报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 三季度纸浆期货先涨后跌，当前维持低位震荡，需等待下游需求企稳，操作上可等待回调结束，考虑逢低做多 [1][2][7][32][34] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 三季度纸浆期货先涨后跌，维持低位震荡，分两阶段：7 月 1 日 - 7 月 25 日底部反弹，因国际浆厂提价及工业品普涨；7 月 28 日 - 9 月 23 日高位回落，原纸行业价格震荡偏弱，下游盈利改善不足，需求未见好转 [7] 纸浆基本面分析 - **1 - 8 月进口量同比增加**：我国纸浆对外依存度高，2025 年 8 月进口纸浆 265.3 万吨，1 - 8 月累计进口量及金额同比分别增加 5.0%、0.3%；8 月针叶浆进口量 61.39 万吨，1 - 8 月累计 574.05 万吨，同比增加 1.43%；8 月阔叶浆进口量 125.77 万吨，1 - 8 月累计 1115.21 万吨，同比增加 10.71%，整体进口量补充国内木浆供应 [12][13] - **外盘报价提涨**：2025 年 8 月欧洲化学纸浆消费量 70.08 万吨，同比上升 2.35%，库存量 70.78 万吨，同比上升 11.34%，库存天数 26 天，较去年同期涨 3 天；Suzano 9 月亚洲价格涨 20 美元/吨，欧美涨 80 美元/吨，智利 Arauco 公司 9 月木浆外盘报价有调整，10 月理论到货成本增加，或支撑进口阔叶浆现货价格 [17] - **国内主要港口库存转降**：中国主要地区及港口周度纸浆库存量 198.96 万吨，周度环比下跌 4.49%，由涨转跌 [2] - **下游开工负荷率各浆种表现不一**：全球纸浆表观消费量稳定在 1.8 亿吨，供需基本平衡；我国废纸浆消费占 63%，木浆消费占 31%，进口木浆占 21%，非木浆占 6%；截至 9 月 25 日，国产阔叶浆开工负荷率较上周升 1 个百分点，国产化机浆持平，竹浆升 6 个百分点，蔗渣浆降 1 个百分点 [21][23] - **进口针叶浆毛利率或维持偏低水平**：9 月到货成本 720 美元/吨，截至 9 月 25 日，银星现货均价约 5645 元/吨，毛利率 - 4.46%，较上周降 0.72 个百分点，预计维持偏低水平 [27] - **针、阔叶浆价格走势分化**：截至 9 月 25 日，进口针叶浆周均价 5587 元/吨，较上周跌 0.23%；进口阔叶浆周均价 4229 元/吨，较上周涨 0.45%，下游原纸行业毛利率低，浆市高价成交受限 [30] 后市展望 - 10 月国产纸浆新产能或增加，拖累浆价反弹；8 月进口阔叶浆外盘提价，10 月成本增加，卖方挺价或支撑现货价格；下游原纸行业毛利率低，浆市高价成交受限，价格偏弱运行，需等待下游需求企稳 [32][34]

四季度供应压力仍大 猪价难有乐观表现 生猪 2025 年 9 月 26 日 主要结论 国信期货研究 Page 1 国信期货生猪季报 从仔猪出生数量推算。10 月至次年 2 月是国内生猪出栏压力兑现的阶段， 尤其是 10、11 月出栏环比增幅较大，且会碰上长假后的需求弱势阶段，届时供 需矛盾或上升。从饲料产销数量的交叉验证来看，7、8 月育肥料销量环比增速 较好，表明存栏逐步的增加。从出栏节奏来看，大型集团响应国家有关部门的政 策引导，加快了降低出栏均重的节奏，使其出栏均重已经降到相对合理水平，而 散户猪出栏均重仍较高，反映散户大猪消化较慢。从需求端来看，四季度整体消 费会有所回升，但对价格的影响还取决于未来供应的匹配程度。此外，二次育肥 舍利用率连续下降，已经到了偏低水平，后期需关注 10 月季节性低点兑现后是 否有新一轮二轮入场。综合来看，后期供应充足，生猪现货在四季依然承压，季 节性消费及二育入场可能带来阶段性反弹，但难有太高的上涨空间。目前期货整 体升水，后市维持震荡偏空思路。 国信期货交易咨询业务资格： 证监许可【2012】116 号 分析师：覃多贵 从业资格号：F3067313 投资咨询号：Z001 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国际市场上若美国、乌克兰产量预估兑现，全球玉米市场将维持宽松，国际玉米价格低位运行；国内产情好、产量预计增长且成本下降，上市压力大；旧作粮源少但新旧衔接问题不大，持粮商出货积极；需求端饲料企业或调回玉米使用比例，但养殖行业利润低、政策引导去产能，大幅增库存动力有限；深加工受多重不利因素压制，需求难有亮点；短期旧作余粮偏紧支撑现货及近端合约，中期玉米市场承压寻底；考虑去年贸易商囤粮盈利好，25/26 年新玉米上市后贸易商逢低抄底或限制玉米下跌空间；操作上偏弱震荡对待 [1][31] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 三季度国内玉米期现货下跌，因中储粮网进口玉米拍卖启动，供应偏紧预期松动，持粮主体抛售；8 月下旬港口库存去库快及下游补库使市场反弹；后市场关注新作增产预期及种植成本下降，新作合约领跌；北港现货对 C11 合约基差 7 - 8 月中旬走高，8 月下半月走弱，9 月后期再次走高，目前处于同期偏高水平 [3] 国际玉米市场分析 - **美国新季玉米供需宽松**：USDA9 月预估 2025/26 年美国玉米收获面积 3644 万公顷，单产 11.72 吨/公顷，总产量 4.27 亿吨，饲料消费 1.55 亿吨，食品及加工需求 1.77 亿吨，出口 7557 万吨，年末结转库存 5.36 亿吨；8 月报告上调收获面积、下调单产，总供应增加，因出口上调，结转库存下修，库存消费比降至 13.14%，仍为 2020/2021 年以来最高 [5] - **巴西、阿根廷产量预计稳定在较高水平**：USDA8 月预估巴西 2024/25 年产量 1.35 亿吨，出口 4300 万吨，国内消费 9300 万吨；25/26 年产量预测 1.31 亿吨，略低于上年；阿根廷 24/25 年产量 5000 万吨，出口略减、消费略增，库存小幅增加；25/26 年产量预测 5300 万吨，出口 3700 万吨，结转库存 318 万吨；24/25 年南美两国总产量增加，出口供应能力恢复，25/26 年产量预测大体稳定，有待跟踪 [8] - **乌克兰新季玉米产量预计恢复性增产**：USDA 预估乌克兰 25/26 年产量 3200 万吨，较上年增加 520 万吨，增幅 19.4%，因面积小幅增加及单产恢复，期末结转库存 114 万吨，较上年恢复；7 月下半月主要产区降水恢复，NDVI 指数回升，产情好，增产前景明确 [11] 国内玉米市场分析 - **玉米通过跌价重新夺回性价比优势**：9 月以来小麦对玉米价差走高，考虑蛋白差异，小麦替代优势丧失，饲料中玉米添加比例 8 月稳定、9 月或回升；饲料养殖环节对未来消费增长信心不足，限制饲料企业备货积极性；生猪养殖有控产能及降均重政策，猪料消费预期下修，行业进入亏损或去产能；蛋禽行业利润恶化，去产能预期加大；饲料需求预期不乐观且新粮上市临近，饲料企业压低库存，抵制采购 [14][17] - **深加工亏损明显，开机率低位**：今年国内主要深加工领域加工利润差；淀粉行业受居民消费信心不足及进口木薯淀粉冲击，表观消费量萎缩，成品库存高，价格走弱，生产利润长期亏损，企业压低开机率；酒精企业加工利润处于近年偏低水平，影响玉米深加工需求；全国深加工企业玉米库存 5 月初达全年高点后下降，9 月下旬降至近年同期低位；库存消费比 4 月中旬达高点后季节性下降，目前回到中性水平；因下游消费弱，补库动力有限 [19][21] - **新作产量预期增加，上市压力较大**：农业农村部分析 8 月国内玉米产区光热好、墒情足，作物长势好，9 月光温正常利于灌浆成熟，但部分地区降水偏多需防范风险；中国气象局评估播种以来全国玉米平均气候适宜度 0.76，适宜度等级非常适宜，比上年同期高 0.03、比近五年平均高 0.01，8 月为 0.82，与上年同期持平、比近五年平均高 0.03；全国玉米产情好，单产预计提升，总产量增加；东北地区 2025/2026 年新季玉米种植成本 1078 - 1379 元/亩，较上一年度下降 50 - 150 元/亩，租地成本下降占比明显；华北地区 2025/2026 年度新季玉米种植成本 995 - 1035 元/亩，较上一年度下降 40 - 60 元/亩，租地成本下调且单产提高降低成本；新季玉米集港成本预计降至 2100 元/吨以下；非单边牛市年份，新玉米上市后现货价格 9 月通常下跌，今年产量上升、成本下跌，上市压力更明显；因进口低位、国家储备调控力度大、贸易商普遍盈利，后期收购新季玉米积极性高 [24][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 白银市场9月突破性上涨，内外盘价格联动走强并创新高，强势格局延续 [2][5][22] - 白银价格上涨是宏观环境、供需紧平衡及金银比修复等多因素共振结果 [2][5][22] - 宽松货币政策预期与地缘不确定性将继续支撑白银价格，但需警惕投机资金获利了结和美国通胀数据粘性风险 [3][25] - 操作上建议把握回调机会分批布局，关注40美元/盎司支撑有效性，上行目标关注45美元/盎司及48美元/盎司阻力 [3][25] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 9月白银市场突破上涨，纽约银价突破43美元/盎司，9月23日最高触及44.395美元/盎司，年内涨幅超50%；内盘沪银站稳万元大关后创新高10359元/千克，年内涨幅超35% [2][5] - 上涨受宏观环境、供需紧平衡及金银比修复等因素影响，宏观上美联储降息预期升温与地缘局势紧张提供动力，行业上工业需求强劲致供不应求，金银比显示白银估值低有修复空间 [2][5] 宏观政策预期强化，推动贵金属上涨 - 美国就业市场放缓，8月非农就业人数仅增2.2万人远低于预期，失业率升至4.3%，过去一年非农就业数据累计下修91.1万人；通胀数据显示通胀有粘性但未恶化，PPI陷入通缩，9月6日当周初请失业金人数激增至26.3万人 [11] - 市场对美联储延续降息预期强化，9月议息会议降息25个基点，点阵图显示今年或累计降息75个基点、明年降息一次，截至9月22日，市场预期10月降息25个基点概率91.9%、12月再降25个基点概率80.6% [12] - 货币政策宽松预期推动实际利率与美元承压，为白银等贵金属价格提供上行基础 [12] 白银供需结构偏紧，工业需求支撑强劲 - 2024年白银供应温和增长，矿产银产量8.197亿盎司同比增0.9%，回收银供应1.939亿盎司创12年新高同比增6%；需求端结构分化，总需求同比降3%至11.6亿盎司，实物投资与银器需求回落，工业需求创新高 [17] - 2025年全球白银总供应预计增2%至10.306亿盎司，总需求微降1%至11.483亿盎司，供需缺口1.176亿盎司，剔除ETP因素实物缺口扩大至1.876亿盎司 [18] - 白银上涨有基本面支撑，工业需求强劲、供需紧平衡及低库存放大价格波动，中长期白银有较强价格弹性与配置价值 [18] 金银比高位修复，白银补涨动能增强 - 当前内外盘金银比分别约为82和85，高于过去50年与20年历史均值（63和70），表明白银价格低估有补涨空间 [20] - 历史上金银比高企后白银会滞后跟涨推动比价回归，近期白银走势体现此修复逻辑，货币政策宽松周期中白银价格弹性更强，当前金银比高位表明白银估值重建未结束，有望延续补涨 [20] 后市操作建议 - 宽松货币政策预期与地缘不确定性支撑白银价格，但要警惕投机资金获利了结和美国通胀数据粘性风险 [3][25] - 操作上把握回调机会分批布局，关注40美元/盎司支撑有效性，上行目标关注45美元/盎司及48美元/盎司阻力，注意控制仓位避免追高，关注宏观数据与资金动向对市场情绪的扰动 [3][25]

----国信期货螺纹钢周报 2025年9月21日 国信期货研究所 目 录 CONTENTS 1 螺纹钢期货行情回顾 2 期货市场环境：宏观、比价、基差 3 螺纹钢供需概况 4 后市展望 国信期货研究所 国信期货研究所 供应减量需求增加 螺纹小幅反弹 第 一部 P a rt 分 1 螺纹钢期货行情回顾 1.2 螺纹钢主力合约走势 国信期货研究所 1.1 近期重要信息概览 国信期货研究所 经济数据 政策信息 数据来源：WIND 国信期货 Mysteel 免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。 4 1. 国家统计局发布数据显示，2025年8月份，全国居民消费价格同比下降0.4%。其中，城市下降0.3%，农村下降0.6%；食品价格下降4.3%， 非食品价格上涨0.5%；消费品价格下降1.0%，服务价格上涨0.6%。1—8月平均，全国居民消费价格比上年同期下降0.1%。 2. 国家统计局发布数据显示，2025年8月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，环比由下降0.2%转为 持平。工业生产者购进价格同比下降4.0%，环比持平。1—8月平均，工业生产者出厂价格比上年同 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场情绪影响下本周铁矿石高位震荡，主流矿山发运周度2126.3万吨，国内矿山产能利用率61.65%，国产及进口铁矿石产量环比回升，港口库存环比回落，钢厂进口铁矿石库存和可用天数环比增加，节前主动补库，日均铁水产量环比回升且维持高位，韧性强于预期，钢材需求偏弱但有韧性，政策影响下预计能维持一定利润，操作策略为短线偏多参与 [36] 根据相关目录分别进行总结 走势回顾 - 铁矿主力合约走势：受市场情绪影响，本周铁矿石高位震荡 [7] - 铁矿现货走势：PB粉、超特粉、金布巴粉、巴混、麦克、纽曼等品种价格有变动 [11] 基差价差 - 铁矿期现价差走势：主力基差为 -8，01 - 05为21.5，pb - 超特为77，巴粗 - pb为9 [16] - 螺纹与铁矿比价：螺矿比延续弱势 [19] 供需分析 - 铁矿供应：本周主流矿山发运周度2126.3万吨，国内矿山产能利用率61.65%，国产铁矿石及进口铁矿石产量环比均回升 [22] - 国际海运费：铁矿石运价黑德兰港 - 青岛10.86美金/吨，巴西图巴朗 - 青岛(BCI - C3)24.45美金/吨，波罗的海干散货指数2205 [25] - 铁矿库存 - 进口矿库存：港口库存13801.08万吨，澳矿库存5775.57万吨，巴西矿库存5266.52万吨，铁矿到港量2269.4万吨，贸易矿库存8980.59万吨 [28] - 铁矿库存 - 钢厂库存：本周铁矿石港口库存1380.08万吨，环比回落48.39万吨，钢厂进口铁矿石库存9309.43万吨，环比增加316.38万吨，钢厂进口铁矿石可用天数22天，环比增加2天，钢厂节前主动补库 [29] - 铁矿需求：本周日均铁水产量241.02万吨，环比回升0.47万吨，日均疏港量维持在相对高位，铁水产量维持高位，韧性强于预期 [32] 后市展望 - 市场情绪影响下本周铁矿石高位震荡，主流矿山发运、产量、库存、铁水产量等情况如上述，钢材需求偏弱但有韧性，政策影响下预计能维持一定利润，操作策略为短线偏多参与 [36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 随着季节新旺季开启，钢材需求环比回暖但力度不强，钢厂供应端处于相对高位，钢材库存压力较大，建材产量下行，热卷产量回升，五大材库存累库；远期钢材需求虽有韧性，但房地产、基建、制造业等预计无明显增量，市场关注是否再次交易反内卷；操作策略为短线偏多参与 [35] 各部分总结 走势回顾 - 热卷主力合约走势高位回落后，短线窄幅震荡 [7] - 期货反弹后回落，现货跟随 [8] 基差价差 - 01基差46，05基差23，10基差3 [12] 供需分析 - 生产利润144，01盘面利润199，05盘面利润172，10盘面利润213 [19] - 热卷产量326.49，冷轧产量85.06，螺纹产量206.45，五大材产量855.46 [22] - 热卷库存377.99，冷卷库存180.16，螺纹钢库存650.28，五大材库存1519.74 [28] - 出口环比持平，但同比维持强势 [33]

研究所 供需拖累煤价支撑 观望为主 ----国信期货铁合金周报 2025年9月21日 研究所 目 录 CONTENTS 1. 本周，钢材总库存量1519.74万吨，环比增5.13万吨，增幅明显收窄。其中，钢厂库存量418.38万吨，环比降1.14万吨；社会库存 量1101.36万吨，环比增6.27万吨。 2. 国家能源局近日印发《煤炭矿区总体规划编制技术指引》。 3. 海关总署公布最新数据，8月，中国出口钢铁板材563万吨，同比下降15.1%；1-8月累计出口4808万吨，同比下降0.1%。 4. 海关总署最新数据显示，2025年1-8月，我国出口机电产品10.6万亿元，同比增长9.2%，占出口总值的60.2%。 5. 海关总署最新数据显示，2025年8月中国出口汽车76万辆，同比增长25.2%；1-8月累计出口493万辆，同比增长20.5%。 6. 海关总署最新数据显示，2025年8月中国出口空调289万台，同比下降22.4%；1-8月累计出口4778万台，同比增长2.0%。8月出 口冰箱721万台，同比下降1.4%；1-8月累计出口5486万台，同比增长1.5%。8月出口洗衣机328万台，同比增长11.2 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国9月17日美联储宣布降息25个基点至4.00% - 4.25%，预计年底再降50基点，未来两年每年降25基点；我国8月PMI三大指数回升，经济景气水平总体保持扩张，多数制造业企业对未来市场信心增强 [35] - 沪镍本周小幅下跌，精炼镍需求疲软，镍矿供应宽松，硫酸镍价格反弹态势待察，不锈钢终端需求弱、去库慢，预计沪镍主力合约运行区间116000 - 128000元/吨，不锈钢主力合约运行区间12200 - 13300元/吨 [35] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 展示内外盘主力价格合约走势，呈现镍期货收盘价（主力合约）从2020年12月31日至2025年8月31日的情况 [6][7] 基本面分析 - **上游**：展示中国镍矿港口库存相关数据，呈现中国进口菲律宾镍矿砂及精矿当月值情况 [9][10] - **中游**：展示电解镍、硫酸镍价格，镍铁当月进口量及8 - 12%镍铁富宝价格数据 [12][15][17] - **下游**：展示不锈钢价格、期货持仓、无锡不锈钢库存，动力和储能电池产量，新能源汽车产量数据 [19][21][24][27][30] 后市展望 - 美国美联储降息，我国经济景气水平扩张，沪镍价格下跌、需求疲软，镍矿供应宽松，硫酸镍价格待察，不锈钢去库慢，给出沪镍和不锈钢主力合约运行区间 [35]

研究所 连粕大幅下挫 油脂高位震荡 ----国信期货油脂油料周报 2025年9月19日 研究所 目录 CONTENTS 1 蛋白粕市场分析 2 油脂市场分析 3 后市展望 研究所 Part1 第一部分 蛋白粕市场分析 一、蛋白粕市场分析 研究所 本周行情回顾：本周CBOT大豆先扬后抑，周初尽管USDA报告中性偏空，库存不降反增，但是由于对中美贸易谈判的乐观情绪提振市场人气，美豆油高涨，美元走软均给市场带来提振，美 豆震荡走高。周三以来美豆油高位回落，美国加息落地，美元低位反弹，尽管非中国地区采购明显超过往年，但中国买家仍未采购让美豆出口整体进度弱于往年。美豆承压回落。与之相比， 国内连粕市场震荡走低，市场未来采购或增加的预期对市场形成心理冲击，短多平仓打压期价。随后巴西升贴水也高位回落，人民币走强等因素共振，空头集中释放抛压，连粕主力合约一度 跌破3000整数关口。周五随着短空的平仓，连粕低位反弹，主力合约在3000整数关口震荡反复。现货方面，国内油厂开工持续高位，豆粕库存稳中有增，由于下游企业前期采购充足，市场 成交仍未有所增长，豆粕现货承压走低。本周有关部门召开会议，希望在未来继续对加快生猪去产能，这让豆 ...