报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 建立FOMC发言数据库用以复盘历史并预测未来政策动向，解决如何量化观察FOMC态度倾向、追踪哪些成员发言、判断货币政策拐点及哪些成员发言指引更精准等痛点，还分析了两党对美联储路径的影响 [1] 根据相关目录分别进行总结 为什么要研究FOMC表态 FOMC是美国联邦储备系统核心货币政策制定机构，了解其表态可辅助判断未来议息会议决议结果，为此建立涵盖2018年以来所有与会成员演讲的FOMC发言数据库 [8] 哪些成员的发言能提供更精准的指引 - 对发言范围与态度处理，按观点鲜明程度分类赋分取综合表态评分，以R方大小判断发言范围对预测下一次会议实际利率决策结果的优劣 [9] - 前置条件为理事会正常运转和发言充足，18 - 21年因多方因素导致理事会运转不正常、发言不足，相关性表现不理想，18年至今R方平均低于22年至今约16个百分点 [15] - 除当期票委与9、10、12区指示性较弱外，其余均有较强指引性，全部与会者和6、8、10区指引性最强，其次为永久票委、理事会与1、3、5区 [18] - 加降息分化：加息主看全部与会成员发言，降息更应多看理事会表态，综合表态评分对加息指导效果更显著；地方联储表态中，加息区间东南部指引显著，降息区间则中西部指引明显 [22][28] - FOMC政策风格呈“折中”特征，地方联储官员表态值得重视，降息背景下关注偏保守担职理事以及中西部地区联储会否做出降息发言 [29] 历史上加/降息前FOMC相应发言占比 - 18年至今加息区间内，东南部地区、全部与会成员、永久投票权票委与非当期票委指引性较强，下一次实际执行加息月份平均“支持加息”发言占比49% [41] - 18年至今降息区间内，担职理事、理事会、永久投票权票委与4、7区指引性较强，下一次实际执行降息月份平均“支持降息”发言占比分别为1%、6%、7%与16% [41] - 从综合表态评分维度，直到8月会议才有可能打开降息通道，25年上半年“降息预期落空”有迹可循 [42] 两党影响美联储路径 - 特朗普解雇鲍威尔实际执行概率不高，白宫倾向等待鲍威尔期满卸任或在美联储翻修案落槌后行动 [53] - 两党对联储施加影响方案：一是“影子主席”方案，指导二级市场并强化市场货币政策路径预期管理，但不直接影响FOMC投票；二是提名货币政策观点一致的理事影响货币政策走向，在野党常质疑候选人立场或经济主张来阻挠，特朗普应会避免“污点”候选人 [53][54][55]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年PE为23X、19X、15X [3][4] 核心业绩表现 - 25H1营收84.97亿元（+37.80%），归母净利润12.93亿元（+45.71%），扣非归母净利润12.36亿元（+47.04%） [1] - 25Q2单季营收52.70亿元（+50.21%），归母净利润8.46亿元（+61.53%），扣非归母净利润7.99亿元（+59.97%） [1] - 25Q2毛利率、净利率分别提升至32.61%（+0.07Pct）、16.43%（+1.18Pcts） [1] - 存货同比增长35.61%至47.15亿元，支撑后续增长 [1] 市场与业务亮点 - **海外市场**：25H1海外营收28.62亿元（+88.95%），占比提升至33.68%，毛利率提升1.87Pcts至35.69% [2] - **国内市场**：受益于全国发电装机容量同比增长18.7%及电网投资同比增长14.6%，公司巩固750kV及以下GIS/GIL产品份额，拓展750KV新品类 [2] - **新业务**：汽车电子业务营收4545万元（+216.58%），超级电容及锂电池业务高速增长 [2] 财务预测 - 2025-2027年营收预测：193.87亿元（+25.4%）、236.84亿元（+22.2%）、284.71亿元（+20.2%） [3][7] - 2025-2027年归母净利润预测：27.59亿元（+34.7%）、34.99亿元（+26.8%）、44.29亿元（+26.6%） [3][7] - 2025年毛利率、净利率预计提升至32.02%（+0.77Pct）、14.23%（+0.97Pct） [7][8] 行业与战略 - 2025年计划新增合同订单268亿元（+25%），营收目标185亿元（+20%） [1] - 全球电网建设需求驱动增长，新产品（如750KV设备）及新市场（发电行业）持续放量 [2][3]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年归母净利润分别为12.93亿元、17.97亿元、24.68亿元，对应PE分别为21x、15x、11x [4][6] 核心财务表现 - **收入与利润高增长**：2025H1实现收入53.51亿元（同比+15.67%），归母净利润5.01亿元（同比+51.19%）；Q2收入28.92亿元（环比+17.62%），净利润2.94亿元（环比+42.34%）[1] - **三大业务板块增长**： - 合成树脂销量39.18万吨（同比+15.48%），收入28.10亿元（同比+10.35%） - 先进电子材料及电池材料销量4.01万吨（同比+14.90%），收入8.46亿元（同比+32.43%） - 生物质产品销量13.41万吨，收入5.16亿元（同比+26.47%）[2] - **盈利能力提升**：2025E毛利率24.98%（同比+1.37pct），净利润率10.72%（同比+2.06pct）[6][9] 业务进展与战略布局 - **电池材料项目**：拟发行25亿元可转债投入绿色新能源电池材料产业化项目，开发酚醛树脂基和重组树脂基硅碳用多孔碳材料双技术路线[3] - **电子材料突破**： - 成功开发M6至M9超低损耗材料，覆盖高频高速、高耐热性等场景 - 芯片封装用高纯液体环氧树脂实现量产，满足FC-BGA、CoWoS等先进封装工艺要求[4] 盈利预测 - **未来三年展望**： - 2025E-2027E营业收入预计120.59/142.96/169.95亿元（CAGR+18.9%） - 归母净利润12.93/17.97/24.68亿元（CAGR+38.1%），EPS 1.53/2.12/2.92元[6][9] - **运营效率优化**：2025E存货周转天数70天（同比-17天），应收账款周转天数60天（同比-14天）[9]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价对应2025-2027年PE分别为35倍、12倍、9倍 [4][5] 核心观点 - 出口成为业绩新增长点：2025H1公司MTBE、丁酮、顺酐出口量分别达152.05万吨（+15.64%）、13.27万吨（+18.95%）、10.98万吨（+6.13%）[1] - 东南亚市场布局优势显著：新加坡占中国MTBE出口量83.64万吨（+10.97%），公司105万吨醇醚装置投产后将强化区域供应能力 [2] - 印度市场潜力突出：丁酮出口印度2.15万吨（+85.08%），顺酐出口印度虽下滑9.3%但其他地区如意大利（+99.44%）、印尼（+70.2%）增长显著 [3][4] 产品分析 MTBE - 价格承压：2025年华东均价5507元/吨（同比-14.58%），广东出口15.5万吨（+32.86%）[2] - 出口结构：新加坡（83.64万吨）、阿联酋（19.78万吨+43.96%）、马来西亚（19.58万吨）为主要目的地 [2] 丁酮 - 价格波动剧烈：2025H1均价7303元/吨，8月跌至7100元/吨，7月曾达7998元/吨 [3] - 出口高增长：广东出口3.89万吨（+138.38%），德国（+224.27%）、印度（+85.08%）需求激增 [3] 顺酐 - 区域出口分化：广东出口1.47万吨（+82.93%），印度市场下滑9.3%但阿联酋（+19.84%）、意大利（+99.44%）补位 [4] 财务预测 - 业绩反弹预期：2025-2027年归母净利润预测1.38亿（-55.1%）、4.08亿（+196.3%）、5.46亿（+33.8%）[5] - 营收增长：2026年增速27.2%至114.01亿元，毛利率从2025年14.54%回升至2027年18.11% [9][10] - 每股指标：EPS从2025年0.36元升至2027年1.42元，ROE由3.42%提升至11.28% [10] 产能与区位优势 - 新增产能：2025年105万吨混合醇醚装置投产，强化东南亚出口竞争力 [2] - 华南供应链地位：作为华南主要顺酐供应商，受益于区域出口基础设施 [4]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心财务表现 - 2025H1营收248.88亿元同比减少5.81% 归母净利润2.87亿元同比增加160.36% 扣非归母净利2.64亿元同比增加211.50% [1] - 2025Q2营收134.86亿元环比增18.27% 归母净利润1.54亿元环比增16.17% 扣非归母净利1.39亿元环比增10.36% [1] - 2025Q2毛利率3.18%同比增0.37pct 吨钢净利42.7元/吨环比降2.3元/吨 [2] - 2025年业绩考核目标为净销量1700万吨 净利润16亿元 [4] 业务运营亮点 - 管材销量654.77万吨同比增4.18% 2025Q2销量360.55万吨环比增22.54% [2] - 管带价差265元/吨环比降5元/吨 仍处高位 [2] - 2025Q2毛利环比增0.50亿元主要来自销量增加 投资收益贡献0.44亿元 [2] 战略布局进展 - 收购吉林华明管业70.96%股权布局东北市场 与河北海乾威钢管合作新增JCOE工艺油气输送管产品 [3] - 设立天津友发国际管业子公司 组建海外投资团队调研目标国家市场 [3] - 2025H1全国焊接钢管产量2970.80万吨同比增4.4% 公司市占率持续扩大稳居龙头 [3] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测6.40/6.93/7.54亿元 对应PE 14/13/12倍 [4] - 2025E营收529.25亿元同比降3.5% 净利润7.11亿元同比增50.6% [5][11] - 2025E毛利率3.30% 净利润率1.21% ROE 9.13% [11]

行业投资评级 - 推荐 维持评级 [5] 核心观点 - 覆铜板厂商集体涨价：全球最大覆铜板制造商建滔积层板宣布所有板料价格上调10RMB/HKD，宏瑞兴科技、威利邦电子等厂商跟进 [1] - 上游原材料成本驱动涨价：SHFE铜价从4月9日71694元/吨涨至8月15日79060元/吨，涨幅超10%，电子纱、电子布等原材料同步涨价 [1] - 下游PCB扩产支撑需求：胜宏科技、沪电股份等龙头24-25年扩产投入超300亿元，生益电子吉安工厂二期项目年产能达70万平米 [2] - AI与传统需求共振：AI算力板需求旺盛，消费电子旺季叠加关税担忧消散，非AI PCB订单外溢至新厂商 [2] 重点公司分析 - 生益科技：2025E EPS 1.19元，PE 38倍，股价56.36元 [4] - 南亚新材：2025E EPS 1.06元，PE 61倍，股价65.17元 [4] - 建滔积层板：2025E EPS 0.71港元，PE 19倍，股价13.45港元 [4] - 宏和科技：2025E EPS 0.14元，PE 246倍，股价35.50元 [4] 投资建议 - 覆铜板标的：生益科技、南亚新材、建滔积层板 [3] - 上游材料标的：宏和科技、中材科技、德福科技 [3] - 设备标的：大族数控、芯碁微装、东威科技 [3]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年归母净利润为36.46、41.73、55.02亿元，对应PE分别为14/12/9X [4][6] 核心财务表现 - **营收与利润增长**：2025上半年营收92.46亿元（同比+42.14%），归母净利15.96亿元（同比+48.43%）；Q2营收49.24亿元（同比+31.95%，环比+13.95%），归母净利9.02亿元（同比+57.67%，环比+29.99%）[1] - **金属价格驱动**：Q2黄金均价3281美元/盎司（同比+40.3%，环比+14.3%），白银均价33.68美元/盎司（同比+16.8%，环比+5.6%），推动矿产金/银毛利率达79.15%/55.20%（同比+7.26/6.03pct）[2] - **成本控制**：上半年矿产金/银成本150.96/2.83元/克（同比+3.1%/4.8%），整体净利率19.0%（同比+0.6pct）[2] 产量与产销数据 - **产量波动**：上半年矿产金/银/铅精粉/锌精粉产量3.7/61.8/4354/7917吨（同比-11%/-25%/-14%/+41%），Q2锌精粉环比+367%至6521吨 [2] - **产销平衡**：上半年销大于产，全年黄金产量目标维持8吨，其他金属产量不低于2024年水平 [2] 战略布局与项目进展 - **港股IPO计划**：拟在24个月内推进港股上市，以优化资本结构并拓展国际融资渠道 [3] - **云南资源整合**：收购云南西部矿业52%股权及勐稳、大岗坝探矿权，芒市复产持续推进 [3] - **纳米比亚金矿储备**：Twin Hills金矿资源量99吨（品位1.09克/吨），预计2027年投产，年产黄金5吨（成本1011美元/盎司）；Ondundu金矿推断资源量28吨（品位1.13克/吨）[3] 盈利预测 - **未来三年展望**：预计2025-2027年营收164.42/179.74/214.17亿元（同比+21.0%/+9.3%/+19.2%），归母净利36.46/41.73/55.02亿元（同比+67.8%/+14.4%/+31.9%）[5][9] - **盈利能力提升**：2027年毛利率/净利率预计达42.74%/28.55%，ROE升至23.17% [9]

行业投资评级 - 智能驾驶行业评级为"推荐 维持评级" [6] 核心观点 技术演进 - 智能驾驶技术从模块化架构演进至端到端一体化架构，特斯拉引领BEV+Transformer+OCC技术路线 [16][17][18] - VLA（Vision-Language-Action）模型成为当前技术热点，通过多模态融合与思维链推理提升决策可解释性 [2][36][37] - 端到端架构使代码量从30万行缩减至3,000行，但算力需求从300TOPS跃升至3,000-5,000TOPS [57] 竞争格局 - 特斯拉凭借全栈自研+数据闭环+Dojo超算构建技术壁垒，国内车企在数据闭环与工程化效率上仍存差距 [3][13] - 国内头部车企加速VLA部署，理想采用"蒸馏先行"方案，小鹏选择"强化主导"路径 [46][50][55] - 车端芯片竞争激烈，2024年海外厂商市占率73.2%，华为/地平线等自主厂商市占率17.7% [58][59] 商业化进展 - 2024年10-20万元车型高阶智驾搭载率仅5%，"智驾平权"将推动功能下沉至主流价格带 [4] - Robotaxi或于2026年规模化落地，2030年市场规模达数千亿，24小时运营模式将显现成本优势 [4][15] - L3级智能驾驶在政策与技术双驱动下加速落地，车企需突破可靠性与安全性要求 [34] 技术架构分析 算法演进 - BEV+Transformer架构实现4D感知，摆脱对高精地图依赖 [17] - 占用网络(OCC)技术弥补BEV高度信息缺失，提升动态障碍物识别能力 [18] - 端到端架构实现"感知-决策-控制"一体化，驾驶行为更接近人类直觉 [24][35] 算力需求 - L3级自动驾驶需500-1,000TOPS算力，L5级需求或超5,000TOPS [57] - 车企加速自研芯片，小鹏图灵AI芯片单颗算力700TOPS，蔚来神玑NX9031达1,000+TOPS [63][64] - 云端算力建设加速，吉利星睿智算中心2.0达23.5EFLOPS，特斯拉Dojo超算中心88.5EFLOPS [69][70] 数据闭环 - 数据闭环实现"采集-训练-部署"正循环，特斯拉影子模式+Dojo超算构建标杆 [80] - L5级自动驾驶需170亿公里训练数据，高质量数据筛选与标注成关键挑战 [75][81] - 百度打造合规级数据闭环，通过数据脱敏与区域限制满足监管要求 [80] 商业化路径 市场渗透 - 激光雷达2024年装机量突破150万颗，渗透率6%，成本下探至15万元车型 [86][88] - 纯视觉方案成本优势显著，特斯拉8摄像头总成本约200美元，但依赖大算力支撑 [90] - L2+++级别中纯视觉方案占比32.1%，多传感器融合占比58.4% [91] 应用场景 - 城市NOA功能加速普及，特斯拉FSD V13人工干预间隔达3,000公里 [95] - Robotaxi商业化落地后，算法调度能力将驱动规模效应显现 [4] - 智能驾驶功能从高端选配向全民刚需转变，渗透率有望快速提升 [35]

投资评级 - 维持"推荐"评级 基于公司在特种电源行业的龙头地位及数据中心等领域的战略布局 [4][6] 核心财务表现 - **营收增长**：1H25实现营收5.5亿元(YOY +12.9%) 其中2Q25营收3.2亿元(环比+36.6% 同比+10.3%) [1] - **盈利能力承压**：1H25毛利率同比下滑3.8ppt至39.1% 净利率同比下滑2.5ppt至-17.0% 2Q25毛利率同比下滑9.7ppt至35.8% [1] - **子公司表现分化**：武汉永力营收同比+40.9%至1.35亿元(净利润0.10亿元) 深圳雷能营收同比-4.5%至1.27亿元(净利润-0.27亿元) [2] 业务进展 - **数据中心战略**：深圳雷能数据中心电源项目完成度71% 产品已覆盖多家客户 市场推广能力提升 [2] - **产能建设**：深圳西格玛电源/特种电源/SiP微系统/电机驱动/功率半导体项目进度分别为37%/47%/46%/79%/20% 合计投入10.5亿元 [2] - **研发投入**：1H25研发费用率35.7%(同比-3.5ppt) 期间费用率54.3%(同比-3.1ppt) [3] 财务预测 - **盈利展望**：预计2025-2027年归母净利润分别为0.44亿/2.53亿/4.76亿元 对应PE 248x/43x/23x [4][5] - **营收预测**：2025E营收12.02亿元(YOY +30.4%) 2026E营收20.10亿元(YOY +67.3%) [5][10] - **资产负债表**：2Q25在建工程7.4亿元(较年初+61.4%) 应收账款10.3亿元(较年初-0.2%) 存货9.1亿元(较年初+5.9%) [3] 行业地位与战略 - **行业定位**：国内特种电源龙头 深耕航空航天及通信领域 拓展低轨卫星/电驱电机/功率半导体等新业务 [4] - **需求恢复预期**：2025年积极扩产 预计盈利能力将随需求恢复好转 [1][4]

核心观点 - 报告构建了跨行业的转债正股估值评分框架，采用纵向（个股相对于自身历史水平）和横向（个股在同行业中的相对位置）两个维度，对正股进行二维定位，以挖掘估值性价比 [1][9] - 横向估值框架通过筛选行业适用的估值指标（PE、PB、PS）和有效的二级财务指标，计算横向评分，低横向估值组（0-20%）较无可用指标组平均最大回撤低15pct，抗回撤能力突出 [1][10][24][25] - 纵向估值框架通过计算PS、PB、PE的历史分位数均值及财务指标调整，低纵向估值正股在上涨行情中弹性更强，例如2025年6月27日-8月1日期间，估值80%以上组平均涨幅仅4.42%，显著低于其他组别 [2][29][33] - 综合横纵向评分（各占50%权重），当前低估转债标的集中在国防军工、基础化工、建筑装饰（横向评分低）及环保、美容护理、汽车、食饮（纵向评分低）等行业，具体包括麒麟转债、岱美转债等20只估值性价比突出的标的 [3][34][44] 横向估值框架 指标适用性筛选 - 通过三个维度筛选行业适用的一级指标：有效数据点不足（如PE要求EPS>0且PE<90）、指标跨期稳定性不足（变异系数超出最低值+0.03范围）、个股估值离散过大（假定价格范围超过2倍均价） [11][12][14][16] - PB覆盖行业最广（申万29个行业中27个适用），PE(3年非负均值)全面优于PE，成为PE的优质替代 [17][18] 二级指标有效性 - 以PE(3年非负均值)、LnPB、PS为因变量，ROE、净利润率等财务指标为自变量，通过固定效应模型回归筛选系数显著且符号符合经济意义的二级指标（如资产负债率系数为负） [20] 评分计算与效果 - 横向评分=一级指标分位数（50%）+二级指标调整（ROE等占30%，两年复合增速占20%），权重根据指标适用性动态调整 [21][23] - 低横向估值组在2025年上半年波动市中表现稳健，0-20%组较无指标组回撤低15pct [24][25] 纵向估值框架 - 数据范围：2021年6月至今，避免未来值干扰，一级指标（PS、PB、PE历史分位数均值）与二级指标（资产负债率、ROE等历史分位数）各占50%权重 [28] - 上涨行情中低分位个股弹性显著，如"反内卷"行情中估值80%以上组涨幅仅4.42%，低于其他组别 [29][33] 低估标的筛选 - 横向低分行业：国防军工（横向评分6%）、基础化工（21%）、建筑装饰（23%） [34][44] - 纵向低分行业：环保（15%）、美容护理（10%）、汽车（13%）、食饮（30%） [34][44] - 综合评分前20标的：麒麟转债（汽车，横纵向评分10%）、岱美转债（汽车，19%）、珀莱转债（美容护理，26%）等，兼具低估值与高弹性 [34][44]