报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年年初关税政策和 OPEC+增产使油价下行，年中中东局势致油价急涨后回落，三季度需求旺季托底，四季度供应压力使油价中枢下行 [2][52] - 2026 年全球石油供给维持增长但增幅或低于 2025 年，需求增量不及 2025 年，供给过剩预期给油价带来下行压力，但 OPEC+政策调整、地缘局势变化及宏观环境修复或使油价更有韧性 [2][55] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 原油期货：2025 年整体呈"M"型震荡探底走势，三大原油期货品种全线下跌，美原油主力合约年内跌幅 14.42%，布伦特原油期货主力合约年内跌幅 11.51%，上海原油年内跌幅 12.11%，走势分四个阶段，年初至 5 月因关税和 OPEC+增产下行，6 月中旬至 7 月初因地缘冲突急涨急跌，7 月至旺季结束横盘整理，10 月中旬后因需求回落和供应压力价格重心下移 [7] - 近远月价差：2025 年月差波动比上一年大，上半年制裁和冲突使月差冲高，欧佩克+增产使其修复，下半年因供应过剩压力走弱 [10] - 跨品种价差：Brent-WTI 价差年内震荡，大部分稳定在 3 美元左右，上半年波动大；1 月内外价差受中美关税政策影响先扩后收窄 [11] - 裂解价差：2025 年地缘冲突和制裁推动裂解利润走高，10 月美国制裁俄罗斯石油公司使俄罗斯成品油出口受阻，乌克兰袭击炼油厂降低其出口能力，推高全球柴油价格，成品油裂解差走强是明显特征 [16] 宏观分析 - 关税政策：2025 年美国关税政策多次调整，通过打击全球经济增长和石油需求前景、带来行业冲击与不确定性影响油价，与 OPEC+增产叠加导致 4 月油价重挫，是推动油价重心下移的关键力量之一 [25] - 全球经济：2025 年全球关税摩擦升温、地缘政治紧张，全球经济脆弱，IMF 预计 2025 年世界经济增长 3.2%，2026 年增长 3.1%，经合组织预计 2025 年和 2026 年全球经济增速分别为 3.2%和 2.9%，经济增长疲软拖累原油需求 [27] - 地缘政治：俄乌冲突方面，美国制裁使市场担忧俄罗斯石油供应下滑，俄乌和谈进展缓慢，乌克兰袭击俄罗斯炼油厂等设施影响其石油出口收入和市场供给预估；中东局势方面，上半年紧张态势在多个热点持续，6 月中旬冲突升级导致油价剧烈波动，下半年影响减弱，市场转向基本面定价 [32][36] 基本面分析 - 供给端：OPEC+从"限产保价"转向"增产保份额"，2025 年 4 - 8 月累计增加产量配额每日 250 万桶，9 月继续增产但幅度放缓，2026 年一季度暂停增产；非 OPEC+国家 2025 年产量增长 2.37%，2026 年预计贡献约 130 万桶/日新增产量，美国页岩油受低油价影响钻机数下降但产量有韧性 [39][42] - 需求端：今年因关税政策市场下调需求预期，近期贸易局势缓和，OPEC 上修 2025 年全球经济增长预期，2025 年全球石油需求增长预期为 130 万桶/日，2026 年提速至 140 万桶/日，IEA 预计 2026 年需求量增加 86 万桶/日，炼厂需求复苏明显 [45] - 库存端：中国 2025 年 1 - 10 月原油累计进口量增长 3.05%，进口来源多元化，在岸库存攀升至历史高位；美国近期原油库存下降但有季节性特征，炼油产品库存增加，全球原油库存因供过于求面临累积压力 [50][52] 总结与展望 - 2025 年油价受关税政策、OPEC+增产、地缘风险和需求旺季等因素影响，走势先下行、急涨急跌、横盘整理后中枢下行 [2][52] - 2026 年全球石油供给增长但增幅或降，需求增量不及 2025 年，供给过剩预期给油价带来下行压力，但 OPEC+政策调整、地缘局势变化和宏观环境修复或使油价更有韧性 [2][55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年钢材价格先抑后扬再回落 钢厂利润改善生产积极 铁水产量同比高位 螺纹钢产量降需求弱 热卷产量高需求有韧性 库存高位 宏观上国家将继续实施积极财政和适度宽松货币政策 稳定房地产市场 2026年供需端结构调整与政策调控将影响价格波动 预计钢材价格宽幅震荡 [2][52] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年钢材价格先跌后涨再下行 1月先抑后扬 2月震荡 3月震荡下行 二季度4月重心下移 5月震荡下行至年内新低 6月低位震荡 三季度7月大幅上涨 8、9月需求弱势 四季度10月震荡 11月需求淡季 12月上旬需求降库存去化 市场情绪回暖 [8][11][13] 2025年钢材市场 原料 - 铁矿石：全球处于产能释放周期 但2025年产量增长受制约 澳大利亚产量受季节性天气影响 1-11月中国累计进口113920.2万吨 同比增1559.0万吨、增幅1.4％ [14] - 焦炭：1-11月产量46095万吨 同比增3.2% 焦企和独立焦化厂库存同比高位 截至12月12日 焦企库存635.28万吨 独立焦化厂库存87.32万吨 港口库存181.2万吨 [17] 钢材市场供需 - 国内钢材产量：1-10月中国粗钢产量8.17亿吨 同比降3285.7万吨、跌幅3.9% 生铁产量7.11亿吨 同比降1.8% 钢材产量12.2亿吨 同比增4.7% 铁水产量同比高位 截至第49周 日均232.3万吨 1-11月同比增1.27% 1-11月螺纹钢产量1.02亿吨 同比降2.6% 热轧卷板产量1.54亿吨 同比升1.96% [20] - 国外粗钢供应：2025年1-10月全球粗钢产量151760万吨 同比降2.1% 中国产量同比降3.9% 印度增10% 美国增2.8% 日本降4.1% 俄罗斯降4.9% 韩国降3.6% 土耳其增1.2% [25] - 需求：1-11月螺纹钢消费量1亿吨 同比降5.09% 热轧板卷消费量1.53亿吨 同比增1.37% 钢材需求淡季疲弱 旺季不旺 建筑用钢需求收缩 制造业用钢需求增长 [26] 终端需求 房地产 - 2025年房地产延续震荡调整 市场止跌回稳 1-11月全国房地产开发投资累计78591亿元 同比降15.9% 房屋新开工面积累计53457万平方米 同比降20.5% 竣工面积39454万平方米 同比降18% 新建商品房销售面积累计78702万平方米 同比降7.8% 销售额同比降11.1% 房地产用钢需求下降 中国房地产指数10月降至92.43% [29] 基建 - 2025年广义和狭义基建投资增速下降 1-11月基础设施建设投资累计值224134.13亿人民币元 广义基建投资同比增0.13% 环比回落1.38% 狭义基建投资同比降1.1% 环比回落1% 投资增速先降后升 1-10月发行新增地方政府债券4.67万亿元 专项债券3.98万亿元 专项债投向土地储备领域规模增大 首次投向政府投资基金超800亿元 [34] 制造业 - 2025年1-11月制造业投资增速1.9% 增速下降 多数月份处于收缩区间 11月制造业PMI为49.2% 环比升0.2个百分点 生产指数为50% 环比升0.3% 新订单指数环比升0.4个百分点至49.2% 原材料购进价格指数和出场价格指数环比上升 [37] - 汽车：截至11月产量3119.28万辆 同比增11.82% 销量3107.55万辆 同比增11.23% 新能源汽车产销分别为1487.21万辆和1473.36万辆 分别同比增30.94%和30.74% 1-10月出口量561.6万辆 同比增15.7% [39] - 家电：1-10月空调、家用冰箱、洗衣机产量分别为23034.4万台、8995.9万台、10107.8万台 同比增3%、0.9%、6.4% 出口增速下降 1-10月空调出口5243万台 同比降1.1% 冰箱出口6817万台 同比增0.9% 洗衣机出口2945万台 同比增7.4% [42] - 造船业：1-9月全国造船完工量3853万载重吨 同比增6% 手持订单量24224万载重吨 同比升25.3% 新接订单量6660万载重吨 同比降23.5% [45] 钢材出口 - 2025年钢材出口延续高位 11月出口998.0万吨 环比增19.8万吨、增幅2% 1-11月累计出口10771.7万吨 同比增6.7% 价格优势减弱 海外贸易摩擦和反倾销政策制约出口 建材出口暴增 板材出口承压 出口市场向新兴市场转移 12月12日部分钢铁产品纳入出口许可证管理范围 [47][48] 后市展望 - 宏观上海外美国有降息预期 国内继续实施积极财政和适度宽松货币政策 稳定房地产市场 供应端关注减产力度 库存有压力 需求端房地产承压 制造业有支撑 预计2026年钢材价格宽幅震荡 [50][52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年铝价走势受美联储货币政策、关税影响、俄乌谈判情况、中美等主要国家经济数据和现货供需等因素影响；当前铝价处于历史高位但下游现货需求不理想，后续投机性买盘消退且中长期能源价格走低时，铝价面临较大压力；氧化铝价格跌破成本线，电解铝冶炼行业受产能天花板制约保持高利润率，但中长期产业面不确定性较高，上方压力较大；总体而言，现货需求不乐观，沪铝可能冲高回落 [2][3][44][46] 各部分总结 行情回顾 - 2025年沪铝价格总体震荡上行，一季度受美联储降息预期和中国经济温和反弹支撑走势偏强，4月美国对等关税政策冲击后大跌，后随关税推迟执行和贸易谈判开展反弹，5 - 8月震荡，9月突破，12月创新高；伦铝走势与沪铝基本一致，但中国取消铝出口退税后内外供需分化，外盘铝价长期强于内盘 [10] - 2024 - 2025年美联储多次降息，宽松周期和通胀因素是驱动铝价上涨主要逻辑；展望2026，美联储可能还有2次降息空间，中国央行可能适度宽松，欧洲和日本央行有加息可能，美元可能被动贬值支撑外盘铝价，内盘铝价可能继续弱于外盘 [12][13] 国内宏观经济情况 - 2025年中国货币政策适度宽松，M2增速上升，物价指数回暖，2026年宏观经济政策可能进一步发力利好有色金属 [16] - 2025年中国制造业总体稳定，PMI在临界点附近，服务业PMI多数时间在扩张区间；2026年外贸出口面临挑战，投资增长空间有限，多地可能扩大消费券政策提振消费 [17][19] - 2025年国内固定资产投资数据不佳，反映市场对实体经济增长信心不足，经济复苏脆弱，需政策支持稳定预期 [22][24] 重点相关产业分析 - 2024 - 2025年房地产行业政策影响下下滑态势逐步得到控制，但开发投资完成额继续走弱 [25] - 2025年国内汽车行业景气度高，1 - 11月汽车总产量同比上升11%，新能源汽车产量同比上升28.1%；2026年新能源汽车购置税调整，出口需求或成增长点，汽车行业情况将影响有色金属供需 [27] 供需状况分析 - 2025年全球铝产量上半年增长、下半年下降，国内产量走势与全球一致且增速更高，1 - 10月全球铝产量同比上升0.58%，中国同比上升0.88%，供需小幅过剩 [30] - 2025年铝进口量保持高位，1 - 10月进口总量同比上升9.38%，出口因退税取消受影响，1 - 11月出口量同比下降14.93%，预计2026年出口量每月约50万吨 [32] - 2025年铝原材料价格波动大，动力煤年末持平年初，烧碱价格创新低，铝土矿价格回落；预计2026年原材料成本可能下降，铝价下方支撑强 [33] - 2025年电解铝库存年初升、二季度降、后稳定，较年初小幅下降，氧化铝库存低位回升仍偏低，低库存对铝价有支撑 [35] 宏观热点分析 - 2025年中国经济基本稳定，中央经济工作会议强调2026年坚持稳中求进，实施积极财政和适度宽松货币政策；预计2026年财政和货币政策与当前一致，财政支出和政府投资小幅上升托底有色金属需求，资金面适当宽松 [39][40] - 2025年美国经济压力大，制造业不佳，美联储多次降息；欧洲受地缘政治影响经济停滞，制造业和服务业数据走弱；2026年美国关税政策或不变，美联储换届后下半年可能再次降息带动有色金属上涨 [42][43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年浮法玻璃处于“需求弱修复—供给慢出清—库存高平台”黏滞状态 价格围绕成本线反复拉锯 反弹高度取决于去库斜率 持续性取决于冷修强度与复产约束 [1] - 2026年基准情景下玻璃围绕成本带运行 趋势性走强需库存持续去化与地产资金面改善共振 偏强情景依赖冷修加速与需求端阶段性超预期 偏弱情景对应需求走弱与库存累积 [6] - 策略上产业客户把握低价区间成本锁定与反弹窗口卖保机会 金融客户通过基差、跨期与波动率工具表达观点 并管理尾部风险 [7] 根据相关目录分别进行总结 浮法玻璃期货行情回顾 - 行情综述：2025年玻璃市场“黏滞磨底” 主力合约向成本线靠拢 波动率收敛 全年弱势下行 仅年末阶段性震荡反弹 受高库存、弱需求压制 价格重心下移 基本面看地产链条弱修复 库存维持高位压制价格 [5] - 期货市场资金行为及波动率：2025年市场共识形成 价格围绕成本线拉锯 波动率收敛 交易活跃度高 为结构化交易提供条件 低波动环境下策略收益从“方向”转向“结构” 需关注尾部风险 [15] - 基差与期现结构：盘面对预期反应先于现货 弱需求阶段提前计价悲观情绪 现货流通与定价机制更黏 基差多数时间为温和正值 为基差回归与跨期结构交易提供空间 把握期现结构与基差变化比追逐单边趋势胜率高 [17] 浮法玻璃供需基本面 - 供给：2025年日均产量维持在15.5–16万吨 产能利用率74%–80% 供应高位运行 冷修未大规模释放 全年预计产量下滑约8.4% 冷修进度滞后 关注冷修是否成趋势、是否发生在边际产能、政策与能耗约束是否收紧等信号 [19][23] - 需求：2025年表观需求量同比下降约9.3% 需求未见实质性回暖 依赖深加工企业刚性采购与阶段性备货 地产政策与销售数据变化对玻璃需求传导滞后 深加工与节能玻璃有结构性韧性 出口起边际分流作用 但难扭转总量矛盾 [27] - 库存：2025年库存绝对水平高 同比多为正值 累库压力大 价格反弹有“钝化效应” 价格与库存在月度层面负相关 库存拐点领先价格中枢抬升 建议从方向、强度、一致性三个层次识别去库拐点 [38] - 进出口：2025年出口数量指数同比高位波动 进口指数回落 出口韧性增强、进口需求减弱 出口在弱内需阶段起边际分流作用 但稳定性弱于国内消费 可作为库存路径修正项 [44] 浮法玻璃成本利润 - 成本线是价格下方空间的动态“硬约束” 2025年价格在成本带附近运行 行业进入低利润或亏损状态 利润分化强化区间震荡 2026年趋势性上行需库存下降和成本线相对稳定或上移慢于价格上行 [46] - 玻璃成本受纯碱影响 纯碱价格变化会传导至成本线 产业客户套保时应考虑玻璃—纯碱联动 [48] 2026年行情展望 - 基准情景：地产链条弱修复 价格围绕成本带区间震荡与阶段性反弹 产业把握“低价锁成本、高位卖保”节奏 金融跨期与基差策略性价比高 [50] - 偏强情景：地产资金面改善传导至施工与竣工 供给端冷修或限产 推动库存下行 盘面提前定价紧平衡 价格中枢上移 [51] - 偏弱情景：需求走弱或政策不及预期 库存累积 价格跌破多数路线现金成本 迫使大规模停产 [52] - 建议跟踪库存、利润与供给、需求三条主线 关注库存下降、开工率、现货成交、地产指标、出口等信号 信号同向变化时趋势性行情才可能出现 [53][55] 策略建议 - 提出基准套保、节奏套保、风险对冲三层策略框架 [56] - 上游生产企业：价格处于成本带上沿或盘面反弹基差收敛时启动卖出套保 高成本路线企业套保比例可更高 跟踪库存与冷修节奏 保留套保弹性 [56] - 贸易与深加工企业：低价阶段分批买入锁定成本 旺季或反弹阶段“锁利润” 深加工企业联动内部经营指标与套保节奏 [57] - 金融交易者：用跨期与基差策略表达观点 参与期权以风险对冲为目标 关注区域差异与结构性机会 [58]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年全球石油供给将维持增长但增幅或低于2025年，需求侧受经济增长乏力制约前景难言乐观，原油市场供给过剩预期将给油价带来下行压力 [2][55] - 潜在的OPEC+产量政策调整以及地缘局势变化可能使原油供给增量不及预期，减缓过剩预期和油价下行幅度，若宏观环境超预期修复，将给油价带来底部支撑，2026年原油表现可能比2025年更有韧性 [2][55] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年原油期货整体呈“M”型震荡探底走势，三大原油期货品种全线下跌，美原油主力合约年内跌幅14.42%，布伦特原油期货主力合约年内跌幅11.51%，上海原油年内跌幅12.11% [7] - 走势分四个阶段：年初到5月因关税政策和OPEC+增产，油价下行；6月中旬到7月初因地缘冲突，油价急涨急跌；7月开始因季节性需求和贸易谈判缓和，油价横盘整理；10月中旬至今因旺季结束和供应压力，油价重心下移 [7][8][9] - 2025年月差波动比上一年大，整体大起大落，下半年随供应过剩压力显现逐步走弱 [10] - Brent - WTI价差年内震荡，大部分时间稳定在3美元左右，上半年波动幅度更大；1月内外价差受中美关税政策影响先扩后收 [11] - 2025年裂解价差因地缘冲突和制裁推动裂解利润走高，尤其是10月美国制裁俄罗斯石油公司后，欧美成品油裂解差冲至5年来同期次高位 [16] 宏观分析 - 美国关税政策经历多次调整，通过打击全球经济增长与石油需求前景、带来行业冲击与不确定性影响油价，是推动2025年油价重心下移的关键力量之一 [25][26] - 2025年全球经济脆弱，IMF预计2025年世界经济增长3.2%，2026年增长3.1%；经合组织预计2025年和2026年全球经济增速分别为3.2%和2.9%，经济增长疲软拖累原油需求 [27][28] - 2025年地缘政治风险影响油价，俄乌冲突中美国制裁俄罗斯引发供应担忧，乌克兰袭击俄罗斯能源设施影响其石油出口；中东局势上半年紧张但市场反应平淡，6月中旬冲突升级致油价剧烈波动，年中冲突平息后地缘政治风险溢价对油价影响减弱 [32][36][38] 基本面分析 - 供给端：OPEC+从“限产保价”转向“增产保份额”，2025年多次增产，2026年一季度暂停增产；2025年非OPEC+国家合计原油平均产量增长2.37%，2026年预计非OPEC国家贡献约130万桶/日新增产量，低油价或影响美国页岩油新油井开采但2025年产量保持韧性 [39][42][44] - 需求端：2025年受全球经济不确定性影响原油需求受拖累，近期贸易局势缓和使OPEC上调2025年全球经济增长预期，2025年全球石油需求增长预期130万桶/日，2026年将提速至140万桶/日，IEA预计2026年全球原油需求量增加86万桶/日 [45][47] - 库存端：中国2025年1 - 10月原油累计进口量增长3.05%，在岸库存攀升至历史高位；美国近期原油库存下降但汽油等产品库存增长，全球原油库存因供过于求面临累积压力 [50][52] 总结与展望 - 2025年年初油价受关税政策和OPEC+增产影响下行，年中因中东局势急涨后回落，三季度横盘整理，四季度因供应压力中枢下行 [52] - 2026年全球石油供给维持增长但增幅或低于2025年，需求增量不及2025年，供给过剩预期给油价带来下行压力，但OPEC+政策调整、地缘局势变化和宏观环境修复可能使油价表现更有韧性 [2][55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 玉米主力换月2603合约近期大幅回落，淀粉主力换月2603合约近期持续回调；进口再拍卖及跌价引阶段卖压，新粮销售区域分化；港口库存偏低，下游企业继续增库；谷物替代缺失，10月进口回升；外盘美玉米近期维持震荡；饲料需求偏强，深加工需求尚可；阶段卖压下新粮销售较快，后续优粮偏紧预期存，建议用粮企业逢低采购现货、适度加大安全储备，贸易商低吸高抛，关注2605合约低价机会 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 期货与现货价格表现 - 玉米主力换月2603合约近期大幅回落，几乎吞没前期涨幅，现货价格小幅回落，鲅鱼圈玉米平舱价由2320元/吨落至2290元/吨，蛇口港玉米到港价由2460元/吨落至2430元/吨，玉米基差震荡走强，盘面贴水扩大 [3] - 淀粉主力换月2603合约近期持续回调，潍坊金玉米淀粉价格由2820元/吨小跌至2800元/吨，基差震荡走强 [3] 新粮销售情况 - 进口玉米再拍卖打压市场涨价热潮，期价大幅回落，跌价引起阶段出售增加，当前农户仍有惜售情绪；截至12月18日，全国售粮总进度为42%，同比快4%，东北地区为41%，同比快8%，华北地区为37%，同比慢1%，西北地区为60%，同比快2%，全国新粮销售偏快但区域分化明显，东北加速，华北偏慢，因华北粮质分化，市场青睐优粮 [3] 库存情况 - 截至12月12日，北港玉米库存为179.2万吨，继续回升但远低于去年同期水平，周度下海量为68.4万吨，环比回落；广东港内贸玉米库存为19.1万吨，环比回升，外贸玉米库存为26.2万吨，环比微增 [4] - 截至12月19日，深加工企业玉米库存为324万吨，持续回升但不及去年同期，饲料企业玉米库存为29.98天，持续回升 [4] 进口情况 - 麦玉价差再次收窄至160附近，仍不具备替代可行性；10月进口玉米35.9万吨，环比增加5倍，同比增加114.7%，1 - 10月累计进口量为129.2万吨，同比下降90.2%，进口大麦等环比回落，后期国内玉米进口可能增加 [4] 外盘情况 - 美农12月供需报告调增美玉米出口，调减其期末库存，但整体相较去年仍是增产及增库压力；全球玉米期末库存微调减，同比去年小降4.85% [4] 需求情况 - 猪价低迷，养殖延续大幅亏损，截至12月19日，外购仔猪养殖利润为 - 189.5元/头，亏损有所收窄，自繁自养利润为 - 130.88元/头，亏损收窄；能繁母猪产能持续去化，10月全国能繁母猪存栏为3990万头，较上月减少45万头，调减幅度增加；规模厂11月能繁存栏去化，仔猪销量下滑，但商品猪存栏增，四季度生猪存栏或较难下降；禽类方面，蛋价低迷，养殖持续亏损，11月鸡苗销量企稳，老鸡淘汰继续增加，11月在产蛋鸡存栏再微降；10月全国工业饲料产量为2907万吨，环比回升，同比增加6%，如后期亏损加剧，或影响春季补栏及加速去产能 [5] - 深加工企业需求尚可，淀粉加工企业加工利润有所分化，开机率偏稳，截至12月19日，开机率为62.31%，环比微降，淀粉库存为107.4万吨，环比回升；酒精加工企业持续亏损，开机率有所回落至65.22%；下游淀粉糖企业开机率回升，造纸企业开机率回落 [5] 后市展望 - 阶段卖压，新粮销售较快，后续优粮偏紧预期存；建议用粮企业逢低采购现货，适度加大安全储备；贸易商低吸高抛；关注2605合约低价机会 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 预计2026年豆一或延续震荡反弹走势，但陈豆拍卖等或压制上方空间；豆粕、菜粕或延续底部宽幅震荡走势；对需用非转大豆企业来说建议逢低采购国产大豆，饲企按需采购，对两粕贸易商来说建议低吸高抛、区间滚动操作 [5][82] 各目录要点总结 一、行情回顾 （一）豆一期价上下震荡往复，豆、菜粕先涨后跌 - 豆一主力2021年11月见顶后熊市下跌，2024年12月见底，2025年筑底反弹，在3820 - 4350区间震荡，不同阶段受美豆供应、中美贸易、种植面积、天气等因素影响 [10] - 豆粕主力2023年8月开始下跌，2024年12月见底，2025年呈先涨后跌的倒V型走势，受美豆种植、中美贸易、南美天气、油厂库存等因素影响 [11] - 菜粕主力2025年呈先涨后跌的M型走势，受加拿大菜籽供应、关税政策、国内菜籽上市、水产旺季等因素影响 [12][13] （二）大豆价格先涨后跌，两粕尖顶现象凸显 - 2025年国产大豆价格先涨后跌，豆粕价格上半年波动大下半年平缓，菜粕价格呈M型走势，豆 - 菜粕价差走势与豆粕价格相近，价差不同时会出现替代现象 [18][19] 二、国内大豆供应充足 （一）国产大豆产量稳中有增 - 国内大豆种植面积近年总体增长，2022/23年度起因政策推动快速升高，后微降趋稳；单产水平增长放缓；2025/26年度产量预计为2090万吨，较10年前提升80%，今年同比微增1.2% [27][28] - 新季大豆购销加速，优质优价，余粮占比低于去年同期；中储粮国储大豆拍卖全年累计投放123.7万吨，成交71.7万吨，成交率为22.8% [29] （二）进口大豆持续创纪录 - 近年国内进口大豆量持续增加，2024/25年度达10937万吨，较4年前增长19.4%，对外依赖度超80%，近年进口巴西大豆占比提升至70%以上，贸易协定后进口美豆或恢复常态 [35][36] - 2025年1 - 10月进口非转基因大豆51.74万吨，同比下降41.3%，进口转基因大豆9515万吨，同比增加6.8%；进口高峰期在5 - 9月，2025年1 - 11月累计进口10377.75万吨，同比增加6.9%，全年或再创纪录 [36][37] 三、全球大豆供应相对充足 （一）美豆库存压力缓解 - 美豆播种面积相对稳定，2025/26年度下降；单产水平总体提升；产量2025/26年度因种植面积下降同比回落，预计为115.751百万吨，同比减少2.77% [39] - 美豆出口预计2025/26年度为44.5百万吨，同比减少13.14%；压榨预计为69.536百万吨，同比增加4.49%；期末库存预计为7.885百万吨，同比减少8.46% [39] （二）南美大豆出口持续增加 - 巴西大豆产量和出口量持续增长，预计2025/26年度产量为175百万吨，同比增加2.04%，出口量为112.5百万吨，同比增加9.07% [41] - 阿根廷大豆产量相对稳定，出口量增长，预计2025/26年度产量为48.5百万吨，同比减少5.1%，出口量为8.25百万吨，同比增加4.78%；弱拉尼娜对巴西产量影响有限，阿根廷后期部分地区或有干旱担忧 [41][44] （三）全球大豆期末库存微降 - 预计2025/26年度全球大豆产量为422.54百万吨，同比减少1.08%；期末库存为122.37百万吨，同比减少0.71% [46][48] 四、油厂压榨维持较高水平 - 国内港口大豆库存先降后升，油厂开机率先降后增，全年平均开机率54.12%高于去年同期；豆粕产量先降后升，全年累计7328.4万吨，同比增长5.8%；豆粕库存先降后增，保持在较高水平；豆粕未执行合同先降再增后又降；预计2025/26年度国内大豆压榨量9420万吨，同比下降4.8%，与实际油厂压榨增长有差异 [49][51] 五、豆粕饲用需求偏稳 （一）生猪存栏的增长与隐忧 - 2025年猪价一路走低，生猪养殖利润波动后下半年全面转亏且亏损扩大；政策引导调减产能，但能繁母猪存栏调减缓慢，生猪存栏持续增长；预计生猪存栏短中期维持高位，长期或回落 [59][61] （二）蛋鸡存栏居历史高位 - 2025年鸡蛋批发价格下降，蛋鸡养殖长期亏损，养殖户硬抗使蛋鸡存栏居高不下；鸡苗销量先升后降，老鸡淘汰量增长，10 - 11月蛋鸡存栏或下降；蛋鸡高存栏支撑饲料需求，但长期面临去产能 [66] （三）饲料生产形势偏强 - 生猪、禽类高存栏支撑下，2 - 9月国内工业饲料产量持续增加，10月总产量为2907万吨，同比增加6%，1 - 10月累计27561万吨，同比增长8.6%；但豆粕实际饲用需求增长有限，饲企对豆粕需求不迫切 [70] 六、豆系期价均在相对低位 - 豆一主力连续合约熊市后2025年反弹，有底部企稳迹象；豆粕主力连续合约2025年反弹疲软且下半年走弱，未企稳；菜粕主力连续合约2025年仍在下跌通道中 [73] 七、总结与展望 - 国内大豆供应充足，种植面积趋稳，产量增加，进口创纪录；全球大豆供应相对充足，美豆库存下降，南美出口增加；国内油厂压榨水平高，豆粕库存高；下游畜禽高存栏支撑饲料需求，但养殖亏损或去产能，饲企对豆粕需求不迫切；豆系处于熊市底部，豆一有企稳迹象，豆粕、菜粕仍下跌 [81]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年中国投资总额或延续25年温和增长态势，外贸可能小幅增长，消费或成重要经济支撑和政策抓手；中美协议持续至2026年11月，美国关税政策或无更多变化；美联储新主席上任后下半年或推动降息，带动有色金属上涨；需关注美铜库存情况，若相关数据下降，可能导致铜价跳水；2026年铜价首要受中美货币政策和财政政策影响，次要受全球经济数据和就业情况影响，阶段性受现货端因素影响，全年或宽幅震荡 [2][3][45][46] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年一季度市场受美联储降息预期和中国经济温和反弹支撑，走势偏强，汇率上美元大跌、人民币小涨，国内工业品和农产品多数震荡走高；4月美国对等关税政策冲击市场，工业品暴跌、农产品大涨，后关税推迟执行且展开贸易谈判，有色金属震荡反弹；5 - 8月铜价持续震荡，9月突破，12月创新高 [9] - 2025年美铜 - 伦铜升水大幅波动，上半年因关税预期美铜较伦铜大幅升水，7月底关税确定不包含电解铜和铜矿后升水暴跌至平水，12月再度大幅上升 [10] - 2024 - 2025年美联储及全球央行宽松周期、通胀因素是驱动铜价上涨主因；2026年美联储或有2次降息空间，中国央行或适度宽松，欧洲和日本央行有加息可能，美元或被动贬值，内外盘铜价或趋于平衡 [12][13] 国内宏观经济情况 2025年中国货币政策适度宽松，物价水平基本稳定 - 2025年国内货币政策发力，M2增速从年初7.1%升至最高8.8%，拉动CPI指数从2月同比 - 0.7%回升至0.7%，PPI物价指数年内稳定，11月同比下降2.2%左右 [16] - 2026年国内宏观经济政策或进一步发力，资金面适度宽松，物价指数有望回暖，利好有色金属 [16] 中国2025年制造业总体稳定 - 2025年国内制造业PMI总体在50临界点附近，1 - 2月、5 - 11月在临界点以下，3 - 4月回暖；服务业PMI多数时间在50以上扩张区间 [17] - 2026年外贸出口面临挑战，投资增长空间有限，多地或扩大消费券政策提振居民消费，保证国民经济稳定运行 [17][19] 固定资产投资反应出经济压力仍然较大 - 2020 - 2021年2月国内固定资产投资增速见顶后回落，2025年1 - 11月国内固定资产投资同比 - 1.7%，民间投资同比 - 4.5%，市场信心不足，经济复苏脆弱，需政策支持 [22][24] 重点相关产业分析 房地产行业底部逐步企稳 - 2024 - 2025年国家及地方政府推出房地产政策，1 - 11月房地产销售面积和新开工面积同比降幅收窄，但开发投资完成额同比降幅扩大，行业下滑态势得到控制 [25] 汽车行业逐步成为国民经济支柱，新能源车增速较高 - 2025年1 - 11月国内汽车总产量同比上升11%，新能源汽车产量同比上升28.1%，行业景气度高，是有色金属下游消费主要动力 [27] - 2026年新能源汽车购置税调整，出口需求或成主要增长点，汽车行业情况或决定有色金属供需关系 [27][29] 供需状况分析 全球铜矿产能可能回升 - 2011 - 2016年全球铜矿石产量持续上升，2017 - 2019年基本稳定，2019年因南美矿山罢工下降，2020 - 2022年大幅增长，2023 - 2024年增长放缓，预计2025年小幅下降 [30] - 智利称2024 - 2030年产量将扩大，未来3 - 5年全球铜矿产能或缓步增长，供应紧张局面或缓解 [30] 矿石紧张需求不足，冶炼行业艰难度日 - 2015 - 2020年铜加工费下行，2020 - 2023年保持高位，2023年四季度大幅跳水，2024年暴跌至历史低点，2025年初跌至负值并继续下行 [31] - 国内冶炼大厂计划减产，铜加工费暴跌反映铜精矿供应紧张、冶炼企业竞争激烈，行业面临产能过剩，未来产能或出清并匹配 [31] 国内铜产量同比大涨，供给较为充裕 - 2025年3 - 9月国内铜产量创新高或保持高位，10月略有下降，1 - 10月同比大幅上升9.7%，供给充裕 [33] 全球铜供给小幅过剩 - 2023年前三季度全球铜供需整体小幅过剩6.6万吨左右，美国铜大幅囤货，COMEX库存升至55万吨新高，需关注美铜囤货与全球现货消费不足矛盾 [36] 宏观热点分析 政策持续发力，国内经济整体稳定 - 中央经济工作会议强调2026年经济工作坚持稳中求进，实施积极财政政策和适度宽松货币政策，提升宏观经济治理效能，坚持内需主导和“双碳”引领 [37][39] - 2025年中国经济基本稳定，2026年中央或实行积极财政和适度宽松货币政策，财政政策和政府投资小幅上升，对有色金属需求形成托底，资金面或适当宽松 [40] - 2026年投资或延续25年温和增长，外贸或小幅增长，消费或成重要支撑和政策抓手，中国有信心稳住经济增长 [41] 欧美经济面临严峻压力，美联储换届后可能继续推进降息 - 美国11月非农就业人口高于预期但失业率升至新高，制造业PMI低于预期且连续9个月萎缩；欧元区11月制造业PMI终值略低于预期 [42] - 2025年美联储年内三次降息，累计降息75基点，还扩大资产负债表；美国经济压力大，制造业不佳，欧洲受地缘政治影响，经济停滞 [43] - 中美协议持续至2026年11月，美国关税政策或不变；美联储新主席或在下半年推动降息，或带动有色金属上涨 [44] 结论：2026铜价可能宽幅震荡 - 2026年中国经济投资、外贸、消费情况如上述分析，有信心稳定增长；美国关税政策或不变，美联储下半年可能降息带动有色金属上涨 [45][46] - 需关注美铜库存等现货端数据，若下降可能导致铜价跳水；2026年铜价受多种因素影响，短期内大涨可能性小，若无重大变数，或高位震荡或震荡偏弱，若降息预期高涨，可能重启升势，全年宽幅震荡 [46]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年国内煤炭产量受政策影响增量有限，进口量有望增加，终端需求承压，煤焦供需压力仍存，价格以区间震荡为主，需关注反内卷政策执行[2][79] 根据相关目录分别进行总结 盘面行情回顾及现货价格跟踪 - 2025年上半年焦煤与焦炭市场延续偏弱格局，期现价格震荡偏弱；下半年因反内卷政策价格快速回升后高位震荡，11月后因终端需求淡季和供应增加而回落[8][9] - 焦煤价格先跌后涨再跌，蒙5精煤报价年初1170元/吨，6月中旬跌至860元/吨，11月中旬涨至1434元/吨，后跌至1170元/吨；焦炭春节前历经七轮下调，节后至3月中旬又四轮降价，4月中旬首轮提涨落地，7 - 8月七轮提涨，9月两轮提降，10 - 11月四轮提涨，12月开启提降周期[12][13] 焦煤供给分析 国内焦煤产量小幅增加，下半年产量收缩 - 2025年国内焦煤供应宽松，1 - 10月原煤累计产量397319万吨，同比增长1.5%，山西地区推动作用大，1 - 10月累计产量108486万吨，同比增长3.0%[17] - 523家样本煤矿开工率年初高，春节后修复，4月后下滑，下半年低位运行；精煤日均产量春节后攀升，5 - 6月收缩，下半年低位[18] - 314家样本洗煤厂开工率低于去年同期，精煤日均产量低于2024年，5 - 6月和下半年供应低位[21] - 预计2026年原煤产量增速放缓，供应延续低位，关注山西、新疆等地产量[24] 进口炼焦煤同比收缩，蒙煤和俄煤占据主导 - 2025年1 - 10月累计进口炼焦煤9416万吨，同比下降4.8%，蒙古、俄罗斯合计占比近八成[26] - 蒙古煤1 - 10月累计进口4771万吨，占50%，下半年通关车数先增后因政局波动下降，后恢复，蒙古提出将对华出口提至1亿吨[29][31] - 俄煤1 - 10月累计进口2648万吨，占28%，同比上涨4.46%，5月进口量环比下滑25.2%，长协量稳定，俄罗斯可能将对华出口增至1亿吨以上[32] - 美国1 - 10月累计进口291万吨，同比下降65.7%，5月起进口基本停滞[32] - 2026年国内产量接近峰值，增量靠海外进口，主力是蒙古和俄罗斯[37] 焦炭供给分析 - 2025年焦炭供应宽松，独立焦化企业吨焦平均利润徘徊在盈亏线附近，但生产意愿未受大影响[38] - 独立焦企产能利用率稳定在70% - 75%，焦炭日均产量在62 - 67万吨区间震荡，5 - 6月和11月后有变化；钢厂自有焦化厂产能利用率上半年高，下半年下移，焦炭日均产量春节后维持47万吨以上，下半年下滑[40] - 2026年若钢材需求走弱，焦炭产能过剩有压力，供应预计维持刚性偏宽松格局，库存和港口压力制约价格反弹[46] 双焦需求分析 国际需求：国际贸易紧张局势影响焦炭出口 - 2025年1 - 10月焦炭累计出口量约622万吨，同比下降14.0%，主要出口东南亚，占比56%，出口印尼同比增长25.6%，占42%[48] - 2026年若海外钢铁需求无改善、市场竞争加剧，焦炭出口仍承压[52] 国内需求：下游刚需韧性较好，终端地产需求疲弱 - 2025年247家钢厂高炉开工率和铁水日均产量高位运行，铁水日均产量从年初225万吨增至6月上旬240万吨左右，下半年有韧性，12月下滑；高炉开工率从年初78%升至6月上旬83%以上，下半年保持在80%以上[53] - 2025年1 - 10月全国累计生铁产量71137万吨，同比下跌1.8%；累计粗钢产量81787万吨，同比下降3.9%，但钢厂暂无大面积减产，对原料采购有韧性[57] - 2025年1 - 10月全国房地产开发投资73563亿元，同比下降14.7%，房屋新开工面积49061万平方米，同比下降19.8%，房屋竣工面积34861万平方米，同比下降16.9%，拖累钢材终端消费[61] - 2026年供需宽松风险持续，钢厂生产或阶段性收缩，关注政策对地产支持和粗钢压减制度实施[62][65] 双焦库存分析 焦煤：矿端库存高位回落，下游维持低库存 - 2025年上半年焦煤库存结构“矿端高位—中游维稳—终端低位”，下半年矿端下降，中下游平稳，结构改善[66] - 样本矿山精煤库存年初高位，上半年增长超100万吨，下半年下滑；洗煤厂库存年初去化，下半年稳定，11月后累库[66] - 独立焦化厂焦煤库存2月去化，3 - 5月累积，6月中旬降至800万吨以下，下半年在850 - 1050万吨波动；钢厂端库存3月后在750 - 800万吨低位震荡[67] - 焦煤港口库存上半年回落，下半年企稳，低于去年同期，维持中位[69] 焦炭：焦化厂库存去化，钢厂港口库存维持高位 - 2025年上半年焦炭库存压力大，1月初独立焦化企业库存约93万吨，春节前累积，节后缓解但仍高于往年，5月中旬反弹；下半年快速降至低位，11月后累积[73] - 目前焦企库存中低位但有累积势头，钢厂库存近四年高位，港口库存先增后减仍处高位，库存压力仍存[75] 展望 - 2026年供应端国内增量有限，进口增加；需求端国内钢材需求承压，增量靠出口；库存端矿山压力缓解，下游中位，结构合理；煤焦供需压力存，区间震荡，关注反内卷政策执行[79]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 从大豆/棉花和玉米/棉花比价看，2026年美棉植棉面积大概率较2025年持稳略降；巴西本年度棉花植棉面积易减难增，澳大利亚2025/26年度棉花种植面积预计大幅下降；政策导向使2026年棉花植棉面积存不确定性；国际经贸环境向好、中美贸易关系缓和及新疆棉纺产能扩增利于国内棉花消费；2024/2025年度棉价长期低位运行，当前估值低，随着供需格局改善与市场情绪回暖，估值修复将推动价格上行 [2][105][109][111] 各部分内容总结 行情回顾 - ICE窄幅震荡：今年美棉产量同比下降，因中美关税冲突、中国少量签约美棉，ICE美棉连续合约震荡，多数时间在65 - 68美分区间，极端值60.8美分创2020年9月以来新低；美国政府停摆，三季度后价格重心下移至63 - 66美分区间 [10] - ZCE先抑后扬，整体估值偏低：下游补库及抢订单预期使郑棉年初上涨，2月底受关税影响走跌，4月初跳水，最大跌幅超1300元/吨；5月初因中美会谈声明上涨，后因库存担忧持续走高至7月下旬；7、8月震荡，9月震荡下行，国庆后因籽棉收购价走高和新棉产量预期变化震荡走高，11月中下旬在现货基差坚挺等因素下重心稳中抬升 [10][11] 全球棉花产量同比略增，关注南半球植棉面积 - 全球棉花期末库存增加，整体压力不大：12月美农供需报告显示，与上月相比，全球棉花期初库存调增12万包，产量调减29万包，消费量调减27万包，期末库存调增4万包；2025/26年度，期初库存较上年度增加121万包，产量增加51万包，消费量下降32万包，期末库存增加136万包，处于近六个年度平均值下方 [12] - 欧美纺服进口需求好转： - 美国消费者信心整体不佳，年末季节性回升：11月美国密歇根大学消费者信心指数51，环比降2.6个百分点，连续三个月下降，12月升至53.3；欧盟消费者信心指数11月报 - 13.6，环比基本持平 [14] - 欧美纺服进口同比上升，中国在美市场份额下降显著：9月欧盟进口纺服环比上升3.8亿欧元，同比略增0.5亿欧元，1 - 9月累计进口同比增加42.13亿欧元，自中国累计进口同比增加20.14亿欧元，占比下降0.75个百分点；9月美国进口纺服同比下降11.61亿美元，降幅9.89%，1 - 9月累计进口同比下降2.1亿美元，自中国累计进口同比下降63.52亿美元，市场份额下降6.96个百分点 [16] - 东南亚地区开机分化，巴基斯坦表现最佳：印度纱厂开机率上半年冲高回落，下半年震荡回落，11月以来环比持稳略升，同比处于近三年同期中部；越南纱厂开机率震荡下行，上半年处于近三年同期高位，下半年处于低位；巴基斯坦开机率震荡走高，今年以来基本处于近三年同期最高位 [22][26] - 美棉出口签约进度整体偏慢： - 美棉期末库存偏高，产量调整空间或有限：12月报告显示，美棉产量预估调减15万包，消费量预估调减10万包，期末库存预估调增20万包至450万包，较上一年度增加50万包，库消比上升3.2个百分点；2025/2026年度种植面积预期930万英亩、收获面积预估737万英亩自9月以来维持不变，单产预估929磅/英亩，同比增加43磅/英亩，总产1426.8万包，同比下降14.5万包，弃种率20.75%连续三个月维持不变，同比下降9.39个百分点，生长优良率47%为近四年同期最高 [29] - 出口签约整体偏慢，中国签约量大减：截至11月13日当周，2025/26美陆地棉周度签约4.26万吨，环比降36%，较四周平均水平增10%，同比增22%；2025/26年度累计签售量127.06万吨，占年度预测总出口量的49%，较去年同期慢12个百分点，累计出口装运量49.07万吨，占年度总签约量的39%，较去年同期快9个百分点；中国总签约量3.7万吨，较去年同期大幅下降74%，越南签约量最多为36.8万吨，同比增加73% [37][39][42] - 美棉检验偏慢：截至2025年12月5日当周，美陆地棉 + 皮马棉累计检验量为200.85万吨，占年美棉产量预估值的65.7%，同比慢11%，考虑减产检验速度与去年相当；周度可交割比例为85.9%，季度可交割比例为82.5%，同比高0.2个百分点 [45] - 其他产棉国供需概况： - 印度棉累库：12月美农报告维持印度各项数据不变，2025/26年度期初库存同比上升71万包，出口量同比基本持平，进口量同比小幅下降24万包，期末库存同比上升50万包至近三个年度最高；CAI报告显示，期初库存增加36.4万吨，产量下降4.93万吨，进口量增加15.3万吨，国内消费下降32.3万吨，期末库存增加79万吨；政府上调2025 - 26市场年度棉花收购价格，中短绒棉提高8.27%，长绒棉提高7.83% [50][51][55] - 巴西棉产量预估增减不一：巴西国内机构对2025/26年棉花产量预测不一，市场预计植棉面积易减难增，因2024/25年度棉花价格下滑、种植收益无优势及暴雨洪灾影响播种；马托格罗索州2025/26年度棉花产量预计为258万吨，较11月预估下滑1.74%；12月USDA报告显示，2025/26年度巴西棉花产量预估为18750万包，同比增加10% [58][60] - 澳大利亚棉产量大概率下降：受灌溉水供应不足等因素影响，2025/26年度澳大利亚棉花种植面积预计大幅下降，ABARES预计本年度种植面积为40.6万公顷，较上年减少22%，澳大利亚棉花协会预计约为39.3万公顷，较上年度下滑24.5万公顷；美农报告显示，产量预估为450万包，同比下降2.3% [62] 国内市场供需概况 - 产量大增： - 产量增加、进口维持低位：12月美农报告维持中国供需数据基本不变，2025/26年度中国棉花产量预估同比增加150万包至3350万包，创2013年以来新高，消费略降50万包至3850万包，进口预计持稳略增，期末库存预估同比增加32万包至35162万包，处于近五年高位 [64] - 皮棉成本不集中，销售同比较快：上年度末预售新棉，未出现抢收籽棉现象，籽棉收购价格平稳，皮棉加工成本不集中，套保压力不集中；截至12月11日，全国皮棉加工率为84%，同比提高2.2个百分点，销售率为41.6%，同比提高23.5个百分点 [67][68] - 商业库存同比持平：截至11月底，国内棉花商业库存量为468万吨，环比大幅增加175.3万吨，同比基本持平，为近年同期最高位；11月份，工业库存为93.96万吨，环比增加5.44万吨 [72] - 内外价差先抑后扬，棉花进口量大降：今年进口棉价格指数平稳，四季度回落，国内328B棉花价格指数6 - 8月走高，9月回落，10月中旬后稳中偏强，内外棉价差先抑后扬，4月达年内最低点，9月达最高点；10月份，我国进口棉花9万吨，环比下降1万吨，同比下降160万吨，降幅67.5%，1 - 10月累计进口棉纱118万吨，同比下降6万吨，降幅4.8%，进口越南棉纱占比达60%以上，较去年全年上升约8个百分点 [73][76] - 内需温和修复，出口不佳： - 棉纺PMI四季度有所恢复：11月棉纺PMI环比略降2个百分点，降幅较去年及前年同期显著收窄，新订单指数小幅下降至47.62，生产量指数环比持平且位于枯荣线上方，整体走势与去年相当，不如2023年，旺季特征不明显 [86] - 纱厂开机整体不佳：国内纱厂开机负荷今年以来基本处于近三年同期最低位，走势前高后低，旺季特征不明显，产成品库存年初下降，4月中旬达年内低位，消费淡季开始累库，7、8月达年内高位，金九银十开机率回升，产成品库存环比下降，截至本周，开机负荷指数为51，产成品库存为27.6天；布厂开机率4月初达阶段性高点后震荡回落，8月回升且幅度大于纱厂，产成品库存在4 - 9月中旬冲高回落，四季度库存量与一季度相当，整体库存压力大于纱厂，截至本周，开机负荷指数为51.7，产成品库存为31.2天；纺企今年以来基本处于亏损状态，7月亏损最高约2000元/吨，1月最低约700元/吨，目前即期理论亏损1400元/吨左右 [87][94] - 内需温和修复：10月份，国内纺织品服装类零售额为1470.8亿元，同比上升6.3%，1 - 10月份累计零售额为12052.8亿元，同比增加3.5%，增幅较去年同期扩大2.4个百分点，服装消费增速与社会消费品零售总额累计同比增速差距较2024年同期缩小 [95] - 纺织服装出口同比微降，整体对美、东盟出口下降：11月纺织服装出口降幅较上月收窄，纺织品出口恢复增长，服装出口降幅收窄，11月出口238.7亿美元，同比下降5.1%，降幅较上月收窄7个百分点，其中服装出口115.9亿美元，同比下降10.9%，降幅收窄5个百分点，纺织品出口122.8亿美元，增长1%；2025年1 - 11月，纺织服装累计出口2677.9亿美元，同比微降1.9%，其中纺织品出口1300.1亿美元，同比增长0.9%，服装出口1377.9亿美元，同比下降4.4%；今年我国对东盟、美国纺织品服装出口显著下降，对欧盟市场出口保持稳定，1 - 10月对东盟出口同比下降5.5%，对美国出口同比下降9.5%，对欧盟出口增长2.6% [97][98] 后市展望 - 美植棉面积或持稳略降，关注南半球面积是否下降：从比价判断，2026年美棉植棉面积大概率较2025年持稳略降；巴西本年度棉花植棉面积易减难增；澳大利亚2025/26年度棉花种植面积预计大幅下降 [105][109] - 政策导向下植棉面积存有不确定性：2026年将重新制定棉花目标价格，市场猜测政策导向或使2026年棉花植棉面积下降，但不确定；国际经贸环境向好、中美贸易关系缓和及新疆棉纺产能扩增利于国内棉花消费；2024/2025年度棉价长期低位运行，当前估值低，随着供需格局改善与市场情绪回暖，估值修复将推动价格上行；需关注天气变化对棉花产量的影响 [109][111]