投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - AEC解决方案应用场景广阔 包括机柜内 机柜间以及NIC到TOR交换机等 下游GPU ASIC出货量持续增长 有望带动AEC出货量提升 集群网络带宽增长有望带动更高速率AEC需求 AEC有望随AI需求增长迎来量价齐升 [9] - 公司作为AEC龙头企业 持续拓展头部客户 有望充分受益 [9] 财务表现 - FY26Q1实现营收2.23亿美元 同比+274% 环比+31% [7] - FY26Q1 GAAP毛利率67.4% GAAP净利润6340万美元 同比扭亏 环比+73% [7] - FY26Q1 Non-GAAP毛利率67.6% Non-GAAP净利润9828万美元 同比+1296% 环比+51% [7] - 预计FY26全年营收增长120% FY26Q3 FY26Q4营收均实现中双位数环比增长 [7] - 预计FY26~FY28营收分别为9.85 13.62 17.10亿美元 同比+125.5% +38.3% +25.6% [9] - 预计FY26~FY28 GAAP净利润分别为2.50 3.46 4.58亿美元 [9] - FY25营业收入436.78百万美元 同比增长126.3% [5] - FY25归母净利润52.18百万美元 同比增长283.9% [5] 业务进展 - 客户多元化稳步推进 FY26Q1营收占比超10%的客户超三家 占比分别为35% 33% 20% [8] - 预计两家超大云厂商客户在FY26进入出货爬坡阶段 其中一家FY26收入占比有望超10% [8] - AEC正在向100G单通道产品迭代 有望迎来价值量增长 [8] - AEC应用场景包括柜间连接 柜内连接 以及NIC到TOR交换机的连接 有望受益ASIC放量 [8] - 光通信业务FY26预计实现收入翻倍 [8] - 可提供正常光模块完整DSP及LRO光模块解决方案 最高支持1.6T速率 [8] - PCIE产品预计CY2025获得客户顶点 CY2026有望实现销售收入 [8] 估值指标 - FY25市盈率158.30倍 FY26E市盈率86.21倍 [5] - FY25市净率12.12倍 FY26E市净率23.15倍 [5] - FY26E每股收益1.45美元 FY27E每股收益2.00美元 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前经济增长方面建材价格边际回落，生产端部分指标有波动；需求端新房销量、车市零售有不同表现，建材价格多下跌；通货膨胀方面工业品价格多数下跌，CPI中猪价跌破20元，PPI部分商品价格有涨跌变化 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 经济增长：建材价格边际回落 生产：电厂日耗高位运行 - 电厂日耗高位运行，9月2日6大发电集团平均日耗92.2万吨，较8月26日降2.6%；8月26日南方八省电厂日耗246.9万吨，较8月19日升0.3%，夏季用电高峰近尾声，沿海八省电厂日耗有望维持高位 [4][11] - 高炉开工率局部回落，8月29日全国高炉开工率83.2%，较8月22日降0.1个百分点，产能利用率90.0%，降0.3个百分点；唐山钢厂高炉开工率88.6%，降3.9个百分点，受环保限产影响北方钢厂开工率下滑 [4][17] - 轮胎开工率小幅回落，8月28日汽车全钢胎开工率63.8%，较8月21日降0.9个百分点，半钢胎开工率72.8%，降0.4个百分点；江浙地区织机开工率持续回升，8月28日涤纶长丝开工率91.6%，升0.3个百分点，下游织机开工率62.0%，升1.9个百分点 [4][19] 需求：建材价格边际回落 - 月初30城新房销量环比回正，9月1 - 2日30大中城市商品房日均销售面积18.9万平方米，较8月同期升19.0%，较去年9月同期升54.4%，较2023年9月同期降21.8%，分区域一线、二线和三线城市销售面积分别同比升12.3%、90.6%、47.4%，反弹趋势待确认 [4][24] - 车市零售走势平稳，8月零售同比增3%，批发同比增12%，8月第四周全国乘用车市场零售日均9.5万辆，同比增2%，环比7月同期增15%；批发日均15.3万辆，同比增12%，环比7月同期增12% [4][24][25] - 钢价普跌，9月2日螺纹、线材、热卷、冷轧价格较8月26日分别下跌2.1%、1.8%、1.5%和0.9%，9月以来环比分别下跌2.7%、2.8%、2.8%和0.7%，同比分别下跌2.8%、3.9%、上涨4.8%和上涨4.5%，钢材缓慢累库，8月29日五大钢材品种库存1046.4万吨，较8月22日上升29.2万吨 [4][31] - 水泥价格重归下行，9月2日全国水泥价格指数较8月26日下跌1.3%，华东和长江地区水泥价格分别下跌3.0%和2.9%，9月以来水泥均价环比下跌0.5%，同比下跌10.7% [4][32] - 玻璃价格回落幅度扩大，9月2日玻璃活跃期货合约价报1142元/吨，较8月26日下跌3.5%，9月以来环比下跌0.3%，同比上涨2.9%，需求端受房地产拖累，政策落地效果待观察 [4][38] - 集运运价指数局部企稳，8月29日CCFI指数较8月22日下降1.6%，SCFI指数上升2.1%，美国线止跌回升，欧洲线和地中海航线均持续下跌，市场观望9月旺季效应 [4][40] 通货膨胀：工业品价格多数下跌 CPI：猪价跌破20元 - 猪价跌破20元，9月2日猪肉平均批发价为19.8元/公斤，较8月26日下降1.0%，9月生猪理论供应量呈增加预期，9月以来猪肉平均批发价环比下跌1.5%，同比下跌25.5% [4][46] - 农产品价格指数为近5年同期次低，9月2日农产品批发价格指数较8月26日上涨1.1%，分品种看蔬菜涨幅最大，鸡肉跌幅最大，9月以来农产品批发价格指数同比下跌11.6%，环比上涨2.1% [4][51] PPI：工业品价格多数下跌 - 油价小幅上涨，9月2日布伦特和WTI原油现货价报69.5和65.6美元/桶，较8月26日分别上涨3.0%和3.7%，俄乌冲突影响俄罗斯石油供应，9月以来布伦特和WTI现货月均价环比分别上涨1.4%和上涨1.8%，同比分别下跌6.9%和下跌6.4% [4][56] - 铜铝回升，9月2日LME3月铜价和铝价较8月26日分别上涨0.7%和上涨0.2%，9月以来LME3月铜价环比上涨1.5%，同比上涨5.3%；LME3月铝价环比上涨0.6%，同比上涨5.8%；国内商品指数环比转跌，9月2日南华工业品指数较8月26日下跌1.0%，CRB指数较8月26日下跌0.2%，9月以来南华商品指数环比下跌1.5%，同比下跌0.9%；CRB指数环比下跌1.5%，同比上涨3.9% [4][59] - 工业品价格环比转跌，9月以来动力煤价格环比延续涨势，其它工业品价格环比转跌，焦煤、焦炭跌幅居前；同比多数下行，螺纹钢价格同比由涨转跌，线材、水泥等价格同比跌幅走阔，冷轧板价格同比涨幅走阔、热轧板价格同比涨幅收窄 [63]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周超长信用债价格续跌、新债供给低增长、指数价格未修复、交易情绪偏弱，各期限活跃超长信用债与相近期限国债利差虽有收窄但净价修复慢，债市情绪处于观望期，参与超长信用债建议谨慎 [2][3][4][5] 各目录总结 存量市场特征 - 本周债市虽有修复，但市场对超长债情绪仍偏观望，超长信用债收益率进一步上行，2.4%-2.5%收益率的存量超长信用债只数较上周增长较多 [2][13] 一级发行情况 - 本周超长信用新债发行规模合计62.5亿，供给量持续处于较低水平，或因长债发行成本仍不算低，发债主体还在等待时机 [3][22] - 最新一周超长信用新债票面利率降幅较大，但绝对值仍位于年内较高水平 [3][22] - 受修复情绪带动以及可配债券资产缩量影响，本周超长信用新债认购热度回弹 [3][22] 二级成交表现 - 前半周债市小幅修复，10年以上国债指数周内涨跌幅回归正值，但超长信用债指数仍在走跌，10年以上AA+信用债指数环比下跌0.43% [4][29] - 本周超长信用债流动性进一步枯竭，7-10年产业债成交笔数降至160笔，10年以上信用债成交合计不足30笔；7年以上城投债收益率修复幅度在7bp之上，但超长产业债收益率未有明显下行迹象，7-10年品种与20-30年国债价差走阔至24.6bp [4][30] - 本周超长信用债高估值成交幅度开始收窄，20年以上城投债转为低估值成交；超长信用债TKN成交占比回升，但10年以上读数仍位于年内低点 [4][35] - 交易盘对超长信用债卖出行为持续，本周基金减持7年以上信用债规模仍有20亿；保险等配置盘承接行为延续，但承接力度有所弱化，本周增持集中在7-10年品种 [4][40]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 本周（2025/08/25 - 2025/08/29）REITs加权指数上涨1.20%，收于101.29点，各大类资产收益表现排序为股票>黄金>REITs>纯债>原油>转债；产权类下跌2.07%，特许经营权类下跌1.08%；各行业类型中消费类涨幅最高，能源类涨幅最低 [2] - 本周涨幅前三REITs为国泰君安济南能源供热REIT、中航易商仓储物流REIT、嘉实物美消费REIT；成交量靠前的是中金湖北科投光谷REIT等；换手率较高的是华泰南京建邺REIT等 [3][12] - P/FFO指标方面，多只REITs动态P/FFO低于所属行业类型同类均值；P/NAV指标方面，华夏华电清洁能源REIT等三只REITs估值分位数较低呈低估状态；预期现金分派率方面，易方达深高速REIT等排名前三 [4][19] - 截至本周五，内部收益率排名前三的产品是华夏中国交建REIT、平安广州广河REIT、中金湖北科投光谷REIT [20] - 本周REITs与上证指数相关系数最高，为0.20，与其他各大类资产也存在不同程度相关性 [23] - 截止2025年8月29日，仍在交易所受理阶段的REITs产品有11只，处于已通过待上市状态的有2只 [5] 根据相关目录分别总结 二级市场价量表现 - 本周REITs加权指数上涨1.20%，中证全指上涨1.84%，中证转债下跌2.58%，中债净价指数上涨0.05%，伦敦金现上涨1.32%，原油品种加权下跌1.44% [2] - 产权类下跌2.07%，特许经营权类下跌1.08%；产业园区类等各行业类型有不同涨幅，消费类涨幅最高，能源类涨幅最低 [2] - 涨幅排名前三的REITs分别是国泰君安济南能源供热REIT、中航易商仓储物流REIT、嘉实物美消费REIT；成交量靠前的是中金湖北科投光谷REIT等；换手率较高的是华泰南京建邺REIT等 [3][12] 二级市场估值情况 - P/FFO指标方面，红土创新盐田港REIT等多只REITs动态P/FFO低于所属行业类型同类均值 [4][19] - P/NAV指标方面，本周估值分位数较低呈现低估状态的前三只REITs分别是华夏华电清洁能源REIT、华夏越秀REIT、中金湖北科投光谷REIT [4][19] - 预期现金分派率方面，本周排名前三的是易方达深高速REIT、浙商沪杭甬REIT、国金中国铁建REIT [19] - 截至本周五，内部收益率排名前三的产品是华夏中国交建REIT、平安广州广河REIT、中金湖北科投光谷REIT [20] 市场相关性统计 - REITs与各大类资产相关系数层面，本周REITs与上证指数相关系数最高为0.20，与沪深300相关系数为0.19等 [23] - 不同项目性质和行业类型的REITs与各大类资产相关系数存在差异 [24] 一级市场跟踪 - 截止2025年8月29日，仍在交易所受理阶段的REITs产品共有11只，处于已通过待上市状态的REITs共有2只 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周三个策略共同持仓22只转债，包括浦发转债、牧原转债等；期权策略低换手新增关注标的少，次低价策略换手升高或因权益端热度传导至转债致价格和因子波动增大；模型推荐科技板块，驱动因子为动量因子，推荐行业有通信、电子等，因子得分边际增持计算机，家电因子得分环比下滑但仍在推荐行业中 [1] 根据相关目录分别进行总结 转债标的相关 - 三个策略共同持仓的转债有浦发转债、牧原转债、23希望E1等22只 [1] - 展示了多只转债的信息，如23希望E1、中能转债等，包含行业、得分、平价底价溢价率等 [2] - 提及次低价转债策略、期权转债策略增持标的，以及双低增强荣誉得特标的（TOP10） [3][5][7] 策略表现相关 - 次低价策略过去一周上涨2.72%，相较万得可转债低价指数超额收益0.07%，今年以来上涨18.32%，相较基准超额收益1.01% [10] - 期权策略过去一周上涨3.21%，相较万得可转债低价指数超额收益0.55%，今年以来上涨20.66%，相较基准超额收益2.93% [10] - 双低增强策略过去一周上涨3.08%，相较万得可转债双低指数超额收益1.16%，今年以来上涨24.14%，相较基准超额收益9.67% [10] - 行业轮动策略过去一周上涨3.21%，相较万得可转债双低指数超额收益1.30%，今年以来上涨18.37% [10] 风险收益特征相关 - 近一年次低价策略年化收益率33.58%，Calmar比率5.58，最大回撤6.02% [12] - 近一年期权策略年化收益率33.20%，Calmar比率7.09，最大回撤4.68% [12] - 近一年双低增强策略年化收益率45.33%，Calmar比率5.92，最大回撤7.65%，年化超额收益率13.60% [12] - 近一年行业轮动策略年化收益率43.77%，Calmar比率6.61，最大回撤6.62%，年化超额收益率12.22% [12] 因子回测结果相关 - 次低价策略使用priceavg因子，权重100%，IC均值 -3.44%，IC标准差17.53%等 [20] - 期权策略使用amplitude_mean_6m因子，权重100%，IC均值 -4.41%，IC标准差19.36%等 [20] - 双低增强策略使用多个因子，如impliedvol diff1、MaxPricePremium等，部分因子IC均值 -3.02%，IC标准差9.17%等 [20] - 行业轮动策略使用diff1 1m等因子，部分因子IC均值 -3.29%，IC标准差23.44%等 [20]

人民币汇率走势 - 人民币兑美元汇率年内呈现波动上行态势，当前中间价、在岸价与离岸价共同向7.0关口靠拢[2][5] - 4月初因对等关税担忧出现快速贬值，8月下旬起展开新一轮强势升值行情[2][5] - 6-7月转入窄幅震荡，8月沪指涨超8%，创业板涨超20%[3][40] 中美利差与通胀 - 中美10年期国债利差近三个月收窄近50个基点，因中债收益率上升20个基点而美债收益率从4.5%降至4.2%[7] - 中国7月CPI同比走平，PPI同比低至-3.6%，美国通胀环比反弹，实际利差收窄更显著[7] 政策与风险溢价 - 美国政策不确定性上升，2年期美债利率下行了约15个基点，市场定价9月美联储降息概率达89.7%[14][15] - 中国深化改革降低主权风险溢价，资产稳定性成为全球稀缺资源[2][16] 购买力平价与估值 - IMF数据显示1美元购买力相当于3.4元人民币，当前汇率低估超50%[17][20] - 人民币长期重估进程已开启，但需多年时间，受资本账户开放和经济转型影响[17][18] 央行政策与市场情绪 - 央行通过中间价释放升值预期，逆周期因子调节显效，兼具地缘谈判与国内维稳考量[32][36] - A股牛市激发外资FOMO情绪，北向资金成交放量，主动型外资8月由流出转为流入[3][40] 企业行为与结汇需求 - 出口企业囤汇不结汇，货物贸易顺差与银行代客结售汇顺差差额在2025年1月达1275亿美元[26][30] - 待结汇盘集中释放可能性上升，因持有美元成本与风险边际增加[26] 风险因素 - 公开数据存在滞后性，可能对市场动态反映不及时[4][52] - 国内外局势与政策超预期变化可能影响资金流向和汇率[4][52]

报告基本信息 - 报告标题：数说公募纯债及混合资产策略基金2025半年报——机构增配"固收+"，含权资产加仓成长方向 [1] - 报告日期：2025/9/2 [2] 基金分类说明 - wind二级分类为"可转换债券型基金"及"兴全可转债"判定为"可转债型基金" [5] - 近4个季度转债持仓（占资产净值比）均值在40%以上且不为"转债型基金"的判断为"转债风格型基金" [5] - 基金类型为灵活配置型，近1年权益仓位均值小于40%，且近1年债券仓位均值大于60%的，判定为灵活配置型 - 偏债基金 [5] 基金数据统计 短期纯债型基金 - 如长城短债A规模326.86亿元，机构持有171.47亿份，增持51.79亿份，近1年回报2.91%，排名22/347，近1年年化波动率1.27%，排名337/347等 [21] 中长期纯债型基金 - 如中银丰和定期开放规模483.66亿元，机构持有435.51亿份，无增持，近1年回报2.68%，排名1287/1965，近1年年化波动率1.02%，排名706/1965等 [21] 混合债券型一级基金 - 如景顺长城景泰纯利A规模191.43亿元，机构持有113.24亿份，增持46.31亿份，近1年回报5.32%，近3年回报4.33%等 [21] 混合债券型二级基金 - 如易方达稳健收益A规模358.04亿元，机构持有174.03亿份，减持5.64亿份，近1年回报7.18%，排名94/507，近1年年化波动率5.38%，排名428/507等 [21] 偏债混合型基金 - 如易方达恒盛3个月定开规模20.21亿元，机构持有17.34亿份，无增持，近1年回报8.71%，排名117/674，近1年年化波动率3.98%，排名283/674等 [21] 灵活配置 - 偏债基金 - 如鹏华弘康A规模35.52亿元，机构持有12.64亿份，增持1.77亿份，近1年回报1.64%，排名127/139，近1年年化波动率0.56%，排名2/139等 [21] 转债风格型基金 - 如华泰保兴尊利A规模78.93亿元，机构持有54.27亿份，增持7.91亿份，近1年回报12.89%，排名45/102，近1年年化波动率5.92%，排名13/102等 [21] 可转换债券型基金 - 如中欧可转债A规模75.29亿元，机构持有51.10亿份，增持28.71亿份，近1年回报20.92%，排名1/39，近1年年化波动率16.17%，排名26/39等 [21]

投资评级 - 维持"买入"评级 预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上 [4][14] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入66.03亿元 同比减少0.54% 归母净利润9.83亿元 同比减少42.85% [2] - 核心子公司金赛药业收入54.69亿元 同比增长6.17% 净利润11.08亿元 同比下降37.35% [2] - 研发投入13.35亿元 同比增长17.32% 占营业收入比例提升至20.21% [2] - 下调盈利预期 预计2025-2027年归母净利润分别为22.3亿元(-14%)、24.7亿元(+11%)、27.7亿元(+12%) [4] - 当前估值对应2025-2027年P/E分别为21倍、19倍、17倍 [4] 业绩表现 - 2025年第二季度收入36.05亿元 同比增长4.16% 归母净利润5.10亿元 同比下降40.75% [2] - 2024年营业收入134.66亿元 同比下降7.55% 归母净利润25.83亿元 同比下降43.01% [9] - 预计2025年营业收入123.64亿元 同比下降8.18% 2026年起恢复增长 [9] - 摊薄每股收益预计从2024年6.331元下降至2025年5.455元 之后逐年回升 [9] 研发进展 - 金赛药业在免疫和呼吸领域聚焦痛风、呼吸、风湿等疾病 IL-1β单克隆抗体伏欣奇拜单抗已获批上市 [3] - 1类新药GenSci120注射液已获批开展用于SLE、IBD、RA等临床试验 [3] - 在肿瘤领域以ADC为核心技术 通过多款双抗ADC布局前列腺癌、乳腺癌等实体肿瘤 [3] - 在女性健康领域 NK3R小分子拮抗剂在中国已完成Ⅱ期临床试验并达成所有首要终点 [3] 财务指标 - 研发费用从2023年17.23亿元增加至2024年21.67亿元 预计2025年进一步增至22.26亿元 [10] - 营业利润率从2023年38.4%下降至2024年24.5% 预计2025年回升至22.4% [10] - 净资产收益率从2023年20.53%下降至2024年11.23% 预计2025年进一步降至9.27% [9] - 每股经营性现金流净额从2023年12.61元下降至2024年7.61元 预计2025年略回升至7.65元 [9] 市场评级 - 市场中相关报告评级显示买入评级占主导 一周内买入2家、增持1家 评分1.33对应买入评级 [11][12] - 历史推荐记录显示自2023年10月以来持续给予买入评级 [11]

行业投资评级 - 报告对风电设备行业持积极看好态度 投资建议重点推荐整机、海缆基础、铸锻件叶片三大主线 [3][66][68] 核心观点 - 2025年上半年风电行业在抢装需求带动下实现收入1047亿元(同比+45.6%)和归母净利润42.3亿元(同比+15.5%) 行业拐点确立景气上行 [2][18][21] - 25Q2单季度营收664亿元(同比+52.4%)和净利润29亿元(同比+19%)创近三年新高 行业景气加速上行 [2][24][28] - 行业在手订单约300GW可覆盖两年需求 预计2026年国内装机继续增长 [2][12] - 风机中标均价持续回暖 1-8月陆风机组不含塔筒均价1572元/kW较24年上涨11% 各功率段均价均明显上涨 [14][16] - 海外市场成为新增长点 1-8月国内整机企业海外签单量16GW(同比+149%) 海外风机毛利率10-20%普遍高于国内 [2][58] 需求回顾 - 2025年上半年风电新增装机51.4GW(同比+99%) 其中陆风48.9GW(同比+96%) 海风2.5GW(同比+200%) [7] - 25H1国内风机新增招标72GW(同比+8.8%) 其中陆风67GW(同比+10%) 海风5.4GW(同比-7%) [12] - 7月新增装机2.3GW(同比-44% 环比-55%)主要受抢装后项目真空期影响 预计下半年装机旺季需求将延续高景气 [7] 财务表现 - 各环节收入普遍增长：铸锻件环节收入107.6亿元(同比+80.9%) 塔筒桩基108.2亿元(同比+59.1%) 整机678.3亿元(同比+43.9%) [34] - 盈利能力分化：整机环节毛利率下降2.52pct至12.9% 铸锻件毛利率提升3.72pct至18.8% 主轴毛利率提升1.09pct至16.4% [38][39] - 期间费用率改善：整机环节下降2.59pct至9.05% 铸锻件下降1.97pct至6.94% 叶片下降1.83pct至10.87% [41][42] - 运营效率提升：整机存货周转天数减少73天至298天 应收账款周转天数减少36天至180天 [48] 细分环节表现 - 整机企业：金风科技营收285.4亿元(同比+41.3%) 明阳智能171.4亿元(同比+45.3%) 三一重能85.9亿元(同比+62.8%) [34] - 零部件企业：金雷股份归母净利润1.9亿元(同比+153.3%) 新强联4.0亿元(实现扭亏) 大金重工5.5亿元(同比+214.3%) [37] - 海缆企业：东方电缆合同负债16.74亿元(同比+473.3%)创历史新高 预计下半年交付加速 [44][65] 订单与存货 - 整机环节合同负债504.26亿元(同比+70.3%) 存货550.59亿元(同比+24.8%)均位于历史高位 [44][46] - 铸锻件合同负债4.97亿元(同比+421.2%) 塔筒桩基合同负债38.71亿元(同比+22.5%)显示需求旺盛 [44] 海外与海上风电 - 头部企业海外收入高增长：金风科技海外收入68亿元(同比+67%) 明阳智能和三一重能海外收入同比大幅增长 [58] - 海风项目加速推进：青洲五、七、帆石一等海缆项目于2025年4-8月陆续开工 预计下半年确收加速 [65]

报告行业投资评级 - 大众品板块整体需求承压且市场竞争加剧 投资评级未明确提及但整体承压态势明显 [2] - 推荐两条主线：一是基本面扎实且具备成长性的赛道如魔芋 能量饮料 无糖茶 推荐盐津铺子 卫龙美味 东鹏饮料 农夫山泉 二是关注需求改善拐点的板块如餐饮链和乳制品 建议关注颐海国际 安琪酵母 [5] 核心观点 - 大众品板块收入和业绩总体承压加剧 主要体现在量价维度单价下降 结构维度升级放缓且价格下探 竞争维度销售费用增长 [2] - 零食和软饮料具备结构性景气赛道相对占优 而餐饮链 乳制品等需求总体疲软 [2] - 子板块龙头业绩韧性增长 如海天 酵母 农夫等持续巩固优势提升份额 具备品类红利的企业呈现高成长性 如魔芋 能量饮料 无糖茶等渗透率大幅提升 [2] 细分板块总结 休闲食品 - 零食业绩分化 行业从渠道驱动转向品类驱动 魔芋品类龙头盐津和卫龙25H1收入端均有近20%增长 卫龙业绩超预期系内部提效抵消成本压力 [3] - 卤味连锁延续收缩态势 各家半年报收入均下滑 核心受客单价下降及门店收缩影响 部分企业通过关停低效门店和控制费用对冲压力 [3] - 盐津铺子25H1营收29.4亿元同比+20% 卫龙美味营收34.8亿元同比+17% 而洽洽食品营收27.5亿元同比-5% 甘源食品营收9.4亿元同比-9% [12] - 魔芋 鸭掌 鹌鹑蛋等品类呈现强增长势能 盐津魔芋25H1营收7.9亿元同比+155% 卫龙菜制品营收21.1亿元同比+44% [18] - 毛利率端由于原材料成本提升和渠道结构变化 Q2多数公司毛利率同比下降 如盐津/甘源/劲仔/洽洽25Q2分别同比-2/-2/-2/-4个百分点 [21] - 费用端25Q2销售费率普遍加大 盐津/甘源/劲仔/洽洽销售费率分别同比-4/+6/+2/+4个百分点 管理及研发费率多数持平或下降 [23] 餐饮链 - 基础调味品餐饮需求疲软 居民端结构升级放缓 25Q2海天/中炬/千禾收入增速分别为+7%/-9%/-30% 海天稳健增长系拓展渠道和产品增量 酵母Q2收入/业绩同比+11%/+15% [4] - 复合调味品表现优于基础调味品但内部分化 C端需求稳健 B端表现分化系挖潜新客户能力差异 定制餐调企业通过提供新解决方案保持稳健增长 [4] - 速冻食品餐饮相关度高 整体业绩承压 速冻丸子和冷冻烘焙龙头通过新品开发和新零售渠道拓展Q2收入正增长 但受下游餐饮降本增效影响竞争加剧促销增加毛利率受损 [4] - 海天味业25H1营收152.3亿元同比+8% 中炬高新营收21.3亿元同比-19% 千禾味业营收13.2亿元同比-17% [42] - 成本端原材料价格回落带来毛利率改善 25H1海天/中炬/千禾/恒顺毛利率分别为39%/38%/36%/38% 分别同比+3/+2/+1/+2个百分点 [47] - 费用端因竞争激烈和收入承压规模效应缩减 销售费率普遍提升 25Q2海天/中炬/千禾/恒顺销售费率分别同比持平/+4/+6/+3个百分点 [48] 软饮料 - Q2高温催化叠加雨水天气较少 行业旺季动销较去年改善 但受外卖补贴影响部分品类如含糖茶 果汁等受到挤压 无糖茶 电解质水 椰子水等健康化功能化品类持续提升渗透率 [4] - 农夫山泉修复包装水市占率 H1收入/业绩分别+10%/+22% 东鹏Q2收入/业绩分别+34%/+31% 其他多数个股因大单品需求疲软收入端承压 [4] - 东鹏饮料25H1营收107.4亿元同比+36% 其中电解质水"补水啦"25H1营收14.93亿元同比+213.71% 终端网点增至420万 [68] - 无糖茶品类快速增长 农夫山泉/康师傅/统一25H1茶饮料规模分别为100.9/106.7/50.7亿元 增速分别为+19.7%/-6.3%/+9.0% [69] - 原材料成本持续下行带来毛利率改善 25H1农夫/康师傅/统一毛利率同比+2/+2/持平个百分点 但百润/东鹏/李子园/香飘飘Q2毛利率分别-1/持平/-2/+1个百分点 [70] - 费用端因竞争加剧普遍强化投放 但净利率多数改善 25Q2百润/东鹏/李子园/承德露露净利率分别+1/持平/+1/+1个百分点 农夫/康师傅/统一25H1净利率分别同比+3/+1/+1个百分点 [71] 乳制品 - 液奶需求持续承压 成本端具备红利 收入端低温奶 奶粉 奶制品等业务表现好于常温奶 Q2多数企业收入端环比改善系低基数和多元业务拓展 [5] - 成本端Q2原奶价格同比持续下降但幅度收窄 行业毛利率维持较高水平 促销收窄背景下期间费率优化 业绩弹性释放 [5] - 伊利股份25H1营收619.3亿元同比+3% 蒙牛乳业营收415.7亿元同比-7% 新乳业营收55.3亿元同比+3% [78] - 原奶价格持续低位运行带来毛利率改善 伊利股份/蒙牛乳业/新乳业25H1毛利率分别为36%/42%/30% 均同比+1个百分点 [82] - 费用端多数公司销售费率下降系优化折扣促销和减少广告营销 伊利股份/蒙牛乳业/新乳业25H1销售费率分别为18%/28%/17% 分别同比-1/持平/持平个百分点 [82]