投资评级 - 优于大市评级（维持）[1][3][5] 核心观点 - 公司业绩长期保持超越行业的快速且稳健的增长 品牌力、产品创新、渠道运营和供应链优势显著 盈利能力强 盈利质量高 现金流充裕 且保持较高派息比率[3] - 基于当前仍然疲弱的宏观消费趋势 小幅下调FY2026-2027盈利预测 预计公司FY2026-2028净利润分别9.0/9.6/10.1亿元（FY2026-2027前值为9.6/10.2亿元） 同比+1.0%/6.8%/4.8%[3] 2025财年业绩表现 - 2025财年收入同比增长4.6%至55.48亿元 归母净利润同比增长5.3%至8.93亿元[1] - 毛利率同比-0.3百分点至65.6% 主要受部分门店由较高毛利的自营模式转为较低毛利的经销模式影响[1] - 销售费用率同比+0.6百分点至35.6% 管理、财务费用率同比持平 归母净利率同比+0.1百分点至16.1%[1] - 经营性现金流净额下降29.2%至11.33亿元 主要受备货增加影响 净现比达1.27 仍处于较好水平[1] - 充足的现金流支撑公司维持较高分红水平 年末股息每股0.93港元 连同中期股息每股0.45港元 全年共派息7.16亿港元 分红率达75%以上[1] 下半财年业绩表现 - 下半财年收入同比增长4.2%至23.92亿元 归母净利润同比增长6.6%至2.93亿元[2] - 毛利率同比-0.7百分点至66.2% 整体费用率同比微降0.2百分点至50.3% 其中管理费用率同比-0.5百分点至10.8% 归母净利率同比+0.3百分点至12.3%[2] 分渠道表现 - 线上收入同比+18.3%至12.02亿元 线下自营和经销收入分别同比-6.2%/+9.6%至20.78/22.69亿元 可比同店增长率基本持平去年同期[2] - 单下半财年 线上渠道同比+25.5% 环比提速明显 线下自营、经销渠道分别同比-4.5%/+2.3%[2] - 线下自营、线上渠道毛利率稳中有升 分别+0.7/0.5百分点[2] 分品牌表现 - 主品牌表现稳健 收入同比+2.3% 占比54.3% 成长品牌收入同比-0.5% 占比39.2% 新兴品牌收入+107.4% 占比6.5%[2] - 成熟、成长、新兴品牌毛利率分别同比+0.3%/-0.9%/+8.5% 成长品牌毛利率下降主要因为部分自营门店转为经销对LESS与jnby by JNBY的影响较大[2] 财务预测与估值指标 - 预计FY2026-2028营业收入分别为60.05/63.56/65.59亿元 同比+8.2%/5.8%/3.2%[4][31] - 预计FY2026-2028每股收益分别为1.74/1.86/1.95元[4][31] - 预计FY2026-2028净资产收益率（ROE）分别为34.9%/34.1%/32.8%[4][31] - 当前市盈率（PE）为10.4倍 市净率（PB）为4.0倍[4][31] 可比公司估值 - 江南布衣当前PE（2026E）为10.3倍 低于部分可比公司如歌力思（13.0倍）和森马服饰（13.0倍）[32]

投资评级 - 增持评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025半年报实现营收1.76亿元，同比增长77.04%，年内溢利-1.15亿元（同比减亏），股东应占溢利-1.13亿元（同比减亏），经调整净溢利-0.97亿元（同比减亏）[1] - 收入高增长主要受益于海外市场加速放量及费用优化，规模效应持续体现[2] - 公司作为国内手术机器人龙头，受益于国产替代政策支持及海外市场拓展，核心产品加速放量[4] 财务表现 - 报告期内毛利率40.70%，同比下降6.67个百分点[2] - 期间费用率显著优化：销售及营销开支率45.77%（同比下降47.16个百分点），绝对值0.80亿元（同比下降12.81%）；行政开支率10.28%（同比下降20.03个百分点），绝对值0.18亿元（同比下降39.96%）；研发成本率50.44%（同比下降115个百分点），绝对值0.89亿元（同比下降46.02%）[2] - 盈利能力提升：年内溢利率-65.41%（同比提升217个百分点），经调整净溢利率-55.27%（同比提升165个百分点）[2] - 预计2025-2027年营业收入分别为4.93亿元/8.44亿元/11.93亿元，归母净利润分别为-1.89亿元/-0.32亿元/1.25亿元[4] - 对应市盈率分别为-145X/-850X/219X[4] 业务进展 - 按机器人类型划分：图迈机器人全球累计商业化突破80台，商业化装机突破60台，报告期内实现全球市场商业化装机22台（其中16台为海外市场）；鸿鹄机器人报告期内新签订单十余台，全球累计订单突破55台；R-ONE介入机器人完成5家上海头部公立医院商业化装机，开展手术过百例[3] - 按地理区域划分：中国区域收入0.73亿元（同比增长14.97%），亚太非中国区收入0.48亿元（同比增长329%），欧美收入0.47亿元（同比增长168%），非洲收入0.07亿元（同比增长8.28%）[3] - 全球腔镜、骨科、血管介入核心产品累计综合订单接近150台，产品组合累计商业化装机突破100台[3] 产品管线 - 图迈远程手术全科室应用于2025年4月获得NMPA批准上市，成为全球首款获批全科室远程手术的腔镜机器人系统[3] - 图迈单孔腔镜机器人于2025年2月获得NMPA批准上市，报告期内获得阿联酋注册批准启动海外商业化[3] 市场表现 - 股价表现优异：1个月绝对收益28%，3个月绝对收益74%，12个月绝对收益294%[8] - 相对收益显著：1个月相对收益24%，3个月相对收益63%，12个月相对收益242%[8] - 总市值30.01亿港元，总股本1.031亿股[6]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价由78 01港元/股上调至120 87港元/股 [6] 核心观点 - HLX43（PD-L1 ADC）在NSCLC患者中显示出高效低毒特性 整体ORR达37 0% DCR达87 0% 且在EGFR野生型非鳞癌患者中cORR达46 7% PD-L1阴性人群ORR达38 1% 抗肿瘤活性不依赖PD-L1表达水平 [2][3][4] - HLX07（EGFR单抗）联合斯鲁利单抗一线治疗sqNSCLC患者中 高剂量组mPFS达17 4个月 显著优于标准疗法7个月及在研竞品10个月水平 [5] - 预计公司2025-2027年收入分别为58 73亿元/59 70亿元/71 25亿元 净利润分别为8 27亿元/7 97亿元/11 22亿元 [6] HLX43临床数据 - 截至2025年6月28日 56名NSCLC患者入组 其中51 8%为鳞癌 48 2%为非鳞癌 96 4%接受过铂类治疗 89 3%接受过免疫治疗 46 4%接受过靶向治疗 [2] - 在26例接受3线及以上治疗的非鳞癌患者中ORR达46 2% 28例接受4线及以上治疗的鳞癌患者中ORR达28 6% [3] - ≥3级TRAEs主要为贫血(19 6%) 白细胞减少(19 6%) 中性粒细胞减少(16 1%) 淋巴细胞减少(12 5%) 血小板减少发生率仅3 6% [4] - 21 4%患者出现免疫相关不良事件 其中免疫相关性肺病占14 3% 该人群cORR达50%且缩瘤率100% [4] HLX07临床数据 - 针对EGFR高表达（H评分≥150）sqNSCLC患者 中位随访18 6个月时高剂量组（1000mg）mPFS达17 4个月 低剂量组（800mg）mPFS未达到 [5] - 两组mOS和mDOR均未达到 治疗期间TEAE（如皮疹）可控 [5] 财务预测 - 2025-2027年收入同比增长率分别为2 60%/1 64%/19 36% [6] - 基于DCF模型上调目标价至120 87港元/股 当前股价79 65港元 [6]

投资评级 - 增持评级 首次覆盖 [1][9] 核心观点 - 2025H1实现营业收入7.83亿元 同比增长7.7% 归属于上市公司股东的净亏损1.51亿元 同比减亏43.9% 毛利率从去年同期的13.6%提升至25.9% [4] - ADAS业务短期波动 机器人业务高速增长成为新引擎 Robotaxi业务技术领先商业化加速 [5][6][7] - 预计2025/2026/2027年分别实现收入24.33/37.39/52.21亿元 分别实现归母净利润-1.8/0.63/4.03亿元 [9] 公司基本情况 - 最新收盘价42.74港币 总股本4.84亿股 流通股本4.73亿股 总市值207亿港币 流通市值202亿港币 [3] - 52周内最高价53.50港币 最低价12.54港币 资产负债率22.21% 第一大股东BlackPearl Global Limited [3] 业务表现 - ADAS激光雷达产品收入5.00亿元 销量22.05万台 同比-6.0% 2025Q2出货量12.38万台 同比+4.6% 单价从2600元降至2300元 毛利率从11.2%提升至17.4% [5] - EM平台获得8家汽车整车厂共45款车型量产定点 其中全球领先新能源汽车整车厂贡献32款车型定点 [5] - 机器人激光雷达产品收入2.21亿元 销量4.63万台 同比增幅420.2% 2025Q2销量3.44万台 同比+631.9% 毛利率从26.1%提升至45.0% [6] - 与库犸科技签订三年120万台全固态激光雷达战略合作协议 与北美COCO Robotics及国内美团等企业建立深度合作 [6] - Robotaxi领域EM4+E1产品组合与全球8家头部客户完成量产验证 预计年底出货量达万台级别 [7][8] 财务预测 - 预计2025E营业收入2433百万元 同比增长47.58% 2026E营业收入3739百万元 同比增长53.65% 2027E营业收入5221百万元 同比增长39.64% [11][14] - 预计2025E归母净利润-180百万元 同比增长62.68% 2026E归母净利润63百万元 同比增长134.98% 2027E归母净利润403百万元 同比增长541.31% [11][14] - 预计2025E毛利率26.12% 2026E毛利率27.13% 2027E毛利率29.06% [14]

投资评级 - 首次覆盖给予"优于大市"评级，目标价12.10港元，较现价6.69港元有80.9%上行空间 [1][4][64] 核心观点 - 绿茶集团是中国休闲中式餐饮龙头，以高性价比融合菜为核心竞争力，通过高效供应链和快速拓店策略驱动增长，预计2025-2027年营收和净利润复合增长率均超20% [1][2][3][64] 公司概况 - 按2024年收入计，在中国内地休闲中式餐厅市场份额0.7%，排名第四；按门店数计以465家排名第三 [2][6] - 创始人为王勤松、路长梅夫妇，上市后通过Time Sonic持股54.29%，合众集团持股15.76% [10] 行业分析 - 中国连锁餐厅渗透率持续提升，预计2024-2029年连锁餐饮复合增长率8.2%，高于非连锁餐厅的6.8% [2][22] - 休闲中式餐饮是增长最快细分赛道，预计市场规模从2024年0.5万亿元增至2029年0.8万亿元，复合增长率9.1% [2][26] 核心竞争力 - **品牌与产品**：2024年推出203道新菜品，会员超1620万，TOP20菜品销量占比超50% [3][30] - **供应链**：结合第三方食材加工（合作205家）与直接采购，保障食品一致性和效率 [3][39] - **拓店策略**：坚持直营模式，以小型门店（450平米以下）为主，2025-2027年计划新开150/200/213家店 [3][42][46] - **单店模型**：投资回本周期从18个月优化至14.5个月，2025年门店经营利润率约17% [3][57] 财务表现 - 2022-2024年收入复合增长率27.1%，经调净利复合增长率278.3% [13] - 1H25收入22.9亿元（+23.1%），经调净利2.5亿元（+40.4%），毛利率69.7%（+1.4pct） [14][18] - 外卖业务快速增长，1H25收入占比22.9%（2024年为18.8%） [16][17] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营收49.1/62.3/76.5亿元（+28.0%/26.7%/22.9%），经调净利5.0/6.5/8.0亿元（+37.9%/30.0%/24.3%） [4][64] - 基于2025年15倍PE，对应合理市值82亿港元 [4][64] - 当前估值低于行业平均（2025年PE行业平均17.4倍，绿茶仅8.3倍） [65]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 公司受益于现制茶饮行业高景气与外卖大战 业绩实现稳健增长 [7] - 新品推广成效显著 门店网络加速扩张 下沉市场渗透深化 [8] - 盈利能力和运营效率提升 毛利率和净利率同比改善 [7][8] - 未来业绩增长预期强劲 2025-2027年EPS预测持续上升 [9][12] 财务表现 - 2025H1总营收18.18亿元 同比增长10% [6] - 2025H1净利润2.03亿元 同比增长21% [6] - 毛利率提升0.2个百分点至31.43% [7] - 销售费用率下降2个百分点至10.33% 管理费用率下降0.2个百分点至5.12% [7] - 净利率提升1个百分点至11.16% [7] - 2025-2027年预测EPS分别为4.76元/5.63元/6.48元 [9][12] - 当前股价对应PE分别为26倍/22倍/19倍 [9] 业务运营 - 加盟销售货物收入14.71亿元 同比增长10% [8] - 加盟服务收入2.83亿元 同比增长3% [8] - 自营店收入0.24亿元 同比下降10% [8] - 新品"暗夜玫瑰"系列首周销量突破210万杯 [8] - 果蔬茶"每日纤维+"首周销量突破300万杯 [8] - 截至2025年6月30日门店总数9436家 较年初净增999家 [8] - 门店数量较去年同期增长12% [8] - 三线及以下城市门店占比提升1个百分点至51.12% [8] 市场数据 - 当前股价132港元 [2] - 总市值138.9亿港元 [2] - 总股本105.2百万股 [2] - 流通股本59.4百万股 [2] - 52周价格范围117-197.6港元 [2] - 日均成交额22.1百万港元 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入109.04亿元，同比降低10.16% [1] - 2025H1实现归母净利润14.12亿元，同比降低1.23% [1] - 2025Q2实现营业收入39.93亿元，同比降低5.61% [1] - 2025Q2实现归母净利润4.58亿元，同比降低23.43% [1] 风电业务 - 累计控股装机容量687.48万千瓦，累计管理装机容量743.54万千瓦，累计商业运行装机容量647.36万千瓦 [2] - 新增控股装机容量28.75万千瓦，新增管理装机容量35.00万千瓦，新增转商业运行装机容量27.00万千瓦 [2] - 完成风电发电量80.65亿千瓦时，同比增长8.34% [2] - 市场化交易电量占比50.65%，同比增加15.03个百分点 [2] - 平均上网电价0.42元/KWh，同比降低4.49% [2] - 风电及光伏板块实现净利润12.81亿元，同比增长6.75% [2] - 风电在建项目规模140.20万千瓦，累计有效核准未开工容量459.19万千瓦 [2] - 累计取得风电指标容量达1340.30万千瓦，累计有效协议装机容量达2128.13万千瓦 [2] 天然气业务 - 完成总输/售气量28.14亿立方米，同比降低17.07% [3] - 售气量25.78亿立方米，同比降低14.56% [3] - 批发气量11.45亿立方米，同比降低6.55%，零售气量9.07亿立方米，同比降低14.36% [3] - LNG售气量4.98亿立方米，同比降低27.94% [3] - 代输气量2.36亿立方米，同比降低37.17% [3] - 天然气板块实现净利润3.21亿元，同比降低28.51% [3] - 唐山LNG项目二阶段部分储罐完成机械完工验收，接收站二阶段累计完成46.7%，三阶段工程累计完成35.05% [3] 战略发展举措 - 调整业务战略聚焦核心主业，不再单独投资发展光伏发电业务，逐步出售或转让现有控股光伏业务 [4] - 燃机项目累计核准容量288万千瓦 [4] - 向河北建投集团以4.93港币/股发行3.07亿股H股股票，募集资金总额15.14亿港币 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润为22.02亿元、25.19亿元、27.43亿元，同比增长31.68%、14.37%、8.89% [4] 公司基本数据 - 港股总股本4205.69百万股，总市值18294.76百万港元 [6] - 每股净资产5.81港元，资产负债率66.23% [6] - 一年内最高价4.60港元，最低价3.00港元 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 销售均价提升明显 销售结构聚焦核心城市 资产运营稳健增长 融资成本持续优化 信用优势显著 [2][3][4] 销售表现 - 2025年8月合同销售金额132亿元 同比下降13.2% 合同销售面积53.9万平方米 同比下降26.7% [1] - 2025年1-8月合同销售金额1368亿元 同比下降12.0% 合同销售面积512.0万平方米 同比下降23.3% [1] - 2025年上半年签约销售金额1103亿元 同比下降11.5% 签约销售面积412万平方米 同比下降20.9% 签约销售均价2.68万元/平方米 同比提升11.9% [2] - 克而瑞销售排行榜稳居行业前三 15个城市市占率排名前三 [2] 土地储备 - 2025年上半年权益投资322.8亿元 新增土地储备148万平方米 [2] - 截至2025年6月30日总土储面积4895万平方米 [2] - 拿地坚持"量入为出"原则 聚焦一二线城市 [2] 资产运营 - 2025年上半年资产运营板块营业收入121.1亿元 同比增长5.5% [3] - 购物中心总建筑面积1185万平方米 同比增加13.3% 在营购物中心94座 零售额1101.5亿元 同比增长20.2% 经营利润率65.9% [3] - 写字楼总建筑面积146万平方米 同比增加7.8% 在营写字楼23座 平均出租率74.5% [3] 财务状况 - 截至2025年6月持有现金储备1202.4亿元 净有息负债率39.2% [3] - 加权平均融资成本较2024年底下降32个bp至2.79% 维持行业最低水平 [3] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至247.4亿元/252.7亿元/255.3亿元（原预测262.5亿元/281.5亿元/289.3亿元） [4] - 当前股价对应2025-2027年PE估值分别为8.5倍/8.3倍/8.3倍 [4] - 预计2025-2027年营业收入2719.12亿元/2465.16亿元/2244.71亿元 增长率-2.5%/-9.3%/-8.9% [5][10] - 预计2025-2027年归母净利润增长率-3.3%/2.1%/1.0% [5][10] 市场数据 - 当前股价32.36港元 总股本71.31亿股 总市值2307.57亿港元 [6] - 一年股价区间18.19-32.94港元 近3月换手率15.44% [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - 亚盛医药正从Biotech成功迈向Biopharma 价值核心从首个商业化产品奥雷巴替尼向更具全球市场潜力的重磅产品APG-2575切换 [4] - APG-2575凭借潜在"Best-in-Class"临床数据 有望在MDS、MM市场中实现对维奈克拉的部分替代和超越 [4] - 公司商业化逐渐成熟 奥雷巴替尼销售高增且持续性可预期 [2][7] - 后继管线颇有厚度 打开公司发展天花板 [3][15] 奥雷巴替尼商业化进展 - 2025年上半年奥雷巴替尼收入同比增长93%至2.17亿元 [2][7] - 进院数量同比增长47% 患者治疗持续时间(DoT)不断延长 [2][7] - 新适应症通过2024年医保目录简易续约程序纳入医保 可享受医保报销人群大幅扩充（伊马替尼、尼洛替尼、达沙替尼耐药患者T315I突变检出率分别为12.3%、27.3%、34.1%） [2][11] - 引入具备血液瘤产品商业化经验的司志超博士担任商业化负责人 团队逐渐完善 [2][11] APG-2575竞争优势 - 全球第二款上市BCL-2抑制剂 首款venetoclax 2025年上半年销售额达13.56亿美元（同比增长8.4%） [3][13] - 独特每日剂量递增设计 仅需5天达到目标治疗剂量 联合治疗时药物从C1D8直接引入实现快速缓解 [3][13] - 2025年8月获FDA及EMA批准治疗1线中高危MDS患者 [3][13] - 相比venetoclax安全性大幅改善（SAE、AE导致治疗中断、减量发生率大幅降低） CR率相近 [3][13] - 2025年完成GLORA-2入组（联合阿可替尼治疗初治CLL/SLL的III期临床） [4][20] - 2026年完成三项注册III期研究入组（经治CLL/SLL、新诊断老年/体弱AML、新诊断MDS） [4][20] 后继研发管线 - APG-2449（ALK/FAK/ROS1）：针对ALK阳性NSCLC的III期临床进行中 作为FAK抑制剂可与化疗或靶向药物联合解决耐药问题 [3][15] - 细胞凋亡通路抑制剂：推进APG-115（MDM2-p53抑制剂）、APG-1252（Bcl-2/Bcl-xL抑制剂）早期研究 [3][18] - 降解剂平台：临床前储备P53-MDM2降解剂、Bcl-xL降解剂 具备组织选择性优势 [3][18] - APG-5918（EED抑制剂）：治疗贫血相关适应症I期临床进行中 竞争尚不充分 [4][20] 里程碑事件展望 - HQP1351：2025年完成POLARIS-2入组（美国FDA许可的经治CML-CPIII期临床） 完成POLARIS-1国内入组并获得美国III期许可 [4][20] - Abbvie于2025年7月向FDA递交Venclexta联合阿可替尼治疗初治CLL的sNDA申请 若获批将对APG-2575销售形成积极映射 [4][20] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为5.89亿元、15.09亿元、14.49亿元（同比增长-40%、156%、-4%） [1][4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-6.81亿元、1.96亿元、1.56亿元 [1][4] - 2025年每股收益-1.83元 2026年转正为0.53元 [1][4]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [2][10] 核心观点 - 2025H1业绩超预期 营收170.87亿元同比增长11% 归母净利润12.87亿元同比增长33% [7] - 茶饮料表现亮眼 代工业务快速拓展 产品矩阵多维发力推动业绩稳健增长 [8][9][10] 财务表现 - 毛利率提升0.5个百分点至34.32% 主要受益于销量增长带来的产能提升及部分原材料价格回落 [8] - 销售费用率同比下降1个百分点至22.08% 管理费用率下降0.2个百分点至3.27% 费用投放稳健 [8] - 归母净利率提升1个百分点至7.53% [8] - 预测2025-2027年EPS分别为0.53/0.60/0.65元 对应PE为15/13/12倍 [10][13] 业务板块表现 - 饮品销售收入107.88亿元同比增长8% 其中茶饮料/奶茶/果汁/其他产品分别增长9%/4%/2%/66% [9] - 茶饮料收入50.67亿元 成为核心增长驱动 下半年通过冠名S+级综艺持续扩大品牌影响力 [9] - 食品销售收入53.82亿元同比增长9% 汤达人推迷你杯 统一红烧牛肉面调味升级 茄皇和满汉大餐实现双位数增长 [9] - 其他产品收入9.16亿元同比增长92% 其中策略联盟代工收入6.71亿元同比大幅增长160% 主要受益于与山姆、胖东来等零售渠道自有品牌合作深化 [9] 发展战略 - 持续推进产品多元创新与渠道精耕 覆盖传统、餐饮、家庭、礼品、团购等多重消费场景 [8] - 推动高绩效终端售点拓展 持续加码冰冻化布局 满足消费者多元化需求 [8]