报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年12月30日转债行业涨跌参半，估值环比抬升，中盘成长相对占优，转债市场成交情绪减弱，转债中枢提升、高价券占比提升，正股行业指数下降占比过半 [1] 各部分总结 市场概况 - 指数表现：中证转债指数环比上涨0.14%，上证综指环比持平，深证成指环比上涨0.49%，创业板指环比上涨0.63%，上证50指数环比上涨0.06%，中证1000指数环比上涨0.04% [1] - 市场风格：中盘成长相对占优，大盘成长环比上涨0.57%，大盘价值环比下降0.13%，中盘成长环比上涨0.81%，中盘价值环比上涨0.66%，小盘成长环比上涨0.66%，小盘价值环比上涨0.34% [1] - 资金表现：转债市场成交情绪减弱，可转债市场成交额750.57亿元，环比减少2.96%；万得全A总成交额21615.32亿元，环比增长0.18%；沪深两市主力净流出238.28亿元，十年国债收益率环比降低0.02bp至1.86% [1] 转债价格 - 转债中枢提升，整体收盘价加权平均值为134.53元，环比上升0.09%，偏股型转债收盘价202.44元，环比上升1.47%，偏债型转债收盘价118.85元，环比下降0.18%，平衡型转债收盘价129.71元，环比上升0.01% [2] - 130元以上高价券个数占比59.95%，较环比上升1.15pct，占比变化最大区间为120 - 130（含130），占比28.01%，较下降1.39pct，收盘价在100元以下个券有0只，价格中位数为132.60元，环比下降0.07% [2] 转债估值 - 估值抬升，百元平价拟合转股溢价率为33.54%，环比上升0.45pct，整体加权平价为101.88元，环比下降0.19% [2] - 偏股型转债溢价率为18.25%，环比上升1.38pct，偏债型转债溢价率为86.78%，环比上升2.11pct，平衡型可转债溢价率为25.17%，环比上升0.42pct [2] 行业表现 - A股市场中，跌幅前三位行业为商贸零售（-1.56%）、房地产（-1.22%）、公用事业（-1.14%），涨幅前三位行业为石油石化（+2.63%）、汽车（+1.35%）、有色金属（+1.31%） [3] - 转债市场共计14个行业上涨，涨幅前三位行业为汽车（+2.08%）、石油石化（+1.25%）、纺织服饰（+0.77%），跌幅前三位行业为环保（-2.57%）、国防军工（-1.23%）、建筑材料（-1.16%） [3] - 收盘价：大周期环比-0.38%、制造环比+0.54%、科技环比-0.24%、大消费环比+0.10%、大金融环比-0.05% [3] - 转股溢价率：大周期环比-0.21pct、制造环比+0.57pct、科技环比+0.028pct、大消费环比+0.63pct、大金融环比+0.79pct [3] - 转换价值：大周期环比-0.74%、制造环比+0.17%、科技环比-0.36%、大消费环比-0.43%、大金融环比-0.20% [3] - 纯债溢价率：大周期环比-0.55pct、制造环比+0.81pct、科技环比-0.16pct、大消费环比+0.12pct、大金融环比-0.065pct [4] 行业轮动 - 石油石化、汽车、有色金属领涨，部分行业如商贸零售、房地产、公用事业等下跌 [54]

投资评级与核心观点 - 报告对格力电器（000651）维持“强推”评级 [2] - 报告核心观点：公司主营业务承压，但盈利能力有所改善，长期制造与技术能力持续夯实，厚积薄发将是未来主旋律 [2][9] - 采用DCF估值法，给出目标价49.7元，当前价40.72元，隐含约22%的上涨空间 [5][9] 近期经营与财务表现 - **收入端承压**：2025年第三季度（25Q3）实现营业收入398.6亿元，同比下滑15.1% [9] - **销量分析**：根据产业在线数据，25Q3格力内销量同比+3.2%，外销量同比-15.3%，内外销增速均较25Q2（内销+6.6%，外销-4%）有所放缓 [9] - **盈利能力改善**：25Q3实现归母净利润70.5亿元，同比-9.9%，但归母净利率达到17.7%，同比提升1.0个百分点 [9] - **毛利率与费用**：25Q3毛利率为28.3%，同比微降0.27个百分点；期间费用率同比下降1.1个百分点，主要得益于财务费用率下降1.06个百分点 [9] - **现金流稳健**：25Q3经营性现金流净额为174亿元，同比增加98.1亿元，是当期归母净利润的2.5倍 [9] - **合同负债改善**：25Q3末合同负债为137亿元，环比增长13亿元，同比增长28亿元，结束了同比下滑趋势 [9] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025/2026/2027年营业总收入分别为1795.15亿元、1877.40亿元、1965.61亿元，同比增速分别为-5.5%、+4.6%、+4.7% [5] - **利润预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为300.58亿元、322.79亿元、341.56亿元，同比增速分别为-6.6%、+7.4%、+5.8% [5] - **每股收益（EPS）**：预计2025/2026/2027年EPS分别为5.37元、5.76元、6.10元 [5][9] - **估值水平**：基于2025年预测，市盈率（P/E）为8倍，市净率（P/B）为1.5倍 [5] 长期竞争力与战略方向 - **智能制造获国家级认可**：2025年11月，公司“全价值链格力协同屋空调智能工厂”项目入选工信部首批（仅15家）领航级智能工厂培育名单 [2] - **长期优势**：作为空调龙头，公司在技术端和制造端的长期竞争优势持续存在 [9] - **战略拓展**：公司正努力拓展价格带，布局低价格带产品进入线上市场，长期有望打开收入空间 [9] - **渠道改革**：渠道改革是公司的必经之路，长期来看将为盈利能力带来提升空间 [9]

投资评级与核心观点 - 报告对苑东生物维持“强推”评级，并给予目标价87.6元/股 [2] - 报告核心观点认为，公司通过2025年系统性的研发战略调整，梳理现有研发体系并控股上海超阳，形成了“成都苑东精麻”与“上海超阳肿瘤/自免”的双重研发路径，未来研发能力有望再上新台阶 [7][8][9] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为13.76亿元、15.67亿元、19.33亿元，同比增速分别为2.0%、13.8%、23.4% [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.77亿元、3.16亿元、3.88亿元，同比增速分别为16.2%、14.0%、22.9% [3][7] - 基于分部估值法，给予公司2026年合理估值155.1亿元，对应股价87.6元/股，当前股价对应2025-2027年市盈率分别为38倍、34倍、27倍 [3][7][10] 公司现有研发体系：得与失 - **得：精麻管线进入收获期**：经过多年高强度研发投入，公司在精麻领域已打造出丰富管线并进入收获阶段，2024年纳布啡、布托啡诺两款镇痛白处方获批，正式进军麻醉镇痛核心赛道，未来有望跻身国内精麻第一梯队 [7][25][26] - **得：具备持续研发转化能力**：公司已具备管制精麻新药持续研发转化能力，多款产品即将上市，例如氨酚羟考酮缓释片已于2024年下半年申报上市，有望于2026年初获批 [27][31][34] - **失：部分创新药临床转化效率较低**：以优格列汀（DPP-4i）为例，其IND申请于2014年1月，启动时间早，但临床推进速度远不及同靶点产品，已错失主要市场机会 [42][43] - **失：尚未形成体系化创新平台**：在控股上海超阳前，公司除精麻管线外，其余管线（如肿瘤）尚未有品种进入I期临床，且试错成本较高，多款产品宣告终止，在大分子创新药领域仍处起步阶段 [41][45][47] 上海超阳创新药平台核心管线 - **HP-001 (IKZF1/3分子胶)**：全球潜在最佳的IKZF1/3分子胶，用于多发性骨髓瘤（MM）和非霍奇金淋巴瘤（NHL）[7][50] - 临床前数据显示，在MM-H929细胞中的IC50为0.04nM，活性约为BMS的CC-92480的3倍 [73] - I期临床现有爬坡数据显示，单药总体客观缓解率（ORR）为53%（7/13），其中0.4、0.6mg/kg高剂量组ORR达83%（5/6），3-4级中性粒细胞减少发生率约60%，现有疗效数据全球同类最优 [7][80] - **HP-002 (BTK PROTAC)**：可透脑的BTK PROTAC，临床前降解效率同类最优，计划于2026年初申报IND [7][102] - 临床前数据显示，在BTK不同突变谱中，HP-002的IC50均优于百济神州的BGB-16673和Nurix的NX-5948 [7][103] - **HP-003 (VAV1分子胶)**：靶向VAV1的分子胶，有望成为自身免疫疾病潜力新星，已完成PCC确认，预计2026年下半年递交IND，有望成为全球第二款进入临床的VAV1分子胶 [7][106] - **DAC技术平台**：公司已搭建完整的靶向蛋白降解平台，并将技术拓展至抗体偶联降解剂（DAC）领域，具备全球竞争力 [7][48] 研发体系整合与未来展望 - 公司于2025年通过两次增资，将对上海超阳的持股比例提升至51.48%，实现控股并表 [48] - 整合后形成“成都苑东精麻”与“上海超阳肿瘤/自免”双重研发路径，在稳步推进精麻领域兑现的同时补强了创新药研发短板 [7][9] - 公司常年保持20%以上的研发投入强度，2020-2024年研发投入占营业收入比例基本在20%以上，未来高效的研发转化仍是公司持续成长的关键 [21][25]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖柳工，给予“强推”评级，目标价16.5元，较当前价12.61元有36.3%的上涨空间 [1][3][7] - 核心观点认为，公司通过国企改革重塑了经营活力，并通过多元化和全球化发展，正打造成为土方机械领域的龙头 [2][7] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业总收入分别为342.58亿元、398.87亿元、458.01亿元，同比增速分别为14.0%、16.4%、14.8% [3][7][10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.27亿元、22.37亿元、27.73亿元，同比增速分别为22.6%、37.5%、24.0% [3][7][10] - 预计公司2025-2027年每股盈利分别为0.80元、1.10元、1.36元，对应市盈率分别为15倍、11倍、9倍 [3][7] - 估值基于2026年15倍市盈率，对应目标价16.5元 [7][10] 公司概况与战略目标 - 柳工创建于1958年，是中国工程机械行业的先行者，于1966年研制出中国第一台轮式装载机，并于1993年成为行业首家上市公司 [7][14] - 公司确立了“十五五”战略目标，致力到2030年实现营收600亿元，其中国际收入占比超过60%，净利率超过8% [7][29] - 公司围绕“全面解决方案、全面智能化、全面国际化”深化战略升级，并构建了三大增长曲线 [7][29] 国企改革与治理优化 - 公司通过混合所有制改革，引入了7家战略投资者和1274名骨干员工持股，形成了“中央和地方国企优势+市场化机制+战略伙伴协同”的新模式 [7][19] - 2022年3月，公司通过反向吸收合并柳工有限，实现了集团资产整体上市，产业链更加完整 [7][21] - 2023年公司实施了股票期权激励计划，首次授予不超过1100名核心骨干，将个人利益与公司长期发展绑定 [24][26] 行业环境分析 - **国内市场**：挖掘机行业在经历深度调整后，2024年以来出现拐点，2025年前三季度内销同比增长21.5%，呈现结构性修复 [7][54] - **政策支持**：万亿国债及设备更新政策落地，基建与水利等重大项目（如雅下水电、新藏铁路）将持续拉动中大挖需求 [7][57][61] - **电动化趋势**：电动化成为行业新增长极，2025年10月电动装载机渗透率快速提升至25.4% [7][63] - **海外市场**：中国工程机械出口韧性凸显，2025年前三季度出口额达438.6亿美元，“一带一路”沿线及东南亚等新兴市场是主要增长引擎 [7][66][70] 公司业务表现与竞争力 - **整体业绩**：2024年公司营业收入同比增长9.2%至300.63亿元，归母净利润同比大幅增长52.9%至13.27亿元，盈利质量显著提升 [3][7][31] - **海外业务**：2025年上半年海外营收占比达46.9%，已成为业绩“压舱石”，海外毛利率持续优于国内 [7][36][84] - **核心产品**： - **装载机**：稳居全球第一梯队，2025年上半年电动装载机全球销量同比增长193%，出口量占行业电装出口总量50%以上 [7][92] - **挖掘机**：2025年上半年国内销量同比增长31.0%，市占率提升1.6个百分点；海外销量同比增长22.1%，市占率提升0.5个百分点 [7][93][95] - **新兴业务**：矿山机械、高空作业平台、工业车辆等第二曲线业务高速增长，2025年上半年多板块销量增速超40% [7] - **产能与研发**：公司发行30亿元可转债，用于挖掘机智慧工厂、装载机智能化改造等项目，建成后将新增年产挖掘机1.8万台、装载机3万台套等产能 [27][28]

投资评级与核心观点 - 报告对石头科技（688169）维持“强推”评级 [1] - 报告给予目标价224.1元，当前股价为151.90元，隐含约47.5%的上涨空间 [4] - 报告核心观点：海外行业出清背景下，公司收入保持高增速，但短期盈利能力或受自补扰动 [1] 行业与竞争格局 - 海外扫地机器人龙头企业iRobot于12月14日申请破产保护，行业出清，竞争格局变化 [1][8] - 海外品牌出清，有望为具备规模、制造与渠道优势的头部厂商释放市场空间 [8] 公司经营与财务表现 - **收入高增长**：公司2025年第三季度（25Q3）收入为41.6亿元，同比增长60.7% [8] - **分品类表现强劲**：根据奥维云网数据，公司25Q3扫地机和洗地机零售额分别同比增长70%和1250%，高于行业水平 [8] - **海外业务**：伴随渠道拓展、品牌力加强及产品价格带丰富，海外业务或将持续稳定增长 [8] - **新品拓展**：公司在德国IFA展会发布首款割草机器人，有望成为新的重要营收增长曲线 [8] - **盈利能力承压**：25Q3归母净利润为3.6亿元，同比仅增长2.51%；归母净利率为8.7%，环比下降0.5个百分点 [8] - **毛利率下滑**：25Q3毛利率为42.1%，同比下降11.8个百分点，环比下降1.7个百分点，主因产品结构调整（低毛利洗地机占比提升）及国补退坡后自补影响 [8] - **费用率控制**：25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为24.4%/2.0%/8.2%/-0.9%，同比分别下降1.8/1.8/0.7/0.4个百分点，亦受产品结构驱动 [8] - **现金流与库存**：25Q3经营性现金流净额为-2.37亿元，较去年同期减少2.7亿元；库存较去年同期增长20亿元至37亿元，环比增长6亿元，原因包括收入高速增长、自有产能占比提升及为应对美国关税不确定性而加大备货 [8] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025/2026/2027年营业总收入分别为188.45亿元、235.13亿元、281.19亿元，同比增速分别为57.8%、24.8%、19.6% [3] - **净利润预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为17.37亿元、23.60亿元、30.37亿元，同比增速分别为-12.1%、35.9%、28.7% [3] - **每股收益（EPS）预测**：预计2025/2026/2027年EPS分别为6.70元、9.11元、11.72元 [3][8] - **估值水平**：基于2025年12月29日收盘价，对应2025/2026/2027年预测市盈率（PE）分别为23倍、17倍、13倍 [3] - **目标价依据**：参考DCF估值法，给予目标价224.1元，对应2026年预测市盈率24.6倍 [8] 投资建议总结 - 公司中长期海内外需求与新品拓展逻辑未变 [8] - 短期因国补退坡后自补扰动毛利率，叠加渠道与研发投入延续，盈利兑现节奏后移 [8] - 规模效率双驱动，盈利修复可期 [8]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对“综合金融”行业的整体投资评级 [5] 报告核心观点 * 报告核心观点为：2025年12月上半月（12月1日至14日），中国理财产品市场呈现“基金新发结构逆转，保险新发总量退潮”的特征 [1] * 银行理财市场新发总量平稳，结构分化持续，固收类产品占绝对主导 [1][12] * 基金市场新发总量平稳但单产提升，债券型基金发行规模大幅增长并重新成为主力，而权益类基金发行遇冷 [2][25] * 保险市场新发产品总量较上一期显著收缩，但结构基本稳定，传统型年金险占比回升 [3][37] 银行理财产品 * **新发总体情况**：本期理财市场新发产品总计1202只，与上一期（1254只）基本持平 [1][12] * **结构特征**： * **按投资性质**：固定收益类产品占绝对主导，占比高达98.5% [1][12] * **按机构类型**：理财公司为主流，发行产品895只，占比74.46% [1][12] * **按投资起点**：1元及以下门槛产品最多，达795只，占比66.14%，显示行业向低门槛、普惠化转型 [1][12] * **市场趋势总结**： * **新发数量与规模**：保持温和扩容态势，连续三期新发数量维持在1167只以上 [17] * **产品结构**：结构分化加剧，“固收+”型产品为绝对主力，在新发1202只产品中占据825只，占比高达68.64% [21] * **产品期限**：呈现“短中结合”特征，3-6个月、6个月-1年（含）、1年（不含)-3年（含）期限产品合计占比近80% [22] * **突出产品与机构表现**： * **杭银理财“幸福99”系列**：多只中短期封闭式固收类产品（如期限391天、386天）因匹配“收益确定性”与“资金锁定效率”而受市场关注 [23] * **信银理财“安盈象”与“慧盈象”系列**：两只中长期封闭式“固收+”产品（期限14个月与1年）体现机构久期管理深度，其中“安盈象固收稳利十四个月封闭式227号”募集规模达32.84亿元 [24] 基金产品 * **新发总体情况**： * 全市场共新发基金58只，累计募集规模548.07亿元人民币，环比前一双周（538.94亿元）微增1.7% [2][25] * 平均发行份额持续攀升至9.45亿元，创2025年四季度以来新高 [2][25] * 发行节奏“前高后低”，12月第1周（12月1日-7日）新发35只，募集365.89亿元，占双周总量的66.8%；第2周新发23只，募集182.18亿元，环比下降50.21% [25][29] * **结构剧变**： * **债券型基金重回主力**：新发规模达285.87亿元，环比前一双周（173.00亿元）大幅增长65.25%，占总规模52.16%，为2025年Q4以来占比首次突破50% [2][26][30] * **权益类基金发行遇冷**：股票型基金募集121.57亿元，混合型基金募集57.49亿元，两者合计占比32.67%，较前一双周下降超过10个百分点；平均单只规模分别为4.86亿元与4.79亿元，远低于市场整体9.45亿元的平均水平 [2][26][33] * **新发规律总结**： * **债券型基金驱动因素**：利率下行预期兑现与收益确定性驱动，10年期国债收益率在1.85%–1.90%区间窄幅震荡 [30] * **权益类基金遇冷原因**：市场震荡压制发行意愿，且产品同质化问题凸显 [33] * **产品设计趋势**：趋向“标准化+可复制”，被动指数型产品占比较多（本期共20只） [34] * **代表性新发产品分析**： * **政金债指数产品**：东兴中债1-3年政金债指数A募集34.36亿元，核心优势在于低费率（管理费0.15%、托管费0.05%）、低波动和高流动性 [30][35] * **同业存单指数基金**：金信与长江的中证同业存单指数7天持有产品募集规模均超50亿元，合计超100亿元，优势在于填补“货币基金—短债基金”之间的收益空白 [30][36] 保险产品 * **新发总体情况**： * 全市场新发保险产品共计114款，较上一双周收缩了33.33% [3][37] * 新发数量收缩主要源于年末产品策略调整，险企可能为2026年“开门红”预留额度 [3][37] * **结构分析**： * **产品类型**：人寿保险与年金保险占比基本均衡，分别为50.88%和49.12% [37] * **收益类型**： * **人寿保险**：分红险占比48.28%成为主导，传统型占比降至32.76% [41][43] * **年金保险**：传统险占比53.57%回潮成为主导，分红险占比降至41.07% [41][47] * **万能险**：新发产品仅4只；主流寿险公司万能险账户平均结算利率从11月的2.77%微降至12月的2.70%，延续温和下行趋势 [3][42] * **传统型年金保险IRR测算**： * 通过对8款代表性产品测算，绝大部分满期IRR未突破1.90%，反映了预定利率动态调整机制下的“低保证收益”新常态 [50] * IRR随持有时间延长而单调递增，体现了保险产品“时间换收益”的特性 [51] * 非养老年金在样本中展现出比养老年金更强的中期收益能力和更高收益上限 [51]

资金流动性 - 资金供给端扩张：偏股型公募新发规模从43亿份扩张至94亿份，处于近三年76%分位；两融资金净流入从43.1亿元大幅上升至397.2亿元，处于近三年91%分位[2][7][13] - 资金需求端收缩：股权融资规模为220.5亿元，处于近三年84%分位；产业资本净减持125.9亿元，处于近三年92%分位；南向资金净流入大幅收缩至23.2亿元，处于近三年16%分位[2][7][29][32][42] - 杠杆资金行业流向：两融资金主要净流入电子(111.8亿元)、电力设备(96.3亿元)和机械设备(51.6亿元)；主要净流出非银金融(-14.2亿元)和计算机(-7.6亿元)[20][22] - 产业资本行业增减持：上周产业资本净增持石油石化(7.5亿元)和环保(3.0亿元)；净减持电子(-50.3亿元)、电力设备(-20.2亿元)和机械设备(-14.5亿元)[36][37] 交易拥挤度 - 交易热度上行行业：央企主题交易热度历史分位上升17个百分点至44%；建材主题上升10个百分点至71%；有色金属主题上升8个百分点至38%[2][55][60] - 交易热度下行行业：传媒主题交易热度历史分位下降33个百分点至36%；计算机主题下降11个百分点至18%；机械设备主题下降11个百分点至17%[2][60][68] 投资者情绪与行为 - 市场情绪与散户资金：自媒体A股搜索热度上升，但以小单衡量的散户资金净流入为1034.2亿元，较前值减少397.3亿元，处于过去五年51.3%分位[2][49][90] - 公募基金风格：公募基金抱团趋势加强，风格偏向价值，行业配置偏向周期、金融和消费[2][84] - 融资交易活跃度：两融自身换手率为42.8%，较前值35.6%上升，处于近三年84%分位；参与交易的融资融券个人投资者数量增加6.8万名至45.5万名[13][18]

财政政策 - 2026年财政政策基调为扩大财政支出盘子并优化政府债券工具组合，相较于去年更强调支出力度与债券效益[3][25] - 新增专项债额度将向项目准备充分、投资效率高的地区倾斜，用于化债的额度分配需统筹考虑地方压力与风险化解需要[3][9] - 财政部将把不新增隐性债务作为“铁的纪律”，并严格执行违规举债终身问责制和债务问题倒查机制[3][13] 货币与资本市场 - 央行货币政策委员会2025年第四季度例会强调发挥增量与存量政策集成效应，并维护资本市场稳定[4][13] - 《中国金融稳定报告（2025）》提出要健全“长钱长投”制度环境，显著提高各类中长期资金实际投资A股的比例[4][26] 产业发展与监管 - 国家发改委提出对钢铁、石化行业坚持“减油、增化、提质”，持续实施粗钢产量调控，严禁违规新增产能[5][23] - 针对新能源汽车、锂电池、光伏等“新三样”产业，将综合整治“内卷式”竞争，提高行业集中度[5][24] - 全国工业和信息化工作会议提出有序开展卫星物联网商用试验，完善具身智能、元宇宙创新政策，并培育重点行业智能体[5][20] 外商投资与创业投资 - 《鼓励外商投资产业目录（2025年版）》总条目1679条，较2022年版净增加205条，修改303条，持续引导外资投向先进制造业与现代服务业[15][16] - 国家创业投资引导基金由财政出资1000亿元，区域基金对种子期、初创期企业的投资规模将不低于基金总规模的70%[21][22] - 京津冀、长三角、粤港澳大湾区三只区域创业投资引导基金总规模均将超过500亿元[22]

美国经济与货币政策 - 美国三季度GDP年化环比增速升至4.3%，为2023年三季度以来最高，同比增长2.3%[15] - 市场预期美联储降息终点利率为3.1%，时点推迟至2027年3月[10] - 市场预期欧洲央行未来不再降息，Euribor期货远期曲线低点为2.1%[12] 信用市场动态 - 截至12月26日，5年期甲骨文CDS价格达145.5个基点，接近2009年以来高点，显著高于苹果(25.7bps)、亚马逊(35.9bps)等科技巨头[4] - 同期，北美一篮子高收益债券5年期CDS价格降至315.1个基点，未跟随甲骨文CDS上涨[6] 中国市场指标 - 截至12月26日，沪深300指数权益风险溢价(ERP)为4.2%，低于16年均值以上1倍标准差，显示股票估值有抬升空间[17] - 同期，中国10年期国债远期套利回报为35个基点，较2016年12月水平高65个基点[21] - 截至12月26日，国内股票与债券的总回报之比为28.8，高于过去16年平均值[29] 全球市场与汇率 - 截至12月26日，3个月美元兑日元互换基差为-24.1个基点，Libor-OIS利差为124个基点，显示离岸美元融资压力缓解[24] - 截至12月25日，铜金价格比降至2.7，与升至7.0的离岸人民币汇率出现背离[27]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 核心观点 - 核心观点为“资负共振，驱动保险板块估值修复”[1] - 近期或受益于春季躁动行情，同时基本面负债端开门红超预期，资产端长端利率或有短期上行趋势，保险板块多数上涨[3] - 展望2026年，虽然业绩受投资高基数承压判断不变，但利率短期企稳回升、广义“利差”（投资收益-综合负债成本）或逐步优化驱动估值修复[3] 本周行情复盘 - 本周保险指数上涨2.98%，跑赢大盘1.03个百分点[1] - 保险个股表现分化，涨幅前列为：众安在线(+4.74%)、中国平安(+3.51%)、中国太保(+3.14%)、阳光保险(+2.27%)、中国太平(+1.26%)、中国人保(+0.98%)、友邦保险(+0.91%)、中国人寿(+0.39%)、新华保险(+0.2%)；中国财险下跌(-0.36%)[1] - 10年期国债收益率收于1.84%，较上周末上升1个基点[1] 行业动态与数据 - 截至2025年11月，保险行业实现累计原保费收入5.76万亿元，其中财产险1.34万亿元，人身险4.42万亿元[2] - 国家金融监督管理总局发布《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法》，统一规范了资产管理信托产品、理财产品、保险资管产品的信息披露行为[2] - 财政部、税务总局发布公告，明确企业在执行《企业会计准则第25号—保险合同》过程中的企业所得税处理事项[3] 估值与投资建议 - 建议关注当前估值修复空间较大、寿险经营稳健、负债成本具备优势的中国人寿H股、中国太保[3] - 人身险A股PEV估值：中国人寿0.89倍、中国平安0.86倍、新华保险0.8倍、中国太保0.69倍[3] - 人身险H股PEV估值：中国平安0.74倍、新华保险0.57倍、中国太保0.54倍、中国人寿0.51倍、阳光保险0.39倍、中国太平0.36倍、友邦保险1.53倍、保诚1.14倍[4] - 财险公司PB估值：中国财险1.21倍、中国人保A股1.3倍、中国人保H股0.89倍、众安在线1.15倍、中国再保险0.62倍[4] - 推荐顺序为：中国人寿H股、中国太保、中国财险、中国太平[4] 重点公司盈利预测与估值 - 中国太保：股价42.33元，预测EPS 2025E/2026E/2027E分别为5.68/6.15/6.81元，预测PE 2025E/2026E/2027E分别为7.46/6.88/6.22倍，预测PB 2025E为1.35倍，评级“推荐”[4] - 中国人寿：股价46.68元，预测EPS 2025E/2026E/2027E分别为6.34/4.10/4.74元，预测PE 2025E/2026E/2027E分别为7.36/11.38/9.84倍，预测PB 2025E为2.10倍，评级“推荐”[4] - 新华保险：股价71.30元，预测EPS 2025E/2026E/2027E分别为12.62/9.50/10.51元，预测PE 2025E/2026E/2027E分别为5.65/7.51/6.78倍，预测PB 2025E为2.10倍，评级“推荐”[4] - 中国太平：股价19.30港元，预测EPS 2025E/2026E/2027E分别为3.00/3.19/3.46元，预测PE 2025E/2026E/2027E分别为5.83/5.47/5.05倍，预测PB 2025E为0.74倍，评级“推荐”[4] - 中国财险：股价16.60港元，预测EPS 2025E/2026E/2027E分别为2.07/2.16/2.32元，预测PE 2025E/2026E/2027E分别为7.25/6.97/6.48倍，预测PB 2025E为1.15倍，评级“推荐”[4] 行业基本数据与表现 - 行业股票家数5只，总市值36，457.76亿元，占市场2.99%，流通市值24，966.99亿元，占市场2.54%[5] - 行业指数近1个月绝对表现上涨17.2%，相对表现上涨14.1%；近6个月绝对表现上涨23.4%，相对表现上涨5.4%；近12个月绝对表现上涨33.4%，相对表现上涨16.6%[6]