洲1期临床批件，另有铜绿假单胞菌等4个全球1类新药在研 [4][81] 财务与运营数据 - 2024年营收5.89亿元(+18.69%)，归母净利润0.21亿元(+18.24%) [21] - 2025Q1营收0.87亿元(+23.58%)，归母净利润-0.07亿元(同比减亏72.79%) [21] - 销售费用率从2020年57.4%降至2025Q1的47.88%，研发费用率提升至33.29% [25][26] - 研发人员从2020年59人增至2024年136人，2024年研发投入1.34亿元(+17%) [27][28] 行业与政策环境 - 非新生儿破伤风病死率30-50%，政策推动主动免疫替代被动免疫 [35][38] - 细菌耐药形势严峻，预计2050年全球耐药菌相关死亡将超癌症 [54][56] - MRSA感染与乙肝、艾滋病并列三大难治感染病，中国院内MRSA检出率28.7% [57][61] - 国家出台《遏制微生物耐药国家行动计划》支持耐药菌疫苗研发 [70]

投资评级 - 维持"买入"评级，6个月目标价未披露 [4] - 当前股价6.18港元，行业分类为能源业/石油及天然气 [4] 财务表现 - 2025H1营业收入315.59亿元（同比+10.1%），毛利25.99亿元（同比+3.6%），股东应占溢利13.84亿元（同比+4.8%） [1] - 基本每股盈利0.32元，派发中期股息每股0.16元（上市以来新高），资本开支2.17亿元（同比-9.1%） [1] - 未完成合同量2,122.76亿元（较2024年底+22.9%），覆盖2024年全年收入的3.3倍 [1] 订单表现 - 新签合同额711.58亿元（同比+42.1%），创历史同期新高，其中前端类、设计类和EPC类占比达80% [1] - 设计、咨询和技术许可收入19亿元（同比+24.5%），占比提升至5.6%（2024H1为4.8%） [1] 海外业务 - 海外新签合同额43.02亿美元（同比+82.7%），代表性项目包括阿联酋NGL项目（20.58亿美元）、哈萨克斯坦石化项目（19.02亿美元） [2] - 沙特延布绿氢项目签订FEED+可转化EPC合同，前端业务国际认可度提升 [2] 境内业务 - 境内新签合同额401.82亿元（同比+21.3%），重点项目包括茂名乙烯（116.31亿元）、洛阳乙烯配套（32.91亿元）等 [3] 技术创新 - 探索AI在设计领域的应用（知识图谱、生成式设计），优化工程建设全生命周期方案 [4] - 研发自动焊机器人、智能焊接生产线等装备，提升施工效率并降低成本 [4] 盈利预测 - 预计2025/26/27年归母净利润26.26/27.89/29.46亿元，对应EPS 0.6/0.63/0.67元/股 [4] 公司基础数据 - 港股总股本4,394.16百万股，总市值27,155.91百万港元，每股净资产7.74港元 [5] - 资产负债率61.26%，一年内股价波动区间4.80-6.87港元 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价12 55港元 当前价格9 28港元 [5] 核心观点 - 普拉替尼受价格调整及一次性渠道补偿影响 2025H1营收4940万元同比大幅下降 若纳入医保目录预计2026年及之后销售放量将抵消短期负面影响 [1] - CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4）三抗Ia期数据显示安全性及有效性趋势良好 预计2025年10月ESMO大会披露完整数据 有望成为新一代骨架IO疗法 [2] - CS5001（ROR1 ADC）全球多中心临床试验进展顺利 优先推进联合疗法队列 未观察到DLT 后续有望扩展为II期单臂注册研究 [3] 管线与平台 - 临床前管线包含9个以上候选药物 涵盖多特异性抗体 ADC等 聚焦FIC/BIC研究领域 [4] - 专有ADC技术平台通过优化连接子提升肿瘤选择性 支撑管线2 0多个ADC产品开发 [4] 财务预测 - 下调2025年收入预期至1 23亿元（前值5 16亿元） 同比-68 25% 主要因普拉替尼一次性影响 [5] - 预计2026-2027年收入8 29亿元（+575 37%）/11 25亿元（+35 81%） 净利润0 93亿元/3 07亿元 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为10/9/8倍 [3][5] 核心财务表现 - 2025Q2营业收入62亿元，同比-19.8%，主要因陆地加工量及新能源业务下滑 [1] - Q2归母净利润5.57亿元，同比-22.7%，剔除上年一次性消费税退税2.33亿元影响后同比+18% [1] - 上半年毛利率创近5年新高，2025E毛利率提升至13.5%（2024年为12.28%）[10] 业务动态 - Q2新签订单85亿元，同比+42%，带动上半年累计新签121亿元（同比-3.6%）[3] - 在手订单总额407亿元，支撑未来业务持续性 [3] - 业务结构向高利润领域倾斜：Q2铺设海底管线117.2公里（同比+18.1公里），海底电缆122.4公里（同比+119.4公里）[2] 生产数据 - Q2钢材加工量7.98万结构吨（同比-41%），陆地建造导管架5座（同比-11座），海上安装组块7座（同比+4座）[2] 盈利预测 - 维持2025-2027年归母净利润预测25/29/31亿元，对应CAGR+12% [3][7] - 2025E ROE提升至9.02%（2024年为8.23%），净利率达7.81% [10] 估值指标 - 当前市净率0.92倍（2025E），低于近五年中枢 [7][10] - 每股净资产2025E为6.29元，较2024年+5.9% [10]