核心观点 - 2026年可转债市场在低利率、需求旺盛、供给收缩及乐观的权益市场预期下，行情仍存空间，但整体价格水平处于相对高位，市场结构分化将更加考验投资者的择券能力[4] - 投资策略应关注高成长性、高景气度的科技成长方向，特别是人工智能产业链，包括AI服务器、光模块、液冷及AI终端应用等领域[4][29][30][31][32] 年初以来转债市场运行情况 - 2025年年初至10月20日，A股市场总体上涨，万得全A指数上涨29.38%，中证转债指数涨幅为18.00%，但弱于权益市场[11] - 中证转债指数波动率低于其他主要股指，其日均波动率为0.63%，年化波动率为9.95%，而其他指数年化波动率均在14%以上[12] - 按平价划分，平价130元以下的转债整体上涨，其中80元以下涨幅最高达8.41%，而130元以上转债跌幅为12.56%[17][18] - 按余额划分，所有类别转债均上涨，余额在10-15亿元和5亿元以下的转债表现最好，涨幅分别为19.37%和18.45%[17][18] - 按评级划分，低评级（AA-及以下）转债表现最佳，涨幅为18.83%，而AAA级转债涨幅为4.79%[17][18] - 转债估值方面，转股溢价率随平价下降而显著上升，超低平价券（80元以下）溢价率均值达70.96%，而高评级转债之间的溢价率差异有所收窄，均值在44%-48%之间[19][21] 转债市场展望 - 2026年宏观环境预计稳中向好，2025年三季度GDP同比增速达4.8%，前三季度累计增速达到5.2%，政策组合拳持续发力支持经济[25] - 转债市场供需矛盾突出，供给方面，2025年初至10月20日新发行转债32只，规模512.87亿元，预计优质转债稀缺性将上升；需求方面，2025年二季度末固收+基金持有可转债市值达1745.37亿元，配置需求可观[27] - 市场预计呈现震荡缓升和结构分化格局，中小盘转债占比提升可能放大市场波动性，需精细化择券并灵活调整仓位[27][28] - 人工智能产业链是重点方向，全球科技大厂资本支出强劲，如Meta 2025年资本支出区间为660-720亿美元，谷歌母公司Alphabet上调至约850亿美元；国内政策如《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》推动产业发展[29][31][32] - 具体关注领域包括：1) AI服务器，作为算力核心载体，受益于智算中心建设加速；2) 光模块，速率向800G、1.6T升级迭代，市场需求快速增长；3) 液冷，满足高算力散热及数据中心PUE要求（目标降至1.25以内）；4) AI终端应用，在汽车、家居、机器人及医疗、金融等领域落地[31][32] - 报告提及的相关可转债标的包括环旭转债、华懋转债、银轮转债、欧通转债、新致转债[33]

高市早苗与安倍经济学政策差异 - 高市早苗政策侧重财政扩张与战略性产业支持，如半导体、AI、国防，短期拉动效果显著；安倍晋三政策侧重市场化改革以提升长期潜在增长率[2] - 货币政策：高市早苗主张配合财政扩张，因高通胀环境难以强干预央行；安倍晋三推行量化质化宽松（QQE）、负利率及收益率曲线控制以达成2%通胀目标[13] - 财政政策：高市早苗推行"负责任的积极财政"，主张增发国债；安倍晋三实施灵活财政政策并上调消费税以平衡预算[16][17] - 经济结构改革：高市早苗注重政府主导的产业干预；安倍晋三侧重放松监管、企业治理改革等市场化措施[18] 当前与安倍时期宏观环境对比 - 债务可持续性：日本国债占GDP比重接近250%，但88.1%由国内投资者持有，利息支出占GDP比重为1.7%，违约风险低[3][17][44] - 居民消费：2025年二季度私人消费拉动GDP增长0.6个百分点；实际工资增长及股市财富效应（日经225指数2025年涨31.4%）助力资产负债表修复[3][49][54] - 企业投资：制造业补库存周期开启、半导体周期上行（RCA指数达7.7）、全行业营业利润率升至高位，多因素利好投资[3][56][57] - 美日贸易：2025年9月日本出口同比增4.2%，对美出口降13.3%，但对欧盟、亚洲新兴市场出口增5.0%、12.5%，贸易多元化缓冲冲击[3][63] - 央行政策：日本央行处于加息周期，但高市早苗就任后OIS市场预期2025年降息概率回落，2026年降息概率上升[3][69] 2026年日元与日股展望 - 日元：日本央行货币政策正常化（预期政策利率升至0.75%-1.0%）与美联储降息（或降50-75bp）将收窄美日利差，支撑日元震荡上行[4][73] - 日股：2025年日经225指数上涨31.4%，其中约半数涨幅由高市早苗政策预期拉动；2026年涨势可持续性取决于政策落地效果及"工资-通胀"螺旋形成[4][73][74]

根据提供的行业景气度月报，以下是其中涉及的量化模型和因子的总结： 量化因子与构建方式 1.煤炭行业利润增速预测因子 **因子构建思路**：通过价格因子和产能因子的同比变化来逐月估计煤炭行业的营收增速和利润增速[10] **因子具体构建过程**：由于动力煤长协机制约定根据每个月最后一期价格指数决定下一个月的销售价格，因此可以提前确定下个月的动力煤销售价格，结合产能因子同比变化进行利润预测[10] 2.生猪供需缺口预测因子 **因子构建思路**：利用生猪从出生到育肥出栏的6个月周期关系，通过能繁母猪存栏数据预测未来6个月的生猪供需情况[15] **因子具体构建过程**： - 出栏系数计算公式：$$出栏系数=单季度生猪出栏/能繁母猪存栏 lag6m$$[15] - 6个月后单季潜在产能计算公式：$$6个月后单季潜在产能= t月能繁母猪存栏*（t+6月上年同期出栏系数）$$[16] - 6个月后生猪潜在需求：$$6个月后生猪潜在需求=t+6月上年同期单季度生猪出栏$$[16] 3.普钢行业利润预测因子 **因子构建思路**：利用普通钢材综合售价和成本指标（铁矿石、焦炭、喷吹煤、废钢等）实现对普钢行业月度利润增速的预测和单吨盈利测算[18] 4.玻璃行业盈利跟踪因子 **因子构建思路**：根据价格指标和成本指标跟踪玻璃制造行业的盈利变化，并基于盈利变化设计配置信号[25] 5.水泥行业利润预测因子 **因子构建思路**：根据价格指标和成本指标跟踪水泥制造行业的盈利变化[25] 6.燃料型炼化利润预测因子 **因子构建思路**：利用成品油燃料价格变化和原油价格变化测算行业利润增速和裂解价差[27] 7.建筑装饰行业景气判断因子 **因子构建思路**：基于制造业PMI景气度和商品房销售情况，分析经济数据引发投资者对于基建托底发力的预期的可能性[25] 因子的回测效果 1.出栏系数法供需缺口因子 **测试结果**：历史经验来看，出栏系数法测算供需缺口能够有效识别生猪价格上行周期[16] 2.行业配置信号因子 **测试结果**：各行业配置信号的历史回测结果显示，基于利润景气度预测的配置信号在不同行业均有相应的超额收益表现[11][14][20][23][28][32][33][35][37]

行业投资评级 - 钢铁/有色行业评级为增持（维持）[6] 核心观点 - 钨精矿价格创2012年有统计数据以来新高水平，达到301,000元/吨，环比上周上涨6.36%[2] - 工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》并提及推动落后产能有序退出，钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，钢铁股PB也有望随之修复[4] - 电解铜价格达到87,610元/吨，再创2003年以来新高水平，环比上涨1.22%[2][126] - 10月BCI中小企业融资环境指数值为52.41，环比上升10.15%，M1和M2增速差在2025年9月为-1.2个百分点，环比上升1.6个百分点[1][18] 流动性 - 10月BCI中小企业融资环境指数值为52.41，环比上升10.15%[1][18] - M1和M2增速差与上证指数存在较强正向相关性，2025年9月差值为-1.2个百分点，环比上升1.6个百分点[1][18] - 本周伦敦金现价格为4,003美元/盎司，环比上周下降2.65%[1][12] - 中美十年期国债收益率利差为-231个BP，环比上周下降14个BP[12] 基建和地产链条 - 10月钢铁PMI指数为47.6%，环比上升2.4个百分点[1][43] - 本周价格变动：螺纹钢+0.63%、水泥价格指数+0.23%、橡胶+1.72%、焦炭+3.52%、焦煤+0.80%、铁矿+2.81%[1] - 本周全国高炉产能利用率、水泥、沥青开工率环比分别下降1.33、7.00、3.2个百分点[1] - 全国商品房销售面积2025年1-9月累计同比为-5.50%，全国房地产新开工面积累计同比为-18.90%[22] 地产竣工链条 - 钛白粉、平板玻璃毛利润处于低位水平，分别为-1,130元/吨和-58元/吨[2][78] - 本周钛白粉、玻璃价格环比分别变化-1.50%、+0.00%，玻璃开工率为76.35%[2][78] - 全国商品房竣工面积1-9月累计同比为-15.30%，较上个月累计值变动+1.7个百分点[76] 工业品链条 - 10月全国PMI新订单指数为48.80%，环比下降0.9个百分点[2][94] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧、铜、铝价格环比+0.00%、+1.22%、+0.80%，对应毛利变化扭亏为盈、亏损环比+1.21%、+3.93%[2] - 本周全国半钢胎开工率为73.41%，环比下降0.26个百分点[2][99] 细分品种 - 石墨电极：超高功率18,000元/吨，环比+0.00%，综合毛利润为1,357.4元/吨，环比-6.03%[2][108] - 电解铝价格为21,300元/吨，环比+0.80%，测算利润为4,217元/吨（不含税），环比+3.93%[2][126] - 钼精矿价格为4,295元/吨，环比-2.28%[2] - 钢铁行业综合毛利润为117元/吨，较上周下降20.82%[115] 比价关系 - 上海地区冷热轧现货价格差价处于5年同期低位，冷轧和热轧钢价差达420元/吨，环比-80元/吨[3][161] - 螺纹和铁矿价格比值本周为3.90，较上周下降2.19%[3][161] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）价差本周五达180元/吨，环比上周下降5.26%[3][161] - 伦敦现货金银价格比值本周五为82倍[3][163] 出口链条 - 2025年10月中国PMI新出口订单为45.90%，环比下降1.9个百分点[4][186] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1,021.39点，环比上升2.89%[4][186] - 本周美国粗钢产能利用率为76.30%，环比上升0.20个百分点[4][186] 估值分位与股票投资 - 本周沪深300指数下跌0.43%，周期板块表现最佳的是航运（+3.95%）[4][196] - 普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是37.75%、86.64%[4][199] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB比值目前为0.53，2013年以来最高值为0.82（2017年8月达到）[4][199] - 有色金属板块中涨幅前五：中钨高新（+23.54%）、国城矿业（+22.82%）、方大炭素（+19.84%）、鼎胜新材（+18.30%）、深圳新星（+16.81%）[196]

投资评级 - 报告对欧陆通维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司作为国产AI服务器电源龙头，高功率服务器电源产品技术壁垒高，业务增长势头强劲，充分受益于AI电源国产化浪潮 [4] - 2025年第三季度单季度营收创历史新高，达12.67亿元，同比增长19.00%，环比增长2.81% [2] - 2025年前三季度实现营收33.87亿元，同比增长27.16%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长41.53% [1] 财务表现 - 2025年第三季度归母净利润为0.88亿元，同比增长25.15%，环比增长4.54% [2] - 2025年第三季度净利率为6.98%，同比提升0.33个百分点，环比提升0.10个百分点 [2] - 2025年前三季度净利率为6.58%，同比提升0.69个百分点 [2] - 2025年前三季度毛利率为20.47%，同比下滑0.81个百分点；第三季度毛利率为20.76%，同比下滑1.02个百分点，环比下滑0.41个百分点 [2] - 公司费用管控优化，2025年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.28%、3.41%、6.22%，同比变化-0.38、-0.72、+0.51个百分点 [2] 业务驱动与产品优势 - 高功率数据中心电源产品是公司核心增长动能，产品线覆盖3,200W钛金M-CRPS服务器电源至5,500W超钛金GPU服务器电源等 [3] - 公司高功率服务器电源产品处于国内领军水平，是市场上少数能够实现高功率服务器电源规模销售的电源供应商 [3] - 公司客户包括浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内知名服务器系统厂商，终端客户涵盖国内头部互联网企业 [3] - 公司积极拓展海外市场，已在中国台湾、美国设立业务拓展团队，持续推进导入海外服务器厂商及云厂商 [3] - 公司技术布局聚焦高功率、高功率密度、高效率、第三代半导体应用、液冷兼容设计等方向 [3] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测为3.40亿元、4.57亿元、5.78亿元 [4] - 预测公司2025-2027年营业收入分别为46.09亿元、55.35亿元、65.38亿元，增长率分别为21.38%、20.08%、18.13% [5] - 预测公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为3.09元、4.16元、5.26元 [5] - 预测公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为13.86%、16.09%、17.38% [5] - 基于当前股价195.00元，对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为63倍、47倍、37倍 [5]

投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 核心观点 - 2025年前三季度公司业绩表现强劲，营业收入344.17亿元，同比增长17.81%，归母净利润17.45亿元，同比增长35.99% [1] - 公司费用管控优异，四项费用占营业收入比例为4.5%，同比下降1.21个百分点 [2] - 主要金属产量均完成计划，有色金属总产量27.10万吨，其中产品锡、铜、锌分别完成全年计划的75.2%、77.4%、80.0% [2] - 公司致力于提升现有矿山价值，加强对卡房矿区资源勘查，提升钨、锡资源增储和开发利用水平 [3] - 看好未来锡价震荡上行，供给端因缅甸佤邦复产不及预期及印尼供给或不及预期而持续紧张，需求端AI提供新增长点 [3] - 公司为全球锡行业龙头，随着锡需求复苏，盈利能力有望改善 [3] 财务业绩 - 2025年前三季度实现扣非归母净利润19.70亿元，同比增长35.87% [1] - 2025年第三季度单季主营业务收入133.24亿元，同比增长28%，毛利率为9.89% [12] - 2025年第三季度归属母公司净利润6.83亿元，同比增长41%，净利率为5.13% [12] - 公司资产负债率持续改善，从2023年的49.24%下降至2025年第三季度的37.03% [12] 金属价格与加工费 - 2025年前三季度沪锡均价26.4万元/吨，同比上涨7.0%，沪铜均价7.8万元/吨，同比上涨4.4%，沪锌均价2.2万元/吨，同比上涨0.9% [2] - 2025年前三季度锡精矿含量40%云南加工费均价1.25万元/吨，同比下降21.9% [2] 盈利预测与估值 - 维持原盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为23.6亿元、25.9亿元、26.7亿元 [3] - 对应2025-2027年当前股价PE分别为17倍、15倍、15倍 [3] - 预计2025年营业收入458.40亿元，同比增长9.21%，净利润增长率预计为63.37% [4] - 预计2025年摊薄ROE为10.41%，较2024年的6.93%显著提升 [4] 市场表现 - 截至2025年10月31日，公司总市值389.89亿元，总股本16.46亿股 [5] - 近一年股价绝对收益52.75%，相对收益33.45% [8]

投资评级 - 报告对锦江酒店的投资评级为“增持”，并维持该评级 [1][7] 核心观点 - 报告核心观点认为锦江酒店25年第三季度业绩显示复苏趋势，境内RevPAR降幅持续收窄，归母净利润率同比提升，费用管控严格，且公司长期价值被看好 [1][4][6][7] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入102.41亿元，同比下降5.1%；归母净利润7.46亿元，同比下降32.5%；扣非归母净利润8.40亿元，同比增长31.4% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入37.15亿元，同比下降4.7%；归母净利润3.75亿元，同比增长45.5%；扣非归母净利润4.31亿元，同比增长72.2% [4] - 前三季度归母净利润同比减少主要系去年同期非经常性收益基数较高 [4] - 2025年第三季度公司归母净利率达到10.1%，同比提升3.5个百分点 [6] 业务运营分析 - 2025年第三季度有限服务型酒店RevPAR为170.94元，同比下降2.0%，降幅较第二季度的-5.0%和第一季度的-5.31%明显收窄 [5] - RevPAR改善主要由房价驱动，25Q3有限服务型酒店平均房价同比上升3.1%，平均出租率同比下降3.6个百分点 [5] - 分档次看，25Q3境内有限服务型酒店中，中端酒店RevPAR为185.25元，同比下降3.6%；经济型酒店RevPAR为121.83元，同比下降1.3%，经济型酒店表现相对优于中端酒店 [5] - 25Q3境外有限服务型酒店实现营收1.24亿欧元，同比下降23.3%；RevPAR为42.58欧元，同比下降10.5%，业绩下滑主要系去年同期法国奥运会高基数及当前市场需求减弱 [6] - 公司已制定为期5年、总额4.8亿欧元的资本开支计划，用于海外酒店的翻新改造和数字化升级 [6] 费用管控与酒店扩张 - 2025年第三季度公司期间费用率为25.4%，同比下降5.7个百分点，其中销售/管理/财务费用率分别同比下降0.7/4.4/0.6个百分点 [6] - 销售费用率下降主要系公司自有渠道销售能力提升，支付OTA平台费用减少；管理费用率下降主要系人员精简，管理效能提升；财务费用率降低主要系境外借款本金及利率降低 [6] - 2025年第三季度公司新开业酒店343家，净增开业酒店212家，朝全年新增开业1300家的目标稳步推进 [6] - 公司持续优化酒店结构，25Q3有限服务型酒店中，加盟酒店增加228家，直营酒店减少16家；直营店占比4.5%，加盟店占比94.9%；中端酒店占比达到62.3% [6][7] 盈利预测与估值 - 报告下调公司2025-2027年归母净利润预测至8.41亿元、11.32亿元、13.57亿元（较前次预测分别下调16.4%、6.1%、3.9%） [7] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.79元、1.06元、1.27元 [7][8] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为29倍、21倍、18倍 [7][8] - 预测公司2025-2027年营业收入分别为135.71亿元、143.44亿元、151.19亿元，增长率分别为-3.5%、5.7%、5.4% [8]

宏观与总量研究 - 2025年10月制造业PMI超季节性回落，主要受美国高关税政策影响导致新出口订单指数降至4月对等关税出台以来的次低水平，同时双节长假扰动企业生产活动[2] - 市场情绪维持高位，沪深300上涨家数占比指标高于60%，但动量情绪指标快慢线同步向下，预计未来一段时间将维持谨慎观点[3] - 2025年10月共9只新股上市，募集金额总计121.6亿元，主板新股首日平均上涨307.57%，科创板新股首日平均上涨162.21%，5亿规模A类账户当月打新收益率约为0.29%[4] 债券与REITs市场 - 2025年10月27日至31日，公募REITs二级市场价格整体波动，加权REITs指数收于183.17，本周回报率为0.48%，回报率排序为美股>可转债>REITs>A股>纯债>原油>黄金[5] - 同期信用债发行规模总计3935.44亿元，环比减少31.95%，行业信用利差涨跌互现，AAA级通信行业利差上行5.5BP，农林牧渔下行6.8BP[6] - 可转债市场继续上涨，中证转债指数周涨幅为+0.8%，2025年以来累计涨幅+17.0%，表现逊于中证全指的+23.5%，当前估值水平整体较高[7] 电力设备与新能源行业 - 电新板块2026年投资策略分为高成长和"反内卷"两大方向，高成长方向包括AIDC需求超预期、固态电池技术突破、氢氨醇需求提升及储能需求高增[9] - "反内卷"方向关注锂电供需格局好转、风电的欧洲和国内海风需求增长、光伏的硅料和BC技术等细分赛道投资机会[9] 石油化工行业 - 石油化工行业2026年度投资策略建议关注上游及油服、炼化化纤、煤化工及顺周期龙头白马等板块[10] - 2025年前三季度"三桶油"业绩韧性凸显，中国石油、中国石化、中国海油归母净利润分别同比-4.9%、-32.2%、-12.6%，Q3单季同比-3.9%、-0.5%、-12.2%[11] - 中国海油前三季度实现营业总收入3125亿元，同比-4.1%，归母净利润1020亿元，同比-12.6%[33] 银行业绩表现 - 苏州银行2025年前三季度实现营业收入94.8亿元，同比增长2%，归母净利润44.8亿元，同比增长7.1%，息差阶段性企稳[12] - 江苏银行前三季度实现营收672亿元，同比增长7.8%，归母净利润306亿元，同比增长8.3%，年化ROAE为15.87%[13] - 工商银行前三季度营业收入和归母净利润分别同比增长2.2%和1.8%，增速较上半年分别提升0.6和1.7个百分点[15] 保险行业业绩 - 友邦保险2025年前三季度新业务价值43.1亿美元，同比+18%，新业务价值率57.9%，同比+4.6个百分点，年化新保费74.9亿美元，同比+10.9%[20] - 中国财险前三季度净利润402.7亿元，同比+50.5%，总投资收益率5.4%，同比+0.8个百分点[21] - 中国人寿前三季度归母净利润1678.0亿元，同比+60.5%，新业务价值同比+41.8%，年化总投资收益率6.4%，同比+1.0个百分点[25] 基础化工与高端制造 - 瑞联新材前三季度实现营收13.01亿元，同比增长19.01%，归母净利润2.81亿元，同比增长51.54%，医药板块相关产品放量推动业绩增长[30] - 昊华科技前三季度实现营收123.01亿元，同比增长20.50%，归母净利润12.32亿元，同比增长44.57%，受益于氟碳化学品价格上涨[31][32] - 三一重工2025年前三季度营收同比增长13.6%，归母净利润同比增长46.6%，工程机械设备更新及雅下水电工程开工有望带动业绩持续增长[38] 汽车与零部件行业 - 沪光股份3Q25业绩承压，配套部分客户销量表现承压及原材料价格高位，下调2025-2027年归母净利润预测至7.1/9.3/10.9亿元[40][41] - 博俊科技3Q25利润端超预期，毛利率同环比高增，费用率持续优化，上调2025-2027年归母净利润预测至9.2/11.6/13.9亿元[42] 互联网与科技 - 亚马逊25Q3 AWS营收超预期加速增长，数据中心产能限制缓解，内循环广告和AI购物助手带来业绩增量，上调25-27年净利润预测至670/831/1017亿美元[43] - 苹果FY4Q25服务业务营收再创新高，iPhone17强周期带动下季度指引超预期，上调FY2026-2028 GAAP净利润至1198/1271/1319亿美元[44] 医药行业表现 - 迈瑞医疗2025年Q3实现营收90.91亿元，同比增长1.53%，归母净利润25.01亿元，同比减少18.69%，国际业务收入同比增速显著[58] - 皓元医药前三季度实现营收20.59亿元，同比增长27.18%，归母净利润2.37亿元，同比增长65.09%，前端业务收入同比增长36%+[60] - 以岭药业前三季度实现营业收入58.68亿元，同比-8%，归母净利润10.00亿元，同比+80%，Q3营收止跌回升[63] 食品饮料行业 - 五粮液2025年推行营销改革，针对低端化、年轻化趋势持续布局，预测2025-2027年归母净利润为262.20/263.57/278.12亿元[67] - 山西汾酒下半年保持稳健经营节奏，渠道包袱较轻，维持2025-2027年归母净利润预测为123.92/131.44/140.84亿元[68] - 妙可蓝多25Q3实现营业收入13.90亿元，同比+14.22%，归母净利润0.43亿元，同比+214.67%，B端大客户开发顺利，产品结构优化[72] 轻工制造行业 - 仙鹤股份为特种纸赛道龙头企业，广西、湖北、四川三大百亿级别扩产项目稳步推进，维持2025-2027年归母净利润预测为10.9/13.2/15.9亿元[83] - 欧派家居作为行业龙头具有规模优势，下调2025-2027年归母净利润预测至24.5/25.8/27.8亿元，当前估值处于历史低位[85] - 慕思股份重点发力AI产品和电商渠道，Q3收入回正，预计2025-2027年归母净利润为6.5/7.0/7.8亿元[86]

投资评级 - 报告对仙鹤股份的投资评级为“买入”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩表现符合预期，第三季度毛利率实现环比提升 [1][6] - 公司作为特种纸行业龙头，正稳步推进广西、湖北、四川三大百亿级别扩产项目，未来有望通过多元化产品布局、产品出海和定制高端产品，持续抢占全球市场份额，驱动业绩长期增长 [8] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入90.6亿元，同比增长24.8%；归母净利润7.8亿元，同比减少4.8% [5] - 分季度看，2025年第一季度/第二季度/第三季度营收分别为29.9亿元/30.0亿元/30.7亿元，同比增长35.4%/25.3%/15.5%；归母净利润分别为2.4亿元/2.4亿元/3.0亿元，同比变化-12.1%/-15.4%/+13.9% [5] - 第三季度收入增长主要由新增产能投产带来的产销量提升，以及对欧洲、东南亚和中东等海外市场的开拓所驱动 [6] 盈利能力 - 2025年前三季度毛利率为14.0%，同比下降2.5个百分点；但第三季度单季毛利率为14.6%，同比持平，环比提升1.8个百分点 [6] - 第三季度毛利率环比改善主要得益于木浆库存成本走低以及湖北基地产能利用率提升 [7] - 分业务估算，仙鹤本部第一季度/第二季度/第三季度特种浆纸吨净利分别约为460元/420元/560元，第三季度环比提升140元 [7] 费用与运营 - 2025年前三季度期间费用率为6.4%，同比上升0.8个百分点 [8] - 第三季度单季期间费用率为6.7%，同比上升1.5个百分点，其中财务费用率同比上升1.3个百分点至3.0%，主要原因是固定资产贷款项目转固导致利息费用化 [8] 盈利预测与估值 - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测为10.9亿元/13.2亿元/15.9亿元 [8] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为1.55元/1.86元/2.24元 [8] - 以当前股价计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为15倍/12倍/10倍 [8] - 预测公司2025年营业收入将达到128.36亿元，同比增长24.94% [10]

行业投资评级 - 有色金属行业投资评级为“增持”（维持）[5] 报告核心观点 - 报告全面看好金属新材料板块，认为在供给端扰动下，部分品种价格有望抬升，并建议关注多个细分领域的龙头企业[4] - 锂辉石价格连续2个月上涨，本周Li2O 5%锂精矿中国到岸价870美元/吨，环比+9.43%[1] - 六氟磷酸锂价格创近2年新高，本周价格10.75万元/吨，环比+13.16%[8] 军工新材料 - 电解钴价格39.40万元/吨，环比-1.0%；电解钴和钴粉价格比值0.79，环比-2.0%；电解钴和硫酸钴价格比值4.36，环比-1.0%[1] - 碳纤维价格83.8元/千克，环比+0%，毛利-7.99元/千克[1] - 0级海绵钛和4级海绵钛价差0.85万元/吨，用于监测军品和民品钛材相对景气度[15] - 国产99.99%铼粉价格31,770.00元/千克，全球79%的铼用于航空航天[17] - 铍价格901.00万元/吨，环比+0.2%，国内22%用于航空航天[19] 新能源车新材料 - 电碳、工碳和电池级氢氧化锂价格分别为7.38、7.15和7.49万元/吨，环比+0%、+0%和+2.0%[1] - 硫酸钴价格8.99万元/吨，环比+0%[1] - 磷酸铁锂价格3.58万元/吨，环比+7.04%；523型正极材料价格15.10万元/吨，环比+2.3%[1] - 六氟磷酸锂价格10.75万元/吨，环比+13.16%，毛利29747.4元/吨，毛利率28.1%[43] - 氧化镨钕价格530.70元/公斤，环比+6.1%，处于19个月高位[1][4] - 2025年9月中国新能源汽车产量161.69万辆，环比+16.3%，同比+23.7%，渗透率达49.4%[22] 光伏新材料 - 光伏级多晶硅价格6.50美元/千克，环比-0.2%[2] - EVA价格10,700元/吨，环比-1.8%，处于2013年来较低位置[2] - 3.2mm光伏玻璃镀膜价格24.0元/平米，环比+0%，毛利10.94元/吨，毛利率0.43%[52] - 金刚线价格0.83元/瓦，环比+0%[55] 核电新材料 - 氧氯化锆、海绵锆、氧化铪、硅酸锆、锆英砂价格分别为13750元/吨、145元/千克、9000元/千克、13450元/吨、14012.5元/吨，环比均+0%[2] - 2025年9月铀价62.88美元/磅，环比+6.6%[2] 消费电子新材料 - 四氧化三钴价格34.48万元/吨，环比+0%；钴酸锂价格381.0元/千克，环比+1.3%[3] - 碳化硅价格5,800.00元/吨，环比+0%[3] - 高纯镓、粗铟和精铟价格分别为1,825.00、2,425.00、2,525.00元/千克，环比均+0%[3] - 二氧化锗价格8,950元/千克，环比+0%，下游50%用于光纤[3] 其他材料 - 99.95%铂、铑、铱价格分别为418.00、2,165.00、1,100.00元/克，环比+3.0%、+2.4%、-0.5%[3] - 钨价维持2012年以来高位[4] 建议关注标的 - 锂矿板块建议关注盐湖股份、藏格矿业、中矿资源、天齐锂业、赣锋锂业、西藏矿业等[4] - 钴类建议关注华友钴业等[4] - 钨价高位，建议关注章源钨业、中钨高新、翔鹭钨业等[4] - 氧化镨钕价格高位，建议关注北方稀土、盛和资源、广晟有色等[4]