投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][3][8] 核心观点 - 25Q2收入同比-9 99% 归母净利润同比+67 53% 受关税影响客户下单谨慎 但产能利用率提升和原材料价格下降推动利润率显著改善 [1] - 预计25-27年归母净利润分别为6 73亿元 7 46亿元 8 23亿元 对应25PE12 5X 26PE11X [1][8] - 越南子公司贡献79%收入 25H1净利率同比+3 67pct至10 74% [8] 财务表现 收入与利润 - 25H1营收35 91亿元(-9 99%) 归母净利润3 90亿元(+67 53%) 扣非净利润3 60亿元(+236 33%) [8] - 25Q2营收18 60亿元(-13 70%) 归母净利润2 17亿元(+42 03%) 扣非净利润2 13亿元(+85 94%) [8] - 中期派息0 15元/股 占25H1归母净利润的57 67% [8] 盈利能力 - 25H1毛利率同比+5 20pct至15 20% 净利率+5 03pct至10 86% [8] - 25Q2毛利率+2 01pct至15 51% 净利率+4 57pct至11 64% [8] - 期间费用率改善：25H1财务费用率-0 91pct 25Q2研发费用率-0 73pct 财务费用率-1 20pct [8] 现金流与周转 - 25H1经营活动净现金流3923万元(-95 57%) 因销售收入减少和原料采购增加 [8] - 存货周转天数263天(+39天) 应收账款周转天数33天(+5天) [8] 业务运营 - 越南子公司25H1收入28 28亿元(-8 44%) 净利润3 04亿元(+39 19%) [8] - 通过开拓新兴市场客户维持国内外产能利用率高位 推动利润修复 [8] 估值与预测 - 预计25-27年收入分别为81 91亿元(+3%) 87 35亿元(+7%) 92 90亿元(+6%) [8] - 当前市值8 4十亿元 对应25年PB0 8X 24年分红率95% [3][8][12]

投资评级与核心观点 - 维持"强烈推荐"投资评级 目标估值未提供 当前股价26.76元 [4][8] - 核心观点：证券业务弹性释放（经纪/两融同比+68%/+49%） 基金业务处于转型期（非货保有规模+10%） 预计25-27年归母净利润CAGR达14% [1][2][3][8][9] 财务表现 - 2025H1业绩：营业总收入68.6亿元（同比+39%） 归母净利润55.7亿元（同比+37%） 年化ROE 13.4%（较24年+0.74pct） [1] - 成本优化：营业成本率31%（同比-11pct） 销售/管理费率分别降至2%/18%（同比-1pct/-5pct） [1] - 资产规模：总资产3553亿元（较年初+16%） 归母净资产856亿元（较年初+6%） [1] 证券业务分析 - 经纪业务：手续费净收入33.6亿元（同比+68%） 股基交易额16.03万亿（同比+74%） 市占率提升至4.25% [2] - 信用业务：利息净收入12.5亿元（同比+49%） 融出资金566亿元（市占率3.06%） 货币资金利息收入7.6亿元（同比+14%） [2] - 自营业务：收入13.9亿元（同比-17%） 交易性金融资产1064亿元（较年初+48%） 年化收益率3.09% [2] 基金业务动态 - 销售规模：基金销售额10573亿元（同比+24%） 非货基销售额6260亿元（同比+25%） [3] - 保有结构：非货保有规模6753亿元（较年初+10%） 权益/固收保有规模分别3838亿/2915亿 [3] - 转型举措：推进"一键配置全球"战略 妙想AI技术研发投入5.0亿元 [3] 市场表现与估值 - 股价表现：12个月绝对涨幅128% 相对沪深300超额收益102% [6] - 估值水平：当前PE 36倍（25E） PB 4.6倍 总市值422.9亿元 [4][9] - 盈利预测：25/26/27年归母净利润预计117/130/144亿元 对应EPS 0.74/0.82/0.91元 [8][9] 财务预测 - 收入增长：预计25年营收132.2亿元（同比+13.9%） 26-27年CAGR 5.6% [9] - 利润率：25年营业利润率22.2% 较24年提升3.8pct [9] - 资产扩张：预计25年总资产3971.7亿元 交易性金融资产占比提升至30.7% [26]

工业增加值 - 7月规模以上工业增加值同比增长5.7%，环比增长0.38%[4] - 制造业增加值增长6.2%，装备制造业增长8.4%，连续24个月快于整体工业[4] - 高技术制造业增加值增长9.3%，集成电路制造增长26.9%，电子专用材料制造增长21.7%[4] 固定资产投资 - 1-7月固定资产投资同比增长1.6%，7月环比下降0.63%[4] - 扣除房地产开发投资后增速达5.3%，房地产开发投资同比下降12.0%[4] - 制造业投资同比增长6.2%，消费品制造业如电动自行车增长45.3%，高端设备如航空航天器增长26.3%[4] 房地产 - 1-7月房地产开发投资53580亿元，同比下降12.0%，7月单月同比下降17%[4] - 新开工面积同比下降19.4%，土地成交建筑面积同比减少14.2%[4] - 1-7月商品房销售额49566亿元，同比下降6.5%，7月单月销售额环比下降47.5%[4] 消费 - 7月社会消费品零售总额3.87万亿元，同比增长3.7%[4] - 家电零售额增长28.7%，通讯器材增长14.9%，家具增长20.6%[4] - 汽车销量同比增长14.7%，新能源车渗透率升至48.7%[4] 服务消费 - 1-7月服务零售额同比增长5.2%，交通出行服务和文体休闲服务保持两位数增长[4]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级 目标价20.20-25.25美元（当前股价17.33美元）[1][4] 核心财务表现 - 25Q2营业收入258亿元（同比-4%） GMV 514亿元（同比+1.7%） Non-GAAP归母净利润20.8亿元（同比-4.1%）[1] - 25Q3收入指引207~217亿元（同比0-5%） 高于市场预期的-0.2%[1][4] - 2025E-2027E Non-GAAP归母净利润预测：89/93/94亿元 对应PE 6.9/6.6/6.5倍[2][9] 运营亮点 - SVIP会员数同比+15% 贡献52%在线销售额（环比+1pct 同比+5pct）[4] - 25Q2毛利率23.5%（超预期23.2%） 履约费用率8.17%（同比+0.12pct）[4] - 25Q2回购3.498亿美元 10亿美元回购计划剩余额度6.46亿美元[4] 财务数据摘要 - 2025E预测：营收1074亿元（同比-1%） ROE 16.3% 资产负债率39.4%[2][9] - 现金储备：25Q2现金及等价物293亿元（同比+11.2%）[5] - 每股指标：2025E EPS 15.09元 每股经营现金流14.87元[9] 战略优势 - 正品特卖心智+供应链差异化优势巩固平台价值[1][4] - 通过跨品类协同和整合营销提升用户价值[4] - 承诺将不少于75%的2024年Non-GAAP净利润用于分红+回购[4]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级，目标价146-182港元/股（当前股价121.1港元）[1][4][6] 核心财务表现 - **收入超预期**：2025Q2营业收入3566.6亿元（同比+22.4%），京东零售收入3100.75亿元（同比+20.6%），均超彭博一致预期[1][6] - 1P业务：带电类收入同比+23.4%（预期+15.2%），日百类收入同比+16.4%（预期+13.9%）[6] - 3P业务：服务收入724.5亿元（同比+29.1%），平台及广告收入同比+21.7%加速增长[6] - **利润分化**：京东零售经营利润139.4亿元（同比+37.9%，OPM 4.5%），但新业务亏损147.77亿元（低于预期的-92亿），拖累集团Non-GAAP归母净利润73.94亿元（同比-48.9%）[1][6] - **用户增长**：活跃用户及购物频次同比增速均超40%，外卖和京喜为主要驱动力[6] 业务分项分析 - **零售主业**：供应链壁垒推动毛利率15.9%（同比+0.12pct），国补政策持续驱动家电3C品类增长[1][6] - **外卖业务**：全职骑手突破5万人，入驻商家超150万家，UE持续改善，但Q2亏损高于预期[6] - 生态协同：外卖用户购买电商商品渗透率提升，三季度将上线交叉购买算法系统[6] 财务预测与估值 - **收入展望**：2025E-2027E主营收入预计1317.9/1338.7/1383.2亿元，同比+14%/+2%/+3%[3][6] - **利润预测**：Non-GAAP归母净利润2025E-2027E为276/491/634亿元（对应EPS 7.25/14.37/18.83元）[3][6] - **估值方法**：基于2026E净利润8-10倍PE得出目标价[6] 股价表现 - 绝对回报：1个月/6个月/12个月分别+9.1%/+17.6%/+20%[5] - 相对回报：1个月/6个月跑赢基准+6.0%/+2.4%，但12个月跑输-9.8%[5]

行业投资评级 - 互联网行业评级为"推荐"（维持）[4] 核心观点 - 中报季临近，持续推荐业绩稳中向好且AI领先布局的互联网龙头公司，包括腾讯控股、泡泡玛特、快手、网易、哔哩哔哩、美图公司等[1] - 行业规模：股票家数160只（占比3.1%），总市值1877.4十亿元（占比2.0%），流通市值1709.0十亿元（占比2.0%）[4] - 行业指数表现：绝对表现1个月/6个月/12个月分别为5.1%/10.6%/54.0%，相对沪深300超额收益分别为2.4%/5.2%/31.2%[6] 上市公司重要公告 - 大智慧：湘财股份解质押322.7万股，累计质押7980.98万股（占持股41.54%/总股本4.01%）[2][10] 行业新闻与技术进展 - **小米**：开源MiDashengLM-7B模型，首Token延迟为业界先进模型的1/4，数据吞吐效率达20倍[7][10] - **面壁智能**：开源MiniCPM-V4.0，图像理解能力超越GPT-4.1-mini[7][10] - **百度智能云**：推出AI数字员工，覆盖营销、销售等7类职能[7][10] - **Anthropic**：发布ClaudeOpus4.1，编码性能达SWE-bench测试74.5%[7][10] - **OpenAI**：推出GPT-5，支持复杂推理和创意写作，免费用户逐步开放[7][10] - **腾讯**：开源文档处理工具WeKnora，具备多模态信息整合能力[7][10] - **武汉大学&蚂蚁集团**：联合发布遥感大模型SkySense++，基于2700万组多模态影像训练[11] 市场表现回顾 - **指数表现**：恒生互联网科技业指数周涨2.37%，产业互联网综合服务指数跌1.58%[11][13] - **个股表现**： - A股：大智慧涨1.45%，三六零跌4.76%[15][16] - 港股：快手-W涨6.10%，腾讯控股涨4.86%，哔哩哔哩-W涨2.47%[15][16] 核心推荐组合分析 - **腾讯控股**： - 游戏业务25Q1收入595亿元（同比+24%），《王者荣耀》流水创新高[17] - 广告收入319亿元（同比+20%），AI技术提升投放效率[17] - 资本开支275亿元（同比+91%），重点投入AI应用场景[17] - **快手-W**： - 可灵AI视频大模型全球评测第一，25Q1收入1.5亿元[18] - DAU/MAU达57.3%（同比+0.8pct），使用时长133.8分钟（同比+4.3分钟）[18] - **网易-S**： - 《漫威争锋》登顶Steam畅销榜，《七日世界》上线后覆盖160地区下载榜首[20] - 25Q1游戏收入240亿元（同比+12.1%），营业费用同比下降14.4%[20] - **哔哩哔哩-W**： - 25Q1经调整净利润3.6亿元（同比扭亏），毛利率36.3%（同比+8pct）[22] - 广告收入19.98亿元（同比+20%），《三国：谋定天下》游戏收入同比+76%[22]

投资评级 - 强烈推荐（维持）[2] - 目标估值：NA，当前股价7.4元[2] - 预计2025-2027年PE分别为19.4倍、18.4倍、17.6倍，PB分别为1.5倍、1.4倍、1.4倍[6] 业绩表现 - 2025H1营业收入2694亿元（yoy+1.3%），归母净利润230亿元（yoy+5.5%）[1] - 25Q2营收1349亿元（yoy+2.6%），归母净利润142亿元（yoy+7.1%）[5] - 净利润率提升至9.2%（yoy+0.3pct）[5] - 自由现金流131亿元（yoy+13.9%）[5] 业务发展 基础业务 - 移动业务收入1066亿元（yoy+1.3%），ARPU 46.0元（yoy-0.6%）[5] - 宽带业务收入641亿元（yoy+0.2%），ARPU 48.3元[5] - 25H1移动用户净增819万户（Q1 495万+Q2 324万）[5] 产业数字化 - 收入749亿元（yoy+1.6%），数据中心机架超58万架[5] - AIDC收入184亿元（yoy+7.4%），自有智能算力43EFLOPS[5] 战略新兴业务 - 天翼云收入573亿元（yoy+3.8%），自研操作系统通过国家安全测评[5] - AI业务收入63亿元（yoy+89.4%），应用终端用户超1亿户[5] - 量子业务收入同比增171.1%，安全业务收入91亿元（yoy+18.2%）[5] - 卫星业务收入同比增20.5%，视联网收入同比增46.2%[5] 财务与股东回报 - 资本开支342亿元（yoy-27.5%），全年预算836亿元[5] - 中期股息每股0.1812元（yoy+8.4%），派息率72%[5] - 资产负债率46.6%，ROE（TTM）7.3%[2] - 总市值677.2十亿元，流通市值574.5十亿元[2] 股价表现 - 12个月绝对涨幅34%，相对沪深300超额收益8%[4] - 近1个月/6个月分别下跌2%/4%[4]

行业投资评级 - 报告对传媒互联网行业维持"推荐"评级，特别强调SLG赛道和游戏板块的高景气度 [1] - 重点推荐标的包括【神州泰岳】【ST华通】【哔哩哔哩】等11家公司，心动公司因业绩超预期被单独强调 [1][2] 核心观点 SLG赛道发展逻辑 - **出海扩张**：2024年SLG占全球游戏市场10%份额（175亿美元），2025年题材多元化与轻量化趋势显著，微信小游戏TOP10中已出现《无尽冬日》等SLG融合产品 [1] - **研发与买量策略**：头部厂商通过高频迭代（如《无尽冬日》全球收入28亿美元）和动态投放（44万条广告素材）提升业绩 [1] - **未来趋势**：产品轻量化（小游戏用户转化）和多品类融合（如休闲+SLG）将持续，重点关注【ST华通】【神州泰岳】等具备研发能力的公司 [1] 心动公司业绩亮点 - **游戏表现**：自研游戏《仙境传说M》《心动小镇》推动收入增长，Taptap平台广告优化带动利润提升 [2] - **产品储备**：新品《伊瑟》国际服表现良好，国内版9月公测；开放世界MMO《仙境传说RO 2》预计12月首测 [6] 市场数据表现 行业指数 - 传媒行业指数周涨1.95%（排名第17），年初累计涨21.47%（排名第6），游戏板块涨幅突出 [1][9] - 个股周涨幅前五：吉视传媒（+39.9%）、巨人网络（+23.59%）；跌幅最大为幸福蓝海（-17.61%） [11][12] 细分领域数据 游戏 - iOS畅销榜TOP10中腾讯占7款，《和平精英》《王者荣耀》居前二 [31] - 安卓热玩榜心动《心动小镇》居首，米哈游《原神》《崩坏：星穹铁道》上榜 [32] 影视 - 电影周票房冠军《南京照相馆》6.89亿元，占周票房42.7% [17] - 电视剧收视率TOP3：《锦月如歌》（2.086%）、《以法之名》（1.838%） [22] 图书 - 虚构类畅销书前三：《红岩》《一句顶一万句》《红楼梦》 [33] - 少儿类榜首《成大事者：我命由我不由天》，文化科普类图书占多数 [35]

投资评级 - 增持（维持）[3] - 当前股价27 66元 目标估值NA [3] 核心观点 - 2026-2030年维持70%分红率 延续2022-2024年高分红承诺 [1][6] - 葛洲坝航运扩能工程总投资266亿元 工期91个月 年均投资35亿元 社会效益显著且对分红业绩影响有限 [6] - 2025H1营收365 87亿元(+5 02%) 归母净利润129 84亿元(+14 22%) 水电资产现金流稳定 [6] - 推进溪洛渡/向家坝电站装机调整及扩机 抽蓄+新能源项目打开成长空间 [6] 财务数据 利润表 - 2025E归母净利润346 38亿元(+7%) 2027E达363亿元 [2][9] - 毛利率从2023年57 8%提升至2027E 60 2% [10] - 每股收益2025E 1 42元 2027E 1 48元 [2][10] 资产负债表 - 总资产2025E 5481 38亿元 负债率从2023年62 9%降至2027E 43 9% [7][10] - 流动资产2025E 1579亿元 现金495亿元 [7] 现金流量 - 2025E经营现金流608 24亿元 投资现金流6 32亿元 [8] - 2025E股利分配75 85亿元 2026E增至155 87亿元 [8] 估值指标 - 当前PE 19 5x(2025E) PB 2 9x [2][10] - EV/EBITDA 2025E 13 8x [10] 股东结构 - 大股东三峡集团持股46 81% 流通市值6640亿元 [3] 股价表现 - 近12个月绝对收益-2% 相对沪深300落后29个百分点 [5]

行业投资评级 - 推荐（维持）[3] 核心观点 - 信贷高存量、后工业化和城镇化时代背景下，信贷增速放缓是必然趋势，广义信用扩张将更多依赖财政支撑[1] - 2025年全年贷款到期规模（不含年内新发年内到期部分）为65.63万亿元，占上市银行2024年末贷款的37.2%[5] - 2025Q1到期贷款规模22.22万亿元，占上市银行2024年末贷款的12.6%[5] - 全行业贷款到期规模逐年攀升：2022年65.96万亿元、2023年76.77万亿元、2024年87.73万亿元、2025年95.04万亿元[5] - 信贷存量时代，个别信贷季节性小月小幅负增不必过度解读，包含政府债的广义债务和社融增速更值得关注[5] 行业规模 - 股票家数41只，占比0.8%[3] - 总市值11255.0十亿元，占比11.7%[3] - 流通市值10654.2十亿元，占比12.1%[3] 行业指数表现 - 绝对表现：1个月-4.7%，6个月12.8%，12个月34.6%[5] - 相对表现：1个月-8.6%，6个月6.9%，12个月8.5%[5] 贷款结构分析 - 截至2025年7月，金融机构贷款总规模268.51万亿元，其中住户贷款83.51万亿元（占比31.10%），企(事)业单位贷款181.32万亿元（占比67.53%）[5] - 2025H1各类贷款余额：住户短期贷款21万亿元，住户中长期贷款62万亿元，企(事)业单位短期贷款42万亿元，企(事)业单位票据融资15万亿元，企(事)业单位中长期贷款109万亿元[10] - 2025H1各类贷款净增量：住户短期贷款0.3万亿元，住户中长期贷款1.6万亿元，企(事)业单位短期贷款6.0万亿元，企(事)业单位票据融资8.8万亿元，企(事)业单位中长期贷款7.2万亿元[13] 上市银行贷款到期情况 - 2025年贷款到期规模/年初贷款余额：国有行33.6%，股份行41.7%，城商行49.7%，农商行49.6%[27] - 2025Q1贷款到期规模/年初贷款余额：国有行10.5%，股份行16.7%，城商行16.6%，农商行16.0%[28] - 单家银行数据：工商银行2025年到期87,365亿元（占比31.6%），建设银行94,540亿元（占比37.8%），招商银行28,736亿元（占比43.4%）[27]