报告公司投资评级 - 给予中国海油“强烈推荐”评级 [4][11] 报告的核心观点 - 2024年中国海油财务指标稳健向好，归母净利润因聚焦主业、增储上产、产量和销售净利率上升及油价综合影响实现强劲增长；2025Q1油价回落业绩下滑，但油气产量延续增长 [1][2][3] - 公司桶油成本连续下降，成本优势巩固；2025年维持高额资本开支并优化结构，聚焦开发板块，产量目标增长，追求高质量发展 [10][11] - 看好公司储产空间高、成本管控强、业绩稳定且产量超预期，预测2025 - 2027年归母净利润分别为1397.59、1434.45、1446.72亿元，对应EPS分别为2.94、3.02和3.04元 [11] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 中国海洋石油有限公司1999年8月20日成立，是香港投资控股公司，从事油气勘探、生产及贸易业务，业务含常规与非常规油气业务，主要在中国、加拿大等市场开展业务 [5] 财务指标 2024年 - 营业收入4205.06亿元，同比上升0.94%；归母净利润1379.36亿元，同比上升11.38% [1] - 英国Brent原油现货年均价79.58美元/桶，同比减少2.87%；全年油气产量726.8百万桶油当量，同比增长7.2%；销售净利率32.81%，同比上升3.02% [2] - 资产负债率29.05%，同比降低4.53%；经营活动现金流净额2209亿元，同比增长5% [2] - 桶油成本28.52美元/桶，同比下降1.08%；桶油作业费7.61美元／桶油当量，中国桶油作业费6.87美元／桶油当量，同比上升3.6%，海外桶油作业费9.31美元／桶油当量，同比减少4.7% [10] 2025Q1 - 营业收入1069亿元，同比降低4%；归母净利润365.6亿元，同比下降7.9% [1] - 布油期货均价74.98美元/桶，同比 - 8.29%；石油产量145.5百万桶，同比上升3.41%，天然气产量253.0百万桶，同比上升10.24%；油气净产量188.8百万桶油当量，同比上升4.8% [3] - 油气销售收入约882.7亿元，同比下降1.9%；平均实现油价72.65美元／桶，同比下降7.7%；平均实现气价7.78美元／千立方英尺，同比上升1.2% [3] - 桶油成本27.03美元/桶，同比 - 0.56、环比 - 2.61美元/桶，主要因作业费用和除所得税外其他税金减少 [10] 资本开支与产量目标 - 2025年预算1250 - 1350亿元，与23年预算相比保持稳定，勘探、开发和生产资本化支出分别占总支出的16%、61%、20% [11] - 2025年产量目标760 - 780百万桶油当量，目标中枢同比增长5.9% [11] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为1397.59、1434.45、1446.72亿元，对应EPS分别为2.94、3.02和3.04元 [11] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|416,609|420,506|429,081|442,600|445,233| |增长率（%）|-1.3%|0.9%|2.0%|3.2%|0.6%| |归母净利润（百万元）|123,843|137,936|139,759|143,450|144,672| |增长率（%）|-12.6%|11.4%|1.3%|2.6%|0.9%| |净资产收益率（%）|18.6%|18.5%|15.8%|14.0%|12.4%| |每股收益（元）|2.61|2.90|2.94|3.02|3.04| |PE|9.86|8.85|8.73|8.51|8.44| |PB|1.83|1.63|1.38|1.19|1.05| [13] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|石油石化行业：美国成品车用汽油及蒸馏燃料油产品供应量下降，原油进出口数量下降|2025 - 04 - 22| |行业普通报告|石油石化行业：美国天然气期货价跌，液化气库存上升|2025 - 04 - 22| |行业深度报告|油气开采和炼化及贸易：油价中枢有望中高位，驱动板块或将保持较高景气度|2025 - 03 - 10| |行业普通报告|石油石化行业：2月原油价格环比回落，美国石油产品供应量减少|2025 - 02 - 20| |行业普通报告|石油石化行业：英加天然气价上涨，欧美继续去库存|2025 - 02 - 19| |行业普通报告|石油石化行业：国际原油价格上涨，美国炼油厂可运营产能利用率继续增长|2025 - 01 - 14| |行业普通报告|石油石化行业：国内天然气价量下降，美国天然气价显著上涨|2025 - 01 - 13| |行业普通报告|石油石化行业：中国原油现货月度均价上涨，美国原油出口数量继续增加|2024 - 12 - 08| |公司普通报告|中国海油（600938.SH）/中国海洋石油（0883.HK）： 油气净产量同比增高，现金流持续健康，高成长性值得期待—2024第三季度报点评|2024 - 11 - 12| |公司普通报告|中国海油（600938.SH）/中国海洋石油（0883.HK）：净利润和产量创历史同期新高，现金流持续健康，高成长性值得期待—2024中报点评|2024 - 09 - 20| |公司普通报告|中国海油（600938.SH）：业绩符合预期，资本支出上调助推产储量齐升—2023年报点评|2024 - 04 - 09| [15] 分析师简介 - 莫文娟为能源行业首席分析师，博士，2019 - 2020年在美国康奈尔大学从事生物质能源工作一年，2022年加入东兴证券，主要覆盖能源开采与转型、碳中和等领域研究 [16]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2024年电子板块迎来复苏，2025年一季度营收利润同环比均快速增长，当前行业呈现市场信心回暖与竞争格局加剧并行态势，持续看好海外压力下的自主可控 [1][6][48] 根据相关目录分别进行总结 电子板块25Q1基金持仓占比降低，基金重仓九成为半导体行业标的 - 2024年Q4基金持有电子行业总市值9308.48亿元，占流通A股市值比重8.06%，较2024Q3环比提升；2025年Q1总市值降至5705.58亿元，占比降至4.78% [4][15] - 2025年Q1电子板块基金持仓市值前十公司中半导体领域标的占比90%，持仓市值/流通市值占比前十公司有茂来光学等，基金加仓位列前十公司有聚辰股份等 [4][17][25] 市场回顾：年初至2025年5月9日A股电子板块上涨2.77% - 年初至2025年5月9日，电子行业指数（中信）上涨2.77%，跑赢沪深300指数与创业板指数，年初受开源模型创新浪潮和终端侧AI应用升级驱动算力产业链表现强劲，后续受特朗普美国关税政策干扰 [5][26] - 2025年初至5月9日，电子板块指数涨幅在全行业指数（中信）中居中 [26][30] 2024年电子板块迎来复苏，2025一季度营收利润同环比均实现快速增长 - 2024年电子行业营收34801.15亿元，同比增长17.4%，归母净利润1379.13亿元，同比增长35.85%；25Q1营收8641.17亿元，同比增长17.97%、环比下降14.57%，归母净利润367.35亿元，同比增长29.76%、环比增长23.42% [6][33] - 2024年半导体市场复苏，数字芯片设计和半导体设备增速亮眼，预计2025年延续增长，2025Q1半导体营收1483.45亿元，同比增长15.95%，归母净利润92.83亿元，同比增长35.13% [6][37] - 元件板块2025Q1延续营收利润双增长，PCB一季度利润高增，2024年营收2848.08亿元，同比增长17.63%，归母净利润224.49亿元，同比增长21.63%；2025Q1营收747.72亿元，同比增长23.63%，归母净利润69.55亿元，同比增长46.08% [40] - 24年光学光电子板块利润扭亏为盈，25Q1归母利润同比增长249.24%，2024年营收7189.54亿元，同比增长5.68%，归母净利润72.63亿元；2025Q1营收1741.53亿元，同比增长4.5%，归母净利润34.52亿元 [42] - 消费电子板块2024年业绩恢复增长，2025Q1延续复苏态势，2024年营收16459.14亿元，同比增长20.86%，归母净利润641.57亿元，同比增长12.74%；2025Q1营收4008.50亿元，同比增长21.8%，归母净利润142.92亿元，同比增长6.48% [44] - 电子化学品板块国产化进程加快，2025Q1归母净利润同比增长21.68%，2024年营收591.15亿元，同比提升8.95%，归母净利润45.91亿元，同比提升0.85%；2025Q1营收145.6亿元，同比增长9.21%，归母净利润15.34亿元 [46] 投资建议 - 看好上游供应链国产替代的半导体设备、零组件以及材料等，推荐江丰电子，受益标的有北方华创等；AIOTSoC芯片相关受益标的有乐鑫科技等；AI发展带来算力需求，算力芯片相关受益标的有寒武纪等 [7][48]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 家居板块业绩边际回暖，分红比例保持高位，内销国补填补需求低谷，头部企业股息率高，外销业绩持续增长但需关注关税政策变化 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 家居板块 24 年报&25 一季报 - 2024 年家居板块业绩承压，营收 2465.8 亿元同比+2.3%，归母净利润 158.6 亿元同比-13.6%，仅 Q1 增长，24Q2 - 24Q4 收入同比下行，利润端压力更大 [14] - 2025Q1 营收同比+3.9%，归母净利润同比+10.6%，利润率提升，收入利润环比改善 [14] - 2024 年板块毛利率 30.7%同比-1.6pct，2025Q1 为 29.8%同比-0.8pct，24Q2 至 25Q1 毛利率持续同比下行 [19] - 2024 年销售和管理费用率分别同比-0.1、+0.2pct，2025Q1 分别同比-0.8、-0.1pct，24 年稳定，25Q1 销售费用率下行 [19] - 2024 年净利率 6.5%同比-1.2pct，2025Q1 同比+0.5%，盈利能力回升 [19] - 2024 年分红比例按整体法计算超 60%继续提升，按算术平均法计算为 60.7%有所回落 [23] 家居内销 竣工下行压制家居自然需求，国补填补需求低谷 - 2024 年家居需求承压，建材家居销售额全年同比-3.9%，25Q1 回暖，1 - 4 月累计同比+5.3%，家具社零 3 - 4 月同比增速接近 30% [26] - 地产销售 2024 年承压，24Q4 改善，25 年以来下行但降幅收窄，竣工数据自 24 年以来持续同比下行，近期仍将承压压制家居自然需求 [29] - 2024 年 9 月以来各地家居以旧换新政策落地，2025 年补贴额度由 1500 亿翻倍至 3000 亿，大型上市公司有望提升份额 [34] 家居企业业绩边际改善，股息率高水平 - 重点公司 2024 年收入普遍同比下滑，25Q1 延续下行，定制公司 25Q1 同比降幅大多收窄，预计 Q2 业绩韧性更强 [35] - 重点公司 PE - TTM 普遍在 15 倍以内，股息率全部超过 3%，半数企业超过 5% [35] 投资建议：国补填补需求低谷，关注高股息率下的配置价值 - 国补带动家居更新需求，填补自然需求低谷，利于头部企业提升份额，建议关注股息率高、有渠道品牌优势、业绩确定性强的龙头公司及其他相关公司 [39] 家居外销 出口企业业绩持续增长，关税政策存在不确定性 - 2023 年 11 月起家具出口数据恢复同比增长，重点企业收入自 24Q1 以来持续正增长，25Q1 全部实现正增长 [40] - 特朗普上任后美国关税政策变化大，对出口造成扰动，截至 2025 年 5 月 16 日部分关税 90 天内暂缓加征 [44] - 家得宝 25Q1 库存回到 2022 年高位区间，即使未来关税稳定，零售商采购意愿或降低 [45] - 美国成屋销售数据持续低位，美国家居需求未来有增长空间 [49] 关注业绩稳定、估值低位的优质出口企业 - 9 家外销企业 2024 年 8 家收入增长，25Q1 全部增长，利润端普遍增长，估值整体回到中间水平 [52] - 建议关注业绩稳定、估值低位的优质出口企业 [55]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 行业大幅亏损，缩表之下流动性承压，但随着老项目充分减值与销售占比降低、房价下行趋势减缓，后续减值压力有望降低，核心净利率有望见底回升 [8][108] - 政策推动行业“止跌回稳”，奠定以城中村改造为核心抓手、高品质住房为发展方向的政策基调，短期聚焦行业流动性修复和城中村改造，长期推动行业向高质量发展转型 [108] - 建议短期关注政策增量落地带来的估值修复机会，中长期聚焦具备核心城市优质产品资源和不动产运营能力的龙头企业，推荐保利发展、新城控股，华润置地、龙湖集团等有望受益 [8][108] 根据相关目录分别进行总结 2024年报综述 利润表 - 行业营收下滑、毛利承压、大幅减值、整体亏损，2024年102家上市房企合计营收19837亿元，同比降21.0%，归母净利润 -1590亿元，同比降3230% [3][16] - 可结算资源下降，预收款对结算金额覆盖倍数降至0.77x，影响未来结算规模 [21] - 毛利率下滑、费用率上升，2024年整体毛利率14.6%，扣税毛利率11.3%，销管理费用率5.87%，财务费用率4.07% [24] - 合联营公司投资收益减少、资产减值损失提升，2024年合计投资收益142亿元，同比降62.9%，资产信用减值损失1550亿元，同比增69.1% [27] - 核心净利润下滑，2024年整体净利率 -8.31%，核心净利率1.49%，归母净利率 -8.01%，核心净利润295亿元，同比降31.8% [31] - 分房企看，top15房企营收多数下滑、盈利能力下降，仅城建发展等3家营收增长，滨江集团盈利能力强 [37] 资产负债表 - 行业持续缩表，2024年102家上市房企总资产95995亿元，同比降10.4%，净资产同比降9.43%，货币资金7843亿元，同比降12.7% [4][42] - 开发类资产规模下行、持有类资产规模提升，2024年开发类资产51455亿元，同比降13.8%，持有类资产12231亿元，同比增4.21% [50] - 有息负债规模未压降、短期有息负债占比提升，2024年总负债72249亿元，同比降10.7%，有息负债28811亿元，同比降0.6%，短期负债占比33% [56] - 净负债率提升、短债偿付能力下滑，2024年剔除预收款后资产负债率70.6%，净负债率88.3%，剔除受限资金现金短债比80% [4][64] - 分房企看，top15房企集体缩表，招商蛇口总资产下滑幅度小，荣安地产总负债缩减幅度大，滨江集团净负债率低、短债偿付压力小 [67] 现金流量表 - 经营性现金流下滑、投资支出缩减，2024年102家上市房企经营活动现金流量净额1062亿元，同比降50.4%，投资活动现金流量净额 -15亿元，同比降97.9%，筹资活动现金流量净额 -2155亿元，同比降26.3% [5][72] - 分房企看，top15房企投资性现金流量净额多数下滑，金地集团经营性现金流增幅大，绿地控股投资性现金流出增幅大，首开股份筹资性现金流增幅大 [80] 2025年一季报综述 利润表 - 收入下滑、板块转亏，2025Q1 102家上市房企合计营收3165亿元，同比降7.5%，归母净利润 -92.9亿元，同比降955% [6][83] - 毛利率下滑、财务费用率提升、销管费用率下降，2025Q1整体毛利率14.4%，扣税毛利率11.6%，销管理费用率6.26%，财务费用率5.94% [87] - 合联营公司投资收益下降、资产减值损失缩减，2025Q1合计投资收益6.51亿元，同比降90.2%，资产信用减值损失15.4亿元，同比降8.35% [89] 资产负债表 - 行业继续缩表，2025Q1 102家上市房企总资产94422亿元，同比降10.9%，总负债70865亿元，同比降11.2%，净资产同比降10.2% [7][95] - 净负债率提升、短债偿付能力下滑，2025Q1剔除预收款后资产负债率70.3%，净负债率91.6%，剔除受限资金现金短债比80% [7][105] 投资建议 - 短期关注政策增量落地、行业“止跌回稳”带来的估值修复机会，中长期聚焦具备核心城市优质产品资源和不动产运营能力的龙头企业，推荐保利发展、新城控股，华润置地、龙湖集团等有望受益 [8][108]

报告公司投资评级 - 维持公司“强烈推荐”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 2025年公司将工作重心转向提升市场份额，虽Q1业务量增速回升至19.1%但略低于行业增速，后续业务量增速有望提升；单票收入下降，核心成本同比下降明显，经营性费用同比明显下降；行业价格竞争加剧，公司份额优先策略或致短期利润增速下降；预计2025 - 2027年归母净利润分别为95.2、112.0与126.4亿，对应PE分别为10.9X、9.2X和8.2X，公司作为通达系龙头地位稳固，具备较强安全边际 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 中通快递是集快递、物流、电商、印务于一体的大型集团公司，运营模式为高度可扩展的网络合作伙伴模式，服务项目有国内快递、国际快递等，还开展多项增值业务 [5] 交易数据 - 52周股价区间为215.4 - 136.2港元，总市值1087.24亿港元，流通市值806.54亿港元，总股本79827万股，流通股数59217万股，52周日均换手率0.284 [5] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|38418.92|44280.72|49897.54|56774.65|62547.55| |增长率（%）|8.60%|15.26%|12.68%|13.78%|10.17%| |归母净利润（百万元）|8749.00|8816.84|9520.22|11195.08|12638.78| |增长率（%）|28.49%|0.78%|7.98%|17.59%|12.90%| |净资产收益率（%）|14.63%|14.21%|15.94%|16.84%|17.07%| |每股收益（元）|10.83|10.95|11.71|13.77|15.55| |PE|11.74|11.61|10.86|9.23|8.18| |P/B|1.73|1.67|1.73|1.56|1.40| [8] 盈利预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业收入49898百万元，归母净利润9520百万元等，还展示了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [10] 相关报告汇总 - 列出了包括行业普通报告、行业深度报告、公司普通报告等多种类型的相关报告标题及日期 [11]

报告公司投资评级 - 维持公司“强烈推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 2025年公司发布一季报，单季业务量85.40亿件，同比增长19.1%，市场份额降0.4pct至18.9%，调整后净利润22.59亿元，同比增长1.6% [1] - 2025年公司将工作重心转向提升市场份额，Q1业务量增速提升但略低于行业，维持2025年业务量408 - 422亿件、同比增长20 - 24%的指引不变 [1] - Q1行业竞争激烈，单票收入由24Q1的1.36元降至25Q1的1.25元，单票核心成本同比下降较明显，经营性费用同比明显下降 [2] - 2025年行业价格竞争更激烈，公司重回份额优先策略，市场份额大概率重回增长，但盈利增长会放缓 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为95.2、112.0与126.4亿，对应PE分别为10.9X、9.2X和8.2X [3] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 中通快递是集快递、物流、电商、印务于一体的大型集团公司，运营模式为高度可扩展的网络合作伙伴模式，提供多种快递及增值服务 [5] 交易数据 - 52周股价区间215.4 - 136.2港元，总市值1087.24亿港元，流通市值806.54亿港元，总股本79827万股，流通股数59217万股，52周日均换手率0.284 [5] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|38418.92|44280.72|49897.54|56774.65|62547.55| |增长率（%）|8.60%|15.26%|12.68%|13.78%|10.17%| |归母净利润（百万元）|8749.00|8816.84|9520.22|11195.08|12638.78| |增长率（%）|28.49%|0.78%|7.98%|17.59%|12.90%| |净资产收益率（%）|14.63%|14.21%|15.94%|16.84%|17.07%| |每股收益（元）|10.83|10.95|11.71|13.77|15.55| |PE|11.74|11.61|10.86|9.23|8.18| |P/B|1.73|1.67|1.73|1.56|1.40| [8] 相关报告汇总 |报告类型|标题|日期| |----|----|----| |行业普通报告|快递4月数据点评：通达系单价继续下探，但“以价换量”效果或开始减退|2025 - 05 - 20| |行业普通报告|航空机场4月数据点评：淡季客座率维持高水平，春秋国内线投放明显提升|2025 - 05 - 16| |行业深度报告|航空业年报及一季报点评：客座率持续提升，旺季弹性值得期待|2025 - 05 - 13| |行业普通报告|快递3月数据点评：顺丰件量增速超预期，通达系价格竞争依旧激烈|2025 - 04 - 28| |行业普通报告|航空机场3月数据点评：国内市场供给管控提振客座率，国际线淡季依旧承压|2025 - 04 - 17| |行业普通报告|交通运输行业：关税战导致进出口货运承压，建议关注内需板块|2025 - 04 - 07| |行业普通报告|低空产业：全球首张eVTOL运营证书落地，商业化试运营跨过最后一道槛|2025 - 04 - 01| |公司普通报告|中通快递 - W（02057.HK）：散件增长带动单票收入提升，25年重心重回份额增长|2025 - 03 - 24| |行业普通报告|快递1 - 2月数据点评：件量维持高增长，但价格竞争较往年更加激烈|2025 - 03 - 21| |公司普通报告|中通快递 - W（02057.HK）：散客业务高增长，核心成本持续优化|2024 - 11 - 22| |公司普通报告|中通快递 - W（02057.HK）：持续提升收入质量，单票盈利表现优异|2024 - 08 - 22| |公司普通报告|中通快递 - W（02057.HK）：坚持不做亏本件，单票盈利逆势提升|2024 - 05 - 17| |公司普通报告|中通快递 - W（02057.HK）：业绩符合预期，派息提升值得关注|2024 - 03 - 25| [11] 分析师简介 - 曹奕丰，复旦大学数学与应用数学学士，金融数学硕士，9年投资研究经验，曾就职于广发证券，2019年加盟东兴证券研究所，专注于交通运输行业研究 [13]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2025年优质产能有望维持盈利，行业指数PB略有抬升但处于底部，养殖龙头有望迎来估值修复，建议关注成本行业领先、业绩兑现度高的头部养殖标的牧原股份，其他相关标的包含温氏股份、天康生物、神农集团等 [4][30] 根据相关目录分别进行总结 4月猪价震荡，三方数据产能增长 - 4月生猪价格震荡，仔猪价格表现偏强，2025年4月仔猪、活猪和猪肉均价分别为39.16元/公斤、15.20元/公斤和26.07元/公斤，同比变化分别为6.63%、-0.95%和3.53%，环比变化分别为5.15%、-1.00%和-1.19%，截止5月15日，全国出栏生猪均价14.98元/公斤 [18] - 供应端24年年中能繁母猪存栏微增，对应4月出栏生猪量整体充足，叠加饲料成本低位，养殖压栏增重意愿增强，生猪体重整体增长；需求端4月二次育肥补栏增加，截留标猪货源，下旬五一备货积极性提升，共同对猪价形成支撑，4月生猪屠宰开工率回升1.42个百分点至27.53%，屠宰企业收购顺畅，3月白毛比价1.37，4月毛白价差4.33元/公斤，终端消费底部小幅回升，供给端出栏节奏与二育对短期价格影响更大 [3][21] - 3月10日起我国对原产于美国的部分进口商品加征关税，25年养殖成本或底部抬升，5月日内瓦会议中国经贸会谈关税战缓和，但3月10日针对芬太尼的农产品关税反制仍然有效，近期豆粕、玉米价格底部抬升，建议持续关注大宗原料走势 [4][24] - 农业农村部数据显示3月能繁母猪存栏量4039万头，环比下滑1%，产能维持震荡，从三方数据来看，4月涌益能繁存栏样本数据增长0.41%，钢联样本数据环比增长0.96%，预期4月能繁环比小幅增长，二元母猪价格走势平稳，母猪补栏情绪持续谨慎，仔猪价格持续高位运行，4月二育集中进场，存栏生猪体重累积，或给5 - 6月份市场供应带来阶段性压力，猪价低迷与原料抬升共振下，产能去化预期或有提升 [4][27] - 截止24年5月16日，自繁自养生猪头均盈利80.66元，外购仔猪盈利48.20元/头，养殖处于微利状态 [29] 出栏量分化，出栏均重抬升 - 大部分生猪养殖企业4月份销售均价环比小幅回升，牧原股份、温氏股份、正邦科技和新希望4月份实现生猪销售均价分别为14.66、14.92、14.44和14.70元/公斤，均价环比分别变动2.52%、0.34%、-2.17%和1.03% [11][34] - 4月出栏量涨跌互现，牧原股份、温氏股份、新希望和正邦科技4月份实现生猪销量分别为657、318、160和61万头，环比分别变动-5.22%、2.59%、2.92%和-2.53%，可比的17家上市猪企4月合计出栏1529万头，环比下行2.95%，同比增长24.1%；1 - 4月合计销量同比增长17.13%，其中25年累计销量增长较快的企业有东瑞股份、正邦科技和中粮家佳康，销量同比增速在80%以上 [11][39][41] - 牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望4月出栏均重分别为130.71、117.03、132.78和97.10公斤，除温氏股份、新希望和东瑞股份之外，其他猪企出栏均重环比均不同幅度上涨 [11][45] - 猪价下行期，养殖成本决定企业是否能持续盈利，神农集团、牧原股份、温氏股份属于成本领先梯队，具备成本优势的养殖龙头企业业绩兑现可观，持续领跑行业，具备长期攫取超额收益的竞争优势 [48]

核心观点 - 2025年机械行业盈利能力持续改善，重点关注新质生产力方向[1] - 2024年机械板块涨幅落后，2025年初至今涨幅居前，申万机械设备指数上涨10.44%，跑赢上证指数10.43个百分点[4] - 2025年一季度机械行业扣非归母净利润274.96亿元，同比下滑30.03%，绝对值和同比增速均创2021Q1以来新高[4] - 政策聚焦新质生产力提升，建议关注低空经济、深海科技、人形机器人、工业母机方向[6] 行业表现 - 2024年申万机械设备指数上涨5.04%，跑输上证指数7.63个百分点[4] - 2025年初至今机械设备一级行业指数涨幅10.44%，排名居首[4] - 2025Q1机械设备板块公募基金配置比例3.27%，较2024年提升0.48个百分点[32] - 细分板块分化明显，2025年初至今工程机械器件涨幅39.70%，印刷包装机械28.43%[36] 通用机械投资机会 - 建议关注工程机械和压缩机，逆周期政策有望提振景气度[5] - 政府拟发行超长期特别国债1.3万亿元，安排地方政府专项债券4.4万亿元，带动工程机械需求[5] - 压缩机受益冰雪消费高景气度和设备以旧换新政策，预计未来5年每年设备投资增量约266亿元[5] - 工商业制冷压缩机政策推动更新替换量超3500万台(套)，超过2021年高点全年销量2463万台[63] 新质生产力方向 低空经济 - 预计2035年无人机整机交付超6100万架，制造产值4900亿元；eVTOL交付30万架，市场规模5700亿元[7] - 建议关注低空照明、飞行器电机、eVTOL座椅三大环节[7] - 轴向磁通电机体积和重量下降50%，同功率下更轻更小[97] - 低空照明基建领域增量市场近1000亿元[94] 深海科技 - 海洋蕴含34%石油和天然气，其中44%位于水深300米以下深海[8] - 我国深水采油树国产化率不足30%，关键部件依赖进口[9] - 海底数据中心相比陆上省电、省水、省地，未来有望大批量建设[8] 人形机器人 - 预计2028年全球市场规模增至138亿美元，2022-2028年CAGR约44.75%[113] - 核心零部件为传感器、电机、丝杠和减速器，与工业母机高度重叠[114] - 空心杯电机2022年全球CR5为67%，国内厂商逐步布局[117] - 谐波减速器国产替代进展良好，绿的谐波市场份额26%[119] 工业母机 - 承担机器制造40%-60%加工工作量，直接影响制造质量和效率[125] - 人形机器人放量依赖工业母机工艺迭代升级，是批量化生产降本核心[127] - 核心零部件产业链升级将推动工业母机向高端迈进[127] 重点公司 - 工程机械：三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、山推股份[5] - 压缩机：冰山冷热、冰轮环境、汉钟精机、雪人股份、晶雪节能[5] - 低空经济：木林森、东睦股份、信质集团、天成自控、安达维尔[7] - 深海科技：海油工程、迪威尔、德石股份、海兰信、联科科技[9] - 人形机器人：柯力传感、鸣志电器、双环传动、绿的谐波、汇川技术[10] - 工业母机：科德数控、海天精工、纽威数控、华中数控、宁波精达[11]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2024 年机械板块涨幅落后，2025 年以来涨幅居首，一季度扣非归母净利润绝对值和同比增速均创 2021Q1 以来新高，建议关注工程机械、压缩机，持续关注低空经济、深海科技、人形机器人、工业母机方向 [4] 根据相关目录分别进行总结 年初至今（5 月 14 日）涨幅居前，整体估值低于历史中位 - 2024 年申万机械设备指数涨 5.04%，排名靠后，跑输上证指数 7.63 个百分点、深证成指 4.3 个百分点；2025 年初至今涨幅 10.44%，排名居首，跑赢上证指数 10.43 个百分点、深证成指 12.52 个百分点 [4][19] - 2024 年机械行业营收 19995.67 亿元，同比增 6.55%，扣非归母净利润 863.64 亿元，同比下滑 3.28%；2025 年一季度营收 4540.09 亿元，同比增 11.23%，扣非归母净利润 274.96 亿元，同比下滑 30.03% [22][27] - 2024 年机械设备板块公募基金配置比例 2.79%，2025Q1 为 3.27%，提升 0.48 个百分点 [31] - 2024 年涨幅大的板块为摩托车、半导体设备等；2025 年初至今涨幅大的为工程机械器件、印刷包装机械等 [35] - 2024 年营收同比增速高的细分板块为半导体设备、光伏加工设备等；扣非归母净利润增速高的有摩托车、半导体设备等 [38] - 2025Q1 营收同比增速高的细分板块为半导体设备、摩托车等；扣非归母净利润增速高的有航海装备、轨交设备等 [40] 通用机械关注工程机械、压缩机 - 2025 年 4 月 PMI 同比降 2.78%，1 - 3 月固定资产投资累计增长 4.2%，积极财政政策有望提振通用机械景气度，建议关注工程机械和压缩机 [44] 新开工项目进度加快、电动化率提升、出海有望提振工程机械销量 - 政府拟发行超长期特别国债 1.3 万亿元、地方政府专项债券 4.4 万亿元，资金到位将加快新开工项目进度，带动工程机械设备需求，新能源渗透率提升也将加速，2025 年 2 月小松挖掘机开工小时数同比高增 100.71%，有望受益标的有三一重工等 [48] - 高空作业机械和叉车电动化渗透率较高，处于铅改锂阶段；装载机电动化渗透率近三年提升快；挖掘机电动化进展慢；矿卡电动化进程较快，2024 年新能源矿卡销量增长超 70%，渗透率超 13% [50] - 海外租赁商市场份额大，我国工程机械主机厂数字化运营与海外租赁企业商业模式契合，为出海提供机遇，2025 年 3 月工程机械出口金额同比增长 7.53%，有望受益标的有三一重工等 [54][55] 压缩机有望受益于冰雪消费高景气度和设备以旧换新政策 - 政策加持冰雪产业发展，到 2027 年冰雪经济总规模达 1.2 万亿元，2030 年达 1.5 万亿元，未来各地室内和中小型滑雪场数量将增长，每年带来设备增量或超 200 亿元 [58][59] - 政策支持将符合条件的冰雪设备纳入更新范围，鼓励节能技术，行业门槛提升利好头部压缩机企业 [62] - 估计完成政策要求需更新改造工商业制冷设备约 3500 万台（套），超 2021 年高点全年销量 [63] - 2025 年新能效标准实施将催化制冷压缩机更新换代需求，一级能效标准提升近 50% [66] - 大型冷水机组变频化是趋势，2022 年中央空调市场仍有近 247 亿元定速空调产品需求，螺杆机变频占比提升空间大 [70] - 制冷剂配额政策使供应收紧，价格上涨，驱动压缩机厂商推新冷媒压缩机 [71][73] - 螺杆压缩机逐步替代活塞压缩机，2022 年国内市场螺杆式压缩机销量同比增长 7.6%，十年复合增长率为 20.3% [76] - 我国制冷压缩机制造业基本完成国产替代，冰雪产业发展将带动压缩机和制冰机行业销量增长，有望受益标的有冰山冷热等 [80] 持续关注新质生产力方向 - 2025 年政策将聚焦以新质生产力为代表的产业全要素生产力提升，建议关注低空经济、深海科技、人形机器人、工业母机方向 [6][81] 全球颁发首张 OC，低空经济发展提速 - 亿航智能获全球首张无人驾驶载人 eVTOL 完整商业运营资质 OC，标志城市空中交通开启面向普通消费者的商业化进程 [82] - 低空经济符合 S 型曲线增长规律，预计 2030 年产业规模达 2 万亿元，2035 年超 5.1 万亿元 [83] - 2024 年 12 月低空经济纳入专项债资本金范畴，截至 2024 年末相关专项债项目发行 26 个，总投资 193.28 亿元，发行债券金额 53.95 亿元，2025 年专项资金支持将加速基础设施建设 [88] - 预计 2035 年我国无人机整机交付架次超 6100 万架次，产值达 4900 亿元；eVTOL 交付数量达 30 万架，市场规模达 5700 亿元 [89] - 建议关注低空照明、飞行器电机、eVOLT 座椅三大环节，有望受益标的有木林森等 [93][104] 低空照明国产化进程加速 - 预计到 2035 年通用机场相关总投入近 1 万亿元，照明系统将带来近 1000 亿元增量市场，木林森切入低空照明行业有望加速国产化进程 [94] 轴向磁通电机渗透率有望提升 - eVTOL 电机是关键技术，轴向磁通电机更轻、更小，能提供更大扭矩和功率，未来渗透率有望提升，小象电动研发的轴向磁场高速电机处于国内领先水平 [97][99] 低空飞行器座椅广阔的市场空间和较高的行业门槛带来投资机会 - 假设 2035 年交付 30 万架 eVTOL，座椅市场规模有望达 300 亿元，我国对旋翼类航空座椅要求高，新材料应用构成壁垒，天成自控布局低空有望提高本土研发和设计能力 [103] 深海科技事关我国能源安全 - 海洋蕴含大量油气资源，我国南海油气资源丰富，能源安全战略下能源开采资本支出将保持强劲，数据中心有望迁入深海，深海装备国产替代空间广阔，有望受益标的有海油工程等 [106] 人形机器人有望解决定制化痛点 - 传统制造业存在不可能三角，人形机器人可解决定制化痛点，中长期市场空间广阔，短期特斯拉将限量生产，中期有望在工业场景落地，长期有望拓展至商用、家用场景 [107][110][113] - 人形机器人核心零部件包括传感器、电机、丝杠和减速器 [114] 传感器：较强的差异化盈利空间 - 传感器行业定制化程度高，通用化程度低，提供差异化盈利空间，触觉、视觉、六维力矩传感器各有竞争格局，有望受益标的有柯力传感等 [115][116] 电机：需要高度定制化生产 - 人形机器人电机需高度定制化生产，供应链格局不确定，空心杯电机是关键零件，海外头部企业领先，国内部分厂商有布局，有望受益标的有鸣志电器等 [117] 丝杠：标准化程度较高 - 丝杠标准化程度高，核心壁垒在于高端机床和批量化生产能力，滚柱丝杠用于大臂等部位，市场格局方面国外厂商占主导，国内厂商有一定份额，有望受益标的有恒立液压等 [118] 减速器：国产替代空间广阔 - 减速器有谐波、行星、RV 减速器，我国谐波减速器基本可国产替代，行星和 RV 减速器国产化率有望提升，有望受益标的有双环传动等 [119] - 人形机器人产业链或依托工业机器人产业链，可关注有竞争优势的工业机器人厂商，有望受益标的有汇川技术等 [120] 工业母机是核心零部件批量化生产降本的核心 - 机床是工业母机，在经济发展中扮演重要角色，是高端制造业基础 [125] - 工业母机是人形机器人核心零部件批量化生产降本的核心，随着人形机器人市场扩张，将推动工业母机向高端迈进，提升盈利能力，有望受益标的有科德数控等 [127]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2025年4月生猪价格震荡，仔猪价格表现偏强，预计4月能繁母猪存栏环比小幅增长，5 - 6月市场供应或有阶段性压力，猪价低迷与原料抬升共振下产能去化预期或提升 [3][4][18] - 2025年优质产能有望维持盈利，行业指数PB略有抬升但处于底部，养殖龙头有望迎来估值修复，建议关注成本领先、业绩兑现度高的头部养殖标的牧原股份，以及温氏股份、天康生物、神农集团等 [4][30] 报告各部分总结 4月猪价震荡，三方数据产能增长 - 4月仔猪、活猪和猪肉均价分别为39.16元/公斤、15.20元/公斤和26.07元/公斤，环比变化分别为5.15%、 - 1.00%和 - 1.19%，猪价围绕15元/公斤窄幅震荡，截至5月15日全国出栏生猪均价14.98元/公斤 [3][18] - 供应端24年年中能繁母猪存栏微增使4月出栏生猪量充足，饲料成本低位使养殖压栏增重意愿增强；需求端4月二次育肥补栏增加、五一备货积极性提升支撑猪价，4月生猪屠宰开工率回升1.42个百分点至27.53%，终端消费底部小幅回升 [3][21] - 3月10日起我国对部分进口农产品加征关税，5月日内瓦会议关税战缓和但针对芬太尼的农产品关税反制仍有效，近期豆粕、玉米价格底部抬升，建议关注大宗原料走势 [4][24] - 3月能繁母猪存栏量4039万头，环比下滑1%，4月涌益能繁存栏样本数据增长0.41%，钢联样本数据环比增长0.96%，预期4月能繁环比小幅增长，二元母猪价格平稳，母猪补栏情绪谨慎，仔猪价格高位运行 [4][27] - 4月二育集中进场使存栏生猪体重累积，或给5 - 6月市场供应带来阶段性压力，猪价低迷与原料抬升共振下产能去化预期或提升 [4][27] 出栏量分化，出栏均重抬升 - 4月牧原股份、温氏股份、正邦科技和新希望生猪销售均价分别为14.66、14.92、14.44和14.70元/公斤，均价环比分别变动2.52%、0.34%、 - 2.17%和1.03% [11][34] - 4月牧原股份、温氏股份、新希望和正邦科技生猪销量分别为657、318、160和61万头，环比分别变动 - 5.22%、2.59%、2.92%和 - 2.53%，可比的17家上市猪企4月合计出栏1529万头，环比下行2.95%，同比增长24.1%；1 - 4月合计销量同比增长17.13% [11][39][41] - 4月牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望出栏均重分别为130.71、117.03、132.78和97.10公斤，除温氏股份、新希望和东瑞股份外，其他猪企出栏均重环比均不同幅度上涨 [11][45] - 猪价下行期养殖成本决定企业盈利，神农集团、牧原股份、温氏股份属于成本领先梯队 [48]