宏观政策定调 - 2025年宏观政策定调为“实施更加积极有为的宏观政策”，强调前瞻性、针对性和协同性，有望更靠前发力[1][3][6] - 2025年财政政策将继续“更加积极”，要求保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量[4][11] - 2025年货币政策将继续“适度宽松”，并将促进经济稳定增长和物价合理回升作为重要考量，工具储备充足[4][11] 财政与货币具体措施 - 2025年官方赤字率目标设定为4.0%，较2024年上调1.0个百分点[4][11] - 报告测算，包含特别国债后，2025年实际赤字率预计达到5.3%[4][11] - 货币政策将灵活高效运用降准降息等多种政策工具，并引导金融机构首要支持扩大内需[4][11] 扩大内需战略 - “扩内需”战略地位被提升至明年各项发展任务之首，以对冲外部不确定性并消化国内“供强需弱”矛盾[1][3][6] - 消费端将首次“制定实施城乡居民增收计划”，以提升居民消费意愿[4][6] - 投资端目标为“推动投资止跌回稳”，将从“两重”项目和地方财政资金两端共同发力[4][6] 经济发展思路与风险 - 会议新增“做优增量、盘活存量”表述，强调增量政策与存量基础协调发展，并“因地制宜发展新质生产力”[1][2][12] - 报告提示风险包括海外主要经济体通胀韧性超预期以及地缘关系不确定性增加[2][13]

核心观点 - 报告认为A股短期有望震荡企稳，为“牛市春躁”行情预热，2026年科技与“反内卷”有望成为行业配置主线，有色金属行业（尤其是贵金属、小金属）有望成为科技主线轮动阶段的主要配置方向[8] - 报告对非银金融行业持积极看法，认为监管政策定调积极，旨在优化资本市场生态与引导机构高质量发展，在行业景气度向好的背景下板块长期估值中枢有望提升，建议布局头部券商扩大综合优势与中小券商打造差异化特色化竞争力两条主线[3][11][15][17][20] - 报告看好白银及有色金属板块，认为白银价格创历史新高是基于全球能源转型、科技发展带来的强劲工业需求以及持续供应缺口等基本面变革，中期上行逻辑坚实，建议关注A股有色相关板块轮动机会[6][7][8] - 报告认为11月通胀回升由供给端竞争秩序优化助推，但其延续性将取决于需求端的改善情况[2][9][10] - 报告给予隆平高科“增持”评级，认为公司作为种业龙头，在转基因布局上具备先发优势，经营彰显韧性，龙头地位稳固，有望享受行业结构优化与产业升级带来的技术溢价[4][22][26] 市场与组合概览 - 2025年12月12日，上证综指收盘3873.32点，下跌0.70%；深证成指收盘13147.39点，下跌1.27%；沪深300指数收盘4552.18点，下跌0.86%[1] - 当日申万一级行业中，银行板块上涨0.17%，表现相对较好；综合、通信、房地产板块跌幅居前，分别下跌4.31%、3.14%、3.06%[2] - 报告给出了12月金股组合，包括保利置业集团、极兔速递-W、招商轮船、万华化学、安集科技、华友钴业、安井食品、长白山、菲利华等公司[1] 策略研究（白银与有色板块） - 国际白银现货价格于12月9日强势突破每盎司60美元整数关口，创下历史新高，年内涨幅已超过100%[6] - 白银表现强劲的原因包括：1）全球能源转型和科技发展（如光伏、新能源车、AI基础设施）创造了巨大的新工业需求；2）供应持续短缺，世界白银协会预测2025年全球白银市场将出现约9500万盎司的供应缺口，且供应刚性较强；3）金银比价修复动能，此前金银比一度超过100（历史均值在50-80），白银相对黄金显著低估[7] - 白银的中期核心上行逻辑已从单一的金融属性转向由“绿色能源转型”与“人工智能革命”驱动的强劲工业需求，商品属性构筑了坚实的长期上行基础[7] - 建议关注有色金属行业，尤其是贵金属小金属板块相关的标的，以把握本轮配置机会[8] 固定收益（通胀分析） - 11月CPI同比涨幅继续扩大，鲜菜价格环比上涨7.2%，同比转为上涨14.5%，是食品价格上涨的主要驱动因素；核心CPI同比涨幅基本持平前月[9] - 供给端竞争秩序优化助推PPI环比继续改善，但同比降幅较前月略有扩大；重点行业产能治理持续推进，部分重点行业工业品价格降幅连续收窄[9] - 11月房租类CPI环比和同比降幅均略有扩大，预期因素仍制约房地产市场景气回升[9] - 通胀已合理回升，但其延续性将取决于需求端的持续改善，并以不影响实际经济增速为前提[10] 非银金融（基金考核新规影响） - 《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》推动基金业建立以长期业绩为核心的考核与薪酬体系，强化从业人员与投资者利益绑定[3][11] - 新规重要内容包括：1）定量指标中，三年以上中长期业绩指标权重不低于80%；主动权益类基金经理产品业绩考核权重不低于80%；2）绩效薪酬实施递延支付（不少于三年）；3）高管、基金经理需跟投管理的公募基金，金额分别不少于全年绩效薪酬的30%、40%[13] - 新规影响：1）推动公募基金行业向长期投资、价值投资转型，引导更多中长期资金入市；2）通过强制跟投等制度将从业人员收益与投资者回报紧密绑定，有助于强化投资者信心，促进基金市场规模健康增长[14] - 截至12月9日，券商板块市净率1.38倍，位于近十年35%~36%分位，在积极政策引导下，板块长期估值中枢有望上升[15] 非银金融（保险风险因子调整影响） - 金融监管总局调降了保险公司部分业务的风险因子：1）持仓超3年的沪深300、中证红利低波动100指数成分股风险因子从0.3下调至0.27；2）持仓超两年的科创板上市普通股风险因子从0.4下调至0.36；3）出口信用保险业务保费风险因子从0.467下调至0.42[18] - 政策旨在鼓励保险公司践行长期投资、价值投资，更好发挥保险资金“压舱石”作用，并加大对外贸企业的支持力度，服务国家战略[18] - 风险因子调降将直接提升保险公司偿付能力充足率，提升资本使用效率，为其增配权益类资产打开空间[19] - 保险资金加大长期配置力度，有助于减少市场波动，促进资本市场健康稳定发展，并为证券行业带来增量机构服务业务需求[19] - 投资建议与基金考核新规点评一致，看好券商板块估值提升，建议关注头部综合券商与特色中小券商两条主线[20] 公司研究（隆平高科） - 隆平高科为国内种业龙头，水稻、玉米种业规模持续增长，市占率均位列行业第一[23] - 2025年前三季度，公司营收28.41亿元，同比微降1.4%；其中第三季度营收6.75亿元，同比大幅增长125.7%，主要系子公司隆平发展销售收入逆势增长2.89亿元[24] - 2025年前三季度归母净利润为-6.64亿元，同比减亏39.6%；其中第三季度归母净利-5.0亿元，同比减亏14.8%；若剔除3.4亿元投资收益，前三季度归母净利同比减亏18.6%[24] - 公司利润改善得益于：1）隆平发展毛利率改善（第三季度主营业务毛利率同比提升7.39个百分点）；2）12亿元定增获批缓解现金流压力；3）优化融资结构，第三季度财务费用率同比下降42.3个百分点[24] - 2025年前三季度公司毛利率为32.0%，同比提升3.7个百分点；其中第三季度毛利率同比大幅提升20.1个百分点至18.1%[24] - 公司在转基因布局上具备先发优势，在2023年12月国家公示的37个转基因玉米品种中占8个；其参股的杭州瑞丰有9个转基因玉米性状品种过审[25] - 预计公司2025至2027年营业收入分别为85.8亿元、92.2亿元、99.3亿元，归母净利润分别为2.0亿元、3.1亿元、4.5亿元[26] - 给予隆平高科“增持”评级[4][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储后续宽松周期推进或有一定被动性，看好美债收益率中期内回落，若发达经济体财政宽松倾向延续，美债收益率回落路径或仍有崎岖 [2] 根据相关目录分别进行总结 美联储12月议息会议情况 - 美联储12月议息会议分歧比预期小，议息决议中仅施密德和古尔斯比两位票委反对降息，利率预测点阵图显示认同本次降息或更多降息的FOMC官员达13位，9月会议时支持今年降息到该水平的只有10位，还宣布对中短期美国国债购债计划 [2] 促成妥协的压力来源 美国就业市场降温 - 美国11月ADP就业数据印证就业市场降温，可推测官方私营非农就业数据增长放缓，10月或11月不排除减少情况 [2] 发达经济体整体的财政扩张倾向 - 近期美债收益率上行压力主要来自日债和欧债，日本内阁批准21.3万亿日元补充预算，占GDP比重接近3%，德国联邦议院通过的2026年财政预算法案新增债务总额达1800亿欧元，2024年法国、意大利、西班牙赤字率超3%，法国达5.8%，德国接近3%，美国关税政策不确定性或影响财政平衡，若最高法院不支持特朗普政府关税政策，美国财政政策短期内“难紧” [2] 美债收益率利差情况 - 美日、美德国债收益率长期利差处于较低水平，过去利差更低主要在美国联邦基金利率处于低水平时，美国宽松货币政策为美债提供充裕国内市场需求，降低对外部需求依赖 [2] 美联储货币政策情况 - 截至9月，美国流通中货币与个人消费比例低于2017年水平，显示美联储货币政策仍有限制性，预计在当前基础上再进行25 - 50BP降息，再通胀风险较有限 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本次美联储议息会议是不那么鹰派的降息，扩表重启初始规模超预期，有助于推动短端利率与美元指数下行，风险资产、商品上行 [2][7] - 预计后续降息节奏放缓，但明年可能有两次降息，因会议偏鸽显示鹰派阵营削弱，且明年美联储人事变动新增人选向鸽派倾斜 [7] - RMP启动有助于缓解美国货币市场流动性紧张，在情绪上有助于风险资产表现，财政部可定向影响长端利率 [7] 根据相关目录分别进行总结 会议声明 - 反对票数略低于预期，3人反对，Miran要求降息50基点，Goolsbee和Schmid认为不该降息，此前鹰派的Musalem、Collins、Barr与Powell立场一致 [3][5] - 措辞鹰鸽参半，政策展望表述略显鹰派，经济形势评估删去表述略显鸽派 [3] - 早于预期和更大初始规模启动扩表，12月开启技术型扩表，初始购买金额单月400亿T - Bills，未来几个月维持较高水平至4月税季，取消常备回购便利工具使用上限 [3] 点阵图 - 显示利率路径与9月相同，2026 - 2027年各降息一次 [3][6] - 2026年GDP大幅上调但未带动失业率预测下行 [3] 发布会 - Powell表示加息不在考虑范围，多次强调就业市场风险，预计过去数月就业增长为负 [4] - 就业市场风险增加，6 - 9月失业率上升0.3%，5 - 9月实际每月新增就业-2万人 [4] 经济预测 - 相较于9月，2026年GDP增长大幅上调0.5个百分点，通胀小幅走低，维持失业率预测 [6][9] - GDP上调因10 - 11月政府关门递延经济活动和生产率提升等因素 [6] 通胀观点 - Powell持通胀暂时论，当前服务业通胀下降被关税驱动的商品通胀上升抵消，预计若无新增关税，商品通胀明年一季度见顶，下半年下降 [11] 政策态度预期 - Powell希望交接时美国经济处于良好状态，结合其对就业和通胀判断，预计未来政策态度偏呵护 [11]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖隆平高科，给予**增持**评级，原评级为未有评级，报告发布日市场价格为人民币9.55元 [1] - 核心观点认为隆平高科作为国内种业龙头，产业布局已逐步完善，正迈向高质量发展阶段，凭借领先的科研实力和持续提升的资产质量，看好其中长期发展前景 [2] - 报告核心观点强调，隆平高科在转基因布局上具备先发优势，公司经营彰显韧性，种业龙头地位稳固，在种业市场结构优化及产业升级背景下，龙头有望凭借科研实力实现技术溢价，呈现强者恒强态势 [5] 公司概况与行业地位 - 隆平高科以杂交水稻起家，为国内种业龙头，产业结构布局完善，水稻、玉米种业规模持续增长，市占率均位列行业第一 [9] - 公司产业分为种业运营和农业服务两大体系，主营业务包括三大主粮作物（水稻、玉米、小麦）和“四小龙”专精特新作物（黄瓜、辣椒、谷子、食葵）种业板块 [16] - 2024年公司杂交水稻种子业务全球领先，杂交玉米种子业务中国领先、巴西前三，综合实力位居国内种业企业第一梯队 [16] - 2025年上半年公司产品收入结构为：玉米种子占42%，水稻种子占36%，向日葵种子占7%，农化、棉花、油菜及其他占11%，蔬菜瓜果种子占3%，杂谷种子占1% [17] - 公司实际控制人为中信集团，截至2025年三季报末，控股股东中信农业科技股份有限公司持股比例为25.2% [5][24] - 2024年8月，公司公告由控股股东全额认购不超过12亿元的定增项目，以支持公司发展 [25] 财务表现与经营韧性 - 2024年公司营业收入为85.7亿元人民币，同比下滑7.1%，归母净利润为1.14亿元，同比下滑43.1% [8] - 2025年前三季度（1-3Q25），公司营收为28.41亿元，同比微降1.4%，其中第三季度（3Q25）营收为6.75亿元，同比大幅增长125.7% [9] - 2025年前三季度（1-3Q25），公司归母净利润为-6.64亿元，同比减亏39.6%，其中第三季度（3Q25）归母净利润为-5.0亿元，同比减亏14.8% [9] - 若剔除3.4亿元的投资收益影响，2025年前三季度公司归母净利润同比减亏18.6% [9] - 2025年上半年（1H25），公司实现营收21.7亿元，同比下降16.1%，扣非归母净利润为-1.57亿元，同比减亏39.1% [45] - 2025年上半年，公司水稻种子营收7.8亿元，同比下降7.0%，但净利润同比增长4%，玉米业务营收同比下降26.1% [45] - 公司毛利率持续改善，1-3Q25整体毛利率为32.0%，同比提升3.7个百分点，其中3Q25毛利率同比大幅提升20.1个百分点至18.1% [9] - 公司财务费用率显著优化，3Q25财务费用率同比下降42.3个百分点，有息负债及资产负债率较年初改善，资本结构优化 [9] - 2025年上半年，公司完成12亿元定增，经营活动现金流量净额同比改善52.66%，资产负债率相比年初下降6.46个百分点 [46] 科研实力与转基因布局 - 公司研发投入力度领先行业，2024年研发投入6.9亿元，占营业收入的比重为9.1% [31] - 截至2024年末，公司国内外专职研发及研发服务人员达712人，占公司总人数17.02% [31] - 公司植物新品种授权数量持续增长，从2016年的12件增长至2024年的113件 [31] - 公司构建了国内领先的商业化育种体系，在国内外建有60余个育种站，试验基地总面积近1.6万亩 [39] - 公司在转基因品种及性状储备方面具备明显先发优势，参股杭州瑞丰、隆平生物等多家生物育种公司 [9] - 在2023年国家首批公示的37个转基因玉米品种中，隆平高科占8个；在转基因性状方面，公司参股的杭州瑞丰有9个品种过审 [9] - 截至2025年6月，公司已有10个次转基因玉米品种通过国家审定、9个次公示完成 [31] - 2024年全国玉米种子推广面积前十大品种中，隆平高科的裕丰303、中科玉505、联创839、中玉303共计4个品种位居前十 [40] 业务板块分析 - **玉米种业**：受行业供需关系宽松、去库存压力影响，公司国内玉米业务短期承压，2025年上半年国内玉米营收1.25亿元，同比下降26.1% [45][100] - **巴西业务**：2025年上半年，子公司隆平发展（巴西业务）营收8.68亿元，同比增长2.1%，受益于市场回暖和内部优化，利润同比大幅减亏59.13% [45][100] - **水稻种业**：公司水稻主业保持稳健，行业领先地位稳固，2023年杂交水稻市占率位列行业第一 [9][49] - **外延并购**：自中信集团入主后，公司通过收购亚华种业、联创种业、巴西陶氏、三瑞农科等企业，不断完善水稻、玉米及蔬菜种子的业务布局和全球化战略 [28][30] - **隆平发展并表**：2023年公司完成对隆平发展的重组并表，当年贡献营收38.86亿元，使公司整体营收迈上新台阶，隆平发展为巴西前三大玉米种业公司 [44] 行业环境与竞争格局 - 国家政策大力扶持种业发展，将其上升为“农业芯片”战略，2025年4月发布的《加快建设农业强国规划》目标到2027年粮食综合生产能力达到1.4万亿斤 [64][66] - 2023年国内转基因玉米商业化正式落地，首批审定37个转基因玉米品种，转基因玉米抗虫效果在90%以上，平均增产8.8% [69] - 2023年，全国种业企业实现种子销售收入1257.77亿元，同比增长18.41%，经营利润108.46亿元，同比增长47.4% [71] - 国内种业集中度较低，2023年行业CR5市占率为12.3%，但同比提升1.2个百分点，集中度呈提升趋势 [79] - 2023年，杂交玉米种子市场规模占国内农作物种子总市场的30.3%，是第一大细分行业 [71][86] - 当前玉米行业处于周期低点，2024年玉米批发价格同比下跌15.6%，2025年上半年同比降幅收窄至8.3%，出现企稳迹象 [83][84] - 行业供给充足，2024、2025年玉米种子供需比预计分别为167%、175%，供大于求 [84] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为85.8亿元、92.2亿元、99.3亿元，同比增速分别为+0.1%、+7.5%、+7.7% [6] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为2.0亿元、3.1亿元、4.5亿元，同比增速分别为+71.4%、+57.6%、+46.8% [6] - 基于2025年12月5日收盘价，当前市值对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为71.9倍、45.6倍、31.1倍 [6]

市场表现概览 - 截至2025年12月10日，恒生指数(HSI)收于25,541点，年初至今(YTD)上涨27.3%[2] - 韩国综合股价指数(KOSPI)年初至今表现强劲，涨幅达72.3%[2] - 黄金价格年初至今大幅上涨61.1%，收于每盎司4,229美元[3] - 波罗的海干散货指数(BDI)年初至今飙升170.2%，收于2,694点[3] 宏观经济数据 - 美国2025年12月FOMC利率决定上限为4.0%，高于3.8%的共识预期[4] - 美国2025年12月新增非农就业人数为119.0千人，远超40.0千人的共识预期[4] - 中国2025年11月CPI同比增长0.7%，较10月的0.2%有所回升[7] - 中国2025年11月核心CPI同比增长率保持在1.2%[7] 经济分析与预测 - 食品价格恢复同比正增长是推动11月CPI回升的主要贡献因素[7] - 耐用消费品和房租的环比价格显示国内需求仍然不足[7] - 预计中国CPI增速将从2025年的0%回升至2026年的0.5%[8] - 预计中国核心CPI增速将从2025年的0.7%改善至2026年的0.9%[8]

行业投资评级 - 强于大市 [2] 核心观点 - 金融监管总局调整保险公司相关业务风险因子，旨在培育壮大耐心资本，有效服务国家战略，有助于提升保险公司资本运用效率并促进资本市场健康稳定发展 [2] - 对证券行业而言，长期资金入市将带来增量机构服务业务需求，在行业景气度向好的背景下板块长期估值中枢有望提升 [2] - 建议布局两条主线：头部券商扩大综合优势与中小券商打造差异化特色化竞争力 [2] 政策调整具体内容 - 持仓时间超过3年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27 [6] - 持仓时间超过两年的科创板上市普通股的风险因子从0.4下调至0.36 [6] - 出口信用保险业务和中国出口信用保险公司海外投资保险业务的保费风险因子从0.467下调至0.42，准备金风险因子从0.605下调至0.545 [6] 政策调整目的与影响 - 长期股票投资指标调整旨在鼓励保险公司践行长期投资、价值投资，将更多资金配置于蓝筹股、红利股及科创板企业，发挥保险资金“压舱石”作用 [6] - 增加长期投资引导保险公司提高长期投资管理能力，有助于其强化资产负债匹配管理 [6] - 通过降低外贸相关保险业务的资本占用，直接鼓励保险公司为外贸企业提供更多风险保障，更大力度支持中资企业“走出去”，服务“一带一路”等国家战略 [6] - 风险因子调降将直接提升保险公司偿付能力充足率，有助于提升资本使用效率，为其增配权益类资产打开空间，并有利于优化长期投资回报 [6] - 保险资金加大长期配置力度，有助于减少市场波动，促进资本市场健康稳定发展 [6] - 股票市场引入增量资金有望提升交投活跃度，重点利好证券行业的机构服务业务，同时对研究、托管等综合服务能力提出了更高要求 [6] 证券行业投资建议与估值 - 监管政策定调积极，券商板块估值存在向上空间 [4] - 截至12月9日，板块市净率1.38倍，位于近十年35%~36%分位 [4] - 证券行业“十五五”发展路径清晰，政策为增量“耐心资本”入市打开空间，在行业景气度上升背景下板块长期估值中枢有望上升 [4] - 建议关注头部综合券商优势扩大以及特色中小券商错位发展两条主线 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供给端竞争秩序优化助推通胀回升，需求端或决定通胀的延续性 [1] - 11月CPI同比涨幅继续扩大，食品价格是主要驱动因素，核心CPI涨幅基本持平前月，能源价格降幅扩大 [3] - 供给端竞争秩序优化助推PPI环比继续改善，同比降幅较前月略有扩大，但下游房价仍有下行压力，限制PPI进一步改善 [3] - 11月房租类CPI环比和同比降幅均略有扩大，预期因素制约房地产市场景气回升 [3] - 通胀合理回升后，债市或更关注通胀回升的延续性，可持续的通胀回升或以不影响实际经济增速为前提，明年上半年需关注实际增速指标对通胀回升的反馈，且除产能治理外，需求端持续改善才能支持通胀延续性 [3] 根据相关目录分别进行总结 11月通胀数据表现 - 11月鲜菜价格环比上涨7.2%，同比转为上涨14.5%，为食品价格上涨的主要驱动因素 [3] - 核心CPI处于企稳趋势中，同比涨幅基本持平前月 [3] - 重点行业产能治理持续推进，部分重点行业工业品价格降幅连续收窄 [3] - 截至10月，房价仍有下行压力 [3] - 11月房租类CPI环比和同比降幅均略有扩大 [3] 通胀与债市及经济关系 - 通胀合理回升后，债市更关注通胀回升的延续性，可持续的通胀回升以不影响实际经济增速为前提 [3] - 今年前3季度我国经济稳中有进，完成今年增长目标压力不大，明年上半年需关注工业增加值、GDP实际增速等实际增速指标对通胀回升的反馈 [3] - 除重点行业产能治理外，需求端持续改善才能支持通胀的延续性 [3]

行业投资评级 - 强于大市 [2] 核心观点 - 监管政策定调积极，引导资本市场生态优化与机构高质量发展，证券行业“十五五”发展路径清晰，政策为增量“耐心资本”入市打开空间，在行业景气度上升背景下板块长期估值中枢有望上升 [4] - 建议关注头部综合券商优势扩大以及特色中小券商错位发展两条主线 [2][4] 政策要点总结 - 《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》下发，推动基金业建立以长期业绩为核心的考核与薪酬体系，强化从业人员与投资者利益绑定 [2][6] - 基金公司须建立以投资收益为核心的考核体系，定量指标中，三年以上中长期业绩指标权重不低于80% [6] - 建立差异化考核机制：主动权益类基金经理产品业绩考核权重不低于80%，其中业绩比较基准对比权重不少于30%；销售端高管及核心人员的投资者盈亏情况考核权重不低于50% [6] - 主动权益类基金经理薪酬实行阶梯化调整，具体规则与业绩基准和盈利情况挂钩 [6] - 绩效薪酬实施递延支付，不少于三年 [6] - 高管、基金经理跟投管理的公募基金金额分别不少于全年绩效薪酬的30%、40% [6] - 明确全周期薪酬问责机制，并允许采用与公司长期发展、基金份额持有人长期利益相绑定的中长期激励 [6] 新规影响分析 - 强化长期业绩权重，推动公募基金行业向长期投资、价值投资转型，抑制短期逐利行为，有助于推动更多中长期资金稳定入市，优化资本市场投资者结构 [6] - 公募基金投研体系更注重深度价值挖掘，从需求端带动券商深化研究服务 [6] - 差异化考核、薪酬递延与强制跟投将从业人员收益与投资者回报紧密绑定，从制度上约束“基金赚钱、基民不赚钱”的行业痛点，增强投资者信心与获得感 [6] - 有助于强化基金投资者信心，促进基金市场规模健康增长，也有助于券商财富管理业务规模扩张 [6] 行业估值与投资建议 - 截至12月9日，板块市净率1.38倍，位于近十年35%~36%分位 [4] - 建议布局头部券商扩大综合优势与中小券商打造差异化特色化竞争力两条主线 [2]

通胀数据概览 - 11月CPI同比增长0.7%，环比下降0.1%[3][5] - 11月核心CPI同比增长1.2%，与10月持平[3][5] - 11月PPI同比下降2.2%，环比增长0.1%[3][18] - 11月PPIRM（工业生产者购进价格指数）同比下降2.5%[3][18] 消费者价格指数(CPI)驱动因素 - 食品价格同比由10月下降2.9%转为上涨0.2%，对CPI同比影响由下拉0.54个百分点转为上拉0.04个百分点[3][6] - 鲜菜价格对CPI同比的上拉影响较10月增加约0.49个百分点[3][8] - 服务价格环比下降0.4%，影响CPI环比下降约0.16个百分点[3][7] - 扣除能源的工业消费品价格同比上涨2.1%，影响CPI同比上涨约0.53个百分点[3][7] 生产者价格指数(PPI)表现与展望 - PPI环比连续两个月正增长，但同比降幅较10月扩大0.1个百分点[2][19] - 输入性因素导致价格分化：国际有色金属价格上涨带动国内相关行业，国际油价下行拖累国内油气开采业[3][19] - 报告预计PPI同比增速转正可能在2026年第二季度至第三季度[3][22] - 预计2026年PPI同比增速将维持低斜率上行趋势，主要受低基数、季节性、输入性及国内政策等因素影响[3][22] 内需与行业表现 - 内需整体依然偏弱，核心CPI持平，服务价格同比增速较10月下降0.1个百分点[3][8] - “反内卷”政策显效，煤炭开采、光伏设备、锂电池制造等行业价格同比降幅连续多个月收窄[19] - 新兴产业如新材料、具身智能发展，带动相关行业价格上涨[19]