投资评级 - 维持买入评级 目标价5.24美元（前值4.84美元）[1][4][5] 核心观点 - 25Q2业绩全面超预期：收入13.89亿元（同比+37.6%），显著高于指引上限30.5%；调整后营业亏损2.33亿元（优于一致预期2.77亿元）；non-GAAP净亏损2.07亿元（同比减亏50.5%）[1] - AI战略深度赋能经营效率：提出"All with AI, Always AI"战略，实现教学服务全链路优化，Q2销售/研发/管理费用率分别同比改善23.6/5.4/2.6个百分点，ROI从24Q2的1.99提升至25Q2的2.75[3] - 盈利能力持续改善：预计全年non-GAAP经营亏损约3.5亿元（同比大幅减亏），26-27年non-GAAP经营利润预测上调至0.60/2.87亿元（前值0.58/1.43亿元）[3][11] 财务表现 - 收入增长强劲：Q2 K12业务收入同比增约50%，非学科培训业务连续5个季度三位数增长；递延收入达22.0亿元（同比+38.9%）[2][10] - 盈利预测上调：25-27年收入预测上调至61.47/77.68/92.15亿元（上调幅度7%），全年收入增速预计接近35%（高于年初30%指引上限）[4][10] - 费用结构优化：尽管下半年研发费用可能环比上升，但将被核心业务利润释放抵消；25Q2毛利率67.0%，全年毛利率预计67.41%（26-27年逐步降至65%）[3][12][13] 业务进展 - K12业务韧性凸显：传统学习服务在课时数减少背景下仍实现12.1%收入增长[2] - 非学科培训成为新增长引擎：运营流程优化推动续班率提升，收入持续高增长[2] - AI技术应用深化：通过自动化作业批改、学情分析及用户画像系统提升教学与获客效率[3] 估值与预测 - PS估值法：基于1.5倍2025E PS（低于可比公司均值1.66倍），目标价5.24美元对应股权价值129.9亿美元[4][16] - 盈利拐点预期：预计25-27年non-GAAP净利润为-2.11/1.08/3.27亿元，26年实现扭亏[11] - 现金流改善：预计25年经营活动现金流6.26亿元，26年提升至9.44亿元[21]

投资评级 - 维持买入评级 目标价58.60元人民币[1][4] 业绩表现 - 上半年收入1245亿元 同比增长20.2% 归母净利润66亿元 同比增长23%[1] - 第二季度营收627亿元 同比增长22.5% 环比增长1.5% 归母净利润36亿元 同比增长23.1% 环比增长18.3%[1] - 第三季度预计归母净利润42.5-47.0亿元 同比增长15.4%-27.7% 扣非净利润36.0-43.0亿元 同比增长13.9%-36.2%[1] 分业务表现 - 消费电子业务收入增长14.3% 汽车业务增长82.1% 电脑业务增长11.7% 通讯业务增长48.7% 其他业务增长42.0%[2] - 汽车业务高增长受益于莱尼并表增量支持 子公司立铠盐城收入同比下滑2.6%但净利润增长121%[2] - 手机组装业务利润贡献显著 联营公司利润从1H24的10.4亿元增至1H25的13.5亿元[2] - 通讯业务重要资产东莞立讯技术净利润贡献达8.25亿元 净利率12.6%[2] 业务展望 - 消费电子业务受益于苹果2025-2027年超薄屏、折叠屏及20周年特别版本推出 其他创新包括耳机/手表/桌面助手等[3] - 非苹果业务包括ODM、AR/VR、消费级3D打印、机器人等持续推进[3] - 通讯业务提供从高速铜缆连接器到高速光模块的一体化解决方案 在头部云服务商及AI服务器客户中份额持续提升[3] - 汽车业务通过莱尼资产整合持续获得国内外主流车企新项目定点 客户群扩大[3] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润163/207/244亿元 较前次预测下修3.6%/3.2%/2.8%[4] - 采用20倍2026年PE估值(Wind一致预期可比公司2026年平均PE为23.7倍)[4] - 当前股价45.60元(截至8月26日) 市值3306.92亿元[7] 经营指标预测 - 预计2025-2027年营业收入3483.22/4320.37/4872.42亿元 同比增长29.59%/24.03%/12.78%[10] - 预计每股收益2.25/2.86/3.36元 ROE为16.20%/17.09%/16.81%[10] - 预计PE倍数20.24/15.96/13.57倍 PB倍数3.93/3.21/2.64倍[10]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][9] - 目标价15.86元人民币 [4][6] 核心观点 - 2025年上半年业绩承压，营收47.78亿元（同比-4.50%），归母净利润3.96亿元（同比-35.31%），扣非净利润2.88亿元（同比-40.51%）[1] - Q2单季营收25.34亿元（同比-3.22%，环比+12.89%），归母净利润2.30亿元（同比-27.71%，环比+38.45%），超预期主因原材料价格回落及产品结构调整[1] - 欧盟反倾销调查导致出口订单受阻，叠加无海外产能，短期出货压力加剧[3][4] - 成本压力缓解预计Q3完全体现，毛利率仍有改善空间[3] 财务表现 - H1轮胎销量1112万条（同比-9.06%），轮胎业务收入47.5亿元（同比-4.36%）[2] - H1毛利率16.03%（同比-3.75个百分点），期间费用率7.89%（同比+0.6个百分点）[2] - Q2毛利率16.6%（环比+1.1个百分点），主因原材料综合采购价格环比下降7.13%[3] - 下调2025-2027年归母净利润预测至9.78/10.72/11.94亿元（前值10.98/11.79/13.22亿元）[4] 业务结构 - 全钢胎内贸销售及半钢胎内贸配套保持稳定，子午工程胎内贸配套增长超15%[2] - 半钢胎外贸实现收入利润双增长[2] - 对美业务较少，受美国贸易政策影响有限[3] 估值与同业对比 - 基于2025年13倍PE（前值11倍）给予目标价，参照可比公司Wind一致预期平均13倍PE[4][10] - 可比公司包括赛轮轮胎（2025E市盈率11倍）、玲珑轮胎（12倍）、风神股份（15倍）[10] - 当前市值115.6亿元，收盘价14.45元（截至8月26日）[6] 行业与市场环境 - 国内替换市场需求不足、国际突发事件增多及市场竞争加剧影响出货[2] - 原材料价格波动及研发费用增加压制盈利[2][3] - 欧盟订单回流或加剧国内市场竞争[3][4]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价HKD75(港股)/RMB76(A股) [2][7][9] 核心观点 - 寿险新业务价值(NBV)可比口径同比大幅增长39.8% 银保渠道表现尤为突出 [2][3] - 归母营运利润(OPAT)可比口径同比增长3.7% 核心利润保持稳定增长 [2][5] - 财产险承保表现显著改善 综合成本率(COR)同比下降2.6个百分点至95.2% [2][4] - 尽管归母净利润同比下降8.8% 但主要受投资波动及一次性因素影响 核心业务基本面持续向好 [2][5] 寿险业务 - NBV实现39.8%强劲增长(可比口径) 银保渠道NBV同比高增168.6% [3] - 代理人渠道NBV增长17.0% 主要受益于NBV利润率提升 FYP口径利润率上升13.5个百分点至35.9% [3] - 新单保费整体下降7.2% 但NBV利润率同比提升8.8个百分点至26.1% [3] - 2025年NBV增速预测上调至39.2% [3] 财产险业务 - 综合成本率(COR)改善至95.2% 同比下降2.6个百分点 [4] - 车险COR下降2.6个百分点至95.5% 非车险COR下降2.8个百分点至94.4% [4] - 保费收入稳健增长7.1% 其中车险/非车险分别增长3.6%/13.8% [4] - 非车险中责任险/健康险/农险/意外伤害险保费分别变动-4.0%/+22.5%/+15.7%/+25.6% [4] - 预计2025年财产险COR为96.4% 保费同比增长7% [4] 盈利能力与投资表现 - 寿险归母OPAT同比增长2.5% 投资业绩贡献显著(+24.3%) [5] - 财险/银行/资管/金融赋能业务归母OPAT分别变动+1.0%/-3.9%/+110.1%/+178.4% [5] - 非年化净投资收益率1.8%(同比下降0.2个百分点) 综合投资收益率3.1%(同比上升0.3个百分点) [6] - 归母净资产较2024年末增长1.7% 显示资产负债匹配良好 [6] - 2025年归母OPAT增速预测上调至8.3% [5] 盈利预测与估值 - 下调2025/2026/2027年EPS预测至RMB6.71/7.25/7.87(调整幅度-9.0%/-7.4%/-5.2%) [7] - 基于DCF估值上调目标价 维持买入评级 [7] - 预计2025年归母净利润1187.21亿元 同比下降6.23% [13][27] - 股息持续增长 1H25 DPS为RMB0.95(同比+2.2%) [2]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级 [1] - 目标价为人民币31.18元 [1][7] 核心财务表现 - 1H25实现收入2.24亿元（yoy+12.8%） [1] - 1H25归母净利润3267万元（yoy+92.0%） [1] - 1H25扣非归母净利润2081万元（yoy+2157.4%） [1] - 1H25毛利率60.1%（yoy+1.0pct） [1] - 1H25经营性现金流量净额6437万元（yoy+69.7%） [1] 分业务收入表现 - 导管类产品收入1.61亿元 [2] - 压力消融导管1H25国内完成手术超3000例（1H24约2000例） [2] - 设备类产品收入1619万元 [2] - 其他产品（主要为针鞘类）收入4525万元 [2] 区域市场拓展 - 海外收入6947万元（同比增长超40%） [3] - 海外收入占比达31% [3] - 三维手术在20多个国家落地 [3] - 国内收入1.54亿元（推测同比平稳增长） [3] 研发进展与新品布局 - 参股商阳医疗PFA产品4M25获批并完成三维PFA房颤手术治疗 [4] - 自研PFA产品处于注册阶段 预计25年国内获批 [4] - 心腔内超声4M25进入创新医疗器械审批程序 预计26年国内获批 [4] - RDN产品处于临床试验阶段 预计26年国内获批 [4] 盈利预测调整 - 预计25-27年归母净利润0.84/1.18/1.62亿元（较前值上调18%/7%/1%） [5][13] - 25-27年营业收入预计496.00/620.40/786.66百万元 [11] - 下调25-27年收入预测主要因国内行业外部因素短期扰动 [15] - 下调管理费用率及研发费用率预测因1H25费用效率提升（管理/研发费用率yoy-0.7/-5.7pct） [15] 估值方法 - 采用DCF估值法（WACC 7.5% 永续增长率1.7%） [5][17] - 调整后企业价值144.28亿元 权益价值146.73亿元 [17] - 每股权益价值31.18元（前值27.73元） [17] 历史财务数据 - 2024年营业收入413.17百万元（yoy+25.51%） [11] - 2024年归母净利润52.07百万元（yoy+815.36%） [11] - 1H25营业收入224百万元 [18] - 1H25归母净利润33百万元 [18]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价21.97元人民币[1][5][7] 核心财务表现 - 25H1实现营收6.01亿元 同比增长15.60%[1] - 归母净利润3499.07万元 同比下降40.93%[1] - 扣非净利润3045.39万元 同比下降44.68%[1] - Q2营收3.37亿元 环比增长27.50%[1] - Q2归母净利润3251.50万元 环比大幅增长1213.38%[1] - 综合毛利率24.57% 同比下降3.17个百分点[2] - 期间费用率15.83% 同比下降2.6个百分点[3] - 归母净利率5.83% 同比下降5.57个百分点[3] - 经营性现金净流出1.83亿元 同比多流出0.59亿元[3] 业务板块分析 - 数字文化业务收入1.09亿元 占收入比例18.09%[2] - 数字文化业务毛利率-17.43% 处于投入期尚未盈利[2] - 建筑设计业务营收4.09亿元 同比下降6.17%[2] - 建筑设计毛利率38.54% 同比提升7.85个百分点[2] - 装配式建筑设计收入1.68亿元 同比下降32.84%[2] - 造价咨询业务收入0.47亿元 同比下降10.11%[2] - 工程总承包及咨询业务收入0.26亿元 同比增长4.28%[2] 战略与技术布局 - 坚定推进"设计+科技"战略 加强AI和BIM研发[1][4] - 2008年启动BIM研究 参与25项国家标准制定[4] - 研发华阳速建和CAPOL iBIM平台V7.0版[4] - 2025年获工信部信通院自主研创优秀级认证[4] - 扩大AI设计应用场景 包括AI辅助生成系统和智能审图平台[4] - 推出行业级C端产品"图模空间"[4] - 启动建筑行业AI Agent平台建设 接入文心4.5系列开源模型[4] 盈利预测与估值 - 维持25-27年归母净利润预测1.08/0.97/0.93亿元[5] - 给予25年40倍PE估值[5] - 可比公司25年Wind一致预期PE均值35倍[5] - 当前股价14.80元人民币 市值29.01亿元[8] - 25年预测EPS 0.55元[5][11]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价23.33元人民币 [1][6][8] 核心观点 - 业绩增速提升 25H1归母净利润同比+7.3% 营收同比+5.9% PPOP同比+6.7% 较25Q1的+5.6%/+3.2%/+3.5%明显改善 [1] - 信贷投放强劲 总资产同比+14.3% 贷款同比+18.0% 存款同比+14.8% 维持行业第一梯队 [2] - 净息差1.62% 较2024年全年下降4bp 但利息净收入同比+7.6% 增速较Q1提升3.8个百分点 [2] - 资产质量整体稳定 6月末不良率0.66% 与25Q1末持平 拨备覆盖率453% 虽较25Q1末下降3个百分点但仍处于高位 [4] - 董事长换届平稳过渡 黄建军接任 为内部培养的资深银行家 战略延续性强 [5] - 股东增持计划调整 不设价格上限 期限延长至2026年4月 [5] 财务表现 - 25H1利息净收入同比+7.6% 生息资产收益率3.57% 计息负债成本率1.98% 较2024年全年分别下降27bp和24bp [2] - 投资类收益同比+7% 较25Q1的+11%有所放缓 中收同比-45.2% 主因理财及资产管理业务手续费收入减少 [3] - 25Q2年化不良生成率0.07% 较Q1下降0.19个百分点 信用成本0.27% 同比上升2bp [4] - 预测25-27年归母净利润138.2/151.1/166.6亿元 较前值上调+0.5%/+1.4%/+2.0% [6] - 2025年预测BVPS 21.21元 对应PB 0.84倍 低于目标PB 1.10倍 [6] 业务结构 - Q2新增零售贷款占比10% 对公贷款占比90% 公司聚焦产业园区建设 [2] - 对公贷款资产质量稳中向好 25H1末不良率0.59% 较24年末下降4bp [4] - 零售贷款不良率0.98% 较24年末上升20bp 按揭和消费贷资产质量波动 [4] - 核心一级资本充足率8.61% 较25Q1末下降0.23个百分点 [3] 同业比较 - 可比公司2025年Wind一致预测PB均值0.72倍 公司当前PB 0.84倍 [6] - 公司基本面稳居同业第一梯队 享有估值溢价 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价1.58港币[1][4][9] 核心观点 - 肉奶周期共振将释放利润弹性 原奶价格企稳回升与牛肉价格上行形成双重催化[1] - 奶牛存栏持续去化叠加需求弱复苏 预计26年乳制品行业重回供需平衡[1][4] - 生物资产减值损失有望环比改善 通过淘牛收入增加和公允价值损失减少提振盈利[1][3] 财务表现 - 25H1营收60.7亿元同比-5.4% 净亏损9.8亿元(去年同期净亏损2.1亿元)[1] - 现金EBITDA 14.8亿元同比-2.5% 毛利率26.4%同比+0.3个百分点[1][3] - 生物资产公允价值损失18.2亿元 同比增亏6.7亿元[3] 业务运营 - 原料奶收入50.7亿元同比-0.8% 销量+10.3%抵消单价-10.1%至3.29元/kg[1][2] - 全群存栏47.2万头同比+6.2% 成乳牛存栏25.6万头同比+13.4%[2] - 成乳牛年化单产13.2吨/头同比+1.5% 饲草料新业务收入10.0亿元同比-23.2%[2] 盈利预测 - 预计25-27年EPS -0.17/0.08/0.14元 26年净利润预计6.58亿元[4][8] - 给予26年18倍PE估值 参考行业可比公司均值[4][10] - 当前市值103.7亿港币 收盘价1.31港币较目标价有20%上行空间[5] 行业趋势 - 上游奶牛存栏持续去化 牛肉价格于25Q2开启上行周期[1] - 肉牛能繁母牛去化影响持续显现 牛肉供需缺口支撑价格上行[1] - 乳制品行业26年供需平衡预期将直接催化牧业企业利润和股价[4]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价31.46元人民币 [1][5][6] 财务表现 - 1H25实现营收16.66亿元 同比增长16.13% 归母净利润1.46亿元 同比下降6.01% [1] - 2Q25营收8.73亿元 环比增长10.18% 归母净利润7350.25万元 环比增长1.63% [1] - 公司整体毛利率25.27% 同比下降0.86个百分点 [2] - 1H25财务费用4743.54万元 同比增加8719.4万元 主要受汇兑损失影响 [3] - 境外收入占比88.80% 人民币升值导致汇兑损失3860.99万元 [3] 业务板块表现 - 成品框收入6.80亿元 同比增长11.0% 毛利率28.23% [2] - 装饰建材收入6.21亿元 同比增长38.4% 毛利率31.44% [2] - 再生塑料收入3.46亿元 同比增长0.3% 毛利率6.77% [2] - 成品框和装饰建材收入合计占总收入78.07% 同比提升4.11个百分点 [2] 产能扩张进展 - 越南二期项目2Q25正式投产 1H25越南英科实现营收2.10亿元 同比增长48.89% [4] - 公司投资4000万美元建设越南三期项目 建设周期24个月 [4] - 越南三期项目建成后将形成年产装饰建材6万吨及高端成品框7780万片的生产能力 [4] 盈利预测调整 - 上调2025-27年归母净利润预测至3.17/3.70/4.43亿元 [5] - 上调成品框收入预测6.7/11.7/17.1% 装饰建材收入预测7.4/15.0/23.2% [5] - 下调PET产品收入预测11.1/5.6/0% [5] - 总营收预测上调2.8/8.5/14.8% [5] 估值比较 - 可比公司2025年PE均值19.3倍 给予公司19.3倍2025年PE估值 [5] - 当前股价28.90元人民币 市值56.08亿元 [7] - 公司2025年预测PE为17.71倍 低于行业均值 [5][10]

投资评级 - 维持A股增持评级和H股买入评级 [1][7] 核心观点 - 公司县域布局优势稳固，经营整体稳健，信贷增长提速且息差降幅收窄，但零售资产质量存在波动 [1][2][3][4] - H股估值较可比同业更具股息性价比，25年预期股息率达5.9% [5] 财务表现 - 25H1归母净利润同比+4.6%至约57.57亿元（按全年122亿元预测折算），营收同比+0.5%，PPOP同比-0.8% [1] - 年化ROA同比-0.02pct至1.01%，ROE同比-0.24pct至11.94% [1] - 25H1净息差1.60%，较24年下降1bp，负债成本率改善显著（计息负债成本率-22bp至1.64%） [3] - 利息净收入同比+6.0%，非息收入波动（中收同比-13.2%，其他非息收入同比-17.7%） [3] - 成本收入比同比+1.4pct至26.6%，主因低基数效应 [3] 业务规模与结构 - 25H1末总资产同比+8.0%，贷款同比+8.3%，存款同比+8.9% [2] - Q2单季新增贷款208亿元（去年同期99亿元），对公、零售、票据占比分别为65%、3%、32% [2] - 县域贷款占比提升至50.7%，新增贷款中县域占比84% [2] - 信贷投向以对公基建、批零、建筑、制造为主，零售贷款需求待修复 [2] 资产质量 - 25H1不良率1.17%（较Q1持平），拨备覆盖率356%（较Q1-8bp） [4] - 对公不良率改善（较24年-36bp至0.68%），零售不良率上升（较24年+44bp至2.04%） [4] - 按揭、经营贷、其他零售不良率分别较24年+18bp、+79bp、+15bp [4] - Q2年化不良生成率0.47%（较Q1+0.34pct），信用成本0.37%（同比-0.27pct） [4] 盈利预测与估值 - 预测25-27年归母净利润122/130/140亿元，同比增速6.2%/6.6%/7.5% [5][11] - 25年BVPS预测11.84元，A/H股对应PB 0.54/0.45倍 [5] - 给予A/H股25年目标PB 0.63/0.56倍，目标价7.46元/7.19港币 [5] - 当前H股PB_MRQ 0.48倍，25E股息率5.9%高于行业平均5.1% [5][8] 同业比较 - A股可比银行25年平均PB 0.62倍，H股平均PB 0.42倍 [5][26] - 公司H股估值低于A股同业但股息率更具吸引力 [5][26]