投资评级 - 维持"强烈推荐"评级，对应26年17x PE [1][6] 核心观点 - 25Q2收入/归母净利润同比+11.19%/+15.35%，扣非归母净利润同比+34.39%超预期 [1][6] - 国内Q2营收环比改善至+4.3%，海外延续22.3%高增长，全球市场份额超20% [6] - 成本下行推动毛利率同比+2.27pct至26.19%，净利率同比+0.38pct至10.5% [6] - 中期分红每股0.30元，新设印尼子公司加速海外扩张 [6] 财务预测 - 预计25-27年归母净利润16.5亿/18.5亿/20.5亿，EPS 1.90/2.13/2.36元 [1][6] - 25年营收预计167亿元（同比+10%），毛利率25.4%，净利率9.9% [14][15] - 26年ROE提升至14.7%，资产负债率降至42% [15] 业务表现 - H1海外营收34.62亿元（+22.59%），占比提升至43.8% [6] - Q2酵母产品营收29.8亿（+11.7%），制糖产品2.3亿（+20.1%） [6] - 糖蜜成本下降是毛利率改善主因，动态调整原料结构成效显著 [6] 市场表现 - 当前股价35.62元，总市值309亿元，26年PE 16.7x [3][15] - 12个月绝对收益+18%，跑输沪深300指数8个百分点 [5] - 每股净资产13.0元，PB 2.6x，低于历史中位数 [3][15]

行业投资评级 - 电力设备及新能源行业维持"推荐"评级 [3] 核心观点 - 海外电力装备企业收入和利润率持续增长，在手订单充足，但新增订单增速有所放缓 [1] - 数据中心相关电力基础设施和燃气轮机需求强劲，订单保持高增长 [1] - 欧美新能源并网外送和高压直流输电订单增速放缓 [1] - 中长期看，海外电气装备有望保持较高景气度，AI数据中心、基础设施升级和可再生能源渗透是主要驱动因素 [6] 行业经营表现 - 多数公司电气装备相关业务经营表现较好： - 晓星重工收入同比增长43%，营业利润率改善明显 [10] - GEV收入同比增长23%，利润率同比翻倍 [10] - 伊顿电气收入同比增长14%，创历史新高，利润率连续5个季度稳定在26%以上 [10] - 西门子能源收入同比增长23%，利润率同比增长5.6个百分点 [10] - 部分公司因高基数影响收入增速放缓： - 日立能源收入同比增长11%，此前季度同比增速都在20%以上 [10] - 现代电气收入同比下滑1% [10] 订单情况 - 新增订单增速整体趋缓： - GEV新增订单同比下滑32% [6] - 日立能源、晓星重工、三菱电机新增订单同比下滑两位数 [6] - 伊顿美国电气业务年化订单增速2%，同比下滑9个百分点 [6] - 数据中心订单保持强劲增长： - 伊顿美国数据中心订单增速高达55% [6] - 施耐德数据中心销售额和潜在需求均实现两位数增长 [6] - GEV表示数据中心需求正加速释放 [6] - 燃气轮机订单表现突出： - GEV燃气轮机新增订单同比增长近两倍，在手订单总容量达55GW [6] - 西门子能源新增订单同比增长17%，新增订单容量约9GW，其中数据中心约3GW [6] 重点公司表现 - 西门子能源： - 25Q3新增订单166亿欧元，同比增长60% [16] - 电网业务订单同比增长19%（剔除汇率影响为24%） [16] - 欧洲高压直流项目价格面临调整压力 [16] - 伊顿电气： - 通过多项并购加强数据中心电气化实力 [25] - 预计2025年下半年变压器、开关设备等产能将集中释放 [26] - GEV： - 电气化业务新增订单连续两个季度同比下滑 [34] - 数据中心、中东电网需求强劲，预计带动电气化业务全年增长 [35] - 日立能源： - 25Q2整体订单同比下滑，但基础订单保持稳固 [40] - 2024财年新增订单4.24万亿日元，同比增长24% [41] 行业规模 - 股票家数300只，占比5.9% [3] - 总市值5764.3十亿元，占比5.9% [3] - 流通市值4967.6十亿元，占比5.6% [3] 行业指数表现 - 绝对表现：1个月8.5%，6个月12.8%，12个月45.8% [5] - 相对表现：1个月4.5%，6个月5.9%，12个月20.5% [5]

行业投资评级 - 维持银行行业"推荐"评级 [4] - 银行板块短期超额收益预计在8月中下旬启动 中期行情未结束 长期年化回报和夏普比例将超越全市场 [8][9] 核心观点 信贷数据解读 - 7月全口径信贷首次出现单月负增长(-500亿元) 同比少增3100亿元 主要受季节性因素(24年7月2600亿元/23年3459亿元)和6月信贷需求透支影响 [1] - 信贷存量时代特征显著：估算2025年每月贷款到期规模约8万亿元(日均2600亿) 小月负增属正常现象 [2] - 后工业化阶段信贷增速放缓是趋势 建议更关注包含政府债的广义债务和社融增速 [2] 存款结构变化 - 7月非银存款同比多增1.3万亿至2.14万亿 居民存款同比多减0.8万亿至-1.1万亿 显示居民存款可能正流向资本市场 [2] - 2025年到期定期存款规模达105万亿 但存款迁徙资本市场应是长期过程 短期大量流动易引发市场波动 [3][4] - 银行理财规模30万亿中权益类占比仍低 财富管理转型需循序渐进 [4] 流动性展望 - 财政力度指标1同比多增0.43万亿(6月多增0.5万亿) 推动M1增速回升至5.6%(6月4.6%) [4] - 预计社融增速已处顶部区域 M1增速顶部或在10月出现 四季度财政扩张力度可能衰减 [4] - 债市流动性因存款活期化/理财化趋势将更不稳定 权益市场流动性指标或在未来季度陆续见顶 [8] 银行投资逻辑 短期驱动因素 - 8月中下旬行情启动的三大催化剂：1)为9月行情蓄力 2)业绩预喜窗口期结束 3)财报季凸显银行业绩稳定性 [9] - 当前板块绝对收益吸引力提升 调整空间有限 [9] 中期观察指标 - 行情结束需满足以下条件之一：1)大行PB达1倍 2)公募基金银行持仓占比达8-10% 3)2027年保险资金非标到期压力缓解 [9] 长期价值基础 - 财政支出向"三育"(生育/教育/养育)倾斜 利好经济内循环和银行长期收益 [10] - 银行作为优质债权持有者 超额拨备和自由现金流优势显著 建议在国有行/股份行/区域行中均衡配置 [10] 数据图表摘要 - 表1显示7月新M1增速5.6%较6月提升1个百分点 M2增速8.8% 剪刀差收窄至-3.2% [15] - 表2揭示7月人民币贷款+政府债-财政存款同比多增1.2万亿至4,240亿元 [17] - 图3显示2025年新M1月度增量季节性波动显著 7月为-28,894亿元 [23] - 表10显示2025年累计新增非银存款46,900亿元 同比多增17,300亿元 [38]

信贷数据 - 7月新增人民币贷款-500亿元，同比减少3100亿元，信贷增速下滑至6.9%[4][12] - 居民信贷新增-4927亿元，同比少增2871亿元，其中短期贷款少增1671亿元，中长期贷款少增1200亿元[12] - 企业信贷新增-8100亿元，同比少增3900亿元，中长期贷款同比少增1.3万亿元[13] 存款与货币供应 - 7月人民币存款新增5000亿元，同比多增1.3万亿元，其中居民存款少增7800亿元，企业存款多增3209亿元[15] - M2增速环比提升0.5个百分点至8.8%，M1增速提升1个百分点至5.6%[4][15] 社融与政府债 - 7月社融新增1.2万亿元，增速9%，其中政府债新增1.24万亿元，同比多增5559亿元[18] - 8月起政府债增速预计明显回落，截至13日已下降0.5个百分点[4] 市场趋势与结论 - 权益市场上涨导致"存款搬家"初步迹象显现，可能推动居民资产收益提升[4][15] - 债市利率缺乏持续向上基础，1.7%的十债收益率被视为入场窗口期[5][23]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级，看好三大业务稳固竞争力及增长潜力 [1][4] 核心观点 - 2025Q2营业收入53亿美元，同比增长38%，电商收入38亿美元同比增长33.7%，经调整EBITDA 8.3亿美元，均超市场预期 [1] - 电商业务Shopee GMV 298亿美元同比增长28.2%，订单量同比增长28.6%，核心市场收入同比+46.2%，增值服务收入同比+2.9% [4] - 数字娱乐业务收入5.6亿美元同比+28.4%，预订量同比+23.2%，上调Garena全年预订量增速指引至30%以上 [4] - 数字金融业务收入8.83亿美元同比+70%，贷款规模同比增长逾90%至69亿美元，逾期90天不良贷款率仅1.2% [4] 业务表现 电商业务 - 2025上半年Shopee GMV同比增长25%，预计Q3增势延续，全年增速有望好于年初预期 [1] - 广告收入强劲增长，使用广告产品的卖家数量同比+20%，平均广告支出同比+40%，购买转化率提升8% [4] - VIP会员计划在印尼表现优异，当地VIP会员GMV环比增长近50%，用户留存率高出20%，计划将推广至更多市场 [4] - 巴西市场25%包裹次日送达，40%两日内送达，每单物流成本同比降低16%，已成为订单量市场领导者 [4] 数字娱乐业务 - Q2季度活跃用户6.65亿同比+2.6%，付费用户比例9.3%同比+1.2pct，经调整EBITDA 3.68亿美元同比+21.6% [4] - Free Fire保持强劲增长，上调2025年预订量增速指引至30%以上 [1][4] 数字金融业务 - Q2新增超过400万首次借款用户，带来正向单用户经济效益，90天不良贷款率维持在1% [4] - 经调整EBITDA 2.55亿美元同比+55%，盈利能力持续增强 [4] 财务数据 收入与利润 - 2025E主营收入21748百万美元同比+29%，2026E 26548百万美元同比+22%，2027E 29203百万美元同比+10% [2] - 2025E经调整EBITDA 3552百万美元同比+81%，2026E 4439百万美元同比+25%，2027E 5282百万美元同比+19% [2] - 2025E每股收益4.46美元，对应PE 39倍，2026E 5.12美元对应PE 34倍 [2][8] 财务比率 - 毛利率从2023年44.7%提升至2025E 46%，净利率从2023年1.2%提升至2025E 11.4% [8] - ROE从2023年2.3%大幅提升至2025E 22.9%，资产负债率从2023年64.5%降至2025E 51.6% [8] 股价表现 - 过去1个月绝对涨幅17.4%，6个月34.2%，12个月160.2%，均显著跑赢基准指数 [3]

投资评级 - 强烈推荐（维持）[2] - 目标估值：NA，当前股价11.0元[2] - 预计2025-2026年EPS分别为0.52元、0.57元，对应PE分别为21.3x、19.4x[6] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入20.78亿元（同比-11.33%），归母净利润2.71亿元（同比-20.25%），扣非净利润2.68亿元（同比-21.06%）[1] - 基本EPS 0.17元/股（同比-22.73%），加权平均ROE 5.32%（同比-0.84pct）[1] - 经营性现金流净额5.81亿元（同比+99.10%）[5] - 销售毛利率40.50%（同比-1.61pct），销售净利率13.08%（同比-1.63pct）[5] 分业务表现 - PPR/PE/PVC产品收入：9.33亿元/4.11亿元/2.90亿元（同比-13.04%/-13.28%/-4.21%）[5] - 防水净水等其他产品收入4.25亿元（同比-8.39%）[5] - PPR/PE/PVC产品毛利率：57.53%/26.91%/23.54%（同比-1.58pct/-2.82pct/+2.55pct）[5] - 防水净水产品毛利率29.27%（同比-1.89pct）[5] 区域表现 - 国内收入19.30亿元（同比-11.27%），国外收入1.48亿元（同比-12.03%）[5] - 华东/华北/西部地区收入：10.42亿元/2.61亿元/2.88亿元（同比-13.10%/-6.25%/+0.08%）[5] 战略布局 - 完成上海新材料公司股权收购（持股比例提升至90%），25H1该公司营收1.32亿元，净利润3159.83万元（净利率23.90%）[5] - 新设乌鲁木齐新材公司和临海市伟星网络销售有限公司[5] - 全国设立50余家销售公司，覆盖3万余个营销网点，营销人员超1700人[5] - 持续推进"同心圆"战略和"伟星全屋水生态"落地[5] 股东回报 - 2025中期分红方案：每10股派1.00元（含税），合计1.57亿元，分红率58.00%[6] - 资产负债率22.9%，每股净资产2.9元[2] 行业与竞争 - 管材行业需求偏弱、竞争激烈，零售端消费疲软，工程端资金受限[6] - 原材料价格：25H1 PPR/PVC/HDPE均价同比+0.03%/-12.70%/-2.11%[5] - 工程端强化优质客户开发，推动"产品+服务"系统解决方案转型[5]

投资评级 - 维持强烈推荐评级 当前市值对应25PE10 5X、26PE9 9X [1][7] 核心观点 - 航民股份25Q2营收同比增长0 91%至24 93亿元 归母净利润同比增长5 00%至1 79亿元 净利率提升至8 13% [1][3] - 25H1印染业务收入同比减少8 58%但利润率提升0 98pct至13 35% 黄金业务收入增长0 47%且利润率提升0 06pct至2 81% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7 26/7 70/8 12亿元 对应同比增速1%/6%/6% [7][8] 财务表现 盈利能力 - 25H1毛利率同比提升2 94pct至18 96% 期间费用率仅上升0 22pct至5 29% [3] - Q2净利率同比提升0 13pct至8 13% 主要受益于费用率下降0 82pct [3] - 2025E毛利率14 0% ROE维持11%左右水平 [11] 现金流与周转 - 25H1经营现金流7 00亿元（同比-7 18%） 存货周转天数增加31天至113天 [7] - 预计2025年经营活动现金流11 19亿元 资本支出2 20亿元 [9] 业务分析 印染业务 - 25H1收入17 69亿元（-8 58%） 利润总额2 36亿元（-1 36%） 体现强成本管控能力 [2] 黄金业务 - 销量同比减少17 34%至27 244吨 但通过产品结构调整实现收入34 40亿元（+0 47%）和利润总额0 97亿元（+2 60%） [2] 估值数据 - 当前股价7 46元 对应总市值76亿元 每股净资产6 2元 [4] - 2025E每股收益0 71元 PE10 5X PB1 1X 低于行业平均水平 [8][11]

投资评级 - 下调为"增持"评级，对应26年20x PE [1][3][6] 核心观点 - Q2收入同比-3.4%，归母净利润同比-71.0%，主因线下传统渠道下滑、品牌费用投入加大及成本上行 [1][6] - H1电商渠道营收同比+12.4%，直营及其他渠道同比+154.6%，但经销渠道同比-19.8% [6] - 成本端：坚果类原材料采购价上升导致Q2毛利率-1.6pct至32.8%，销售费用率+6.4pct至20.0% [6] - 展望H2：国内7月动销环比改善，海外越南/印尼/马来渠道拓展或于Q3-Q4体现，成本预计趋稳 [1][6] 财务数据 收入与利润 - 25H1营收9.45亿元（同比-9.34%），归母净利润0.75亿元（同比-55.2%） [6] - 25-27年归母净利润预测：2.4亿/2.7亿/3.1亿，对应EPS 2.53元/2.94元/3.34元 [1][6] - 营业总收入预测：2025E 23.39亿元（同比+4%），2026E 25.77亿元（同比+10%） [2][7] 盈利能力 - Q2归母净利率5.0%（同比-11.5pct），主因毛利率下滑及费用率上升 [6] - 25E毛利率33.5%（2024年为35.5%），净利率10.1%（2024年为16.7%） [13] 渠道与品类表现 - 分品类：H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合豆果系列营收同比-1.6%/+2.1%/-9.5%/-19.9% [6] - 增量来源：会员商超Q2上新鲜萃冻干臻果，电商渠道毛利率+6.1pct [6] 股价与估值 - 当前股价57.86元，总市值54亿元（总股本93百万股） [3] - 26年PE 19.7x，PB 3.0x，EV/EBITDA 13.9x [7][13] - 近12个月股价绝对表现+18%，但6个月表现-27% [5] 股东与资本结构 - 主要股东严斌生持股56.24%，资产负债率21.1%（MRQ） [3] - 25E流动资产10.64亿元，现金3.46亿元，存货2.69亿元 [11]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级，目标估值未明确给出，当前股价1437.04元 [1][3] - 略下调25-27年EPS预测至74.13、79.16、83.47元，对应PE分别为19.4x、18.2x、17.2x [1][8] 财务表现 - 25H1实现收入/归母净利润910.9/454.0亿（同比+9.2%/+8.9%），Q2收入/净利润396.5/185.6亿（同比+7.3%/+5.3%）[1][7] - 25H1经营净现金流131.2亿（同比-64.2%），剔除金融类现金流后同比+24%，Q2现金流43.1亿（同比-84.3%）[7] - 25Q2毛利率微降0.26pct至90.4%，归母净利率下降1.1pct至49.5%，主因系列酒结构下移及市场推广费用增加（同比+20%至22亿）[7] 业务分项 - **产品结构**：25H1茅台酒/系列酒收入755.90/137.63亿（同比+10.2%/+4.7%），Q2茅台酒增速提升至+11%，系列酒下滑6.5%，腰部产品占比上升 [7] - **渠道表现**：25Q2直销/批发渠道分别增长16.5%/1.5%，直销占比提升3.59pcts至44.8%，i茅台收入同比-0.4%至48.9亿 [7] - **国际市场**：Q2国外收入同比+27.6%至17.7亿，公司推出5款"走进系列"新品和"世博会纪念酒" [7] 市场与估值 - 总市值1805.2亿十亿元，每股净资产190.0元，ROE（TTM）37.7%，资产负债率14.8% [3] - 股价表现：近12个月绝对收益4%，但相对沪深300指数跑输21个百分点 [5] 未来展望 - 预计H2仍可按进度完成任务，但需求承压下飞天批价接近成本线，双节旺季为关键观测节点 [7] - 公司通过市场份额抢占维持销售，报表层面预计平稳度过周期，回购+股息支付比例接近4% [7]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级，目标股价51.84元，对应25-27年PE为26.7/20.9/16.6倍 [1][13] 财务表现 - 25H1收入163.8亿元（同比+24.75%），归母净利润12.3亿元（同比+57.2%），毛利率19.1%（同比+1.1pct） [1] - 单Q2收入82.9亿元（同比+28.7%），归母净利润7.45亿元（同比+159.6%），毛利率20.3%（同比+4.8pct） [5] - 25-27年营收预测为421.7/506.0/594.6亿元，归母净利润45.0/57.5/72.5亿元，EPS为1.94/2.48/3.13元 [10][13] 业务结构 - 通讯用板营收102.7亿元（同比+17.6%），毛利率16.0%，持续提升A客户新品份额 [5] - 消费电子及计算机用板营收51.7亿元（同比+31.6%），毛利率24.5%，AI眼镜等端侧产品驱动增长 [5] - 汽车及服务器营收8.1亿元（同比+87.4%），加速N客户产品认证与AI ASIC合作 [5] 技术优势 - 具备3-8阶HDI量产能力，SLP产品已进入800G/1.6T光模块领域，3.2T产品研发中 [5] - 淮安三园区一期产线专注6阶以上HDI及SLP，用于AI服务器及光模块 [5] 产能扩张 - 母公司臻鼎将25-26年Capex上调至300亿新台币（70-90亿元人民币），50%用于高阶HDI/HLC产能 [5] - 泰国基地一期5月投产并通过AI服务器认证，启动二期建设；高雄园区规划30L～80L超高层产线 [5] 行业机遇 - A客户25-27年创新周期（AI iPhone/折叠机/AI眼镜）驱动软硬板技术革新 [5] - AI云管端三侧需求共振，公司卡位GPU/ASIC供应链，高阶HDI/HLC产能扩张匹配行业增长 [5][13] 市场表现 - 12个月绝对涨幅52%，相对沪深300超额收益28个百分点 [3] - 当前总市值120.2亿元，流通市值119.6亿元，ROE（TTM）13.0% [1]