9月24日，淘宝官宣双11定档——10月15日开启预售，持续至11月14日结束，今年双11现货现卖，无需凑单，淘宝电商全年最大的战役打响，标志着淘宝 正式在电商和外卖双领域同时启动了年度大战。在此之前，抖音电商已于9月8日开启双11招商，比2024年提早了整整一个月，快手电商10月7日开启预 售，当史上最长双11遭遇外卖大战，淘宝闪购最大的对手出现了。 淘宝闪购最大的对手是双11 当外卖撞上史上最长双11，外卖遇到了最大的竞争对手——双11。 电商是阿里的基本盘，2025财年，淘天贡献了集团近5成的营收和113%的净利润，不仅覆盖了自身利润，还对集团其他发展期业务进行了反哺。而且电商 这一仗更难打，蒋凡必须要保证在电商份额的稳步上升，双11是蒋凡要拿下的必胜之战，但它的对手同样也这么想。 电商竞争可太剧烈了，2024年淘天集团、拼多多、京东，抖音的GMV分别为8万亿、5.2万亿、4.5万亿、3.34万亿，淘天电商份额占比四成，竞对来势汹 汹，阿里必须要稳住行业份额。可喜的是，在蒋凡重掌淘天后，服饰、美妆、运动等核心行业的商家看到了店铺业绩的快速增长。 双11的对淘天的意义不是一个简单的大促，而且一座丰碑，是证 ...

本报记者 郭冀川 韩昱 9月24日，国家市场监督管理总局（以下简称"市场监管总局"）起草的《外卖平台服务管理基本要求（征求意见稿）》 （以下简称《基本要求》），正式面向社会公开征求意见。这一举措的出台，恰与此前外卖行业激烈的市场竞争形成鲜明呼 应。 今年盛夏，电商头部企业掀起的"外卖三国杀"席卷市场，各类补贴活动层出不穷，从大额满减到低价秒杀，消费者一度沉 浸在"几块钱吃一顿饭"的消费狂欢中。这场硝烟弥漫的商业大战，不仅是互联网行业流量见顶后，巨头们在存量市场展开的激 烈厮杀，更标志着发展多年的外卖赛道，正迎来一场关乎商业模式与行业生态的深刻"翻新"。 然而，随着竞争的持续升温，激烈的商业鏖战也让行业逐渐清醒，过度内卷毫无价值，无序的低价竞争最终只会导致企业 利润承压、服务质量下滑的局面。如今，这一共识正在行业内逐步形成。 中国消费经济学会副理事长、北京工商大学商业经济研究所所长洪涛在接受《证券日报》记者采访时表示，在外卖行业， 单一的低价竞争已经进入死胡同。 可以说，上半年是外卖大战竞争最为激烈的时刻，从企业营收情况来看，以新茶饮集团为代表的头部阵营企业业绩提升十 分明显。多家新茶饮上市公司公布的2025年 ...

即时零售市场增长 - iPhone 17系列开售实现11分钟极速配送 体现即时零售效率突破 [2] - 外卖市场日订单从1亿增长至2亿 峰值接近3亿 月活用户达5.51亿同比增长6% [2] - 淘宝闪购活跃骑手超200万人 较4月份增长3倍 创造超百万就业岗位 [3] 平台运营优化 - 美团推出超时免罚机制 饿了么试点社保并升级城市骑士保障体系 [3] - 美团新增现制现炒信息展示栏 淘宝与美团上线全新会员体系 [3] - 淘宝闪购优惠券对规模最小25%商户拉动作用显著 [5] 行业生态影响 - 即时零售促使品牌重构渠道策略 便利店/商超/3C专卖店加速拥抱线上 [3] - 全国超30万家夫妻小店立秋当天平台成交额突破历史峰值 [5] - 平台数月内投入数百亿元补贴 存在冲击传统中小商户风险 [3] 监管政策导向 - 监管部门明确不反对竞争与补贴 但禁止牺牲劳动者权益及扰乱市场秩序的恶性竞争 [2] - 要求避免补贴冲击正常价格体系 加大对中小商家扶持力度 [4] - 倡导构建平台/商家/骑手/消费者多方共赢生态 [5]

核心观点 - 公司2025年上半年营收同比增长但净利润大幅下滑 呈现规模增长与利润承压的分化态势 [2] - 植脂末业务受健康意识提升和茶饮行业原料升级影响持续萎缩 咖啡业务快速增长但盈利贡献有限 [2][3][7] - 成本端受原材料价格上涨及销售费用激增双重挤压 导致毛利率显著下降和现金流恶化 [2][6][8][9] 财务表现 - 2025年上半年营收11.85亿元 同比增长10.43% 归母净利润1243.28万元 同比下降82.1% [2] - 经营活动现金流净额-3102.07万元 同比下滑142.3% 预付款项8284.88万元 同比增长88.58% [6] - 毛利率同比下降5.46个百分点至12.39% 主因低毛利率产品占比提升及原材料成本上升 [9] 植脂末业务 - 粉末油脂收入同比下滑6.38%至5.5亿元 延续2024年销量下滑36.99%及收入下滑39.82%至11.59亿元的趋势 [2][3] - 核心子公司南通佳之味营收6.34亿元 净利润骤降75.4%至789.95万元 [5] - 新茶饮品牌"去植脂末化"及外卖大战中低价产品占比提升 导致业务量价承压 [3][4] 咖啡业务 - 咖啡业务收入1.9亿元 同比增长66.8% 其中B端客户订单量同比增长超50% [7] - 电商渠道收入4766.57万元 同比增长114.81% 但子公司金猫咖啡净利润仅138.21万元 [7][10] - 通过定增扩产咖啡产能并加大营销投入 但线上平台服务费同比增长228.57% [7][8] 成本与费用 - 销售费用7983.06万元 同比增长28.16% 其中电商平台服务费及其他服务费同比增长110.3% [8][9] - 植脂末核心原料棕榈仁油、椰子油价格阶段性上涨 直接推高生产成本 [2][5] - 职工薪酬、宣传费分别为2789.33万元和2763.13万元 占销售费用主要部分 [9] 战略布局 - 加速向C端咖啡业务转型 产品覆盖浓缩咖啡液、冻干咖啡等 但品牌认知度与头部企业存在差距 [7][10] - 向股东免费赠送金猫咖啡产品以提升品牌影响力 但子公司玛克食品亏损150.73万元 [10] - 线上渠道建设导致短期费用高企 用户教育与市场份额获取需长期投入 [8][10]

门店竞争格局 - 瑞幸与星巴克门店存在相邻开设现象 形成直接竞争关系 [1] - 行业存在对星巴克中国在外卖冲击下生存能力的质疑 [1] 市场调研动态 - 针对两大品牌竞争态势与外卖影响已启动专项市场调研 [1]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 公司受益于现制茶饮行业高景气与外卖大战 业绩实现稳健增长 [7] - 新品推广成效显著 门店网络加速扩张 下沉市场渗透深化 [8] - 盈利能力和运营效率提升 毛利率和净利率同比改善 [7][8] - 未来业绩增长预期强劲 2025-2027年EPS预测持续上升 [9][12] 财务表现 - 2025H1总营收18.18亿元 同比增长10% [6] - 2025H1净利润2.03亿元 同比增长21% [6] - 毛利率提升0.2个百分点至31.43% [7] - 销售费用率下降2个百分点至10.33% 管理费用率下降0.2个百分点至5.12% [7] - 净利率提升1个百分点至11.16% [7] - 2025-2027年预测EPS分别为4.76元/5.63元/6.48元 [9][12] - 当前股价对应PE分别为26倍/22倍/19倍 [9] 业务运营 - 加盟销售货物收入14.71亿元 同比增长10% [8] - 加盟服务收入2.83亿元 同比增长3% [8] - 自营店收入0.24亿元 同比下降10% [8] - 新品"暗夜玫瑰"系列首周销量突破210万杯 [8] - 果蔬茶"每日纤维+"首周销量突破300万杯 [8] - 截至2025年6月30日门店总数9436家 较年初净增999家 [8] - 门店数量较去年同期增长12% [8] - 三线及以下城市门店占比提升1个百分点至51.12% [8] 市场数据 - 当前股价132港元 [2] - 总市值138.9亿港元 [2] - 总股本105.2百万股 [2] - 流通股本59.4百万股 [2] - 52周价格范围117-197.6港元 [2] - 日均成交额22.1百万港元 [2]

行业竞争格局变化 - 2015年外卖大战导致方便面行业销售持续下滑 [1] - 第二次外卖大战和预制菜扩张加剧方便面行业不景气 [1] 产品市场地位演变 - 方便面从"国民干粮"和"时代王者"地位跌落 [1] - 方便面仍保持特定消费场景的情感价值 [1]

阿里巴巴推出高德扫街榜 - 阿里巴巴于9月10日推出高德扫街榜 该项目保密3个月 口号为"出发 到烟火里去" [1] - 榜单基于真实行为数据和良性生态循环 旨在重塑本地生活服务竞争逻辑 [1] - 竞争主体升级为商业生态体系集团作战 不再依赖外卖平台单打独斗 [1] 行业监管背景 - 市场监管总局今年第三次约谈主要外卖平台 平台承诺杜绝不正当竞争和恶性补贴 [1] - 监管部门要求平台合理控制补贴 避免冲击正常价格体系 引导健康可持续竞争 [2] 新竞争逻辑核心要素 - 构建平台与消费者、商家、骑手多方共赢的良性生态 [2] - 平台需成为公平经营环境构建者 而非流量垄断分配者 [2] - 重建商家与消费者信任关系 通过真实消费行为积累声誉 [2] 高德扫街榜运营机制 - 采用隐性倒逼机制 消费者和商家需通过支付宝结账获取芝麻信用 [3] - 平台承诺"永不商业化" 但商业逻辑仍通过支付和数据获取实现 [3] 市场竞争维度升级 - 体现市场经济自我净化能力 引导资本追求商业价值与社会价值统一 [3] - "到烟火里去"成为全民共识 守护人间烟火者将赢得最终市场 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][10] 核心观点 - 外卖大战对头部茶饮品牌收入业绩拉动作用明显，预计三季度进一步提升 [2][10] - 公司当前开店空间可观，成长空间明确，区域密集开店战略、自控供应链能力、高研发投入有望助力拓展高密度开店地域版图，实现收入业绩稳健增长 [2][10] 财务表现 - 2025H1实现收入56.6亿元，同比增长41.2% [2][6] - 2025H1经调整利润10.9亿元，同比增长42.4% [2][6] - 2025H1经调整核心利润11.4亿元，同比增长49.0% [6] - 2025H1毛利率31.5%，同比微降0.1个百分点 [10] - 预计2025-2027年经调整利润分别为21.59/24.93/28.69亿元 [2][10] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为23/20/17倍 [2][10] 经营表现 - 2025H1总GMV达141亿元，同比增长34.4% [10] - 单店日均GMV达7.6千元，同比增长21.2% [10] - 单店售出杯数达7.9万杯（日均439杯），同比增长17% [10] - 单杯价格达17.3元，同比增长3% [10] 门店扩张 - 2025H1新开门店1570家，同比增长105.2% [10] - 期末门店总数达11179家，同比增长17.5% [10] - 二线及以下门店占比达81%，三线及以下开店增速更快 [10] - 分线城市门店占比：一线3%/新一线16%/二线29%/三线27%/四线及以下25% [10] 产品与研发 - 截至2025H1期末共推出52款新品 [10] - 小程序注册会员达1.78亿，季度活跃会员5000万名 [10] - 期末配备咖啡机门店数达8000+家，覆盖率约72% [10] - 上新咖啡饮品16款，构建下沉咖啡增量 [10] 费用控制 - 销售开支同比增长40.8%，行政开支同比增长25.9%，研发开支同比增长6.5% [10] - 销售费用率5.5%（同比-0.02pct），行政费用率3.3%（同比-0.4pct），研发费用率2.0%（同比-0.65pct） [10] - 费用率因收入大幅提升而摊薄 [10] - 经调整利润率同比提升0.2个百分点至19.2% [10]

**蜜雪冰城电话会议纪要关键要点总结** **涉及的行业与公司** * 行业：茶饮行业（现制茶饮）[2][3][5] * 公司：蜜雪冰城（核心讨论对象）[1][2][3][4] 古茗[4][14][17] 霸王茶姬[15] 瑞幸咖啡[18] **核心财务表现与运营状况** * 公司上半年收入增长39% 利润增长44% 增速主要来源于门店网络拓展[3] * 毛利率微跌0.3个百分点 费用率持平或微增0.3个百分点以内[2][3] * 经营性净现金流入非常强劲[2][3] * 受益于外卖大战 品牌动能保持[2][3] **门店扩张与市场空间** * 预计2025年门店数量接近4万家 并有望进一步加密[2] * 单品牌门店扩张天花板为4.6-4.8万家 尚未触及天花板[2][7] * 全国3万个乡镇市场、旅游景区、高速服务区等空白点位提供充足发展空间[4][11] * 未来两到三年仍具备扩张潜力[2][6] **估值水平与市场预期** * 茶饮行业龙头企业估值回调至20-25倍区间[2][5] * 公司当前估值约27倍 预计明年增速10%后估值约25倍[2][5] * 估值25倍左右被认为是合理的绝对收益点位[4][11] * 预计今年到明年的交易区间为25~35倍[11] **未来增长驱动与盈利能力** * 明年高基数效应可能导致同店销售负增长 但整体收入仍将增长[2][8] * 若进入再通胀环境 公司具备提价能力 可提升利润弹性[2][8][9] * 产能充足 明年利润率或提升 即使收入仅增10% 利润或增10%-20%[2][6] * 未来三到五年单店营收利润将缓慢提升 复合增长率至少在20%以上[2][10] * 长期毛利率预计保持在30%左右[4][13] **新业务与战略布局** * 通过引入小零食、IP衍生品等新业务 现有门店网络能支持更多发展[2][7] * 在农业原材料源头（如柠檬、百香果）进行产能布局[11] * 海南新投产能和自贸港政策带来税收优惠[4][11] * 持续投入资源支持品牌IP建设和数字化升级[4][13] **海外市场拓展** * 加速海外扩张 成功开拓中亚市场 准备进入美洲市场[4][12][13] * 凭借强大的供应链优势 有望在各海外市场逐步规模化[4][13] * 海外拓展需要时间积累当地资源以实现本地化管理[13] **行业竞争格局与公司优势** * 茶饮公司表现分化 公司与古茗受益于加盟商采购集中和品牌势能[4][14] * 公司具有稳固的行业格局和强大的溢价能力[2][10] * 核心优势包括高比例自采、加盟商参与度高、加盟商较听话[14] * 未来两三年内仍将保持最高估值[4][17] **关键观察指标与风险因素** * 应重点关注加盟商的加盟和扩张意愿[15][16] * 关注公司与加盟商共赢的长期价值观 包括加盟商筛选、现有加盟商保护[15][16] * 关注督导对加盟商带来的价值提升[4][16] * 其他品牌（如霸王茶姬）因去年高基数 上半年营收增长约10% 利润基本持平或下降[15] **其他提及内容** * 瑞幸咖啡回港上市可能会带来更高关注度和流动性改善[18]