行业投资评级 - 石油天然气行业评级为增持（维持）[6] - 基础化工行业评级为增持（维持）[6] 核心观点 - 全球乙烯工业下行压力加深，欧洲/日本/韩国等高成本老产能加速出清，预计5500万吨乙烯产能面临关停风险，其中中国/亚洲其他/欧洲中高风险关停产能分别约为570/700/1000万吨[2] - 中东与北美凭借乙烷资源优势位居成本曲线左侧，新增产能增幅放缓，未来将主要依靠低成本存量产能抢占全球份额[3] - 中国乙烯产能2024年达5709万吨，其中20年以上老旧装置占比737万吨，2025-2026年预计新增产能2735万吨，增量释放将对全球供需形成冲击[3] - 中国凭借气头/煤头技术路线及下游制造业优势，有望实现全球份额增长，推荐宝丰能源（目标价21.76元）、卫星化学（目标价22.32元）、恒力石化（目标价17.55元）[1][4][8] 全球产能格局 - 欧洲已关闭/计划关闭产能：埃克森美孚法国42.5万吨、SABIC荷兰55万吨、埃尼集团意大利98万吨、道达尔能源比利时55万吨、SABIC英国86.5万吨、陶氏化学德国51万吨[12] - 亚洲产能优化：日本出光兴产37万吨、ENEOS 44.8万吨关闭，韩国计划削减270-370万吨石脑油裂解产能[12] - 全球乙烯产能分布（2021年）：美国（40百万吨）、中国（30百万吨）、沙特阿拉伯（20百万吨）位列前三[15] 中国市场动态 - 中国乙烯供需平衡：2024年表观消费量达5709万吨，开工率维持高位，2025-2028年产能预计持续扩张[29] - 重点公司业绩： - 宝丰能源2025Q1营收107.7亿元（同比+31%），归母净利24.4亿元（同比+71%），内蒙项目三条产线增量释放中[31] - 卫星化学2025H1营收234.60亿元（同比+20.93%），归母净利27.44亿元（同比+33.44%）[31] - 恒力石化2025Q1营收570.5亿元（同比-2.3%），归母净利20.5亿元（同比-4.1%）[31] 成本与技术路线 - 全球乙烯现金成本曲线显示，中国西北煤头、气头及一体化装置成本优势显著[14] - 中国烯烃产业未来将形成气头、煤头、一体化装置三足鼎立格局[4]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价2.43港币 [1][7] 核心观点 - 2025年上半年预计归母净利润亏损90~40百万港元，同比盈转亏，主要因现货铀价波动导致国际贸易业务成本倒挂及联营公司业绩下滑 [1] - 预计2H25现货铀价回暖将消除一次性影响，2026-28年新销售框架协议通过将大幅上调基准价格 [1] - 看好全球核能复兴共振及销售协议落地带来的盈利和估值双击 [1] 1H25业绩分析 - 国际贸易业务单位销售成本68~74美元/lbs U3O8，与合同售价58~61美元/lbs形成倒挂，单位毛利亏损7~16美元/lbs [2] - 1H25交付天然铀1,338吨，国际贸易板块造成毛利亏损约362~312百万港币 [2] 新销售框架协议 - 2026-28年协议定价机制调整为30%基准价+70%现货价，基准价从2023-25年的61.78~66.17美元/lbs上调至94.22~102.10美元/lbs [3] - 上调基准价格、年递增系数和现货价格占比，增强对现货铀价的盈利弹性 [3] 行业前景 - 脱碳目标、能源安全、AI电力需求和地缘政治推动全球核电复兴 [4] - 美国计划2050年核电装机达400GW（2020年100GW），日本重启核电站审批，比利时推翻退核法令 [4] - 长协铀价7月环比上涨2$/lbs至82$/lbs，反映基本面积极 [4] 盈利预测与估值 - 下调2025年归母净利51%至348百万港币，维持2026-27年预测1,039和1,123百万港币（CAGR 79.6%） [5] - 2025-27年EPS预测为0.05、0.14、0.15港币 [5] - 给予2026年18.0xPE估值（可比公司中枢21.0xPE），维持目标价2.43港币 [5] 财务数据 - 2024年营收8,624百万港币（+17.13%），2025E营收8,069百万港币（-6.44%） [11] - 2026E ROE 22.31%，2027E ROE 20.19% [11] - 当前市值18,014百万港币，52周价格区间1.19-2.65港币 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价120.34港币（前值119.99港币）[1][5][6][8] 财务表现 - 25H1营收341亿元（同比+133%），归母净亏损11亿元（同比收窄57%）[1][6] - 25Q2营收183亿元（同环比+125%/+16%），汽车销售收入169亿元（同环比+148%/+18%），归母净亏损4.8亿元（同环比收窄63%/28%）[1][6] - 25Q2毛利率17.3%（同环比+3.3/1.7pct），汽车毛利率14.3%（同环比+7.9/+3.8pct），连续八个季度改善[2] - 单车收入/毛利分别为16.4/2.3万元（同比-28%/+63%，环比+7%/+47%）[2] - 费用管控显著，25Q2 SG&A/研发费用率均为12%（同比-7/-6pct，环比均-0.5pct）[2] 销量与产品结构 - 25H1累计交付19.8万台，M03/P7+分别销售8.6/4.4万台，位列细分市场第五/第四[3] - Q2交付10.3万台（同环比+242%/+10%），G6/G7销量占比从Q1的14%提升至25%[2] - G7上市后40天交付破1万台，新P7（8月27日上市）小订量创历史同期新高[3] 新产品与技术亮点 - 新P7定位20-30万元性能车市场，全系标配图灵智驾、VLA、AR-HUD、800V架构等[3] - X9增程版预计25Q4上市，纯电续航450公里，搭载尊界同款增程器[4] - 自研AI芯片"图灵"具备700TOPS算力，支持30B参数大模型，已首发搭载G7[4] 战略合作与估值 - 与大众集团深化电子电气架构合作，技术将扩展至大众中国燃油/PHEV平台[4] - 上调26-27年收入预测至1276/1539亿元（较前值+31%/+23%）[5][11] - 销售业务估值2.1x 2025E PS（较可比公司溢价1x），技术服务业务估值维持400亿港币[14][15] 盈利预测调整 - 25-27年收入预测856/1276/1539亿元，归母净利润-13/21/56亿元（较前值上调36%/89%/30%）[11][12] - 25年毛利率预测上调1.5pct至17.7%，26-27年分别调整至18.2%/19.0%[11] - 因新车周期密集，上调26-27年销售费用至112/126亿元（+22%/+26%）[11]

固定收益 - 债市根基未动摇但情绪偏弱，短期看股做债或持续，建议中短久期配置为主，关注3年及以内城投、优质城农商行二永债及1年内高等级央国企地产债配置机会[2] - 美国经济预期轮转导致资产配置难度增加，建议在小滞涨（美股科技+美债平坦化+美元现金）和软着陆（美股小盘或新兴市场权益+美债陡峭化+黄金）之间构建风险平价组合[4] 交通运输 - 7月快递行业量增价减，8-9月旺季将至叠加监管加强，全国价格有望普涨，推荐电商快递板块及国际综合物流龙头顺丰控股[6] 食品饮料 - 白酒板块估值和情绪处于低位，基本面企稳，贵州茅台/五粮液/泸州老窖股息率超3.5%，长期配置价值高[6] - 盐津铺子25Q2直营商超承压但会员制商超/定量流通/零食量贩渠道高增，扣非净利率同比+1.8pct[13] 科技与电子 - 工业富联AI算力业务增长潜力被重估，乐观情景下2026年CSP的GB200/GB300机柜需求约12.9万台，中东欧洲主权AI或带来15%增量[14] - 纳芯微25H1营收同比+79.49%，汽车电子收入持续提升，覆盖主驱逆变器控制/OBC/直流充电机等全场景[37] - 中科飞测25Q2营收同比+78.73%，明暗场纳米图形晶圆检测设备已完成样机研发并小批量出货验证[39] 有色金属 - 刚果金钴出口禁令或导致26/27年供需缺口达1.7/4.1万吨，钴价中枢有望升至35万元/吨以上[9] - 金力永磁25H1归母净利同比+154.81%，稀土回收业务实现盈利，具身机器人等新业务拓展顺利[38] 医药健康 - 平安好医生1H25收入同比+19.5%超预期，AI赋能推动非IFRS净利率同比+2.3pp至6.6%[23] - 翰森制药1H25创新药收入同比+22%占比达83%，剔除合作收入后产品销售收入同比增速约13%[38] 互联网与消费 - BOSS直聘25Q2经调整归母净利同比+30.8%至9.46亿元，蓝领招聘需求自5月修复[16] - 老铺黄金1H25收入同比+251%，拟派中期股息9.59元/股对应派息比率72%[24] - 小米集团2Q25汽车业务毛利率超预期，高端化战略推动经调整净利同比+75.4%[44] 新能源与材料 - 尚太科技25Q2负极材料出货量环比+8.1%，北苏二期10万吨项目投产带动收入同比+42.8%[33] - 福耀玻璃25Q2归母净利同比+31.47%至27.75亿元，汽车玻璃主业增长靓丽[34] 金融与公用事业 - 香港交易所2Q25归母净利同比+41%至44.4亿港币创历史新高，保证金投资收益环比+35%[27] - 众安在线1H25承保利润同比+123%至6.3亿元，健康/汽车/消费金融生态承保利润分别增长94.5%/90.7%/611.4%[19]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价226 10美元/ADS [1][5][7] 业绩表现 - 2025H1营业收入100 06亿港币 同比增长74 88% 净利润47 20亿港币 同比增长109 73% [1] - Q2单季营业收入53 11亿港币 环比增长13 13% 净利润25 74亿港币 环比增长19 99% [1] - 客户总资产达9739亿港币 同比增长68 1% 环比增长17 4% [3] 客户增长 - 25Q2末入金客户287 7万户 同比增长40 9% 其中超50%来自香港以外地区 [2] - 上半年新增入金客户46万 完成全年目标的57 5% 客户季度留存率超98% [2] - 香港和马来西亚市场贡献超50%新增客户 其余来自新加坡/美国/日本 [2] 交易数据 - Q2总交易量3 59万亿港币 同比增长121 2% 美股交易量占比75 2%达2 70万亿 [3] - 客户资产年化换手率15 92x 融资融券余额514亿港币 环比增长2 2% [3] - 财富管理客户资产1632亿港币 同比增长104 4% [4] 业务创新 - 在香港推出本金保障型结构性产品 为首家面向散户的在线券商 [4] - 成为华夏基金(香港)代币化货币市场基金唯一分销平台 [4] - 美国上线30+加密货币现货交易对 IPO分销客户达517家 [4] 盈利预测 - 上调2025-2027年净利润预测至90/109/120亿港币 较原假设提升20 9%/29 8%/29 8% [5][11][12] - 2025年EPS预测7 89港币 对应28x PE估值 [5][10] - 核心假设调整：户均资产规模上调9 7-20% 换手率假设提升4 3-20% [11][12] 费用优化 - 销售费率下调至9 0%(原10 0%) 研发费率下调至10 5%(原12 0%) [12] - 管理费率下调至10 5%(原11 9%) 反映规模效应提升 [12]

投资评级与核心观点 - 投资评级维持"买入"，目标价上调至27.00港币（前值25.00港币）[1][5] - 核心观点：雾化主业受益欧美监管趋严持续修复，HNB新业务即将放量打开第二增长曲线[1][3][5] 财务表现 - 1H25收入60.13亿元同比+18.3%，经调整溢利7.37亿元同比-2.1%符合预告[1] - 毛利率37.3%（yoy-0.5pct），销售/行政/研发费用率分别8.2%/10.1%/12.0%（同比+0.8/+3.5/-2.9pct）[4] - 下调25-27年归母净利预测至10.07/18.30/25.59亿元（较前值-23.9%/-14.5%/-7.3%）[5] 业务分项 - To B业务收入49.39亿元同比+19.5%：欧洲市场27.34亿元（+38%）受益一次性电子烟禁令，美国市场18.88亿元（+1.5%）受益执法加强[2] - To C业务收入12.74亿元同比+14.1%：雾化美容品牌"岚至"带动中国市场收入0.31亿元（+2595%）[3] - HNB业务进展：产品已登陆塞尔维亚和日本仙台，计划9月拓展日本全国市场[3] 估值依据 - 采用经调整利润估值（扣除非现金股份支付），给予26年71倍PE（高于可比公司均值25倍）[5][12] - 估值溢价源于：1）HNB业务竞争壁垒高 2）雾化主业龙头地位稳固 3）医疗雾化新领域潜力[5] 经营预测 - 预计25-27年营收135.88/157.02/181.16亿元（CAGR 15.4%），经调整EPS 0.20/0.35/0.45元[5][10] - 26年关键指标预测：ROE 7.81%、净利润率11.65%、EV/EBITDA 60.55倍[10][13]

投资评级与核心观点 - 投资评级维持"买入"，目标价12.00港币（当前股价9.31港币，潜在涨幅28.9%）[1] - 核心观点：创新壁垒产品收入占比提升至51%（1H24：36.1%）驱动收入企稳，核药管线价值重塑将成为未来增长关键[1] - 估值依据：给予25年20倍PE（港股可比公司平均PE），较前值17倍PE上调[1][9] 财务表现与预测 - 1H25收入61亿港币（+1% yoy），剔除集采影响后人民币口径+13% yoy[1] - 归母净利润11.7亿港币（-25% yoy），剔除公允价值变动后经营性利润10.2亿港币（-5.9% yoy）[1] - 盈利预测：25-27年归母净利润21/24/26亿港币（前值21/23/27亿港币），26/27年调整主要反映核药研发费用[5] - 经营预测：25-27年收入预计124.65/139.69/155.37亿港币，CAGR 10.1%[8] 业务板块分析 制药科技板块 - 1H25收入38.4亿港币（+2.9% yoy），细分表现分化： - 呼吸及危重症：人民币口径+9.9% yoy（双恩放量+布地奈德鼻喷整合）[2] - 五官科：+22.6% yoy[2] - 急救板块：-21.8% yoy[2] - 增长驱动：切诺独家优势、利舒安集采影响出清、脉血康并表整合[2] 核药板块 - 1H25收入4.22亿港币（+105.5% yoy），主要来自Y90微球国内收入翻番[3] - 未来潜力： - Y90微球：低渗透率（医院准入+新适应症+商保纳入驱动）[3] - 27条管线储备：专注肿瘤诊疗一体化，肝癌诊断产品临床前进展值得关注[3] - RDN技术：Iberis商业化推广带来远期机会[3] 生物科技板块 - 1H25收入-12% yoy（原料药行业震荡影响），但利润贡献预计维稳[2] 研发管线进展 - STC3141（脓毒症治疗）： - 国内：二期数据下半年公布，计划年内启动三期[4] - 海外：拟与FDA开展沟通，适应症市场空间广阔[4] - 研发策略：坚定"中美双报"，通过BD获取后期管线产品[3][4] 市场数据与估值 - 当前市值330.47亿港币，6个月日均成交额2.03亿港币[6] - 估值倍数：25年预测PE 15.61倍，PB 1.87倍，EV/EBITDA 11.18倍[8][16] - 可比公司估值：石药集团（1093 HK）25年PE 20倍，中国生物制药29倍，联邦制药12倍[9]

投资评级与目标价 - 报告维持香港中华煤气"买入"评级，目标价上调至7.63港元（前值7.04港元）[6][5] - 上调目标价基于25年2.5xPB估值（历史3年均值2.0x），反映可再生能源轻资产转型及绿色燃料业务潜力[26][28] 财务表现与预测 - 1H25收入275亿港元同比持平，核心利润30.8亿港元同比-3%，归母净利29.6亿港元同比-3%，略低于预期的31.9亿港元[1] - 调整25-27年归母净利预测至60.3/64.6/67.9亿港元（CAGR 6%），BPS为3.05/3.04/3.06港元[25][26] - 预计全年DPS维持35港仙，股息率5.0%[1] 香港业务 - 1H25煤气销量14,935TJ同比持平，居民气量+2.5%（气温降0.8℃），商业气量-2.3%（旅游模式变化）[2] - 香港EBITDA利润率预计维持在52%，受益于顺价机制[2] 内地城燃业务 - 1H25销气量185.8亿方同比持平，工业用气放缓但新兴行业回升，居民气量微增[3] - 价差回升至0.54元/方（同比+0.04元），购气成本降0.06元/方，售气价涨0.04元/方[3] - 预计25年价差修复幅度收敛至0.02元/方[3] 新能源业务 - 可再生能源1H25净利1.16亿港元同比+6%，轻资产策略下能碳服务及AuM出售收益将增长[4] - 绿色甲醇与佛燃能源合作落地，SAF马来西亚工厂9月试生产，布局2026-2027需求[4] 估值驱动因素 - 自由现金流改善预期来自：1）可再生能源轻资产转型；2）延伸业务战略融资；3）绿色燃料产能建设[26] - 当前股价7.04港元对应25年PB 2.31x，低于目标估值2.5x[7][26]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价58.80元（前值54.60元），对应25年28倍PE [1][7] - 可比公司25年Wind一致预期PE为26倍，给予估值溢价基于业务多元化预期 [5][13] 财务表现 - 25H1收入4.23亿元（同比+18.81%），归母净利润0.49亿元（同比-57.50%），扣非归母净利0.47亿元（同比-12.70%）[1] - 25Q2收入2.53亿元（同比+0.34%，环比+48.37%），归母净利0.31亿元（同比-12.91%，环比+76.60%）[1] - 25H1毛利率35.01%（同比-2.08pp），归母净利率12.36%（同比-20.80pp），主要因24H1收购投资收益高基数及费用增加 [3] 业务结构 - 25H1三大业务收入占比：运营服务47.50%（同比+10.62pp）、药剂销售39.25%（同比+6.37pp）、解决方案12.42%（同比-16.97pp）[2] - 运营服务/药剂销售收入同比分别增长53.02%/41.84%，解决方案收入下降49.80% [2] - 药剂销售毛利率45.08%（同比+0.05pp），运营服务毛利率29.79%（同比-4.94pp）[2] 新业务进展 - 铼酸铵生产线完成调试并产出高纯度产品，硫化钠通过客户验证（杂质率低于同类）[4] - 铜萃取剂产能从3,400吨/年技改提升至7,000吨/年，25H1新客户订单占比超50%，海外订单占比80%，总签单量同比+39%[4] - 浮选药剂项目完成调研选址，25H1中标环境治理项目27个（金额超4亿元）[4] 费用与盈利预测 - 25H1销售/研发费用率6.29%/6.09%（同比+0.26pp/+0.77pp），信用减值损失占收入1.66%（同比+1.53pp）[3] - 维持25-27年归母净利润预测2.01/2.41/3.00亿元，对应EPS 2.10/2.53/3.15元 [5][11] - 25年ROE预测16.38%，PB 3.34倍，EV/EBITDA 15.20倍 [11][13] 行业与估值 - 专用设备行业可比公司25年平均PE 26倍，最高42倍（金科环境），最低22倍（康普化学）[13] - 业务转型逻辑：从环保延伸至有色/资源化领域，药剂业务贡献提升驱动估值溢价 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价44.82元人民币[1][5][8] 核心财务表现 - 2025年H1营收53.11亿元（同比+26.65%），归母净利3.41亿元（同比+18.98%）[1] - Q2营收28.22亿元（同比+28.10%，环比+13.36%），显著高于国内乘用车产量增速（同比+13.31%/环比+9.62%）[2] - Q2毛利率19.50%（环比+1.32pct），净利率6.64%（环比+0.34pct）[3] - 四费率12.19%（同比-1.68pct/环比-0.39pct），研发费用率7.74%（环比+0.22pct）[3] 业务亮点 - 汽车电子业务25H1营收37.88亿（同比+23.37%），HUD和无线充电市占率保持国内第一[2] - 精密压铸业务25H1营收12.92亿（同比+41.32%），营收占比同比提升2.53pct[2] - 新品VPD实现全球首家量产，舱驾一体域控产品达可量产状态[2] - 客户结构优化：长安/北汽/小米/Stellantis等客户营收大幅增长[2] 战略布局 - 智能座舱平台型企业定位明确，持续拓展头部自主及新势力客户[4] - 智驾领域推出基于地平线和高通方案的域控产品，25年4月与芯驰科技签订座舱和车身域控合作[4] - 国际化布局加速：HUD等产品已实现海外供应，24年设立泰国和墨西哥子公司[4] 盈利预测 - 预测25-27年营收135/169/211亿元，归母净利9.3/12.3/16.2亿元[5] - 给予25年25倍PE（较可比公司平均溢价15%），对应目标价44.82元[5][12] - 25年EPS预测1.77元，ROE 13.64%[11] 行业比较 - 可比公司25年平均PE 22倍，华阳集团25年预测PE 18倍[12] - 主要对标公司包括德赛西威（25年PE 24.6倍）、科博达（21.9倍）、星宇股份（19.7倍）[12]