商业银行代销管理办法 - 银行可继续代销私募基金 通过TOF或私募管理人担任投顾的模式 [4] - 银行需承担代销产品风险管理责任 不再免责 准入和退出将更谨慎 [4] - 私募管理人准入门槛提高 需规模不低于3亿 成立满3年且无处罚记录 [4] - 非标和私募产品需多部门联合审批 行长室审批 责任压实到高管层 [5][6] - 办法旨在解决内控缺失和监守自盗问题 业务部门权力受制 风控话语权提升 [7][8][9] 行业潜在影响 - 私募机构准入门槛明确 "感情牌"效用边际递减 [10] - 公募代销同样受影响 银行倾向缩圈 小公司准入难度加大 [10] - 小公司需通过发起式产品跑业绩3年后再评估 资管行业前期投入要求提高 [11][12] A股市场动态 - 高低切持续5天 红利板块领涨 TMT成长风格回撤超10% [15][16] - 科创AI 云算力 机器人 港股科技板块回撤至2月中旬水平 元宵后入场资金浮亏 [16] - 红利低波ETF年内跌幅收窄至-1%以内 AH溢价收窄使A股红利性价比凸显 [16] - 算力板块受阿里蔡崇信"AI数据中心泡沫论"冲击 小米折价6.6%配股致股价跌6% [17] 债券市场 - MLF超额续作预期过热后回吐收益 利率债全线上行 [19][20] - 1年期国债收益率1.5325% 下行0.75BP 10年期国开债收益率1.8525% 上行1.5BP [22] 保险资金动向 - 中国人寿完成首笔黄金询价交易 险资正式配置黄金 [23] - 低利率环境下 险资增配港股高股息 A股红利及黄金等多资产 [25][28][29] 周期资源品行情 - 铜价突破10000美元带动有色板块 中证有色指数相关基金3月涨幅最高达11.22% [37][38] - 绩优主动基金筛选标准：有色含量>20% 与指数相关性>0.8 年内涨幅靠前 [38][39]

多只高位股异动。 A股今日弱势窄幅震荡，北证50指数逆市走高；港股大幅下挫，恒生指数跌超2%，恒生科技指数大跌近4%。个股方面，舜宇光学科技跌超10%，比亚迪电子 跌超9%，小鹏汽车跌超7%；小米集团跌逾6%，全日成交约718亿港元，单日成交额创历史新高。 具体来看，A股三大股指盘中窄幅震荡，科创50指数跌超1%，北证50指数逆市涨近2%。截至收盘，沪指微跌报3369.98点，深证成指跌0.43%报10649.08点， 创业板指跌0.33%报2145.48点，科创50指数跌1.36%，北证50指数涨1.86%，沪深北三市合计成交12877亿元，较昨日减少近1900亿元。 两市走势现明显分化，半导体、汽车、保险等板块走低，海洋经济概念大幅下挫，中科海讯20%跌停，柯莱特跌超14%，亚星锚链、开创国际等均跌停；数据 中心概念等走低，万马股份、潍柴重机、海得控制等跌停；煤炭、化工、电力、有色、燃气等资源股集体拉升，中毅达、鲁北化工、键邦股份、大有能源、 江苏新能等涨停；可控核聚变概念爆发，久盛电气、兰石重装、海陆重工等涨停；值得注意的是，双林股份、雪龙集团等高位股盘中大幅异动，其中昨日上 演"地天板"的雪龙集团今日 ...

核心观点 - 指数有望强势突破，大消费接替大科技成领涨核心，伴随大金融保驾护航，市场重回价值倾向明显；消费以《提振消费专项行动方案》出台为标志有望迎来重要拐点，催生 A 股消费股慢牛行情，建议关注消费板块拐点，以消费为主线均衡配置，关注军工细分板块 [4][5][9] 周度观点 - 指数有望强势突破，政策催化是行情启动催化剂，两会后政策持续落地，《提振消费专项行动方案》部署 8 方面 30 项重点任务；大科技板块仍是重点关注方向，短期财报期有估值压力，后市仍是热点轮动重要方向 [4][8] - 消费有望迎来重要拐点，消费恢复以政策驱动为主，政策落地是消费拐点标志，未来刺激消费催生 A 股消费股慢牛行情，目前处于市场预期改善阶段，看好消费中长期投资价值 [5][9] - 投资建议关注消费板块拐点，积极配置消费板块，市场风格更均衡，消费和顺周期品种机会增加，大金融个股年报期业绩预期好，建议偏重价值，降低题材预期，以消费为主线均衡配置，关注政策催化明显的军工细分板块 [5][9] 一周数据 - 本周市场大幅调整，创业板跌幅最大，中小盘指数跌幅大于大盘指数，上证指数涨幅 1.3941%，科创 50 跌幅 1.7614%，深证成指涨幅 1.2410%，创业板指涨幅 0.9708%，沪深 300 涨幅 1.5858%，中证 500 涨幅 1.4335%，中证 1000 涨幅 0.9743% [10][13] - 表现较好的行业集中在有色、国防等行业 [14] - 两市换手率维持高位，市场成交活跃度较好 [17] - 随着市场活跃度上升，融资余额明显上升，本轮行情加杠杆明显，未来存在大幅波动可能性 [20] - 目前估值水平除科创 50 指数明显提升外，整体仍属合理水平，报告还给出各行业估值分布数据 [23][24][26]

文章核心观点 市场窄幅震荡分化，国新办发布会释放消费利好，证监会发布破产重整指引及沪深交易所发布信息披露评价指引，机器人概念股活跃，产业和政策推动机器人行业产业化加速，后续可关注特斯拉人形机器人和华为/川渝机器人产业链两大方向 [1][2][3][7] 市场表现 - 三大指数涨跌不一，两市成交额单日萎缩超2000亿，全天不足1.6万亿 [1] - 题材炒作方向分散，华为海思、深海科技、机器人、乳业股有表现，有色概念股调整 [1] 消费政策利好 - 国家发改委等多部门谋划促消费政策，解决“加班文化”痛点 [2] - 促消费文件首提稳股市、稳楼市，制定育儿补贴等配套政策 [2] - 促进“人工智能 + 消费”，安排3000亿元支持消费品以旧换新 [2] 监管政策动态 - 3月14日，证监会发布上市公司破产重整相关事项指引，强化内幕交易防控 [3][4] - 3月14日，沪深交易所发布信息披露工作评价指引，从三方面完善 [4] - 强化信息披露主体责任，突出回报投资者导向，推动上市公司压实声誉管理责任 [4][5] 机器人行业情况 - 机器人概念股活跃，资金回流，襄阳轴承等涨停，多股创新高 [7] - 政策支持科技创新扩围，科技资产价值重估是中长期主线 [7] - 产业端技术迭代，政策端支持不断，机器人行业产业化有望加速 [7][8] - 2025 - 2026年特斯拉等机器人有重要催化事件 [9] - 后续关注特斯拉人形机器人和华为/川渝机器人产业链两大方向 [10]

基金经理周海栋离职事件 - 周海栋因个人原因卸任华商基金旗下6只产品的基金经理职务，并已办理注销手续，确认从华商基金离职 [1][3] - 周海栋管理规模曾单季度猛增120多亿元，峰值达357.72亿元，2024年四季度末管理规模仍达293.47亿元 [1][6] - 其管理的华商新趋势优选近10年任职回报超360%，年化回报17%，近5年回报超145%，同类排名第13 [7] 华商基金应对措施 - 安排童立（研究总监）、余懿等6位经验丰富的基金经理接任，其中4位从业超10年 [4] - 公司运用2000万元固有资金自购周海栋原管理的4只基金 [4] - 公司强调拥有65人投研团队，平均从业年限7.8年，其中17位从业超10年 [10] 行业背景与趋势 - 2025年以来已有王鹏（宏利）、曹名长（中欧）等5位知名基金经理离职 [9] - 主动权益基金表现疲软，指数基金成为规模增长主要驱动力，因其费率低且淡化对基金经理依赖 [10] - 行业处于"去明星化"和费率改革阶段，周海栋离职前管理规模占华商非货基规模的25.7%-33.13% [9] 周海栋投资风格与业绩 - 采用周期成长风格，前十大重仓股占比不足30%，行业分散布局有色、电子、交运等 [6] - 通过分散投资规避赛道下跌风险，行业轮动和选股胜率较高 [7] - 具有17年证券从业经验，在华商基金任职15年，经历研究员到权益投资总监的完整晋升路径 [7]

行业投资评级 - 报告对有色、钢铁行业维持"看好"评级 [5] 核心观点 - 全球铁矿石供给格局将迎来重大变革 2024-2027年全球铁矿石供给侧增量显著 主要因中方企业参与的西芒杜项目（年产1.2亿吨）、澳大利亚西坡项目（年产2500万吨）及Onslow项目（年产3500万吨）集中投产 打破四大矿山垄断格局 [8][67][70] - 铁矿石需求端增长乏力 2025-2027年全球需求增速预计仅为0.2%、0.7%、0.8% 主因中国粗钢产量调控政策延续及房地产需求疲软（2024年房地产投资同比-10.6%） [8][93][100] - 供需失衡将导致铁矿石价格下行 2025-2027年全球铁矿石过剩比例预计达3.9%、7.0%、8.7% 利润有望从上游矿企向中游钢企回流 [8] 供给端分析 - 中国铁矿石储量全球第四（原矿储量2000亿吨占10%）但品位偏低（34.5% 低于全球平均44%） 冶炼需经选矿、造块等预处理 [15][20][25] - 全球供给呈寡头垄断格局 四大矿山（淡水河谷、力拓、必和必拓、FMG）2024年产量11.4亿吨 占比44%以上 [50] - 西芒杜项目为核心增量 总资源量44.1亿吨、品位超65% 预计2025年底投产 2028年达产1.2亿吨/年 中国宝武持有北部矿区43.35%权益 [54][67] 需求端分析 - 中国粗钢产量全球占比54.5%（2024年10亿吨） 但2021-2024年持续下行（年均降幅1.15%） 因"平控"政策及房地产需求萎缩（2023年新开工面积同比-20%） [79][100][93] - 印度成为需求新增长极 2023年粗钢产量全球占比7.44%（增速12.28%） 2031年钢铁产能目标3亿吨 [105] - 全球长流程炼钢占比71.1%（2023年） 中国达90.1% 短流程工艺（如直接还原铁）因低碳特性占比有望提升 [31][41] 投资建议 - 关注普钢企业：三钢闽光(002110)、新钢股份(600782)、宝钢股份(600019)、山东钢铁(600022) [3] - 关注盈利稳健且受益制造业复苏的特钢企业：南钢股份(600282)、中信特钢(000708) [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024 年大宗商品市场宏观驱动特征明显，相关性指数表现为同涨同跌，2025 年相关性系数下降，市场从宏观驱动转向内部基本面定价模式，可低配商品，但低波动时才真正低配大宗商品 [1][2] - 2025 年大宗商品市场有潜在波动来源，包括特朗普政策影响和供给风险上升，市场延续超级周期结束后的中场调整阶段，整体以分化为格局，但存在多空机会 [2][6] - 大宗商品价格调整受基本面和预期差影响，不同品种情况不同，需综合考虑产业逻辑、外交政策、贸易端风险等因素 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 特朗普政策影响 - 特朗普政策从多个角度传导到不同大宗商品板块，多空影响不同，不能一概而论，需综合考虑各种因素进行价格分析判断 [2] - 美国关税政策反复使大宗商品市场扰动较高，关税波动风险可能影响全球约 9%的断渣铝贸易流，推高铝成本产业链风险，美国钢材关税落地后国内价格大概率走高，其他地区钢材商可能降价，内外价差可能走扩 [3][4] - 美国对加拿大和墨西哥石油征税可能改变北美地区石油市场贸易流向和格局，加拿大可能出现 WTA 和 WCS 价差走扩，墨西哥实际影响有限，但中长期贸易摩擦可能间接影响石油市场需求前景 [4][5] 供给风险上升 - 大宗商品供给风险从二元影响因素转向三元区间，叠加国际政治博弈维度，未来供给风险上升 [6][7] - 空间维度上，大宗商品上游投资不足，供给弹性约束存在，如石油市场 OPEC 对产量端约束强，国内电解铝行业可能面临产能红线约束 [7][8] - 时间维度上，部分品种出现符合产业逻辑的供给调整再平衡情况，但难以扭转平衡转向，如铜市场矿端扩展、农产品市场减重 [8] - 经济转型和能源投资取舍带来潜在供给风险，如黑色市场需求见顶、传统能源投资较少，供给侧调整在未来 12 个月内价格调整相对均衡，供给约束强的品种短缺风险大，需求见底但供给有增量的黑色系价格偏谨慎 [9][10] 不同品种分析 - 石油市场：相比年度展望，当时相对看多油价，认为 70 左右价格区间非常态，供给秩序应回归旧规则，供给弹性强，价格上行风险大；特朗普政策难打破秩序转换，美国页岩油旧井衰减加速，若无财政补贴产量维持高位就算不错；需求侧相对平稳，供给侧增量不大，美国对外制裁可能导致贸易效率下降，供给风险对冲关税对需求侧的担忧，需关注俄罗斯和伊朗供给情况，对伊朗制裁更严厉化潜在风险更大 [11][12][13] - 有色行业：电解铝行业氧化铝端成本坍塌，但基本面相对偏紧张，利润可能维持，与 2024 年呈镜像反馈；铜市场预期较充分，需关注冶炼端收缩风险和新能源发展带来的绿色溢价，今年铜价可能在 9500 左右美元/吨 [14][15] - 黑色系：去年是产能调整元年，产业链库存已清到较低位置，但需求侧难有大幅改善，边际成本会逐步下移，对铁矿和钢材持相对偏谨慎观点 [15][16] - 黄金市场：现货流动性、库存和套利价差贸易可解释当前价格，需关注实物黄金买进上升、CFTC 和 ETF 情况，以及过去美股和黄金同涨格局下弱相关性修复带来的风险 [16][17] - 农产品市场：过去两年农产品供给风险已过，价格回归正常，2025 年大豆价格判断偏向宽松，生猪周期向上渐近尾声，今年可能进入产能释放期，猪价上半年可能逐渐回落 [17][18]

经济增长目标 - 全年经济增长目标设定为5%左右，与去年持平，但财政赤字隐含名义增长率4.9%，显示对经济增长判断更保守[1][4] - 居民消费价格涨幅目标下调至2%，较原3%目标更贴合实际且约束力增强[1][4] - 单位GDP能耗降低目标紧迫性提升，钢铁、有色、化工等高耗能行业生产约束加大[1][4] - 粮食产量目标首次提高0.1万亿斤，体现对粮食安全的高度重视[1][5] 中央政策力度 - 财政预算赤字率设定为4%，突破3%红线，赤字规模5.66万亿元，同比增加1.6万亿元[2][6] - 地方政府专项债拟安排4.4万亿元，同比增加5000亿元，新增政府债务总规模同比大幅增加32%[2][6] - 财税体制改革转向"以支定收"，消费税征收环节下划地方以丰盈地方财力[2][6] - 货币政策定调"适度宽松"，提及适时降准降息，但需考虑美联储降息路径及供给约束[7] 重点任务领域 - 扩内需升为首要任务，安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新，规模较去年翻倍[3][10] - 产业政策聚焦科技领域，明确支持商业航天、低空经济、生物制造、量子科技等12个细分行业[11] - 地产调控延续"控新增+收存量"思路，推动农业转移人口纳入住房保障体系以消化存量[12][13] - 全国层面首次提出发放育儿补贴，中央财政可能加码生育支持力度[13] 专项政策工具 - 地方政府专项债优先级调整为投资建设、土地收储和收购存量商品房，体现稳地产意图[8] - 央行宏观审慎功能拓展，可能尝试解决部分财政资金缺口[9] - 中央预算内投资拟安排7350亿元，同比仅增5%，显示优化供给端思路下投资权重降低[11]

广发证券 资深宏观分析师 王丹 bjwangdan@ gf.com.cn 广发宏观郭磊团队 摘要 第六， 2月服务业PMI环比下降0.3个点至50。航空、邮政、信息服务、生态环保景气领先；景气偏低的行业 集中在两类，一类是生产性服务业（租赁商务、道路运输、水上运输、批发），一类是与居民线下消费（住 宿、餐饮），统计局在解读中提到与"节后假日效应消退"等因素有关 [2] 。从过去几个月来看，2024年12 月服务业PMI环比大幅上行，其中包含资本市场相关行业的高位、生产性服务业的活跃；1月受春节前居民生 活半径扩张影响，与居民出行相关的交通运输服务业、住宿餐饮服务业景气环比明显改善。2月节假日效应消 退，叠加部分行业工作日较短（元宵节位于2月12日），因此出现较集中的环比下行。 第一， 随着节后复工推进，2025年2月制造业PMI环比上行1.1个点至50.2。 在经历了1月的季节性回落 后，经济景气重回2024年9月以来的修复趋势，绝对景气度略高于2024年12月的50.1。 中观景气面同步改 善，15个细分制造业行业中共7个位于景气扩张，好于2025年1月的5个，持平于2024年12月。 第二， 从行业景气度 ...