报告行业投资评级 - 看好非银金融行业 [3] 报告核心观点 - 居民存款搬家提速驱动市场交投保持活跃 [2][4] - 券商在股指基金代销领域保持绝对优势 [4] - 中国太保拟发行H股可转债支持三大战略实施 [4][23] - 推荐券商三条投资主线和保险板块标的 [4] 市场表现总结 - 沪深300指数本周收涨1.38%报4522.00点 [7] - 非银指数本周收涨0.28%报2018.88点 [7] - 券商指数收涨0.65%报7251.34点 [7] - 保险指数收跌0.70%报1288.79点 [7] - 多元金融指数收涨0.89%报1338.88点 [7] - 券商板块涨幅前五：长江证券(+5.96%)、国海证券(+5.56%)、太平洋(+4.46%)、国盛金控(+4.20%)、中银证券(+3.95%) [9][13] - 券商板块跌幅前五：国联民生(-2.53%)、中信建投(-1.67%)、长城证券(-1.45%)、兴业证券(-1.38%)、中金公司(-1.07%) [9][13] 行业重要数据 - 本周日均股票成交额23,267.44亿元，环比下降10.63% [18] - 2025年至今沪深北日均成交金额15,987.49亿元，同比上升50.31% [18] - 9月日均成交金额24,651.53亿元，环比下降8.46% [18][31] - 两融余额23,404.25亿元，较2024年底增长25.5% [18] - 2025年至今两融日均余额18,982.75亿元，较2024年全年日均余额增长60.4% [18] - 8月新开户数165万户，环比增长35% [4] - 8月居民新增存款同比减少611亿元 [4] - 8月M2同比增速8.8%，M1同比增速6%，M1-M2剪刀差收窄至-2.8% [4][20] - 10年期国债收益率1.87%，本周上升1.56bps [14] - 10年期国开债收益率2.03%，本周上升12.97bps [14] 券商业务表现 - 券商在权益基金代销规模前100市占率27%，较2024年提升0.23个百分点 [4] - 券商系在股票型指数基金保有榜单前100市占率达55% [4] - 券商CR5保有规模环比变化：中信证券(1223亿元/+12%)、华泰证券(1150亿元/+6%)、国泰海通(757亿元/+86%)、招商证券(659亿元/+24%)、广发证券(509亿元/+12%) [4] 公司重大事件 - 中国太保拟发行H股可转债，本金总额155.56亿港元 [4][23] - 初始转换价每股39.04港元，较收盘价溢价21.24% [4] - 转换股份占已发行H股数目14.36%，占总股本4.14% [4] - 资金用途：支持保险主业、三大战略实施、补充营运资金 [4][23] - 国信证券发行股份购买万和证券96.08%股份，交易金额51.9亿元 [24] - 新增股份6.3亿股，发行价格8.25元/股 [24] 行业政策动态 - 香港财政司司长表示将优化"跨境理财通"，扩大地域范围、产品种类和参与群体 [19] - 最快2025年底推出3.0版本征求意见稿 [19] 投资建议 - 推荐券商三条主线：综合实力强的头部机构、业绩弹性较大券商、国际业务竞争力强标的 [4] - 具体推荐：广发证券A+H、国泰海通A+H、中信证券A+H、东方证券A+H、东方财富、招商证券A+H、中国银河、中金公司H [4] - 保险板块推荐：中国人寿(H)、中国太保、新华保险、中国平安、中国人保(A+H)、中国财险、阳光保险 [4] - 港股金融/多元金融推荐：香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 中国太保发行本金总额约156亿港元的零息H股可转债 用于支持保险主业与"大康养、人工智能+、国际化"三大战略实施 [2] - 可转债发行将以低成本方式有效提升资本实力 支持主业发展 [7] - 当前市值对应2025年预测PEV 0.60倍 PB 1.09倍 仍处低位 [7] 可转债发行详情 - 可转债本金总金额155.56亿港元 为零息债券 到期日为2030年9月 [7] - 初始转换价为每股H股39.04港元 较9月10日收盘价溢价约21.24% [7] - 若按初始转换价全部转股 可转债对应转换后总股本的3.98% [7] - 本次发行占用一般性授权上限的71.8% [7] 财务表现与预测 - 2024年营业总收入4040.89亿元 同比增长24.74% [1] - 2024年归母净利润449.60亿元 同比增长64.95% [1] - 预计2025年归母净利润516.37亿元 同比增长14.85% [1][7] - 预计2026年归母净利润526.98亿元 同比增长2.06% [1][7] - 预计2027年归母净利润552.73亿元 同比增长4.89% [1][7] - 2024年每股内含价值58.42元 预计2025年达62.03元 [1][9] - 2025年预测PEV 0.60倍 2026年预测PEV 0.56倍 [1][7] 资本实力与偿付能力 - 2025年第二季度末太保集团核心偿付能力充足率190% 综合偿付能力充足率264% [7] - 寿险核心偿付能力充足率136% 综合偿付能力充足率215% [7] - 可转债募集资金将计入附属资本 转股后可计入核心资本 [7] 同业比较 - 中国太保2025年预测P/EV 0.60倍 低于中国平安的0.69倍和中国人寿的0.73倍 [8] - 2025年预测P/B 1.09倍 低于中国人寿的1.95倍和新华保险的2.28倍 [8][9] - 2025年预测VNBX -16.38倍 低于中国平安的-11.60倍和中国人寿的-9.12倍 [8] 业务发展指标 - 预计2025年新业务价值增长率9.5% 2026年达19.3% [9] - 2025年预测总投资收益率4.6% 净投资收益率3.0% [9] - 2025年预测净资产收益率15.6% 总资产收益率1.73% [9] - 财险综合成本率预计保持在98.6% [9]

公司战略 - 公司坚持创新驱动高质量发展并积极加快第三代疫苗与新型药物开发[1] - 公司持续深化与养殖集团的战略合作[1] - 公司扎实推进国际化、宠物经济、合成生物等中长期战略落地[1] 行业发展 - 动保行业正经历深刻变革[1] 公司目标 - 公司为高质量发展打下坚实基础并切实为股东创造长期投资价值[1]

业绩说明会 - 贵州茅台于9月12日召开2025年半年度业绩说明会 [1] - 公司董事、代行总经理职责王莉就国际化问题进行作答 [1] 国际市场表现 - 2025年上半年公司国际市场在2024年高基数上取得较大增长 [1] - 国际市场实现新突破 [1] - 品牌全球影响力再上新台阶 [1]

融资详情 - 公司于9月10日成功发行港元H股可转债 融资规模达155.56亿港元 [1] - 可转债以零票息发行 转股溢价率达25% [1] - 长线投资者认购比例超过70% [1] 财务表现 - 2025年上半年公司营业收入2004.96亿元 同比增长3% [3] - 归母净利润278.85亿元 同比增长11% [3] - 归母营运利润199.09亿元 同比增长7.1% [3] - 综合偿付能力充足率264% 核心偿付能力充足率190% [3] 资金用途 - 募集资金主要用于支持保险主业扩展 [3] - 推动"大康养、人工智能+、国际化"三大战略落地 [3] - 增强应对经济周期和经营周期的资本供给能力 [4] - 提高资本使用效率并推动市值管理 [4] 行业动态 - 2025年保险行业第二次发行H股可转债 [5] - 中国平安此前发行117.65亿港元零息H股可转债 [5] - 年内保险公司累计发行约273.21亿港元H股零息可转债 [5] 融资工具优势 - 零息可转债显著降低融资成本 存续期间无需支付利息 [6] - 转股后成为核心资本 提升核心偿付能力 [6] - 增强风险抵御能力 投资者可通过转股享受股价上涨收益 [6] 行业趋势 - 低成本融资补充资本金成为险企迫切需求 [7] - 上市险企资本补充需求较高 支持业务发展和新配置策略 [7] - 行业预计继续通过多种渠道补充资本 趋势可能持续 [7] 战略意义 - 发行反映公司对未来发展信心 为资本市场注入新活力 [8] - 吸引全球优质资本 丰富股东构成并提升治理水平 [4] - 行业估值和融资结构变化 更多公司可能通过类似方式增强资本实力 [8]

投资评级 - 维持中国太保A股(601601.SH)"买入"评级 [5] 核心观点 - 中国太保H股可转债发行规模达155.56亿港元(约141.86亿元人民币)，为零息债券，转股价39.04港元，较公告日收盘价和交易均价溢价21.2%和22.5% [6][7][8] - 募集资金将用于支持保险主业、推进"大康养、人工智能+、国际化"三大战略实施及补充营运资金 [7] - 国际化战略以香港为桥头堡，融入国际市场，提升跨境服务能力和全球资产配置能力 [7] - 可转债转股后对财务指标摊薄影响较小：全部转股将新增3.98亿股，占发行前总股本4.14%，强赎转股后每股净资产增加2.31% [7][8] - 转股后可增厚集团偿付能力充足率7.02个百分点(1H25集团综合/核心偿付能力充足率分别为264%/190%) [7] - 小幅提升盈利预测，2025-2027年归母净利润预计为397/421/443亿元(原预测382/417/438亿元)，同比增速-11.6%/5.9%/5.2% [7] 财务数据与预测 - 当前总股本9.62亿股，市值3669.20亿元，股价38.14元 [3][4] - 2024年归母净利润449.60亿元(同比+64.9%)，每股收益4.67元 [5][10] - 2025年预测归母净利润397.34亿元，每股收益4.13元，净资产收益率13.0% [5][10] - 每股内含价值2024年58.42元，预计2027年升至68.92元 [10] - 估值指标：2025年预测P/E 9.23倍，P/B 1.14倍，股息率3.0% [10] 战略与资本运作 - 本次可转债是继2020年GDR发行后又一国际资本布局举措(2020年GDR发行募资19.65亿美元) [7][9] - 截至1H25末，尚未使用的GDR募集资金余额为6.35亿美元及4.92亿元人民币 [7] - 强赎条款：2027年9月18日后，连续30天内15个交易日收盘价达转股价130%可触发强制赎回 [7][8]

融资概况 - 公司发行港元H股可转债实现零票息和溢价发行 融资规模达155.56亿港元[1] - 转股溢价率为25% 长线投资者认购比例超过70%[1] - 募集资金将主要用于支持保险主业及"大康养、人工智能+、国际化"三大战略发展[1] 市场表现与行业地位 - 本次发行创下境内外同时上市国有金融企业首单境外可转债纪录[1] - 成为历史上最大规模港元零票息可转债及近20年首单负收益率港元可转债[1] - 是2025年至今亚太区金融机构板块最大的海外再融资项目[1] 战略发展导向 - 融资体现公司聚焦保险主责主业 坚定围绕战略重点的发展思路[1] - 在行业从规模扩张转向价值创造的新阶段 本次募资支持公司开启新一轮高质量发展[1] - 发行进一步丰富了国有金融上市企业在国际资本市场的融资渠道和投资者群体[1]

财务表现 - 2025年上半年实现营收6.74亿元 同比下降11.24% [2] - 归母净利润5146.02万元 同比下滑35.37% [2] - 青稞白酒营收5.7亿元 同比下滑10.97% 毛利率68.10% 较上年同期减少0.46个百分点 [2] - 中高端产品（100元/500ml以上）营收22.99亿元 同比减少10.19% 毛利率减少1.08个百分点 [2] - 葡萄酒产品营收464.32万元 同比减少6.89% [2] 产品战略 - 聚焦"四化格局"经营方针：县域化、国际化、年轻化、终端化 [3][5] - 推出年轻化产品包括低度化、果味化、健康化方向 具体产品有28度柠檬青稞酒和雪梨流沙酒 [4] - 500元价位带真年份产品在青海本地市场形成圈层影响和认知 [4] - 通过技术创新强化酒体研究和工艺技术研究 [3] 市场拓展 - 稳固青海省内基本盘 加速发力晋陕豫等省外市场构建第二增长曲线 [3] - 甘肃市场通过青海甘肃融合推进 四川市场由西藏公司通过旅游融合拓展 [4] - 县域化策略针对人情经济特点 在省外优先采用县域化营销策略 [5] - 投资1.6亿元打造西藏文旅酒庄项目 融合酿酒工艺、藏文化展示和自然景观 [3] 品牌建设 - 打造"博物馆中的酒庄"突出品质、稀缺、生态特性 [3] - 通过醍醐文化空间等场景打造加速全国化进程 [3] - 实行渠道扁平化策略 参考美国公司模式 [5] - 提升企业文化对内引领性和对外渗透力 [3]

融资概况 - 中国太保发行港元H股可转债实现溢价发行 融资规模达155.56亿港元 长线投资者认购比例超过70% 转股溢价率25% [2] - 可转债初始转换价为每股H股39.04港元 较9月10日收盘价32.20港元溢价21.24% 较连续5个交易日平均收市价31.87港元溢价22.49% [3] - 预计债券所得款项净额约154.8亿港元 每股转换股份发行价格净额约38.85港元 [2] 市场影响 - 创下历史上最大规模港元零票息可转债纪录 是境内外同时上市国有金融企业首单境外可转债 [2] - 为2025年至今亚太区金融机构板块最大的海外再融资项目 [2] - 假设全部转换将发行约3.98亿股股份 占现有已发行H股14.36%及总股本4.14% [3] 资金用途 - 募集资金主要用于支持保险主业及"大康养、人工智能+、国际化"三大战略发展 [4] - 展现公司聚焦主责主业 围绕战略重点开展新一轮高质量发展的战略思路 [4] 行业动态 - 中国平安于今年6月完成发行117.65亿港元零息H股可转债 用于金融核心业务发展及医疗养老新战略 [4] - 中国太保2020年发行GDR登陆伦敦证券交易所 成为首家上海、香港、伦敦三地上市保险公司 [3] 发行结构 - 可转债仅向香港联交所定义的"专业投资者"发行 [2] - 向不少于6名独立认购人发售债券 [2]

公司融资活动 - 中国太保于9月10日发行155.56亿港元H股可转债 实现零票息和25%转股溢价率的溢价发行 长线投资者认购比例超过70% [1] - 募集资金将主要用于支持保险主业及公司"大康养、人工智能+、国际化"三大战略发展 [1] - 此次发行有助于增强应对不同经济周期的可持续资本供给能力 提升资本使用效率并强化市值管理 [2] 财务业绩表现 - 上半年实现营业收入2004.96亿元 同比增长3% 归母净利润278.85亿元 同比增长11% [1] - 归母营运利润199.09亿元 同比增长7.1% 综合偿付能力充足率264% 核心偿付能力充足率190% 均显著高于监管要求 [1] 行业资本运作趋势 - 年内保险业已发行两笔H股零息可转债 总规模达273.21亿港元 中国平安此前发行117.65亿港元2030年到期零息可转债 [2] - 保险公司持续通过资本补充债、永续债和资本公积转增注册资本等方式补充资本 不同工具分别补充附属资本、核心二级资本和核心一级资本 [2] - 零息可转债在存续期内不需支付利息 显著降低融资成本 转股后可补充核心资本并提升核心偿付能力充足率 [3] 市场环境与预期 - 资本市场信心恢复背景下 险企经营业绩改善 估值存在较高上升预期 转换价溢价体现发行人与投资者对未来估值信心 [3] - 低成本融资补充资本金是行业迫切需求 为支持业务发展和新配置策略 上市险企资本补充需求较高 预计多渠道补资本趋势将持续 [3]