投资评级 - 维持目标价25.5港元及买入评级 [2][6][12] - 潜在涨幅达29.7% [1][6] 核心业务表现 - 2季度核心OTA业务收入同比增长14%，住宿收入增15%，交通收入增8% [6] - 3季度核心OTA业务收入预计同比增15%，主要受住宿间夜量增长（10-15%）及ADR平稳提升驱动 [2] - 全年核心OTA业务收入预计增长16%，运营利润率同比提升约2个百分点 [2] - 2季度调整后运营利润率27%，同比上升2.4个百分点 [6] 财务数据 - 2025E总收入预测19,295百万人民币（同比+11.3%），2026E为21,535百万人民币（同比+11.6%） [3] - 2025E调整后运营利润3,756百万人民币（利润率19.5%），2026E为4,240百万人民币（利润率19.7%） [3] - 2025E调整后净利润3,458百万人民币（净利率17.9%），2026E为3,854百万人民币（净利率17.9%） [3] - 2季度调整后净利润同比增18%至775百万人民币，净利率17% [6] 运营指标 - 年付费用户数同比增10%至2.52亿，季度月均付费用户数增9%至4,640万 [6] - 自有APP DAU贡献核心OTA收入约8%，五一假期前达历史峰值 [6] 行业对比 - 在同行业覆盖公司中，目标价涨幅排名靠前（29.7%），高于携程集团（18.7%）及美团（35.8%） [12] - 市值45,360.73百万港元，日均成交量10.08百万股 [5] 盈利预测调整 - 2025E总收入预测下调0.7%，主要因交通票务收入下调1.0% [3] - 度假业务收入预测下调2.1%，其他业务收入上调0.5% [3] - 毛利率预测微调，2025E为66.8%（前值67.0%） [3]

金斯瑞生物科技(1548 HK)核心业务表现 - 1H25持续经营业务收入同比增长82%至5.19亿美元，经调整净利润增长510%至1.78亿美元[1] - 生命科学业务收入增长11%，经调整毛利率达51.0%，公司上调全年收入增速指引至13-15%，对应2H25增速15-18%[1] - 蓬勃生物定制服务收入增速重回双位数，1H25新获20个抗体蛋白药项目和30个CGT项目，维持全年定制服务收入增长15-20%指引[1] - 百斯杰业务收入增长8%，经调整毛利率40.4%，研发聚焦酶制剂产品迭代和合成生物学探索，预计年底菌株筛选通量同比提升153%[1] 财务预测与估值 - 研究机构上调公司2025-27年收入预测1-5%，但因传奇生物账面净亏损较大而下调2025年净利润预测[2] - 采用SOTP估值模型滚动至2026年，各业务板块目标估值倍数保持不变，维持28.75港元目标价[1][2] - 当前股价18.17港元相对目标价存在58.2%潜在上涨空间[1] 行业与市场数据 - 恒生指数报25,177点，年初至今上涨24.69%；国企指数报9,034点，年初至今上涨23.92%[3] - 纳斯达克指数报21,630点，年初至今上涨12.01%；标普500指数报6,449点，年初至今上涨9.65%[3] - 大宗商品方面，期金价格3,336美元/盎司，年初至今上涨26.88%；期银价格37.73美元/盎司，年初至今上涨30.53%[3] - 美国10年期国债收益率报4.34%，较三个月前下降2.43个百分点[3] 近期经济数据预期 - 美国8月21日首次申领失业救济金人数预计22.4万人，8月22日制造业PMI预计49.8，8月23日现房销售预计392万套[5] - 外汇市场欧元兑美元报1.17，三个月涨幅4.56%，年初至今涨幅12.65%[4]

投资评级 - 维持买入评级 目标价3 84港元 较当前股价3 06港元有25 5%潜在涨幅[1][2][6] 核心观点 - 上半年业绩符合预期 收入同比上升1 2%至2 25亿港元 物业收入净额上升3 43%至1 86亿港元[6] - 物业组合保持韧性 整体出租率达97 5% 四个物业出租率均稳定在95%以上[6][8] - 利息下降有助缓解2026年不确定性 平均借贷成本为3 95% 较2024年6月末下降44个基点[6] - 未来可能被纳入沪深港通 当前估值吸引 2025-27年股息收益率约8 5%[6] 财务表现 - 2025年上半年可分派收入1 19亿港元 与2024年上半年持平 环比上升3 9%[6][7] - 每单位分派13 10港仙 同比下降10 9% 但环比上升3 2%[6][7] - 分派比率自1H24起从100%降至90% 1H25维持90%水平[6][7] - 总借贷24 78亿港元 较2024年末减少0 27亿港元[6] 盈利预测 - 下调2025-2027年收入及每单位分派预测 2025E收入458百万港元(同比增长2 7%) 2026E收入448百万港元(同比下降2 2%)[5][6] - 2025E每单位分派0 261港元(同比下降4 7%) 较前预测值0 28港元下调6 6%[5][6] - 2025E物业收益净额368百万港元(同比增长4 2%) 2026E为359百万港元(同比下降2 7%)[5] 资产估值 - 每单位账面净值从2023年5 26港元降至2024年4 51港元 预计2025E进一步降至4 48港元[5] - 投资物业估值普遍下降 青衣物业估值从5 62亿港元降至5 17亿港元(下降8%)[8] - 资本化率保持稳定 四个物业资本化率维持在4 25%-5 70%区间[8]

网易(NTES US) - 2025年2季度业绩基本符合预期，游戏收入略低于市场预期，但毛利改善好于预期 [3] - 7-8月第三方数据显示旗舰游戏表现亮眼，预计下半年手游恢复同比增长确定性强 [3] - 2026年新游上线将支撑多端布局及全球化拓展 [3] - 目标价从143美元上调至155美元，基于2026年18倍市盈率，潜在涨幅+19.5% [3] 网易云音乐(9899 HK) - 2025年上半年收入38.3亿元(人民币)，同比降6%，主要因社交娱乐收入下降 [4] - 会员订阅收入同比+15%，毛利率36.4%同比优化1.4个百分点 [4] - 经调整净利润11.0亿元超市场预期，上调2025/26年净利润预测12%/9% [4] - 目标价上调至339港元(原240港元)，基于2026年28倍市盈率，潜在涨幅+25.5% [4] 京东物流(2618 HK) - 2季度业绩基本符合预期，外部一体化业务收入同比增长显著 [6] - 承接集团外卖全职骑手配送业务对收入贡献约6% [8] - 预计3季度收入同比增20%，外部一体化保持快速增长趋势 [8] - 维持目标价18.50港元及买入评级，潜在涨幅+32.5% [6][8] 京东(JD US) - 2季度零售收入好于预期，非经营项目收益带动利润好于预期 [9] - 新业务2季度亏损近150亿元，外卖业务投入高于预期 [9] - 预计3季度零售收入及利润保持~10%同比增长 [9] - 维持目标价40美元，对应零售2025年10倍市盈率，潜在涨幅+26.7% [9] 有道(DAO US) - 2季度实现扭亏为盈，AI加持下高中业务流水及收入保持快速增长 [10] - 广告业务受游戏行业需求强劲推动，海外业务高速增长 [10] - 预计2025年学习服务/硬件/广告收入分别为-3%/-6%/+22% [10] - 维持12.0美元目标价和买入评级，潜在涨幅+23.0% [10] 吉利汽车(175 HK) - 1H25营收1503亿元同比+27%，扣非后归母净利润66.6亿元同比+102% [11] - 银河品牌下半年销量有望进一步拉升，受益行业反内卷政策 [11] - 上调2025年收入/盈利预测9.2%/31.5% [11] - 目标价上调至24.21港元，对应2025年14.5倍市盈率，潜在涨幅+27.8% [11] 禾赛集团(HSAI US) - 2季度激光雷达总交付量35.2万台，同/环比+307%/80% [12] - 2季度收入7.06亿元，同/环比+54%/34%，毛利率42.5% [13] - 预计2025年出货量140万台，全年净利润约2.5亿元 [13] - 维持目标价27.52美元，对应2026年6倍市销率，潜在涨幅+18.0% [13] 奇富科技(QFIN US) - 2季度净利润17.3亿元同比+25.7%，环比-3.7% [14] - 轻资产模式占比下降主要受助贷新规影响 [14] - 预计2025年盈利同比增10% [15] - 维持买入评级和目标价58美元，潜在涨幅+74.2% [15] 顺丰房托(2191 HK) - 2025年上半年收入同比+1.2%至2.25亿港元，物业收入净额+3.43% [16] - 整体出租率97.5%，全年分派比率预期为90% [16] - 平均借贷成本3.95%，比2024年6月/12月分别下降44/27个基点 [17] - 维持买入评级及目标价3.84港元，潜在涨幅+25.5% [17] 互联网行业 - 2025年7月实物电商网上零售额同比增8.3%，通讯器材/家用电器分别增15%/29% [19] - 反内卷规范行业健康发展，补贴回落至理性范围将对利润改善带来正向影响 [19] - 即时零售投入拉动平台用户流量增长，京东2季报显示活跃用户和购频同比增速均超40% [19]

投资评级 - 报告对吉利汽车(175 HK)维持"买入"评级，目标价上调至24.21港元，潜在涨幅27.8% [1][7] 核心观点 - 扣非净利大幅增长102%超预期，1H25营收1503亿元同比增长27%，新能源销量同比增126%至72.5万辆，渗透率达51.5% [7] - 下半年有望受益行业反内卷政策，银河品牌在智能化、设计感等方面具竞争优势，全年销量目标从270万辆上调至300万辆 [7] - 毛利率16.4%仅同比微降0.3个百分点，三费控制良好，销售/行政费用增速分别为6.4%/-6.1%，研发费用增长21.3% [7] 财务数据 - 2025E收入预测上调9.2%至3351亿元，净利润预测上调31.5%至156亿元，对应EPS 1.55元 [3][7] - 2023-2027E收入CAGR达25.1%，净利润CAGR达41.3%，毛利率稳定在16%左右 [3][12] - 2025E市盈率11.2倍，市账率1.76倍，股息率3.9%，ROE达16.8% [3][15] 市场表现 - 年初至今股价上涨27.87%，52周波动区间7.70-20.35港元，当前市值1901亿港元 [6] - 1年股价表现跑赢恒生指数，200天均价17.35港元 [5][6] 行业比较 - 在交银国际覆盖的整车厂中，吉利27.8%的潜在涨幅处于中游水平，低于比亚迪(47.4%)和小鹏(73.5%) [10]

汽车行业剖析 - 激光雷达行业短期确定性高，2025年上半年中国乘用车激光雷达前装搭载量达104.4万台，同比增长83.14%，主要因智驾平权加速落地和成本下降推动15万元以下车型渗透[1] - 长期增量来自机器人市场，消费级机器人（如割草机）可能率先爆发，乐观预计2035年人形机器人出货超1,000万台将带动激光雷达需求[1] - 技术层面头部企业已完成SPAD-SOC布局，全固态激光雷达成为行业研究方向[2] - 中国企业在全球激光雷达市场占据主导地位，前四家企业合计市占率达95%，行业技术壁垒高且占整车价值低（不足2%），格局预计稳定[2] 腾讯控股 - 2025年2季度总收入同比增长15%，超市场预期，游戏(+22%)、营销(+20%)、社交(+6%)和金融企服(+10%)为主要驱动力[3] - 毛利率同比提升3.6个百分点至57%，得益于高毛利业务（本土游戏、视频号、搜一搜）贡献及支付/云服务成本优化[3] - 预计3季度收入增速11%（高于市场预期的10%），社交/游戏/FBS/营销增速分别为7%/13%/7%/18%，受常青游戏、新游排期和AI驱动云服务需求提振[5] 银行业 - 7月新增人民币贷款净减少500亿元（同比少增3,100亿元），主要受季节性因素、信贷前置投放和债务置换影响[6] - 社融同比多增3,893亿元至1.16万亿元，主要来自政府债券贡献，M1增速在低基数上延续回升[6] - 国务院出台《提振消费专项行动方案》对个人消费贷款给予财政贴息，有望刺激消费信贷增长[6] 全球市场数据 - 主要股指表现：恒指年初至今+23.99%，纳指+12.43%，德国DAX+22.44%[4] - 商品市场：期银三个月涨17.39%，期金年初至今涨27.75%，布兰特原油年初至今跌12.01%[4] - 汇率变动：欧元年初至今升值12.61%，英镑升8.24%，日元升6.56%[4] 重点公司估值 - 腾讯控股（700 HK）当前市盈率22.29倍，目标价700港元隐含19.5%上涨空间[3][8] - 禾赛科技（HSAI US）目标价27.52美元，速腾聚创（2498 HK）目标价41.89港元，均获买入评级[2] - 恒指成份股中，汇丰控股（5 HK）股息率5.18%，中海油（883 HK）股息率7.08%[8]

行业投资评级 - 报告未明确提及整体行业投资评级，但覆盖的金融公司中多数获得"买入"评级，包括中金公司(目标价22港元，潜在涨幅6%)、中信证券(目标价30港元，潜在涨幅3.2%)等[16] 核心观点 - 7月信贷数据呈现季节性疲软，新增人民币贷款净减少500亿元，同比少增3100亿元，主要受淡季效应、信贷前置投放及债务置换影响[1] - 社融仍保持同比多增态势，7月新增社融1.16万亿元，同比多增3893亿元，主要驱动力为政府债券发行1.24万亿元(同比多增5559亿元)[1][2] - 货币供应量指标改善：M1增速环比回升1个百分点至5.6%，M2增速提升0.5个百分点至8.8%，社融余额增速微升0.1个百分点至9.0%[1][4][9] - 存款结构显著分化：非银机构存款新增2.14万亿元(同比多增1.39万亿元)，而居民/企业存款分别净减少1.11万亿/1.46万亿元[1][2] 信贷数据 - **居民部门**：短期贷款净减少3827亿元(同比多减1671亿元)，中长期贷款净减少1100亿元(同比少增1200亿元)，反映消费及购房需求疲弱[1][2] - **企业部门**：票据融资大幅新增8711亿元(同比多增3125亿元)，而企业中长期贷款净减少2600亿元(同比少增3900亿元)，显示企业资本开支意愿不足[1][2] - **非银机构**：贷款新增2026亿元，同比少增31亿元，保持相对稳定[1][2] 社融结构 - **直接融资**：企业债券融资同比多增755亿元至2791亿元，股票融资同比多增274亿元至505亿元[2] - **表外融资**：整体净减少，其中未贴现银行承兑汇票减少1639亿元(同比多减564亿元)[2] - **政府债券**：成为核心支撑，1-7月累计发行8.9万亿元，同比多增4.87万亿元[2] 覆盖公司分析 - **券商板块**：中金公司(3908 HK)、中信证券(6030 HK)等头部券商均获买入评级，目标价较现价有2-6%上行空间[16] - **保险板块**：中国平安(2318 HK)目标价73港元(潜在涨幅28.5%)，但新华保险(1336 HK)目标价较现价低26.8%[16] - **金融科技**：乐信集团(LX US)目标价11.8美元(潜在涨幅69.5%)，奇富科技(QFIN US)目标价58美元(潜在涨幅66.4%)[16]

投资评级 - 报告给予腾讯控股(700 HK)买入评级，目标价从原价上调至700港元，潜在涨幅19.5% [1][5] 核心观点 - 2Q25业绩超预期，总收入同比增长15%至1845亿元人民币，高于市场预期4%，主要受益于游戏、社交、营销和金融企服业务的全面增长 [5] - 毛利率同比提升3.6个百分点至57%，主要由于高毛利业务（本土游戏、视频号、搜一搜）贡献增加以及支付和云服务成本优化 [5] - AI技术加持下，各业务线呈现稳健增长态势，预计3Q25收入增速将达11%，高于此前市场预期的10% [5] - 上调2025-27年收入和利润预测，幅度分别为2-3%和2-10%，基于AI驱动下云服务、API/GPI需求提升和广告变现效率增强 [5] 财务表现 收入与增长 - 2025E总收入预计达7345.59亿元人民币，同比增长11.3%，2026E和2027E增速分别为7.6%和6.7% [2] - 2Q25分业务收入：增值服务913.68亿（+16% YoY）、金融企服555.36亿（+10% YoY）、营销服务357.62亿（+20% YoY） [6] - 本土游戏2Q25收入404亿（+17% YoY），《三角洲行动》贡献增量；海外游戏收入188亿（+35% YoY），《PUBG MOBILE》和Supercell游戏表现亮眼 [6][23] 盈利能力 - 2Q25 Non-GAAP净利润630.52亿（+10% YoY），净利润率34.2% [6] - 2025E Non-GAAP净利润预测2552.74亿，对应每股盈利27.66元，市盈率19.4倍 [2] - 预计2025-27年毛利率维持在55.6-55.8%，运营利润率从38%提升至39.2% [38] 业务亮点 游戏业务 - 本土游戏：2Q25收入404亿（+17% YoY），《三角洲行动》7月日活突破2000万，进入行业Top5 [6][23] - 海外游戏：2Q25收入188亿（+35% YoY），《PUBG MOBILE》和《沙丘：觉醒》表现突出，Supercell游戏6月流水创7年新高 [6][24] 社交与广告 - 社交网络收入322亿（+6% YoY），受视频号直播和小游戏（流水+20% YoY）驱动 [6] - 营销收入357.62亿（+20% YoY），视频号/搜一搜/小程序广告收入分别增长约50%/60%/50% [6][33] 金融科技与企业服务 - 金融科技收入实现高个位数增长，商业支付交易量恢复正增长；企服收入加速增长，受AI相关服务（GPU租赁和API token）需求推动 [5] - 2Q25金融企服毛利率52.1%，同比提升，受益于支付和云服务成本优化 [6][35] 资本支出与AI投入 - 2Q25资本支出同比大增119%，反映AI领域持续投入 [5] - 研发费用占收入比从1Q23的4%提升至2Q25的6%，主要投向AI原生应用和基础模型升级 [18][38] 估值调整 - 估值基准调整至2026年，对应20倍市盈率，目标价上调至700港元 [5] - 当前股价586港元对应2025E市盈率19.4倍，低于5年平均水平 [2][40]

全球宏观 - 美国7月CPI同比增2.7%，低于预期2.8%，持平上月2.7%；核心CPI同比3.1%，连续三个月走高，主要因核心商品及核心服务价格双双上升，但关税传导效应仍不明显 [3] - 9月美联储降息概率大幅提升，因7月非农数据走软及就业下行风险增加，且特朗普任命倾向降息的经济顾问可能影响政策方向，但8月非农及通胀数据仍是关键变量 [4] 阅文集团 - 2025上半年收入32亿元（同比-24%），经调整净利润5.5亿元（同比+36%），经调整净利率17% [5] - 在线业务收入同比微增2%，付费用户达920万（同比+5%）；IP衍生品GMV达4.8亿元，接近2024全年水平，预计全年核心IP运营收入同比增4% [5] - 目标价上调至39港元（原28港元），基于2026年25倍市盈率，因AIGC赋能IP开发及潮玩产业链布局推动商业化加速 [8] 腾讯音乐 - 2025Q2收入84亿元（超预期6%），音乐订阅收入同比+17%，SVIP渗透率提升至12%；非会员业务收入同比+47%，受广告及演唱会等多元化服务拉动 [9] - 目标价上调至30美元（原19美元），基于2026年30倍市盈率，因版权优势延伸至厂牌合作带来变现潜力 [10] 市场表现 - 恒指单日涨2.58%，年初至今累计涨26.35%；纳指年初至今涨12.44%，标普500涨9.95% [6] - 大宗商品中黄金年初至今涨27.75%，白银涨33.56%；布兰特原油跌11.36% [6] - 恒指成分股中腾讯控股年初至今涨40.53%，市值达5.32万亿港元；比亚迪股份涨29.41% [12] 行业研究动态 - 交银国际近期发布多份下半年展望报告，覆盖消费、新能源、互联网、科技、汽车、医药等行业，核心关注AI、国产替代、混动技术及智驾等投资主线 [11]

全球宏观与通胀分析 - 美国7月CPI同比增2.7%，低于预期2.8%，环比增0.2%，核心CPI同比连续三个月走高至3.1%，核心商品及服务价格双双上升，但关税传导效应尚未完全显现[2] - 能源价格回落是通胀下行主因，地缘局势缓和致国际原油价格下跌，电力需求高峰已过，能源服务价格预计持续走低[4] - 核心商品价格连续四个月上涨，受关税影响的家具及二手车价格推动，前瞻指标显示木材、铝制品价格加速上涨可能进一步推高商品通胀[4] 政策与市场预期 - 利率期货市场显示9月降息概率升至93.6%，全年预期降息近3次，7月非农数据走软增加就业下行风险，美联储可能参考2024年三季度经验提前降息[2][3] - 特朗普政策影响显现：减税法案削减医保支出叠加医药进口关税威胁推高医疗服务价格，移民限制导致护工短缺或持续推升超级核心通胀（同比3.2%，环比0.48%）[4][14] 分项数据与前瞻指标 - 住房通胀趋稳，但超级核心通胀（除住房外）明显升温，医疗服务为主要推动项[4][20] - 二手车价格指数收敛，但原材料端木材、铝制品价格快速上涨，预示商品通胀压力延续[4][22] - 进口商品价格同比与PPI商品同比走势显示核心商品通胀可能滞后传导[27][28] 图表数据摘要 - 图表1-3显示CPI分项贡献：核心服务（除住房）环比贡献显著，能源分项拖累整体通胀[6][8][11] - 图表4-5揭示超级核心通胀加速，商品与住房通胀分化[14][19] - 图表7-9显示二手车价格指数与房价指数对住房通胀的领先关系[22][24][25]