美元弱势周期与亚洲货币升值 - 美元指数跌破100关键位，与美联储政策转向、财政赤字扩大及全球去美元化相关，年内出现五次股债汇三杀行情[3] - 亚洲货币集体升值：日元升值10%，新台币涨9%，韩元、新加坡元涨幅3%-7%，人民币升值2%但具补涨空间[3] 香港市场三重利好 - 资金加速流入：港元触及强方兑换保证，HIBOR从4%降至0.6%，南向资金连续六周净流入，杠杆资金涌入股市楼市[5] - 人才聚集效应：香港高校扩招显著，港大商学院硕士年招生量从300人增至5000人，教育移民推高住房需求，房租收益率达4%[5] - IPO市场复苏：一季度香港新股上市70家（25%为A+H双重上市），全年规模或超4000亿港元，蚂蚁集团等超级IPO将登场[7] 全球资产配置重构 - 美股风险：标普500远期市盈率29倍，科技七巨头估值溢价达历史极值，政策不确定性加剧波动[9] - 美债压力：10年期收益率反弹至4.5%，6月2.3万亿美元国债到期滚续压力大，评级遭下调[9] - 日本资产重估：东京核心区房价三年涨60%，日经指数突破38000点创34年新高，就业率98%吸引移民潮[9] - 加密资产机遇：比特币现货ETF获批后机构持仓占比15%，USDT市值突破1100亿美元，香港通过《稳定币条例草案》[9] 投资策略建议 - 配置比例：港股40%、日股25%、A股高股息20%、欧股15%，另类资产黄金10%+比特币5%，增持人民币/日元[11] - 固收选择：优先配置3-5年期亚洲美元债，收益率中枢5.2%，储蓄分红险占比15%[11]

当地时间5月29日，美国联邦巡回上诉法院批准特朗普政府的请求，暂时搁置美国国际贸易法院此前作 出的禁止执行特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》对多国加征关税措施的行政令的裁决。 联邦巡回上诉法院在裁决书中指出，美国政府的请求已获批准，在本法院审议相关动议文件期间，美国 国际贸易法院在这些案件中作出的判决和永久性禁令将暂时中止，直至另行通知。 特朗普政府早些时候向该上诉法院表示，如果禁止关税执行的裁决不能被迅速暂停，政府将最早于5月 30日向最高法院寻求紧急帮助。 文/《清华金融评论》 王茅 美国关税问题再度反转，美国联邦巡回上诉法院批准特朗普政府的请求， 暂时搁置美国国际贸易法院此前作出的禁止执行特朗普政府依据《国际紧 急经济权力法》对多国加征关税措施的行政令的裁决。这导致先前因为裁 定特朗普越权而上升的市场风险偏好再度回落。 美国联邦巡回上诉法院"叫停"美国国际贸易法院的裁决 特朗普政府关税政策的命运真可谓"一波三折"，先是被美国国际贸易法院的裁决"叫停"，特朗普政府对 此很快提起上诉，过了一天上诉法院又"叫停"了美国国际贸易法院的裁决。 4月以来，特朗普政府对各国极限施压并不断反复，其目的在于通过关税手段 ...

文/清华大学全球私募股权研究院研究员 孙长忠 5 月 28日美联储公布了本月货币政策会议纪要。这是对等关税政策宣布 实施一个半月后第一份会议纪要，以正式文件形式反映了美联储官员对形 势变化的看法，凸显了美联储当前面临的政策困境，讨论了应对策略，强 化了会议声明和美联储主席鲍威尔新闻发布会的政策立场。 美联储面临的困境 继3月会议纪要后，"不确定性"仍是本次纪要的关键词。上次纪要全篇提及"不确定性"21次，本次纪要 是19次，特别是在委员会评估经济展望时称"迄今为止宣布的加征关税幅度和范围远超他们之前预期"， 之后在讨论关税政策变化及其经济影响时每一句都强调"不确定性""相当大的不确定性""显著不确定 性""总之是他们经济展望的不确定性异常高"。正是这种不确定性使美联储目前面临着政策困境。 根据会议纪要，美联储工作人员对今明两年美国实际GDP增长的预测低于3月会议时的预测，因为已公 布的贸易政策对实际经济活动的拖累比工作人员此前预测更大，还会导致生产率增长放缓，降低未来几 年潜在GDP增长。同时劳动力市场将显著疲软，失业率到今年底将高于工作人员估计的自然失业率并持 续到2027年。 工作人员的通胀预测高于3月， ...

当前我国消费市场特征 - 消费市场活力明显增强，呈现"快、新、起、增"特征，包括服务消费增长快、新产品新业态新模式新场景发展快、县域消费快速崛起、港澳北上游和入境游快速增长 [2][3] 服务消费增长 - 服务消费从餐饮、旅游等单独发展转向融合发展、多元复合发展，消费者更注重文化、情感、价值观等多层面体验 [4] - 2024年服务零售额同比增长6.2%，比商品零售额增速高3个百分点，全国居民人均服务性消费支出增长7.4%，占消费支出比重46.1%，较上年提高0.9个百分点 [4] - 餐饮住宿消费稳定增长，2020—2024年全国餐饮收入年均增速4.1% [4] - 旅游消费持续活跃，2024年国内出游人次56.15亿，同比增长14.8%，国内游客出游总花费同比增长17.1% [4] - 文娱消费热度攀升，2020—2024年全国居民人均教育文化娱乐支出年均增速6.1%，2024年增速达9.8% [4] 新产品新业态新模式新场景发展 - 大数据、云计算、人工智能等技术推动智能产品普及，2023年智能家居市场规模突破7100亿元，2024年突破7800亿元 [6] - 智能手机出货量2024年约2.86亿台，同比增长5.6% [6] - 数字内容用户规模扩大，网络视频、网络音乐、网络文学用户数分别达10.7亿人、7.3亿人和5.2亿人 [6] - 网络销售增势较好，2024年全国实物商品网上零售额增长6.5%，快于社会消费品零售总额3个百分点 [6] - 直播电商、即时电商销售额2024年前三季度分别增长19.1%、13.8% [6] 县域消费快速崛起 - 2023年以来县域消费市场活跃度明显增强，中西部低线城市旅游爆发带动餐饮住宿零售等消费快速增长 [7] - 全国A级旅游景区县域覆盖率由2012年73%提升至2023年93% [7] - 2024年五线及以下城市旅游订单同比增长近两成 [7] - 2025年春节三线及以下城市居民出境游机票量占总量三成以上，较上年同期增长超100% [7] 港澳北上游和入境游增长 - 港澳居民北上消费范围扩大至亲子乐园、露营、高尔夫等领域 [8] - 2024年香港居民北上人次8191万，北上消费总额近557亿元，均较上年增长超50% [8] - 2024年我国过境免签政策适用人数同比上升113.5%，入境游客源地更加多元，游玩内容更丰富，旅游目的地更"小众" [8]

降息政策与存款利率调整 - 2025年5月20日新一轮降息政策落地，1年期和5年期LPR均下调10个BP，大行存款利率同步调降，2年期及以下定期存款利率下调15个BP，3年和5年期存款利率下调25个BP [2] - 本次降息呈现"存款降息幅度大于贷款"的特点，且存款"期限越长，调降幅度越大"，旨在减弱存款定期化、长期化趋势，助力银行控制负债成本、维持息差水平 [2] - 以工商银行为例，经过7次调降后1年期定期存款利率从1.75%降至0.95%，5年期定存利率从2.75%降至1.3%，1年期和5年期的利差从1%收窄至0.35% [4] 存款搬家与资金迁徙趋势 - 截至2025年4月末我国储蓄存款余额高达159万亿元，长期限存款利率深度调整叠加持续降息预期或将打破居民资产配置稳态平衡 [2] - 当1年期存款利率低于1%时，存款"保值增值"属性相对弱化，居民对投资收益敏感度显著提升，加速向其他资产类别转移 [4] - 银行对各类隐形高息存款的集中清理导致存款人难以通过拉长期限维持投资收益，存款外流成为趋势 [5] - 2023年6月末至2024年末银行理财规模从25.34万亿元增至29.95万亿元，部分原因在于存款利率下行引发的"比价效应" [5] - 2022年6月末至2025年3月末保险资金运用余额从24.7万亿元增至34.93万亿元，储蓄型保险产品热销带动保费收入快速增长 [5] - 2019年末至2024年末公募基金份额从13.69万亿份增至30.12万亿份，净增加16.43万亿份 [6] 资本市场改革与长期资金生态 - 资本市场改革呈现"供需两端协同发力"特征：投资端引导资金"脱虚向实"，融资端提升上市公司质量，制度端强化投资者回报 [9] - 2025年1月22日六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，解决中长期资金入市卡点堵点 [10] - 2025年5月7日证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，通过浮动费率机制和长周期考核倒逼行业从"规模驱动"转向"业绩驱动" [10] - 中长期资金入市、浮动费率改革叠加长周期考核有望抑制股市短期投机行为，优化金融产品持有体验 [10] - 资本市场通过退市制度、强制分红等规则重塑提升上市公司质量与投资回报确定性，形成"资金愿意进、进了有回报"的良性循环 [12] 市场生态与投资逻辑转变 - 机构投资者占比提升与波动率下降预示资本市场正摆脱"散户化博弈"旧模式 [13] - 市场定价逻辑将从"短期情绪驱动"转向"长期价值发现"，引导资金向高ROE蓝筹、硬科技科创等领域集聚 [13] - 浮动费率基金和养老目标基金等产品帮助投资者在"长钱生态"中寻找风险与收益最优解 [13] - 资本市场正成为链接居民财富增长、企业创新升级、国家战略落地的"超级枢纽" [13]

经济指标与政策影响 - 2025年5月BCI读数为50.3，较前值小幅上行0.2个点，显示经济再度企稳[1][2] - 2024年9月至2025年5月经济呈现"好转-回踩-上行-回踩-企稳"的波动节奏，BCI读数从46.0升至50.3[2] - 5月经济好转主要受一揽子金融政策（降准50BP+降息10BP+结构性工具扩容1.1万亿元）和中美关税缓和推动[6][18] 分项指标表现 - 企业融资环境指数从48.0升至49.1，就业前瞻指数从48.6升至50.5，消费品价格前瞻指数从42.8升至45.2[4] - 中间品价格前瞻指数从39.3降至33.6，企业利润前瞻指数从47.7降至46.6，投资前瞻指数从57.7降至53.3[4] - 就业弹性较高，5月企业招工前瞻指数环比大幅上行1.9个点，外贸带动就业约1.7亿人[8][9] 价格与利润动态 - 消费品价格与中间品价格分化，居民部门价格好转（社零同比5.6%），工业品价格承压（PPI连续4个月负增）[12][14] - 企业利润受工业价格拖累，1-4月PPI环比分别为-0.2%、-0.1%、-0.4%、-0.4%，5月购进价格和销售价格继续下行[14] - 央行提出价格调控思路转向"管低价"，需通过政策协同扩大有效需求[16] 投资与产能优化 - 企业投资意愿偏弱，主因关税不确定性和实际利率偏高，需继续降息及提升物价中枢[15] - 发改委推动去产能和反内卷，加快淘汰炼油、钢铁低效产能，科学论证煤化工、氧化铝新增项目[14] - 二季度末需关注地方债发行加快对开工端的影响，以及产能优化细则落地进展[18] 市场反应与前瞻 - 万得全A指数与BCI节奏匹配，5月23日较4月底反弹2.4%，10年期国债收益率上行10bp[18] - 后续关键定价线索包括中美经贸谈判、地方债项目推进及产能优化政策落地[18]

文/《清华金融评论》 王茅 近期美联储是否应该降息？对此美国的金融官员们观点不一。相比之下， 华尔街的机构们对于降息的态度更为乐观。回溯2 0 24年9月美联储启动本 轮降息周期时，预期是2025年将降息100个基点，而截至5月底美联储依 旧按兵不动，因为当时市场没能较好预估"特朗普"这个变量。 美联储近期是否应该降息？ 认为谨慎降息的阵营里，明尼阿波利斯联储主席卡什卡利（Kashkari）近日在东京接受采访时表 示，美国当下贸易与移民政策的重大转变，正为美联储在9月前的利率调整制造诸多不确定性。 目前，特朗普政府正与多国进行关税谈判，这一进程极大地干扰了经济走向，也让美联储的决策 变得艰难。 他表示，一切皆有可能，但情况能否在9月之前足够明朗，还是个未知数。我们必须观察数据走 向，同时关注谈判进展。若美国和其他国家在未来几个月内达成贸易协议，这应该能提供我们所 寻求的清晰度。 卡什卡利此番言论，明确表明美联储并不急于在7月就开启降息周期。他指出，特朗普政府正推 动的关税改革及其带来的通胀预期，使美联储内部对利率政策保持极为谨慎的态度。在通胀预期 未明朗、国际谈判未达成前，美联储将维持当前高利率状态不变。 而 ...

银发经济的战略定位 - 银发经济是应对人口老龄化的必然要求，也是培育经济新动能的重要内容，需服务于中国式养老事业和银发经济高质量发展[1] - 2024年12月九部门联合印发《指导意见》，明确养老金融是服务银发经济发展的金融活动总和，为促进中国特色金融与养老事业良性循环的关键着力点[2] 养老金融的核心作用 - 养老金融通过增强老年人财富储备和消费能力、提供企业融资支持、创新服务供给模式，推动养老事业和银发经济供需平衡[2] - 未来需重点支持养老资金储备规划、创新金融产品设计、提升银发经济金融支持度，并推进市场"适老化"改革[2] 供给端问题分析 - 养老产品和服务供给规模不足，未能匹配老龄化加速下快速增长的多元化需求，医养结合等高质量服务尤其短缺[5] - 供给滞后原因：社会准备不足（进入老龄社会时间短）、需求识别偏差（市场主体以盈利为导向）、行业门槛高（融资难、收益慢）[6] 需求端问题分析 - 老年人有效需求受限于支付能力，呈现"未富先老"特征，养老金依赖度高且结构失衡：第一支柱占比过大（2023年城镇职工月均3800元，城乡居民仅100-1000元），第二、三支柱覆盖不足[8] - 收入分配优先满足基本生活及医疗，养老服务和产品消费空间被压缩，导致"需求诱导供给"机制失效[8]

量化交易概述 - 量化交易利用数学模型、统计分析和计算机技术进行证券投资，减少人为情绪干扰并提升交易效率与精确度 [5] - 中国量化投资发展历经二十年政策与技术驱动，2005年引入海外策略，2010年股指期货上市丰富对冲工具，2015年监管框架完善推动高频化发展 [6] - 2024年《证券市场程序化交易管理规定》实施，建立高频交易特别监管机制，量化私募规模收缩至8000亿元，较2023年降幅超50% [7] 量化交易策略类型 - 统计套利策略通过数学模型识别价差规律，如配对交易利用均值回归理论操作 [8] - 高频交易策略依托超低延迟技术捕捉微小机会，如做市商挂单赚取价差或事件驱动策略快速交易 [8] - 趋势跟踪策略基于技术指标识别市场方向，因子类策略整合价值、质量等因子构建量化模型 [8] 量化交易对市场的正面影响 - 提高流动性：高频策略如统计套利通过频繁交易缩小买卖价差，美国高频交易商贡献美股70%流动性 [10][11] - 降低波动率：量化交易消除情绪干扰，2020-2023年万得全A指数年化波动率从22%降至13%，2021年量化规模破万亿时波动率显著下降 [12] - 增强定价效率：量化模型快速处理数据加速价格发现，部分策略通过基本面分析使价格更贴近内在价值 [13] 量化交易对市场的负面影响 - 可能引发市场操纵：量化机构利用信息与技术优势虚假下单，A股个人投资者占比50%-60%易受误导 [14] - 加剧极端市场波动：杠杆算法或"黑箱"策略可能在突发冲击下放大抛售，如2010年美股算法交易引发短时暴跌 [15] - 影响市场公平：超高频交易速度达微秒级，远超人类反应时间，可能损害公平性 [15] 国际监管制度比较 - 中国：2024年《程序化交易管理办法》界定高频交易特征，实施申报核查、指令审核等闭环管理 [17][18] - 美国：《多德－弗兰克法案》将扰乱市场的量化行为定为非法，CME要求程序化交易注册唯一ID并纳入统一审计系统 [19] - 德国：2013年通过高频交易法案，设立电子标识区分订单并实时监控，对频繁撤单收取额外费用 [20][21] 政策建议 - 差异化准入：对高频交易商提高资本金门槛并发放专项牌照，普通机构实行备案制 [22] - 优化风险防控：给予交易所自由裁量权动态调整监管措施，匹配市场发展特点 [23] - 平衡效率与公平：推行"速度衰减"机制引入随机延迟，限制日内反向交易量不超过账户资产30% [24] - 完善信息披露：要求量化机构定期上报策略类型、风险敞口等，加密留痕交易代码并开展压力测试 [24]

国际货币体系演变与美元主导地位 - 美国通过经常项目逆差和资本项目逆差向全球提供美元流动性，形成"裁缝与顾客"的借贷循环模式，依赖他国对美元资产的需求维持经济繁荣 [4] - 布雷顿森林体系崩溃源于美元过剩与美国国际收支恶化，1971年后美元与黄金脱钩但内在矛盾未解，美国外债占GDP比重从1985年净债务国升至2021年70%（18万亿美元）[6][7][9] - 全球外汇储备从1969年330亿美元增至2021年13万亿美元（美元占7万亿），其他国家储备需求延缓了美元危机爆发 [10] 国际货币体系改革挑战 - 现行体系下全球金融安全网规模达13万亿美元（含IMF配额6600亿、清迈协议2400亿等），但2015年中国案例显示8000亿外储两年耗尽，显示储备需求刚性 [11][12] - 改革方向应降低非储备货币国积累外储的必要性，需配合灵活汇率制度与资本管制，而非单纯扩大安全网规模 [12] - 美元武器化（如冻结俄央行3000亿外储）颠覆国际金融规则，加剧体系碎片化风险，可能催生区域性货币集团 [14][20] 人民币国际化与东亚合作 - 2009年人民币国际化启动后因贬值预期与资本外流放缓，当前美元武器化提供新推动力，但进程需市场驱动且长期渐进 [16][17][18] - 东亚区域合作受地缘政治制约，清迈协议（2400亿美元互换规模）未能有效发挥作用，中日韩关系变化增加合作难度 [18][19] - 中国将推进双循环战略与资本项目开放，同时维护IMF等多边框架权威，倡导重启东亚金融合作 [21] 全球不平衡与美元体系风险 - 美国净外债占GDP比重从2006年13%（1.8万亿）升至2022年70%（18万亿），叠加35万亿国债，债务可持续性存疑 [13] - 美元崩溃风险类似"沙堆效应"，市场信心临界点难以预测，但债务积累已远超布雷顿体系时期水平 [13][14] - 历史对比显示，1856年克里米亚战争期间英俄仍相互偿付债务，而当前金融武器化打破传统规则 [15]