行业整体趋势与信号 - 光伏产品出口价格已止跌，行业自律效果显现，内卷外化趋势得到一定遏制 [1] - 主产业链环节盈利能力正逐渐改善，2025年前三季度行业亏损额为310.39亿元，但第三季度亏损额环比第二季度大幅减少56.18亿元，收窄幅度约46.7% [1] - 行业价格得到有效修复，2025年11月组件平均价格实现同比增长1.34%，环比持平，多晶硅平均出厂价格同比更是增长34.4% [1] - 行业供给侧调整效果显著，多晶硅产量自2013年以来首次同比下降，硅片产量也自2009年以来首次同比下降 [1] - 近期在库存逐步消化与收储发力下，光伏产业链挺价态势明确，硅料厂报价大幅拉升至65元/kg，电池片环节爆发强烈的涨价潮 [1] - 预计在经历一季度的博弈与去库后，随着季节性需求回暖及上游成本压力的全额传导，二季度组件价格有望真正实现顺价上行 [1] - 从“名义产能”维度看，当前光伏产业链主要环节供给仍处于显著过剩状态 [2] - 展望2026年，“反内卷”有望推动行业落后产能加速出清，预计2026年光伏产业链盈利有望实现年度扭亏 [2] 海外市场需求 - 中东地区的光伏需求预计将显著增长，2027年装机量有望突破35GW，特别是在沙特的“Vision2030”计划推动下，预计到2027年将增长至29-35GW [2] - 传统产油国正逐步向多元化、清洁和可持续的能源体系转型，乘“一带一路”与中东能源转型之风，国产设备商迎出海机遇 [2] 产业链重点公司概况 硅料环节 - 通威股份是全球硅料绝对龙头，产能超30万吨，市占率超35%，成本优势领先行业10-15%，同时还是电池片领域的头部企业 [3] - 特变电工采用新疆“煤电硅一体化”模式，综合能耗控制优异，2025年前三季度净利润61亿元，光伏业务占比达45% [3] 硅片环节 - 隆基绿能是硅片与组件双龙头，硅片全球市占率超30%，其HPBC2.0电池效率突破26.6%，BC组件占比达20%，单位成本下降15% [4] - TCL中环的210mm大尺寸硅片市占率超60%，N型硅片渗透率达90%，2025年硅片产能目标180GW，非硅成本下降40% [4] 电池片环节 - 爱旭股份的ABC电池技术全球领先，量产效率达27.2%，组件有溢价优势，2025年前三季度ABC组件出货8.57GW，同比大增400%，占营收比例74% [5] - 钧达股份的N型电池技术领先，技术红利显著，2025年第三季度净利润同比增长近400% [6] 组件环节 - 晶科能源2025年前三季度组件出货量61.85GW，位居全球第一，核心技术为TOPCon的TigerNeo系列，Q3毛利率转正，经营性现金流大幅改善 [7] - 天合光能前三季度出货量达45GW，位列全球前三，主打210mm大尺寸与HJT技术，HJT电池效率达27.08%，储能业务收入同比增长65% [8] - 晶澳科技前三季度组件出货量35GW，拥有“晶弦”技术，电池效率达25.2%，其美国、马来西亚基地产能利用率维持在80%以上 [8] - 阿特斯前三季度组件出货量25GW，布局HJT/TOPCon技术，储能出货5.8GWh，同比增长32%，同期净利润9.89亿元 [8] 逆变器环节 - 阳光电源是全球逆变器市占率35%，储能系统出货量连续八年全球第一，2025年前三季度净利润118.81亿元，同比增长56.34% [9] - 锦浪科技是全球第三大逆变器制造商，累计出货量超100GW，在户用逆变器领域竞争力突出 [9] - 德业股份是组串式逆变器与储能双向变流器龙头，净利润增速处于行业领先水平 [10] - 固德威是新能源电力电源设备核心企业，2025年第三季度实现归母净利润9771.78万，同比大幅增长200.83% [10] 光伏辅材环节 - 福莱特是光伏玻璃双寡头之一，全球市占率32%，超薄玻璃技术领先，2025年Q3净利润6.38亿元 [11] - 福斯特是全球光伏封装胶膜龙头，EVA/POE胶膜市占率达55%，2025年Q3净利润6.68亿元，业绩稳定增长 [11] - 中信博是光伏跟踪支架龙头，全球市占率约10%，2025年Q3净利润1.22亿元，是支架领域的核心标的 [11] 设备环节 - 迈为股份是HJT电池设备龙头，丝网印刷设备市占率超80%，2025年订单金额突破100亿元，专注于提供HIT整线解决方案 [12] - 捷佳伟创是光伏电池设备龙头，设备覆盖TOPCon、HJT、钙钛矿全技术路线，2024年营收同比增长116.26% [12] - 晶盛机电是硅片生长设备龙头，深度受益于大尺寸硅片和N型硅片的需求增长，为硅片环节提供核心生产设备支持 [12]

华玉 盘 金 wabao WP Fund 【 】 【 】 【 】 【 】 】 【 】 】 2025年12月 lll 3A系列ETF当日场内行情 ■ A50ETF华宝 中证A100ETF基金 中证A500ETF华宝 159596 562000 563500 -0.79% -0.86% -0.49% 数据来源:沪深交易所等,行情数据截至2025.12.18收盘,A50ETF华宝于2024.3.18上市,中证A100ETF基金于2022.8.1上 市,中证A500ETF华宝于2024.12.2上市 当日大市行情 a +0.16% -2.17% -1.29% 创业板指 上证指数 深证成指 较上一日-1557亿元 两市成交额1.66万亿元 全市场个股涨跌数 2845 - 199日 2416只 at 上涨 == 持平 "| 下跌 资金净流入TOP3行业(申万一级) 国防军工 +6.53亿元 +3.49亿元 +2.48亿元 机构观点 Ei 中银证券:A股正处于"牛市中继"阶段,重点关注两条主线 A股当前正处于"牛市中继"阶段,2026年中长期资金入市等政策性 利好依然可期,而价格中枢回暖、内需复苏以及产业创新带来的盈利 增 ...

行业投资评级 - 推荐 | 维持 [6] 报告核心观点 - 报告认为电力设备与新能源行业正受益于“反内卷”政策推动，行业供需逐步修复，企业有望扭亏为盈 [2][3] - 报告核心观点聚焦于光伏、风电、新能源车三大板块，认为政策引导与市场格局优化是当前投资主线 [3][4] 周度行情回顾 (2025.12.08-12.13) - 上证综指下跌0.34%，深证成指上涨0.84%，创业板指上涨2.74% [2][10] - 申万电力设备行业指数上涨1.19%，跑赢沪深300指数1.27个百分点 [2][10] - 子板块表现：光伏设备上涨0.77%，风电设备上涨1.94%，电池下跌0.07%，电网设备上涨3.65% [2][10][12] - 个股表现：迈为股份周涨幅最大，达46.21%；华瑞股份周跌幅最大，为-11.85% [15][16] 重点板块跟踪与投资建议 光伏 - 近期光伏行业“反内卷”行动已上升至国家最高战略层面，行业积极信号持续酝酿 [3] - 政策重点聚焦硅料环节的产能整合，同时强化产业链价格监管 [3] - 当前行业处于周期底部，未来政策力度是影响行业走势的关键变量 [3] - 中长期行业将进入高质量发展阶段，技术升级和市场格局优化成为企业竞争核心 [3] - 投资建议：关注前期回调充分、α明确的硅料、玻璃、电池片环节，其次是新技术及主链头部厂商 [3] - 建议关注公司：爱旭股份、福莱特、协鑫科技、钧达股份 [3] 风电 - 我国风电产业链供需结构合理，企业盈利能力较好 [4] - 临近年末，陆风招标维持高景气，产业链价格呈现良好局面 [4] - 海上风电招标持续增长，明年国内各地海风建设有望持续向好，同时出口局面逐步打开 [4] - 投资建议：持续看好国内风电产业链 [4] - 建议关注公司：整机环节关注金风科技、运达股份；海缆环节关注东方电缆、中天科技；管桩环节关注海力风电、大金重工；零部件细分关注盘古智能 [4] 新能源车 - 我国新能源汽车链持续保持快速增长，经过几年价格下行，低端产能快速出清，行业边际改善 [4] - 投资建议：优先关注成本端受益于上游原材料价格低位、盈利稳定的电池及结构件环节 [4] - 建议关注公司：电池及结构件环节关注宁德时代、亿纬锂能、豪鹏科技、科达利、震裕科技 [4] - 随着供给端结构改善，行业过剩产能逐步去化，建议关注优先受益于行业复苏的领军企业 [4] - 建议关注公司：多氟多、天赐材料、新宙邦、湖南裕能、龙蟠科技、万润新能、璞泰来、恩捷股份、星源材质等 [4] 行业重要周度新闻 (2025.12.08-12.13) - **得壹能源（宿州）20GWh动力电池项目启动**：项目占地面积约600亩，固定资产投资约40亿元，规划2027年底形成20GWh产能 [18] - **卫蓝新能源启动IPO上市辅导**：已向北京证监局提交IPO辅导备案，辅导机构为中信建投证券 [18] - **三星SDI获铁锂电池大单**：与美国某能源设施公司达成合作，将在2027-2030年间供应磷酸铁锂电池，合同价超2万亿韩元（约合96亿元人民币） [19] - **LG新能源获奔驰近百亿元电池合作**：与梅赛德斯-奔驰签署价值2.06万亿韩元（约合98.86亿元人民币）的电池供应协议，供应期为2028年3月至2035年6月 [20] - **国家发改委、能源局发文规范新能源发电报价**：禁止新能源发电企业跨集团、跨省（区、市）集中报价，集中后总装机规模不应超过所在省单个最大燃煤电厂装机规模 [3][20] - **国家能源局发布《能源行业数据安全管理办法（试行）》**：自2026年7月1日起施行，有效期5年 [21] 周度重要公司公告 (2025.12.08-12.13) - **佛塑科技**：50.8亿元并购金力股份成功过会，交易对价合计50.8亿元 [21] - **国晟科技**：拟2.41亿元收购孚悦科技100%股权，后者从事锂电池外壳材料生产 [22][23] - **天赐材料**：锂电材料募投项目再度延期，“年产4.1万吨锂离子电池材料项目（一期）”预计完工时间延长至2026年7月31日 [24] - **新宙邦**：拟发行H股并于香港联交所上市，旨在推进全球化发展战略 [25] - **国家能源集团2025年第3批风机集采**：开标规模共计1731MW，远景能源预中标1211MW（投标价24.4亿元），运达股份预中标350MW（投标价7.44亿元），明阳智能预中标170MW（投标价3.52亿元） [26]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 报告认为11月国内煤炭行业呈现供需双弱格局，但强调应聚焦AI发展带来的能源领域投资机会，特别是美国市场，并指出美国煤炭市场在低库存、爆发性需求增长及供给刚性约束下，有望迎来历史性反转机会[1][4][6][40][41] 根据相关目录分别进行总结 1. 生产：11月原煤产量同比-0.5% - 2025年11月，规模以上工业原煤产量为4.3亿吨，同比下滑0.5%，月环比增长4.9%，日均产量1423万吨[1][13] - 2025年1—11月，累计原煤产量44.0亿吨，同比增长1.4%[1][13] - 展望2025年，预计全年动力煤产量将保持增长至约38.8亿吨，但增速进一步收窄至1.4%左右[1][13] 2. 进口：11月煤炭进口量同比-19.9% - 2025年11月，中国进口煤炭4405.3万吨，较去年同期减少1092.3万吨，同比下降19.9%，月环比增长5.6%[2][19] - 2025年1-11月，累计进口煤炭43167.6万吨，同比下降12.0%[2][19] - 预计2025年全年动力煤进口量或降至3.8亿吨左右，同比下滑6.4%[2][19] 3. 需求：11月火电同比-4.2%，粗钢产量同比-10.88% - **电力需求**：2025年11月，规模以上工业发电量7792亿千瓦时，同比增长2.7%，日均发电259.7亿千瓦时[3][22] - 火电同比下降4.2%（10月为增长7.3%）[3][22] - 水电增长17.1%，增速比10月放缓11.1个百分点[3][22] - 核电增长4.7%，增速加快0.5个百分点[3][22] - 风电增长22.0%（10月为下降11.9%）[3][22] - 太阳能发电增长23.4%，增速加快17.5个百分点[3][22] - **钢铁需求**：2025年11月粗钢产量6987万吨，同比-10.88%，降幅环比10月减少1.19个百分点[3][32] - 截至2025年12月12日当周，247家样本钢厂日均铁水产量229.2万吨，同比减少2.8%[3][32] 4. 投资建议 - **核心投资逻辑**：长期聚焦AI带来的能源领域投资机会，尤其重视美国市场[4][40] - **美国煤炭市场机会**：算力爆发推升用电激增，清洁能源不稳定性凸显煤电重要性，美国电煤需求（占煤炭需求90%以上）受算力拉动预计明显增长，2025年上半年美国煤电发电量同比增长15%[6][41] - **美国供给约束**：行业投资长期处于底部，在建产能少，供给刚性显著，根据IEA数据，美国在建煤矿总产能仅590万吨/年，其中动力煤产能仅约105万吨/年[6][41] - **库存低位**：美国电厂存煤能力下滑，预计2025年底燃煤电厂煤炭库存将下降至1.07亿短吨[6][41] - **电力需求预测**：预计2024-2030年美国数据中心电力需求复合年增长率将达21%，2030年耗电量将增至694太瓦时，占全美用电比例升至15%，对应新增装机容量需求约50GW[4][41] - **美国能源解决方案**：短期依赖现有燃气、核电；长期关注小型模块化反应堆（SMR）、固体氧化物燃料电池（SOFC）及可控核聚变等新技术[10][41] - **重点推荐标的**： - **A/H股重点公司**：中煤能源、兖矿能源、中国神华、陕西煤业[8][40] - **智慧矿山**：科达自控[8][40] - **困境反转**：中国秦发[8][40] - **其他关注公司**：力量发展、Peabody（BTU）、晋控煤业、潞安环能、新集能源、山煤国际、电投能源、淮北矿业、昊华能源、平煤股份、华阳股份、甘肃能化、江钨装备[8][40] - **重点标的盈利预测与估值**：报告列出了包括中国神华、中煤能源、中国秦发、江钨装备、晋控煤业、陕西煤业、兖矿能源、淮北矿业在内的多家公司2024年至2027年的每股收益（EPS）及市盈率（PE）预测[9]

核心观点 报告的核心观点是，30年期国债的定价权经历了从配置盘（主要是保险公司）主导，到2022-2024年间向交易盘转移，再到2025年可能重新向配置盘回归的迁移过程[1][77]。这一变迁的主线逻辑是“资产荒”的演变与30年期国债流动性的改善[1][74]。当前，30年期国债面临“资产荒”边际缓解与供需结构错配的双重压力，导致其进入重定价阶段，未来走势将更敏感地反映供需预期与机构边际买入力量的变化[49][82]。 按报告目录总结 1. 前世：2022年之前30Y国债关注度不高 - **供给规模小，流动性弱**：2022年之前，30年期国债年发行规模远低于10年期国债，例如2020年30年期发行4750亿元，而10年期发行1.33万亿元[9]。较低的供给规模带来了流动性劣势[9]。 - **需求以配置盘为主**：主要买入力量为保险公司，交易盘参与度低[1][9]。例如，2022年全年保险机构在二级市场累计净买入20-30年期国债规模达622亿元，而基金公司仅净买入72亿元[9]。 - **定价锚定10年期，利差呈均值回归**：配置盘买入力度主要取决于30年期国债相对于10年期国债的静态收益率高低[1][16]。这使得2019年至2021年间，30Y-10Y期限利差容易呈现箱体震荡、均值回归的态势[1][16]。 2. 今生：2022年-2024年，30Y国债定价权向交易盘转移 - **成为债市“风向标”**：这一时期，30年期国债逐渐成为债市表现的关键指标，持有体验较好[17]。例如，2024年持有收益高达21%，尽管波动率有所抬升，但风险收益比仍处较高水平[17]。 - **定价逻辑一：基于“旧经济”的悲观叙事**：2021-2023年，我国陷入“物价持续偏低叙事”，CPI同比增速在0附近徘徊，GDP平减指数自2023年第二季度起持续为负[23]。同时，AI科技浪潮由美国引领，投资者对我国经济增长不乐观，仍以“旧经济”逻辑定价债市，推动收益率下行[23]。 - **定价逻辑二：“资产荒”驱动久期策略**：在“资产荒”驱动下，资金涌入债市，优质信用资产稀缺，拥抱久期策略成为投资者的必选项[1][36]。2021-2024年，久期策略表现连续四年优于杠杆策略[36]。 - **流动性改善是催化剂**：特别国债发行与TL（国债期货）上市显著改善了30年期国债的流动性[18][28]。30年期国债活跃券规模从2021年的约500亿元附近抬升至约2500亿元附近[28][38]，交易活跃度提升，使其从配置属性转向交易属性[18]。 3. 今生：当下30Y国债面临“资产荒”缓解与供需结构错配 - **“资产荒”缓解的镜像**：我国AI技术突破（如2025年初DeepSeek模型的出现）叠加“反内卷”政策，扭转了经济预期[50][55]。同时，权益市场呈现新特征：2025年初以来上证指数呈现“稳步抬升、波动率下降”的慢牛特征；红利指数股息率中枢持续抬升[50]。这使得资金在“久期之外”找到了相对确定的收益来源，降低了对超长债的边际需求[50]。 - **供需矛盾一：财政货币期限错配**：政府债供给期限拉长，但央行提供的流动性期限偏短，导致期限结构错配[1][60]。这使得即使资金面均衡偏松（如2025年第二季度以来），1-3年期国债收益率易下难上，但5年期以上的中长端及30年期国债收益率下行弹性不足[60]。 - **供需矛盾二：交易结构变化放大波动**：2025年需求端边际力量转弱，保险机构配置心态扭转，对静态收益率要求更高；银行被动承接但消化能力有限；以中长期利率债基为代表的交易盘在净值波动下可能出现“追涨杀跌”，放大了市场波动[64][69]。超长债供需格局从“供需两旺”转为“供大于求”[69]。 4. 30Y国债定价权或正向配置盘回归 - **定价权迁移三阶段**： 1. **阶段一（2022年前）**：定价权在配置盘（以保险为主），交易属性有限，30Y-10Y利差呈均值回归[74][77]。 2. **阶段二（2022-2024年）**：“资产荒”叠加流动性改善，交易盘（如基金）更多参与，定价权向交易盘倾斜[74][77]。 3. **阶段三（2025年至今）**：债市波动加大，交易盘受挫，定价权可能再次向配置盘回归[77]。配置盘入场的条件是债券收益率达到有吸引力的区间（报告推测保险对固收类资产的收益率要求或在2.5%附近）[77][83]。 - **未来走势与做多时机**：判断做多时机不应简单依据30Y-10Y利差的历史分位数，而需等待“资产荒”再度强化或配置盘（尤其保险）边际回归[1][80]。当旧动能超预期走弱、新动能落地偏慢，宏观叙事重新偏弱时，久期资产吸引力将回升[1]。 - **缓解收益率上行压力的路径**：主要有两条路径，一是**价格路径**，即长端收益率调整至配置盘认为“有价值”的区间；二是**流动性路径**，即资金面更显著宽松以提升市场承接久期的能力，但后者因货币工具期限偏短，可能仅是“缓释”而非“根治”[82]。报告综合认为，30年期国债在明年可能仍处于“等待再平衡”的过程中[82]。

交易咨询资格：Z0016145 免责声明：本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性、可靠性和完整性不作任何保 证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观 点、结论和建议仅供参考，并不构成任何具体产品、业务的推介以及相关品种的操作依据和建议，投资 者据此作出的任何投资决策自负盈亏，与本公司和作者无关。 热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易 客户端 12月18日，焦煤主力合约盘中涨超4%，带动煤化工、黑色品种共振走高。昨日《煤炭清洁高效利用重 点领域标杆水平和基准水平（2025年版）》公布，其中提到在此前重点领域能效标杆水平和基准水平的 基础上，将燃煤发电供热煤耗、煤制天然气等纳入范围。对标国内外煤炭清洁高效领域先进水平，以及 国家、地方现行政策、标准中先进能效指标值和最严格污染物排放要求，完善煤炭清洁高效利用标杆水 平。另外近期政策反复提及"反内卷"，政策预期抬升双焦价格，短期出现反弹。 现货方面，山西临汾地区肥原煤（S4、G95、回收35-40）下调21-49元至出厂价719-760元/吨，甘其毛 都口岸蒙5#原煤919元/吨， ...

20世纪60年代，人类学家格尔茨提出"内卷"（involution）这一概念，用以描述印尼爪哇岛农业中"劳动 力增加，效率不增反降"的发展困境。如今，"内卷式"竞争已成为舆论高度关注的社会现象。 事实上，整治"内卷式"竞争被"点名"，并非首次。在去年中央经济工作会议上，会议强调，综合整 治"内卷式"竞争，规范地方政府和企业行为。从"综合整治"到"深入整治"，从纳入产业任务到列为改革 攻坚任务之首，两相比较，"反内卷"措施不断加力、态度更加坚决、信号愈发鲜明。 举例来说，外卖大战中，部分商家被迫卷入低价竞争，陷入"赔本赚吆喝"的困境；储能行业装机量暴 增，均价却接近"腰斩"；有光伏胶膜企业卖出产品后，款项回收周期长达8个月；还有个别车企扣动"价 格战"扳机的同时，使出了十八般"武艺"，不惜造谣抹黑竞争对手掀起"舆论战"……"内卷"之下，竞争 失去节制，市场机制扭曲，长远来看更有碍经济高质量发展。 再看形势。当前，中国经济正处在新旧动能转换期，新产业新业态新模式竞相涌现，传统产业加快转型 升级。与此同时，外部环境变化带来的不利影响加深，我国经济运行仍面临不少困难和挑战，主要是国 内需求不足，部分企业生产经营困难， ...

核心观点 - 摩根大通认为，一个业绩持续增长、企业盈利健康的市场，其向上的行情就会有比较强的保证 [1] - 当前市场正经历短期的风格切换，2026年中国股票有望迎来新一轮由盈利驱动的“春季行情” [1] - 股市持续上涨的核心驱动力是每股收益(EPS)的稳定增长，市场不应单纯依赖估值扩张，而应追求企业的业绩驱动模式 [3] 市场周期与行情展望 - 摩根大通的周期模型将经济增长与企业盈利状态划分为恢复(春)、扩张(夏)、降速(秋)、收缩(冬)四个阶段 [1] - 中国经济与盈利周期总体处于扩张象限，但自2024年10月份以来增长动力出现阶段性压力 [2] - 摩根大通中国股票策略团队于2024年1月9日开始对MSCI中国及沪深300指数转向看好，并于6月底提出MSCI中国指数上涨行情或延续至2026年的判断 [2] - 展望2026年，市场有望迎来“春季行情”，成长股将再次受到追捧 [2] - 摩根大通团队对2026年的目标预测显示，MSCI中国、沪深300及MSCI香港指数分别有望达到100点、5200点和16000点，对应约22%、13.5%和17.8%的涨幅 [2] 短期市场风格与资金流向 - 2024年10月12日，摩根大通团队建议投资者将持仓从拥挤的成长与动量赛道，部分转向价值、防御及高股息板块，这一风格切换可能持续至2024年底、2025年初 [2] - 2025年南向资金对港股支撑显著，预计2026年，在“国家队”增持等影响下，A股波动性可能较港股更低 [3] - 截至2024年10月底，总规模达11.3万亿美元的全球主动型基金对内地股市的持仓状态已提升100个基点，全球基金与亚洲区域基金对中国的持仓相较于2024年底均有所上升，其中最明显的增配来自亚洲区域基金 [4] 企业盈利与估值分析 - MSCI中国成分股中业绩上调的公司比例自2024年5月份以来显著上升 [3] - 目前中国上市公司(除金融行业外)净利润率在亚太范围内偏低，但ROE(净资产收益率)并不低 [3] - 若通过“反内卷”提升企业的净利润率，将极大增强吸引力 [3] - 目前，两地(指A股和港股)估值均已趋于正常，香港本地股或有估值修复空间，但核心仍需业绩增长支撑 [3] - 当前MSCI中国必选消费板块估值(市盈率)低于20倍，为全球主要市场中估值相对较低，股息率较高的板块，未来12个月其盈利增长预期与印度市场(估值约50倍)相近，存在较大的估值修复空间 [5] 政策影响与市场环境 - “稳中求进”意味着市场波动性(Beta)有望降低，“提质增效”则指向企业毛利率、净利率和ROE的提升，这二者结合将使中国股票成为更具配置价值的资产 [3] - 能够促使全球投资者进一步加仓的关键因素在于，消费的持续增长、地产企稳等疑虑的化解，也就是中国经济达到更全面平衡的状态 [3] - 预计2026年政策会对消费、房地产稳定重视程度将提升，相关信号在2025年年初或将更加明确 [4] 投资主题与行业机会 - 摩根大通提出了“4+1”主题建议，四大主题包括“反内卷”、AI、出海、消费，一个潜在的主题是地产 [4] - “反内卷”行业可分为两类，一是增长前景佳的，如电池、光伏领域；二是与宏观紧密相关的，如钢铁、水泥、煤炭、化工领域，其中化工行业因中国全球产能占比较高，也愈发受到全球投资人关注 [5] - 企业“出海”是目前市场一致预期非常高的重点，已获得境外投资者广泛认同，许多出口企业并不仅依赖海外市场，同时在内地市场也拥有业务覆盖，这类企业因其业务的均衡性和韧性，在2026年也将受到全球投资者更高关注 [5] - 摩根大通团队持续看好中国必选消费，并且从现在到2026年春节是消费增长的关键观察期 [5] - 在AI基础设施建设中，电力储能企业当前处于增长“恢复期”，相较于部分硬件，更看好储能、光伏、电池等细分领域 [6] - 以国内半导体硬件为例，2024年10月初其估值曾达到历史均值4个标准差以上，属于高位，近期已回调至3.5个标准差以下 [6]

市场行情表现 - 12月18日国内期市黑色金属板块涨多跌少，螺纹钢期货主力合约震荡走高1.27%，报3121.00元/吨 [1] 宏观政策环境 - 生态环境部就《环境空气质量标准（征求意见稿）》等3项标准公开征求意见，我国有望迎来更加严格的环境空气质量标准 [1] 行业基本面状况 - 淡季钢市呈现供需两弱态势，贸易商以去库存为主，下游终端按需采购 [1] - 钢厂效益不佳，产量持续低位运行，行业供需矛盾并不突出 [1] - 本周原燃料价格坚挺，成本对钢价尚有一定支撑 [1] 库存与现货数据 - 12月18日中天螺纹现货价格为3230元/吨 [1] - 根据市场统计口径，12月17日出库5.00万吨，较上周同期增加0.20万吨 [1] - 杭州螺纹库存为60.5万吨，较上周同期减少11.7万吨 [1] 期货价格驱动与展望 - 螺纹期货在成本支撑、反内卷及重污染天气影响产量等多因素支撑下开始反弹 [1] - 大的格局上螺纹期货价格仍然处于低位区间震荡之中 [1]

风险提示：提及个股仅用于行业事件分析，不构成任何个股推荐或投资建议。指数等短期涨跌仅供参 考，不代表其未来表现，亦不构成对基金业绩的承诺或保证。观点可能随市场环境变化而调整，不构成 投资建议或承诺。提及基金风险收益特征各不相同，敬请投资者仔细阅读基金法律文件，充分了解产品 要素、风险等级及收益分配原则，选择与自身风险承受能力匹配的产品，谨慎投资。 煤炭ETF（515220）跟踪的是中证煤炭指数（399998），该指数从A股市场中选取涉及煤炭开采、加工 及相关服务等业务的上市公司证券作为指数样本，以反映煤炭行业相关上市公司证券的整体表现。该指 数具有较强的行业代表性，配置上侧重于煤炭产业。 每日经济新闻 山西证券指出，反内卷初心未变。从核心宏观目标来说，反内卷主要是为了扭转通缩趋势，因此传导链 条为"通缩→反内卷→盈利提升→通胀"，而通胀水平提升需要各环节维持合理利润。另一方面，各环节 均达成合理利润有利于信心恢复和打破通缩。因此煤炭反内卷需要均衡统筹考虑。对煤炭而言，短期看 供给控制，中长期看需求复苏。近期煤价加速回落引起市场担忧，但考虑到反内卷仍然是未来一年经济 工作的重要议题，因此政策方向未变，若价格回落 ...