投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 目标市值67.31亿元 较当前股价有11.0%向上空间 [8][18] - 当前市值对应2025-2027年PE分别为32X/27X/22X [6][8] 核心观点 - 印刷业务为基石 智能卡与机器人业务快速发展 形成三大业务板块协同发展格局 [1][7][18] - 2025H1收入5.81亿元(+0.3%) 归母净利润0.78亿元(+10.9%) 单Q2净利润0.36亿元(+29.9%) 盈利改善明显 [7][18][26] - 智能卡业务爆发式增长 2024年覆合类收入1.95亿元(+20%) 2025H1达1.62亿元(+133.8%) [7][18][21] - 布局机器人高潜赛道 已形成政务/党建/教育等全场景产品并实现销售收入 [7][18][92] 业务板块分析 覆合类业务（智能卡） - 行业需求稳定增长：2024年全球智能卡总需求95.8亿张 2021-2024年CAGR为0.9% 预计2024-2027年保持1.0%增速 [7][42] - 公司竞争优势：2011-2013年通过银联/万事达/Visa认证 具备设计印刷优势 为客户提供特殊工艺智能卡 [7][63][67] - 产能快速扩张：2025-2027年收入预计3.90/5.86/7.61亿元 增速+100%/+50%/+30% [9][114] 技术服务业务 - 档案存储及电子化：2023年档案寄存市场规模181.3亿元 第三方寄存仅占7% 成长空间广阔 [80][86] - 机器人布局：2023年全球机器人行业规模614亿美元 2019-2023年CAGR为12.0% 服务机器人285亿美元为最大细分赛道 [92][93] - 收入预测：2025-2027年技术服务收入2.10/2.32/2.58亿元 增速+8.5%/+10.5%/+11% [9][114] 印刷类业务 - 电子化冲击缓解：2024年收入7.58亿元(-4.1%) 2025H1收入2.99亿元(-21.3%) 预计25H2基数走低后改善 [21][101] - 盈利能力领先：2025H1印刷毛利率35.8%(+3.4pct) 高于鸿博(12.5%)/盛通(10.7%)等同行 [21][107] - 收入预测：2025-2027年收入6.21/6.56/6.95亿元 增速-18%/+5.5%/+6% [10][114] 财务预测 - 2025-2027年营收预计12.47/14.98/17.39亿元 增速+5.9%/+20.2%/+16.1% [6][115] - 2025-2027年归母净利润1.88/2.28/2.76亿元 增速+19.3%/+20.9%/+21.1% [6][115] - 毛利率持续改善：预计从2024年32.4%提升至2027年36.4% [6][115] 竞争优势 - 客户资源积累：银行/保险/政府等优质客户资源 渠道复用性强 [18][42][62] - 技术资质齐全：拥有银联/万事达/Visa等认证 具备数字人民币钱包卡制作能力 [63][73] - 高分红回报：近年分红率保持在80%以上 2024年股息率2.25% [2][36]

行业投资评级 - 报告对电力、天然气、环保等行业给出具体投资分析意见，推荐和关注多个细分领域及公司[4] 核心观点 - 8月发电量创同期新高，日均发电首次突破300亿千瓦时，同比增长1.6%[4][7] - 风电对增量发电贡献最大，贡献124亿千瓦时，火电贡献105亿千瓦时[4][8] - 全球天然气供需偏宽松，价格窄幅震荡，美国Henry Hub周跌1.80%[4][18] - 投资主线聚焦水电、绿电、核电、火电、气电、环保等高股息和产业链一体化标的[4] 电力行业总结 - 8月规上工业发电量9363亿千瓦时，同比增长1.6%，日均发电302亿千瓦时[4][7] - 1-8月累计发电量64193亿千瓦时，同比增长1.5%，日均发电量同比增长1.9%[4][7] - 火电8月增长1.7%，贡献增量105亿千瓦时；风电增长20.2%，贡献增量124亿千瓦时；光伏增长15.9%，贡献增量74亿千瓦时[4][7][8] - 水电同比下降10.1%，减少166亿千瓦时[4][7][8] - 投资推荐国投电力、川投能源、长江电力等水电；新天绿色能源、龙源电力等绿电；中国核电、中国广核等核电；国电电力、华能国际等火电[4][16] 天然气行业总结 - 美国Henry Hub现货价格$2.89/mmBtu，周跌1.80%；荷兰TTF现货€32.00/MWh，周持平；英国NBP现货79.85 pence/therm，周涨1.08%[4][18][19] - 东北亚LNG现货价格$11.50/mmBtu，周持平；中国LNG出厂价4019元/吨，周跌0.84%[4][18] - 美国天然气库存34330亿立方英尺，较五年均值高6.3%；欧洲库存924.60太瓦时，占库存水平81.22%[18][21][26] - 投资推荐昆仑能源、新奥能源等城燃企业；新奥股份、九丰能源等天然气贸易商[4][40] 环保行业总结 - 受益化债和互换便利推进，关注高股息标的如光大环境、洪城环境等[4] - SAF（可持续航空燃料）量价齐升，建议关注嘉澳环保、海新能科等[4] - 投资推荐还包括物产环能、中泰股份、冰轮环境、华光环能等热电联产、氢能制氢环节公司[4] 一周行情回顾 - 燃气板块和电力设备相对沪深300跑赢，公用事业、电力及环保板块跑输[42][43] 公司及行业动态 - 内蒙古乌拉特中旗150万千瓦风储基地投运，年发电54.4亿千瓦时[50] - 藏粤直流工程启动，输电容量1000万千瓦，年送电超430亿度[51] - 青海完成绿电挂牌交易2332万千瓦时，累计省内绿电交易39亿千瓦时[52] - 重庆发布2025年可再生能源电力消纳责任权重34.2%[56] - 内蒙古要求新上"两高"项目绿电消费比例不低于所在地平均水平，数据中心绿电消费比例提升至80%以上[60] - 多家公司发布中期报告、利润分配、股权激励等公告[62][63]

投资评级 - 首次覆盖江顺科技并给予"买入"评级 基于公司深耕铝型材挤压模具及设备行业多年 主业业绩扎实稳健 同时积极打造成长曲线 微通道技术有望复用至数据中心液冷领域 海外市场拓展持续推进 未来有望凭借产品性能和性价比优势抢占海外品牌份额 [8][9] 核心观点 - 江顺科技是国内铝型材挤压模具及配套设备行业领先企业 产品矩阵完善 涵盖铝型材挤压模具及配件 铝型材挤压配套设备和精密机械零部件三大领域 [8][18][22] - 公司通过模具和配套设备两类产品优势叠加 业务协同 为客户提供一站式配套服务 利用高频产品切入低频产品领域 低频产品带动高频产品销售 两类核心产品相互促进 [8] - 公司全面深化国际化战略 积极开拓海外市场 2025H1海外收入1.90亿元 同比增长31.91% 海外收入占比提升至38.51% 未来随着加速海外布局 设立海外本地化团队和产能 有望进一步强化在海外市场的竞争力 扩大海外收入规模 [8] - 公司已有布局微通道模具业务 技术有望拓展应用至数据中心液冷领域 近日与九宇建木成立合资公司江宇科技 主营3D打印业务 持股55% 基于九宇建木的技术优势 合资公司有望进军液冷板3D打印业务 [8][87] 财务数据及盈利预测 - 2024年营业总收入11.36亿元 同比增长9.0% 归母净利润1.55亿元 同比增长6.3% 毛利率35.5% ROE 21.7% [2] - 2025H1营业总收入4.94亿元 同比下降14.1% 归母净利润0.50亿元 同比下降40.7% 毛利率34.8% ROE 3.9% [2] - 预计2025E营业总收入10.40亿元 同比下降8.5% 归母净利润1.20亿元 同比下降22.5% 每股收益2.00元/股 毛利率32.0% ROE 8.6% 市盈率41X [2][8][9] - 预计2026E营业总收入12.34亿元 同比增长18.6% 归母净利润1.75亿元 同比增长45.6% 每股收益2.91元/股 毛利率34.3% ROE 11.1% 市盈率28X [2][8][9] - 预计2027E营业总收入14.66亿元 同比增长18.8% 归母净利润2.42亿元 同比增长38.4% 每股收益4.03元/股 毛利率36.2% ROE 13.3% 市盈率20X [2][8][9] 公司业务与竞争优势 - 公司成立于2001年 起家于铝型材挤压模具制造 业务逐步延伸至配套设备和精密零部件 形成研发 设计 制造 销售一体化的业务格局 能够为客户提供系统化的整体解决方案 [18][21] - 公司股权结构集中稳定 实际控制人张理罡直接持有36.71%股权 并通过天峰管理间接持有2.48%股权 合计持股39.19% 控制44.96%的表决权 [19] - 公司围绕产品 客户 技术三方面强化自身竞争优势 定制开发 规格丰富 配套服务三维打造产品优势 深耕行业20余年 积累丰富的优质客户资源 包括华建铝业 栋梁铝业 鑫铝股份 豪美新材 敏实集团 旭升集团 兴发铝业等 [72][73][77] - 公司持续自主研发和人才引进 保持技术领先性 主持起草了有色金属行业首部铝型材热挤压模具行业标准 获批设立了院士工作站和省高精度工业模具数字化设计工程技术研究中心 [77] 行业市场规模与格局 - 2024年我国铝型材挤压模具市场规模超60亿元 根据中国有色金属加工工业协会数据 2018-2024年我国铝挤压材产量从1980万吨增长至2330万吨 测算对应的挤压模具市场从53.46亿元增长至62.91亿元 [8][69] - 铝型材挤压模具行业玩家以中小企业为主 头部企业凭借技术和规模优势逐步提升份额 公司作为头部企业 模具收入从2018年2.06亿元增长至2024年4.76亿元 市场份额从3.85%提升至7.57% [8][65][69] - 我国模具行业实现稳步增长 市场规模从2011年的1590亿元扩张至2023年的3434亿元 CAGR 6.63% 模具产量从2011年的1046万套增长至2023年的2696万套 CAGR 8.21% [8] 业务分项预测 - 铝型材挤压模具及配件业务 预计2025年收入4.29亿元 同比下降10% 毛利率37% 2026年收入5.14亿元 同比增长20% 毛利率40% 2027年收入6.17亿元 同比增长20% 毛利率42% [9] - 铝型材挤压配套设备业务 预计2025年收入3.64亿元 同比下降15% 毛利率32% 2026年收入4.37亿元 同比增长20% 毛利率33% 2027年收入5.24亿元 同比增长20% 毛利率34% [10] - 精密机械零部件业务 预计2025年收入1.74亿元 同比增长10% 毛利率33% 2026年收入2.09亿元 同比增长20% 毛利率35% 2027年收入2.51亿元 同比增长20% 毛利率37% [10]

行业投资评级 - 报告对汽车行业持积极态度 建议关注科技驱动板块和底部白马标的[3] 核心观点 - 牛市行情下 科技驱动板块如机器人、低空经济有望跟涨[3] - 机器人板块跟随特斯拉产业链 下半年业绩有望反弹 关注拓普、爱柯迪、三花、新泉等[3] - 低空经济板块7月获政策催化 关注万丰奥威、宗申动力等白马标的[3] - 底部优秀白马标的如星宇、科博达胜率高且稳健[3] - 央国企改革带来突破性变化 关注上汽及东风[3] - 投资主线为科技+中高端+国央企改革 推荐蔚来、小米、小鹏、理想等主机厂[3] - 智能化趋势关注华为鸿蒙高端智能代表江淮汽车、赛力斯等[3] - 推荐具备强业绩增长、机器人布局或海外拓展能力的零部件企业[3] 行业情况更新 - 2025年第37周乘用车零售总量45.0万辆 环比+24.65% 同比-7.79%[3] - 传统能源车销量18.2万辆 环比+27.27% 同比-21.55%[3] - 新能源车销量26.8万辆 环比+22.94% 同比+4.69%[3] - 新能源渗透率达59.56%[3] - 传统车原材料价格指数最近一周-0.4% 最近一月-0.3%[3] - 新能源车原材料价格指数最近一周-0.1% 最近一月-1.1%[3] 市场表现 - 汽车行业总成交额9227.39亿元 环比+31.03%[3] - 汽车行业指数收8106.53点 全周上涨2.95%[10] - 沪深300指数收4501.92点 全周下跌0.44%[10] - 汽车行业周涨幅在申万一级行业中位列第4位 较上周上升11位[10] - 行业个股上涨151个 下跌141个[16] - 涨幅最大个股：均胜电子+44.2% 山子高科+39.7% 开特股份+33.8%[16] - 跌幅最大个股：浩物股份-15.6% 春兴精工-15.1% 潍柴重机-10.8%[16] - 汽车市盈率31.10 在申万一级行业中位列第16[13] - 沪深300市盈率13.96[13] 智能驾驶国家标准 - 工信部发布组合驾驶辅助系统强制性国家标准征求意见稿[4] - 标准参考UN R171国际规范 结合中国复杂道路场景[4] - 将系统分为基础单车道、基础多车道和领航辅助三类[4] - 构建系统安全运行三重保障体系：能力表现、安全保障和使用方式[4] - 建立场地试验、道路试验和文件检验的多层级验证机制[4] - 全生命周期管理覆盖研发、生产和运行环节[4] - 中国标准相较国际规范呈现四大差异：禁止抑制方向盘提示、细化道路试验方法与场景、扩大培训覆盖范围、新增车端数据记录要求[4] - L2级组合驾驶辅助渗透率超过50%[5] 重点企业动态 **蔚来汽车** - 全新ES8基于NT3.0平台打造 综合功率520千瓦 零百加速3.97秒[6] - 配备102kWh电池组 CLTC续航635公里 支持5C超充和换电[6] - 价格区间40.68-44.68万元[6] - 车长5280mm 风阻系数0.259Cd[6] - 搭载SkyOS·天枢车机和骁龙8295P芯片[6] - 配备"Aquila天鹰座"超感系统 支持高速/城区领航辅助[7] - 同步推出ET9 Horizon Edition特别版 售价81.8万元起[7] - 十年累计投入充换电网络和研发超过180亿元与600亿元[6] **特斯拉** - 马斯克斥资10亿美元增持250万股 股价盘前大涨超7%[8] - Model Y L在中国市场10月已售罄 新订单预计2025年11月交付[8] - 董事会为马斯克制定新薪酬方案 价值约1.03万亿美元[8] - 方案要求未来十年将公司估值提升至7.5万亿美元[8] - 设立12项运营目标包括电动车销量1200万、AI机器人销量100万等[8] **其他车企动态** - 禾赛科技正式登陆港交所 募资41.6亿港元[33] - 广汽与华为联合打造全新品牌"启境"[34] - 理想汽车与宁德时代签署五年全面战略合作协议[53] - vivo与小鹏汽车达成战略合作[54] - 小米汽车召回超11万辆SU7[56] 新产品发布 **岚图汽车** - 2026款岚图梦想家正式上市 价格32.99-43.99万元[26] - 上市18小时大定突破10000台[36] **比亚迪** - 2026款海豹07 DM-i上市 售价14.98-18.68万元[31] - 唐DM-i智驾版加推175km纯电续航版 17.98万元起[32] **其他新品** - 享界S9T上市 售价30.98-36.98万元 累计小订突破40000台[37] - 上市24小时大定量突破7500台[50] - 吉利银河M9上市 限时价17.38-23.88万元[41] - 上市24小时大定突破23000台[51] - 奇瑞风云X3L上市 置换价10.99-14.99万元[40] - 荣威M7 DMH上市 限时价8.58-10.28万元[38] 行业数据 **销售数据** - 9月1-14日全国乘用车市场零售73.2万辆 同比-4% 环比+6%[58] - 今年以来累计零售1549.7万辆 同比增长9%[58] - 9月1-14日全国乘用车厂商批发77.4万辆 同比-3% 环比+18%[62] - 今年以来累计批发1881.6万辆 同比+12%[62] **库存数据** - 2025年8月汽车经销商库存预警指数为57.0% 位于荣枯线之上[63] **原材料价格** - 传统车原材料：钢材+0.3% 铝材-1.4% 塑料+0.1% 橡胶-1.6% 玻璃+3.4%[67] - 电池原材料：镍-0.3% 钴+1.0% 碳酸锂+1.6%[67] - 传统车原材料价格指数最近一周-0.4% 最近一月-0.3%[67] - 新能源车原材料价格指数最近一周-0.1% 最近一月-1.1%[67] **海运与汇率** - FDI海运综合指数较9月12日+3.3% 较上月+7.7% 较2024年末+76.7%[72] - 美元兑人民币中间价7.1128元/美元 环比+0.15%[75] - 欧元兑人民币中间价8.3834元/欧元 环比+0.61%[75] 公司公告 - 均胜电子新获150亿元汽车智能化产品项目定点[78] - 亚通精工推出470万股限制性股票激励计划[78] - 爱柯迪拟收购卓尔博71%股权 募集配套资金11.18亿元[80] - 多家公司发布股东减持计划[79][81][82][83][85]

投资评级 - 道生天合AHP得分剔除流动性溢价因素后为2.23分，位于非科创体系AHP模型总分的30.2%分位，处于中游偏上水平；考虑流动性溢价因素后为2.38分，位于40.6%分位，处于上游偏下水平 [2][5] - 假设以95%入围率计，中性预期情形下，网下A类配售对象的配售比例为0.0197%，B类为0.0170% [2][5] 核心观点 - 公司是风电树脂材料龙头企业，2024年风电环氧树脂与高性能结构胶市场份额分别全球第一和第三，其中2023年结构胶国内市占率达29.63% [2][6][8] - 公司环氧树脂产品实现对主流风机叶型的全覆盖，并打破国外品牌在大型和海风叶片领域的垄断，是唯一同时向Vestas供应环氧树脂和结构胶的中资企业，海外收入占比从2022年不足1%提升至2025H1的4.12% [2][6][8] - 在新型复合材料领域，公司通过合资建厂探索碳纤维原材料、锂电金属外壳替代等国产化路径；在新能源汽车胶粘剂领域，已通过比亚迪、一汽大众等认证，2024年销量同比增长41.51% [2][12][14] - 风电行业需求旺盛，2025年新增装机预计105-115GW，存量改造潜在规模约45GW；2030年全球/中国环氧树脂销量预计达49.77/34.31万吨，2024-2030年年均复合增速约6.5% [2][16][17] - 公司2025H1因下游需求旺盛上调产品售价，且高毛利产品布局显效，营收和归母净利润分别同比增长46.77%、65.06%；预计2025年1-9月营收同比增长22.32%-27.03%，归母净利润同比增长48.21%-58.43% [2][20] 业务与市场地位 - 公司主营风电叶片用材料（2025H1占比82%）、新型复合材料用树脂（12%）、新能源汽车及工业胶粘剂（5%） [7] - 风电环氧树脂产品覆盖中材科技、时代新材等头部客户，终端客户包括金风科技、远景能源等；高性能结构胶国内仅公司和康达新材通过主流认证 [7][8] - 2023年公司风电叶片专用环氧树脂国内市占率41.87%，与Westlake Chemical并列全球第一梯队 [17] 财务表现 - 2022-2024年营收CAGR为-2.92%，归母净利润CAGR为18.38%，主因原材料降价导致产品调价 [20] - 2025H1毛利率为12.43%，净利率为4.76%，较2022年明显提升；高毛利产品及海外市场贡献显著 [20][23] - 收现比（2025H1为0.59）低于可比公司均值，资产负债率（2025H1为49.97%）高于可比公司但呈下降趋势 [25][27] - 研发费用率（2025H1为2.47%）低于可比公司平均水平 [28] 行业前景与增长动力 - 风电叶片中环氧树脂成本占比超60%，全球环氧树脂复合材料市场规模预计2027年达429.2亿美元，2020-2027年CAGR约6.2% [16][17] - 新能源汽车胶粘剂需求受动力电池增长驱动，预计2025年全球新能源车用胶量达67.2万吨 [17][18] 募投项目 - 募集资金拟用于年产5.6万吨高端胶粘剂及复合材料树脂系统项目（投资额5.71亿元）和偿还银行贷款（1.35亿元） [30][33] - 项目达产后将新增高性能复合材料树脂年产能1.90万吨、高端胶粘剂年产能3.70万吨，税后内部收益率19.24%，静态投资回收期7.55年 [30][33]

行业投资评级 - 继续推荐互联网云+芯片板块 [3] - 继续推荐游戏板块 [4] - 继续推荐悦己消费板块 [4] 核心观点 - 国内互联网云计算行业正在复刻北美巨头发展路径，AI带动云景气度向上，形成资本投入与收入增长的正循环 [4] - 互联网云厂商竞争格局中，具备自研大模型和自研芯片能力的公司更具优势，能避免同质化竞争并提升长期利润率 [4] - AI应用进入布局期，游戏板块估值存在抬升基础，长视频政策底已现，电影国庆档来临 [4] 云计算领域 - 国内互联网云厂商Q2收入加速，AI相关算力和token收入增长强劲，并带动传统云产品增长 [4] - 推荐阿里巴巴（模型一梯队+云计算海量客户+自研芯片平头哥）、腾讯控股（游戏支撑强劲+云计算和AI场景未被充分定价）、金山云（背靠金山小米的高弹性标的）、百度（低PE主业+云与芯片提升估值） [4] - 云景气核心驱动：25Q1国产模型（如DeepSeek、通义千问）进步，25Q3核心驱动为互联网自研国产芯片 [4] 游戏领域 - 预期25Q3游戏行业继续景气上行，26年PE中枢15-20倍，估值未高估 [4] - 估值抬升基础：更多公司证明长青游戏开发运营能力、跨品类全球化扩张能力、游戏IP价值二次变现潜力、游戏作为AI商业化重要场景 [4] - 重点推荐腾讯控股（《三角洲行动》国服DAU突破3000万）、巨人网络（《超自然行动》IP价值）、华通（SLG全球化）、恺英网络（传奇盒子增量+AI应用布局） [4] - 关注25Q4产品有变化的公司：心动公司（伊瑟国服）、三七互娱（小游戏利润释放）、哔哩哔哩（《三国：百将牌》10月测试）、神州泰岳、完美世界、吉比特等 [4] AI应用领域 - 美图等AI应用调整源于竞争，但产品侧具备更强用户心智、运营能力和数据积累 [4] - 美图公司26年调整后归母净利润预期13.3亿元，约30倍PE [4] 影视娱乐领域 - 长视频剧集政策底已现，广电21条优化审核机制，提升项目周转和投资ROI [4] - 电影国庆档储备影片包括《志愿军3》《三国星空》《刺杀小说家2》 [4] - 关注芒果超媒、阅文集团等细分领军公司基本面回暖 [4] 悦己消费领域 - 推荐网易云音乐、泡泡玛特、大麦娱乐 [4] 重点公司估值数据 - 腾讯控股：总市值5384亿人民币，25年预期收入7464亿（+13%），归母净利润2556亿（+15%），25年PE 21倍 [6] - 网易：总市值6861亿，25年预期收入1167亿（+11%），归母净利润356亿（+6%），25年PE 19倍 [6] - 泡泡玛特：总市值3333亿，25年预期收入310亿（+138%），归母净利润103亿（+223%），25年PE 32倍 [6] - 哔哩哔哩：总市值816亿，25年预期收入300亿（+12%），归母净利润25亿（扭亏），25年PE未提供 [6] - 美图公司：总市值388亿，25年预期收入40亿（+17%），归母净利润9亿（+61%），25年PE 41倍 [6]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 核心观点 - 电力行业8月日均发电量首次突破300亿千瓦时达302亿千瓦时 同比增长1.6% 1-8月累计发电量64193亿千瓦时 同比增长1.5% [4][9] - 发电结构持续优化 风电对增量发电贡献最大 8月单月贡献124亿千瓦时增量 占比84% 光伏贡献74亿千瓦时增量 占比50% [4][10][11] - 全球天然气供需偏宽松 价格窄幅震荡 美国Henry Hub现货价格周跌1.80%至$2.89/mmBtu 欧洲TTF现货价格持平于€32.00/MWh [4][20] - 投资主线聚焦水电/绿电/核电/火电/气电/环保等多领域 推荐国投电力、龙源电力、中国核电、华能国际等标的 [4][18][19] 电力行业分析 - 8月规上工业发电量9363亿千瓦时 同比增长1.6% 其中火电6274亿千瓦时（+1.7%）水电1479亿千瓦时（-10.1%）核电645亿千瓦时（+5.9%）风电738亿千瓦时（+20.2%）光伏538亿千瓦时（+15.9%）[9] - 1-8月累计发电量64193亿千瓦时 同比增长1.5% 其中风电6966亿千瓦时（+11.6%）光伏3867亿千瓦时（+23.4%）火电41753亿千瓦时（-0.8%）水电8387亿千瓦时（-5.5%）[14] - 投资建议关注：1）水电推荐国投电力、川投能源、长江电力 2）绿电建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力 3）核电建议关注中国核电、中国广核 4）火电推荐国电电力、华能国际、华电国际 [4][18] 天然气市场分析 - 美国天然气库存量达34330亿立方英尺 较五年均值高6.3% 产量维持历史高位致价格低位震荡 [23] - 欧洲天然气库存量为924.60太瓦时 库存水平达81.22% 约为五年均值的93.2% [29] - 东北亚LNG现货价格持稳于$11.50/mmBtu 预计随着夏季结束供需进一步宽松 [20][38] - 投资建议关注：1）城燃企业推荐昆仑能源、新奥能源 2）天然气贸易商推荐新奥股份、九丰能源 [4][44] 环保与装备领域 - 环保板块建议关注高股息标的如光大环境、洪城环境 以及SAF标的嘉澳环保、海新能科 [4] - 电源装备领域推荐东方电气及哈尔滨电气 因雅下工程开工推动需求释放 [4][19] - 氢能制氢环节建议关注华光环能 可控核聚变低温环节关注中泰股份、冰轮环境 [4] 行业动态摘要 - 内蒙古能源乌拉特中旗150万千瓦风储基地投运 年发电量约54.4亿千瓦时 [54] - 藏粤直流工程启动建设 总投资532亿元 投运后年输送清洁能源超430亿千瓦时 [55] - 青海完成西北首笔绿电挂牌交易 交易量2332万千瓦时 全年绿电交易达39亿千瓦时 [56] - 重庆发布2025年可再生能源消纳责任权重目标为34.2% 多晶硅行业绿电消费比例要求34.2% [60]

行业投资评级 - 看好行业评级 [3] 核心观点 - 在TMT领涨的牛市行情下，以科技为驱动的板块如机器人、低空经济等有望跟涨 [4] - 机器人板块建议关注特斯拉产业链标的及国内具备新技术和产业积累的公司 [4] - 低空经济板块在政策催化下有望迎来行情 [4] - 需关注底部优秀白马标的及央国企改革带来的投资机会 [4] - 投资主线聚焦科技+中高端+国央企改革，推荐强α主机厂、智能化趋势受益者、国央企整合标的及业绩增长确定的零部件企业 [4] 行业情况更新 - 2025年第37周乘用车零售总量45.0万辆，环比+24.65%，同比-7.79% [4] - 传统能源车销量18.2万辆，环比+27.27%，同比-21.55% [4] - 新能源车销量26.8万辆，环比+22.94%，同比+4.69%，渗透率达59.56% [4] - 传统车原材料价格指数最近一周环比-0.4%，新能源车原材料价格指数环比-0.1% [4] 市场情况更新 - 汽车行业总成交额9227.39亿元，环比+31.03% [4] - 汽车行业指数收8106.53点，全周上涨2.95%，涨幅高于沪深300指数 [4] - 行业周涨幅在申万一级行业中排名第4，较上周上升11位 [4] - 个股上涨151只，下跌141只，涨幅前三为均胜电子(+44.2%)、山子高科(+39.7%)、开特股份(+33.8%) [4] 本周事件总结 - 智能辅助驾驶国家标准征求意见稿发布，构建三重安全保障体系，明确三类系统分类 [5] - 新标准填补安全规范空白，针对L2级辅助驾驶渗透率超50%后的安全需求制定 [6] - 蔚来发布全新ES8和ET9特别版，ES8基于NT3.0平台，性能升级，售价40.68-44.68万元 [7] - 新ES8搭载智能驾驶系统Aquila天鹰座和超感系统，支持高速/城区领航辅助 [9] - 马斯克增持特斯拉10亿美元股票，推动股价盘前大涨超7% [10] - 特斯拉董事会为马斯克制定新薪酬方案，涉及12项运营目标及公司估值提升要求 [10] 本周行情回顾 - 汽车行业指数上涨2.95%，沪深300指数下跌0.44% [12] - 汽车行业PE为31.10，在申万一级行业中排名第16位 [15] - 重点公司股权质押比例较低，长安汽车、广汽集团等质押比例为0% [25] 行业新闻摘要 - 多家车企发布新车型及预售信息，包括岚图梦想家、哈弗大狗Plus、比亚迪海豹07 DM-i等 [29][30][34] - 禾赛科技完成港股上市，募资41.6亿港元 [36] - 广汽与华为合作推出新品牌"启境" [38] - 小米汽车因辅助驾驶问题召回11.7万辆SU7 [62] - 理想汽车与宁德时代签署五年战略协议 [59] 销量及市场数据 - 9月1-14日乘用车零售73.2万辆，同比-4%，累计零售1549.7万辆，同比+9% [65] - 9月1-14日厂商批发77.4万辆，同比-3%，累计批发1881.6万辆，同比+12% [69] - 8月经销商库存预警指数57.0%，环比下降0.2个百分点 [70] 原材料及成本跟踪 - 传统车原材料指数周环比-0.4%，月环比-0.3% [74] - 新能源车原材料指数周环比-0.1%，月环比-1.1% [74] - 海运成本周环比+3.3%，月环比+7.7% [80] - 美元兑人民币汇率周环比+0.15%，月环比-0.32% [83] 公司公告摘要 - 均胜电子获150亿元新项目定点 [86] - 多家公司发布股权激励、减持及合作计划，包括亚通精工、爱柯迪、绿通科技等 [86][89][90]

核心观点 - 报告开发了一套量化算法用于识别上证指数的趋势与震荡状态，并基于机器学习模型预测市场状态，构建动态仓位管理策略，在2020-2025年回测期内决策树模型驱动的策略实现77.20%总回报和1.12夏普比率，显著优于基准的14.68%总回报和0.30夏普比率 [2][46][70][74] 市场状态划分方法 - 市场状态分为趋势和震荡两种，趋势状态下适用动量策略（追涨杀跌），震荡状态下适用均值回归策略（低买高卖），正确识别状态对择时和选股至关重要 [6] - 采用两阶段算法划分历史状态：第一阶段使用Zig-Zag算法（转折阈值10%、最小年化收益20%、持续时间63天）初步识别趋势波段，第二阶段通过断点修正（Binseg算法）将趋势衰竭段重新标记为震荡，提升标签准确性 [8][9][10] - 算法应用于2015年以来上证指数数据，有效复现市场参与者认知，例如2018年熊市被准确识别为趋势状态 [11][12] 回测与数据设置 - 回测区间为2020年1月2日至2025年8月29日（共1373天），训练集占前70%（961天），测试集占后30%（412天），因2020年后市场切换频繁、波动减弱，需针对性建模 [13] 特征变量构建 - 从价格、成交量、波动率维度构建6个特征变量，均通过训练集参数优化： - **价格维度**：Feature_MA_1030（MA10持续40天高于/低于MA30，准确度58.58%）、Feature_MA_0510（MA5持续20天高于/低于MA10，准确度53.80%）、Feature_price_120（120天价格斜率绝对值超过去一年80%分位数时标记震荡，准确度60.25%） [16][17][18][19] - **成交量维度**：Feature_Volume（昨日成交量超过去一年70%分位数时标记震荡，准确度63.48%） [20] - **波动率维度**：Feature_Volatility_past（过去20天布林带宽度均值超过去一年80%分位数时标记震荡，准确度55.78%）、Feature_Squeeze_Breakout（布林带宽度小于过去一年中位数且30天内突破尝试＞1次时标记趋势，准确度57.54%） [21][22][23][24][25] - 单个特征在测试集准确度均提升，其中Feature_Volume达75.24% [26][27] 模型训练与评估 - 等权模型（六特征简单平均）测试集准确度82.04%，20日平滑后提升至88.59% [27][30] - 逻辑回归模型赋予特征权重：Feature_MA_1030（1.70）、Feature_price_120（1.46）、Feature_MA_0510（1.26）为核心变量，测试集准确度83.25%，平滑后83.50% [31][32][33][38] - 决策树模型通过变量交互判断状态：优先检查成交量异常→高波动状态→均线排列→长期斜率，测试集准确度80.10%，平滑后83.98% [39][41][42][44] - 所有平滑后模型测试集准确度均超80%，等权模型最高（88.59%），逻辑回归模型泛化能力最强 [44][45] 策略验证与表现 - 策略框架：基础仓位50%，每周三调仓，趋势状态下收益＞0时每涨1%加仓0.1、收益＜0时每跌1%减仓0.1，震荡状态下执行反向操作，仓位限制在0-100% [47][49] - 人工标注信号策略在回测期内总收益61.62%，年化波动率9.35%，最大回撤-9.18%，夏普比率0.99，显著优于基准（总收益14.68%，夏普比率0.30） [48][50][56] - 等权信号策略总收益31.54%，但超额收益不稳定，2022-2024年多次跑输基准，最大回撤-30.72% [57][63] - 逻辑回归信号策略总收益40.62%，年化波动率9.34%，最大回撤-13.06%，夏普比率0.69，在2022年和2024年下跌中有效控险 [64][70] - 决策树信号策略表现最优：总收益77.20%，年化波动率9.88%，最大回撤-9.18%，夏普比率1.12，在2022年和2024年下跌时仓位降至零规避回撤 [70][74] 研究总结 - 决策树模型驱动的策略通过状态识别与动态仓位管理实现卓越风险收益比，其表现甚至优于使用"完美"标签的策略，表明信号与策略适配性至关重要 [74][75] - 未来研究方向可分离宏观状态战略信号与短期战术信号，结合后可能进一步提升策略表现 [75]

投资评级 - 道生天合AHP得分剔除流动性溢价因素后为2.23分，位于非科创体系AHP模型总分的30.2%分位，处于中游偏上水平；考虑流动性溢价因素后为2.38分，位于40.6%分位，处于上游偏下水平 [2][7] - 假设以95%入围率计，中性预期情形下，网下A、B两类配售对象的配售比例分别为0.0197%、0.0170% [2][7] 核心观点 - 公司是风电树脂材料龙头企业，2024年风电环氧树脂与高性能结构胶市场份额分别全球第一和第三，其中2023年结构胶国内市占率达29.63% [2][8][11] - 公司环氧树脂产品实现对主流风机叶型的全覆盖，并打破国外品牌在大型和海风叶片领域的垄断格局，是唯一同时向Vestas供应环氧树脂和结构胶的中资企业，海外收入占比从2022年不足1%提升至2025H1的4.12% [2][8][11] - 在新型复合材料领域，公司与业内企业合资建厂探索国产化替代路径，包括碳纤维原材料、锂电金属外壳替代方案等 [2][15] - 在新能源汽车及工业胶粘剂领域，公司已通过比亚迪、一汽大众、亿纬锂能等认证并批量供货，积极推进特斯拉、宁德时代、小米汽车等客户认证；2024年新能源汽车胶粘剂销量同比增长41.51% [2][17] - 受益于2025H1下游需求旺盛，公司上调国内产品售价且海外高端产品及新能源车胶粘剂布局显效，业绩同比大幅增长，毛利率水平比2022年明显提高 [2][23] 行业需求与前景 - 风电新增装机与老旧改造驱动需求增长，2025年新增装机预计105-115GW，存量改造潜在规模约45GW；环氧树脂占叶片成本超60%，2030年全球/中国环氧树脂销量预计达49.77/34.31万吨，2024-2030年年均复合增速均约6.5% [2][19] - 风电机组高功率和叶片大型化趋势催化对高性能材料的需求 [2][19] - 新能源汽车领域，胶粘剂虽在电池中占比较小，但受益于动力电池强劲增长，预计2025年全球新能源车用胶将达67.2万吨 [2][19][21] - 碳纤维/环氧树脂复合材料作为金属替代品推动需求，2027年全球环氧树脂复合材料市场规模预计达429.2亿美元，2020-2027年复合年增长率约6.2% [20] 财务表现 - 2022-2024年收入CAGR为-2.92%，归母净利润CAGR为18.38%；2025H1营收和归母净利润分别同比增长46.77%、65.06% [2][23] - 2025H1销售毛利率为12.43%，净利率为4.76%，均高于2022年水平（毛利率10.76%、净利率3.14%） [26][27] - 公司预计2025年1-9月实现营业收入26.00-27.00亿元，同比增长22.32%-27.03%；归母净利润1.45-1.55亿元，同比增长48.21%-58.43% [23] - 收入规模在可比公司（上纬新材、惠柏新材、德邦科技、康达新材）中领先 [2][23][25] - 研发费用率低于可比公司平均水平，2022-2024年及2025H1分别为2.74%、3.18%、2.71%、2.47% [31][32] 募投项目 - 公司计划公开发行不超过13,188.00万股新股，募集资金扣除发行费用后拟投入7.06亿元，其中6.94亿元用于年产5.6万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目及偿还银行贷款 [33][37] - 项目达产后将新增高性能复合材料树脂系统年产能1.90万吨，动力电池用等高端胶粘剂年产能3.70万吨，主要运用于风力发电、新能源汽车等领域 [36][37] - 项目静态投资回收期7.55年（税后），内部收益率19.24%（税后） [37]