报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 人员流动回落，需求环比改善，工业生产总体平稳，消费、投资、出口等方面有不同表现，大类资产表现分化，期间有多项重要政策/事件发生 [3] 根据相关目录分别进行总结 大类资产 - 本周债指普跌，中债 7 - 10 年国开行债指数下跌最多，周度跌幅达 0.19% [3][7] - 股指多数上涨，科创 50 指数上涨最多，周度涨幅达 6.47% [3] - 商品涨跌互现，南华贵金属指数上涨最多，涨幅达 4.48%，南华黑色指数下跌最多，跌幅达 1.95% [3] - 外币多数下跌，日元跌幅最大，周度跌幅达 0.95%，美元相对人民币升值，周度涨幅达 0.31% [3] 工业生产 - 生产总体平稳，上游全国电厂样本区域用煤量周度环比下行 1.27%，石油沥青装置开工率周度环比上行 5.70pcts 至 40.10%，高炉开工率周度环比上行 0.47pcts 至 84.47%，粗钢产量周度环比下行 0.67% [3] - 地产链螺纹钢开工率周度环比下行 2.31pcts 至 40.65%，浮法玻璃开工率周度环比持平上周 76.31%，磨机运转率周度环比持平上周 38.55% [3] - 泛消费品链涤纶长丝开工率周度环比持平上周 91.54%，PTA 开工率周度环比下行 0.81pcts 至 76.48%，甲醇开工率周度环比上行 0.12pcts 至 79.51% [3] - 汽车链汽车半钢胎开工率周度环比下行 0.08pcts 至 73.58%，汽车全钢胎开工率周度环比上行 0.06pcts 至 65.72% [3] 人流物流 - 人员流动明显回落，全国迁徙规模指数 7DMA 周度环比下行 7.21%，国内航班执飞数量 7DMA 环比下行 2.93%，国际航班执飞数量 7DMA 周度环比下行 1.01%，北京和上海客运量上行，广州和深圳地铁客运量下行 [3] - 货运价格小幅下行，公路物流运价指数 4WMA 周度环比下行 0.04%，总量高于往年同期水平 [3] 消费 - 汽车销量同比有所上行，上期乘用车市场批发与零售销量同比去年分别上行 6.00%和 9.00%，批发同比增速 4WMA 和零售同比增速 4WMA 均上行 [3] - 物价表现分化，本期电影票房周度环比下行 55%，观影人次 7DMA 周度环比下行 55%，猪肉价格周度环比下行 0.31%，蔬菜价格周度环比上行 4.23% [3] 投资 - 建筑施工表现较好，本期水泥库容比周度环比上行 0.4pcts，水泥价格指数周度环比上行 2.97%，水泥发运率周度环比上行 0.4pcts，螺纹钢库存周度环比下行 2.8%，全国盈利钢厂比例周度环比下行 0.9pcts，螺纹钢表观需求周度环比上行 5.0% [3] - 商品房市场有所回暖，30 大中城市商品房成交面积 7DMA 周度环比上行 21.2%，一线、二线和三线商品房成交面积均上行，16 城二手房成交面积 7DMA 周度环比上行 1.6%，全国城市二手房出售挂牌价指数周度环比下行 0.1%，百城成交土地面积上行，成交土地溢价率周度环比下行 [3] 出口 - 港口吞吐量有所上行，本期港口货物吞吐量周度环比上行 0.1%，集装箱吞吐量周度环比上行 0.2% [3] - 航运指数多数下行，本期 BDI 指数周度环比上行 2.54%，SCFI 指数和 CCFI 指数周度环比分别下行 6.98%和 2.93% [3] 重要政策/事件 - 9/22 LPR 报价维持不变 [3] - 9/22 国新办新闻发布会介绍十四五时期金融业的发展情况，未涉及短期政策的调整 [3] - 9/24 央行公告 9.25 日操作 6000 亿 MLF [3] - 9/26 央行三季度货币政策例会继续强调“适度宽松”的货币政策 [3]

债 券 研 究 债 券 周 评 相关研究 证券分析师 黄伟平 A0230524110002 huangwp@swsresearch.com 栾强 A0230524110003 luanqiang@swsresearch.com 研究支持 王哲一 A0230123100001 wangzy@swsresearch.com 联系人 黄伟平 (8621)23297818× huangwp@swsresearch.com 2025 年 09 月 27 日 人员流动回落，需求环比改善 ——高频经济周报（2025.9.21-2025.9.27） 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 证 券 研 究 报 告 - ⚫ 工业生产：生产总体平稳。从上游来看，本期全国电厂样本区域用煤量周度环比下行 1.27%，石油沥青装置开工率周度环比上行 5.70pcts 至 40.10%，高炉开工率周度环比 上行 0.47pcts 至 84.47%，粗钢产量周度环比下行 0.67%。从地产链来看，螺纹钢开工 率周度环比下行 2.31pcts 至 40.65%，浮法玻璃开工率周度环比持平上周 ...

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 市场表现综述： 大类资产方面，本周（下文如无特殊说明，本周均指代2025.9.15-2025.9.19）国内权益市场指数表现分化，创 业板指上涨2.34%。行业方面，本周煤炭、电力设备、电子行业涨幅居前，银行、有色金属、非银金融行业跌 幅居前。基金市场方面，本周权益基金表现较好，混合债券型基金业绩回撤。 基金产品发行情况： 本周国内新基市场热度上涨，新成立基金63只，合计发行份额为748.28亿份。其中债券型基金27只、股票型基 金27只、混合型基金7只、国际(QDII)基金1只、REITs1只。全市场新发行基金31只，从类型来看，股票型基金 21只、FOF基金4只、混合型基金4只、债券型基金1只、国际(QDII)基金1只。 基金产品表现跟踪： 各类行业主题基金本周表现震荡分化，TMT主题基金净值涨幅优势延续，金融地产主题基金回调明显，医药 主题基金净值持续回撤。截至2025年9月19日， TMT、新能源、国防军工、行业均衡、行业轮动、消费、周 期、医药、金融地产主题基金本周涨跌幅分别为2.56%、2.07%、1.50%、0.92%、 0.49%、-0.53%、-1. ...

今天市场给我的感觉还是萎缩，其实说白了就是赢家已经离场休息过长假了，剩下输家还在场内挣扎回本，为啥这样说？今天成交量比上周五还要少，要知 道每周五市场都是相对谨慎，周一相对乐观。现在较乐观的周一都缩量了，可以预期本周又是各位大聪明提前离场回避长假风险的情况，下一周反而更安全 一些。有人说今天科技不是涨了吗？这不是主力进场信号？今天的科技当然涨了，但大家看到什么板块下跌了？是6连阴的白酒继续下行，农业，医药、银 行、保险这些消费、红利在走弱，资金流向是出消费、红利，进科技，所以我觉得更像是输家在节前做最好的努力，真正的大主力都已经休息了。如果没有 意外，明天还得是震荡市，科技可能继续涨，资金来源就是消费与红利。对于这种玩法，我们并没有天眼，不知道明天的涨跌，也不能说些什么，只能说主 线要抓住，仓位配置要合理，即就算长假8天外出旅游出了重大利空打击也睡得着的水平，那科技节前到底涨不涨，涨多少，其实已经不重要了，真正的主 占场应该会在节后启动。 中线策略分析：【整体情况】 今天买盘力量1990+，资金在流入，但力度与上周五天没有区别，并不能说是强势市场。卖盘方面360+，在散户抛压的范围内，资金在流出但不多，机构风 ...

编辑 | 关雪菁 头图 | AI生图 9月10日，广发基金公告称，基金经理刘格菘因工作安排卸任广发多元新兴股票，由此前共同管理该基 金的周智硕独自管理。 2019年刘格菘管理该产品年度收益达到106.58%，获得股票型基金收益冠军。2020年业绩也不错，不过 2023-2024年亏损均在20%以上。截至今年9月10日，累积净值较高点还有30%的距离。 不只是刘格菘，2019-2021年的牛市中，受基金出圈、业绩火爆影响，多位基金经理被奉为顶流，产品 大卖。不过2021年之后，随着A股走熊，这些顶流大多经历了较大回撤，口碑快速下滑。 到了今年，牛市再度来袭，这些昔日顶流境遇不同。如这轮牛市中，刘格菘管理的产品净值也在上涨， 但距离前期在2021年的高点都还有距离。而同样是成长风格的少数昔日顶流，如今已经逐渐让客户回 本。如谢治宇，陈皓，杨锐文，产品较2021年高点已经不远。也有少量成长风格基金经理的部分产品净 值已经突破2021年高点。 出品 | 妙投APP 作者 | 刘国辉 当然，也有不少昔日顶流如今境遇与刘格菘差不多，如重仓白酒、医药、新能源的基金经理，产品净值 距离回本也都还有点远。 科技成长基金经理离回 ...

工业生产 - 8月规模以上工业增加值同比增长5.2%，较7月的5.7%略有回落[4] - 制造业增加值增长5.7%，快于整体工业0.5个百分点[4] - 41个工业大类中31个行业产出同比增长，增长面达75.6%[4] - 装备制造业增加值同比增长8.1%，连续25个月快于整体工业[4] - 高技术制造业增加值同比增长9.3%，显示新兴产业动能强劲[4] 固定资产投资 - 1-8月全国固定资产投资累计同比增长0.5%，较1-7月的1.6%明显回落[4] - 扣除房地产开发投资后累计增速达4.2%，房地产是主要拖累项[4] - 民间固定资产投资同比下降2.3%，降幅较1-7月的1.5%进一步扩大[4] 制造业与基建投资 - 1-8月制造业投资同比增长5.1%，增速高出全部投资4.6个百分点[4] - 设备工器具购置投资同比增长14.4%，保持两位数增速[4] - 基础设施投资同比增长2.0%，增速较上月放缓[4] 房地产 - 1-8月全国房地产开发投资同比下降12.9%，降幅较1-7月的12.0%扩大[4] - 8月单月房地产开发投资同比下降19.5%，为年内最大单月降幅[4] - 1-8月房屋新开工面积同比下降19.5%，住宅下降18.3%[4] 消费 - 8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，增速较上月回落0.3个百分点[5] - 限额以上家用电器和音像器材类零售额同比增长14.3%[5] - 汽车类零售额同比由负转正，增长0.8%[5] - 新能源汽车国内零售渗透率达55.3%[5] - 1-8月全国服务零售额同比增长5.1%，快于商品零售[5] 综合展望 - 经济恢复动能持续，预计三季度经济增速较二季度有所回落[5] - 完成全年GDP增长5%左右目标压力不大[5]

核心观点 - 8月国内经济延续总体放缓趋势 生产端保持韧性但需求端承压 内部分化加剧 政策需进一步聚焦需求端以推动经济平稳运行 [2][3] 生产端表现 - 工业增加值同比增速5.2% 较7月5.7%回落0.5个百分点 季调环比增速0.37% 处于历年平均水平 [4] - 产销率96.6% 较前月97.1%下降 但同比跌幅从0.2%收窄至0.1% 出口交货值同比增速由正转负 [4] - 铁路运输设备行业保持高增速 有色行业增速从7月6.8%提升至9.1% 煤炭开采和油气开采稳定增长 [6] - 电子设备和电气机械行业受出口订单回落影响增速小幅下滑 汽车生产因消费补贴退坡而回落 [6] - 服务业生产指数同比5.6% 较7月下降0.2个百分点 信息传输软件和信息技术服务业及金融业增速提升 租赁和商务服务业增速回落 [7] 消费端表现 - 社零同比增速3.4% 较7月回落0.3个百分点 季调环比0.17% 处于历年同期偏低水平 [12] - 商品零售同比增速3.6% 回落0.4个百分点 餐饮收入增速从1.1%回升至2.1% [14] - 家电音像增速从28.7%降至14.3% 家具增速从20.6%放缓至18.6% 体育娱乐用品增速从13.7%提升至16.9% 金银珠宝增速从8.2%跃升至16.8% [15] - 粮油食品 日用品和烟酒消费增速回落 汽车消费受新能源车补贴退坡影响复苏有限 [15] 投资端表现 - 1-8月固定资产投资累计同比增长0.5% 较1-7月放缓1.1个百分点 8月当月同比增速-7.1% 较7月跌幅扩大0.6个百分点 [16] - 8月制造业 广义基建 狭义基建和地产投资增速分别为-1.3% -6.4% -5.9%和-19.5% 较前月分别回落1.0 4.5 0.8和2.4个百分点 [16] - 外需不足导致新出口订单PMI低位运行 企业产能利用率下降与利润负增 压制制造业投资意愿 [19] - 专项债资金落地存在时滞 第三批"两重"项目未大规模开工 极端天气影响施工进度 [19] - 商品房销售面积同比-10.6% 较7月跌幅扩大2.7个百分点 销售额同比-14.0% 跌幅收窄0.1个百分点 新开工 施工 竣工面积同比分别减少20.3% 21.9%和21.4% [20] 就业情况 - 8月全国和31个大城市城镇调查失业率均为5.3% 较7月上升0.1个百分点 主要受高校毕业生集中就业期影响 [9]

迟早有一天，我们会像德国人一样消费，像美国人一样投资。 消费实际上是一种个人偏好的有效选择，它是经济增长的底层基石。 大概是三年前，《晚点》发布了一篇采访经济学家辜朝明的文章，当时辜朝明说，"人人都想过上更好的生活。我相信一部分国人已经过得比美国人更好， 但若要让14亿人都过上这样的生活，达到第一世界的生活标准，今后10年至关重要。" 但问题在于，如何才能够过上第一世界的生活标准呢？ 辜朝明当时给了一个非常形象的比喻。那就是经济增长，宏观上就是GDP得超过前一年，微观上就是必须有人花的比挣得多。借助信贷，一个人、一个企业 的支出就有机会超过收入，所以借贷是经济增长一个非常重要的部分。 而这，其实就是宏观经济的真正解药。 辜朝明其实非常具体的说了两个解药，第一就是消费带来的增长，第二就是借贷投资带来的增长，而当下来看，哪怕是在三年后的今天，消费和投资仍然是 今天最重要的经济增长抓手。 在过去，宏观经济学习的大部分地方都来自于生产领域。比如如何制造一辆优质的汽车，从桑塔纳起步，再到今天的新能源汽车，我国早已经构建了非常完 整的汽车生产链，不仅如此，在新能源汽车领域还已经超过了欧美。 而在汽车之外的领域，我们从彩电 ...

公司业务布局 - 公司固态电池产品应用领域广泛 涵盖新能源汽车 机器人 消费电子 储能和低空飞行器等多个领域 [1] - 公司对下游领域客户合作持开放态度 [1]

市场表现与预期 - 美国8月非农新增就业2.2万大幅低于预期 失业率4.3%创近四年新高 利率互换显示交易员预计美联储9月降息25基点概率达96% [5][15] - 美股三大指数高开低走 纳指较日高跌超1.5% 标普500全周累计上涨0.33% 道指跌0.32% 纳指涨1.14% [2][9] - 美债收益率全线下挫 10年期跌逾8基点至4.0742% 2年期跌至2022年以来最低的3.5092% [2][10] 商品与外汇 - 黄金涨1.16%至3641.40美元/盎司 全周累计涨3.58% 盘中刷新记录高点 中国央行连续第10个月增持黄金 [2][10][3] - 美油跌2%至61.87美元/桶 布油期货涨0.8%至66美元/桶上方 OPEC+原则上同意10月扩产 [2][8][19] - 美元指数较周四尾盘跌逾0.9% 加密货币冲高回落 以太坊较日高下挫5.2% [2] 科技与AI动态 - OpenAI未来四年现金消耗激增至1150亿美元 2030年收入目标2000亿美元 [7][18] - 博通大涨9.4% 因将从2026年起为OpenAI设计生产AI芯片 英伟达跌2.7%至近两个月低点 [2][18] - 阿里巴巴发布万亿参数大模型Qwen3-Max-Preview 支持262K上下文长度 [32] 政策与贸易 - 特朗普调整全球关税政策 黄金、钨、铀等关键商品获豁免 [5][16] - 美日关税协议披露 日本承诺5500亿美元对美投资 长期90%利润归美国 [7][17] - 深圳市多区放开楼市限购 非深户可买两套 限购人群历史性放宽 [5][14] 公司事件 - Robinhood被纳入标普500成分股 盘后涨近8% 今年累计上涨156% [2][27] - 易会满涉嫌严重违纪违法被查 曾执掌证监会超五年 [4][13] - 摩尔线程预计2027年盈利 H20不构成竞争 半年营收超以往3年 [22] 行业趋势 - 人工智能在工业互联网大会展示前沿技术应用 算力基础设施和AI应用受关注 [29] - 量子计算公司Quantinuum获英伟达投资 估值100亿美元 正进行6亿美元融资 [31] - Meta智能眼镜销售预期提升 向高通加单20% 预计全年出货量突破500万副 [33]