公司2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年第三季度营业收入为17.26亿元，同比增长31.45% [1] - 2025年第三季度归母净利润为1.62亿元，同比增长176.59% [1] - 2025年前三季度营业收入为54.17亿元，同比增长33.00% [1] - 2025年前三季度归母净利润为6.66亿元，较上年同期扭亏为盈 [1] - 公司前三季度非经常性损益为1.82亿元，主要源于第一季度出售乘风工作室的处置收益 [1] 公司业务运营与战略重点 - 公司回归产品本源，强化创意与研发，深耕在营游戏、稳步推进在研项目、布局新品 [2] - 优化全球化发行体系，推进精细化与国际化运营，以增强市场竞争力 [2] - 前三季度经营活动产生现金净流入8.89亿元，得益于游戏业务收入增长及降本增效举措见效 [2] - 未来将在深耕精品长剧的同时，基于现有探索积累，进一步开拓短剧赛道 [2] 游戏业务表现 - 前三季度游戏业务实现营业收入44.75亿元，同比增长15.64% [2] - 前三季度游戏业务归母净利润为7.17亿元 [2] - 游戏业务毛利率由65.78%上升至69.29%，助推公司综合毛利率保持稳定 [2] - 尽管部分在营移动游戏收入因生命周期影响同比下滑，但多款优质新游抵消了负面业绩影响 [2] 影视业务表现 - 前三季度影视业务实现营业收入9.18亿元，同比增长432.90% [2] - 前三季度影视业务归母净利润为3173万元 [2] - 影视业务增长主要源于今年以来播出多部影视作品并确认收入 [2]

财务表现 - 2025年1月至9月公司实现营业收入509.15亿元，其中第三季度实现营收181.01亿元，实现连续两个季度大幅减亏 [1] - 公司经营活动产生的现金流量净额实现由负转正，资金储备超过513亿元 [1] 产品销量与技术 - 1月至9月公司实现硅片对外销量38.15GW，电池组件对外销量63.43GW [1] - 公司BC组件1月至9月累计销量达到14.48GW，其中HPBC2.0产品产销量实现环比快速增长 [1] - BC二代组件转换效率高达24.8%，良率稳定在97%以上，HIBC组件量产效率达25.9%，功率突破700W [1] 市场与销售策略 - 2025年上半年BC组件销售国内市场占比约55%，海外市场占比约45%，BC产品在欧洲市场具有明显的溢价优势 [1] - 随着HPBC2.0技术产品产能攀升，公司计划进一步提升BC产品在欧洲市场的销售比例 [1] 产能与成本 - 随着铜川、西咸等地区BC二代产能的逐步投产，生产成本将进一步下降 [1] 重大项目进展 - 公司成功签约上海电力奉贤1海上光伏项目，将供应400MW基于BC技术路线的组件，并已率先启动供货 [2] - 上海首批海上光伏项目的开标份额全部采用BC技术路线 [2]

投资评级与核心观点 - 报告对公司的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [4][7] - 报告核心观点认为公司作为光伏电池片专业化领先企业，TOPCon技术优势显著，海外市场持续开拓，看好行业供给出清后公司业绩迎来边际改善 [4] 近期财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入56.82亿元，同比下降30.72%，归母净利润为-4.19亿元 [1] - 2025年第三季度单季实现收入20.18亿元，同比增长10.42%，环比增长12.86%，归母净利润为-1.55亿元，亏损较去年同期收窄 [1] - 截至2025年第三季度末，公司货币资金为35.05亿元，现金比率为87%，现金储备充足 [1] 全球化战略与产能布局 - 公司海外销售占比显著提升，从2024年全年的24%提升至2025年前三季度的51% [2] - 公司在印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先 [2] - 公司与土耳其本土组件客户正式签署战略合作协议并积极推进产能建设，以填补区域电池产能结构性缺口 [2] - 原计划的阿曼年产5GW高效电池生产基地项目，公司将结合国际贸易、关税政策和海内外市场情况审慎推进 [2] 技术研发与竞争优势 - 公司正积极研发导入激光边缘钝化、多分片等电池技术，并在电池结构、电极复合、组件技术协同等方面积极布局 [3] - 公司中试xBC电池转化效率较主流N型电池效率可提升1-1.5个百分点，各项参数与行业一线水平保持一致 [3] - 公司与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达32.08%，居于行业领先水平 [3] - 现有技术的持续迭代和下一代技术的前瞻性布局有望夯实公司作为专业化电池领先厂商的优势 [3] 未来盈利预测 - 预计公司2025-2027年实现营收81.80亿元、121.35亿元、137.50亿元 [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润为-5.42亿元、6.31亿元、11.71亿元 [4] - 基于2025年10月29日收盘价，预计公司2026-2027年市盈率分别为19倍和11倍 [4] - 预计公司毛利率将从2025年的1.93%提升至2027年的13.25%，净利润率将从2025年的-6.63%转为正值并在2027年达到8.52% [11]

财务业绩摘要 - 2025年第三季度销售额为152.3亿欧元，同比下降3.2% [1] - 第三季度净利润为1.72亿欧元，同比下降40% [1] - 调整后息税前利润为5.94亿欧元，同比下降6.5% [1] - 不计特殊项目的息税折旧摊销前利润为15亿欧元，同比下降4.8% [1] - 每股收益为0.19欧元，同比下降40.6% [2] 业务板块表现 - 表面处理技术业务销售额为23.02亿欧元，同比增长17.3%，不计特殊项目的EBITDA为3.28亿欧元，同比大幅增长178.9% [3][4] - 农业解决方案业务销售额为17.48亿欧元，同比下降5.4%，不计特殊项目的EBITDA为8000万欧元，同比增长63.3% [3][4] - 营养与护理业务不计特殊项目的EBITDA同比下降33.2% [3] - 化学品业务销售额同比下降6.9%，材料业务销售额同比下降7.6%，工业解决方案业务销售额同比下降8.8% [4] 地区销售表现 - 亚太地区销售额为37.16亿欧元，同比微降1.3%，其中大中华区销售额达20.68亿欧元，同比增长5.1% [5][6] - 欧洲地区销售额为59.01亿欧元，同比增长0.6%，但德国本土销售额下降3.2% [6] - 北美地区销售额为32.57亿欧元，同比下降11.8% [6] 战略调整与资产处置 - 公司将汽车OEM涂料、汽车修补涂料和表面处理等业务列为终止经营业务 [2] - 巴西装饰涂料业务出售于2025年10月1日完成 [6] - 与凯雷及卡塔尔投资局达成协议，出售部分涂料业务，企业价值77亿欧元，公司保留40%股权并获得约58亿欧元税前现金收益 [6] - 下调2025年全年不计特殊项目的EBITDA指引至67亿-71亿欧元 [7] 成本削减与重组措施 - 计划到2028年底在安特卫普裁员约600人，影响该工厂近五分之一岗位 [7] - 成本削减目标提升，计划到2028年将固定成本减少1.5亿欧元 [7] - 路德维希港生产基地的降本增效计划目标为到2026年底每年节约成本10亿欧元 [7] 项目进展与合作 - 巴斯夫杉杉与中国燃气合作的40MW/80MWh储能电站在长沙基地启用 [8] - 湛江一体化基地的丙烯酸丁酯装置投产，乙烯联合装置及石油化学品装置完成机械竣工，将于2025年底全面投产 [8] - 与LEMON株式会社、明新旭腾、江苏纽泰格等公司签署多项合作协议 [8] 管理层变动 - 任命Mary Kurian博士和Livio Tedeschi博士为执行董事会成员，自2026年5月1日生效 [9] - Michael Heinz按计划退休 [9] - 对执行董事会职责进行重新划分 [9]

公司财务业绩 - 2025年前三季度公司营收11.50亿元，同比微降0.67%，但归母净利润2.11亿元，同比大幅增长43.22% [1] - 2025年第三季度单季业绩表现亮眼，营收4.05亿元，同比增长9.89%，归母净利润0.97亿元，同比激增113.85% [1] - 盈利能力提升源于成本费用控制，前三季度营业成本同比下降3.5%至6.45亿元，财务费用同比下降15.4%至1.20亿元 [1] - 经营性现金流净额同比大幅增长75.02%至5.31亿元，主要因应收账款收回导致信用减值损失同比减少34.40% [1] - 非经营性损益增厚利润，中原前海基金公允价值变动收益为1745万元，而去年同期为亏损519万元 [1] 垃圾发电主业运营 - 垃圾发电板块经营稳健，2025年前三季度累计接收垃圾进厂量439.10万吨，同比微降2.26%，累计发电量14.88亿度，同比微降0.81% [2] - 公司通过精细化管理、区域统筹处理和炉渣综合利用提升效率，并拓展供热供汽业务，前三季度对外供蒸汽8.36万吨，对外供热50.86万GJ [2] - 供汽业务经济效益优于传统上网发电，梁山圣元项目已开发，莆田、曹县等项目在开发中，将持续为业绩增长注入动力 [2] - 公司于2025年2月签署协议，以3.82亿元对价出售圣泽环境和龙海水务100%股权，剥离水务资产以聚焦垃圾发电主业 [2] 牛磺酸大健康产业布局 - 公司加速布局牛磺酸全产业链，年产4万吨牛磺酸原料项目于2024年6月开工，正在进行主体工程施工，达产后产能规模将位居国内前三 [3] - 项目选址泉港石化园区，具备原料成本和安全优势，为公司构建了坚实的成本护城河 [3] - 下游终端产品市场推广已启动，已开发出多款“牛磺酸+”产品，涵盖普通食品、特膳及保健食品，部分产品已在线上下布局销售 [3] - 为推广牛磺酸产品，前三季度销售费用激增至812万元，用于线上媒体营销和线下全国代理招商，成都、济南等多地门店已开业 [3] 未来业绩展望 - 基于垃圾发电项目技改升级、供汽供热业务拓展、应收账款回收改善等多因素，公司上调利润预测 [4] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为16.17亿元、19.39亿元、22.29亿元，同比增速分别为2.22%、19.93%、14.95% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.89亿元、3.52亿元、4.28亿元，同比增速分别为58.45%、21.88%、21.75% [4]

核心业绩表现 - 9M25归母净利润468亿元人民币，同比增长28.9%；3Q25单季归母净利润203亿元人民币，同比增长48.7% [1] - 净利润增长提速主要得益于巨灾减弱（去年同期经历摩羯台风等巨灾，今年Q3巨灾水平较低）以及权益市场上涨 [1] - 预计25-27年公司归母净利润分别为541、570、589亿元人民币，增速分别为+26.2%、+5.4%、+3.4% [3] 财产保险业务 - 9M25财险业务保费收入4432亿元人民币，同比增长3.5%；承保利润148.65亿元人民币，同比增长130.7% [1] - 3Q25单季度承保利润31.66亿元人民币（3Q24为承保亏损） [1] - 9M25综合成本率96.1%，同比下降2.1个百分点；3Q25综合成本率97.7%，同比下降3.2个百分点 [1] - 综合成本率改善得益于公司坚持降本增效、费用精细化管理以及巨灾减弱 [1] 人寿保险业务 - 9M25寿险业务保险服务收入198亿元人民币，同比增长18.2%；实现净利润140亿元人民币 [2] - 9M25新业务价值可比口径同比增长76.6%（1H25同比增长71.7%） [2] - 价值增长提速预计因产品缴费结构调整（9M25长期首年期交保费326亿元人民币，同比增长33.8%）以及报行合一持续推进 [2] 健康保险业务 - 9M25健康险业务保险服务收入232亿元人民币，同比增长12.9%；实现净利润79亿元人民币，同比增长41% [2] - 健康险业务占集团总净利润12.4%，高于其保费占比8.3%近4.1个百分点 [2] - 保费结构中，期交首年85亿元人民币，同比增长62.8%，显示业务高速、高质量增长趋势延续 [2] 投资表现 - 9M25末公司总投资资产规模1.83万亿元人民币，较年初增长11.2% [2] - 9M25总投资收益率（未年化）5.4%，同比提升0.8个百分点；实现总投资收益862.5亿元人民币，同比增长35.3% [2] - 公司适度加大长久期债券配置力度，加大具有长期成长潜力的投资标的布局，并稳步扩大权益持仓规模 [2] 未来展望 - 财险业务全年综合成本率有望保持在96%-97%左右，公司利润增速有望持续提升 [3] - 寿险业务价值率因产品结构调整以及报行合一预计持续改善，人身险业务价值未来有望在健康险持续创新背景下维持增长 [3] - 公司投资风格稳健，随权益市场持续回暖，投资收益有望进一步增厚 [3]

格林美业绩表现 - 第三季度营业收入99.37亿元，同比增长31.89% [1] - 第三季度净利润3.10亿元，同比增长52.99% [1] - 前三季度营业收入274.98亿元，同比增长10.55%，净利润11.09亿元，同比增长22.66% [1] - 业绩增长由关键金属资源循环利用、动力锂电池循环利用与新能源电池材料业务驱动 [1] - 关键金属循环回收增量、印尼镍资源全面达产、高端新能源材料市场突破推动业绩创历史新高 [1] 格林美业务与前景 - 公司依托关键金属循环回收、印尼镍资源全面达产及高端新能源材料突破，产业链协同效应显著 [1] - 作为新能源材料与资源循环龙头，公司充分受益于全球能源转型，未来增长动能充沛 [1] 天赐材料业绩表现 - 第三季度营业收入38.14亿元，同比增长11.75% [2] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为1.53亿元，同比增长51.53% [2] - 前三季度营业收入108.43亿元，同比增长22.34%，归属于上市公司股东的净利润为4.21亿元，同比增长24.33% [2] 天赐材料业务与前景 - 作为电解液龙头，公司凭借产业链一体化和降本增效，有效对冲行业周期波动，盈利能力持续修复 [2] - 随着下游需求回暖，公司龙头优势将进一步凸显，业绩增长动能充沛 [2] 晶澳科技业绩表现 - 前三季度营业收入368.09亿元，同比下降32.27%，归属于上市公司股东的净利润为亏损35.53亿元 [3] - 第三季度营业收入129.04亿元，同比下降24.05%，归属于上市公司股东的净利润为亏损9.73亿元 [3] 光伏行业现状 - 晶澳科技业绩下滑主要受光伏行业产品价格持续下行影响，行业周期底部特征明显 [3] - 作为一体化组件龙头，公司盈利能力受到严重挤压，经营面临严峻挑战，凸显当前光伏制造环节的普遍困境 [3]

行业环境与公司应对策略 - 2025年以来白酒行业在宏观经济周期、产业调整周期及政策调整三重影响下整体处于深度调整阶段[6] - 行业第二、三季度商务宴请和宴席等传统消费场景持续承压行业库存高企[6] - 公司第三季度采取停货、降低买赠力度、升级完善渠道管控措施进行渠道管理导致第三季度发货量大幅减少[6] 公司经营业绩与战略举措 - 公司实施一系列降本增效措施在措施影响下第三季度净利润及净利率水平较上半年实现较大增长[6] - 报告期内公司推出创新产品水井坊井18未来还计划继续推出新品进一步拓展年轻化、个性化细分赛道[6] - 截至报告期末公司回购专用证券账户持股数量为2,862,400股持股比例0.59%[4] 产品销售与渠道分析 - 2025年1-9月酒类产品按产品档次划分高档主要代表品牌为水井坊品牌系列中档主要代表品牌为天号陈、系列酒[10] - 2025年1-9月经销商数量变动以报告期内是否与公司发生实际业务往来作为统计依据[9]

核心观点 - 公司2025年前三季度营收增长但净利润下滑，第三季度收入同比微降，净利润承压，但净利率环比有所改善 [4] - 第三季度运动鞋销售呈现量降价增态势，单价提升未能完全抵消销量下滑的影响 [5] - 公司毛利率同比显著下降，但期间费用控制有效，费用率同比下降 [6] - 营运能力指标表现分化，存货管理优化但应收账款周转天数增加 [7] 2025年三季报业绩总览 - 前三季度实现营业收入186.8亿元，同比增长6.7% [4] - 前三季度归母净利润24.4亿元，同比下滑14.3%，扣非归母净利润25.0亿元，同比下滑10.8% [4] - 分季度看，25Q3单季度收入60.2亿元，同比微降0.3% [4] - 分季度看，25Q3归母净利润7.6亿元，同比下滑20.7%，归母净利率12.7%，同比下降3.3个百分点，但环比提升0.3个百分点 [4] 运动鞋销售量价分析 - 前三季度销售运动鞋1.68亿双，销量同比增长3.0%，人民币口径单价同比提升约3.5% [5] - 25Q3单季度运动鞋销量同比下滑3.6%，但人民币口径单价同比提升3.4% [5] - 25Q1和25Q2销量分别同比增长6.5%，单价分别同比增长5.5%和2.4% [5] 盈利能力分析 - 前三季度毛利率为22.0%，同比下降5.9个百分点 [6] - 25Q3单季度毛利率为22.2%，同比下降4.8个百分点，但环比提升1.1个百分点 [6] - 前三季度期间费用率为4.5%，同比下降2.1个百分点 [6] - 25Q3期间费用率同比下降1.2个百分点，其中管理费用率同比下降3.0个百分点，财务费用率同比上升1.4个百分点 [6] 其他财务指标 - 25年9月末存货为31.6亿元，较年初增加1.2%，同比减少1.4%，存货周转天数为58天，同比减少5天 [7] - 25年9月末应收账款为36.5亿元，较年初减少16.5%，同比增加6.4%，应收账款周转天数为58天，同比增加3天 [7] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为37.6亿元，同比减少11.5% [7]

核心观点 - 公司2025年前三季度业绩承压，营业总收入同比下降10.7%，归母净利润同比下降32.2% [4] - 2025年第三季度业绩环比改善，归母净利润环比增长3.4%，主要受益于油价回升及炼油业务盈利修复 [4][5] - 各业务板块表现分化：上游业务盈利保持高位但同比下滑，炼油业务盈利同比增长，营销及分销业务受需求下滑拖累，化工业务持续亏损 [5] 2025年三季报业绩总览 - 2025年前三季度营业总收入21134亿元，同比下降10.7%，归母净利润300亿元，同比下降32.2% [4] - 2025年第三季度单季营业总收入7044亿元，同比下降10.9%但环比增长4.6%，归母净利润85亿元，同比基本持平（-0.5%）且环比增长3.4% [4] - 前三季度经营活动现金流净额1148亿元，同比增长13.0% [5] 行业环境与公司整体表现 - 2025年前三季度布油现货均价70.9美元/桶，同比下降14.4%，第三季度布油期货均价68.17美元/桶，环比回升2.2% [5] - 境内天然气消费量同比增长2.0%，成品油消费量同比下降4.0%，乙烯当量消费量同比增长8.1%但化工行业毛利处于低位 [5] - 公司通过统筹生产经营、推进区域优化和深化挖潜增效，实现净利润和现金流的环比改善 [5] 上游业务表现 - 前三季度上游业务息税前利润381亿元，同比下降15.8%，第三季度单季利润126亿元，环比增长5.7% [5][6] - 原油实现价格66.4美元/桶，同比下降10.2美元/桶，自产天然气实现价格1.78元/方，同比下降0.115元/方 [6][7] - 油气当量产量同比增长2.2%，其中国内原油产量191百万桶同比增长0.4%，天然气产量311亿方同比增长4.9% [7] - 油气现金操作成本降至14.3美元/桶，同比下降0.7美元/桶 [7] 炼油业务表现 - 前三季度炼油业务息税前利润70亿元，同比增长13.7%，第三季度单季利润37亿元，环比大幅增利28亿元 [5][8] - 盈利改善主要由于库存损失收窄以及公司坚持产销一体运行，灵活调整产品结构 [8] - 加工原油18641万吨同比下降2.2%，生产成品油11108万吨同比下降4.7%，其中汽油产量降4.1%，柴油产量降11.7%，煤油产量增6.5% [8] - 炼油毛利升至6.1美元/桶同比上升0.5美元/桶，现金操作成本3.9美元/桶同比上升0.2美元/桶 [8] 营销及分销业务表现 - 前三季度营销及分销业务息税前利润128亿元，同比下降35.6%，第三季度单季利润34亿元，环比下降23.9% [5][9] - 业绩主要受汽柴油需求下行和电动汽车快速发展影响 [9] - 成品油总经销量17149万吨同比下降5.7%，其中境内零售量8267万吨降3.7%，直销分销5041万吨降3.4% [9] - 非油业务表现亮眼，实现利润41.91亿元，同比增长5.4% [9] 化工业务表现 - 前三季度化工业务息税前利润-82亿元，同比增亏34亿元，第三季度单季亏损41亿元，环比增亏14亿元 [5][10] - 亏损主要由于化工行业景气度低迷 [10] - 公司通过降本减费、提升有边际效益的加工负荷、优化原料和产品结构应对挑战 [10] - 乙烯产量11588万吨同比增长15.4%，化工单位完全加工成本1195元/吨同比下降126元/吨 [10]