报告核心观点 - 报告核心观点：基于对2010年以来16次春季躁动行情的复盘，报告认为春季躁动行情多与前后年份的市场主线无关，风格偏向小盘成长，由政策预期驱动，行情启动前市场多有调整[1][3][11] 当前市场调整或已到位，春季躁动的启动可能受12月中央经济工作会议定调、美联储降息预期等内外事件驱动[4][6][10] 行业配置建议关注呈现轮动特征的周期与科技制造板块，特别是“实物再通胀”逻辑下的顺周期行业以及调整后的AI科技板块[2][7][10] 历史春季躁动规律总结 - **行情特征与风格**：2010年以来的16次春季躁动中，启动月份集中于1月（7次），风格上小盘成长占优（7次）[1][12] 春季躁动行情在多数年份（16年中有12年）未能延续至全年，其本质是业绩空窗期内的政策与预期博弈[1][12] - **行业轮动特征**：过去16年春季躁动期间，有色金属（平均排名10.6）、基础化工（10.7）、计算机（11.1）、机械设备（11.5）等周期与科技制造板块平均涨幅排名居前[2][14][17] 银行、公用事业、食品饮料、房地产等防御性或低弹性行业表现靠后[2][14] - **行情启动前提**：历年春季躁动期间上证指数平均上涨14.2%，而启动前1个月和前3个月平均分别下跌6.4%与3.9%，显示躁动前市场多经历调整或震荡[3][15][18] - **核心驱动因素**：政策预期是触发春季躁动最核心的驱动力，在16次躁动中主导了9次，显著高于流动性（5次）和基本面（2次）驱动[3][19][20] 年底中央经济工作会议对次年的布局是重要的观察窗口和政策催化来源[3][6] 当前市场状况与调整判断 - **指数调整或已到位**：上证指数于11月21日跌破MA60线，为近半年首次[4][20] 历史数据显示，牛市中指数跌破MA60前10日平均跌幅达5%，而跌破后10日平均跌幅仅为2%，且30日内多收复失地[4][20] 当前指数自跌破MA60后仅微跌1%，显示调整或已到位[4][21] - **量能缩量基本完成**：截至12月5日，全A近一周日均成交额回落至16962亿元，日均换手率回落至3.19%，均低于根据历史经验测算的跌破后10日均值（成交额17147亿元、换手率3.38%）[4][21][26] - **高低切或已结束**：行业分化指标（申万一级行业滚动半年涨跌幅前5均值-后5均值）从10月9日的69个百分点高位回落至11月21日的47个百分点，目前（12月5日）已回升至60个百分点，叠加通信、有色、电新等前期领跌板块反弹，显示高低切行情或已调整到位[4][21][29] 潜在风险与触发因素 - **地产风险需重点关注**：万科近期对多笔债券提出展期申请，其债券价格大幅下跌，公司股价在11月18日至12月5日期间累计下跌20.9%[5][29][31] 该事件的核心风险在于可能引发金融机构对国有房企的系统性信任危机，其影响已超越单一企业流动性困境，或对宏观流动性构成潜在冲击[5][29] - **内部驱动因素**：12月召开的中央经济工作会议对2026年政策路径的定调至关重要，若在消费补贴、社会保障、基建发力等领域释放明确信号，或出台针对房地产领域的维稳措施，将显著提振市场预期[6][10][33] - **外部驱动因素**：美联储12月降息概率已升至86%，有望缓解全球流动性压力[6][33][35] 需警惕日本央行加息可能引发日元升值，冲击亚太地区依赖日元套利交易的金融机构，并通过跨境资本流动传导至境内金融市场[6][33][37] 行业配置建议 - **顺周期板块（“实物再通胀”逻辑）**：建议关注在需求偏弱背景下，因供给紧张而仍具业绩弹性的板块，包括有色金属、基础化工、建材、钢铁、煤炭[7][10][39] 筛选逻辑基于库存水平、资本开支、产能利用率及价格水平处于历史较低分位[39] - **AI科技板块**：AI科技板块近期出现明显调整，交易热度与估值水平已回落，例如中证人工智能指数近10年交易热度分位为16%，PE分位为73%[40] 若美联储降息带动海外科技股上涨，或国内“人工智能+”政策加码，A股科创板块或出现反弹[7][40]

核心观点 - 报告核心观点为：当前债市受赎回扰动等因素影响出现调整，情绪偏弱，跨年行情空间有限，但部分信用债品种经过调整后配置性价比有所提升，建议投资者关注赎回扰动指标变化，待市场情绪稳定后，逢高布局票息资产，并根据负债端稳定性进行均衡配置 [2][7][31] 一、信用策略：关注赎回扰动变化，逢高配置票息资产 （一）信用债市场复盘：信用利差走势分化，赎回扰动增加 - 本周（截至2025年12月5日）信用债收益率普遍上行，中短票收益率上行1-6个基点，银行二级资本债、保险次级债等3年及以上品种收益率上行5-9个基点 [11] - 信用利差走势分化，金融债利差普遍走阔，银行二级资本债、保险次级债跌幅较大，普通信用债3年期品种利差被动收窄较多 [11] - 债市调整下赎回压力增加，短期和中长期纯债基金全周净值累计跌幅分别为1.71个基点和11.82个基点，债券ETF份额及纯债理财产品净值近两周出现下跌 [7][12] - 从机构行为看，近两周基金持续抛售债券，累计净卖出224.77亿元，尤其倾向于抛售7-10年期品种以缩短久期，而银行理财和保险资金则持续净买入信用债 [7][22] （二）后市展望：跨年行情空间有限，把握票息配置机会 - 展望后市，交易型资金缺位，叠加基金销售费率新规、货币政策取向等消息面扰动，债市情绪偏弱，做多动能不足，跨年行情空间有限 [7][31] - 考虑到明年债市或呈区间震荡，当前部分信用债品种经过调整后配置性价比增加，建议关注赎回扰动指标，待市场情绪稳定后逢高布局信用票息资产 [7][31] - 具体分期限配置策略如下： - **1年以内品种**：收益率在1.73%-1.82%，信用利差在20个基点以内，较2024年利差最低点已低10-16个基点，性价比较低 [2][32] - **2-3年品种**：收益率在1.87%-2.12%，信用利差在17-35个基点区间，较2024年利差最低点尚有1-8个基点的压缩空间，考虑到银行理财直投占比增加对短端有承接能力，后续利差或低位波动，可择机布局 [2][32] - **4-5年品种**：收益率在2.03%-2.31%，信用利差在23-47个基点区间，较2024年利差最低点尚有9-18个基点空间，本周小幅调整后性价比提升，叠加四季度至明年上半年摊余成本法定开债基处于集中开放高峰，对3-5年期品种配置有保障，可待赎回扰动稳定后逢高布局 [2][32] - **5年以上长久期品种**：具备票息优势，但考验负债端稳定性，主要配置盘为保险等负债稳定机构，基金已在持续卖出以规避流动性风险，负债稳定性偏弱的机构需谨慎 [3][34] 二、重点政策及热点事件 - **并购票据机制优化**：交易商协会发布通知，拓宽并购票据资金用途至支付并购价款、偿还并购贷款、置换自有资金出资等，有利于拓宽企业并购融资渠道 [4][36] - **山西国企改革**：山西省国有资本运营有限公司将所持19户省属企业股权划转至省国资委，涉及总资产3.6万亿元，旨在提升决策效率并明确监管与运营边界 [4][37] - **重庆金融股权整合**：多家重庆市属国企通过股权转让将金融股权归集进行统一管理，以实现金融资源有效整合 [4][37] - **保险资金监管调整**：国家金融监督管理总局调整保险公司投资股票及出口信用保险业务的风险因子，旨在引导保险资金发挥耐心资本作用，服务实体经济 [4][38] - **万科债券展期议案**：“22万科MTN004”持有人会议公布三项展期议案，核心条款均为本金展期12个月且展期期间不付本息，差异在于增信措施等安排，议案通过需持有90%以上表决权的持有人同意 [5][38] 三、二级市场：信用债收益率普遍上行，信用利差走势分化 - **城投债**：各品种收益率普遍上行2-8个基点，信用利差多数走阔0-5个基点，分区域看，云南、宁夏、青海信用利差走阔3个基点，调整幅度较大 [42] - **地产债**：各品种收益率普遍上行1-7个基点，信用利差普遍走阔0-4个基点，考虑到行业景气度偏弱，短期内建议关注1-2年期AA及以上央国企地产债机会 [42] - **周期债**：煤炭债各品种收益率上行0-5个基点，钢铁债上行0-5个基点，煤炭债短端品种可适当信用下沉，中高等级可拉长久期至3年 [43] - **金融债**：银行二级资本债收益率普遍上行3-9个基点，信用利差走阔0-6个基点，券商及保险次级债收益率亦普遍上行，利差走阔 [43] 四、一级市场：信用债、城投债净融资额环比均下降 - 根据图表数据，信用债及城投债周度净融资额环比均出现下降 [8] 五、成交流动性：信用债银行间和交易所市场成交活跃度均下降 - 根据图表数据，银行间市场与交易所市场的信用债成交金额均显示活跃度下降 [8] 六、评级调整 - 本周共有2家主体评级上调，无主体评级下调 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 年末存单到期规模放大供给端有压力，但财政支出及央行呵护下大幅提价压力有限，1.65%以上可关注存单配置价值；供给端11月末后银行承接方式使对公活期存款流出压力可控，12月到期量大有续发压力；需求端农村机构净买入转正但理财和货基无明显增量，年末“买短”带动有限；资金面12月政府债缴款压力小且财政支出高，跨年资金面有望平稳，国股行存单或在1.65%附近波动 [2][49] 各目录总结 供给：净融资持续上升，期限结构收窄 - 本周（12月1日至12月7日）存单发行规模4959.10亿元，净融资额471.00亿元（前值-2426.90亿元） [2][5] - 供给结构上，国有行发行占比从21%升至33%，股份行从34%降至20%，城商行从35%升至40%，农商行从8%降至6% [5] - 期限方面，1Y存单发行占比从19%升至22%，发行加权期限收窄至6.54个月（前值6.94个月） [2][5] - 下周（12月8日至12月14日）存单到期规模10608.00亿元，环比增6167.60亿元，集中在国有行、股份行和城商行，6M、1Y到期金额高 [2][5] 需求：农商行与其他产品类为二级配置主力，一级市场募集率小幅下降 - 二级配置上，国有行周度净买入116.77亿元，农商行722.86亿元，理财从230.40亿元降至81.07亿元，其他产品类从净买入379.82亿元转为净卖出66.24亿元，货基净卖出从257.35亿元升至1326.07亿元 [2][16] - 一级发行上，全市场募集率（15DMA）从88%降至87%，城商行从86%降至85%，股份行从92%降至90%，国有行从80%升至84% [2][16] 估值：存单一二级定价延续窄幅波动 - 一级定价：1y国有行存单加权发行利率维持1.64%，1M品种较上周上行17bp，3M上行1bp，6M、9M、1Y维持不变；股份行1Y - 3M期限利差较上周小幅下行至历史分位数14%；1Y期城商行与股份行利差从9.42BP走扩至13.94BP，利差分位数在26%附近，农商行与股份行利差从17.75BP收窄至10.00BP，利差分位数接近24% [2][20] - 二级收益率：AAA等级存单收益率小幅震荡，本周普遍上行，1M上行13bp，3M上行4bp，6M、9M、1Y上行2bp，1Y维持在2019年以来4%的历史分位数水平；AAA等级1Y - 3M期限利差维持在13%的历史分位数水平 [2][28] 比价：存单与资金及短国开价差走扩 - 1yAAA等级存单收益率与DR007:15DMA资金价差从15.69BP走扩至18.74BP，与R007:15DMA资金价差从12.33BP走扩至14.33BP [2][36] - 1y国债收益率不变，存单与国债价差从23.83BP走扩至25.34BP，分位数升至8%附近；存单与国开价差从1.54BP走扩至2.54BP，分位数升至1%附近 [2][36] - AAA中短票与存单价差从8.06BP收窄至7.69BP，分位数降至36% [2][36]

行业投资评级 - 报告对汽车行业给予“推荐（维持）”评级 [3] 核心观点 - 报告认为2026年汽车市场存在beta反弹机会，板块触底有望提前，建议提前布局 [3] - 核心观点简言之：1）销量展望没那么悲观，所以会有beta反弹机会；2）整车投资依然以个股为主，零部件以新产业为主 [3] - 由于2025年第四季度汽车基本面低于预期，这意味着2026年也将没有市场预期那么差 [3] 数据跟踪总结 - **市场折扣**：11月下旬行业平均折扣率为10.1%，环比微升0.1个百分点，同比上升1.6个百分点；平均折扣金额为23,394元，环比增加291元，同比增加4,686元 [5] - **10月销量数据**： - 乘用车批发销量296万辆，同比增长7.5%，环比增长3.6% [5] - 狭义乘用车批发294万辆，同比增长7.7%，环比增长4.0% [5] - 乘用车零售209万辆，同比下降9.2%，环比下降6.4% [5] - 出口57万辆，同比增长23%，环比增长2.1% [5] - 计算库存变化为+30万辆，同比增加31万辆，环比增加23万辆 [5] - **11月新势力交付**： - 比亚迪交付48.0万辆，同比下降5.3%，环比增长8.7% [6] - 零跑交付7.0万辆，同比增长75.1%，环比增长0.1% [6] - 理想交付3.3万辆，同比下降31.9%，环比增长4.5% [6] - 小鹏交付3.7万辆，同比增长18.9%，环比下降12.6% [6] - **11月传统车企销量**： - 吉利汽车销量31.0万辆，同比增长24.0%，环比增长1.1% [6] - 上汽集团销量46.1万辆，同比下降3.8%，环比增长1.5% [6] - 长安汽车销量28.4万辆，同比增长2.5%，环比增长2.1% [6] - **原材料价格（2025年第四季度均价）**： - 碳酸锂：8.28万元/吨，同比+9%，环比+13% [12] - 铝：2.14万元/吨，同比+4%，环比+3% [12] - 铜：8.68万元/吨，同比+15%，环比+9% [12] - 钯：371元/克，同比+38%，环比+21% [12] - 铑：0.21万元/克，同比+77%，环比+17% [12] - 天然橡胶：1.46万元/吨，同比-16%，环比持平 [12] - 聚氯乙烯PVC：0.46万元/吨，同比-13%，环比-5% [12] - 冷轧普通薄板：4069元/吨，同比-6%，环比持平 [12] - 天然气：0.43万元/吨，同比-9%，环比+1% [12] - 92汽油：7.81元/升，同比-4%，环比-5% [12] - 95汽油：8.09元/升，同比-4%，环比-5% [12] 投资建议总结 - **整车领域**：当前重点推荐吉利汽车（核心逻辑在于高端化+出海将带来大幅盈利抬升，2026年预测PE估值仅6.7倍）和江淮汽车（2026年三款产品周期确定性较强且空间可观）；板块估值修复则推荐比亚迪 [7] - **汽车零部件领域**： - **AI/智驾**：2026年重要板块，政策推出/加码有望带来供给订单催化，推荐地平线机器人，建议关注禾赛科技、速腾聚创、黑芝麻智能 [7] - **液冷**：订单明确，继续推荐敏实集团、银轮股份、凌云股份 [7] - **机器人**：可布局回调的龙头公司，推荐敏实集团、拓普集团、银轮股份、豪能股份、双环传动、新泉股份、福赛科技，建议关注均胜电子 [7] - **重卡领域**：近几月数据表现较好，成为2025年第四季度及2026年第一季度不错的配置板块，继续推荐中国重汽A、潍柴动力A/H，建议关注中国重汽H [7] 行业要闻总结 - **国内要闻**： - 2025年11月中国汽车经销商库存预警指数为55.6%，同比上升3.8个百分点，环比上升3.0个百分点，位于荣枯线之上 [30] - 2025年1-11月，汽车以旧换新超1120万辆 [30] - 2025年11月1-30日，全国乘用车市场零售226.3万辆，同比下降7%，环比增长1%；新能源市场零售135.4万辆，同比增长7%，环比增长6%；新能源零售渗透率达59.8% [30] - 乘联分会简析“十五五”规划建议，指出国内汽车销量规模有望突破3500万辆，新能源汽车渗透率突破70% [30] - **海外要闻**： - 中新两国举行首次新能源汽车对话，将加强新能源汽车、充电基础设施等领域合作 [31] - 通用汽车正从Cruise前员工处寻求帮助以推动新的自动驾驶汽车计划 [31] 市场表现总结 - **指数表现**：本周（报告期）汽车板块上涨1.27%，在29个板块中排名第10位 [10] - **细分板块表现**：汽车零部件板块上涨1.56%，乘用车板块上涨0.20%，商用车板块上涨2.24%，流通服务板块上涨0.14% [10] - **同期大盘表现**：上证综指上涨0.37%，沪深300上涨1.28%，创业板指上涨1.86%，恒生指数上涨0.87% [10] - **个股涨跌**：汽车板块上涨个股数155只，下跌个股数118只，板块平均涨幅1.0%，中位涨幅0.4% [33]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 核心观点认为数字人民币的定位和功能有望从M0逐步升级至M1、M2，其推广使用的外部条件已经具备，在支付领域大有可为[1][2][8] - 报告认为2026年将是银行板块估值系统性回升的一年，投资逻辑将从“红利防御”转向“红利+成长”双轮驱动[9] 市场与行业表现回顾 - 报告期内（2025/12/01-2025/12/07），申万银行指数周跌1.18%，跑输沪深300指数2.46个百分点[8] - 同期，沪深300指数上涨1.28%，上证综指上涨0.37%，创业板指数上涨1.86%[8] - 沪深两市主板A股日均成交额为10,583.60亿元，较上周上升0.65%[8] - 截至12月4日，两融余额为24,838.69亿元，较上周上涨0.42%[8] - 银行板块相对指数表现：近1个月绝对表现5.0%，相对表现2.8%；近6个月绝对表现17.3%，相对表现15.6%；近12个月绝对表现17.7%，相对表现24.4%[5] - A股银行板块周涨幅前三为：张家港行（3.96%）、厦门银行（2.92%）、青农商行（1.91%）[13] - H股银行板块周涨幅前三为：郑州银行（4.24%）、重庆农村商业银行（3.03%）、招商银行（2.68%）[14] 数字人民币发展动态 - **定位升级**：央行行长潘功胜表示将研究优化数字人民币在货币层次中的定位，陆磊曾表示基于可编程性加载利率智能合约，数字人民币将有机会成为广义货币（M2），意味着其定位有望从M0逐步升级至M1、M2[2] - **基础设施建设**：2025年9月，央行在上海设立数字人民币国际运营中心；10月在北京设立数字人民币运营管理中心[3] - **应用拓展**：2025年11月，恒生银行、恒生中国与建设银行在香港推出数字人民币商户收款服务[3] - **试点成果**：数字人民币应用场景已覆盖全国17个省（市）的26个地市，试点区域覆盖全国五分之一的人口[3] - **交易数据**：截至2025年9月末，数字人民币试点地区累计交易金额达14.2万亿元，累计处理交易33.2亿笔，通过数字人民币App开立个人钱包2.25亿个[3] - **应用领域**：已在批发零售、餐饮文旅、教育医疗、公共服务、社会治理、乡村振兴等领域形成覆盖线上线下、可复制可推广的应用模式[3] 行业投资建议与展望 - **整体判断**：预计2026年仍是银行板块估值系统性回升的一年，基本面回暖和资金驱动共同发力[9] - **投资逻辑转变**：从单纯的红利防御转向“红利+成长”的双轮驱动[9] - **逻辑一（红利底色）**：高股息、低估值的类债属性在无风险利率下行背景下将持续吸引稳健资金[9] - **逻辑二（成长弹性）**：随着息差企稳、区域信贷需求回升和非息收入增长，部分优质银行将展现业绩弹性，估值有望从PB逻辑向PE逻辑切换[9] - **建议关注三条投资主线**： 1. 国家信用与红利基石：以国有大行+招商银行为代表[9] 2. 息差或率先回暖、财富管理业务弹性大、信用成本走低带动ROE企稳的优质股份行和城商行：映射成本优势和风控优势，建议关注招商银行、中信银行、平安银行、宁波银行、江苏银行、南京银行、常熟银行[9] 3. 持续受益区域政策、业绩端有较大释放空间的城商行：建议关注成都银行、重庆银行、厦门银行、青岛银行、长沙银行、渝农商行[9] 重点公司估值数据（基于2025年12月5日收盘价） - **宁波银行**：股价28.23元，2025/2026/2027年预测EPS分别为4.44/4.82/5.39元，对应PE分别为6.35/5.85/5.24倍，PB为0.85倍，评级“推荐”[10] - **江苏银行**：股价10.51元，2025/2026/2027年预测EPS分别为1.88/2.04/2.19元，对应PE分别为5.58/5.14/4.80倍，PB为0.77倍，评级“推荐”[10] - **招商银行**：股价43.45元，2025/2026/2027年预测EPS分别为5.92/6.00/6.30元，对应PE分别为7.34/7.24/6.90倍，PB为0.97倍，评级“推荐”[10] - **常熟银行**：股价7.11元，2025/2026/2027年预测EPS分别为1.30/1.45/1.60元，对应PE分别为5.46/4.91/4.44倍，PB为0.74倍，评级“推荐”[10] - **瑞丰银行**：股价5.52元，2025/2026/2027年预测EPS分别为1.05/1.15/1.27元，对应PE分别为5.27/4.82/4.33倍，PB为0.54倍，评级“推荐”[10] 行业基本数据 - 股票家数：42只，占A股总数0.01%[4] - 总市值：114,991.99亿元，占A股总市值13.04%[4] - 流通市值：78,973.67亿元，占A股流通市值11.41%[4]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：成交量模型**[9][12] * **模型构建思路**：基于价量关系进行市场择时，认为成交量变化蕴含市场情绪和趋势信息[9]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 2. **模型名称：特征龙虎榜机构模型**[12] * **模型构建思路**：利用龙虎榜中机构投资者的买卖行为特征来构建择时信号[12]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 3. **模型名称：特征成交量模型**[12] * **模型构建思路**：基于更精细或具有特定特征的成交量数据（可能与普通成交量不同）进行择时[12]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 4. **模型名称：智能算法模型（沪深300/中证500）**[12] * **模型构建思路**：运用智能算法（如机器学习）对市场数据进行建模，以生成择时信号[12]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 5. **模型名称：涨跌停模型**[13] * **模型构建思路**：通过分析市场中涨停和跌停股票的数量或比例等特征来研判市场情绪和强度[9][13]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 6. **模型名称：上下行收益差模型**[13] * **模型构建思路**：通过计算市场上涨阶段与下跌阶段的收益差异，来衡量市场的内在动能和趋势[9][13]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 7. **模型名称：月历效应模型**[13] * **模型构建思路**：基于历史数据中存在的特定月份或时间窗口的规律性收益模式进行择时[13]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 8. **模型名称：长期动量模型**[14] * **模型构建思路**：利用长期的价格动量效应，即过去表现较好的资产未来继续表现较好的趋势，进行择时[9][14]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 9. **模型名称：A股综合兵器V3模型**[15] * **模型构建思路**：这是一个综合性的择时模型，可能耦合了多个周期、多个策略的信号，以达到攻守兼备的效果[9][15]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 10. **模型名称：A股综合国证2000模型**[15] * **模型构建思路**：针对国证2000指数构建的综合择时模型[15]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 11. **模型名称：成交额倒波幅模型（港股）**[16] * **模型构建思路**：结合成交额和波动率（波幅）的倒数关系来对港股市场进行择时[16]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 12. **模型名称：恒生指数上下行收益差模型（港股）**[16] * **模型构建思路**：针对恒生指数，计算其上行与下行的收益差来构建择时信号[16]。 * **模型具体构建过程**：报告未提供该模型的具体构建公式和详细步骤。 13. **模型名称：双底形态选股策略**[42][51] * **模型构建思路**：基于技术分析中的“双底”形态进行选股，该形态通常被视为看涨反转信号[42]。 * **模型具体构建过程**：识别股价走势中形成的两个近似低点（A点和C点）及之间的反弹高点（B点），当股价突破B点与A点连线构成的颈线位时，视为形态突破，产生买入信号[51]。报告展示了具体个股的A、B、C点日期及突破时点[51][54]。 14. **模型名称：杯柄形态选股策略**[42][45] * **模型构建思路**：基于技术分析中的“杯柄”形态进行选股，该形态是持续看涨的整理形态[42]。 * **模型具体构建过程**：识别股价先下跌后回升形成的“U”形杯状区域（A点到B点），随后在一段较小的回调整理（柄部，B点到C点）后，股价放量突破柄部高点，视为形态突破，产生买入信号[45]。报告展示了具体个股的A、B、C点日期及突破时点[45][55]。 15. **模型名称：倒杯子形态风险监控**[60] * **模型构建思路**：识别技术分析中的“倒杯子”形态，该形态被视为典型的负向形态，预示股价可能延续下跌趋势[60]。 * **模型具体构建过程**：在一波下跌后的反弹筑顶过程中，识别顶部形态，当股价再次下跌并实现向下突破时，确认该负面形态[60]。报告展示了具体个股的形态关键点（A、C、E点）[60]。 模型的回测效果 1. **双底形态组合**，本周收益0.13%，同期上证综指涨跌幅0.37%，本周相对收益-0.23%，自2020年12月31日至今累计收益14.14%，累计超额收益1.77%[42]。 2. **杯柄形态组合**，本周收益-0.23%，同期上证综指涨跌幅0.37%，本周相对收益-0.59%，自2020年12月31日至今累计收益10.57%，累计超额收益-1.8%[42]。 3. **上周杯柄形态突破个股**（30只），上周平均超额收益0.09%[43]。 4. **上周双底形态突破个股**（17只），上周平均超额收益1.17%[49]。 量化因子与构建方式 * 报告提及监控了33个“大师系列”量化选股策略，涉及价值型、成长型、综合型，但未详细阐述具体因子的构建方式[35]。 因子的回测效果 * 报告未提供具体因子的测试结果取值。

量化模型与构建方式 1. **模型名称：宽基轮动策略**[13] * **模型构建思路**：基于市场情绪热度变化进行宽基指数轮动。认为不同宽基指数（如沪深300、中证500等）成分股的总热度周度变化率（经平滑处理）可以反映资金流向和市场情绪，选择热度上升最快的宽基进行投资，若热度上升最快的是非主流股票（“其他”组），则空仓以规避风险[11][13]。 * **模型具体构建过程**： 1. **数据准备**：将全A股按沪深300、中证500、中证1000、中证2000以及“其他”进行分组[8]。 2. **计算组内总热度**：对每个组内的所有成分股，计算其“个股总热度指标”的加和，得到该宽基（或“其他”组）的“总热度”指标[7][8]。 3. **计算热度变化率**：计算每个宽基（及“其他”组）总热度的周度变化率[11]。 4. **平滑处理**：对周度变化率取2周移动平均（MA2）进行平滑[11]。 5. **交易信号**：在每周最后一个交易日，买入总热度变化率MA2最大的宽基指数。如果变化率最大的为“其他”组，则选择空仓[13]。 6. **执行**：按信号等权买入对应宽基指数。 2. **模型名称：热门概念内低热度选股策略**[29] * **模型构建思路**：在短期受行为因素影响较大的热门概念板块中，选择板块内关注度（热度）最低的个股。逻辑在于热门概念中最高关注度的个股可能已充分定价，而低关注度个股存在反应不足或补涨机会[29]。 * **模型具体构建过程**： 1. **筛选热门概念**：在每周最后一个交易日，选出本周总热度变化率最大的5个概念[29]。 2. **构建备选股票池**：将这5个热门概念对应的所有成分股作为初始股票池，并排除其中流通市值最小的20%的股票[29]。 3. **构建TOP组合**：从每个热门概念的备选股票池中，选出“个股总热度指标”排名前10的个股，等权构建“热度TOP组合”[29]。 4. **构建BOTTOM组合**：从每个热门概念的备选股票池中，选出“个股总热度指标”排名最后10的个股，等权构建“热度BOTTOM组合”[29]。 模型的回测效果 1. **宽基轮动策略**，年化收益率8.74%，最大回撤23.5%，2025年收益31.4%[16]。 2. **热门概念内低热度选股策略（BOTTOM组合）**，年化收益15.71%，最大回撤28.89%，2025年收益40.2%[31]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：个股总热度指标**[7] * **因子构建思路**：通过加总个股的浏览、自选与点击次数，并做归一化处理，构建一个衡量市场对单只股票关注度（情绪热度）的代理指标[7]。 * **因子具体构建过程**： 1. 获取股票i在交易日t的浏览次数、加入自选次数、点击次数。 2. 将上述三个次数相加，得到原始热度值。 3. 计算该原始热度值在当日全市场所有股票总原始热度值中的占比，进行归一化。 4. 将归一化后的数值乘以10000，使因子取值区间落在[0, 10000]。 $$个股总热度指标_{i,t} = \frac{(浏览_{i,t} + 自选_{i,t} + 点击_{i,t})}{\sum_{j=1}^{N}(浏览_{j,t} + 自选_{j,t} + 点击_{j,t})} \times 10000$$ 其中，分母为当日全市场所有股票（共N只）的原始热度值总和[7]。 2. **因子名称：宽基/行业/概念总热度**[7] * **因子构建思路**：将属于同一宽基指数、同一行业或同一概念的所有成分股的“个股总热度指标”进行加总，得到更高层面的情绪热度代理变量，用于追踪市场对特定板块的整体关注度[7]。 * **因子具体构建过程**：对于给定的宽基指数G（或行业、概念），在交易日t，将其所有成分股的“个股总热度指标”进行求和。 $$总热度_{G,t} = \sum_{i \in G} 个股总热度指标_{i,t}$$ 其中，i为属于组G的成分股[7][8]。 3. **因子名称：热度周度变化率MA2**[11][20][27] * **因子构建思路**：计算宽基、行业或概念“总热度”指标的周度环比变化率，并采用2周移动平均进行平滑，以捕捉热度边际变化的趋势，减少噪声[11][20]。 * **因子具体构建过程**： 1. 计算对象（宽基、行业或概念）在第w周的“总热度”均值（或周末值）。 2. 计算周度变化率：$$变化率_w = \frac{总热度_w - 总热度_{w-1}}{总热度_{w-1}}$$ 3. 对变化率序列取2周移动平均（MA2）：$$变化率MA2_w = \frac{变化率_w + 变化率_{w-1}}{2}$$[11] 4. **因子名称：估值历史分位数**[38][41] * **因子构建思路**：计算宽基指数或行业当前估值（如PE）在历史序列中所处的位置（分位数），以判断其相对历史水平的估值高低[38][41]。 * **因子具体构建过程**： 1. **确定估值指标与回溯窗口**：例如，对宽基指数采用滚动5年窗口计算PE_TTM的历史分位数[38]；对行业采用从2015年起始的固定窗口[41]。 2. **计算历史分位数**：将当前估值指标值（如PE_TTM）放入历史时间序列中，计算其百分位排名。 $$估值历史分位数_t = \frac{历史序列中小于等于当前估值值的样本数}{历史序列总样本数} \times 100\%$$ 用于监控市场估值状态[38][41]。 因子的回测效果 （报告中未提供单个因子的独立测试结果，如IC、IR等，仅展示了基于因子构建的策略组合表现）

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 12月第一周工业生产节奏略有加快，降息预期强化、美元走弱提振风险资产价格，国内投资品供需改善均较有限；通胀方面蔬菜涨幅走扩，食品价格环比加速上行；出口方面集运价格转弱，需求平稳但太平洋市场煤炭运输需求走强；投资方面煤炭等成本端支撑，水泥价格回稳，钢材表观需求走弱、库存去化加快；地产方面月初新房与二手房成交均季节性放缓；债市基本面供需格局未改，PMI价格积极信号值得持续跟踪，下周重点聚焦重要会议的财政货币表述 [3][33] 根据相关目录分别进行总结 通胀相关 食品价格加速上行，本周猪肉价格跌幅走扩，蔬菜涨幅继续扩大，农产品批发价格200指数、菜篮子产品批发价格指数环比+1.5%、+1.7% [3][7] 进出口相关 集运价格边际走弱，CCFI指数、SCFI指数均进一步下跌，北美航线需求增长乏力，供需平衡情况不佳；11月24日 - 11月30日，港口完成集装箱吞吐量、货物吞吐量环比分别-0.3%、+8.4%，二者月均同比+10.2%、+5.7%，较10月表现更强；BDI、CDFI指数加速上涨 [9] 工业相关 煤价跌幅扩大，秦皇岛港动力末煤（Q5500）价格环比-3.0%；螺纹钢价格涨幅扩大，现货价格环比+1.1%，库存去化加快，表观需求走弱加速；沥青开工率继续处于同期低位，本周环比+0.1pct至27.9%，同比-1.0%；铜价涨幅扩大，长江有色铜、LME铜均价环比+2.5%、+4.3%；玻璃期货价格环比下跌 [16][21] 投资相关 水泥价格止跌回稳，周均环比+0.02%；新房成交月初小幅回落，11月28日 - 12月4日，30城新房成交面积211.8万平方米，环比-0.6%，同比-36%；二手房成交继续走弱，环比-2.7%，同比-39.6% [24][25] 消费相关 11月乘用车零售同比-7%，11月1 - 30日，全国乘用车市场零售226.3万辆；原油价格继续上涨，截至12月5日，布伦特原油、WTI原油价格环比+0.9%、+2.6% [2][27]

报告行业投资评级 - 报告对医药行业整体持积极观点，并在多个细分领域给予“推荐”评级 [10][12][52][55][58][61][72] 报告的核心观点 - 报告核心观点认为医药行业多个细分领域正迎来积极变化，包括创新药从“数量逻辑”向“质量逻辑”转换、医疗器械国产替代与出海加速、创新链（CXO+生命科学服务）需求复苏、以及特色原料药受益于专利到期等 [10][12][52][54][56][62][70] - 报告详细分析了2025年第三季度海外心血管器械龙头（雅培、美敦力、波士顿科学、强生、爱德华）的财务表现与管线进展，显示该领域增长稳健且创新活跃 [17][24][31][42][48] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周（报告期），中信医药指数下跌0.73%，跑输沪深300指数2.00个百分点，在30个一级行业中排名第22位 [6] - 本周医药板块涨幅前十的股票包括海王生物（+55.59%）、瑞康医药（+36.54%）等，跌幅前十的股票包括*ST景峰（-14.77%）、康芝药业（-12.74%）等 [5][6] 板块观点和投资主线 创新药 - 看好国内创新药行业从“数量逻辑”向“质量逻辑”转换，进入产品为王阶段，建议关注具备差异化管线和国际化能力的公司 [10] - 以中国生物制药为例，其创新产品收入占比从2018年的12%大幅提升至2024年的41.8%，预计2025年将首次突破50% [52] 医疗器械 - **医疗设备**：影像类设备招投标量回暖明显，2025年上半年我国医学影像设备公开招中标市场规模同比增长94.37%，建议关注迈瑞医疗、联影医疗等 [10][56] - **高值耗材**：骨科集采后恢复较好增长；神经外科集采后放量和进口替代加速，建议关注迈普医学等 [10][53] - **IVD（体外诊断）**：发光集采加速国产替代，目前国产市占率约20-30%，集采后国产龙头报量份额提升可观，出海逐渐深入 [10][54] - **低值耗材**：海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级，建议关注维力医疗等 [10][57][58] 创新链（CXO+生命科学服务） - 海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，行业需求有所复苏，供给端持续出清 [10][62] - 长期看，行业渗透率仍非常低，国产替代是大趋势，并购整合有望助力公司做大做强 [10][62] 医药工业（特色原料药） - 行业成本端有望改善，迎来新一轮成长周期 [10] - 2019年至2026年，全球有近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间约为298-596亿美元，建议关注同和药业、天宇股份、华海药业等 [70] 中药 - 投资主线包括：基药目录预期、国企改革、医保解限品种及OTC龙头等，建议关注昆药集团、康缘药业、片仔癀等公司 [12][66] 药房 - 处方外流可能提速，竞争格局有望优化，建议关注老百姓、益丰药房、大参林等上市连锁药房 [12][63] 医疗服务 - 反腐与集采净化市场环境，民营医疗竞争力有望提升，建议关注固生堂、爱尔眼科、海吉亚医疗等 [12][65] 血制品 - “十四五”期间浆站审批倾向宽松，行业成长路径清晰，建议关注天坛生物、博雅生物 [12] 2025Q3海外心血管器械龙头分析 雅培 - 2025年第三季度心血管业务收入为31.37亿美元，同比增长12.5% [17] - 心律管理、电生理、心衰、结构性心脏病业务均实现两位数以上增长，增速分别为+13.0%、+13.7%、+12.1%、+11.3% [15][17] - 产品管线方面，AVEIR CSP无导线起搏器研究数据积极，Volt PFA系统获CE认证，Tendyne TMVR系统获FDA批准，TriClip在日本获批 [20] 美敦力 - 2025年第三季度心血管部门收入为34.36亿美元，同比增长9.3% [24] - 心脏节律和心衰业务增长最快（+14.3%），主要受心脏消融术高增长驱动；结构性心脏病和主动脉业务增长6.6%，受益于Evolut TAVR系统强劲表现 [22][24] - 产品管线方面，OmniaSecure除颤导线获FDA批准，Evolut TAVR系统获FDA批准用于再次瓣膜置换术（Redo-TAVR） [27] 波士顿科学 - 2025年第三季度心血管业务收入为33.43亿美元，同比增长22.4% [31] - Watchman（左心耳封堵）和电生理业务增长显著，同比增速分别为+34.6%和+62.8% [29][31] - 产品管线方面，FARAPULSE PFA系统获FDA批准扩大适应症至持续性房颤，并完成了对Elutia公司的收购 [38] 强生 - 2025年第三季度心血管业务收入为22.13亿美元，同比增长12.6%，增长部分由并购的Shockwave和Abiomed业务驱动 [42] - 电生理业务收入同比增长9.7%，Abiomed业务同比增长15.6%，Shockwave业务增长超20% [41][42] - 产品管线方面，VARIPULSE平台在亚太地区获批，Abiomed的Impella技术推荐等级提升 [45] 爱德华 - 2025年第三季度心血管业务收入为15.5亿美元，同比增长14.7% [48] - 经导管二尖瓣和三尖瓣治疗（TMTT）业务增速最快，达+59.3% [47][48] - 产品管线方面，SAPIEN 3 TAVR获FDA批准用于无症状患者，SAPIEN M3经导管二尖瓣置换系统获CE认证 [51] 行业和个股事件 - 科伦博泰与Crescent Biopharma达成合作，共同开发新型肿瘤疗法，科伦博泰将获得8000万美元首付款及最高12.5亿美元里程碑付款 [75] - 东阿阿胶披露上市以来首次股份回购注销方案，拟以1-2亿元回购股份 [75] - 百奥赛图授权的双抗ADC项目IDE034获FDA IND批准，即将启动I期临床试验 [75]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1] 报告核心观点 - 稀土资源的战略地位持续提升，已成为大国之间资源竞争与产业博弈的重要焦点 [1] - 稀土元素在现代科技与工业中不可或缺，牛津能源研究所预计其需求在2030年前将大幅增长，主要驱动力来自电动车和风力涡轮机的永磁部件 [1][5] - 中国在全球稀土产业链中占据核心地位，拥有全球48%的储量（4400万吨）并贡献了2024年全球68.5%的产量（27万吨/39万吨） [1][8] - 稀土永磁材料是最大的稀土深加工领域，消耗量占稀土总产量的40%以上 [1][16] - 行业竞争呈现“量大集中、结构分化、向高端升级”三大特征，竞争焦点从产能向技术、品质与客户链整合转移 [1][55] 一、稀土元素介绍 - 稀土是17种金属元素的统称，根据物化性质差异划分为轻稀土和重稀土 [4] - 稀土元素因特殊的电子层结构而具备优异的磁性、光学和电学性能，是高科技领域的战略性矿产资源 [5] - 全球稀土储量分布集中，中国（4400万吨，48%）、巴西（2100万吨，23%）和印度（690万吨，7.6%）为前三大资源国 [8] - 中国是唯一能够提供全部17种稀土金属的国家，其资源约98%来源于碳酸岩型矿床（轻稀土为主），离子吸附型矿床则出产中重稀土 [15] - 2025年1月中国地质调查局宣布在云南红河发现超大规模离子吸附型稀土矿，潜在资源量115万吨，其中关键稀土元素超过47万吨 [15] 二、稀土永磁产品及其产业链 （一）稀土永磁产品的定义和分类 - 稀土永磁材料是稀土金属与过渡族金属形成的金属间化合物经工艺制成的永磁材料 [16] - 主要分为钕铁硼永磁体（NdFeB）和钐钴永磁体（SmCo）两大类 [16] - 钕铁硼磁性能优异、成本较低，广泛应用于电动汽车电机、风力发电机等领域；钐钴磁体则在高温、高腐蚀环境下表现突出，常用于航空航天和国防装备 [16] （二）永磁体的稀土原料 - 宏观层面，稀土氧化物产量受政策调控影响，2024年全国稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为27万吨和25.4万吨，较2023年增幅（5.9%和4.2%）大幅减少 [22] - 在稀土成为关键战略资源背景下，预计未来产量将保持温和增加趋势 [22] - 微观层面，生产钕铁硼依赖氧化镨钕、氧化镝、氧化铽等金属原料，镨钕因化学性质相似极难分离，生产企业主要使用氧化镨钕 [24] - 氧化镝、氧化铽用于增强钕铁硼磁铁的耐热性能和矫顽力 [24] - 镨钕原料价格波动较大，氧化镨钕价格从2022年3月106万元/吨的高点回落，一度在2024年年中触及36万元/吨，自高点下跌超60%，2025年4月以来受中美博弈影响价格上行至50万元/吨附近 [27] - 重稀土元素镝和铽价格显著高于镨钕，铽因含量低、需求集中在高端领域，价格波动风险更大 [27] （三）永磁体稀土原料的产能 - 国内主要稀土生产企业包括北方稀土、中国稀土、盛和资源等，其中北方稀土掌握重要的镨钕资源 [28] - 海外主要产能来自美国芒廷帕斯材料公司（MP Materials）和澳大利亚莱纳斯（Lynas），MP Materials获美国国防部资助建设永磁体制造厂，计划2028年将永磁产能提升至1万吨/年；莱纳斯在2024年4至6月镨钕产量首次突破2000吨/季度 [28] （四）稀土永磁产品的具体介绍 1、钕铁硼磁体 - 钕铁硼磁铁化学式为Nd₂Fe₁₄B，典型成分中稀土金属元素占比约30%，铁元素占69%，硼元素占1% [29] - 按工艺可分为粘接、烧结和热压三种，其中烧结磁体占据整体市场份额约93% [29] - 根据Adamas Intelligence报告，2023年钕铁硼磁体消费量环比增长13.3%，预计到2040年需求将以8.7%的复合年增长率增长，主要受机器人、空中交通和新能源汽车市场支撑 [30] - 分场景看，到2030年，工业电机对烧结钕铁硼的需求将从2020年的36000吨/年提升至53700吨/年（提升约50%），但其占整体需求的比例将从30.2%下降至13.9% [30][31] - 电动汽车和离岸风力涡轮机将成为需求增长主要驱动力，预计2030年占比分别达到29.5%和36.0% [31] 2、粘结钕铁硼 - 粘结钕铁硼由磁粉与高分子粘结剂混合后经压制或注射成型制成，具有尺寸精度高、形状自由度大、机械性能好等特点，但磁能积和矫顽力远低于烧结钕铁硼 [47] - 其磁性能呈连续分布，无固定标准化分级，性能取决于所用磁粉类型（快淬磁粉或HDDR工艺磁粉）及含量 [49] - 聚合物粘结剂质量占比可在2.5%至12%之间，主流包括聚酰胺、聚对苯硫醚及环氧树脂 [50] 3、钐钴磁体 - 钐钴磁体按开发时间分为第一代（SmCo5）和第二代（Sm2Co17），在高温环境下抗退磁能力优于钕铁硼 [51] - 制造采用粉末冶金工艺，与烧结钕铁硼类似，但压实密度较低而烧结温度较高 [51] （五）稀土永磁产品生产行业格局 - A股和港股上市的14家主要稀土永磁材料生产企业，行业整体营收连续三年下滑，2024年营收368.5亿元，较2022年的453亿元下滑近19% [53] - 行业毛利从2022年的75.7亿元缩水至2024年的49.2亿元，下降35%，毛利率从16.9%收窄至13.3% [53] - 行业呈现“低端产能过剩、高端供给短缺”的结构性矛盾，竞争焦点向技术（高性能配方、晶界工程、低重稀土替代）、品质与客户链整合转移 [55]