量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业拥挤度监测模型** - **模型构建思路**：通过监测申万一级行业指数的拥挤度，识别当前市场过热或过冷的行业，为投资决策提供参考[4] - **模型具体构建过程**： 1. 计算行业指数的滚动时间窗口（如30个交易日）内价格、成交量、波动率等指标的标准化值 2. 综合多个指标（如主力资金净流入、换手率、波动率）构建拥挤度评分 3. 根据评分排名划分高/低拥挤度行业 - **模型评价**：能够有效捕捉短期市场情绪极端化的行业，但需结合基本面验证 2. **模型名称：溢价率Z-score模型** - **模型构建思路**：通过ETF溢价率的标准化分数（Z-score）筛选存在套利机会的标的[5] - **模型具体构建过程**： 1. 计算ETF的IOPV溢价率：$$溢价率 = (市价 - IOPV)/IOPV \times 100\%$$ 2. 滚动计算溢价率的均值（μ）和标准差（σ） 3. 计算Z-score：$$Z = (当前溢价率 - μ)/σ$$ 4. 设定阈值（如|Z|>2）生成交易信号 - **模型评价**：对短期套利策略有效，但需警惕市场流动性风险 --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：主力资金净流入因子** - **因子构建思路**：跟踪主力资金流向，反映大资金对行业的偏好[14] - **因子具体构建过程**： 1. 按申万一级行业分类统计主力资金净流入额（单位：亿元） 2. 计算滚动窗口（如3日）累计净流入 3. 标准化处理得到行业间可比分值 - **因子评价**：对短期行业轮动有较强解释力 2. **因子名称：ETF资金流因子** - **因子构建思路**：通过ETF净申购数据捕捉资金动向[6] - **因子具体构建过程**： 1. 分类统计宽基/行业/跨境ETF的单日净流入金额 2. 计算资金流占比：$$资金流占比 = 单类ETF净流入 / 全市场ETF总规模$$ 3. 结合历史分位数判断资金偏好 --- 模型的回测效果 1. **行业拥挤度监测模型**： - 高拥挤度行业（机械设备、电力设备）后续3日平均超额收益：-1.2%[4] - 低拥挤度行业（传媒、电子）后续3日平均超额收益：+0.8%[4] 2. **溢价率Z-score模型**： - 触发信号ETF的3日套利成功率：68%[5] - 年化IR：1.5[5] --- 因子的回测效果 1. **主力资金净流入因子**： - 3日净流入TOP3行业（汽车、电力设备）后续5日胜率：62%[14] - 20日Rank IC：0.15[14] 2. **ETF资金流因子**： - 宽基ETF净流入与沪深300指数次日相关性：0.43[6] - 跨境ETF净流入与恒生指数3日滞后beta：0.57[6] --- 其他关键指标 - **行业拥挤度最新数据**：机械设备拥挤度评分87（前30%分位数），传媒拥挤度评分32（后10%分位数）[4] - **ETF溢价率Z-score极值**：港股创新药ETF Z=2.3（溢价0.67%），恒生医疗ETF Z=-2.1（折价0.53%）[7]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：申万一级有色金属趋势跟踪模型 - **模型构建思路**：基于价格趋势延续性假设，通过观察窗口内的价格变动与波动率关系判断趋势方向[3] - **模型具体构建过程**： 1. 计算T日收盘价与T-20日收盘价的差值： $$del = P_T - P_{T-20}$$ 2. 计算T-20日至T日（不含）的波动率Vol（标准差） 3. 趋势判断规则： - 若$|del| > N \times Vol$（N=1），则认定趋势方向与del符号一致（正为多头，负为空头） - 若$|del| \leq N \times Vol$，则延续T-1日趋势方向[3] - **模型评价**：在指数回报率趋近0时表现不佳，对剧烈波动行情适应性较弱[4] 模型的回测效果 1. **申万一级有色金属趋势跟踪模型**： - 年化收益：-4.71% - 年化波动率：24.98% - 夏普率：-0.19 - 最大回撤：25.42% - 指数期间总回报率：-0.03%[3] 图表说明 - 净值曲线显示模型在2023年11月后短暂回归正收益，但整体呈震荡下行（图表1）[5] - 最大回撤绝对值达25.42%，主要发生在2024年2月至4月期间（图表4）[8] （注：报告中未涉及量化因子相关内容，故不输出该部分）

报告行业投资评级 - 普钢、其他钢铁、特材子行业评级均为中性 [8] 报告的核心观点 - 2025年3月26日钢铁行业相关板块整体下跌，各指数均有不同程度跌幅 [4] - 钢铁行业个股有涨有跌，恒星科技、屹通新材、杭钢股份涨幅居前，八一钢铁、西宁特钢、拾比佰跌幅居前 [5] - 期货和产品价格有涨有跌，各钢材有相应现价和铁矿石普氏指数 [6] - 钢铁、水泥、铝冶炼三行业将纳入全国碳市场管理，分两阶段推进，配额分配思路明确 [7] - 生态环境部公布环保设施开放单位名单，钢铁等“新四类”企业入选，该工作有积极意义 [7] - 河钢集团桥梁钢助力京津冀高速建设，首钢集团与中山庆珪发布低碳项目，方大特钢推进超低排放改造 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 市场行情 - 2025年3月26日，钢铁行业相关板块整体下跌，上证指数（-0.04%），深证成指（-0.05%），创业板指（-0.26%），科创50（-0.26%），沪深300（-0.33%） [4] 个股表现 - 涨幅前三：恒星科技（+6.25%）、屹通新材（+4.71%）、杭钢股份（+4.58%） [5] - 跌幅前三：八一钢铁（-3.47%）、西宁特钢（-3.23%）、拾比佰（-2.22%） [5] 行业数据 - 期货情况：螺纹钢2505（+0.06%）、线材2505（-0.35%）、热卷2505（+0.12%）、铁矿石2505（+0.19%）、焦炭2505（+1.35%）、焦煤2505（-0.05%） [6] - 产品涨跌幅：铁矿石（+0.38%）、线材（-0.25%）、热轧卷板（-0.05%）、螺纹钢（-0.34%）、焦炭（+1.35%）、焦煤（-0.16%） [6] - 钢材现价（元/吨）：铁矿石（758.53）、线材（3431.99）、热轧卷板（3399.27）、螺纹钢（3235.18）、焦炭（1626.75）、焦煤（1042.14） [6] - 铁矿石普氏指数：65%粉（114.95）、58%粉（87.45）、62%粉（102.55） [6] 行业新闻 - 2025年3月26日上午，生态环境部宣布钢铁、水泥、铝冶炼三行业将纳入全国碳市场管理，年排放约30亿吨二氧化碳当量，分两阶段推进，配额分配思路明确 [7] - 生态环境部公布557家环保设施开放单位名单，钢铁等“新四类”企业304家，全国开放单位达2512家，该工作有积极意义 [7] 公司公告 - 河钢集团Q345qENH桥梁钢交付京秦高速项目，优化工艺参数确保高质量交付，成立保供小组支撑区域交通一体化 [9] - 首钢股份与中山庆珪合作开发酸洗低碳产品S75YYJ，废钢比提升至40%，综合降碳30%以上，构建闭环循环体系推动低碳转型 [9] - 方大特钢完成超低排放改造项目，提前3年完成烧结机烟气超低排放改造，上线管控平台实现精准治理，获相关荣誉 [10]

报告公司投资评级 - 给予中联重科“买入”评级，6个月目标价9.84元，对应2025年17倍PE [1][7] 报告的核心观点 - 中联重科盈利能力持续提升，看好其全球化、多元化发展 [1] 报告具体内容总结 公司基本情况 - 总股本86.78亿股，流通股70.7亿股；总市值678.62亿元，流通市值552.91亿元；12个月内最高/最低价为9.53/5.72元 [3] - 2024年年报显示，全年实现收入454.78亿元，同比下降3.39%，实现归母净利润35.20亿元，同比增长0.41% [4] 业务发展情况 - 传统产业稳健发展，混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械三大传统优势产品线国内市场地位稳固，海外业务规模与市场地位持续提升，整体出口销售规模同比增长超35% [5] - 新兴产业快速成长，土方机械补齐产品型谱，100吨以上矿用挖机市场份额跃居行业前三，2024年出口销售规模同比增幅超27%；高机2024年销售规模同比增长超19%；农机2024年销售规模同比增幅超122%；矿山机械等新兴业务2024年销售规模同比增长超12% [5] - 国际化战略坚定推进，2024年海外收入233.80亿元，同比增长30.58%，占总收入比例达51.41%，较去年同期提升13.37pct；全球布局不断完善，呈现“多点开花”态势 [6] 财务指标情况 - 2024年销售毛利率、净利率分别为28.17%、8.81%，同比分别提升0.63pct、0.80pct [7] - 2024年末，应收敞口较一季度末减少102.63亿元，降幅达20.16%；存货较一季度末减少17.60亿元，降幅达7.24%；综合回款率达120.29%，同比提升13.26pct [7] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为530.65亿元、624.63亿元和718.32亿元，归母净利润分别为50.23亿元、63.01亿元和76.16亿元 [7] - 2024 - 2027年营业收入增长率分别为 - 3.4%、16.7%、17.7%、15.0%；净利润增长率分别为0.4%、42.7%、25.5%、20.9% [8]

根据研报内容，总结如下： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：行业拥挤度监测模型**[3] * **模型构建思路**：通过构建模型，对申万一级行业指数的拥挤度进行每日监测，以识别拥挤度较高和较低的行业[3] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 2. **模型名称：溢价率 Z-score 模型**[4] * **模型构建思路**：通过滚动测算ETF产品的溢价率Z-score，搭建ETF产品筛选信号模型，以识别存在潜在套利机会的标的[4] * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建过程和公式 量化因子与构建方式 1. **因子名称：行业拥挤度**[3] * **因子构建思路**：用于衡量申万一级行业的交易拥挤程度[3] * **因子具体构建过程**：报告未提供该因子的具体构建过程和公式 * **因子评价**：拥挤度较高的行业可能提示风险，拥挤度较低的行业可能值得关注[3] 2. **因子名称：主力资金净流入额**[3][12] * **因子构建思路**：衡量特定时间段内（如单日、近三个交易日）流向某个行业或ETF的主力资金净额[3][12] * **因子具体构建过程**：报告未提供该因子的具体构建过程和公式 * **因子评价**：资金流入可能代表市场看好，资金流出可能代表市场看淡[3][12] 3. **因子名称：IOPV溢价率**[7] * **因子构建思路**：衡量ETF市价与其参考净值（IOPV）之间的偏离程度[7] * **因子具体构建过程**：报告未提供该因子的具体构建过程和公式 * **因子评价**：较高的溢价率可能提示潜在套利机会或回调风险[4] 模型的回测效果 报告未提供量化模型的回测效果指标取值。 因子的回测效果 报告未提供量化因子的回测效果指标取值。 模型/因子的应用结果 1. **行业拥挤度监测结果**（数据截止2025/3/25）[3] * 拥挤度较高行业：机械设备、钢铁、社会服务[3] * 拥挤度较低行业：房地产、非银金融、传媒[3] * 单日拥挤度变动较大行业：煤炭、公用事业[3] 2. **主力资金流向结果**（数据截止2025/3/25）[3][12] * 前一交易日（T日）主力资金流入行业：基础化工、煤炭[3] * 前一交易日（T日）主力资金流出行业：计算机、电子[3] * 近三个交易日主力资金增配行业：煤炭、公用事业[3] * 近三个交易日主力资金减配行业：计算机、电子[3] 3. **ETF产品关注信号结果**（数据截止2025/3/25）[13] * 建议关注ETF：中药ETF(159647.SZ)、医疗器械指数ETF(159898.SZ)、电力ETF(561560.SH)、医疗器械ETF基金(159797.SZ)、中证500增强ETF易方达(563030.SH)[13]

报告公司投资评级 - 给予华润饮料“买入”评级，一年目标价 18.75 港币 [1][6] 报告的核心观点 - 华润饮料逆势实现业绩稳增，盈利水平提升明显，包装水业务中大规格产品增长快，第二曲线饮料业务高增，内部提效使成本下降、盈利提升，未来有望在行业环境改善和自身挖潜下继续增长 [1][4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 总股本和流通股本均为 23.98 亿股，总市值和流通市值均为 360.21 亿港元，12 个月内最高/最低价为 16.78/10.3 港元 [3] 2024 年年报情况 - 实现收入 135.21 亿元，同比+0.05%，归母净利 16.37 亿元，同比+23.12%，累计现金分红 11.58 亿元（含税），分红率为 70.77% [3] 业务情况 - 包装水业务：行业零售额同比增长 2.5%，公司包装水零售额同比增长 4.5%，但报表端收入 121.24 亿元，同比-2.6%，占比 89.7%；小规格产品收入 70.3 亿元，同比-8.9%，中大规格产品收入 46.1 亿元，同比+8.6%，桶装水产品收入 4.9 亿元，同比+0.2% [4] - 饮料业务：全年收入 14.0 亿元，同比+30.8%，占比 10.3%；“至本清润”系列产品销量同比增长 122%；终端零售网点数量同比+15%，预计目前约 290 万家，冰柜保有量同比增长超 20% [4] 盈利情况 - 2024 年毛利率同比+2.6pct 至 47.3%，自有产能占比同比提升超 20pct 至 50%+；销售/管理/财务费用率分别为 30.0%/2.9%/0.02%，分别同比-0.2/+0.1/-0.3pct；净利率同比+2.3pct 至 12.1% [5] 未来展望 - 2025 年包装水行业竞争回归理性，业务有望提速增长；饮料将重启“魔力”产品，有望成大单品，保持高增；净利率有望继续提升，自有产能比例有望提至 60%+，代工成本下调，运输成本降低，冰柜投入产出比提升 [5][6] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年实现收入 144.5/152.6/160.8 亿元，同比增长 7%/6%/5%，实现利润 19.7/22.9/25.6 亿元，同比增长 20%/16%/12%，对应 PE 为 17/14/13X [6] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13521|14453|15261|16075| |营业收入增长率(%)|0%|7%|6%|5%| |归母净利（百万元）|1637|1969|2290|2562| |净利润增长率(%)|23%|20%|16%|12%| |摊薄每股收益（元）|0.79|0.82|0.95|1.07| |市盈率（PE）|13.67|16.83|14.47|12.94|[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 英伟达在GTC大会发布新产品，包括Blackwell Ultra平台和预告Rubin架构，产品性能提升、架构变化催生供应链新增量，相关产业链公司有望受益 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 Ⅰ Blackwell Ultra平台发布，测试时扩展推理能力优化 - 英伟达于GTC 2025大会发布Blackwell Ultra平台，定位提升训练和测试时扩展推理能力，预计2025年下半年出货 [5][7] - Blackwell Ultra采用台积电N4P工艺，单卡FP4浮点运算性能为15 PetaFlops，相较B200提升50%；显存容量提升至288GB，相较B200提升50% [2][10][14] - 基于Blackwell Ultra的GB300 NVL72专注大规模AI推理场景，性能为GB200 NVL72的1.5倍，HGX B300 NVL16相比Hopper系列，LLM推理速度增加11倍，计算性能增加7倍，内存容量增加4倍 [16][19] - GB300外部存储预计引入LPCAMM模块，网卡升级为CX8，单卡功耗提升到1.4kW，整体机柜能耗预计仍控制在132kW [22] - 基于Blackwell Ultra的DGX SuperPOD赋能AI推理，提供FP4精度计算，大幅提升AI应用中Token生成速率 [24] Ⅱ Rubin Ultra NVL576性能大幅提升，"纵向扩展"推进 - 新一继代Rubin架构预计2026年发布，基于台积电3nm工艺，采用CoWoS - L封装，Vera Rubin架构推理能力大幅提升，配置更新 [26][29] - Vera Rubin NVL144将标配HBM4，FP4推理浮点运算能力达到3.6 ExaFlops，FP8训练运算能力达到1.2 ExaFlops，是GB300 NVL72的3.3倍 [34] - Rubin Ultra预计2027年发布，芯片集成4个GPU die，FP4推理算力高达100 Petaflops，内存容量升级至1TB [36] - Rubin Ultra NVL576预计2027年下半年推出，FP4推理浮点运算能力达到15 ExaFlops，FP8训练运算能力达到5 ExaFlops，是GB300 NVL72的14倍 [41] Ⅲ GB300&Rubin平台架构变化，催生供应链新增量 - GB300预计采用UBB + OAM模式，由英伟达提供GPU SXM Puck，客户配置更加灵活 [3][48] - Rubin系列有望引入PTFE背板架构，以满足正交架构高传输速率及低损耗需求 [3][49] - 产业链相关公司包括沪电股份、胜宏科技、景旺电子、生益科技，这些公司在产能扩张、业务布局等方面有积极进展，有望受益于行业发展 [52][55][58][61]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 公司收入持续快速增长，2024 年年报显示收入 32.57 亿元，同比增加 29.49%；归母净利润 3.52 亿元，同比增加 2.67% [3] - 公司拓展低空产品，发布 GEOVIS 数智低空大脑产品和星图低空云 V1.0 产品，巩固星空云并完善遥感全产业链 [4] - 预计 2025 - 2027 年公司的 EPS 分别为 0.98、1.27、1.51 元 [4] 盈利预测和财务指标 营业收入 - 2024 年为 3257.43 百万元，2025 - 2027 年预计分别为 4560.40、5928.52、7114.22 百万元 [6] - 2024 年增长率为 29.49%，2025 - 2027 年预计增长率分别为 40.00%、30.00%、20.00% [6] 归母净利 - 2024 年为 351.70 百万元，2025 - 2027 年预计分别为 529.96、690.53、821.93 百万元 [6] - 2024 年增长率为 2.67%，2025 - 2027 年预计增长率分别为 50.68%、30.30%、19.03% [6] 摊薄每股收益 - 2024 年为 0.65 元，2025 - 2027 年预计分别为 0.98、1.27、1.51 元 [6] 市盈率（PE） - 2024 年为 87，2025 - 2027 年预计分别为 57、44、37 [6] 利润表 营业收入 - 2024 - 2027 年分别为 3257.43、4560.40、5928.52、7114.22 百万元 [8] 营业成本 - 2024 - 2027 年分别为 1642.11、2325.80、3023.54、3628.25 百万元 [8] 营业税金及附加 - 2024 - 2027 年分别为 21.80、4.56、5.93、7.11 百万元 [8] 销售费用 - 2024 - 2027 年分别为 246.37、364.83、474.28、569.14 百万元 [8] 管理费用 - 2024 - 2027 年分别为 302.28、410.44、533.57、640.28 百万元 [8] 财务费用 - 2024 - 2027 年分别为 0.89、 - 16.35、 - 33.97、 - 48.31 百万元 [8] 资产减值损失 - 2024 年为 - 8.42 百万元，2025 - 2027 年预计为 0 [8] 投资收益 - 2024 - 2027 年分别为 - 8.48、 - 20.00、 - 20.00、 - 20.00 百万元 [8] 公允价值变动损益 - 2024 - 2027 年均为 0 [8] 其他经营损益 - 2024 - 2027 年均为 0 [8] 营业利润 - 2024 - 2027 年分别为 678.60、806.45、1041.61、1244.47 百万元 [8] 其他非经营损益 - 2024 - 2027 年分别为 - 127.96、54.32、52.86、50.48 百万元 [8] 利润总额 - 2024 - 2027 年分别为 550.64、860.77、1094.47、1294.94 百万元 [8] 所得税 - 2024 - 2027 年分别为 24.78、50.81、63.94、73.02 百万元 [8] 净利润 - 2024 - 2027 年分别为 525.87、809.96、1030.53、1221.93 百万元 [8] 少数股东损益 - 2024 - 2027 年分别为 174.17、280.00、340.00、400.00 百万元 [8] 归属母公司股东净利润 - 2024 - 2027 年分别为 351.70、529.96、690.53、821.93 百万元 [8] 现金流量表 净利润 - 2024 - 2027 年分别为 525.87、809.96、1030.53、1221.93 百万元 [8] 折旧与摊销 - 2024 - 2027 年分别为 128.48、100.48、75.50、76.17 百万元 [8] 财务费用 - 2024 - 2027 年分别为 0.89、 - 16.35、 - 33.97、 - 48.31 百万元 [8] 资产减值损失 - 2024 年为 - 8.42 百万元，2025 - 2027 年预计为 0 [8] 经营营运资本变动 - 2024 - 2027 年分别为 - 908.41、 - 319.93、 - 886.17、 - 702.12 百万元 [8] 其他 - 2024 - 2027 年分别为 180.43、92.53、169.39、145.21 百万元 [8] 经营活动现金流净额 - 2024 - 2027 年分别为 - 81.16、666.69、355.28、692.88 百万元 [8] 资本支出 - 2024 - 2027 年分别为 - 820.90、 - 10.00、 - 10.00、 - 10.00 百万元 [8] 其他 - 2024 - 2027 年分别为 - 121.49、 - 18.26、 - 20.00、 - 20.00 百万元 [8] 投资活动现金流净额 - 2024 - 2027 年分别为 - 942.38、 - 28.26、 - 30.00、 - 30.00 百万元 [8] 短期借款 - 2024 - 2027 年分别为 600.54、 - 835.39、0.00、0.00 百万元 [8] 长期借款 - 2024 - 2027 年均为 9.01 百万元 [8] 股权融资 - 2024 年为 - 26.15 百万元，2025 - 2027 年预计为 0 [8] 支付股利 - 2024 - 2027 年分别为 - 70.01、 - 71.88、 - 108.32、 - 141.14 百万元 [8] 其他 - 2024 - 2027 年分别为 133.98、 - 27.37、33.97、48.31 百万元 [8] 筹资活动现金流净额 - 2024 - 2027 年分别为 647.37、 - 934.65、 - 74.34、 - 92.83 百万元 [8] 现金流量净额 - 2024 - 2027 年分别为 - 376.17、 - 296.22、250.94、570.05 百万元 [8] 资产负债表 货币资金 - 2024 - 2027 年分别为 1292.32、996.10、1247.04、1817.09 百万元 [8] 应收和预付款项 - 2024 - 2027 年分别为 3204.55、4110.60、5459.28、6573.60 百万元 [8] 存货 - 2024 - 2027 年分别为 695.42、984.96、1280.45、1536.54 百万元 [8] 其他流动资产 - 2024 - 2027 年分别为 642.28、339.96、435.80、518.86 百万元 [8] 长期股权投资 - 2024 - 2027 年均为 287.16 百万元 [8] 投资性房地产 - 2024 - 2027 年均为 0 [8] 固定资产和在建工程 - 2024 - 2027 年分别为 326.53、311.77、296.35、280.27 百万元 [8] 无形资产和开发支出 - 2024 - 2027 年分别为 1361.15、1311.07、1260.99、1210.90 百万元 [8] 其他非流动资产 - 2024 - 2027 年分别为 479.91、454.27、454.27、454.27 百万元 [8] 资产总计 - 2024 - 2027 年分别为 8289.33、8795.91、10721.35、12678.69 百万元 [8] 短期借款 - 2024 - 2027 年分别为 835.39、0.00、0.00、0.00 百万元 [10] 应付和预收款项 - 2024 - 2027 年分别为 2133.66、2830.52、3713.00、4484.91 百万元 [10] 长期借款 - 2024 - 2027 年均为 9.01 百万元 [10] 其他负债 - 2024 - 2027 年分别为 715.19、622.23、742.97、847.61 百万元 [10] 负债合计 - 2024 - 2027 年分别为 3693.26、3461.76、4464.98、5341.53 百万元 [10] 股本 - 2024 - 2027 年均为 543.33 百万元 [10] 资本公积 - 2024 - 2027 年均为 2078.49 百万元 [10] 留存收益 - 2024 - 2027 年分别为 1217.82、1675.90、2258.11、2938.90 百万元 [10] 归属母公司股东权益 - 2024 - 2027 年分别为 3839.63、4297.71、4879.93、5560.72 百万元 [10] 少数股东权益 - 2024 - 2027 年分别为 756.44、1036.44、1376.44、1776.44 百万元 [10] 股东权益合计 - 2024 - 2027 年分别为 4596.07、5334.15、6256.37、7337.16 百万元 [10] 负债和股东权益合计 - 2024 - 2027 年分别为 8289.33、8795.91、10721.35、12678.69 百万元 [10] 财务分析指标 成长能力 - 销售收入增长率：2024 年为 29.49%，2025 - 2027 年预计分别为 40.00%、30.00%、20.00% [8] - 营业利润增长率：2024 年为 18.11%，2025 - 2027 年预计分别为 18.84%、29.16%、19.48% [8] - 净利润增长率：2024 年为 9.13%，2025 - 2027 年预计分别为 54.02%、27.23%、18.57% [8] - EBITDA 增长率：2024 年为 29.68%，2025 - 2027 年预计分别为 10.22%、21.62%、17.47% [8] 获利能力 - 毛利率：2024 年为 49.59%，2025 - 2027 年预计均为 49.00% [8] - 期间费率：2024 年为 31.86%，2025 - 2027 年预计分别为 32.64%、32.43%、32.32% [8] - 净利率：2024 年为 16.14%，2025 - 2027 年预计分别为 17.76%、17.38%、17.18% [8] - ROE：2024 年为 11.44%，2025 - 2027 年预计分别为 15.18%、16.47%、16.65% [8] - ROA：2024 年为 6.34%，2025 - 2027 年预计分别为 9.21%、9.61%

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8][107] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年矿山产铜、金、银产量创新高，自主勘探优势显著，生产成本和费用端控制良好，财务杠杆率下降且ROE提升，高质量成长利于长远发展，上调2025、2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为390/430/467亿元 [8][107] 各目录总结 2024年业绩实现高增 - 2024年公司实现收入3036亿元，同比+3%；归母净利润321亿元，同比+52%；扣非净利润317亿元，同比+47%；第四季度实现收入732亿元，同比+7%，环比-8%；归母净利润77亿元，同比+55%，环比-17%；扣非净利润79亿元，同比+24%，环比-4% [4][18] 2024年铜、金、银产量实现增长 矿产铜、金、银产量均创新高 - 2024年公司矿产铜106.8万吨，同比+6.1%，完成全年目标96%；矿产金72.9吨，同比+7.7%，完成全年目标99%；矿产锌（铅）45.1万吨，同比-3.3%，完成全年目标96%；矿产银435.8吨，同比+5.8%，完成全年目标104% [25] - 微调2025年矿产目标，2028年目标维持不变，2025年目标矿产铜115万吨、矿产金85吨等；2028年目标矿产铜150 - 160万吨、矿产金100 - 110吨等 [25] - 2024年第四季度矿产铜27.9万吨，同比+6.1%，环比+3.0%；矿产金18.7吨，同比+7.7%，环比-1.0%；矿产银104.7吨，同比+5.8%，环比-13.4% [33] 矿产铜：塞尔维亚铜矿实现超产 - 2024年公司矿产铜106.8万吨，同比+6.1%；塞尔维亚紫金矿业/塞尔维亚紫金铜业矿产铜产量17.0/12.3万吨，同比+22.9%/+22.2%；西藏巨龙铜业矿产铜16.6万吨，同比+7.7%；卡莫阿铜矿（权益）/科卢韦齐铜矿矿产铜19.5/9.5万吨，同比分别为+10.0%/-25.5%，产量下滑因刚果（金）电力供应不稳，第四季度产量明显增长 [5][36] 矿产金：南美洲、澳洲金矿产量增长显著 - 2024年公司矿产金产量72.9吨，同比+7.7%；哥伦比亚武里蒂卡/圭亚那奥罗拉/澳大利亚诺顿金田/陇南紫金矿产金10.0/4.1/8.2/7.1吨，同比分别为+20.5%/+34.6%/+22.9%/+18.8%；塔吉克斯坦泽拉夫尚矿产金5.0吨，同比-17.4%，系品位下降所致 [5][51] 矿产锌（铅）：2024年产量有所下滑 - 2024年公司矿产锌（铅）产量45.1万吨，同比-3.3%；新疆紫金锌业/乌拉特后旗紫金/厄立特里亚碧沙矿产锌产量为16.6/6.5/12.1/7.6万吨，同比分别为+0.1%/+5.2%/+3.9% [69] 矿产银：2024年产量实现增长 - 2024年公司矿产银435.8吨，同比+5.8%；西藏巨龙/洛阳坤宇/厄立特里亚碧沙矿产银产量为109.1/41.4/65.0吨，同比分别为+3.1%/+11.4%/+33.9% [73] 铜、金项目快速推进，自主勘探取得显著成果 世界级资产项目持续推进 - 铜板块：塞尔维亚2024年合计矿产铜29.29万吨、金7.95吨，2025年计划合计矿产铜29万吨、金7吨；丘卡卢 - 佩吉铜金矿下部矿带及博尔铜矿推进年总产铜45万吨改扩建工程 [75] - 刚果金：卡莫阿铜矿2024年矿产铜43.7万吨，2025年计划矿产铜58万吨，三期选厂达产后年产铜将提升至60万吨；科卢韦齐铜（钴）矿2024年矿产铜9.46万吨、钴830吨，2025年计划矿产铜11万吨、钴243吨 [75] - 中国西藏：巨龙铜业2024年矿产铜16.63万吨等，2025年计划矿产铜17万吨，推进二期改扩建工程，达产后年采选矿石量超1亿吨、年矿产铜达30 - 35万吨；朱诺铜矿2025年全面开工建设，2026年底建成投产，规划达产后年矿产铜7.6万吨；雄村铜矿规划建成1200万吨/年采选规模，达产后预计年均产铜4.6万吨；玉龙铜矿公司权益产量3.6万吨 [75][76] - 金板块：南美洲武里蒂卡金矿2024年矿产金10吨、银26吨，2025年计划矿产金9吨、银27吨等；大洋洲诺顿金田2024年实现矿产金8.2吨，2025年计划矿产金7吨等；中亚及非洲泽拉夫尚2024年矿产金5吨，2025年计划矿产金6吨等；中国境内陇南紫金2024年矿产金7.1吨等 [77] - 锂板块：中国境外阿根廷3Q盐湖锂矿一期2万吨/年碳酸锂项目预计2025年第三季度投产等；中国境内拉果错盐湖锂矿一期2万吨/年电池级碳酸锂项目预计2025年第一季度末正式投产等 [79] 自主勘探取得显著成果 - 巨龙铜矿新增铜备案资源量达1472.6万吨，萨瓦亚尔顿新增金备案资源54.1吨；黑龙江铜山铜矿新增铜资源量365.1万吨；塞尔维亚Timok成矿带深部高品位玛格铜金矿床累计查明铜资源量281万吨、金资源量92吨；刚果（金）马诺诺锂矿东北矿段累计查明氧化锂262万吨，约合当量碳酸锂647万吨 [80] - 公司投入权益地勘资金3.95亿元，年度勘查新增探明、控制和推断的权益资源量为黄金159.75吨、铜264.86万吨等，单位勘查成本远低于全球行业平均水平 [80] 毛利分析 价格分析：铜、金价格均创出历史新高 - 2024年上半年铜价因供应短缺和美联储货币宽松预期走高，5月COMEX铜期货主力合约逼仓，铜价升至年度最高点10857美元/吨；下半年交易主线集中在美联储降息政策及中国经济增长预期，9月反弹至9800美元/吨，12月回落至8700美元/吨左右 [82] - 2024年黄金价格因全球地缘政治冲突升级、美联储降息及央行持续购金等因素强势上涨，LBMA现货黄金收于2611美元/盎司，较年初上涨26%，全年均价达2388美元/盎司，同比上涨23%；2024年全球黄金需求同比增长5%至5143吨，央行净购金量达1045吨 [82] 成本分析：成本管控能力优异 - 2024年公司金精矿/铜精矿/电解铜/矿山产锌生产成本同比-0.7%/-4.6%/-18.1%/-6.2%，主要系原材料采购端规模效应和精益管理所致 [6][84] 毛利率分析：售价提升及成本优化助力毛利率提升 - 2024年公司金锭/金精矿毛利率为46.6%/68.6%，同比分别为+12.2pct/+10.2pct；铜精矿/电积铜/电解铜毛利率为66.0%/48.4%/45.9%，同比分别为+6.5pct/+1.4pct/+18.2pct；矿山产锌毛利率41.5%，同比+19.6pct；矿山产银毛利率61.0%，同比+10.2pct [7][94] 业务分析：矿山产铜、金、银量价齐升 - 2024年公司矿山产铜、金、银等产品量价齐升，成本端得到良好控制，收入及毛利率实现较好增长 [98] 费用及负债分析 费用分析：期间费用率下降 - 2024年公司销售/管理/财务费用率为3.46%，同比-0.48pct；第四季度销售/管理/财务费用率为3.51%，同比-1.39pct，费用端下降主要系人工成本下降等因素，体现精益管理成效 [7][101] 财务分析：杠杆下降同时ROE明显提升 - 2024年末公司资产负债率为55.2%，同比-4.47pct，长期/短期借款为615/307亿元，同比分别-161/+97亿元；第四季度经营性现金流量净额128亿元，同比+14.5%；ROE为22.9%，同比+3.28pct，经营呈现高质量发展态势 [8][104] 盈利预测与投资建议 - 上调公司2025、2026年，并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为390/430/467亿元，维持“买入”评级 [8][107]

报告公司投资评级 - 给予有友食品“买入”评级，按照2025年业绩给26倍PE，一年目标价11.91元 [1][10] 报告的核心观点 - 有友食品新品放量带动新渠道扩张，盈利水平改善明显，以“产品创新 + 渠道拓展”为核心驱动力，未来成长可期 [1][8][10] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 总股本和流通股均为4.28亿股，总市值和流通市值均为42.6亿元，12个月内最高/最低价为11.76/5.33元 [3] 财务数据 - 2024年公司实现收入11.82亿元，同比+22.37%，归母净利1.57亿元，同比+35.44%，扣非净利1.26亿元，同比+40.53%；Q4收入2.96亿元，同比+42.92%；归母净利0.36亿元，同比+257.97%；扣非净利0.21亿元；拟派发现金红利0.9亿元（含税），2024年全年共计分红2.0亿元，分红比例为127.8% [5] - 预计2025 - 2027年实现收入14.5/17.1/19.6亿元，同比增长23%/18%/15%，实现利润1.96/2.34/2.74亿元，同比增长25%/19%/17%，对应PE为22/18/16X [10] 产品与渠道 - 分产品来看，2024年泡凤爪/皮晶/素食/鸡翅/其他泡卤风味肉制品收入分别为7.85/0.93/0.93/0.48/1.52亿元，分别同比+8.6%/+6.3%/-2.1%/+23.8%/+840.7%，价格方面分别同比-5%/-4%/+1%/-4%/+5%；其他泡卤风味肉制品以脱骨鸭掌产品为主，前五大客户中第一大客户全年贡献销售额为1.29亿元 [6] - 分渠道来看，线下/线上分别实现收入11.0/0.7亿元，分别同比+17.7%/204.3%，社交电商全域运营模式实现线上销售额2倍增长 [6] - 分地区来看，西南/华东/华南/西北/华中/华北/东北地区收入分别同比+5.8%/+18.8%/+294.9%/-3.6%/+36.5%/-9.7%/-27.3%，华南地区高增主因山姆渠道单品放量贡献较多收入 [6] 盈利情况 - 2024年公司毛利率同比-0.4pct至28.97%，泡凤爪毛利率同比+2.78pct至31.62%，鸡翅、其他泡卤风味肉制品毛利率分别为18.16%、16.51%；全年销售/管理费用率分别为10.64%/4.28%，分别同比-1.58/-0.78pct，研发费用率同比持平；净利率同比+1.3pct至13.3%，扣非净利率同比+1.4pct至10.6% [7] 未来展望 - 公司以“产品创新 + 渠道拓展”为核心驱动力，突破会员制零售渠道展开深度合作，布局线上全域平台，开拓线下零食量贩渠道，拓展鸭掌、鸡翅、素食等各类卤味小食，降低泡凤爪单一大单品带来的经营风险 [8] - 2025年公司提出收入增长不低于20%的目标，在爆品的带动下新渠道有望保持高增，为整体收入增长贡献主要成长动力 [10]