报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 《住房租赁条例》通过强化监管、保障住户权益等加快建立租购并举的住房制度，同时“非居改住”有助于存量库存去化 [5] 各目录要点总结 事件 - 2025年7月16日，国务院总理签署第812号令，公布我国首部专门规范住房租赁市场的行政法规《住房租赁条例》 [2] 供给端 - 盘活存量资源，扩充租赁供给渠道，推动租购住房权益同等化 [2] - 《条例》鼓励居民自有住房入市、企业改造非居存量资产转化为租赁房源，并通过“租购同权”保障承租人公共服务平等化 [2] - 当前“非居改租”模式受制于改造成本高企、产权性质调整障碍、消防等审批标准适配不足等问题，后续相关配套政策有望优化 [2] 保障端 - 注重租客权益，严守非居住空间禁租底线，实施强制合同备案制度以规范市场运营 [3] - 《条例》要求禁止非居住空间单独出租、设定人均租住面积下限、押金无正当理由不得扣减、全量合同实名备案 [3] - 合同备案趋严为政府提供市场动态监测抓手，降低租客押金损失风险，未来租赁市场将更透明规范，房东和住户合法权益将得到更有力保护 [3] 企业端 - 强调培育市场化、专业化的住房租赁企业，我国租赁行业机构化率将显著提升 [4] - “十四五”时期全国计划筹集保租房870万套，2025年是收官之年，住房租赁市场正从大规模筹集建设进入存量提质阶段，但相比发达国家我国租赁行业机构化率仍较低，租赁企业仍有较大发展空间 [4] - 未来政策有望从供需两端持续优化，加大供给侧力度并激发市场需求 [4] 监管端 - 构建租金动态监测体系，完善行业信用监管机制，引导市场规范发展环境 [4] - 《条例》要求建立住房租金监测机制，有助于提高市场透明度、稳定市场租金，为租赁双方提供租金参考依据，提升交易公平 [4] - 《条例》要求强化行业监管与信用体系建设，将相关违法违规行为记入信用记录并实施分级分类监管，租金监测与信用监管将降低信息不对称风险，减少违约及欺诈行为，为建立租购并举住房制度提供支撑 [4] 投资建议 - 方向上建议关注市场化租赁企业（经纪机构）、开发经营服务并重房企 [5] 行业数据 - 成分股数量102只，总市值11473.13亿，流通市值5300.15亿，市盈率（TTM倍）42.17，市净率（LF倍）0.77 [8] - 成分股总营收（25Q1亿）3164.87，成分股总净利润（25Q1亿） -92.87，成分股资产负债率（25Q1%）75.05 [8] - 涨跌幅方面，绝对收益1M为8%、3M为1%、12M为18%，相对收益1M为2%、3M为 -7%、12M为3% [8]

报告核心观点 - 2025年二季度利率债基及偏金融风格型债基表现出色，绩优中长债基份额增长、净值表现强于一季度，券种配置有调整，投资策略为拉久期、降杠杆、适度下沉；三季度债市或震荡偏多，利率方面可坚持久期策略，信用方面可向短久期下沉及高流动性长债要收益 [1][6] 各部分总结 总览：利率债基表现更为亮眼 - 二季度债市呈现“低利率、快波动”特征，国债类利率资产占优，利率债资产优于信用债资产；4月初“对等关税”落地使债市最大一次下行，之后陷入窄幅震荡，资金面转松后债市缓慢向下震荡 [14] - 二季度利率债基及偏金融风格型债基表现出色，如兴华安裕利率债A、华泰保兴安悦A；也有业绩突出的信用债基，如中信保诚稳达A、万家鑫安纯债A；同时上榜一二季度绩优债基名单的仅三只信用债基 [1][19] 份额：普遍有所增长 - 随着净值修复，2025Q2债基份额较一季度边际增长，中长期债基、短期纯债基、指数债基份额扩张最多 [23] - 超半数2025Q2绩优中长债基份额小幅增长，鹏华丰享、东方臻宝纯债A、天弘齐享A单季度扩容30亿份以上，恒生前海恒利纯债A等份额相对增长率超50% [26] 净值：绩优债基2025Q2表现大幅强于2025Q1 - 样本内绩优债基净值增长在一二季度分化明显，2025Q2增幅优于2025Q1，2025Q1净值增长率多为负值，2025Q2受益于债市行情净值增幅明显修复 [30] - 2025Q2基金净值增长近7成源于4月净值变动贡献 [30] 券种配置：增企业债券，降中票短融 - 债券投资组合：2025年二季度末，样本内绩优债基对利率债、信用债持仓降低，小幅增加存单持仓；利率债中减持国债、政金债，政金债减持更多；信用债中减持中票、短融，增加金融债、企业债持仓，或与信用债ETF成分券行情有关 [4][36] - 前五大券持仓情况：集中度下降，2025Q2样本内绩优债基集中度加权平均值约为31.71%，较上季度末下降4.70pct；主要减持政金债，小幅增持次级债与商金债 [40][45] 投资策略：拉久期、降杠杆、适度下沉 - 久期：组合久期中枢上抬，样本内利率债基/信用债基久期中枢较一季度抬升且高于全市场同类型债基；重仓券组合久期整体小幅抬升，前五大重仓券组合久期中枢上升0.15年至7.05年；绩优利率债基和信用债基对久期摆布精准 [48][50][52] - 杠杆：2025年二季度样本内绩优债基加权平均杠杆率较上一报告期小幅下降，为122.43%，较2025Q1环比下降0.71pct；中银纯债A杠杆率偏高，天弘齐享A杠杆率较低 [58] - 下沉：样本内绩优债基倾向在安全边际内小幅下沉，2025Q2增持较多AA+/AAA - 级别信用债，减持较多AA/AAA及以上级别信用债 [61] 总结与展望 - 三季度债市或震荡偏多，需关注9月债市波动放大情况 [6] - 利率方面，资金支持下债券无大幅回调风险，可坚持久期策略，10Y国债向上触及1.7%、30Y国债向上触及1.9%为加仓时点，需关注9月久期摆布灵活度 [6] - 信用方面，可向短久期下沉获取票息增厚，关注产业控股等行业机会；也可博弈长久期资产交易性机会，做多资本利得 [66] 附录 - 样本内中长期债基选取需同时满足成立时间在2024年以前、非定开非封闭式、2023H2 – 2024H1单一持有人份额占比< 80%、2024Q3 – 2025Q1基金平均份额>5亿份 [73] - 债基持仓风格划分依据包括利率型、金融型、信用型、均衡型债基的不同持仓占比标准 [73]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 汽车电子聚焦三电和高集成化产品，看好泰国工厂产能释放 [1] - 顺应轻量化趋势，零部件成功进入 T 链 [2] - 积极布局机器人领域，看好子公司人形产业链协同 [3] 各部分总结 汽车电子业务 - 汽车电子趋向精密化，掌握精密模具开发等技术，开发定制化 IGBT 功能承载模块等新产品 [1] - 重点开发新能源汽车三电及智能网联化领域高度集成化电子产品，热管理产品电子水泵业务已供应国内外市场，研发新产品获客户项目定点 [1] - 泰国生产基地预计 2025 年上半年投产，增加海外产能建设，拿到海外头部客户智能家居领域开关插座总成项目定点 [1] 轻量化业务 - 目标轻量化部件小总成，掌握中大型精密模具注塑装配一体成型技术以及 organo 板材工艺，汽车功能门板已批量应用于主流车型，进入主要头部门系统总成厂商供应链 [2] - 未来重点发展中大型零部件并向部件小总成方向发展，提升单车价值 [2] 机器人领域业务 - 参股武汉飞恩微电子 5.44%股份，飞恩微是 MEMS 传感器高新技术企业，进入武汉手智创新“远游”轮式人形机器人产业链，年产 600 万只压力传感器项目形成产业链配套 [3] - 手智创新孝感生产基地计划 2025 年 7 月投产，达产后可年产人形机器人 1500 台，实现年产值 3 亿元，参股的飞恩微进军机器人领域有望为天龙导入产业资源 [3] 盈利预测与投资建议 - 预计 25 - 27 年收入分别实现 15.43/17.38/19.32 亿元，归母净利润分别为 1.50/1.76/2.00 亿元，对应 PE 分别为 26.99/23.00/20.15X [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1318|1367|1543|1738|1932| |(+/-)%|5.03%|3.72%|12.93%|12.62%|11.18%| |归属母公司净利润（百万元）|111|110|150|176|200| |(+/-)%|-9.28%|-1.18%|35.78%|17.32%|14.16%| |每股收益（元）|0.56|0.55|0.75|0.88|1.01| |市盈率|51.32|29.27|26.99|23.00|20.15| |市净率|4.02|2.13|2.52|2.34|2.17| |净资产收益率(%)|8.08%|7.56%|9.33%|10.17%|10.75%| |股息收益率(%)|0.84%|0.84%|1.14%|1.33%|1.52%| |总股本 (百万股)|199|199|199|199|199| [4] 股票数据 - 2025 年 7 月 21 日收盘价 20.30 元，12 个月股价区间 13.81 - 21.65 元，总市值 4037.40 百万元，总股本 199 百万股，A股 199 百万股，B 股/H 股 0/0 百万股，日均成交量 15 百万股 [6] 涨跌幅情况 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|18%|9%|30%| |相对收益|12%|1%|15%| [9] 相关报告 - 《全栈生态布局，端到端重构智驾范式》 --20250704 [10] - 《天幕玻璃带动调光玻璃需求，国产厂商突破瓶颈实现价格下探》 --20250620 [11] - 《丝杠行业深度报告：人形机器人等多领域需求共振，国产替代正当时》 --20250326 [12] - 《六维力传感器专题报告：市场扩容，国产替代加速》 --20250326 [13]

报告行业投资评级 - 优于大势 [7] 报告的核心观点 - 万亿级市场正在蜕变，重视人形机器人产业长期发展趋势，国际巨头即将实现量产，产业爆发点将至，预计特斯拉板块在2025年有极强表现，关注绿的谐波等相关标的 [18] - 国产替代+海外映射，华为链&国产链需要重视，华为系最符合长期发展需求，关注拓斯达等相关标的 [19] - 近期机器人板块交易量提升，市场关注度提高，有望进入新一轮行情，关注重点整机产业链&机器人板块低位核心公司，特别是特斯拉链以及核心环节相关标的 [3] - 国产机器人催化不断，关注宇树上市带来板块机会，短期可重点关注宇树、智元产业链，关注中大力德等相关标的 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周万得人形机器人指数上升5.59%，跑赢上证指数4.90个百分点，跑赢沪深300指数4.50个百分点，跑赢创业板指数2.42个百分点，跑赢科创50指数4.28个百分点 [2][15] - 人形机器人板块主要个股多数上涨，中大力德、雷迪克、伟创电气涨幅靠前，日发精机下跌 [2][15] 产业动态 - 首个人形机器人运动实验室落地亦庄，北京人形机器人创新中心与李宁合作揭牌“人形机器人运动科学联合实验室”，将推进人形机器人在运动科学领域创新与集成 [20] - 步科推出第四代FMK系列无框力矩电机及适配的RD系列中空驱动器，优化各项性能指标，提升机器人运行效能与使用体验 [24] - 深谋自研全尺寸人形机器人“美猴王”获德国红点大奖与美国MUSE金奖，构建智能技术平台，提升机器人感知与运动等核心功能 [28] - 视比特发布SmartFit汽车门盖智能装调系统，聚焦汽车四门两盖智能装调，提升装调精度和效率 [30] - 优必选全球首创人形机器人热插拔自主换电系统，使Walker S2具备7*24小时不间断工作能力 [32] 融资动态 - 智元机器人获正大集团旗下正大机器人战略投资，将在多领域进行全场景业务探索开发，中移（杭州）采购项目预算1.24亿元，智元机器人有多项中标成交公告 [35] - 杭州宇树科技股份有限公司办理辅导备案，拟首次公开发行股票并上市，控股股东王兴兴合计控制公司34.7630%股权 [37] 重点公司公告 - 长盛轴承产品在汽车及工程机械行业收入占比约80%，可用于机器人关节等部位，满足多方面要求 [40] - 华辰装备推动高端精密磨削设备开发及应用，产品可加工人形机器人零部件，提高产业技术水平和竞争力 [41] - 博众精工深耕智能制造装备领域，产品应用于多行业，在新能源智能充换电装备领域有布局，对明年3C订单增长持乐观态度 [42][43] - 中大力德认为智能传动行业需求有新趋势，未来增长点集中在多方面，公司有深耕市场、开拓新兴市场、加强品牌建设等目标 [44] - 万马股份机器人电缆有多项竞争优势，但相关产品营收占比小 [45] - 中鼎股份将人形机器人作为核心战略业务，子公司开展相关业务，技术团队有优势，部分产品完成定点配套 [46] - 新坐标在冷精锻关键技术研究有研发创新能力，正在研发滚珠丝杠、滚柱丝杠产品 [47]

报告公司投资评级 - 首次覆盖国恩股份，予以“买入”评级 [3][7] 报告的核心观点 - 公司深化大化工、大健康“一体两翼”布局，业绩或进入放量期，预计2025 - 2027年实现归母净利润7.42/9.47/10.95亿元，对应PE为12.57X/9.84X/8.52X [3] 各部分总结 事件 - 7月11日公司公告已于2025年6月26日向香港联合交易所递交发行境外上市外资股（H股）申请，相关备案申请材料近日获中国证监会接收 [1] 大化工领域 - 公司延伸化工新材料上下游产业链，截至2024年12月31日战略投资多个延链项目，布局改性材料上游产业链获成本优势 [2] - 未来推进国恩化学（东明）产能恢复，整合资源完善纵向一体化产业链，适时启动多个项目建设，高端产能释放将奠定业绩基础 [2] 大健康领域 - 公司控股东宝生物，在胶原领域领先，强化下游空心胶囊布局，益青生物出口业务稳健增长 [3] - 截至2024年12月31日，东宝生物明胶产能13,500吨，益青生物空心胶囊产能390亿粒，扩产项目投产后将达近700亿粒，业绩或放量 [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|17,439|19,220|21,230|25,077|28,646| |营业收入(+/-)%|30.08%|10.21%|10.46%|18.12%|14.23%| |归属母公司净利润（百万元）|466|676|742|947|1,095| |归属母公司净利润(+/-)%|-29.67%|45.18%|9.66%|27.70%|15.58%| |每股收益（元）|1.72|2.52|2.73|3.49|4.04| |市盈率|12.45|9.15|12.57|9.84|8.52| |市净率|1.30|1.26|1.66|1.44|1.25| |净资产收益率(%)|10.92%|14.35%|13.19%|14.65%|14.71%| |股息收益率(%)|0.52%|0.81%|0.87%|1.11%|1.29%| |总股本 (百万股)|271|271|271|271|271| [5] 股票数据 - 2025年7月17日，收盘价34.37元，12个月股价区间16.92 - 34.37元，总市值9,322.86百万元，总股本271百万股 [7] 涨跌幅 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|34%|37%|95%| |相对收益|30%|30%|79%| [10] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、现金流量表、利润表等多方面指标呈现不同变化趋势，如营业收入、净利润等逐年增长，资产负债率逐年降低等 [11] 研究团队简介 - 杨占魁有相关学历和工作经历，2024年6月加入东北证券，覆盖多个板块 [12] - 吕妮珈有相关学历和工作经验，现任东北证券石化组研究助理，覆盖新材料板块 [12]

报告行业投资评级 - 优于大势 [5] 报告的核心观点 - 在全球电力需求稳健增长背景下，核电有望复兴，核燃料需求预计将持续增长，未来天然铀供需或将维持紧平衡，铀价预计将持续上涨 [198] - 中国作为核燃料第二需求大国，铀资源占比低、产量有限，核电规模增长使核燃料保供压力增大，主要天然铀供应商将迎来长期发展机遇 [198] 根据相关目录分别进行总结 全球天然铀供需或将长期紧张 电力需求增长，核电有望复兴 - 2024年全球电力需求增速4.0%（1,172TWh），高于2023年和2022年，是近十年除疫情影响外第二高增速，排除气温影响后增速仍达3.3% [19] - 数据中心、电动汽车和热泵发展，2024年驱动电力需求增长0.7%，而5年前仅为0.3%，预计2028年美国数据中心用电量可能为2023年的三倍 [23] - 2024年太阳能满足全球约40%新增电力需求，但太阳能发电有波动性大等劣势，电力系统稳定性面临挑战 [28] - 核电凭借稳定、低碳、低成本等优势重新受到各国重视，为实现碳中和，有28个国家签署《三倍核能宣言》，超140个国家制定碳中和目标 [34] 核电规模提升，支撑铀价高位 - 2024年全球核能发电量2,768TWh，同比增长2.5%，创历史新高，全球在运核电机组预计将持续增长 [37] - 全球累计并网、在建、储备、规划核电机组分别为439、69、114、298台，装机容量分别为398、76、110、282GW，中国在建装机容量占全球比重达45.3% [48] - 全球天然铀需求随核电装机增长，2024年消耗核燃料即铀6.75万吨，IAEA预测2040年天然铀需求约8.6 - 11.6万tU，2024 - 2040年复合增速约1.5 - 3.4% [53] - 全球超过95%的已查明可回收常规铀资源位于15个国家，供给易受海内外局势等因素扰动，铀需求较多的国家铀资源量及产量较低，存在地理错配 [57] - 自2011年日本福岛核电事故后铀价先下行后上行，长贸合同签订需求有望支撑现货铀价维持高位，WNA预测今后数年天然铀供需偏紧，2030年后供需缺口将扩大 [70] 我国重启核电，燃料保供承压 - 中国是全球第二大核燃料需求国，2024年核燃料需求1.3万tU，占全球比重19.4%，仅次于美国 [78] - 中国铀产量只占需求量约12%，2022年是全球第8大产铀国，但产量仅占全球2.9%，2030 - 2040年产能分别为2,000 - 2,400、2,000 - 3,000、1,500 - 3,500tU [90] - 2019年起我国重启核电核准，在建及已核准未建项目全部投产后，在运核电机组将达114台，总装机容量超127GW，2027年将有9台机组投产，新增装机达11GW，同比翻倍 [95] - 2024年我国大陆核电发电量4,451.75亿千瓦时，在运核电机组核燃料消耗强度约为2.95tU/亿度或230tU/GW，已核准未投运装机全部投产后，全国核燃料需求将达2.9万tU，为2024年需求的2.2倍 [98] 我国天然铀供应商有望受益 中国铀业：内外兼修，产能持续扩张 - 中国铀业是国内天然铀资源开发的专营企业，控股股东为中核铀业，实际控制人为中核集团 [101] - 2024年末公司拥有在产矿山6座，1座境内矿山2025年开采完毕，境外矿山三期项目2026年开采完毕，已启动四期项目建设，拥有6宗铀矿探矿权、19宗采矿权，计划上市募集资金41.1亿元，21.84亿元用于4个国内天然铀项目 [104] - 公司控股境外铀矿罗辛铀矿是全球前十大铀矿，间接持股比例68.62%，2024年产能4,500吨U3O8、产量2,600吨U3O8、销量2,504吨U3O8、产能利用率57.77%、产销率96.3% [107] - 公司自产天然铀产品销售客户主要为境内外企业，因产量无法覆盖下游需求，需境外采购并进口，还通过子公司从事国际天然铀贸易 [109] - 2024年公司毛利同比微降0.34%，但营业利润同比增长21%，主要因投资收益大幅增长，投资收益由0.55亿提升至2.37亿 [116][125] - 2024年公司实现归母净利润14.58亿，同比增长15.58%，扣非归母净利润13.67亿，同比增长6.24% [127] 中广核矿业：协议续签，利润有望释放 - 中广核矿业间接控股股东为中广核铀业，通过全资子公司持有哈萨克斯坦四座铀矿49%股权及其天然铀产品49%的包销权，还持有澳大利亚铀矿上市公司帕拉丁能源2.61%股权，开展国际天然铀贸易业务 [132] - 2024年底公司权益资源量3.4万tU，权益产量为1,324tU，可采年限分别约20、14年，4座参股铀矿生产成本位于全球前1/4分位，平均成本24美元/磅U3O8 [137] - 2024年谢公司与奥公司分别贡献投资收益3.99、6.17亿港元，同比分别增长46%、93%，合计10.16亿港元，是公司主要利润来源 [148] - 2024年公司所得税支出大增，导致持续经营净利润受影响，还因帕拉丁能源换购等导致终止经营损失，实现归母净利润3.42亿港元 [148][149] - 2025年第一季度，公司参股铀矿天然铀产量659.1tU，同比增长8.64%，四座铀矿产量均高于计划产量，合计计划完成率110.7% [157] - 2025年6月公司与中广核铀业续签销售框架协议，2026 - 2028年基准价分别为94.22、98.08、102.10美元/磅天然铀，2026年基准价较2025年同比增长42.4%，自产贸易业务毛利预计明显改善 [162] - 2024年PLS项目全部前期工程设计工作完成，预计2029年投产，年产能910万磅U3O8（合3,500tU），储量9,370万磅U3O8（合3.6万tU），开采年限约为10年 [170] - 公司国际天然铀贸易业务整体稳健，近三年毛差在1美元/磅U3O8左右，2024年毛利同比下降，预计2025年毛利将同比增长 [173] - 控股股东中广核铀业持有湖山铀矿54%股权，该矿可采资源量14.71万tU，设计年产能5,700tU，若注入公司，权益天然铀产量将明显增长，EPS或将明显增厚 [4][175] 万里石：资产注入，资源技术并举 - 万里石是中高端石材综合服务商，近年来受房地产下行周期影响持续亏损，积极向资源型企业转型，布局锂资源及铀资源开发 [180] - 2024年公司拟受让哈富矿业公司持有的赛富矿业和唐资源全部股权，实控人指出初步探明铀资源储量超过10万tU [186][193] - 2024年公司拟收购中核资源（纳米比亚）开发公司21%的股权，该公司资源量约为4.08万tU [196] - 2024年公司拟设立厦门万里石矿业资源循环科技有限公司，开展生物堆浸试验及其工业化应用，已与中国铀业（纳米比亚）矿业有限公司签署合作框架协议 [196] - 公司2025年计划完成相关收购及试验，实控人希望公司成为全球天然铀稳定供应商等 [197] 投资建议 - 全球电力需求增长，核电有望复兴，核燃料需求将持续增长，未来天然铀供需或维持紧平衡，铀价预计上涨 [198] - 中国作为核燃料第二需求大国，铀资源占比低、产量有限，核燃料保供压力大，主要天然铀供应商将迎来长期发展机遇 [198] - 中国铀业铀资源储备充足，IPO募投项目建成后铀产量或明显提升，有望驱动业绩增长 [198] - 中广核矿业主要利润来源为参股铀矿投资收益，业绩有望随铀价上涨提升，新协议将提升包销收益，或长期享受估值溢价 [199] - 万里石目标成为天然铀供应商，但尚未完成股权收购，矿山无实际产能，短期内难贡献业绩增量，需跟踪进展及主业盈利改善情况 [199]

报告核心观点 - 全球金融体系正从“主权信用主导”向“技术信用+资产信用”双轮驱动变革，稳定币与RWA是核心支柱，报告聚焦数字资产领域投资机遇，围绕其战略价值展开分析，指出行业发展受政府与企业推动，“稳定币+RWA”体系重构金融生态有增益也有挑战，投资机会集中在三大赛道，投资者需关注三大趋势 [1] 引言：货币主权与金融体系的范式变革 - 香港《稳定币条例》生效，全球金融体系经历深刻变革，从“主权信用主导”向“技术信用+资产信用”转型，数字资产成为重塑金融格局核心变量，稳定币与RWA双轮驱动重构金融逻辑，成为各国争夺金融话语权战略支点，报告聚焦行业发展驱动力、体系变革机遇与风险、投资机会等核心命题 [12][13] 行业加速发展的核心驱动力：政府与企业的双向奔赴 政府视角：争夺全球金融话语权的制度创新 - 稳定币增强国家或地区金融参与度和影响力，各国出台法律为法币稳定币发行流通提供依据，美国《GENIUS法案》扩大美元影响力，香港《稳定币条例》构建离岸人民币跨境支付体系 [14][16] - RWA激活万亿级市场流动性，解决传统金融流动性和信用难题，美国推动RWA与稳定币结合巩固美元主导地位，香港将RWA代币化作为战略核心提升跨境资金流转效率 [21][22] - 人民币国际化可借助稳定币与RWA融合新赛道，打破美元垄断，波士顿咨询预测2030年全球RWA市场规模达16万亿美元 [28][29] 企业视角：应对全球变局的生存之道 - 高通胀和地缘冲突下，稳定币发挥“数字安全资产”功能，RWA代币化提升资本效率，如蚂蚁数科与朗新科技的充电桩项目，全球链上RWA资产规模已突破254亿美元 [33][35] - 金融资产代币化重塑跨境贸易结算体系，代币化债券结算周期缩短，全球航运网络实现电子提单链上结算，稳定币+RWA体系适合高频跨境交易场景 [39] 稳定币+RWA体系的增益与风险：机遇与挑战并存 体系增益：重构金融生态的三大支柱 - 金融系统基础设施升级，代币化有望构建统一记录系统等，为实时结算等开辟新可能，稳定币与RWA形成良性循环 [40][42] - 普惠金融拓展全球资金池，吸纳新兴市场美元化需求资金、传统金融闲置资金、Web3生态加密原生资金 [43] - 非标资产数据透明度提升打造新生态系统，如“朗新项目”构建全链路解决方案，使难以估值和流通的资产可重新定价 [44] 风险与漏洞：繁荣背后的暗礁 - 技术安全与操作风险，区块链技术存在漏洞和安全隐患，稳定币储备管理有脆弱性，跨链互操作性问题增加运营成本 [46] - 监管政策碎片化与不确定性，不同国家和地区监管政策存在差异，增加企业运营难度和合规成本 [47] - 底层资产确权与估值风险，资产权属不清引发纠纷，RWA非标性与稳定币标准化需求冲突，非标资产估值难，现金流数据造假可能导致系统性危机 [48] 价值投资机会：解决真问题，创造新价值 金融牌照是当前稳定币的核心壁垒 - 稳定币发展核心壁垒是牌照，香港《稳定币条例》使持牌机构垄断发行权，京东币链科技等沙盒测试参与者是首批牌照有力竞争者，科技互联网巨头有天然优势 [50] - 稳定币流动性依赖做市交易商，香港证监会和金管局负责相关监管，国泰君安国际获批虚拟资产交易牌照后股价积极反馈 [51] RWA技术增信孵化融资蓝海 - 绿色能源和基础设施领域，充电桩、光伏电站等项目适合发行RWA，绿色能源项目将获更多政策和资本支持 [54][55] - 房地产与消费资产领域，RWA为投资者提供管理机会或所有权，如RealT项目，具有降低准入门槛等优势，但也存在区块链安全等问题 [55][56] - 供应链金融与中小企业融资领域，比亚迪和小米为供应链企业提供电子金融工具，RWA相关法规成熟后，供应链金融代币化有望爆发 [56] 淘金数字资产时代的卖铲人 - 合规科技服务商，稳定币发行需遵守相关规定，为合规科技企业提供市场空间 [59] - 资产估值与审计机构，RWA代币化需要准确估值和实时审计，传统审计机构需布局区块链审计业务 [59] - 跨链与互操作性解决方案，稳定币与RWA跨链流通催生互操作性技术需求，跨链技术提供商占据关键地位 [60] - 加密通信与安全服务商，量子通信技术解决传统加密算法威胁，将成为稳定币生态技术支撑，有望规模化应用 [61] - 算力基础设施，稳定币+RWA数字金融系统运转需要算力，AI+Web3融合加深将增加算力需求 [62] 结论：把握数字金融变革的历史机遇 - 全球金融体系向新生态试水，投资者应关注稳定币基础设施持牌机构与服务商、RWA代币化高增长赛道、风险控制与监管科技供应商 [63] - “稳定币+RWA”模式助人民币打破美元垄断，香港积极推动虚拟资产发展，投资者需关注监管框架演进、机构渗透速度、技术创新突破 [65]

报告行业投资评级 - 优于大势 [1] 报告的核心观点 - 2025年1 - 6月房地产行业销售、供应、资金、房价等方面表现不佳，楼市止跌回稳需政策持续巩固，新一轮政策窗口期或将启动 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 销售端 - 2025年1 - 6月全国商品房销售面积4.6亿㎡，累计同比 - 3.5%，销售额4.4万亿元，累计同比 - 5.5%，降幅均较1 - 5月走宽 [2] - 2025年6月当月全国商品房销售面积1.1亿㎡，单月同比 - 5.5%，销售额1.0万亿元，同比 - 10.8%，降幅较5月走宽 [2] 供应端 - 2025年1 - 6月房地产开发投资额4.7万亿元，同比下降11.2%，住宅开发投资额同比下降10.4%，降幅均较1 - 5月走宽 [3] - 房屋新开工面积3.0亿㎡，同比下降20.0%，竣工面积2.3亿㎡，同比下降14.8%，降幅较1 - 5月收窄 [3] 资金端 - 2025年1 - 6月房企到位资金5.0万亿元，同比下降6.2%，降幅较1 - 5月走宽 [3] - 国内贷款8245亿元，同比上升0.6%，累计同比回正；自筹资金1.8万亿元，累计同比上期持平 [3] - 定金及预收款1.5万亿元，同比下降7.5%，个人按揭贷款6847亿元，同比下降11.4%，累计降幅走宽 [3] 房价端 - 2025年6月70城中，14个城市新房价格环比上涨，较5月增加1个；1个城市二手住宅价格环比上涨，较5月减少2个 [4] - 6月70城新房价格指环比下跌0.3%，同比下跌3.7%；二手住宅价格环比下跌0.6%，同比下跌6.1% [4] 政策端 - 统计局表示要以更大力度推进楼市止跌回稳，新一轮政策窗口期或将启动 [4][5] - 需求侧或将继续调减限购等限制性措施；供给侧或将加快回收闲置用地与收储现房进度；促转型或将建设“好房子”标准体系 [4] 投资建议 - 6月楼市表现平淡，止跌回稳需政策巩固，楼市或将迎新一轮政策窗口期 [5] 行业数据 - 成分股数量102只，总市值11473.13亿，流通市值5300.15亿 [8] - 市盈率（TTM倍）42.17，市净率（LF倍）0.77 [8] - 成分股总营收（25Q1亿）3164.87，总净利润（25Q1亿） - 92.87，资产负债率（25Q1%）75.05 [8] 涨跌幅情况 - 绝对收益1M为5%、3M为4%、12M为18%；相对收益1M为1%、3M为 - 3%、12M为2% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖阜博集团，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 阜博集团是全球数字确权龙头，掌握业界最大经内容方授权许可的视频版权库，形成高效商业模式 [2] - 版权保护意识提升、客户群体拓展和平台升级带来成长机遇，2024 年收入国内增 18.6%，北美及其他地区增 21.5%；25Q1 整体增 23%，24 年整体毛利率提升 1.3pct 至 43.8%，经调整净利润增 380% [2] - 公司在 AIGC 领域持续布局，通过合作推进 AI 内容实时确权与追踪变现，构建 DreamMaker 结合 AI 视频制作与版权保护和内容变现解决方案 [2] - 作为蚂蚁链核心合作商，推进数字资产交易业务，6 月完成 Vobile MAX 平台市场测试，与上海电影集团合作有望为业绩成长带来新动能 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入为 29.95/36.86/45.21 亿港元，同比增 25%/23%/23%，经调整归母净利润为 1.89/2.83/3.97 亿港元，同比增 32%/50%/41% [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025 年 7 月 7 日，阜博集团与上海电影集团影视文化投资发展公司签署战略合作协议，在内容资产运营平台、短剧产业运营中心、全球视频中心等领域合作 [1] 公司优势 - 全球数字确权龙头，掌握业界最大视频版权库，形成高效商业模式 [2] - 蚂蚁链数字内容版权保护与变现核心合作伙伴 [3] 成长机遇 - 短视频自媒体及 AIGC 时代，客户群体由大中型 B 端向小型 B 端及 C 端拓展，由工具型服务商向平台型服务升级 [2] - 2024 年收入国内增 18.6%，北美及其他地区增 21.5%；25Q1 整体增 23%，24 年整体毛利率提升 1.3pct 至 43.8%，经调整净利润增 380% [2] AIGC 布局 - 通过与多方合作，推进 AI 内容实时确权与追踪变现 [2] - 基于英伟达 Media2 技术构建 DreamMaker，结合 AI 视频制作与版权保护和内容变现解决方案 [2] 数字资产交易业务 - 6 月完成 Vobile MAX 数字内容资产交易平台市场测试，支持大量真实内容资产并发确权及交易 [3] - 与上海电影集团在多领域深度合作，数字资产交易能力进一步落地 [3] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入为 29.95/36.86/45.21 亿港元，同比增 25%/23%/23%，经调整归母净利润为 1.89/2.83/3.97 亿港元，同比增 32%/50%/41%，对应 PE 为 49x/33x/23x，首次覆盖给予“买入”评级 [3] 财务数据 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|2401.32|2994.63|3686.41|4521.20| |归属母公司净利润（百万港元）|142.73|189.00|282.56|397.41| |每股收益（元）|0.06|0.08|0.12|0.16| |市盈率|59.11|49.09|32.83|23.35| |市净率|4.06|4.10|3.69|3.21| |净资产收益率(%)|6.80%|8.36%|11.23%|13.77%| |总股本 (百万股)|2284|2454|2454|2454| [3] 股价数据 - 2025 年 7 月 15 日收盘价 3.78 港元，12 个月股价区间 1.15 - 4.55 港元，总市值 9272.33 百万港元，总股本 2453 百万股，日均成交量 32 百万股 [4] 涨跌幅数据 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|18%|12%|207%| |相对收益|17%|-1%|173%| [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 公司深度布局AI领域，ICT运营数智化跃迁，2024年ICT运营业务收入高增20.53%，大模型时代下"岳擎"有望带来更强产品竞争力 [2] - 25年Q2公司核心游戏收入回升，两款核心手游已渐入平台期，Q2《Age of Origins》收入环比回升10%，后续有望保持稳定流水水平 [3] - 新游预计H2大推，2024年末发行的两款游戏处于调优阶段，下半年有望大推，且公司储备多款在研游戏，中长期业绩释放弹性大 [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.4/ 15.6/15.9亿元，对应PE分别为18.9/ 16.3/ 16.0x [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司推出的"岳擎"数智化新IT运营大模型体系通过中国信通院权威检验，同时作为首批成员单位加入"Agent启智"应用研究推进计划 [1] 点评 - 公司深耕ICT领域二十余年，具备AI技术与通信产品融合前沿成果，推出"泰岳灯塔"AI大模型应用能力体系及三大垂类产品体系，"岳擎"大模型体系标志重要突破 [2] - 公司主要深耕SLG游戏，两款核心手游《Age of Origins》与《War and Order》收入占比高，25年Q1受影响收入略降，Q2《Age of Origins》收入环比回升 [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.4/ 15.6/15.9亿元，对应PE分别为18.9/ 16.3/ 16.0x [4] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,962|6,452|6,895|7,685|7,991| |(+/-)%|24.06%|8.22%|6.86%|11.46%|3.97%| |归属母公司净利润（百万元）|887|1,428|1,344|1,561|1,594| |(+/-)%|63.84%|60.92%|-5.83%|16.12%|2.08%| |每股收益（元）|0.46|0.73|0.69|0.80|0.81| |市盈率|19.45|15.85|18.90|16.28|15.95| |市净率|3.01|3.24|3.11|2.67|2.33| |净资产收益率(%)|16.76%|22.15%|16.45%|16.40%|14.63%| |股息收益率(%)|0.46%|0.77%|0.73%|0.84%|0.86%| |总股本 (百万股)|1,961|1,963|1,963|1,963|1,963| [6] 股票数据 - 2025年7月15日收盘价12.95元，12个月股价区间7.83 - 15.88元，总市值25,415.22百万元，总股本1,963百万股，A股1,963百万股，B股/H股0/0百万股，日均成交量119百万股 [7] 涨跌幅 - 1M绝对收益18%、相对收益14%，3M绝对收益13%、相对收益6%，12M绝对收益62%、相对收益46% [9] 相关报告 - 《关注内容产品周期，潮玩IP市场火热》（20241020），《复盘乐高百年发展，国产积木值得期待》（20240704） [10] 研究团队简介 - 李玖为北京大学光学博士等，曾任华为海思高级工程师等，2019年加入东北证券，现任电子行业首席分析师 [12] - 刘馨遥为香港科技大学硕士，2025年加入东北证券传媒互联网团队，研究港股互联网等 [12]