市场总览 - 2025年9月8日上证指数上涨0.38%，沪深300上涨0.16%，科创50上涨0.58%，中证1000上涨0.9%，创业板指下跌0.84%，恒生指数上涨0.85% [4][5] - 当日表现最佳行业为基础化工（+2.85%）、农林牧渔（+2.68%）、机械设备（+2.4%）、传媒（+2.3%）和美容护理（+2.03%），表现最差行业为通信（-3.47%）、综合（-1.52%）、非银金融（-0.64%）和银行（-0.59%），电子行业持平 [4][5] - 全A市场总成交额达24631亿元，南下资金净流入167.05亿港元 [4][5] 怡合达公司研究 - 怡合达是中国FA零件一站式龙头企业，FB业务与出海业务将打开新成长空间 [2][6] - 预计2025-2027年营业收入分别为29.55亿元、35.82亿元和41.97亿元，同比增长率分别为18%、21%和17% [6] - 同期归母净利润预测为4.99亿元、6.21亿元和7.42亿元，增长率分别为23%、25%和20%，每股盈利分别为0.80元、1.00元和1.20元 [6] - 当前市盈率分别为31倍、25倍和21倍，估值有望通过FB业务和出海实现重塑 [6][7] - 光伏行业迎来反转将成为公司新业务快速上量的核心催化剂 [6] 游戏行业研究 - 游戏行业基本面表现强势，A股游戏板块上半年营收同比增长22.8%，业绩已处于拐点右侧 [6] - 2025年下半年及2026年业绩有望持续上调，板块估值仍处低位，平均估值约16倍P/E [6][7] - 2026年游戏板块整体估值有望达到20倍P/E，10月后估值切换将开启 [7][8] - 新游戏上线及爆款游戏出现将成为行业核心催化剂 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][7] 核心观点 - 公司聚焦"激光+超导"业务 有望打开长期成长空间 [6] - 预计未来3年归母净利润复合增速为50% [6] - 超导业务卡位核聚变核心环节 激光业务订单开始逐步释放 [3][4][6] 财务表现 - 2025年H1实现营收16.5亿元 同比增长7% [2] - 2025年H1归母净利润2.6亿元 同比增长15% [2] - 2025年H1扣非归母净利润2.4亿元 同比增长14% [2] - 分业务收入占比：激光系列及传统LED芯片8% 智能控制器50% 背光源及应用36% 光电通信与智能装备线缆及金属材料4% [2] - 预计2025-2027年归母净利为4.6亿元、6.3亿元、8.1亿元 同比增长91%、37%、28% [6] - 预计2025-2027年每股收益为1.02元、1.40元、1.78元 [12] 超导业务进展 - 下游应用拓展至商业航天电磁弹射 2025年7月中标资阳商业航天发射技术研究院项目 [3] - 2023年11月与中核聚变签订协议 联合建设聚变-裂变混合实验堆项目 工程总投资预计超过200亿元 [3] - 超导磁体占核聚变工程验证堆建设成本约28% [3] - 2024年初步完成星火一号工程总体电磁及结构参数设计 [3] 激光业务发展 - 2025年H1激光系列及传统LED芯片收入1.3亿元 同比大幅增长177% [4] - 开拓军工、院校、研究所客户 加速全球化布局 [4] - 2024年中久光电成功研制更高功率光纤激光器 持续升级"光刃系列"反无人机系统 [4] - 以激光反制无人机整机装备为增量发力点 积极开拓海外市场 [4] 传统业务优化 - 智能控制器业务开拓新能源汽车电子和工业控制产品线 [5] - 结构优化见效 减少增收不增利客户及传统手机背光源业务 [5] - 聚焦平板、车载、工控背光源等趋势向好产品 主导项目步入量产阶段 [5] 估值指标 - 当前收盘价65.18元 总市值295.60亿元 [7] - 对应2025-2027年PE为64倍、47倍、37倍 [6][12] - 对应2025-2027年PB为6.61倍、5.79倍、5.00倍 [13]

核心观点 - 中药行业在医药板块中具备类似银行行业的属性，现金充裕分红高，利润增长波动少，海外局势影响小 [3][6] - 2025Q2行业营收和归母净利润增速环比2025Q1均有改善，预计2025H2行业业绩增速有望环比2025H1好转 [3][6] - 截至2025Q2，申万中药行业机构持仓比例已低至0.37%，动态市盈率仍居2021年以来低位，板块有望迎来资金青睐 [6] 半年报综述 - 受流感等发病率下降、药店客流量下滑、渠道减少备货等因素影响，中药公司上半年发货普遍面临增长压力，近半数（28家）公司实现了扣非归母净利润的正增长，其中22家公司实现了营收的正增长 [10] - 营收和扣非归母净利润均实现双位数增长的公司包括特一药业（营收增速56.5%，扣非归母净利润增速6095.5%）、嘉应制药（10.4%，1516.1%）、恩威医药（15.7%，132.5%）、奇正藏药（16.4%，27.4%）、佐力药业（12.0%，27.2%）、广誉远（18.1%，21.8%）、东阿阿胶（11.0%，12.6%）、羚锐制药（10.1%，12.3%） [10] - 应收账款及应收票据周转天数在60天以下且2020年以来持续向好的公司包括新光药业、东阿阿胶、沃华医药、同仁堂、亚宝药业、天士力、羚锐制药、康缘药业、启迪药业 [14] - 受中药材价格上涨影响较小的公司包括羚锐制药（2025H1毛利率76.8%）、汉森制药（76.6%）、桂林三金（77.8%）、达仁堂（73.9%）、东阿阿胶（73.6%）、天士力（66.6%）、健民集团（57.6%）、精华制药（51.8%）、千金药业（47.2%）、马应龙（49.9%）、云南白药（31.6%） [13] - 通过提质增效获得净利率稳步提升的代表公司包括东阿阿胶（2025H1扣非归母净利率25.8%）、佐力药业（23.2%）、羚锐制药（21.1%）、精华制药（17.3%）、方盛制药（17.0%）、马应龙（16.5%）、云南白药（16.3%）、天士力（14.9%）、亚宝药业（14.0%）、健民集团（10.8%） [13] - 2023年下半年以来基金持仓中药比例逐季下滑，截至2025Q2已回落至0.37%，跌破防疫政策优化前水平 [15] - 截至2025年9月4日，动态市盈率为20.56x，仍在2021年以来低位 [18] 核心指标跟踪 - 2025Q2以来北方省份和南方省份的流感样病例占门急诊病例总数百分比均回归常态，2025Q2行业营收和归母净利润增速环比2025Q1均有改善 [24] - 2024年7月中旬以来中药材价格指数持续回落，当前水平与2022年12月中旬价格相当，常用中药材连翘、当归、牡丹皮的价格也呈下降态势，麦冬、党参价格相对稳定，预计2025年中药企业的毛利率压力有望随中药材价格回落而缓解 [28] 投资建议 - 药中银行推荐标的：东阿阿胶、羚锐制药、云南白药 [3][6] - 创新遗珠推荐标的：康缘药业、天士力 [3][6] - 长期价值推荐标的：同仁堂、片仔癀 [3][6] - 2019年以来发布限制性股票激励计划/员工持股计划的中药公司包括云南白药、华润三九、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、昆药集团、太极集团、康恩贝、红日药业、中恒集团、济川药业、奇正藏药、羚锐制药、佐力药业、葵花药业、珍宝岛、众生药业、康缘药业、桂林三金、仁和药业、ST香雪、健民集团、华森制药、贵州三力 [34][35] - 2024年股息率超3%的中药企业包括济川药业（8.1%）、江中药业（5.5%）、东阿阿胶（4.9%）、华润三九（4.5%）、亚宝药业（4.3%）、云南白药（4.0%）、桂林三金（4.0%）、羚锐制药（3.9%）、康恩贝（3.3%）、佐力药业（3.3%）、千金药业（3.3%）、天士力（3.2%）、葵花药业（3.2%）、白云山（3.0%） [39] - 中药公司创新研发项目包括众生药业（昂拉地韦片已获批上市，RAY1225注射液处于III期临床）、九芝堂（人骨髓间充质干细胞注射液处于IIa期临床）、康缘药业（KYHY2302乳膏处于I期临床）、天士力（培重组人成纤维细胞生长因子21注射液处于I期临床）、以岭药业（苯胺洛芬注射液处于NDA阶段）、步长制药（注射用依派促红素α处于NDA阶段） [42][44]

核心观点 - 餐饮行业自2023年初以来的复苏幅度由需求决定节奏由供给决定 茶饮细分领域复苏节奏领先西式快餐及正餐约1-2个季度[1] - 行业当前估值普遍位于较低水平是稀缺的估值洼地 伴随25H2更多头部品牌同店同比持平回正已到布局时点[6] - 若行业客单价持续企稳 休闲餐饮板块整体股价将筑底上行 头部企业凭借经营效率优势盈利弹性更优有望实现戴维斯双击[5] 25H1业绩回顾 - 茶饮头部品牌已于25Q1逐步回暖 西式快餐头部品牌于25Q2实现同店回正 正餐头部品牌预计25年7-8月实现同店持平或回正[1] - 客单价普遍企稳回升 肯德基/古茗/海底捞/太二/九毛九等品牌同比提升1%至5%不等 海底捞/太二已呈现连续半年维度的客单价企稳上行[1] - 头部茶饮品牌杯量25H1实现同比大幅增长 古茗/蜜雪冰城/瑞幸在无外卖大战加持的25Q1仍实现正向增长[2] - 开店维度25年7月整体餐饮赛道呈现净关店但月度环比已连续2月缓慢净开店 茶饮赛道率先恢复 蜜雪/古茗/瑞幸等品牌25H1已呈现加速净开店[2] 25H2业绩展望 - 茶饮行业26H1是关键整合时点 因加盟合约到期将有大量优质铺位/加盟商重回市场 头部品牌有望获得全新优质供给[3] - 25H2至26年应更关注净开店增速而非净利润增速 能持续实现快速净开店的品牌将享估值溢价[3] - 快餐及正餐赛道休闲赛道不受禁酒令影响 头部品牌同店正逐步回正 肯德基同店已于25Q2回正[3] - 行业客单价已逐步企稳 24Q3起头部品牌逐步在价格端反内卷且25Q2以来已现成效[3] 重点标的分析 - 海底捞：若消费复苏强劲对标2019年翻台率弹性大 24H2翻台率约4.0次对标19年4.8次有较大差距 夜宵场景提升天花板 若消费温和当前股息率约6%[6] - 百胜中国：若消费复苏强劲客单价弹性大 当前肯德基客单价约37-38元对标24Q1的42元 若消费温和股息率约9% 2025-2026年计划股东回馈超30亿美元[7] - 特海国际：中餐出海唯一标的开店空间广阔 连续6个半年实现扣除汇兑后盈利 预计25H2有望高单到低双的收入增速[7] - 达势股份：店效与开店同时向上 对标必胜客有翻倍以上开店空间 预计2025年收入增速约25-30%[7] - 古茗：预期差较大的茶饮龙头 长期业绩增速中枢有望达25%左右 对标瑞幸有翻倍以上开店空间[7] - 蜜雪集团：全球茶饮龙头平价高质铸就壁垒 幸运咖品牌对比瑞幸有3倍以上开店空间 主品牌海外市场空间广阔[8] - 绿茶集团：休闲中餐头部品牌积极布局二三线城市 2025-2027年预计开店增速维持年化30%[8]

核心观点 - 增量资金是塑造本轮牛市风格和节奏的关键因素 各类资金包括主动权益基金、ETF、个人投资者、保险及银行理财子、外资、量化基金和私募基金的行为模式共同推动市场形成"系统性慢牛"格局 [1][14] - 主动权益基金发行规模和业绩双双改善 配置吸引力显著回升 2025年以来新发规模同比增65.6% 赚钱效应明显增强 正收益基金占比达97.5% [2][16][24] - ETF资金呈现逆向投资特征 2024年Q4规模达2.89万亿元 首次超过主动权益基金 起到市场稳定器作用 [3][25][26] - 个人投资者呈现高换手和趋势交易特征 新增开户数与两融余额是核心观测指标 "资产荒"背景下存款搬家趋势或加速其入市 [4][78][92] - 保险及银行理财子资金进行股债再平衡 2025年Q2保险资金运用余额36.23万亿元 环比增1.3万亿元 股票配置比例达8.33%-8.81% [5][49][52] - 外资成交活跃度抬升 7月底持A股市值近2.4万亿元 美联储降息周期与基本面改善形成双重吸引力 [6][66][67] - 量化基金发行显著回暖 2025年H1产品备案数量同比增67.1% 流动性充裕环境下超额收益明显 [7][72][76] 主动权益基金 - 发行规模明显回暖 截至2025年8月末累计新发826.47亿元 同比增长65.6% 超过2024年全年698亿元水平 [16][18][20] - 赚钱效应显著改善 2025年正收益基金占比97.5% 12只基金收益翻倍 主动股基指数跑赢沪深300指数14个百分点 [24][26][56] - 股票仓位维持高位 2025年Q2普通股票型基金仓位88.52% 偏股混合型基金仓位85.74% 均处于2019年以来较高水平 [26][29][30] - 投资风格偏好景气赛道和大盘成长 重仓行业集中度接近30% 换手率中位数约300% 显著低于量化基金 [37][38][43] - 代表指数表现优异 2025年偏股混合基金指数涨22.0% 主动股基指数涨21.3% 均大幅跑赢沪深300的7.3% [56][58][68] ETF资金 - 政策驱动规模增长 半导体ETF在2019年后规模从38亿元增至2023年Q3的457亿元 受益于自主可控政策支持 [3][24][69] - 规模首超主动权益基金 2024年Q4股票型ETF规模2.89万亿元 较主动权益基金多3774亿元 2025年Q2差值扩大至4814亿元 [25][71][74] - 呈现逆向投资特征 2023年以来在市场下行期间净申购额显著增加 有效平滑市场波动 [26][73][75] - 机构资金积极配置 中国人寿2025年上半年大幅增持A500ETF 中央汇金增持沪深300ETF等宽基指数超百亿份 [76][77] 个人投资者 - 核心指标与市场高度相关 新增开户数12个月移动平均与万得全A指数相关性达0.86 两融余额占比相关性超0.75 [78][79][82] - 入市行为具趋势性特征 百度"牛市"搜索指数抬升后开户数通常加速增长 M1-M2剪刀差扩大时入市意愿增强 [92][93][98] - 投资风格高换手 2017年个人投资者交易占比82.01% 偏好中小市值股票 中证1000指数成分股集中电子(12.85%)、医药生物(11.44%) [37][100][104] - 资产荒驱动入市 十年期国债收益率趋势性下行 银行理财收益率走低 存款搬家趋势有望延续 [44][45][48] 保险及银行理财 - 保险资金规模持续增长 2025年Q2运用余额36.23万亿元 环比增3.7% 股票配置比例人身险8.81% 财产险8.33% [5][49][51] - 银行理财转型"固收+" 2025年6月理财产品余额30.67万亿元 同比增7.5% 在净息差收窄背景下寻求收益增强 [5][52][53] - 投资偏好低波红利 宽货币紧信用环境下青睐高股息资产 红利ETF连续4年跑赢沪深300 [30][60][62] - 增量资金潜力巨大 当前非银存款增速与股指走势正相关 居民存款规模庞大为入市提供基础 [63][64] 外资 - 持股市值达2.4万亿元 2025年陆股通成交金额逐级抬升 7月底持A股市值近2.4万亿元 [6][66][67] - 偏好核心资产 投资风格低换手 重点配置茅指数、沪深300等盈利稳定品种 [35][68][69] - 外部环境友好 美联储处于降息周期 中美利差收敛有利于资金流入 [34][67][70] - 双重回报吸引 汇率与A股收益形成顺周期共振 若基本面改善确认将强化流入趋势 [6][36] 量化基金 - 发行显著回暖 2025年上半年产品备案数量同比增67.1% 超额收益明显 [7][72][76] - 依赖流动性环境 高换手特性要求市场成交活跃 宽货币格局下有望维持较好表现 [7][39][73] - 投资风格分散 无行业偏好 持仓分散 代表指数包括中证1000、中证2000等小盘指数 [39][40][41] - 业绩表现突出 2025年量化策略指数显著跑赢万得全A 但需警惕市场风格切换风险 [41][42][44]

行业投资评级 - 行业评级为看好 [1] 核心观点 - 行业基本面强势 A股游戏板块上半年营收同比增长22.8% 业绩已在拐点右侧 25H2及2026年有望持续上调业绩 后续将靠EPS预期修复继续驱动板块景气度提升 [4] - 板块估值仍处低位 涨幅空间大 配置上建议"高低搭配" [4] - 爆款游戏驱动下 板块近三个季度市场规模提升较大 在当前宏观经济环境与AI提效背景下 未来有望保持高增 [5] - 游戏公司现仍为项目制 但项目周期已远远超过过去数年平均水平 游戏市场逐步成熟 玩家审美水平提升 板块整体由"渠道为王"转向"以质取胜" 游戏公司产品线呈现"少而精"特点 单个游戏生命周期明显增加 [8] - 游戏板块整体2026年有望达20倍P/E估值 当前时间点对应2026年平均估值约16倍P/E 进入25Q4后估值切换有望开启 [9] 行业层面 - 25H1国内游戏市场实际销售收入1680亿元 同比增长14.08% 创历史新高 [17] - 国内游戏用户规模达到6.79亿 创历史新高 [17] - 25Q1游戏市场实际销售收入857.04亿元 同比增长17.99% [17] - 25Q2游戏市场实际销售收入约823亿元 保持在单季800亿元以上 [17] - 24Q3手游市场规模大幅上涨至657亿元后保持高位 [20] - 25Q1手游市场规模636亿元 25Q2微降至617亿元 但仍显著高于2023年和2024年同期 [20] - 25Q1手游同比增长17.5% 25Q2进一步提升至20.3% [20] - 增长动力持续 原因包括宏观经济增速下滑带来的"口红效应"和悦己消费提升 以及爆款游戏驱动 [20] 板块盈利 - 行业总营收继续增长 达到近10个季度高位 25Q2达270亿元 同比增速保持在22%以上 [25] - 行业归母净利润25Q1-Q2均在高位 25Q2达到近10个季度高位 [25] - 营销费用总体呈现上涨趋势 25Q2达到近10个季度最高 与营收相关性极高 [30] - 研发费用在整体营收上升背景下保持稳定 原因包括板块整体降本增效背景下研发效率提升 以及AI在研发上的作用逐步体现 [30] 公司层面 - A股25Q2市值和盈利第一均为ST华通 港股第一二名分别为腾讯控股、网易 [33] - ST华通25Q2归母净利润13.06亿元 同比增长158% [33] - 腾讯控股25Q2归母净利润556.28亿元 同比增长17% [33] - 网易25Q2归母净利润86.01亿元 同比增长27% [33] - 巨人网络25Q2归母净利润4.29亿元 同比增长17% [33] - 三七互娱25Q2盈利8.51亿元处于第二梯队 [33] - 恺英网络、巨人网络和吉比特盈利3-4亿元处第三梯队 [33] - 其他盈利在2亿元以上的有神州泰岳、浙数文化、星辉娱乐、完美世界 [33] - 预计25Q3巨人网络、ST华通和吉比特环比继续增长 [33] - 重点游戏公司产品线丰富 ST华通有《奔奔王国》《传奇世界》《彩虹岛》《永恒之塔》等核心IP的多端版本 [35] - 神州泰岳《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》已获得国产游戏版号 [35] - 巨人网络有《五千年》《名将杀》 [35] - 三七互娱有日式Q版MMORPG《代号MLK》、写实三国SLG《奇谋三国》等 [35] - 恺英网络有古龙群侠题材全新RPG手游、3D动作对战游戏《代号：奥特曼》等 [35] - 吉比特有三国题材赛季制SLG游戏《九牧之野》已取得版号 [35] - 完美世界有重点开放世界新游《异环》 [35] - 盛天网络《神奇波比》已于2025年6月获得版号 有望25Q3上线 [35] - 腾讯控股有射击类游戏《穿越火线：虹》《ARC Raiders》《Exoborne》等 [35] - 网易有原创海洋冒险RPG《遗忘之海》、叙事向动作冒险游戏《归唐》 [35] 投资建议 - 建议关注ST华通《无尽冬日》表现优秀 《奔奔王国》国服8月28日上线小程序 后续动能强 [40] - 恺英网络产品线丰富 AI陪伴新品将上线 25H2有望上线《斗罗大陆:诛邪传说》《盗墓笔记：启程》等 [40] - 吉比特2025年上线两款新游流水超预期 海外上线成绩优秀 《杖剑传说》在日本市场上线后连续三天登顶iOS免费榜 畅销榜最高排名第35名 [40] - 完美世界重点产品《异环》有望于今年末或明年初上线 [40] - 盛天网络自研AI模型 自建AI算力 营收有望高增 [40] - 神州泰岳《代号DL》已在海外上线 大推在即 后期还有《代号LOA》等多款"SLG+X"新品陆续上线 [41] - 巨人网络《超自然行动组》流水持续高增 持续性强 [41] - 三七互娱当前时间点估值较低 [41]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][4] 核心观点 - 25H1业绩承压 营业收入28.20亿元同比-15.57% 归母净利润1.75亿元同比-40.71% [9] - 25Q2业绩下滑加剧 营业收入13.19亿元同比-19.80% 归母净利润0.55亿元同比-57.64% [9] - 毛利率承压 25H1毛利率29.92%同比-0.37pct 25Q2毛利率28.92%同比-1.63pct [9] - 费用率提升 25H1销售/管理/研发/财务费用率分别为10.02%/8.61%/0.88%/0.38% 同比+1.10pct/+2.00pct/+0.20pct/-0.03pct [2] - 净利率下降 25H1净利率5.85%同比-2.66pct 25Q2净利率3.78%同比-3.81pct [2] 财务表现 - 分区域收入下滑 25H1境内收入27.78亿元同比-13.75% 境外收入0.42亿元同比-15.51% [9] - 分业务表现分化 卤制食品收入23.40亿元同比-16.67%占比83% 供应链物流收入2.63亿元同比+9.81% [9] - 盈利预测调整 预计2025-2027年收入56.94/59.45/63.04亿元 同比-9%/+4%/+6% [2] - 净利润预测 预计2025-2027年归母净利润3.48/4.73/5.28亿元 同比+53%/+36%/+12% [2] - 每股收益预测 预计25-27年EPS分别为0.56/0.76/0.85元 对应PE分别为29/21/19倍 [2] 市场数据 - 当前股价16.02元 总市值9708.15百万元 总股本606.00百万股 [5] - 财务比率预测 25-27年ROE分别为6.03%/7.84%/8.24% ROIC分别为5.48%/7.23%/7.92% [10] - 资产负债率预测 25-27年分别为31.07%/20.53%/28.74% [10]

核心观点 - 新时达受益于海尔入主带来的业务转型和财务改善 工业机器人向整体解决方案升级 具身智能产品有望年内落地[4][5] - 横河精密在汽车智能化和轻量化领域具备优势 智能座舱和轻量化零部件业务有望快速增长[6][7] - 债券市场新老券利差已充分收敛 若利率继续下行可能进一步收敛[9] - A股市场处于慢牛途中 建议逢低增配并调整结构 关注金融、地产、基建等板块[10][11] - 科创板2025年中报显示盈利拐点显现 AI产业链景气度持续向好[12][13][14] 新时达公司研究 - 主业竞争力提升 工业机器人向整体解决方案升级 加码半导体等高端工业机器人[4] - 海尔入主带来三重赋能：产品升维依托卡奥斯工业互联网生态 盈利上修通过共享全球供应链和高效管理模式 具身智能借势海尔车家生态加速落地[4][5] - 预计2025-2027年营业收入为3543/3798/4153百万元 增长率5.5%/7.2%/9.3% 归母净利润13/84/190百万元 增长率-/567.3%/127.6%[5] - 具身智能产品计划2025年9月推出焊接方案 年底前推出通用控制器 并计划推出整机[5] 横河精密公司研究 - 汽车智能化业务提供智能座舱零部件 包括齿轮、精密结构件、执行机构等 应用于智能座椅调节、智慧屏、HUD等领域[6] - 2025年全球乘用车智能座舱解决方案市场规模预计达4296亿元 同比增长17% 中国市场规模1564亿元 同比增长21%[6] - 汽车轻量化业务产品包括钢塑一体仪表板横梁、全塑尾门、全塑引擎盖等 全塑尾门比传统钢制减重20%-30%[7] - 2027年底全球汽车尾门市场规模预计达150亿美元[7] - 预计2025-2027年营业收入1027/1269/1531百万元 增长率37%/24%/21% 归母净利润64/102/146百万元 增长率68%/59%/43%[8] 债券市场研究 - 国债新老券利差已充分收敛 若利率迎来新一轮流畅下行 可能仍存进一步收敛空间[9] - 国债恢复征收增值税是主要驱动因素[9] A股策略观点 - 大盘短期双向波动未完全结束 仍有震荡整理需求 部分热门板块产生虹吸效应伴随波动风险[10] - 中线继续看好慢牛行情 目标瞄准2015年以来最大跌幅的0.618分位[10] - 建议逢低增配 调整结构为"加金融、减科技" 关注券商和银行(尤其低位小券商、小银行)、地产、中字头基建、社服等[10][11] - 市场存在三个问题：跌时放量涨时缩量 宽基指数分化未良性轮动 主要指数走势结构未完全修复[11] 科创板中报分析 - 2025年中报显示盈利拐点显现 供需持续向好 AI成为亮点[14] - 计算机、通信、电子等科技行业归母净利增速居前 主要受益于AI产业快速发展 特别是上游算力环节景气加速释放[13] - 超预期表现集中在电子和医药行业 包括净利润断层和一致盈利预测上调[13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 转债定价核心为权益表现和资金行为，长期看大级别拐点与权益基本同步，资金行为决定趋势行情表现；短期看资金态度和行为决定阶段性拐点前后表现 [1][3][12] - 转债指数短期或转入震荡，跟随权益市场变化，市场振幅或加大，本次调整使转债平均价格回落、转股溢价率压降，估值偏贵问题有所缓解 [1][5][19] 根据相关目录总结 转债周度思考 - 过去一周权益和转债市场调整企稳反弹，转债表现略优，上证指数 3800 点之上震荡，万得可转债等权指数涨 0.51%，正股等权指数跌 0.75%，市场整体溢价率拉升 [10] - 8/27 以来转债市场振幅加大，8 月 27 日和 9 月 1 日调整因资金流出，9 月 2 日下跌和 9 月 5 日上涨因权益市场变化，5 日资金转为净流入 [2][11] - 绝对收益资金对转债从直接持有转为间接持有，8 月除公募基金外机构减持，固收 + 基金 7 月中上旬流入拉升估值，近期态度因行情反复，前期调整或因止盈情绪，本轮修复弱势因价格和估值到高位 [4][15][16] - 9 月建议关注上银转债等 10 只转债 [20] 可转债市场跟踪 可转债行情方面 - 展示了万得各可转债指数近一周、近两周、9 月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年的表现 [22] 转债个券方面 - 展示近一周个券涨跌幅前十名和后十名 [24] 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债及不同平价可转债的转股溢价率估值走势，还有高价券占比走势和转债价格中位数 [31][33][35] 转债价格方面 - 未详细提及具体内容

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][4] 核心观点 - 公司为硬折扣领域最纯粹标的 属于量贩零食龙二&唯一上市公司 [1] - 25Q2净利率提升持续超预期 关注新店型放量&港股上市&少数股权收回 [1] - 量贩零食为新业态 零食品类利润较高&优化空间较大 [3] 财务表现 - 25H1实现收入226亿元 同比增长107% [1] - 25H1实现归母净利润4.72亿元 同比增长50359% [1] - 25H1量贩零食业务营收223亿元 同比增长109% 毛利率11.49% [1] - 加回股份支付费用后25H1量贩零食净利润9.56亿元 对应净利率4.3% [1] - 25Q2实现收入118亿元 同比增长93% [1] - 25Q2归母净利润2.57亿元 同比增长4940% [1] - 25Q2量贩零食业务营收117亿元 同比增长95% [1] - 加回股份支付费用后25Q2量贩零食净利润5.44亿元 对应净利率4.7% [1] - 25H1销售收现251.4亿元 同比增长105% [1] - 25H1存货16.72亿元 同比增长97% [1] - 25H1货币资金34.36亿元 同比增长63% [1] - 存货周转天数17天 [1] 门店扩张 - 上半年新增门店1,468家 [2] - 门店经营原因致闭店259家 非门店经营原因致减少门店40家 [2] - 期末门店数量为15,365家 闭店率2%维持低位 [2] - 分区域门店分布：华东8,727家 华中2,061家 华北1,374家 西北698家 西南977家 华南629家 东北899家 [2] 公司治理与资本运作 - 拟以13.79亿元收购南京万优49%股权 交易完成后持有万优75%股权 [3] - 王泽宁等人拟向周鹏转让989万股股份 占总股本5.27% 转让价128.3元 [3] - 交易完成后归母比例有望提升至60%以上 [3] - 拟H股上市 拟发行股数不超过总股本15% 并授予不超过15%超额配售选择权 [3] 盈利预测 - 预计25-27年归母净利润12/18/24亿元 增速分别为319%/49%/30% [3] - 预计25-27年营业收入53,686/62,150/72,325百万元 增速分别为66.06%/15.77%/16.37% [3] - 预计25-27年每股收益6.56/9.76/12.74元 [3] - 预计25-27年P/E 29.04/19.50/14.94倍 [3] 催化剂 - 开店速度超预期 [3] - 净利率提升超预期 [3] - 少数股东权益收回 [3]