中金发布研报称，近日，商务部、海关总署联合发布公告，决定对《出口许可证管理货物目录(2025 年)》进行调整，将部分钢铁产品纳入出口许可证管理范围。本次钢铁出口新政的核心目的之一在于压 缩"买单出口""挂靠出口"等违规操作空间，新政落地后，钢铁出口合规成本与可追溯性明显提升。当前 钢铁板块整体估值仍处于历史偏低区间，在出口合规化与反内卷政策协同推进的背景下行业竞争格局有 望持续改善，马太效应有望凸显，核心资产有望迎戴维斯双击。 26年钢铁反内卷仍可期，行业供需格局无需过于悲观 中金认为，本次出口新政标志着国家对出口内卷问题的重视，26年行业反内卷政策值得期待，通过行业 分级差异化管控产量及收紧产能置换，逐步出清淘汰落后低效产能，钢铁行业供给变革有望在26年加 速，行业供需无需过于悲观。 标的方面 重点推荐华菱钢铁（000932）(000932.SZ)、天工国际(00826)。 风险因素 中金主要观点如下： 出口许可管理重启，旨在引导行业高质量发展 本次钢材产品出口许可证管理重启，背景是过去三年我国钢材出口量持续"量增价减"：截至2025年11月 我国钢材出口量达1.077亿吨，同比增6.7%，创历史新高，而出 ...

证券时报记者魏书光 "反内卷"持续推进 需求在变，供给调整措施也开始发力。近日，商务部与海关总署共同发布公告，对部分钢铁产品实施出 口许可证管理，政策覆盖了绝大多数中国钢铁出口产品，包含300个海关商品编号，涉及生铁、钢坯、 卷材、板材、管材、长材、H型钢、钢丝、不锈钢乃至废钢等。 国家综合整治钢铁行业"内卷式"竞争的一系列举措，加快落地。随着钢铁产品出口许可证管理即将实 施，国内钢铁市场结构性变化会进一步加快。 过去5年，随着地产退潮，建筑用钢需求下滑，而以新能源汽车为代表的制造业需求抬升，钢铁高质量 发展的新叙事已经展开。在钢铁市场供给进一步缩量预期下，上游焦炭和铁矿石价格都出现了下跌。 用钢市场结构巨变 近日，中国钢铁工业协会党委常委、副会长骆铁军在一研讨会上呼吁，加强两个行业（钢铁业和汽车 业）的沟通协调，将研发投入与技术价值纳入采购评价体系，探索建成长期稳定、互利共赢的上下游供 应链模式，坚决抵制低价中标采购，实现"有质量的保供、有效益的共赢"。 骆铁军认为，中国钢铁行业进入"减量发展、存量优化"的阶段性特征愈发明显，以房地产为代表的建筑 用钢需求持续下降。2020年—2024年，我国钢筋、线材产量 ...

报告核心观点 - 钢铁行业自2024年下半年触底后，在成本、供给和需求三重因素推动下盈利预期改善 [3] - 西芒杜铁矿于2025年11月投产将增加铁矿石供给，推动铁矿石价格中枢回落，助力钢企利润修复 [3][71] - 政策端"反内卷"和节能降碳要求将加快落后产能出清，优化供给格局 [3][16] - 需求结构从建筑业向制造业转移，板材和特钢板块景气度更具韧性 [3][95] - 投资建议关注低估值高分红板材标的和高端特钢材料公司 [3][95] 能耗要求提升，压制钢铁供给 - 2025年3月政府工作报告提出单位GDP能耗降低3%左右，连续两年明确能耗下降目标 [13] - 国家发改委明确持续实施粗钢产量调控，2024年中国粗钢产量同比下降1.37%，2025年1-9月同比下降2.89% [13] - 预计2025-2026年中国粗钢产量将分别下降3%和2% [13] - 2025年10月工信部发布新版产能置换征求意见稿，置换比例全国统一要求不低于1.5:1，强化供给约束 [15][16] - 政策推动反内卷，依法治理低价无序竞争，引导落后产能有序退出 [16] 需求总量回落，结构出现分化 - 钢铁总需求预计从2024年9.06亿吨微降至2026年9.04亿吨，建筑行业需求占比从2020年61.59%降至2026年44.73% [20] - 2024年房地产开发投资完成额同比下降9.6%，新开工面积同比下降23%，施工面积同比下降12.7% [25] - 2025年拟安排地方政府专项债4.4万亿元，1-10月发行进度约90%，发行约3.96万亿元同比增长1.75% [29] - 制造业需求有韧性，2024年汽车产量3126万辆同比增长3.77%，新能源车带动高端特钢需求 [38] - 2024年船舶新订单量同比增长58.78%至11305万载重吨，手持订单量同比增长49.74%至20872万载重吨 [44] - 2023-2024年钢材净出口量分别为8261万吨和10391万吨，同比增长46%和26%，但2025年1-10月增速降至7.57% [55] 成本压力缓解，利润预期改善 - 西芒杜铁矿已探获资源量44.1亿吨，平均铁品位超65%，初期规划年产能1.2亿吨，占2023年全球产量4.8% [71] - 西芒杜投产有望提升中国铁矿石自给率约9个百分点（2023年表观消费量13.38亿吨） [71] - 截至2025年11月初港口铁矿石库存1.49亿吨，处于历史高位，预计铁矿石价格中枢回落至700元/吨附近 [76] - 2024年焦煤进口量同比增长19%创历史新高，供给宽松预计价格偏弱震荡 [81] - 2025年钢企利润有所修复，板材需求好于长材，维持板强长弱格局 [85] 投资分析意见 - 建议关注下游以制造业为主、需求稳定的低估值高分红板材标的：宝钢股份、南钢股份、华菱钢铁 [95] - 中长期看好能源、新基建、航空航天等领域特种钢材，建议关注高端不锈钢管材标的久立特材 [95] - 宝钢股份预计2026年EPS为0.50元，PE为15倍；华菱钢铁预计2026年EPS为0.51元，PE为12倍 [93] - 南钢股份在26年中性情景下预计吨钢净利307元/吨，归母净利润30.7亿元 [87] - 华菱钢铁在26年乐观情景下业绩弹性达43%（较中性情形归母净利润涨幅） [87]

行业政策导向 - 钢铁行业因资产规模大、竞争力强但盈利弱势，成为“反内卷”治理过剩产能的重点行业 [1] - 供给侧政策延续“产能+产量控制”以解决总量供需结构矛盾，《钢铁行业稳增长工作方案（2025—2026年）》较2023年版本在控制供给总量方面要求更为明确 [1] - 政策支持将集中在碳管理、企业间分类评级等方面，并为未来政策推行提供有效抓手，同时查处行业违规项目以减少市场实际供给总量 [1] - 2025年9月中央生态环境保护督察反馈显示，“未经审批和产能置换新增炼钢产能”、“批小建大”等违规问题依然存在 [1] 成本与盈利前景 - 上半年钢铁企业已享受原料价格下行红利，企业利润率及稳定性处于近几年同期较高水平 [2] - 随着西芒杜铁矿投产，铁矿石供给宽松确定性较强，铁矿环节利润有望向钢铁及下游行业转移 [2] - 根据测算，2025年前8个月铁矿、焦煤、成材利润占比分别为72%、7%、22%，铁矿让利空间远大于焦煤 [2] 头部企业竞争优势 - 在“反内卷”背景下，头部企业有望中长期受益，行业需保障高端制造业发展，头部企业需要合理利润保障研发强度 [2] - 头部企业有望实现“利润增长→持续研发→品种提升→利润率提升”的良性循环 [2] - 头部公司直供下游比例较高，近年来利润稳定性进一步增强，具备类红利资产特征 [2]

文章核心观点 - 钢铁行业自2021年下半年起面临由建筑用钢需求快速下降引发的供给过剩和“内卷式”竞争 核心矛盾在于总量与结构的双重失衡 [1][2] - 展望“十五五”期间 行业“反内卷”政策有望通过优化存量供给结构和查处违规项目 减少市场实际供给总量 使供给合理匹配需求 行业景气度有望逐步向上修复 [1][6] - 参考“十三五”和“十四五”的供给端政策成效 新一轮“反内卷”有望重构行业格局 支持头部先进企业发展 其配置价值凸显 [5][7] 行业供需现状与问题 - 自2021年下半年地产开工数据转为负增长后 国内钢材需求快速下降 但供给端未能及时匹配 导致市场供给过剩 [1][2] - 行业经历两轮供需恶化阶段：2010-2016年供给增长过快叠加需求降速 2021年至今需求持续下降且供给无法匹配 [2] - 结构上 建筑用钢需求快速下降而制造业用钢需求有韧性 导致企业产品向制造业用钢转移 加剧制造业用钢供需恶化 引发全行业“内卷式”竞争 [2] - 结果导致钢价长周期下跌 市场基准价持续下跌压缩了产品高端化占比高企业的利润 [2] - 行业陷入“供给过剩→价格下跌→控制成本→难以大幅减产→供需持续恶化”的负循环困局 [2] 宏观背景与政策必要性 - 当前PPI自2022年10月起已连续36个月负增长 工业品价格持续下跌挤压企业利润 [3] - 2025年前8个月 中国工业企业利润率下滑至5.24% 显著低于供给侧改革时期水平 许多企业增产不增收 [3] - 房地产深度调整和出口不确定性为工业品供需关系带来挑战 解决供需结构性失衡和破除“内卷”势在必行 [3] 历史政策成效 - 2016年供给侧改革及2017年取缔“地条钢”结束了劣币驱逐良币现象 行业供需快速回归合理 [4] - 叠加地产棚改货币化政策刺激建筑用钢需求 钢材价格大幅反弹 企业利润快速修复 行业在2017年下半年进入稳定盈利周期 [4] - 2021年上半年供需双旺 下半年尽管需求边际走弱 但减产启动导致供给端收缩 有效支撑了高位的钢材价格及企业利润 [4] “十五五”政策展望与行业影响 - “十五五”期间“反内卷”政策核心是在清晰行业标准制度引领下 优化存量供给结构 促进先进企业发展并有序退出落后产能 [1][5][6] - 政策可能对行业违规项目进行查处 包括未经审批新增产能、“批小建大”、“地条钢”等问题 进一步减少市场实际供给总量 [5][6] - 《钢铁行业稳增长工作方案(2025—2026年)》相较于2023年版 在控制供给总量方面要求更为明确 并将在碳管理、企业分类评级等方面提供政策支持 [5] - 政策旨在实现行业有序竞争 使供给合理匹配需求端变化 [6] 投资逻辑与建议 - 自2016年供给侧改革以来 企业将资本支出转向高端化、绿色化 形成差异化 “反内卷”有望通过促进落后产能退出优化供给格局 支持头部企业发展 [7] - 优质头部企业有望实现“利润提升→持续研发→品种提升→利润率提升”的正反馈发展模式 [7] - 当前头部企业估值水平不高 叠加“反内卷”政策有望带动中长期经营改善 配置价值凸显 [7] - 建议关注华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、首钢股份、河钢股份、新兴铸管 [7]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐（维持）” [4] 报告核心观点 - 钢铁行业正经历由地产需求下行引发的“内卷式”竞争，表现为总量过剩与结构失衡，陷入“供给过剩→价格下跌→难以减产→供需恶化”的负循环 [2] - 参考“十三五”和“十四五”供给端政策的成功经验，新一轮“反内卷”政策有望重构行业格局，通过“产能+产量”双控及优化供给结构，推动行业景气度向上修复 [2][7] - 在“反内卷”背景下，产品结构高端、技术先进的头部企业有望实现“利润提升→持续研发→品种提升→利润率提升”的正反馈，中长期配置价值凸显 [8][10] 行业现状：“内卷”下的供需失衡 - 总量层面，2021年至今行业供需错配加剧，2024年粗钢表观消费量8.92亿吨，同比下降4.41%，而粗钢产量10.05亿吨，仅下降2.31%，四年间消费量累计下降1.45亿吨，产量仅降5967.6万吨，供大于求特征明显 [14][15][22][23] - 结构层面，建筑业用钢需求快速下滑（2020-2024年需求量下降约1.55亿吨至4.46亿吨），制造业用钢需求保持韧性（同期增长约1000万吨至4.46亿吨），导致供给由建筑钢材向制造业用钢转移，加剧了制造业领域的竞争 [25][26][27][28] - 结果导致钢材价格长周期下跌，CISA钢材综合价格指数较2021年高点累计下跌47.82%，且卷/螺价差收窄、冷热卷价差低位运行，侵蚀了高端产品生产企业的利润 [33][34][35][36][37] 历史政策效果分析 - 2016年供给侧改革（淘汰落后产能1.5亿吨、取缔“地条钢”1.4亿吨）结合地产需求回暖，使行业供需改善，钢材价格指数2016-2017年分别同比增长10.46%和44.38%，企业利润大幅修复，2017年下半年进入稳定盈利周期 [52][53][54][67][68][89] - 2021年粗钢产量减产开启了“产能+产量”双控阶段，下半年减产有效支撑了高位钢价，当年5月普钢价格指数达5992元/吨，虽然后续回落，但减产预期仍使价格在10月维持在5922元/吨附近 [91][94][96][109][110] 新一轮“反内卷”政策展望 - 《钢铁行业稳增长工作方案（2025—2026年）》相较于2023年版，在控制供给总量方面要求更为明确，并强调通过碳管理、企业分类评级等政策工具优化存量结构 [7][10] - 政策将重点查处违规产能（如2025年9月中央环保督察发现的“批小建大”、“违规建设”等问题），促进落后产能退出，为先进企业发展腾出市场空间 [7][8] - 目标是通过优化供给结构，使行业供给能合理匹配需求端变化，从而破除“内卷式”竞争，推动行业景气度逐步修复 [7][8] 投资建议 - 建议关注在产品高端化、绿色化、智能制造方面已形成差异化的头部优质企业，如华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、首钢股份、河钢股份、新兴铸管 [8] - 当前头部企业估值水平不高（普钢市净率长期处于破净状态），叠加“反内卷”政策有望带来中长期经营改善，其配置价值凸显 [8][55][56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 钢市多空交织，主流持仓空单增幅更大，短线承压；技术上，RB2601合约1小时MACD指标显示DIFF与DEA向下运行；操作上，震荡偏空，注意风险控制 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - RB主力合约收盘价3079元/吨，环比下降27元；持仓量1919017手，环比增加39567手 [2] - RB合约前20名净持仓-93441手，环比下降27034手；RB1 - 5合约价差-66元/吨，环比下降6元 [2] - RB上期所仓单日报144640吨，环比下降1200吨；HC2601 - RB2601合约价差216元/吨，环比增加14元 [2] 现货市场 - 杭州HRB400E 20MM理计3270元/吨，环比下降20元；过磅3354元/吨，环比下降21元 [2] - 广州HRB400E 20MM理计3330元/吨，环比下降10元；天津HRB400E 20MM理计3190元/吨，环比下降10元 [2] - RB主力合约基差191元/吨，环比增加7元；杭州热卷 - 螺纹钢现货价差100元/吨，环比增加10元 [2] 上游情况 - 青岛港61.5%PB粉矿800元/湿吨，无变化；河北准一级冶金焦1590元/吨，无变化 [2] - 唐山6 - 8mm废钢2230元/吨，无变化；河北Q235方坯2960元/吨，环比下降20元 [2] - 45港铁矿石库存量14539.24万吨，环比增加118.59万吨；样本焦化厂焦炭库存37.44万吨，环比增加0.07万吨 [2] 产业情况 - 样本钢厂焦炭库存量628.88万吨，环比下降4.39万吨；唐山钢坯库存量119.57万吨，环比下降10.39万吨 [2] - 247家钢厂高炉开工率81.73%，环比下降3.00%；高炉产能利用率88.59%，环比下降1.33% [2] - 样本钢厂螺纹钢产量212.59万吨，环比增加5.52万吨；产能利用率46.60%，环比增加1.21% [2] - 样本钢厂螺纹钢厂库171.71万吨，环比下降12.92万吨；35城螺纹钢社会库存430.81万吨，环比下降6.67万吨 [2] - 独立电弧炉钢厂开工率67.71%，无变化；国内粗钢产量7349万吨，环比下降388万吨 [2] - 中国钢筋月度产量1541万吨，环比增加66万吨；钢材净出口量992万吨，环比增加91万吨 [2] 下游情况 - 国房景气指数92.78，环比下降0.27；固定资产投资完成额累计同比-0.50%，环比下降1.00% [2] - 房地产开发投资完成额累计同比-13.90%，环比下降1.00%；基础设施建设投资累计同比1.10%，环比下降0.90% [2] - 房屋施工面积累计值648580万平方米，环比下降5471万平方米；房屋新开工面积累计值45399万平方米，环比下降5598万平方米 [2] - 商品房待售面积39937万平方米，环比增加292万平方米 [2] 行业消息 - 截至10月31日，20城出台26条楼市松绑政策，多地出台“好房子”建设标准、继续发放购房消费券；未来或有更多城市跟进完善建筑设计规划、计容规则等 [2] - 美国财长贝森特表示最早本周签署中美贸易协议，外交部回应中方愿同美方落实元首共识，推动中美关系健康稳定可持续发展 [2] - 云南省钢铁行业反内卷研讨会召开，认为反内卷是全行业长期战略选择 [2]

公司2025年第三季度业绩表现 - 第三季度营业收入43.81亿元，同比上升18.7% [1] - 第三季度归母净亏损2.66亿元，较上年同期净亏损8.41亿元显著减亏 [1] - 前三季度累计营业收入117.59亿元，同比下降15.31% [1] - 前三季度累计归母净亏损8.44亿元，较2024年同期净亏损13.63亿元，亏损幅度收窄 [1] - 第三季度加权平均净资产收益率为-4.83%，年初至报告期末为-16.19% [2] 公司财务状况与资产负债 - 截至2025年9月30日，公司总资产为151.18亿元，较2024年末的152.55亿元下降0.9% [2][3] - 截至2025年9月30日，公司总负债为103.59亿元，较2024年末的96.28亿元有所增加 [3] - 截至2025年9月30日，归属于上市公司股东的所有者权益为47.58亿元，较上年度末的56.27亿元下降15.44% [2] - 年初至报告期末，经营活动产生的现金流量净额为23,118.41元 [2] 行业背景与公司经营解释 - 2025年上半年，中钢协重点统计钢铁企业累计利润总额592亿元，同比增长63.26%，行业“反内卷”成效显现，利润显著修复 [2] - 公司业绩同比减亏，受益于行业盈利状况改善 [2] - 前三季度利润变动主要受钢材成本降低幅度大于价格降低幅度，以及固定资产拆除减少增利影响 [3] 公司项目投资与资本支出 - 公司主要在建项目1~4高炉装备升级建设项目总体进度约为40%，计划总投资21.26亿元 [3] - 其中2290m³高炉已于2025年5月底投产，1200m³高炉计划建设工期5个月，计划于2027年实施 [3] - 公司在建项目尚需投资规模较大，仍面临较大资本支出压力 [3] 公司债券与信用状况 - 公司存续债券1只，为“凌钢转债”，债券余额为2.17亿元，债项评级为AA，将于2026年4月到期 [1][4] - 公司实际控制人为鞍钢集团，鞍钢集团支持力度大、公司融资渠道畅通且融资成本持续优化，对整体信用实力提供支持 [4]

钢材价格与利润表现 - 8月1日至9月18日螺纹钢期货2601合约价格下跌3.4% 铁矿石期货2601合约价格上涨5.7% 焦炭期货2601合约价格上涨5.4% [1] - 现货市场成材价格下跌而原料价格上涨 钢厂生产利润被大幅挤压 螺纹钢即期利润和盘面利润接近亏损状态 [1][4] - 热卷等板材利润和需求状况尚可 推测高炉铁水产量大幅下降需热卷利润降至亏损状态 [5] 钢材消费量变化 - 年初至9月18日螺纹钢总消费量7862万吨同比减少4.5% 线材总消费量3044万吨同比减少7.8% [1] - 热卷总消费量12095万吨同比增长1.6% 中厚板总消费量5955万吨同比增长4.2% 冷轧总消费量6241万吨同比增长2.1% [1] - 建筑钢材消费量持续下滑 板材消费量有所增加 制造业展现较强韧性支撑高炉铁水产量 [2] 高炉铁水产量与出口 - 年初至今247家钢厂高炉日均铁水产量237.2万吨 维持高水平 [1] - 1—8月钢材出口7749万吨同比增加10% 优特钢棒材出口1225万吨同比增长52.2% 1—7月钢坯出口747万吨同比增长311% [2] - 钢材出口增长态势带动铁水产量增加 [2] 旺季消费表现 - 今年9月1—17日全国主流贸易商建材日均成交量环比仅微增1% 低于2019—2024年9月环比均增12%的水平 [3] - 今年9月1—18日五大钢材品种周度平均消费量环比下降0.9% 低于2020—2024年9月环比均增2%的水平 [3] - 今年9月1—18日螺纹钢周度平均消费量环比仅增1.3% 低于近5年9月环比均增5.9%的水平 [3] 钢厂减产与政策影响 - 9月初钢厂因环保限产高炉铁水日均产量减少11.29万吨 但9月12日当周日均铁水产量迅速回升11.7万吨至240.55万吨高位 [4] - 做多钢厂利润策略需高炉减产推动 若相关部门出台强制限产政策将促使钢厂利润扩大 [4][5] - 中央财经委员会会议提出推动落后产能有序退出 国家能源局和环保督察组严查煤炭超产 负反馈下跌空间有限 [7]

政策目标与措施 - 工业和信息化部等五部门联合印发《钢铁行业稳增长工作方案（2025—2026年）》明确2025年~2026年两年钢铁行业增加值年均增长4%左右的目标 [1] - 方案严禁新增产能并实施产量压减控总量 同时加大产能减量置换力度推动低效产能出清 [1][2] - 方案部署五大举措：加强行业管理、强化产业科技创新、扩大有效投资、拓展市场需求以及深化开放合作 [2] 行业现状与挑战 - 钢铁行业供需失衡是主要矛盾 粗钢过剩幅度超越2011~2015年过剩周期 [2] - 行业利润率自2023年起降至盈亏平衡点附近 2022~2024年连续三年亏损超过1000亿元 [4] - 2025上半年普钢板块净资产收益率为0.93% 处于2010年以来低位水平 [2] 财务表现与估值 - 2023年上半年上市钢企收入同比减少约10%（中位数） 归母净利同比增长28.47%（中位数） [1][5] - 板块53家上市公司中有18家上半年归母净利润亏损 鞍钢股份亏损71.22亿元 本钢板材亏损50.37亿元 马钢股份亏损46.6亿元 [5] - 截至9月22日钢铁板块市净率中位数为1.5倍 普钢板块PB_LF平均值为0.74倍 较2017年和2021年高点分别有约80%和66%空间 [1][5] 市场反应与投资机会 - 申万钢铁指数7月以来上涨约14% 年涨幅达15.54% 较2021年收盘点位仍有23.5%涨幅空间 [6] - 政策推动下头部钢企有望获得估值修复机遇 重点关注三类企业：大型钢铁集团下属盈利领先钢企、环保能耗水平领先钢企、前期减产充分钢企 [1][6] - 盘面上马钢股份涨5.11% 杭钢股份和鞍钢股份涨超2% 显示资金涌入钢铁板块 [1] 产能调整与转型方向 - 产能置换延续"减量置换"思路 新政明确修订产能置换实施办法 推动低效产能加速出清 [2][3] - 政策引导资源向优势企业集中 鼓励向高附加值、低碳化、智能化方向转型 [1][3] - 通过产量压减带来利润修复和附加值提升弹性 改善钢坯等低附加值产品出口现状 [3]