货币政策工具调整 - 2025年5月央行下调再贷款利率0.25个百分点，增加支农支小再贷款额度3000亿元，增加科技创新再贷款额度3000亿元[2] - 5月8日政策利率下调0.1个百分点，5月15日存款准备金率普遍下调0.5个百分点（部分机构下调5个百分点）[2] - 5月20日1年期LPR降至3.0%，5年期LPR降至3.5%，均下降10个基点[2] 政策方向与目标 - 二季度货币政策执行重点从"实施好"转向"落实落细"适度宽松政策，强调资金使用效率与防资金空转[3] - 结构性货币政策工具可能加码，聚焦科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸等领域[2][3] - 宏观政策目标为"四稳"（稳就业、稳企业、稳市场、稳预期），强化政策一致性以备战"十四五"收官[1][2] 经济形势判断 - 海外环境更趋复杂，世界经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，主要经济体表现分化[2][3] - 国内经济基础稳固但面临风险挑战，长期向好趋势未变，需保持战略定力[2][3] 风险提示 - 海外通胀二次上行、欧美经济回落过快及国际局势复杂化可能影响政策效果[2]

宏观经济与资产配置 - 2025年下半年是重要时间节点，既是"十四五"规划收官时间，也是"十五五"规划准备时间 [2] - 大类资产配置顺序为股票>大宗>债券>货币，三季度中下旬可能是重要政策窗口期 [1][2] - 2025年上半年实际GDP累计同比增长5.3%，但7月经济数据显示稳增长压力加大 [2][4] - 美联储9月降息预期逐渐明朗，可能减轻中国宏观政策调整的外部压力 [2][70] 经济数据表现 - 7月新增社融1.13万亿元，新增人民币信贷-500亿元，M2同比增长8.8% [4][17] - 7月工业增加值同比增长5.7%，社零同比增长3.7%，1-7月固投累计同比增长1.6% [4][17] - 前七个月社会融资规模增量累计23.99万亿元，比上年同期多5.12万亿元 [17][68] - 7月70城房价环比下降，新房价格环比上涨城市数量减少至6个 [17][68] 资产表现 - A股主要指数普涨，创业板指领涨8.58%，沪深300指数上涨2.37% [1][11][15] - 债券市场普跌，十年国债收益率上行6BP至1.75%，十年国债期货下跌0.26% [1][12][41] - 大宗商品市场分化，油脂油料上涨3.96%，贵金属下跌1.40% [48][51] - 美元指数下跌0.43%，人民币兑主要货币汇率多数升值 [56][57] 政策动态 - 三部门联合印发《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》 [4][18] - 财政部等九部门印发《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》 [19] - 央行二季度货币政策报告提出落实落细适度宽松的货币政策 [18] - 中美发布《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，暂停加征关税90天 [20] 行业表现 - A股通信(7.11%)、非银行金融(6.57%)、电子元器件(6.43%)领涨 [35][36] - 港股医疗保健业(7.27%)、原材料业(5.50%)、资讯科技业(4.44%)表现突出 [60][61] - 商业航天、量子技术、脑机接口、具身智能等领域有重要进展 [36][37][38] - 微短剧行业快速增长，横店影视城前7月接待超2300个竖屏微短剧剧组 [39]

投资评级 - 报告对鹏鼎控股维持"买入"评级，原评级也为"买入" [2] - 板块评级为"强于大市" [2] - 当前市场价格为人民币52.13元 [2] 股价表现 - 今年以来绝对涨幅46.4%，相对深圳成指超额收益31.1个百分点 [3] - 近1个月绝对涨幅20.0%，相对深圳成指超额收益11.7个百分点 [3] - 近3个月绝对涨幅77.7%，相对深圳成指超额收益63.5个百分点 [3] - 近12个月绝对涨幅57.0%，相对深圳成指超额收益18.0个百分点 [3] 公司基本面 - 总市值1208.4亿元人民币，流通市值占比99.5% [4] - 3个月日均交易额14.3亿元人民币 [4] - 主要股东美港实业有限公司持股66.19% [4] 财务预测 - 预计2025/2026/2027年收入分别为411.55/501.93/591.50亿元，同比增长17.1%/22.0%/17.8% [6][8] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为45.45/57.76/67.39亿元，同比增长25.5%/27.1%/16.7% [6][8] - 对应2025-2027年PE分别为26.6/20.9/17.9倍 [6] - 预计2025-2027年每股股息分别为1.3/1.6/1.9元，股息率2.4%/3.1%/3.6% [8] 业务发展 - 2025H1实现收入163.75亿元，同比+24.75%；归母净利润12.33亿元，同比+57.22% [9] - 通讯用板业务收入102.68亿元，同比+17.62%，毛利率15.98% [9] - 消费电子及计算机用板收入51.74亿元，同比+31.63%，毛利率24.52% [9] - 汽车/服务器用板收入8.05亿元，同比+87.42% [9] - 2025Q2毛利率20.28%，同比提升4.80个百分点 [9] 产能布局 - 泰国工厂一期已于2025年5月竣工试产，主要服务AI服务器、车载与光通讯领域 [9] - 淮安三园区一期工程2024年末投产，主要生产6阶以上HDI及SLP产品 [9] - 母公司臻鼎规划提高资本支出至新台币300亿以上，其中50%用于扩大高阶HDI和HLC产能 [9]

投资评级 - 报告对贵州茅台维持买入评级，原评级为买入，市场价格为人民币1,428.50元，板块评级为强于大市 [1] 核心观点 - 贵州茅台2025年半年报显示2季度业绩环比降速，公司主动调整经营节奏以应对行业周期底部，维持渠道及产品价格体系稳定 [1] - 1H25公司实现营收894亿元（同比+9.1%），归母净利454亿元（同比+8.9%）；2Q25营收388亿元（同比+7.3%），归母净利186亿元（同比+5.2%） [3] - 公司当前市值对应2025-2027年PE分别为19.4X、18.3X、17.2X，盈利预测调整为2025-2027年归母净利926.7亿元、982.7亿元、1044.6亿元 [5] 财务表现 收入与现金流 - 2Q25营收增速环比1Q25的10.5%放缓至7.3%，经营活动现金流净额43.1亿元（同比-84.3%），合同负债55.1亿元（环比降32.8亿元） [5] - 分产品看：1H25茅台酒/系列酒营收增速分别为+10.2%/+4.7%，2Q25增速分化至+11.0%/-6.5%，系列酒毛利率同比降2.5pct至77.6% [5] - 分渠道看：1H25直销渠道营收400.1亿元（同比+18.6%），占比提升3.5pct至44.8%，其中i茅台平台收入107.6亿元（同比+5.0%） [5] 盈利能力 - 2Q25毛利率同比降0.3pct至90.4%，归母净利率降0.9pct至47.8%，主因销售费用率同比增0.5pct及系列酒毛利下滑 [5] - 2025E毛利率预测为91.2%（2023年实际92.0%），归母净利率48.8%（2023年49.6%） [8] 估值与预测 - 2025-2027年营收预测为1864.4亿元/1984.5亿元/2120.1亿元，增速9.1%/6.4%/6.8% [4] - EPS预测调整为73.77元/78.23元/83.16元，股息率从2023年2.9%提升至2027E的4.4% [8] - 关键估值指标：2025E PB 7.0X、EV/EBITDA 13.3X，ROE预计从2024年37.0%缓降至2027E 34.0% [8]

社融数据表现 - 7月新增社融1.16万亿元，同比多增3893亿元，但环比少增3.04万亿元，低于预期的1.41万亿元[2] - 社融存量同比增长9.0%，较6月上升0.09个百分点，略低于预期的9.08%[2] - 政府债券融资同比多增5559亿元至12440亿元，成为支撑社融的主要因素[2][3] 信贷与存款变动 - 7月新增人民币贷款-4263亿元，同比少增3455亿元，环比少增2.79万亿元[2] - 居民存款同比少增7800亿元至-11100亿元，显示存款搬家现象[2][8] - 非银存款同比多增1.39万亿元至2.14万亿元，反映资本市场资金流入[2][8] 货币供应与政策 - M2同比增长8.8%，较6月上升0.5个百分点；M1同比增长5.6%，上升1.0个百分点[2][4] - 央行7月公开市场净投放资金2680亿元[2] - 企业中长期贷款同比少增3900亿元，显示生产端可能受外部关税影响[2][8] 结构变化与趋势 - 社融存量中政府债券占比上升0.24个百分点，人民币贷款占比下降0.25个百分点[2][6] - 直接融资（企业债+股票）同比多增1029亿元，表现相对较好[2][3] - 居民中长期贷款结束连续四个月同比多增，转为少增1200亿元[2][8]

工业增加值 - 7月工业增加值同比增长5.7%，较6月下降1.1个百分点[4] - 1-7月制造业累计同比增速6.9%，高技术产业增速达9.5%[7] - 中游行业如汽车制造业增加值增速下降超过1.0个百分点[11] 消费数据 - 7月社零同比增长3.7%，其中除汽车外消费品增长4.3%[12] - 服务消费累计同比增长5.2%，餐饮消费增长1.1%[12][15] - 家电和通讯器材等受补贴品类消费增速维持在20%以上[17][21] 固定资产投资 - 1-7月固定资产投资累计增速1.6%，民间投资下降1.5%[23] - 制造业投资累计增长6.2%，基建投资增长3.2%[25] - 房地产投资累计下降12.0%，住宅投资下降10.9%[28] 政策与风险 - 中美关税暂停24%税率90天，为外贸争取时间窗口[35] - 设备工器具购置投资拉动整体投资增长2.2个百分点[35] - 全球通胀二次上行和欧美经济快速回落构成主要风险[36]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 核心观点 商品房销售 - 7月销售面积5709万平，同比下降7.8%，降幅较6月扩大2.4个百分点，处于2009年以来同期最低水平 [2] - 7月销售金额5325亿元，同比下降14.1%，降幅较6月扩大3.3个百分点 [2] - 住宅销售面积同比下降7.1%，住宅销售金额同比下降13.7% [2] - 商品房销售均价9327元/平，环比下降3.2%，同比下降6.7% [2] - 住宅销售均价9761元/平，环比下降3.7%，同比下降7.0% [2] - 东、中、西部销售面积同比增速分别为-14.0%、-0.3%、-3.4%，东部与西部地区降幅扩大，中部地区降幅收窄 [2] - 1-7月全国商品房销售面积5.16亿平，同比下降4.0%；销售金额4.96万亿元，同比下降6.5% [2] - 预计2025年商品房销售面积同比增速-9%，销售金额同比增速-12%，销售均价同比增速-3% [2] 商品住宅库存 - 截至7月末，商品住宅广义库存面积16.2亿平，环比下降0.8%，同比下降16.2% [3] - 广义库存去化周期25.2个月，环比下降0.4个月，同比下降3.4个月 [3] - 住宅现房库存面积4.05亿平，环比下降0.7%，同比增长5.9% [3] - 现房去化周期19.7个月，环比下降0.1个月，同比下降1.6个月 [3] - 住宅现房库存占广义库存比重为25.0%，同比提升5.3个百分点 [3] 房地产开发投资 - 7月开发投资金额6922亿元，同比下降17.0%，降幅较6月扩大4.1个百分点 [8] - 住宅开发投资金额5438亿元，同比下降14.1%，降幅较6月扩大2.3个百分点 [8] - 7月新开工面积4842万平，同比下降15.4%，降幅较6月扩大6.0个百分点 [8] - 1-7月开发投资金额5.36万亿元，同比下降12.0%；新开工面积3.52亿平，同比下降19.4% [8] - 预计2025年房地产开发投资额同比增速-9%，新开工面积同比增速-16% [8] 竣工情况 - 7月竣工面积2467万平，同比下降29.4%，降幅较6月扩大27.7个百分点，处于2006年以来同期最低水平 [8] - 1-7月竣工面积2.50亿平，同比下降16.5% [8] - 预计2025年竣工面积同比增速-21% [8] 开发商资金 - 7月房企到位资金7085亿元，同比下降15.8%，降幅较6月扩大6.1个百分点 [5] - 房款3105亿元，同比下降15.7%，降幅收窄；非房款3980亿元，同比下降15.8%，降幅扩大 [5] - 定金及预收款同比下降24.2%，降幅扩大7.5个百分点；个人按揭贷款同比增长6.9%，增速提升29.8个百分点 [5] - 国内贷款962亿元，同比下降4.0%；自筹资金2686亿元，同比下降16.2% [5] - 1-7月房企到位资金5.73万亿元，同比下降7.5% [5] 投资建议 - 建议关注四条主线：1）基本面稳定、重仓高能级城市的房企；2）“小而美”房企；3）经营或策略有变化的房企；4）受益于二手房市场修复的经纪公司 [8] - 具体标的包括滨江集团、华润置地、越秀地产、建发国际集团、保利置业集团、城投控股、新城控股、金地集团、龙湖集团、贝壳-W、我爱我家 [8]

行业投资评级 - 强于大市：预计房地产行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数 [1][25] 核心观点 - 70城新房房价环比下降0.3%，跌幅与6月持平；二手房价格环比下降0.5%，跌幅较6月收窄0.1个百分点 [1][6] - 一线城市二手房房价环比下降1.0%，跌幅较6月扩大0.3个百分点，创2024年10月以来单月最大跌幅 [6] - 二线城市新房房价环比下降0.4%，跌幅较6月扩大0.2个百分点；二手房房价环比下降0.5%，跌幅收窄0.1个百分点 [6] - 三线城市新房房价环比下降0.3%，跌幅与6月持平；二手房房价环比下降0.5%，跌幅收窄0.1个百分点 [6] - 刚需产品二手房环比跌幅收窄0.1个百分点至0.5%；改善型产品新房环比跌幅扩大0.1个百分点至0.3% [6] 投资建议 - 关注四条主线： 1) 基本面稳定、重仓高能级城市的房企：滨江集团、华润置地、越秀地产、建发国际集团 [6] 2) "小而美"房企：保利置业集团、城投控股 [6] 3) 经营策略有变化的房企：新城控股、金地集团、龙湖集团 [6] 4) 受益于二手房市场修复的经纪公司：贝壳-W、我爱我家 [6] 城市分类数据 - 一线城市：北京、上海、广州、深圳 [7] - 二线城市：天津、石家庄等31个城市 [7] - 三线城市：唐山、秦皇岛等35个城市 [7] 图表数据摘要 - 图表1：70城新房房价环比下降0.3% [9] - 图表2：一线、二线、三线城市新房房价环比增速分别为-0.2%、-0.4%、-0.3% [11] - 图表4：70城二手房房价环比下降0.5% [14] - 图表5：一线、二线、三线城市二手房房价环比增速分别为-1.0%、-0.5%、-0.5% [16] - 图表6：70城二手房价格环比上涨城市仅1个（太原），下跌城市68个 [18]

行业投资评级 - 强于大市 [1] 核心观点 - 海南省优化地产政策，包括取消住宅分类标准、支持多孩家庭购房等，从供需两端推出多项措施 [1] - 政策涉及盘活存量商品房，资金来源包括住房公积金增值收益、保障性住房再贷款，房源用途包括公租房、保租房和城中村改造安置房 [1] - 支持商服用地"商改住"，鼓励商品住房去化期高的市县采用房票安置或"以购代建"方式安置 [1] - 加大财税、金融支持，优化多孩家庭住房套数认定，给予信贷支持，持续发放人才购房补贴 [1] - 海口将先行探索优化现房销售节点 [1] 市场表现 - 新房成交面积环比上升3.5%，同比下降9.4%，同比降幅较上周收窄5.5个百分点 [5] - 二手房成交面积环比上升0.9%，同比下降1.3%，同比降幅较上周收窄3.3个百分点 [5] - 新房库存面积环比上涨0.2%，同比下降15.3%；去化周期同环比均上涨 [5] - 土地市场环比量价齐跌，同比量涨价跌；溢价率同环比均下降 [5] - 房企国内债券发行量环比下降45.1%，同比上升12.9% [5] 投资建议 - 关注四条主线：基本面稳定的房企、"小而美"房企、经营策略有变化的房企、受益于二手房市场修复的经纪公司 [6] - 具体推荐标的包括滨江集团、华润置地、越秀地产、建发国际集团、保利置业集团、城投控股、新城控股、金地集团、龙湖集团、贝壳-W、我爱我家 [6] 政策梳理 - 江苏苏州：首套及二套房公积金贷款首付比例统一降至15% [95] - 天津：允许提取公积金余额支付存量房首付款 [95] - 广东东莞：征集商品房用作保障性住房，优先考虑债务即将到期的房企库存商品房 [95] - 福建福州：出台16条支持政策，优化容积率计算规则等项目开发建设措施 [95] - 安徽合肥：启动商业贷款转公积金贷款业务 [95] - 河南郑州：存量房买卖合同示范文本9月1日起施行 [95]

投资评级 - 报告对卫星化学维持"买入"评级，目标价人民币18.63元 [2] - 板块评级为"强于大市"，12个月绝对股价涨幅达17.5%，相对深圳成指超额收益20.2% [2][3] 财务表现 - 2025年上半年营收234.6亿元（+20.93%），归母净利润27.44亿元（+33.44%），第二季度营收111.31亿元（+5.05%环比-9.72%），净利润11.75亿元（+13.72%环比-25.07%）[5][11][12] - 调整后2025-2027年归母净利润预测为61.96/78.27/93.28亿元，对应EPS 1.84/2.32/2.77元，PE 10.1/8.0/6.7倍 [7][9] - 2025年上半年ROE（摊薄）8.82%（+0.99pct），净利率11.69%（+1.11pct），二季度毛利率19.33%（环比-2.35pct）[10] 业务亮点 - 轻烃一体化产业链优势显著：乙烷裂解制乙烯装置二季度平均利润783.36元/吨（环比-39.79%），但期间费用率同比下降1.64pct至6.76% [10] - 功能化学品快速增长：2025年上半年化学品及新材料营收207.28亿元（+11.15%），其中功能化学品营收122.17亿元（+32.12%），毛利率19.92%（+2.64pct）[10] - 高端新材料布局：平湖基地年产80万吨多碳醇项目投产，推进丙烯酸新建产能建设，研发投入7.73亿元，获授权专利57件，计划投入30亿元建设高性能催化剂产研平台 [10] 估值与预测 - 总市值627.58亿元，流通股占比99.94%，3个月日均交易额9.28亿元 [4] - 预计2025-2027年营收484.85/554.32/624.77亿元，增速6.2%/14.3%/12.7%，EBITDA 125.09/152.11/174.75亿元 [9][15] - 股息率从2025年2.7%提升至2027年4.1%，每股股息0.5/0.6/0.8元 [9]